B. AUX ÉTATS-UNIS ET AU ROYAUME-UNI, LE CRÉDIT AUX MÉNAGES A CONSIDÉRABLEMENT STIMULÉ LA CROISSANCE.
Pour le Royaume-Uni et les États-Unis, plusieurs études sont disponibles. Elles montrent que le crédit aux particuliers y a joué un rôle considérable au service de la croissance.
Nulle part ailleurs qu'aux États-Unis, ces enchaînements n'apparaissent aussi puissants.
La nette déconnexion entre la forte croissance de la consommation des ménages américains et l'augmentation plus mesurée de leur revenu au cours du dernier ralentissement - qui s'est traduite par la chute du taux d'épargne des Américains - a conduit plusieurs travaux de recherche à s'intéresser aux causes de ce différentiel de croissance entre deux variables habituellement mieux corrélées.
Le taux d'épargne des ménages américains a diminué de façon importante et quasi-continue depuis le début des années 80 sans que les déterminants usuels du taux d'épargne puissent rendre compte de la totalité du phénomène.
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TAUX D'ÉPARGNE OBSERVÉ (NIPA) ET
RECALCULÉ (1955-2003)
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Les explications avancées tournent autour de la contribution des « effets de richesse » à la dynamique de la consommation aux États-Unis. En lien avec l'impact de l'augmentation de la valeur des actifs détenus par les ménages (mais aussi, sans doute, avec leur histoire économique récente en termes d'anticipations de revenus futurs), l' endettement des ménages américains , et tout particulièrement leur endettement hypothécaire, a nettement augmenté favorisant ainsi la dynamique de leur consommation.
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ENDETTEMENT DES MÉNAGES
(en %
du RDB)
Source : Vladimir Borgy. Direction de la Prévision (CEPII) |
Ainsi, ce n'est pas seulement le sentiment de s'enrichir qui est à l'origine de la forte consommation des Américains, c'est aussi, très concrètement les ressources qu'ils ont trouvées auprès du système de crédit, grâce à l'augmentation de la valeur de leur patrimoine et aux possibilités qu'offre le secteur bancaire de retirer des liquidités en contrepartie de ses actifs immobiliers, qui expliquent ce dynamisme.
De fait, sur longue période, l' endettement des ménages américains a fortement augmenté , avec une vague particulièrement accusée à partir de 1996.
Cette augmentation n'a pas été due au crédit à la consommation « stricto sensu » qui est resté quasiment stable, mais à la dette hypothécaire qui s'est nettement accrue 25 ( * ) .
Celle-ci est devenue le principal canal de transmission de l'effet de richesse immobilière aux États-Unis , essentiellement à travers le développement des refinancements hypothécaires.
Les ménages américains , au cours d'opérations de refinancements hypothécaires, ont pu extraire des capitaux (pour partie à des fins de consommation privée), correspondant à un accroissement de leur endettement hypothécaire en lien avec la valorisation de leur patrimoine immobilier et avec la baisse des taux hypothécaires .
Comme l'illustre le graphique ci-dessous, l' indice des opérations de refinancement hypothécaire a sensiblement augmenté.
De plus, il apparaît étroitement corrélé avec les périodes de baisse des taux hypothécaires .
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TAUX HYPOTHÉCAIRE ET OPÉRATIONS DE REFINANCEMENT (1990-2004) 1
1 L'échelle de gauche est un indice représentatif du nombre d'opérations de refinancement avec une base 100 en 1990. Source : Vladimir Borgy. Direction de la Prévision (CEPII) |
L' impact économique du développement du crédit hypothécaire est parfois discuté .
Au cours des opérations de refinancement hypothécaire, les ménages ont, selon les cas :
- diminué leurs mensualités de remboursement à la faveur de la baisse des taux d'intérêt ;
- modifié les caractéristiques de leur endettement hypothécaire (en passant de taux flexibles à taux fixes) ;
- augmenté leur endettement hypothécaire, se servant de leur bien immobilier comme collatéral. Les capitaux ainsi extraits du marché hypothécaire sont fonction de la valorisation de leur bien immobilier.
Si l'on tient compte des liquidités extraites au cours d'opérations de refinancement et des nouveaux emprunts adossé à la valeur du bien immobilier, on obtient des montants substantiels :
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CAPITAUX EXTRAITS AU COURS DE REFINANCEMENT
1 Les prêts hypothécaires sont les prêts gagés par une propriété immobilière, mais qui ne sont pas issus d'opérations de refinancement ou de recharge hypothécaire (ceux-ci sont classés dans la catégorie des capitaux extraits. Source : Vladimir Borgy, Direction de la Prévision puis CEPII |
Selon une estimation reposant sur les résultats d'une étude de la Réserve fédérale , les capitaux extraits par les ménages américains auraient représenté une part importante des ressources des ménages à partir de 2000. Ils se seraient élevés à 90 milliards de dollars en 2000 ( 1,3 % du revenu disponible brut des ménages), 130 milliards de dollars en 2002 ( 1,7 % du revenu ) et 190 milliards en 2003 ( 2,3 % du revenu ).
Toutefois, selon certaines études, l' impact direct de ces liquidités sur la consommation aurait été limité . La Réserve fédérale considère ainsi que le quart seulement des opérations d'extraction hypothécaire aurait donné directement lieu à de la consommation.
Ce chiffre représente toutefois une contribution déjà significative à la croissance , de l'ordre de plusieurs dixièmes de points de PIB.
En outre, plusieurs experts estiment qu'il minore la propension à consommer des liquidités extraites.
Une étude récente 26 ( * ) souligne ainsi le rôle déterminant des variables de richesse dans le dynamisme de la consommation privée aux États-Unis avec une contribution à la croissance de la consommation proche de 0,8 point de taux de croissance chaque année depuis 2001.
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LE RÔLE DÉTERMINANT DES VARIABLES DE
RICHESSE
Source : Vladimir Borgy, Direction de la Prévision (CEPII) |
Surtout, il faut ajouter à la consommation directe des liquidités extraites, l'augmentation de la richesse nette des ménages consécutive aux renégociations intervenues, et qui a un effet évident sur le rythme de leur consommation. Comme le souligne le BIPE dans l'étude annexée, si l'on raisonne à l'aide du compte de financement des ménages, qui recouvrent l'ensemble des ressources et emplois des ménages, les informations issues des enquêtes sur l'emploi des crédits hypothécaires ne semblent pas pleinement pertinentes. En effet, même si, la somme extraite est entièrement affectée à l'investissement logement, il n'en est pas moins vrai que c'est une proportion plus grande de revenu qui est disponible pour de la consommation ou des placements financiers. Donc, sans le savoir, en pratiquant ces extractions, les ménages stimulent la consommation.
* 25 Les évolutions du crédit à la consommation n'ont pas une entière signification puisqu'une partie de la dette hypothécaire est, en fait, utilisée pour consommer ou, d'ailleurs, accroître le patrimoine non-immobilier.
* 26 Vladimir Borgy (CEPII).