b) Un défaut sans doute politiquement inévitable
(1) L'intérêt pour la Grèce de réduire directement sa dette publique
La Grèce devra probablement réaliser une partie de la réduction de sa dette publique en points de PIB de manière directe , et non par la seule combinaison de la croissance du PIB et de la réduction du déficit. Autrement dit, elle devra vraisemblablement réduire sa dette non seulement en points de PIB, mais aussi en milliards d'euros.
• Elle peut tout d'abord réduire sa dette en vendant des actifs 14 ( * ) . L'accord annoncé le 3 juin dernier prévoit la cession de 50 milliards d'euros d'actifs d'ici 2015. Cela correspond à environ 20 points de PIB , et réduirait donc significativement le ratio dette/PIB. Or, si le patrimoine de l'Etat grec est important, les actifs pouvant réellement être cédés représentent probablement un montant beaucoup plus faible 15 ( * ) .
• La seule autre manière de réduire directement la dette est le défaut.
Comme on le verra ci-après, le défaut décidé le 21 juillet 2011 est un défaut a minima . En effet, la perte de 21 % pour les banques est une perte actualisée, selon des hypothèses largement conventionnelles. La réduction de dette stricto sensu est de l'ordre de 26 milliards d'euros, dont 12,6 milliards d'euros provenant de rachats sur le marché secondaire, et 13,5 milliards d'euros résultant du renouvellement des titres actuels avec une perte en principal.
Concrètement, un « vrai défaut » ne porterait probablement pas sur la totalité de la dette. En effet, sur un montant qui devrait bientôt dépasser 400 milliards d'euros, 110 milliards devront, selon le plan d'ajustement de mai 2010, être détenus à la mi-2013 par les Etats de la zone euro et le FMI, auxquels s'ajoutent 89 milliards d'euros du plan décidé le 21 juillet. Un éventuel défaut porterait donc vraisemblablement sur environ 200 milliards d'euros 16 ( * ) . Les hypothèses habituellement retenues pour le « haircut » sont de l'ordre de 50 %, ce qui correspond à une réduction de l'ordre de 100 milliards d'euros, soit environ 40 points de PIB.
Il faudrait alors prévoir, au niveau de la zone euro, un mécanisme de sauvetage des banques grecques. On rappelle à cet égard que le 21 juillet 2011, les chefs d'Etat et de gouvernement de la zone euro ont décidé de permettre au FESF de recapitaliser des banques.
• Au total, la vente d'actifs et un défaut pourraient donc ramener la dette publique grecque vers 100 points de PIB.
L'impact sur le déficit serait également significatif. Toutes choses égales par ailleurs, la charge d'intérêt serait réduite d'un tiers, soit environ 2 points de PIB.
* 14 Certes, les actifs produisent généralement un revenu. Cependant, dans le cas de la Grèce, leur rendement est nécessairement beaucoup plus faible que le taux auquel elle emprunterait sur les marchés.
* 15 Le Premier ministre grec, Georges Papandréou, a certes déclaré lors d'un discours à New York le 23 septembre 2010 que la totalité des actifs de l'Etat grec (financiers ou non) étaient de l'ordre de 270 milliards d'euros. Cependant, les actifs financiers - les seuls chiffrés par Eurostat - représentent seulement 76 milliards d'euros, dont 38 milliards pour les actions (correspondant aux actifs financiers en pratique susceptibles d'être cédés).
* 16 Dans le cas contraire, la problématique ne serait pas la même, puisqu'il n'y aurait pas de pertes d'investisseurs privés.