Projet de loi de régulation bancaire et financière : Rapport

Rapport n° 703 (2009-2010) de M. Philippe MARINI , fait au nom de la commission des finances, déposé le 14 septembre 2010

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N° 703

SÉNAT

SECONDE SESSION EXTRAORDINAIRE DE 2009-2010

Enregistré à la Présidence du Sénat le 14 septembre 2010

RAPPORT

FAIT

au nom de la commission des finances (1) sur le projet de loi , ADOPTÉ PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE , de régulation bancaire et financière ,

Par M. Philippe MARINI,

Sénateur,

Rapporteur général

Tome I : Rapport

(1) Cette commission est composée de : M. Jean Arthuis , président ; M. Yann Gaillard, Mme Nicole Bricq, MM. Jean-Jacques Jégou, Thierry Foucaud, Aymeri de Montesquiou, Joël Bourdin, François Marc, Alain Lambert ,vice-présidents ; MM. Philippe Adnot, Jean-Claude Frécon, Mme Fabienne Keller, MM. Michel Sergent, François Trucy , secrétaires ; M. Philippe Marini, rapporteur général ; M. Jean-Paul Alduy, Mme Michèle André, MM. Bernard Angels, Bertrand Auban, Denis Badré, Mme Marie-France Beaufils, MM. Claude Belot, Pierre Bernard-Reymond, Auguste Cazalet, Yvon Collin, Philippe Dallier, Serge Dassault, Jean-Pierre Demerliat, Éric Doligé, André Ferrand, François Fortassin, Jean-Pierre Fourcade, Christian Gaudin, Adrien Gouteyron, Charles Guené, Claude Haut, Edmond Hervé, Pierre Jarlier, Yves Krattinger, Gérard Longuet, Roland du Luart, Jean-Pierre Masseret, Marc Massion, Gérard Miquel, Albéric de Montgolfier, François Rebsamen, Jean-Marc Todeschini, Bernard Vera.

Voir le(s) numéro(s) :

Assemblée nationale ( 13 ^ème législ.) :		2165 , 2550 et T.A. 485
Sénat :	555 et 704 (2009-2010)

Mesdames, Messieurs,

Il y a deux ans, le 15 septembre 2008, la banque d'investissement américaine Lehman Brothers se déclarait en faillite ^{1 ( * )} , signalant le début d'une crise financière puis économique dont les signes avant-coureurs s'étaient produits dès le printemps 2007, avec l'apparition des premières difficultés sur le marché américain du crédit hypothécaire. Les répercussions en chaîne sur de nombreux établissements financiers et le blocage du système bancaire ont dès lors fait craindre le « spectre » d'une nouvelle Grande Dépression.

Ce risque paraît aujourd'hui être tombé mais nombre des enjeux initiaux du renforcement de la régulation financière demeurent. Les attentes des citoyens et des professionnels sont donc légitimement élevées.

L'action et la réflexion sont intenses depuis fin 2008, dans un cadre concerté ou non. Des mesures d'urgence et de soutien aux banques comme aux entreprises ont été mises en oeuvre dans les mois qui ont suivi le déclenchement de la crise ; de nombreux débats académiques et politiques ont eu lieu sur le constat et les causes de la crise, les principes d'un meilleur encadrement des activités financières et leurs déclinaisons juridiques ; un vaste chantier de réforme a été initié en Europe et aux Etats-Unis.

Le Parlement français y a pris une part active lors des débats législatifs sur la mise en place du plan de soutien aux banques ^{2 ( * )} et du plan de relance de l'économie, et a développé sa propre réflexion sur les causes de la crise et les moyens de restaurer un fonctionnement plus sain de la sphère financière.

Outre quatre rapports d'information publiés par les commissions des finances des deux assemblées et par la commission des lois de l'Assemblée nationale ^{3 ( * )} , portant sur les « paradis fiscaux » et la rénovation de la régulation financière, l'Assemblée nationale et le Sénat ont constitué, de façon inédite, un groupe de travail conjoint et paritaire sur la crise financière internationale , qui s'est réuni à cinq reprises et a adressé un document de propositions au Président de la République avant chaque sommet du G 20. De même, votre commission des finances a constitué deux groupes de travail internes , l'un sur la crise financière et la régulation des marchés en 2009, l'autre sur le financement des entreprises en 2010.

Plusieurs postulats ou orientations de la dernière décennie ont été largement remis en cause : l'efficience des marchés nonobstant leur volatilité à court terme, la confiance dans les capacités d'auto-régulation des acteurs, la mutualisation et l'atténuation des risques par la titrisation (et surtout la « re-titrisation ») de créances très diversifiées. Pour autant, on ne peut occulter que la crise est née dans un secteur bancaire non pas totalement autonome et livré à lui-même, mais soumis à une régulation mal proportionnée et discontinue, d'où la prolifération de « zones d'ombre » durant la dernière décennie. Il n'y a pas eu absence de règles, mais une mauvaise régulation.

Après l'impulsion politique donnée par le G 20, des projets de réforme très ambitieux ont été élaborés ou adoptés aux niveaux européen et national pour combler les interstices de non-régulation et accroître la transparence des produits et acteurs. La modification des comportements et la mise en place effective des normes requièrent cependant du temps. Le rythme de la réforme est nécessairement plus lent que le temps de l'acceptabilité des acteurs et de l'attention médiatique, d'où la nécessité de maintenir une constante pression politique.

Le modèle français de régulation n'est pas totalement autonome et s'inscrit dans un réseau normatif ou para-normatif dont l'intensité s'est renforcée depuis la crise. Il a plutôt mieux résisté que dans d'autres pays - et peut à cet égard inspirer les évolutions du cadre européen - mais doit être perfectionné et complété. Dans un contexte d'enchevêtrement des engagements politiques et des normes juridiques et de reprise économique encore hésitante, le présent projet de loi traite des enjeux variés et présente donc l'apparence d'un quasi texte « portant diverses dispositions d'ordre économique et financier ».

Le texte initial de ce projet de loi a néanmoins pu sembler en-deçà des attentes et a été opportunément enrichi par nos collègues députés . Ses principaux axes sont dès lors :

- transposer de nouveaux textes communautaires sur les agences de notation, les collèges de superviseurs ou les échanges d'informations entre régulateurs, et habiliter le Gouvernement à transposer des directives récentes sur les organismes de placement collectif en valeurs mobilières, les droits des actionnaires ou les établissements de monnaie électronique ;

- améliorer le fonctionnement institutionnel de la régulation , en particulier par la création d'un conseil de régulation financière et du risque systémique pour une vision transversale, la ratification de l'ordonnance portant création de l'Autorité de contrôle prudentiel (ACP) et la modernisation de la procédure de sanction de l'Autorité des marchés financiers (AMF) ;

- tirer les leçons de la crise par l'extension et l'approfondissement du champ de la règlementation financière : octroi de pouvoirs d'urgence à l'AMF, élargissement de son champ de compétences aux produits dérivés, renforcement du régime de règlement et de livraison de titres ou création d'un régime de transparence des prêts de titres réalisés en période d'assemblée des actionnaires ;

- aménager certaines procédures du droit boursier , dans la continuité de consultations antérieures, portant notamment sur l'action de concert, le seuil de déclenchement et le prix des offres publiques d'acquisition, ainsi que la modernisation du régime juridique du marché non réglementé Alternext ;

- enfin, faciliter la reprise en sécurisant le financement et les opérations de transport des entreprises , par la fusion interne de l'établissement public Oséo, la création de nouvelles « obligations à l'habitat » ou la réforme de l'assurance-transport.

Lors de sa réunion du mardi 14 septembre, votre commission a sensiblement amélioré et étendu la portée de ce texte en adoptant pas moins de 71 amendements (dont sept à l'initiative du Gouvernement) et sous-amendements .

EXPOSÉ GÉNÉRAL

I. LES IMPÉRATIFS DE LA NOUVELLE RÉGULATION BANCAIRE ET FINANCIÈRE : DES FAILLES À COMBLER, UNE COHÉRENCE À RETROUVER

A. LES NOUVEAUX OBJECTIFS NÉS DU CONSTAT DES ERREMENTS DE LA SPHÈRE FINANCIÈRE

1. Les illusions de la rationalité et la perte de responsabilité

La crise financière a pu être décrite comme le produit d'un emballement et d'une déraison ; elle est avant tout la conséquence d'une « démesure de la rationalité ^{4 ( * )} » financière et d'une croyance quasi-prométhéenne dans la maîtrise totale du risque par l'évaluation, la structuration et la modélisation probabiliste ^{5 ( * )} . Cette forme d'excès dans la rationalité, qui nie la raison elle-même, était de surcroît cantonnée à quelques acteurs disposant d'une connaissance des marchés financiers et du crédit leur permettant de s'abstraire de certaines contraintes prudentielles ou de bilan.

Il en est résulté des asymétries d'information , au détriment par exemple des détenteurs de parts de véhicules de titrisation synthétique ou de certains fonds « monétaires dynamiques », un dévoiement des incitations individuelles et une perte de la perception des limites et de l'intérêt collectif . De même qu'on a pu s'illusionner sur un nouveau modèle économique des entreprises avec la « bulle Internet » au tournant de la dernière décennie, les établissements financiers ont prospéré sur une vision déformée de la réalité, alimentée par la « pierre philosophale » de la titrisation à plusieurs niveaux ^{6 ( * )} et se traduisant par un rendement disproportionné des fonds propres.

Cette inflexion dommageable des comportements et modèles économiques, dans un contexte de bulle du crédit et de sous-évaluation du risque de solvabilité des emprunteurs immobiliers, a été amplifiée par une politique monétaire accommodante ^{7 ( * )} et une régulation compartimentée donc incomplète. L'architecture souvent segmentée des autorités de supervision s'est ainsi montrée incohérente avec le nouveau modèle de croissance des banques , fondé sur la « marchéisation » du risque de crédit et l'optimisation du levier. Au surplus, certains acteurs, en particulier les agences de notation, ont mal joué leur rôle de « tiers de confiance » du système financier .

Ce faisant, la sophistication et la segmentation croissante des activités financières ont conduit à une moins bonne perception de la cohérence globale et de l'interaction des risques, une atténuation de leur « tarification » et de la responsabilité des acteurs qui les endossent ou les initient, et in fine à une multiplication des zones d'ombre et « passagers clandestins » (produits dérivés de gré à gré, paradis fiscaux, fonds spéculatifs à certains égards, véhicules de titrisation hors-bilan...).

2. Un retour de la norme guidé par trois principes : transversalité, transparence et responsabilité

Le chantier de la réforme destinée à contenir et mieux prévenir les errements des acteurs financiers est pour le moins vaste. Les engagements politiques et les mesures déjà prises ou en projet illustrent cependant l'application de trois grands principes interdépendants :

1) La transversalité et l'exhaustivité : l'impact de la dégradation de la notation des véhicules de titrisation durant l'été 2007, puis de la faillite de Lehman Brothers, a renforcé la nécessité pour les régulateurs de disposer d'une vision consolidée de l'ensemble des risques , plus particulièrement ceux de nature systémique, qui sont au coeur des débats. Ce décloisonnement de l'analyse et de la surveillance, qui se traduit par la mise en place de structures transversales aux niveaux national et international ^{8 ( * )} , doit contribuer à améliorer la capacité de prévention et d'évaluation des risques comme la réactivité des régulateurs, par la mise en place de « systèmes d'alerte ». Elle implique cependant qu'en-deçà du niveau de la supervision, les autorités de régulation de différents secteurs et Etats coopèrent et échangent des informations.

2) La transparence : plusieurs responsables politiques ou d'autorités de régulation ont légitimement appelé à une réduction des « angles morts », pour qu'aucun acteur ou produit financier n'échappe à une information ni à des règles adaptées . Cette ambition passe par un renforcement de la transparence - donc une information fiable sur la nature, les parties et les risques inhérents aux opérations - et l'établissement d'une règlementation proportionnée à ces risques. En effet, la solution ne réside pas dans un corpus de règles très détaillées et qui auraient la prétention de couvrir toutes les dérives possibles. Outre que la précision des interdits peut engendrer ses propres contournements, il est nécessaire de ne pas annihiler l'innovation financière, qui peut contribuer à améliorer l'allocation de l'épargne et le financement de l'économie, mais dont les risques éventuels doivent pouvoir être assumés en pleine connaissance de cause.

3) La responsabilité : ainsi que le relevait votre rapporteur dans son rapport d'information précité, au nom du groupe de travail de votre commission sur la crise financière et la régulation des marchés, « bien qu'il soit souvent délicat de mêler droit, morale et économie, on ne peut désormais plus se fonder uniquement sur le postulat de la maximisation de l'utilité des agents. Il est donc nécessaire de réhabiliter le sens de la responsabilité individuelle , qui permet de ne pas s'engager dans la voie sans doute trop ambitieuse de la réglementation exhaustive. Cette responsabilité repose naturellement sur la fermeté de la volonté et des valeurs de chacun ; elle peut aussi être renforcée par des mesures qui font apparaître et assumer plus clairement le vrai coût du risque ».

Appliqué aux banques, ce principe de restauration du prix et de la responsabilité du risque conduit à une remise en question de leur modèle économique et au franchissement d'une étape décisive dans le renforcement de leurs exigences prudentielles, sous l'égide du Comité de Bâle. Le dispositif de « Bâle III », qui a fait l'objet d'un accord le 12 septembre 2010 et dont la mise en oeuvre sera échelonnée de 2013 au 1 ^er janvier 2019, imposera ainsi un fort relèvement de la qualité et de la quantité des fonds propres ^{9 ( * )} et garantira la liquidité sur un mois. Le renchérissement du capital bancaire devrait aboutir à une révision à la baisse des normes tacites de rendement des fonds propres , qui avaient atteint un niveau insoutenable ^{10 ( * )} au cours des dernières années.

La combinaison de ces trois principes, qui se confortent mutuellement, doit contribuer à relever la sécurité du système financier, tant pour les prestataires que pour leurs clients professionnels ou de détail.

3. Des modèles nationaux de régulation remis en cause

a) Dissémination et concentration des responsabilités : deux approches défaillantes

La qualité de la surveillance des activités financières a logiquement été remise en cause, d'autant que la seconde moitié de la présente décennie avait été plutôt marquée par un certain relâchement de la pression réglementaire sur les activités de marché et la volonté de ne pas brider l'élan créatif ^{11 ( * )} . Deux configurations « extrêmes » de l'architecture de supervision ont été plus particulièrement contestées :

- l'approche sectorielle et segmentée des Etats-Unis : pas moins de six autorités fédérales sont en effet en charge de la surveillance du secteur bancaire ^{12 ( * )} , et le secteur des assurances relève pour l'essentiel des Etats. Le foisonnement des autorités a facilité l'apparition d'interstices de non-régulation, en particulier dans les domaines du crédit hypothécaire, de la titrisation et des fonds spéculatifs ;

- l'approche unifiée et très axée sur la compétitivité de la place du Royaume-Uni : la Financial Services Authority (FSA), autorité unique de régulation du secteur financier, a été notamment critiquée pour sa gestion de la faillite de Northern Rock en septembre 2007.

Le nouveau gouvernement conservateur a annoncé son intention de réviser l'architecture institutionnelle mise en place par le memorandum tripartite conclu en octobre 1997 entre la FSA, la Banque d'Angleterre et le Trésor. La FSA transfèrerait l'essentiel de ses attributions à un nouveau Comité de politique financière, placé sous l'égide de la Banque d'Angleterre et qui collaborerait avec une nouvelle Autorité de régulation prudentielle. Une Autorité des marchés et de la protection des consommateurs (CPMA) devrait également être créée et pourrait hériter du contrôle du crédit à la consommation, actuellement scindé entre la FSA et l' Office of Fair Trading . L'architecture britannique se rapprocherait de la nouvelle organisation française et d'un modèle à deux piliers (l'un dédié à la surveillance prudentielle, l'autre aux pratiques de marché et de commercialisation), dit « twin peaks ».

b) Le modèle français a montré sa solidité mais doit être rénové

En France, le modèle de régulation , déjà rénové avec la loi de sécurité financière du 1 ^er août 2003, et le secteur financier ont mieux résisté compte tenu de certaines caractéristiques : une organisation dominante du secteur bancaire en « banque universelle » qui permet d'amortir le choc sur les activités de marchés, un encadrement plus strict des acteurs, une jurisprudence précise sur le devoir d'information et de conseil en matière de crédit, un endettement des ménages deux fois inférieur à celui des Etats-Unis ^{13 ( * )} et un moindre recours à la titrisation.

Il n'en demeurait pas moins nécessaire de moderniser l'architecture française de surveillance du secteur financier , en particulier pour mieux distinguer les pôles afférents à la règlementation prudentielle et aux marchés. Le Gouvernement a ainsi mandaté en 2009 M. Bruno Delétré et l'inspection générale des finances pour formuler des propositions. Leurs deux rapports, remis en janvier et juillet 2009 ^{14 ( * )} , ont analysé deux aspects du fractionnement de la régulation qui donnent lieu à deux importantes réformes proposées par le présent projet de loi :

- le constat d'une trop grande segmentation de l'agrément et du contrôle des banques et des assurances a conduit à la fusion de la Commission bancaire, de l'Autorité de contrôle des assurances et des mutuelles (ACAM), du Comité des établissements de crédit et des entreprises d'investissement (CECEI) et du Comité des entreprises d'assurance au sein d'une nouvelle Autorité de contrôle prudentiel (ACP). La création de cette entité a fait l'objet d'une ordonnance du 21 janvier 2010 , prise en application d'une habilitation conférée par la loi de modernisation de l'économie du 4 août 2008, et dont votre rapporteur avait proposée l'extension. La ratification et la modification de cette ordonnance sont proposées par l'article 5 A du présent projet de loi ;

- de même, les règles applicables aux intermédiaires financiers en matière de commercialisation et d'obligations à l'égard de la clientèle sont segmentées et d'intensité variable. L'article 7 undecies du présent projet, adopté à l'initiative du Gouvernement, propose à cet égard d'en améliorer la lisibilité et l'efficacité.

Par ailleurs, l'AMF et l'ACP ont modernisé leur organisation interne et leurs pratiques de contrôle avec la création d'une direction des relations avec les épargnants à l'AMF et d'une direction des pratiques commerciales à l'ACP, le développement des « achats mystère » pour mieux identifier les mauvaises pratiques et infractions, et la mise en place d'un pôle commun de contrôle aux deux institutions, qui a fait l'objet d'une convention signée le 30 avril 2010.

B. UNE DYNAMIQUE INTERNATIONALE NOUVELLE MAIS QUI NE DOIT PAS S'ESSOUFFLER

1. Le volontarisme international : un élan difficile à maintenir dans un contexte de nouvelles incertitudes

Après la gestion de l'urgence fin 2008, l'année 2009 a été marquée par une forte mobilisation internationale dans le cadre d'une nouvelle enceinte, le G 20 ^{15 ( * )} , et par une volonté assez inédite de réforme extensive et de convergence entre grands Etats , nonobstant les critiques que l'on peut formuler sur la portée des déclarations. Des principes clairs ont ainsi été posés dans la quasi-totalité des domaines importants de la régulation bancaire, comptable et financière. Outre des engagements financiers du FMI à hauteur de 1 100 milliards de dollars pour relancer l'économie mondiale, le sommet de Londres du 2 avril 2009 a ainsi notamment porté sur le renforcement de la supervision multilatérale (avec la consécration du Conseil de la stabilité financière), la révision des normes comptables internationales et le comblement de certaines failles de la régulation (juridictions non coopératives, paradis fiscaux et fonds spéculatifs - « hedge funds » - en particulier).

Le sommet de Pittsburgh des 24 et 25 septembre 2009, qui a également traité des conditions macro-économiques de la reprise et de l'amélioration de la représentation des pays émergents au FMI, a établi un premier bilan des mesures prises, précisé les principes d'encadrement des « bonus » des opérateurs de marché, et réaffirmé ses engagements sur les paradis fiscaux, le renforcement des fonds propres des banques, et l'encadrement des hedge funds ou des agences de notation.

L'année 2010 paraît être davantage de transition : les résultats du sommet du G20, qui s'est tenu à Toronto les 26 et 27 juin, se sont révélés décevants (notamment sur la question de la mise en place d'une taxation des établissements financiers), et de nouveaux enjeux monétaires et macro-économiques sont apparus, en particulier suite à la crise de la dette en Europe. L'enthousiasme coopératif s'est émoussé avec les premiers signes de reprise et la dynamique de la réforme financière semble s'essouffler.

De fait, le contexte actuel post-crise comporte de nombreuses incertitudes qui peuvent enrayer l'effort de consensus international :

- le prix du soutien public à l'économie et aux établissements financiers est lourd et se traduit dans des déficits publics « historiques » , qui minent la crédibilité européenne ;

- la Fed et la Banque centrale européenne (BCE) ont accentué leur rôle de « bad bank » et vu la qualité de leur bilan se dégrader. La BCE a ainsi prolongé ses programmes non conventionnels d'offre illimitée de liquidités à taux fixe (1 %) et s'est positionnée comme acheteur en dernier ressort de la dette européenne ;

- les banques retrouvent une profitabilité élevée ^{16 ( * )} , voient leur coût du risque diminuer, renouent - pour certaines d'entre elles - avec des pratiques de rémunération disproportionnée des traders , et se sont attachées à atténuer le renforcement annoncé des contraintes prudentielles. Les banques devront néanmoins effectuer d'importantes levées de fonds dans les prochaines années pour respecter les futures normes de « Bâle III », nonobstant un taux plus élevé d'incorporation des bénéfices au capital ;

- la crédibilité de la méthodologie et des hypothèses des tests de résistance des banques européennes, dont les résultats ont été publiés le 23 juillet 2010 par le Comité européen des superviseurs bancaires, a été contestée ;

- un risque de bulle spéculative sur les obligations d'Etat est évoqué, dans la mesure où la demande demeure abondante, ce qui contribue à prolonger la baisse des taux d'intérêt, alors que les conditions de la soutenabilité budgétaire ne sont pas réunies. L'inversion de la tendance, qui se produira nécessairement, risque d'en être d'autant plus violente ;

- le risque de « double dip » , c'est-à-dire de rechute des économies européennes et américaine, et de déflation durable n'est pas écarté du fait du « découplage » de la reprise entre pays émergents et pays industrialisés. Si la relance budgétaire était à l'ordre du jour dans tous les pays industrialisés en période de crise, la sortie de crise implique des approches différenciées qui se révèlent plus difficiles à coordonner .

2. L'Union européenne : des projets ambitieux qui peinent parfois à dépasser les dissensions internes

a) La Commission européenne a opportunément infléchi sa doctrine en matière de concurrence et de réglementation financière

La Commission européenne, plus particulièrement sa direction générale compétente en matière de concurrence, a été très impliquée dans la gestion de la crise puisqu'elle se prononce sur les très nombreux régimes nationaux d'aide au secteur financier. Entre octobre 2008 et mars 2010, la Commission a ainsi approuvé des régimes d'aide au secteur financier et des mesures ponctuelles à hauteur de 4 131 milliards d'euros , dont :

- 2 747 milliards d'euros au titre des garanties (soit l'équivalent de 22 % du PIB de l'Union européenne), avec un taux effectif global d'utilisation de 32 % (y compris les mesures spécifiques mentionnées infra ) ;

- 338,2 milliards d'euros pour les recapitalisations (contre 229 milliards d'euros fin 2009), avec un taux effectif d'utilisation de 48 % (y compris les mesures spécifiques) ;

- 54 milliards d'euros au titre du plan global de sauvetage d'actifs mis en oeuvre par l'Irlande ;

- 42 milliards d'euros pour des injections de liquidité autres que des garanties ;

- et 950,1 milliards d'euros de mesures ponctuelles (tous régimes confondus : garanties, recapitalisations, reprises d'actifs dépréciés et restructurations) en faveur d'institutions financières spécifiques.

Tirant les leçons de la crise, l'Union européenne est à présent engagée dans un nouveau cycle très ambitieux de réformes , sur une durée plus courte que le Plan d'action pour les services financiers (PASF), qui avait été mis en oeuvre entre 1999 et 2005 et s'était traduit par une quarantaine de règlements et directives dans des domaines essentiels du droit bancaire et financier ^{17 ( * )} . La « pause législative » un temps défendue par l'ancien commissaire au marché intérieur, Charlie McCreevy, n'est donc plus de mise.

Plusieurs mesures ont déjà été traduites dans des textes juridiques, telles que le régime d'agrément des agences de notation (règlement n° 1060/2009 du 16 septembre 2009), l'encadrement du crédit à la consommation (directive 2008/48/CE du 23 avril 2008), le relèvement du plancher de garantie des dépôts (directive 2009/14/CE du 11 mars 2009) ou une première série de révisions des directives sur les fonds propres des banques. D'autres dispositifs sont en voie d'adoption, en particulier la directive sur les gérants de fonds alternatifs et le paquet « supervision financière » ^{18 ( * )} , qui institue un Comité européen des risques systémiques et trois autorités sectorielles de supervision dotées de réels pouvoirs règlementaires et de médiation.

Ainsi que l'illustre le tableau ci-après, de nombreux chantiers doivent encore être menés à bien , en particulier en matière de produits dérivés, d'encadrement des ventes à découvert, d'infrastructures de « post-marché » et de résolution des défaillances bancaires.

Deux importantes propositions de règlements , portant sur la sécurité et la transparence des dérivés de gré à gré d'une part, et sur l'encadrement des ventes à découvert et des contrats d'échange sur défaut (CDS) d'autre part, ont été présentées le 15 septembre 2010 . Les douze prochains mois seront en tout état de cause décisifs pour l'édification d'une surveillance européenne plus complète et mieux harmonisée.

Etat d'avancement des initiatives de la Commission européenne
en matière de supervision et de régulation financières

Objet	Nature de l'initiative	Échéance probable
Supervision et gestion des crises
Paquet « supervision »	Projet de législation	Accord politique obtenu début septembre 2010
Fonds de résolution bancaire	- Débat non législatif - Projet de législation	- En cours - Premier semestre 2011
Taxes sur les transactions et activités financières	Débat non législatif	En cours
Marchés financiers
Dérivés de gré à gré et infrastructures post-marché	Projet de législation	Publication le 15 septembre 2010
Ventes à découvert et CDS « nus »	Projet de législation
Abus de marché	Révision de la directive 2003/6/CE	Proposition à l'automne 2010
Marchés d'instruments financiers	Révision de la directive 2004/39/CE	Proposition au 1 ^er semestre 2011
Transparence	Révision de la directive 2004/109/CE	Proposition en 2011
Prospectus	Révision de la directive	Proposition en septembre 2009, débat en cours
Agences de notation	- Règlement du 16 septembre 2009 - Projet de législation complémentaire	- Proposition de règlement modificatif (juin 2010) - Nouvelles propositions en 2011
Banques et assurances
Garantie des dépôts	Révision et création de législation	Débat législatif en cours
Gouvernance des institutions financières	Débat non législatif	Livre vert de la Commission publié en juin 2010
Nouvelles exigences en capital (dont Bâle III)	Directives CRD III et IV	- CRD III : examen en cours - CRD IV : proposition fin 2010
Produits d'investissement
Espace européen des paiements	Législation sur la date-butoir de migration	Septembre 2010
Pratiques de vente et d'information sur les produits d'épargne	Projet de législation	Fin 2010 / début 2011
Gestion alternative (directive dite « AIFM »)	Projet de législation	Adoption d'ici fin 2010
OPCVM et dépositaires	Projet de révision (directive « OPCVM V »)	Courant 2011

Sources : commission des finances, L'Agefi Hebdo du 9 au 15 septembre 2010

b) Des compromis parfois difficiles

Certains projets cristallisent cependant des différences de « philosophie », de tradition juridique, de stratégie politique ou d'approche économique entre Etats membres, ou entre les trois institutions communautaires, et ralentissent de facto le processus européen. C'est en particulier le cas pour :

- le contenu des pouvoirs réels des futures autorités sectorielles de régulation , s'agissant notamment de l'arbitrage des différends, des relations avec la Commission européenne, des capacités à édicter de manière autonome des mesures d'interdiction en cas d'urgence ou de prendre des mesures contraignantes à l'égard d'un pays. La clause de « sauvegarde budgétaire », introduite à la demande du Royaume-Uni et qui permet à un Etat membre de s'opposer à toute décision qui aurait des conséquences sur son budget, a été âprement négociée ;

- la directive sur les gérants de fonds alternatifs , dont l'adoption a été plusieurs fois reportée en raison de divergences sur les questions du passeport des gérants de fonds « offshore » et du « marketing passif » (c'est-à-dire le placement réalisé par un investisseur professionnel sous le régime du placement privé) ;

- la taxation des acteurs financiers , qui est débattue tant dans son principe, défendu en particulier par l'Allemagne et la France, que dans son périmètre, son objectif au regard de l'aléa moral, et in fine son affectation (au budget de l'Etat ou à un fonds de résolution des crises bancaires).

3. Les régulations nationales entre déclinaison des prescriptions internationales et recherche d'autonomie

a) Le risque de désynchronisation entre Europe et Etats-Unis

Après des atermoiements liés aux divergences entre le Congrès et le Gouvernement, les Etats-Unis semblent avoir « repris la main » en adoptant leur plus vaste réforme financière depuis 75 ans . La loi Dodd-Frank (« Wall Street Reform and Consumer Protection Act ») promulguée le 21 juillet 2010 a pu impressionner par son volume et son exhaustivité. Les Etats-Unis ont donc, du moins en apparence, repris une avance importante sur l'Europe, qui, compte tenu de son système institutionnel, ne peut progresser au même rythme.

Le tableau ci-après illustre, dans chaque domaine de la régulation bancaire et financière, les avancées enregistrées aux Etats-Unis, en Europe et en France.

L'étape déterminante franchie aux Etats-Unis n'est pas sans se heurter à certaines limites : de nombreuses mesures doivent encore être précisées par les régulateurs (les modalités d'enregistrement des hedge funds et des fonds de capital-investissement, le périmètre d'encadrement des produits dérivés, la règlementation des agences de notation, l'application des nouvelles normes de fonds propres...), qui disposent pour cela d'une assez grande latitude d'interprétation et d'application. En outre, la simplification de l'architecture de supervision est manifestement inachevée puisque seuls l' Office of the Comptroller of the Currency (OCC) et l' Office of Thrift Supervision (OTS) ont été fusionnés. La réforme ne sera donc pas pleinement applicable avant au moins deux ans.

En outre, la « performance normative » de l'Union européenne a progressé ces derniers mois - notamment avec la mise en oeuvre des tests de résistance et la quasi-adoption du « paquet supervision financière » - et pourrait s'accélérer d'ici mi-2011. Il n'en demeure pas moins que les différences de rythme et de contenu de part et d'autre de l'Atlantique marquent le retour d'un risque d' « arbitrage réglementaire » , c'est-à-dire d'optimisation par les acteurs des divergences de règlementation. En outre, les places financières d'Asie, telles Singapour et Hong-Kong, demeurent assez largement en marge du mouvement de régulation et espèrent en tirer profit.

La Commission européenne et les Etats membres doivent donc, à tout le moins, intensifier leur dialogue avec les autorités politiques et de régulation américaines . En effet, l'harmonisation transatlantique est nécessaire sur les réformes les plus structurantes, telles que « Bâle III » et la révision des normes comptables, quitte à en retarder l'application.

b) Les Etats européens n'ont pas renoncé à une certaine autonomie normative

Les Etats européens sont engagés dans une démarche de négociation et de transposition des engagements internationaux et des normes européennes, ce qui restreint leurs marges de manoeuvre, plus encore qu'il y a quelques années. Ils s'attachent cependant à reprendre une certaine autonomie selon trois types de logiques :

- la vertu par l'exemple : la France et le Royaume-Uni sur la taxation des « bonus » des opérateurs de marché, la France en matière de lutte contre les paradis fiscaux et d'encadrement normatif des modalités d'octroi des bonus ;

- le maintien ou le renforcement de la compétitivité : le Royaume-Uni cherche ainsi à préserver l'actif économique essentiel que constitue la place de Londres, en particulier dans les négociations sur le « paquet » relatif à la supervision et la directive sur les gérants alternatifs.

En ce qui concerne la France, la recherche de sécurité ne doit pas exclure le soutien à la compétitivité , quand bien même ces deux objectifs pourraient apparaître contradictoires. La place de Paris a clairement des atouts à faire valoir, par exemple en matière de gestion collective, de post-marché ou de mathématiques financières, et peut défendre la sécurité juridique et financière comme un nouvel actif et avantage comparatif. Il ne s'agit pas d'être moins-disant en termes de sécurité, mais de proposer un cadre juridique stable, des compétences techniques et une gamme de produits complète.

- la défense des intérêts nationaux et la volonté d'influencer les futurs textes communautaires : c'est par exemple le cas de l'Allemagne sur la réglementation des ventes à découvert, de la France sur l'organisation des chambres de compensation, et des deux pays sur l'encadrement des CDS « nus » et du marché des dérivés sur matières premières.

Enfin, la complexité même des réformes n'est pas sans créer des difficultés d'ordre démocratique : les pratiques sont complexes mais les enjeux particulièrement élevés, et peu de professionnels ou de responsables politiques peuvent en maîtriser toutes les subtilités.

Etat des lieux thématique des réformes financières aux Etats-Unis, en Europe et en France au 15 septembre 2010

	Etats-Unis ( Wall Street Reform and Consumer Protection Act )	Union européenne	France (en gras : les dispositions du projet de loi)
Architecture et pouvoirs des institutions de supervision	- Création d'un Conseil de stabilité financière ( Financial Stability Oversight Council - FSOC), présidé par le Secrétaire d'Etat au Trésor et associant tous les régulateurs fédéraux et un membre indépendant compétent en matière d'assurance. Le FSOC identifie les risques systémiques et peut adresser des recommandations aux régulateurs. - Fusion de l' Office of the Comptroller of the Currency (OCC) et de l' Office of Thrift Supervision (OTS). - Renforcement des pouvoirs de la Fed : transfert de la compétence de réguler toutes les institutions détenant plus de 50 milliards de dollars d'actifs et les systèmes de compensation et de règlement-livraison, mesures en cas de menace pour la stabilité financière. - Reconnaissance et encadrement des pouvoirs exceptionnels de la Fed : validation de tout programme de prêt exceptionnel par le Secrétaire d'Etat au Trésor, droit de regard du Government Accountability Office (GAO), publication des données sur les programmes de prêts. - Révision de la gouvernance de la Fed : création d'un poste de vice-président en charge de la régulation, les administrateurs représentant les banques commerciales ne peuvent plus participer à l'élection des présidents de Fed régionales.	Paquet « supervision financière » de septembre 2009, en voie d'adoption (accord politique le 2 septembre 2010) : - création d'un Comité européen du risque systémique (CERS) ; - création de trois autorités de régulation sectorielles (marchés, banques, assurances), qui succèdent aux actuels comités de niveau 3.	- Fusion de la Commission bancaire, du CECEI, de l'ACAM et du CEA au sein de l'Autorité de contrôle prudentiel (ACP) par l'ordonnance du 22 janvier 2010. Ratification et modification de cette ordonnance par l' article 5 A du PJL. - 27 - - Article 6 du PJL : transposition du dispositif communautaire des collèges de superviseurs (directive « CRD II »).
Prévention et règlement des faillites d'institutions systémiques	- Garantie des dépôts de la FDIC portée à 250 000 dollars. - Institution d'une procédure de liquidation ordonnée des institutions systémiques, mise en oeuvre par la FDIC après accord du Trésor et de la Fed. Le montant des passifs qui ne peut être couvert par des cessions d'actifs devra être absorbé par les créanciers non protégés, puis par le fonds d'assurance géré par la FDIC. La FDIC peut mettre en place des mécanismes de garantie de dette mais dans des conditions très restrictives. - Obligation pour les institutions systémiques de soumettre à leur superviseur un plan ordonné de liquidation en cas de défaillance ; - Limitation de la concentration: tout nouvel établissement ne peut représenter plus de 10 % du passif consolidé des sociétés financières.	- Le 16 août 2010, proposition de révision des trois directives de 1998, 2002 et 2006 sur la surveillance complémentaire des conglomérats financiers. - A l'automne 2010, communication de la Commission européenne sur la résolution des crises bancaires, en vue de mesures législatives début 2011 : régime harmonisé de résolution en amont des procédures collectives, harmonisation des régimes juridiques des faillites d'institutions financières, traitement spécifique pour les transferts d'actifs intragroupes.	Rapport de Jean-François Lepetit sur le risque systémique (avril 2010).
Séparation et/ou taxation des activités risquées	- « Règle Volcker » édulcorée : limitation (à préciser par les régulateurs) des activités de trading pour compte propre, limitation de l'investissement des banques dans des hedge funds et le capital-investissement à 3 % de l'encours de ces fonds et 3 % du capital Tier 1 des banques.	- Projet de directive « CRD III » en cours d'examen : relèvement des exigences en capital pour le portefeuille de négociation. - Etude par la Commission de la faisabilité d'une taxation tendant à limiter les activités risquées et à contribuer au renflouement des aides budgétaires, selon deux options : taxation des transactions ou des activités (taxe sur les bénéfices et salaires).	- 28 - - Taxation exceptionnelle de l'assiette des rémunérations versées aux opérateurs de marché (PLFR 2010). - Projet de taxation du secteur bancaire (PLF 2011).
Encadrement des agences de notation	- Création au sein de la SEC d'un bureau chargé de la supervision des agences, avec possibilité de retirer l'homologation pour certaines classes d'actifs en cas de ressources insuffisantes. - Règles de fonctionnement plus strictes : code éthique, politique de prévention des conflits d'intérêt, séparation des fonctions d'audit interne, de vente/marketing et de notation. - Grande latitude laissée à la SEC dans l'interprétation et l'application de la nouvelle réglementation. - Réflexion des régulateurs sur des mécanismes alternatifs à l'utilisation des notes et sur la mise en place d'un tirage au sort des agences chargées de noter les produits de titrisation.	- Règlement n° 1060/2009 du 16 septembre 2009 : obligation d'agrément, prévention des conflits d'intérêt, règles de transparence, renforcement de la qualité des notations, pouvoirs de contrôle et de sanction des autorités nationales. - Proposition de règlement modificatif confiant le contrôle des agences à l'AEMF (juin 2010). - Nouvelles propositions de la Commission début 2011.	Compétence de l'AMF pour la supervision et le contrôle des agences (lettre de Christine Lagarde à Michel Barnier du 3 mai 2010 et articles 3 et 4 du PJL).
Renforcement des capitaux propres des banques	Dispositif « Bâle III » sous l'égide du Comité de Bâle, finalisé le 12 septembre 2010 et dont l'application est échelonnée jusqu'en 2019.
	- Etablissement par la Fed des règles en matière de fonds propres, de levier d'endettement, de plan de résolution et de limite de concentration pour les banques systémiques (actifs supérieurs à 50 milliards de dollars). - Impossibilité d'ici 5 ans, pour les holdings bancaires dont l'actif est supérieur à 15 milliards de dollars, de comptabiliser en Tier 1 les titres hybrides du type « trust preferred securities ».	- Modification des directives « fonds propres » de juin 2006 par trois directives « CRD II » entre janvier 2009 et janvier 2010 : nouvelles exigences sur la titrisation, couverture des grands risques, harmonisation de la définition des fonds propres, création de collèges de superviseurs pour les groupes transfrontaliers. - Examen en cours du projet de directive « CRD III » pour la mise en oeuvre de la première phase de Bâle III : nouvelles règles sur la rémunération des opérateurs de marché, relèvement des exigences en capital pour le « trading book » et la retitrisation. - Fin 2010, proposition de directive « CRD IV » pour la seconde phase de Bâle III.	- 29 - Trois arrêtés du CRBF (14 janvier 2009, 29 octobre 2009 et 19 janvier 2010) sur le renforcement du contrôle et du suivi des risques.
Encadrement des hedge funds et du capital-investissement	- Modification des critères d'enregistrement des hedge funds auprès de la SEC : seuil plancher de 100 millions de dollars d'actifs gérés (en dessous, compétence des régulateurs des Etats), renforcement de la transparence sur la gestion des risques. - Capital-investissement : enregistrement auprès de la SEC des fonds gérant plus de 150 millions de dollars d'actifs, exemption pour le capital-risque, possibilité pour la SEC d'exiger des rapports complémentaires.	Projet de directive sur les gérants de fonds alternatifs (« directive AIFM ») : enregistrement et passeport impliquant des exigences en matière de transparence, d'organisation et de suivi des risques, principes d'encadrement des rémunérations analogues à ceux applicables aux traders .
Encadrement de la titrisation	- Obligation de rétention minimale au bilan de 5 % des risques de crédit (avec des exceptions si les prêts sous-jacents ont respecté certaines règles à définir par les régulateurs) et interdiction pour les émetteurs d'ABS ( asset backed securities ) de se couvrir contre le risque résiduel. - Définition par la SEC des informations devant être fournies par les émetteurs d'ABS. - Responsabilité fiduciaire des courtiers à l'égard des clients.	- Directive « CRD II » : taux de rétention de 5 %, renforcement des diligences sur les actifs titrisés sous-jacents. - Directive « CRD III » : fort relèvement des exigences en fonds propres pour la retitrisation (CDO « au carré » par exemple).	D'ici fin 2010, arrêté transposant les directives « CRD II » et « CRD III ».
Régulation des produits dérivés et des CDS	- Obligation de filialisation des activités sur les dérivés OTC les plus risqués ( swaps sur l'énergie, les métaux, les actions et CDS). - Obligation d'enregistrement de toutes les transactions sur swaps dans une base de données. - Obligation de compensation et d'intégration dans des marchés (éventuellement des « swaps execution facilitie s » non soumises à enregistrement) pour la plupart des dérivés, dont la SEC et la CFTC fixeront les caractéristiques. Exemption néanmoins pour les utilisateurs finaux non commerciaux et les petites entités financières. - Fixation par les régulateurs bancaires, la SEC et la CFTC de contraintes prudentielles supplémentaires (capital, appels de marge, collatéraux). - Fixation par la CFTC de limites de position par acteur pour les dérivés sur matières premières.	- Proposition de règlement du 15 septembre 2010 : obligation de compensation pour les dérivés standardisés, enregistrement des transactions sur dérivés dans des référentiels centraux de données (« trade repositories »), exigences harmonisées pour les chambres de compensation. - Projet de mesures spécifiques d'encadrement des CDS. - Création (août 2010) par la Deposit Trust and Clearing Corporation (DTCC) d'une filiale à Londres dédiée aux registres centralisés de données et d'un tel registre pour l'enregistrement des transactions sur dérivés actions.	- Création en mars 2010 par LCH.Clearnet SA d'une chambre de compensation des CDS. - 30 - - Article 7 bis du PJL : extension des compétences de l'AMF aux dérivés et CDS (notamment pour la détection des abus de marché)
Régulation des ventes à découvert et des ventes à découvert « nues »	- Introduction par la SEC d'une « uptick rule » alternative. - Nouvelles règles de transparence : communication mensuelle des émetteurs, classes d'actifs et nombre de titres concernés.	- Rapport du CERVM de mars 2010 sur un régime européen de divulgation des positions nettes à la baisse. - Proposition de règlement présentée le 15 septembre 2010 : régime européen de transparence, encadrement des ventes à découvert « nues », pouvoirs d'urgence des régulateurs, champ des exemptions. Application prévue le 1 ^er juillet 2012.	- Article 2 du PJL : pouvoirs d'urgence de l'AMF permettant notamment d'interdire les ventes à découvert. - Article 7 ter du PJL : régime de transparence des positions courtes, que précisera l'AMF. - Article 7 quater du PJL : « locate rule » et règlement-livraison à J+2 en 2012.
Protection des épargnants, emprunteurs et consommateurs de services financiers	- Création au sein de la FED d'un Bureau de protection financière des consommateurs, composé de deux offices. Ses pouvoirs sont larges (édiction de règles, recueil de plaintes, enquêtes, engagement de poursuites au civil...) mais il n'est pas compétent pour les assureurs, concessionnaires automobiles ou entités régulées par la SEC et la CFTC. - Création d'un numéro vert pour dénoncer les abus. - Plafonnement des commissions d'interchange sur les cartes de crédit. - Obligation pour les prestataires de crédit immobilier de s'assurer que l'emprunteur dispose d'une solvabilité suffisante. A terme, mise en place d'un standard pour les crédits au logement. - Renforcement de l'information des emprunteurs sur les prêts à taux variable. - Enregistrement des « mortgage originators », dont la rémunération ne peut plus être fonction que du capital emprunté.	- Directive 2008/48/CE du 23 avril 2008 concernant les contrats de crédits aux consommateurs. - Communications de la Commission du 30 avril et du 16 décembre 2009 sur les produits d'investissement de détail (« Packaged retail investment products » - PRIPs), préludes à une future harmonisation de la législation sur la commercialisation de ces produits.	- Mise en place d'un pôle commun à l'ACP et l'AMF, dédié à la supervision des relations entre les professionnels et leurs clientèles. - Rapport de Bruno Deletré (juillet 2009) sur le contrôle du respect des obligations professionnelles à l'égard de la clientèle. - 31 - - Dispositions de la loi n° 2010-737 du 1 ^er juillet 2010 portant réforme du crédit à la consommation : transposition de la directive du 23 avril 2008, avertissement légal sur les publicités, obligation pour le prêteur de consulter le FICP pour vérifier la solvabilité de l'emprunteur, information mensuelle de l'emprunteur, interdiction de subordonner les avantages d'une carte de fidélité à l'utilisation du crédit et accord exprès du consommateur pour l'utilisation de la fonction crédit, modernisation de la procédure de traitement du surendettement...
Encadrement des rémunérations des dirigeants et des opérateurs de marché	- Recommandations du « pay czar » d'octobre 2009. - Renforcement des droits des actionnaires par un vote consultatif non contraignant (« say-on-pay ») sur la rémunération des cadres et l'octroi de « parachutes dorés ». - Meilleur encadrement des rémunérations des dirigeants par les régulateurs fédéraux, afin de ne pas encourager la prise de risques excessifs. - Information des actionnaires sur les rémunérations et performances des dirigeants. - Indépendance du comité des rémunérations requise pour toute introduction en bourse d'une société. - Les bonus des cadres dirigeants peuvent être restitués rétroactivement sur trois ans maximum pour compenser tout ajustement comptable rendu nécessaire par une irrégularité dans les rapports financiers.	- Recommandation du 30 avril 2009 sur les politiques de rémunération dans le secteur des services financiers. - Livre vert du 2 juin 2010 sur le gouvernement d'entreprise dans les établissements financiers et les politiques de rémunération. - Directive AIFM : application aux gestionnaires des principes du G20. - Approche prudentielle par la directive « CRD III », en voie d'adoption, pour un encadrement applicable en 2011 : versement différé sur au moins trois ans de 40 % à 60 % des rémunérations variables, création d'un « malus », versement en actions d'au moins la moitié des bonus, publication des rémunérations individuelles des dirigeants et non sous une forme agrégée.	- Nomination en septembre 2009 d'un contrôleur des rémunérations dans les banques (Michel Camdessus). - Arrêté du 10 septembre 2009 sur le contrôle des rémunérations des opérateurs de marchés des banques aidées. - Arrêté du 3 novembre 2009 sur les rémunérations des opérateurs de marché, modifiant le règlement CRBF n° 97-02. - Normes professionnelles de la FBF du 5 novembre 2009. - 32 - - Taxe exceptionnelle introduite par la loi de finances rectificative pour 2010 du 9 mars 2010.

Source : commission des finances

4. De nouvelles thématiques à traiter

a) La stabilité du système monétaire international

Ainsi qu'il a été évoqué plus haut, la sortie de crise crée de nouvelles incertitudes, notamment sur l'ampleur de la reprise et sur le « boomerang » que constituent les déficits publics de crise. Elle mobilise également les agendas international et européen sur de nouvelles thématiques, éventuellement distinctes de la régulation financière et qui seront vraisemblablement traitées par le G 20 sous présidence française, après le sommet de Séoul en novembre 2010.

En premier lieu, l'important écart de croissance entre les pays émergents, au premier rang desquels la Chine, et industrialisés, de même que l'impact du taux de change sur l'économie réelle ^{19 ( * )} et la récente crise de l'euro ont contribué à amplifier le débat sur une réforme du système monétaire international . Les appréciations divergent sur le maintien à long terme d'un système mono-devise, fondé sur le dollar, ou multipolaire, qui verrait le poids de l'euro et du yuan se renforcer. L'aspiration à une plus grande stabilité des taux de change, très répandue mais qui se heurte à maintes expériences non soutenables de parités fixes et à la nécessité d'assurer la crédibilité des banques centrales, ne trouve pas de consensus. Faut-il par exemple maintenir des taux intégralement « flottants », les encadrer dans des corridors « ajustables », voire revenir à un système proche de l'étalon-or ?

b) La gouvernance de la zone euro

En deuxième lieu, ainsi que cela a été débattu lors de l'examen de la deuxième loi de finances rectificative pour 2010 ^{20 ( * )} , la crise de la dette de certains Etats européens et le soutien apporté par les Etats de la zone euro ont ravivé le problème de la gouvernance économique et politique de celle-ci . Si l'esprit du Traité a pu être contourné avec la création du Fonds européen de stabilité financière et les interventions de la BCE, l'organisation de la discipline budgétaire et la nécessité d'une meilleure coordination des politiques économiques n'ont pas réellement trouvé de solution.

c) La spéculation sur les matières premières

Enfin, dans un récent courrier conjoint adressé le 31 août aux commissaires européens en charge de l'agriculture, de l'énergie et du marché intérieur, plusieurs ministres du Gouvernement (Christine Lagarde, Jean-Louis Borloo et Bruno Le Maire) ont appelé la Commission européenne à prendre une initiative législative sur la régulation des marchés de produits dérivés sur les matières premières et assimilés .

Ce secteur illustre en effet la dualité des produits dérivés : initialement conçus comme des instruments de couverture contre certains aléas, ils peuvent aussi faciliter la spéculation et perturber la formation des prix des matières premières sous-jacentes. La forte volatilité des prix des céréales constatée en 2007 et 2008 a ainsi fait naître la crainte d'une contagion de la sphère financière à la sphère physique : selon un mécanisme « à rebours » similaire à celui suspecté sur les dérivés de crédit sur certaines obligations souveraines, les prix des matières premières seraient également influencés par les mouvements observés sur les marchés dérivés.

En outre, la règlementation européenne est incomplète : le régime de prévention et de sanction des abus de marché est mal adapté pour prévenir les manipulations croisées entre marchés physiques et financiers, et de nombreux acteurs échappent aux obligations prudentielles ou à celles imposées par la directive sur les marchés d'instruments financiers (« directive MIF »), compte tenu de la distinction entre instruments financiers (sans livraison physique) et contrats commerciaux à terme (avec livraison).

Des adaptations sont donc nécessaires , que ce soit dans le cadre de la révision des directives MIF et « Abus de marché », de la proposition de la Commission sur l'encadrement des dérivés de gré à gré, ou d'un nouveau texte normatif. Le commissaire européen Michel Barnier a cependant assuré avoir pris pleinement conscience de ces enjeux ^{21 ( * )} .

II. LA PROBLÉMATIQUE CRUCIALE DU FINANCEMENT DES ENTREPRISES

Le présent projet de loi comporte deux titres. Le premier a pour objet de « renforcer la supervision des acteurs et des marchés financiers » et le second s'intitule, dans la continuité de la politique mise en oeuvre depuis le début de la crise financière, « soutenir le financement de l'économie pour accompagner la reprise ».

De fait, la finalité première du secteur bancaire et financier doit rester le financement de « l'économie réelle » et de ses acteurs, à commencer par les entreprises.

Tel a d'ailleurs toujours été le sens du soutien apporté par votre commission des finances aux mesures « anti crise » ayant concerné ce secteur ^{22 ( * )} , prises dans le cadre de plusieurs lois de finances rectificatives au cours des années 2008 et 2009, et dont les principales seront rappelées ci-après.

Votre commission a, dès leur mise en place, insisté sur la nécessité d'évaluer ces mesures et souhaité la création du comité du suivi du plan de financement de l'économie française. En outre, elle a mis en place en son sein un groupe de travail sur le financement des entreprises ^{23 ( * )} , qui s'est réuni entre avril et juillet 2010 et qui a interrogé des représentants des sphères publiques (Banque de France, Caisse des dépôts et consignations - CDC, OSEO, etc.) et privées (banques, sociétés d'assurance, Confédération générale des petites et moyennes entreprises - CGPME, Association française des investisseurs en capital - AFIC, etc .).

Les éléments recueillis par le groupe de travail permettent d'éclairer utilement l'analyse des dispositions du présent projet de loi. Les considérations qui suivent concerneront, pour l'essentiel, les dispositifs de soutien aux prêts aux entreprises.

Il est à noter que l'évaluation des aides à la capitalisation de ces mêmes entreprises, qui passent, en général, par des mesures de nature fiscale, trouvera plus naturellement sa place dans le cadre du projet de loi de finances pour 2011. A l'heure où l'ensemble des niches fiscales doivent être remises en question, votre commission sera soucieuse d'assurer que ces dispositifs sont réalistes et véritablement orientés vers « l'économie réelle ».

A. UNE MOBILISATION TRÈS FORTE DE L'ETAT POUR QUE LES ENTREPRISES SURMONTENT LA CRISE

1. Une réaction rapide dès le début de la crise

Si le Gouvernement a, dès le début de la crise, pris des mesures visant à améliorer la solidité financière des entreprises, en particulier des PME ^{24 ( * )} , la survenue de la crise financière de l'automne 2008 a entraîné une réaction particulièrement forte des pouvoirs publics afin d'éviter l'asphyxie de l'économie française.

Ainsi, dès le 2 octobre 2008 , le Président de la République a annoncé un plan de soutien au financement des entreprises comprenant trois volets :

- le renforcement des moyens d'OSEO . Il s'agissait tout d'abord d'augmenter de 50 % la capacité de prêt d'OSEO , grâce à l'ouverture au bénéfice de cet établissement public d'une nouvelle ligne de refinancement de 2 milliards d'euros, à des conditions attractives, par la Caisse des dépôts et consignations (CDC). De plus, le volume des garanties accordées par OSEO aux prêts bancaires aux PME a été augmenté de 2 milliards d'euros , grâce à une hausse des dotations des fonds de garantie (portées à 280 millions d'euros, au lieu de 240 millions d'euros). Par ailleurs, une dotation de 70 millions d'euros a été affectée à un fonds spécifique destiné à garantir la consolidation sur moyen et long terme des prêts à court terme aux PME . Un milliard d'euros de prêts devaient ainsi pouvoir être consolidés ;

- la mise à disposition des établissements bancaires et financiers de quelque 17 milliards d'euros afin de financer les PME. Cette somme a résulté de la décentralisation complète des dépôts collectés par les banques sur le livret de développement durable (LDD, les sommes collectées étant auparavant centralisées à hauteur de 9 % auprès de la CDC), le taux de centralisation des dépôts collectés sur le livret d'épargne populaire (LEP) passant de 85 % à 70 % ^{25 ( * )} ;

- enfin, la faculté pour le comité des créanciers, statuant à la majorité, d'une entreprise en sauvegarde, de décider la transformation de créances bancaires en actions, de manière à faciliter le retournement de ces entreprises en diminuant leur contrainte d'endettement.

De plus, aux termes de l'article 6 de la loi n° 2008-1061 du 16 octobre 2008 de finances rectificative pour le financement de l'économie, les établissements bancaires et financiers ayant reçu le soutien de l'Etat pour surmonter la crise ^{26 ( * )} ont dû passer une convention avec l'Etat qui a fixé les contreparties de la garantie, « notamment en ce qui concerne le financement des particuliers, des entreprises et des collectivités territoriales ».

2. Des ajustements en cours de route

Ce plan de première urgence, établi dans une phase aiguë de crise de confiance entre les établissements bancaires mondiaux et de doutes sur le passif de l'ensemble des groupes ^{27 ( * )} , a été complété et ajusté par la suite.

Ainsi, un médiateur du crédit a été nommé le 23 octobre 2008 par le Président de la République ^{28 ( * )} . S'appuyant notamment sur les réseaux de la Banque de France ^{29 ( * )} et d'OSEO, le médiateur a pour mission d'aplanir les difficultés que les chefs d'entreprises , les artisans, les commerçants, les professions libérales, les créateurs ou les repreneurs d'entreprise, ou les entrepreneurs individuels peuvent rencontrer avec leur banque pour résoudre leurs problèmes de financement ou de trésorerie.

De plus, dans le cadre de la loi n° 2008-1443 du 30 décembre 2008 de finances rectificative pour 2008, l'Etat a pris des mesures fiscales exceptionnelles visant à soulager la trésorerie des entreprises dont le coût total, en 2009, s'est élevé à 15,3 milliards d'euros ( remboursement par anticipation de l'excédent des acomptes d'impôt sur les sociétés , remboursement anticipé de TVA, remboursement anticipé de la totalité des créances de report en arrière des déficits et remboursement immédiat du crédit d'impôt recherche pour toutes les entreprises).

En outre, la loi n° 2009-122 du 4 février 2009 de finances rectificative pour 2009 a encore renforcé l'action de la société OSEO Garantie , filiale de l'établissement public OSEO, en la dotant de 575 millions d'euros afin de :

- doubler son fonds de garantie destiné à garantir la consolidation sur le moyen terme de prêts à court terme aux PME (pouvant depuis lors couvrir jusqu'à 2 milliards d'euros de prêts, au lieu d'un milliard d'euros auparavant) ;

- créer une garantie spécifique ciblée sur les financements à court terme (jusqu'à 2 milliards d'euros de prêts couverts) ;

- d'ouvrir l'intervention des fonds de garantie d'OSEO Garantie aux entreprises de taille intermédiaire (ETI) , en plus des PME ;

- de garantir jusqu'à 90 % du montant des prêts aux entreprises bénéficiant d'une garantie (au lieu de 70 % auparavant).

Enfin, l'Etat a mis en place, au travers de la Caisse centrale de réassurance (CCR), deux mécanismes de complément d'assurance-crédit public (CAP et CAP +) afin de compléter la garantie octroyée par les assureurs-crédit sur le commerce interentreprises (ou de se substituer à elle dans certains cas).

3. Des moyens de suivi du financement des entreprises

Au vu de l'ampleur de ce plan et de ses enjeux économiques, financiers et budgétaires, le Gouvernement et le Parlement ont souhaité se doter d'outils de suivi de la mise en oeuvre des mesures précédemment énumérées.

L'information passe principalement par le comité de suivi du dispositif de financement de l'économie française . Créé par un décret du 10 décembre 2008, ce comité est composé des présidents et des rapporteurs généraux des commissions des finances des deux assemblées, du gouverneur de la Banque de France, du directeur général du Trésor et du directeur du budget et a pour objectif d'examiner la mise en oeuvre de la loi de finances pour le financement de l'économie précitée (en particulier la mise en oeuvre des missions confiées à la SFEF et à la SPPE).

Bien entendu, les rapports de structures telles qu'OSEO, du médiateur du crédit et de l'observatoire de l'épargne réglementée apportent un éclairage complémentaire.

Le présent projet de loi s'inscrit, en partie, dans la continuité de ces efforts en faveur du financement des entreprises, notamment son titre II « Soutenir le financement de l'économie pour accompagner la reprise ^{30 ( * )} .

B. UN BILAN POSITIF DE L'ACTION PUBLIQUE

Au vu de la multiplicité des actions décidées par l'Etat, le présent rapport se limitera aux constats ayant trait au secteur bancaire et financier, objet du présent projet de loi. Il s'agit également des sujets sur lesquels le groupe de travail constitué par votre commission des finances a décidé de centrer son action, à la fois en raison des sommes en jeu et de la nécessité pour les pouvoirs publics de s'assurer que les acteurs privés (en particulier les banques), dont la coopération est indispensable, « jouent bien le jeu ».

1. Un contexte économique particulièrement difficile

Le plan de relance de l'économie française et les mesures de soutien énumérées précédemment ont servi à amortir un choc économique dont il convient de rappeler la force.

L'année 2009 a ainsi été marquée par la récession la plus forte depuis la Seconde Guerre Mondiale . Le PIB de la France a décru de 2,6 %, alors que la baisse n'avait été « que » de 1 % en 1975 et de 0,9 % en 1993.

Un tel « coup de tabac » s'est évidemment traduit par une augmentation objective du risque pour les prêteurs , ce dont rend compte le tableau ci-après. D'après les statistiques de la Banque de France, le nombre de défaillances d'entreprises cumulé sur douze mois a atteint un pic de 63 608 unités légales fin novembre 2009, contre 55 642 en 2008, soit une hausse de 13,8 % par rapport à l'année précédente, après + 8,4 % en 2008. Depuis lors, une décrue s'est amorcée : fin mai 2010, ce chiffre cumulé s'établissait à 62 672 unités légales, ce qui demeure très élevé.

Source : Banque de France

Si les statistiques ne permettent pas encore une comparaison internationale à partir de chiffres définitifs, il faut noter qu'Euler Hermes, premier assureur crédit mondial, estimait, en novembre 2009, à + 33 % la croissance des faillites d'entreprises dans le monde pour cette même année.

Cet assureur, qui mettait bien entendu en avant les effets de la crise économique partout dans le monde, relevait que même s'il augmente partout significativement, cet indice global synthétisait des situations différentes selon les pays, avec, en particulier :

- une progression de plus de 75% en Espagne, en Irlande, aux Pays-Bas ou encore dans les pays baltes ;

- une croissance de plus de 35% du nombre des faillites aux Etats-Unis ainsi qu'en Europe du Nord et de l'Est ;

- un « bond significatif » du nombre de faillites en Suède, au Royaume-Uni, en Suisse ou encore en France ;

- enfin, une « accélération limitée » au Japon et en Allemagne et même des exceptions au Canada (- 5 %) et en Corée du Sud (- 7 %).

2. L'évolution des encours de prêts

a) Des objectifs non atteints dans une conjoncture difficile

C'est en ayant ce contexte à l'esprit qu'il convient d'aborder la question de l'évolution des encours de crédits bancaires à l'égard des entreprises . Le groupe de travail sur le financement des entreprises, constitué par votre commission des finances, a, avant tout, porté son attention sur l'atteinte des objectifs de crédits aux entreprises par les établissements bancaires et financiers ayant bénéficié du soutien de la Société de financement de l'économie française (SFEF) ou de la Société de prise de participations de l'Etat (SPPE) ainsi que sur la réallocation des fonds issus du livret A et du LDD non centralisés auprès de la CDC.

(1) Les établissements ayant bénéficié du soutien de la SFEF ou de la SPPE

Le rapport du Gouvernement dressant le bilan 2009 du dispositif de soutien au financement de l'économie fondé sur l'article 6 de la loi de finances rectificative du 16 octobre 2008 précitée fournit plusieurs éléments intéressants, dont le président Jean Arthuis a rendu compte lors de la réunion de la commission des finances du 24 février 2010.

Tout d'abord, les encours des établissements de crédit aux entreprises ont reculé de 0,9 % en France en 2009 , ce qui ne correspond pas aux objectifs assignés aux banques (soit une progression des encours comprise entre 3 % et 4 % pour les banques « conventionnées » pour l'ensemble de leurs clients). Toutefois, ce constat doit être tempéré sur plusieurs points.

D'une part ce chiffre apparaît meilleur que la moyenne de la zone euro , dans laquelle les crédits aux entreprises se sont contractés de 2,3 % en 2009 ^{31 ( * )} . De même, il n'est pas inutile de rappeler, à titre de comparaison, qu'en 1993, avec un recul du PIB de 0,9 %, les encours avaient décru de 1,8 %. L'objectif précité avait d'ailleurs été établi sur la base d'une hypothèse de croissance de 1 % et était assez rapidement apparu inatteignable.

D'autre part, la progression des encours de crédit (aux entreprises et aux particuliers) a été plus forte pour les banques signataires d'une convention avec l'Etat puisqu'elle a atteint 2,7 % . La différence, de près d'un point avec l'ensemble du secteur bancaire, semble montrer que la contrepartie du soutien de l'Etat a incité les banques à produire un effort en matière d'accès au crédit.

(2) L'utilisation de l'épargne réglementée

S'agissant de l'utilisation des fonds en provenance du livret A non centralisés auprès de la CDC, dont l'article 145 de la loi n° 2008-776 du 4 août 2008 de modernisation de l'économie (LME) ^{32 ( * )} prévoyait l'affectation aux prêts aux PME ou pour des travaux d'économie d'énergie, le rapport 2009 de l'Observatoire de l'épargne réglementée (OER) donne plusieurs enseignements utiles.

D'après les données recensées par l'OER, les fonds restant au bilan des établissements de crédit ont augmenté de 12,4 milliards d'euros entre fin 2008 et fin 2009, pour s'établir en fin de période à 85,6 milliards d'euros.

Toujours selon l'OER, les encours de prêts aux PME ont, quant à eux, progressé de 6,4 milliards d'euros au cours de la même période. Comme, par ailleurs, les encours de prêts finançant les travaux d'économie d'énergie dans les bâtiments anciens ont progressé de 1,8 milliard d'euros en 2009, un écart de 4,2 milliards d'euros est resté aux banques .

(3) La contraction de la demande de prêt, cause principale de la non atteinte des objectifs en 2009

Le groupe de travail de la commission des finances sur le financement des entreprises s'est bien entendu interrogé quant à ces échecs apparents.

La grande majorité des acteurs qu'il a auditionnés ont souligné le rôle déterminant de la contraction de la demande au cours d'une année de forte récession. Tel a notamment été le sens des observations formulées par les banquiers eux-mêmes, mais aussi par la Banque de France, OSEO ou encore le médiateur du crédit.

En revanche, les représentants des entreprises, singulièrement la confédération générale des petites et moyennes entreprises (CGPME), ont contesté cette interprétation et souligné, au contraire, les difficultés qu'ont rencontrées de nombreuses PME à trouver les financements qu'elles sollicitaient, en particulier au début de la crise.

Le groupe de travail a pris acte de ces divergences, dont chaque face reflète probablement une partie de la réalité et des situations locales assez différentes.

Au niveau macroéconomique, deux types de données paraissent toutefois aller dans le sens d'un rôle prépondérant de la contraction de la demande :

- d'une part, comme le souligne le tableau ci-après, on observe une forte divergence entre l'évolution des crédits de trésorerie et la variation des crédits à l'investissement .

Evolution en 2009 des encours de crédit octroyés aux entreprises par les établissements de crédit ayant signé une convention avec l'Etat

(en %)

Crédits d'investissement	+ 2,6
Crédits de trésorerie	- 12
Total	- 0,7

Source : Banque de France

La forte chute du crédit de trésorerie pourrait ainsi s'expliquer, en particulier, par la moindre nécessité de financer le fonds de roulement, et mettre en exergue le recul très sensible de l'activité économique ;

- d'autre part, en élargissant la perspective à l'ensemble des ressources accessibles aux sociétés, on relève que le financement des entreprises a augmenté de près de 4 % en 2009 . En effet, les grandes entreprises ont préféré se financer sur le marché obligataire , pour un montant total de 50 milliards d'euro, ce qui a réduit d'autant la demande de crédit bancaire.

b) Le rôle bénéfique de la médiation du crédit

Le comportement des banques apparaît d'autant moins restrictif pendant le pic de la crise qu'elles ont été utilement aiguillonnées par la médiation du crédit .

En effet, cette structure, mise en place par le Président de la République dès le mois d'octobre 2008, a su jouer un rôle précieux alors même que la crise financière, née de la méfiance réciproque des banques quant à la qualité réelle de leur bilan, aurait pu inciter les établissements prêteurs à un repli potentiellement dévastateur.

Elle a su adopter une organisation décentralisée qui a fortement contribué au succès du dispositif sur le terrain. Ainsi, sur les territoires, ce sont 105 comptoirs de médiation départementaux dirigés par les directeurs départementaux de la Banque de France, travaillant en binôme avec les trésoriers payeurs généraux, qui traitent les dossiers de médiation près des réalités de terrain. Ils sont membres de la cellule départementale de suivi mise en place dans chaque département dans le cadre du plan de soutien à l'activité et aux PME et présidée par le préfet. De plus, les réseaux socioprofessionnels ont, eux aussi, été mobilisés dans les départements et ont joué le rôle de « tiers de confiance » de la médiation, aidant les entreprises à monter leurs dossiers.

Le tableau ci-après résume le bilan d'activité de la médiation au 31 mai 2010.

Rapport d'activité de la médiation du crédit aux entreprises au 31 mai 2010

	Mai 2010	Année 2010	Depuis octobre 2008
Dossiers déposés en médiation	624	4 562	25 053
Dossiers acceptés	509	3 703	20 607
Taux de réussite de la médiation	57 %	62 %	63 %
Nombre d'entreprises confortées	330	2 141	11 166
Encours débloqués (en K€)	162 899	881 909	2 826 135
Nombre d'emplois concernés	2 552	27 383	202 092

Source : médiation du crédit

Il s'agit là d'un bilan tout à fait appréciable , la médiation ayant directement contribué à conforter un peu plus de 200 000 emplois depuis l'origine. En outre, dans une période de méfiance réciproque, son action a pu contribuer à détendre les relations entre les entreprises et les banques, ce qui a probablement permis l'aboutissement d'autres dossiers.

3. Le soutien d'OSEO aux PME et aux ETI

Enfin, l'action d'OSEO , dont les nouvelles missions « de crise » et les dotations correspondantes ont été détaillées précédemment, mérite également d'être saluée .

Le groupe de travail et la commission des finances en formation plénière ont entendu son président, François Drouin, dont le mandat vient d'être renouvelé ^{33 ( * )} .

Ils ont mesuré l'ampleur de la tâche accomplie par OSEO dans le cadre du plan de relance. Au total, cet établissement public a aidé 22 000 entreprises , pour un volume de prêts de 4,8 milliards d'euros .

Selon François Drouin, l'activité d'OSEO s'est accrue d'environ un tiers ^{34 ( * )} à effectifs constants depuis sa fusion avec l'Agence de l'innovation industrielle (AII).

De plus, même si l'évolution à moyen et long terme devra être suivie avec attention, les risques qu'est amené à prendre OSEO apparaissent, pour l'heure, maîtrisés , l'Autorité de contrôle prudentiel (ACP), n'ayant ainsi demandé de provision complémentaire sur aucun dossier lors de l'inspection qu'elle a menée chez OSEO pendant plusieurs mois. A l'issue de ce contrôle, l'ACP a estimé que les décisions d'entrée en portefeuille d'OSEO n'appellent aucune réserve particulière.

Par ses actions, notamment dans le domaine de la garantie, OSEO a eu un effet d'entraînement sur les autres établissements de crédit et a joué de manière efficace son rôle d'amortisseur dans une conjoncture économique difficile. Il s'agit là d'un point souligné par l'ensemble des personnes auditionnées par le groupe de travail de la commission des finances.

C. QUELLE ÉVOLUTION POUR LE DISPOSITIF DE SOUTIEN PUBLIC ?

Ces constats conduisent votre commission à formuler quelques préconisations pour l'avenir, alors que le pic de la crise bancaire et financière paraît surmonté mais que la conjoncture économique demeure très incertaine.

1. Assurer à OSEO les moyens de ses actions

Tout d'abord, OSEO, dont le rôle a été souligné, doit disposer des moyens nécessaires pour assumer ses actions.

De ce point de vue, votre commission ne peut qu' approuver les orientations des articles du présent projet de loi tendant à fusionner les structures existantes au sein d'OSEO . En effet, comme l'a rappelé François Drouin lors de son audition du 29 juin 2010, le maintien d'entités distinctes, issues de l'Agence nationale de la valorisation de la recherche (ANVAR), de la banque de développement des petites et moyennes entreprises (BDPME) et de Sofaris (branche « garantie »), est un réel facteur d'inefficience. Par exemple, les divers statuts du personnel obligent l'établissement public à tenir des comptabilités séparées, et l'intrication de ses activités le contraint à mener des opérations de refinancement interne, dont certaines sont soumises à la TVA. Tout cela est évidemment improductif. La simplification attendue des dispositions du présent projet de loi devrait donc se révéler tout à fait bénéfique ( cf. le commentaire des articles 14 à 18 de ce texte).

En revanche, les conditions financières de la réussite d'OSEO paraissent plus difficiles à respecter . Lors de l'audition précitée de François Drouin, il est ainsi apparu que les fonds propres d'OSEO s'élèvent actuellement à 1,5 milliard d'euros, ce qui ne lui permet même pas de respecter les normes « Bâle I » . Le président de l'établissement public a ainsi expliqué que, lors de son contrôle, l'ACP lui a d'abord accordé jusqu'au 30 juin pour atteindre le taux de 8 % des risques de crédits. Mais, si le Parlement a voté une rallonge de 500 millions d'euros dans le cadre de l' « emprunt national » ^{35 ( * )} , la Caisse des dépôts et consignations, en revanche, n'envisage pas de contribuer à cette recapitalisation. Pour l'heure, l'ACP a reporté l'échéance au 31 décembre, ce qui est une façon de repousser le problème mais qui ne constitue, en aucune manière, une solution satisfaisante. Il est d'ailleurs possible de se demander si l'ACP aurait accordé un tel délai à un établissement privé.

Votre commission des finances plaide donc fortement pour que la recapitalisation d'OSEO soit d'un montant de l'ordre d'un milliard d'euros , ce qui lui permettra de respecter les ratios prudentiels des établissements comparables. Si l'Etat ne peut assumer seul un tel effort, il doit, rapidement, trouver des partenaires capables de participer à cette opération.

D'autre part, une mention particulière des conditions du transfert de la gestion du Fonds unique interministériel (FUI) de soutien aux pôles de compétitivité à OSEO doit être faite. Ce transfert ne s'est concrétisé que lors du neuvième appel à projets du Fonds, en octobre 2009, deux ans après son annonce par le Président de la République. Votre commission regrette ce retard, due à des lourdeurs administratives dont les entreprises ont eu à assumer les conséquences, en particulier en termes de délais de déblocages des aides octroyées par le FUI. En outre, votre commission souhaite que le rôle d'OSEO ne se borne pas à une pure gestion d'un guichet mais que cet établissement public puisse apporter son expertise et sa valeur ajoutée lors de la prise de décision d'octroi des aides. Elle veillera à ce que le conservatisme naturel de l'administration, évidemment sensible dans le cadre d'un fonds interministériel, n'aboutisse pas à vider de sa substance un transfert de gestion souhaitable et impulsé par le chef de l'Etat.

2. La médiation du crédit : une action à poursuivre mais pas à pérenniser

L'activité de la médiation du crédit , pour utile qu'elle soit, est en nette diminution depuis la fin du premier trimestre de l'année 2010 . Ainsi, seuls 746 dossiers ont été déposés en avril de cette année et 624 en mai contre, par exemple, 1 100 en février et 1 200 en mars.

C'est d'ailleurs, en grande partie, le signe du succès du dispositif : la médiation a largement contribué à remettre sur de bons rails les relations souvent tendues entre les entreprises et les établissements de crédit. A cet égard, selon la médiation elle-même, certains établissements de crédit ont mis en place des structures de pré-médiation . Les banques ont ainsi cherché à renforcer notamment leurs procédures internes de traitement des dossiers en faisant réexaminer les propositions de refus d'un financement.

En outre, l'impact de la crise sur les bilans 2009 serait moins fort que ce que l'on pouvait redouter . Ainsi la Banque de France, sur la base d'un examen de 78 000 bilans (soit environ le tiers des bilans qu'elle recense au delà du seuil de 750 000 euros de chiffre d'affaire), constate que malgré la crise et sur un échantillon d'entreprises qui n'est pas forcément représentatif, les capitaux propres ont globalement connu une légère progression, notamment sous l'effet de mesures rapides de réduction des coûts.

Une telle tendance, encourageante, ne signifie pas que la mission du médiateur du crédit est d'ores et déjà terminée . Un nouveau moment critique pourrait ainsi survenir lorsque la reprise économique tendra les besoins de fonds de roulement des entreprises et donc leurs demandes de crédit. L'action du médiateur pourrait alors se révéler décisive afin que les entreprises les plus fragiles puissent franchir ce cap délicat.

Pour autant, la médiation , structure de crise créée dans un contexte économique et financier très particulier, n'a pas vocation à devenir un organisme pérenne , s'interposant entre les banques et leurs clients dans un régime « normal ». La France devra, le moment venu, résister à sa tentation permanente de faire naître sans cesse des objets administratifs nouveaux sans jamais les remettre en question, même lorsque leur mission est manifestement accomplie.

3. S'assurer du réemploi des sommes collectées sur le livret A et mises à la disposition des banques

Les établissements de crédit utilisent les sommes qu'ils collectent au moyen du livret A et du LDD et qui restent dans leur bilan comme prévu par la loi de modernisation de l'économie (LME) précitée, c'est-à-dire pour financer des prêts aux PME ou pour des travaux d'économie d'énergie ^{36 ( * )} .

Il ne serait pas acceptable que perdure la situation qu'a fait apparaître le rapport de l'OER précitée, à savoir la non-utilisation de manière idoine de 4,2 milliards d'euros. Là encore, les banques ne devront pas manquer le rendez-vous de la reprise, d'autant qu'elles disposent, par l'épargne réglementée, des fonds nécessaires pour faire face à un accroissement de la demande des entreprises, en particulier des PME.

Il faudra donc envisager , en s'appuyant sur les observations de l'OER, que l'Etat soit conduit à faire respecter la lettre et l'esprit de la LME, par une mesure contraignante .

4. Développer de nouveaux moyens de financement en direction des PME

Au-delà, il est nécessaire de trouver des moyens innovants de financement des PME, lesquelles devraient disposer, elles aussi, d'un choix plus large.

A cet égard, la mise en oeuvre d'un système de financement sécurisé, de type « obligations sécurisées » ( covered bonds ), adossées aux créances des PME , pourrait constituer une piste intéressante. L'exemple des obligations foncières, créées par la loi n° 99-532 du 25 juin 1999 relative à l'épargne et à la sécurité financière, devrait permettre d'inspirer utilement les principes régissant ces nouveaux outils, dont OSEO ou une de ses filiales aurait probablement vocation à être un émetteur privilégié.

Votre rapporteur est conscient qu' une réflexion est nécessaire sur un tel sujet afin de créer un cadre légal adapté et sécurisé pour un tel instrument . C'est pourquoi il propose que les pouvoirs publics mettent rapidement ce sujet à l'étude (voir le commentaire de l'article 21 bis ) avec pour objectif de parvenir à la définition d'un outil novateur et attractif pour financer les PME françaises.

III. LES APPORTS DU PRÉSENT PROJET DE LOI : TRANSPOSITION, CONSOLIDATION ET INITIATIVE

Le présent projet de loi, notablement enrichi par nos collègues députés et votre commission des finances, témoigne de trois intentions : transposer des textes communautaires, consolider et intensifier la régulation bancaire et financière, et prendre des initiatives susceptibles d'orienter et influencer de futures normes européennes.

A. LES ORIENTATIONS INITIALES DU PRÉSENT PROJET DE LOI

1. Le renforcement de la supervision des acteurs et des marchés financiers (articles 1er à 7)

Le titre I ^er du présent projet de loi, intitulé « Renforcer la supervision des acteurs et des marchés financiers », comprenait initialement sept articles.

L'article 1 ^er crée le Conseil de régulation financière et du risque systémique (COREFRIS) qui vient se substituer à l'actuel Collège des autorités de contrôle des entreprises du secteur financier, dont le mode de fonctionnement apparaît aujourd'hui inadapté. Le COREFRIS, composé des présidents des autorités de régulation françaises et du ministre de l'économie, sera doté de deux missions principales. Il devra tout d'abord veiller à la stabilité financière et analyser tout élément qui serait susceptible de la menacer (surveillance macroprudentielle du risque systémique). L'installation de ce Conseil s'inscrit dans le prolongement de la création du Comité européen du risque systémique au niveau de l'Union européenne qui exercera un rôle similaire. Ensuite, il constituera un lieu de concertation sur les positions internationales de la France au sein des différentes enceintes économiques et monétaires internationales .

L'article 2 accorde à l'Autorité des marchés financiers (AMF) de nouveaux pouvoirs de restriction des conditions de négociation des instruments financiers, pour une durée limitée et en cas de circonstances exceptionnelles menaçant la stabilité du système financier.

Les articles 3 et 4 résultent de la déclinaison en droit français du règlement européen n° 1060/2009 du Parlement européen et du Conseil du 16 septembre 2009 sur les agences de notation . Lesdites agences devront désormais suivre une procédure d'enregistrement (auprès de l'AMF pour la France) et respecter un ensemble d'obligations liées à cet agrément. L'AMF pourra sanctionner tout manquement dans l'application des obligations du règlement européen.

Les articles 5, 6 et 7 constituent la transposition en droit français des modifications, introduites dans la législation européenne par la directive n° 2009/111/CE du 16 septembre 2009 relative à la réglementation bancaire, relatives au contrôle des groupes bancaires européens. En particulier, l'article 5 permet un meilleur échange d'informations entre autorités financières européennes tandis que les articles 6 et 7 autorisent la création de collèges de superviseurs qui rassemblent, sous l'égide du superviseur de la société-mère, tous les superviseurs d'un même groupe possédant des filiales dans l'Union européenne . L'application de la réglementation bancaire, notamment prudentielle, devrait ainsi être mise en oeuvre de façon plus cohérente.

2. Le soutien au financement de l'économie en accompagnement de la reprise (articles 8 à 22)

Le présent projet de loi s'inscrit également dans la continuité des efforts en faveur du financement des entreprises, évoqués plus haut. Ainsi son titre II est intitulé « Soutenir le financement de l'économie pour accompagner la reprise ».

Les articles 8, 9 et 10 modernisent le régime des offres publiques applicable sur les marchés réglementés . Le Gouvernement souhaite ainsi prévenir les prises de contrôle « rampantes ».

L'article 8 introduit une nouvelle définition de l'action de concert qui est une notion déterminante du droit boursier à l'aune de laquelle se juge notamment l'obligation pour les investisseurs de déposer un projet d'offre publique.

L'article 9 abaisse le seuil de déclenchement d'une offre publique obligatoire d'un tiers à 30 % . Dans le même temps, il élargit le périmètre des titres pris en compte pour le calcul de ce seuil .

L'article 10 précise le champ des fusions de sociétés qui, dans le cadre d'une procédure d'offre publique de retrait, sont soumises à l'appréciation de l'Autorité des marchés financiers en vue d'assurer la protection des actionnaires minoritaires.

Au sein du même titre II, les articles 11 et 12 visent à promouvoir des marchés attractifs pour les petites et moyennes entreprises (PME) et les entreprises de taille intermédiaire (ETI). Ils prévoient d'introduire des procédures d'offres publiques et de retrait obligatoire sur le marché organisé Alternext afin d'améliorer les conditions d'accès au marché des PME ainsi que les garanties offertes aux actionnaires et aux investisseurs.

De plus, l'article 13 vise à développer l'assurance-crédit au bénéfice des PME en autorisant la Banque de France à communiquer aux assureurs-crédit exerçant leurs activités en France les cotations des entreprises recensées dans la base de données relative au fichier bancaire des entreprises (FIBEN), permettant ainsi de mieux gérer les risques du crédit interentreprises.

Les articles 14 à 18 rassemblent les dispositions législatives nécessaires à la fusion interne des trois sociétés OSEO Financement, OSEO Garantie et OSEO Innovation au sein d'une société anonyme unique , dénommée OSEO SA. Il s'agit de simplifier l'organigramme du groupe public OSEO afin de renforcer son efficacité au service des PME et des ETI. En outre, selon l'étude d'impact jointe au présent texte, une telle fusion devrait permettre à OSEO d'économiser environ 2,2 millions d'euros par an.

Les articles 19, 20 et 21 introduisent des innovations importantes en matière de droit applicable aux obligations sécurisées .

L'article 19 modifie le régime des obligations foncières afin de leur assurer une plus grande liquidité - un critère désormais fondamental pour l'attractivité de ces produits.

Les articles 20 et 21 créent une nouvelle catégorie d'obligations sécurisées appelées « obligations de financement de l'habitat » qui favoriseront le refinancement des banques en s'appuyant sur les prêts à l'habitat qu'elles ont consentis.

L'article 22 habilite le Gouvernement, pour un délai de neuf mois, à réformer par ordonnance le régime de l'assurance transports .

3. Les dispositions relatives à l'outre-mer et à l'entrée en vigueur des dispositions du présent projet de loi (articles 23 et 24)

L'article 23, dans sa rédaction initiale, habilitait le Gouvernement à prendre par ordonnance les mesures permettant de rendre applicables, avec les adaptations nécessaires, les dispositions du présent projet de loi en Nouvelle-Calédonie, en Polynésie français et dans les îles Wallis et Futuna.

Enfin, l'article 24 précise les règles d'entrée en vigueur de certaines dispositions. En particulier, les articles relatifs à OSEO entrent en vigueur le lendemain de la publication du décret approuvant les statuts de la société anonyme OSEO, qui doit intervenir au plus tard le dernier jour du sixième mois suivant celui de la publication de la loi.

B. LES APPORTS SUBSTANTIELS DE L'ASSEMBLÉE NATIONALE

L'Assemblée nationale a sensiblement enrichi le texte . Votre rapporteur approuve entièrement l'esprit dans lequel elle a travaillé, les axes qu'elle a dégagés et, par conséquent, l'essentiel des mesures qu'elle a adoptées.

1. Des autorités de régulation fortifiées

Dans le champ de la régulation, nos collègues députés ont introduit cinq articles relatifs à l'AMF.

Ainsi, l'article 2 bis précise la dimension européenne des missions de l'Autorité des marchés financiers (AMF), par parallélisme avec le mandat confié à l'Autorité de contrôle prudentiel (ACP).

L'article 2 ter accorde à un secrétaire général adjoint de l'AMF le pouvoir d'ouvrir des enquêtes .

L'article 2 ter A propose de soumettre l'activité de conseil en gestion de patrimoine au contrôle de l'AMF .

L'article 2 quater améliore et modernise les procédures répressives de l'AMF , selon trois axes : la représentation du collège aux audiences, le relèvement du plafond des sanctions pécuniaires et une publication systématique des décisions , et la faculté pour le président de l'AMF d'exercer un recours principal ou incident contre ces décisions.

Enfin, l'article 2 quinquies étend à l'ensemble des infrastructures de marché le champ des structures habilitées à transmettre , sous le contrôle des autorités de régulation française, des informations à leurs homologues et aux régulateurs étrangers . Cet échange est également conditionné à l'existence d'un accord de coopération entre autorités.

Par ailleurs, six articles relatifs aux compétences de l'Autorité de contrôle prudentiel (ACP) sont introduits dans le projet de loi. L'article 5 A ratifie l'ordonnance n° 2010-76 du 21 janvier 2010 portant fusion des autorités d'agrément et de contrôle de la banque et de l'assurance .

L'article 5 B prévoit que l'ACP est soumise à un contrôle parlementaire , à l'instar des dispositions en vigueur pour l'AMF.

L'article 5 C dispose que le président de l'AMF est membre de droit du collège de l'ACP . Par ailleurs, deux nouveaux membres, nommés par le président de l'Assemblée nationale et le président du Sénat , seront appelés à siéger au sein de ce collège. Enfin, le vice-président de l'ACP sera nommé après avis des commissions des finances des deux assemblées .

L'article 5 D rehausse le montant des sanctions pécuniaires , à hauteur de 100 millions d'euros, que l'ACP peut prononcer à l'encontre d'une personne qu'elle supervise. Le principe d'une publicité des sanctions de l'ACP, sauf exceptions limitativement énumérées, est, tout comme à l'AMF, affirmé.

L'article 5 EA oblige les personnes soumises au contrôle de l'ACP à rassembler dans un code de déontologie les règles de bonne pratique relatives à l'information et la protection de leur clientèle . Ce code doit être mis à la disposition de leur clientèle et de leurs collaborateurs.

Enfin, l'article 5 E demande à l'ACP de transmettre, une fois par trimestre, un rapport sur les négociations menées au sein du Comité de Bâle sur les nouvelles normes prudentielles, dites « Bâle III » . Un rapport ponctuel sur l'impact de cette révision sur l'offre de financement de crédit et le financement de l'économie française doit également être remis d'ici le 31 mars 2011.

A l'article 13, l'Assemblée nationale a souhaité que les assureurs-crédits qui auront désormais accès au FIBEN transmettent leurs méthodes et modèles de notation du risque à l'ACP .

2. L'introduction de dispositions visant à lutter contre les « trous noirs » de la régulation

Au sein du titre I ^er , l'Assemblée nationale a introduit un nouveau chapitre V « Encadrer les produits dérivés et les ventes à découvert » comprenant six articles.

L'article 7 bis étend les compétences de l'AMF aux produits dérivés en matière de sanction et de déclaration des opérations suspectes. Il étend également cette obligation de déclaration aux opérations relatives à Alternext.

L'article 7 ter confie à l'AMF le soin de préciser, dans son règlement général, les mesures d'information de l'Autorité et du marché sur les positions courtes afférentes à des instruments financiers .

L'article 7 quater inscrit dans la loi des dispositions du règlement général de l'AMF, afin de consacrer les engagements réciproques de règlement et de livraison des parties à une transaction boursière, et de réduire de trois à un jour de négociation le délai dans lequel intervient l'inscription en compte et le transfert de propriété des titres .

Les articles 7 quinquies , 7 sexies et 7 septies A et 18 ter prévoient que le Gouvernement remette au Parlement quatre rapports respectivement sur :

- la possibilité d'interdire dans la zone euro la vente de contrats d'échange sur défaut (CDS) portant sur des titres de dette souveraine sans que l'investisseur soit exposé à ce risque ;

- la possibilité d'interdire le recours aux ventes à découvert par les filiales de fonds spéculatifs ;

- les modalités de mise en oeuvre d'une régulation européenne et nationale du capital-investissement ;

- la possibilité de « répercuter » le coût de la crise sur les banques européennes.

3. Vers une plus grande responsabilisation des acteurs

L'Assemblée nationale a tout d'abord introduit d'importantes dispositions sur la responsabilité des agences de notation (article 3) en précisant qu'elles sont responsables des fautes et manquements par elles commis dans l'application du règlement européen. De même, le texte issu des travaux de l'Assemblée nationale prévoit que les clauses limitatives et exonératoires de responsabilité dans les contrats que les agences signent avec leurs clients sont interdites et réputées non écrites .

L'article 7 septies oblige les établissements financiers à se doter , au sein de leur conseil d'administration ou de leur conseil de surveillance, d'un comité des risques qui fonctionne selon les mêmes modalités que le comité d'audit.

De même, l'article 18 bis A crée, au sein des organes délibérants des établissements financiers, des comités spécialisés en matière de rémunérations , dont la mission est essentiellement cantonnée à l'examen des rémunérations des opérateurs de marché.

4. Un financement de l'économie élargi

L'Assemblée nationale a également adopté plusieurs articles dans le domaine du financement de l'économie.

En matière de droit boursier, l'article 8 A demande un rapport étudiant la possibilité de généraliser le critère du nombre de droits de vote dans le droit des sociétés et le droit financier

L'article 8 bis crée une procédure d'information sur les actions ayant fait l'objet d'une cession temporaire en période d'assemblée d'actionnaires , et prévoit les sanctions applicables en cas de défaut d'information et d'exercice des droits de vote.

L'article 12 bis aligne le régime de rachats d'actions sur les marchés non réglementés (en particulier Alternext) sur celui applicable au marché réglementé .

L'article 12 ter procède à une modification des conditions de publicité relatives aux droits de vote et au nombre d'actions pour les sociétés cotées sur un marché non réglementé afin que ces informations puissent seulement être mises en ligne sur leur site, à l'instar du droit applicable aux sociétés cotées sur un marché réglementé.

L'article 18 bis modifie le régime applicable à l'épargne salariale dite « solidaire » . Il accroît la part des actifs solidaires dans les fonds communs de placement d'entreprise solidaires (FCPES), qui doit s'élever à « au moins 10 % ». Il étend le champ des investissements solidaires au logement social dans les pays bénéficiaires de l'aide publique au développement de la France. Il permet à un FCPES de devenir nourricier d'un OPCVM maître. Enfin, il procède à une mise en cohérence des dispositions relatives à l'épargne solidaire entre le code monétaire et financier et le code du travail, suite à la récente recodification de ce dernier.

A l'article 19, l'Assemblée nationale a introduit une disposition selon laquelle les sociétés de crédit foncier publient, chaque trimestre, des informations relatives à la qualité et à la durée des prêts, titres et valeurs à financer . Cette obligation sera également applicable aux sociétés de financement de l'habitat.

5. Des mesures importantes pour l'outre-mer

L'article 23 A supprime la mention selon laquelle les comptes ouverts par les établissements de crédit dans huit collectivités d'outre-mer sont tenus par l'Institut d'émission des départements d'outre-mer .

L'article 23 B élargit les missions de l'Institut d'émission d'outre-mer (IEOM) dans les trois collectivités du Pacifique . L'IEOM reçoit ainsi compétence pour le traitement du surendettement en Polynésie française, exercer par délégation les pouvoirs de contrôle et d'enquête de l'Autorité des marchés financiers, et réaliser des prestations de services pour compte de tiers.

L'article 23 C répare une omission de l'ordonnance n° 2009-799 du 24 juin 2009 afin de permettre le versement d'une rémunération à l'Office des postes et télécommunications de Nouvelle-Calédonie au titre de sa distribution du livret A.

L'article 23 D étend aux trois collectivités du Pacifique la modification des délais déterminant le bénéfice du régime transitoire des changeurs manuels .

C. LES PROPOSITIONS DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Outre des précisions et corrections rédactionnelles et la suppression de certaines demandes de rapports qui lui étaient apparues peu utiles ^{37 ( * )} , votre commission des finances s'est attachée à poursuivre l'oeuvre d'amélioration de l'efficacité de la supervision financière, à renforcer la transparence, la responsabilité et la lutte contre certains abus, le cas échéant en anticipant le droit européen pour l'influencer, à rationaliser certaines procédures du droit boursier, et à élargir et sécuriser le financement des entreprises.

1. Etendre la supervision et la rendre plus efficace

Votre commission s'est en premier lieu attachée à améliorer le fonctionnement des deux autorités de régulation, l'ACP et l'AMF, par les mesures suivantes :

- la faculté pour l'AMF de déléguer ses contrôles aux associations de conseillers en investissements financiers qu'elle a agréées, et de sanctionner lesdites associations (nouvel article 2 ter A ) ;

- un principe d'ouverture au public des audiences de la commission des sanctions de l'AMF , auquel il peut être dérogé, sur demande du président de la formation ou d'une personne mise en cause, pour préserver l'ordre public, la sécurité nationale ou le secret des affaires. La fonction de « commissaire du Gouvernement » au sein du collège et de la commission des sanctions a également été supprimée au profit d'une présence du directeur général du Trésor ou de son représentant ( article 2 quater ) ;

- l'introduction d'une procédure de transaction (qualifiée de « composition administrative ») pour les infractions non constitutives d'abus de marché, mise en oeuvre par le collège de l'AMF et qui donne lieu à un accord homologué par sa commission des sanctions (nouvel article 2 quinquies A ) ;

- l'instauration d'un rapporteur au sein de la commission des sanctions de l'ACP , sur le modèle procédural existant à l'AMF (nouvel article 5 DA ).

Le champ de la régulation a en outre été étendu par :

- l a mise en place d'un nouveau régime juridique pour la fonction de centralisation des ordres portant sur des parts ou actions d'organismes de placement collectif en valeurs mobilières (OPCVM), activité essentielle pour la sécurité de la gestion collective mais qui n'était curieusement pas régie par des dispositions légales (nouvel article 7 quater A ) ;

- un encadrement et une précision de l'habilitation du Gouvernement à prendre par ordonnance des mesures de modernisation du cadre juridique de la gestion d'actifs, afin que soit bien prise en compte la protection des épargnants et des investisseurs ( article 7 octies ) ;

- la possibilité désormais offerte à la Banque de France de pouvoir communiquer des informations avec les autorités étrangères homologues sur les systèmes de règlement-livraison (nouvel article 7 bis A ) ;

- l'habilitation du Gouvernement à transposer par ordonnance la directive 2009/110/CE sur l'accès à l'activité des établissements de monnaie électronique et la surveillance prudentielle de ces établissements (nouvel article 7 bis B inséré à l'initiative du Gouvernement ) ;

- la présence affirmée du directeur général du Trésor au sein du Haut conseil du commissariat aux comptes (nouvel article 7 decies ) ;

- et la création, dans le nouvel article 2 sexies , d'un régime d'encadrement du marché au comptant des quotas d'émissions de gaz à effet de serre (« quotas de CO ₂ »), sous compétence conjointe de l'AMF et de la Commission de régulation de l'énergie (CRE). Il s'agit notamment de montrer, par cette disposition essentielle, que notre pays peut être précurseur dans la régulation d'un secteur à forts enjeux économiques et juridiques.

Sur ce dernier point, votre commission des finances propose, avec l'accord du Gouvernement, d' appliquer aux quotas de CO ₂ les règles pertinentes qui régissent déjà les échanges d'instruments financiers . Ces actifs pourront ainsi être négociés sur un marché réglementé , supervisé par l'AMF. En outre, les principales règles applicables aux actifs financiers (en particulier celles relatives à l'accès au marché et à la sanction des abus de marché) les régiront également. Enfin, la répartition des rôles entre les deux régulateurs concernés, l'AMF et la CRE, fait l'objet de dispositions particulières.

2. Renforcer la transparence et la responsabilité des acteurs

Dans la continuité de l'important travail accompli par l'Assemblée nationale, votre commission des finances a entendu renforcer la transparence de certaines pratiques de marché, la responsabilité des acteurs et la lutte contre certains abus, le cas échéant en anticipant le droit européen pour l'orienter. Ont ainsi été adoptés :

- la réduction du délai de règlement et de livraison d'instruments financiers à deux jours de négociation , au lieu de trois actuellement et d'un jour dans le dispositif adopté par l'Assemblée nationale, à compter du 1 ^er janvier 2012 ( article 7 quater ) ;

- un dispositif de limitation des ventes à découvert, en particulier celles dites « nues », inspiré de la « locate rule » en vigueur aux Etats-Unis. Il renforce l'obligation de livraison des titres et la traçabilité de ces derniers en prévoyant que le cédant doit disposer des titres lors de la transaction ou disposer d' « assurances raisonnables » sur sa capacité à les livrer dans les délais ( article 7 quater ) ;

- à l'initiative du Gouvernement, une importante réforme des obligations des intermédiaires financiers ^{38 ( * )} à l'égard de leur clientèle et des modalités de supervision de l'ACP et de l'AMF (nouvel article 7 undecies ). Ce dispositif comprend quatre principales orientations : la mise en place d'un registre unique d'immatriculation tenu par l'Organisme pour le registre des intermédiaires en assurance (ORIAS), le renforcement du régime des intermédiaires en opérations de banque et en services de paiement, la clarification et l'encadrement du régime du démarchage bancaire et financier, et l'élargissement et la clarification des compétences de l'ACP en matière de code de bonne conduite et de règles de bonne pratique professionnelle. Votre commission a également adopté un sous-amendement tendant à permettre à l'ACP de recourir aux associations professionnelles d'intermédiaires financiers pour contribuer à ses contrôles ;

- l'abaissement, de 1 % à 0,5 % des droits de vote , du seuil relatif au nouveau régime de déclaration des prêts de titres avant une assemblée d'actionnaires et le renforcement de l'effectivité des sanctions ^{39 ( * )} en cas d'infraction ( article 8 bis ) ;

- l'extension du champ personnel et matériel du comité des rémunérations des établissements financiers. Il est ainsi proposé qu'un tel comité soit mis en place dans les sociétés de gestion de portefeuille , notamment celles qui gèrent des fonds « alternatifs » (« hedge funds » et fonds de capital-investissement) et que le comité soit également compétent pour examiner la politique globale de rémunération de l'entreprise et les rémunérations et avantages divers accordés aux mandataires sociaux ( article 18 bis A ) ;

- la suppression de la publication, dans le rapport annuel de gestion des grandes entreprises, de l'avis des institutions représentatives du personnel et des « parties prenantes » sur les démarches de responsabilité sociale, environnementale et sociétale de l'entreprise (nouvel article 7 octies A ) ;

- la suppression de l'interdiction des clauses limitatives de responsabilité des agences de notation et, concomitamment, le maintien de l'interdiction des clauses exonératoires de responsabilité ( article 3 ) ;

- l'obligation faite aux agences de publier le régime général de leur rémunération ( article 4 ) ;

- l'intégration des missions du comité des risques au sein du comité d'audit à moins que les organes délibérants n'en décident autrement ( article 7 septies ).

3. Rationaliser certaines procédures du droit boursier

Dans un objectif de cohérence de certains aspects des marchés financiers, votre commission a adopté les amendements suivants :

- le rétablissement de la définition actuelle de l'action de concert , l'alternative entre la « politique commune » et l'intention d'offre, telle que proposée dans le texte adopté par l'Assemblée nationale, ayant été jugée source d'ambigüités ( article 8 ) ;

- en matière de dépôt obligatoire d'une offre publique ( article 9 ), la consécration législative du nouveau seuil de déclenchement (soit 30 % du capital ou des droits de vote), et un meilleur alignement du périmètre des titres pris en compte dans le calcul de ce seuil sur le régime de déclaration des franchissements de seuil ;

- de même, à l'article 11, le pourcentage de 50 % des droits de vote ou du capital a été consacré comme seuil de déclenchement de dépôt d'une offre publique obligatoire sur les marchés non réglementés ;

- la présentation au Parlement, dans les six mois qui suivent la promulgation de la présente loi, d'un rapport sur la pertinence , au regard du droit communautaire et des régimes applicables dans les principaux Etats étrangers, des critères relatifs au capital et au nombre de droits de vote dans les dispositions du code de commerce et du code monétaire et financier ( article 8 bis A ) ;

- la suppression de la possibilité de racheter ses actions sur Alternext dans les mêmes conditions que sur le marché réglementé ( article 12 bis ) ;

- l'habilitation du Gouvernement à procéder par ordonnance à la transposition de la directive 2007/36/CE concernant l'exercice de certains droits des actionnaires de sociétés cotées (nouvel article 12 quater ).

4. Elargir et sécuriser le financement des entreprises

Enfin, votre commission a adopté plusieurs dispositions en faveur du financement des entreprises :

- la possibilité d'accéder au FIBEN pour les sociétés de caution mutuelle ( article 13 ) ;

- le maintien du droit actuellement en vigueur pour les fonds solidaires , la part d'actifs solidaires dans ces fonds demeure donc fixée entre 5 et 10 % ( article 18 bis ) ;

- la sécurisation des nouvelles « obligations de financement de l'habitat » en donnant un rôle plus important au contrôleur spécifique. Il contrôlera tous les actifs apportés en garantie et non seulement ceux au bilan de la SFH. Il a également une mission particulière de contrôle de la méthodologie d'évaluation des risques de l'organisme de caution des prêts apportés en garantie à la SFH ( article 20 ) ;

- l'affirmation de la mission du contrôleur spécifique dès la phase transitoire durant laquelle certaines sociétés financières souhaiteront se transformer en société de financement de l'habitat ( article 21 ) ;

- la demande d'un rapport sur la possibilité de refinancer les prêts accordés aux PME selon le modèle des obligations sécurisées (nouvel article 21 bis ) ;

- l'introduction d'un mécanisme encadré de rachats d'obligations (sans annulation) par les émetteurs en vue d'animer le marché secondaire (nouvel article 21 ter ).

EXAMEN DES ARTICLES
TITRE IER
RENFORCER LA SUPERVISION DES ACTEURS ET DES MARCHÉS FINANCIERS

CHAPITRE IER

CRÉATION D'UN CONSEIL DE RÉGULATION FINANCIÈRE ET DU RISQUE SYSTÉMIQUE

ARTICLE 1er
(Art. L. 631-2, L. 631-2-1 [nouveau] et L. 631-2-2 [nouveau] du code monétaire et financier)

Création d'un conseil de régulation financière et du risque systémique

Commentaire : le présent article propose de créer le conseil de régulation financière et du risque systémique qui remplacerait l'actuel collège des autorités de contrôle des entreprises du secteur financier (CACES). Le nouvel organe aura pour vocation de conseiller le ministre de l'économie en matière de prévention et de gestion du risque systémique dans le secteur financier.

I. UN CONSENSUS INTERNATIONAL SUR LA NÉCESSITÉ DE SUPERVISER PLUS EFFICACEMENT LE RISQUE SYSTÉMIQUE

A. LA RÉGULATION FINANCIÈRE N'A PAS INTÉGRÉ, JUSQU'À PRÉSENT, DE COMPOSANTE MACROPRUDENTIELLE

Le « rapport Larosière » ^{40 ( * )} , publié le 25 février 2009, a mis clairement en évidence le fait que la surveillance du système financier s'est trop longtemps contentée d'une supervision individuelle des établissements sans prendre en compte le fait que « le système dans son ensemble puisse être exposé à des risques communs ». Or la faillite de Lehman Brothers , en septembre 2008, a cruellement rappelé aux acteurs économiques qu'ils entretiennent un réseau étroit de relations et d'interdépendance et qu'ils sont donc exposés, à des degrés divers, au risque systémique ^{41 ( * )} .

En conséquence, il est désormais jugé nécessaire de bâtir la nouvelle régulation financière sur deux piliers : la surveillance microprudentielle d'une part et la surveillance macroprudentielle d'autre part.

Comme le rappelle le rapport Larosière, tandis que la principale finalité de la surveillance microprudentielle est de contrôler « la situation d'un établissement financier donné et de limiter ses difficultés [...] . L'objectif de la surveillance macroprudentielle est de limiter les difficultés du système financier dans son ensemble afin de protéger l'économie générale des pertes importantes en termes de produit réel. [...] L'analyse macroprudentielle doit accorder une attention particulière aux chocs communs ou corrélés et aux chocs touchant les parties du système financier déclenchant des effets contagieux par entraînement ou par rétroaction ».

La Banque de France ^{42 ( * )} estime toutefois que « les deux approches restent complémentaires et ne peuvent être envisagées séparément » puisqu'elles ont vocation à interagir. De même, le « rapport Lepetit » ^{43 ( * )} sur le risque systémique, publié en avril 2010, rappelle que « les approches micro et macro-économique de la supervision procèdent de logiques, de méthodes, d'outils de supervision différents ». Ainsi, « la supervision macroprudentielle du risque systémique procède d'une logique top-down et s'intéresse aux externalités négatives générées par l'agrégation des comportements individuels , dans et hors du champ de la régulation microprudentielle, dans un contexte macroéconomique donné . La supervision systémique ne cherche donc pas à infléchir directement les comportements individuels des institutions financières mais à infléchir les règles du jeu qui permettent le développement de ces comportements individuels ».

B. LA SURVEILLANCE MACROPRUDENTIELLE FAIT DÉSORMAIS PARTIE INTÉGRANTE DES RÉFORMES DE LA RÉGULATION FINANCIÈRE

1. L'Union européenne s'apprête à installer un Comité européen du risque systémique

A la suite de la publication du rapport Larosière, la Commission européenne a formalisé, en septembre 2009, une proposition de règlement du Parlement européen et du Conseil « relatif à la surveillance macroprudentielle du système financier dans l'Union européenne et instituant un Comité européen du risque systémique », le CERS ^{44 ( * )} . Celui-ci est adossé à la Banque centrale européenne (BCE) qui assure son secrétariat, conformément aux préconisations du rapport Larosière ^{45 ( * )} . Il comprend le président et un vice président de la BCE, les gouverneurs des banques centrales nationales, un membre de la Commission européenne, les présidents des trois futures autorités européennes de régulation (sur les marchés financiers, les banques et les assurances). Un membre des autorités nationales de surveillance ainsi que le président du Comité économique et financier seront observateurs. Pour chaque Etat membre, un représentant des autorités nationales de surveillance compétentes pourra siéger au CERS sans disposer d'un droit de vote.

Dans l'esprit de ses promoteurs initiaux, le CERS n'a pas de pouvoirs contraignants . Il agit plutôt comme un organe d'influence et de réputation. Ainsi, le rapport Larosière estime que « sa mission sera de former des jugements et de faire des recommandations sur la politique macroprudentielle, d'émettre des avertissements sur les risques, de comparer les observations sur les évolutions macroéconomiques et prudentielles et de donner des orientations sur ces questions. »

Il est ainsi chargé de recueillir et d'analyser les informations pertinentes, de classer les risques systémiques par degré de priorité, d'émettre des alertes lorsque ces risques systémiques sont jugés importants et, éventuellement, de formuler des recommandations concernant les mesures correctives à prendre pour faire face aux risques identifiés, voire d'émettre une alerte, éventuellement confidentielle, à l'adresse du Conseil lorsqu'il estime qu'il existe une situation d'urgence.

A l'issue du récent compromis entre le Parlement européen et le Conseil, le président de la BCE sera le président du CERS durant les cinq premières années. Une clause de révision est prévue dans trois ans afin d'étudier l'évolution du dispositif. Ce point a été âprement discuté car le Royaume-Uni qui ne fait pas partie de la zone euro, s'opposait à une présidence par le président de la BCE.

Si le Parlement européen n'a pas obtenu de se voir transmettre toutes les alertes du CERS, dont certaines ne seront pas publiées, le président et les vice-présidents de la Commission des affaires économiques seront informés des réunions confidentielles.

2. La réforme de la régulation financière américaine comprend la mise en place d'un Conseil de supervision de la stabilité financière

Le Conseil de supervision de la stabilité financière ( Financial Stability Oversight Council - FSOC ) a été créé par le Wall Street Reform and Consumer Protection Act of 2010 récemment adopté par le Congrès américain. Il est présidé par le Secrétaire au Trésor et comprend les représentants des différentes autorités de régulation. Il se réunit au moins une fois par trimestre.

Il a pour mission d'identifier les risques pesant sur la stabilité financière des Etats-Unis et de répondre aux situations d'urgence qui la menaceraient. Globalement, la définition de ses missions recouvre celles du CERS.

Toutefois, le Conseil est également doté du pouvoir d'imposer qu'une compagnie financière, nationale ou étrangère, relève de la supervision de la Réserve fédérale (Fed) , la banque centrale américaine, et soit ainsi soumise aux règles prudentielles en vigueur pour les entreprises bancaires qu'elle supervise habituellement.

Il peut aussi décider la faillite ordonnée d'un établissement qui est ensuite conduite par la Federal Deposit Insurance Corporation (FDIC) , l'Agence fédérale de garantie des dépôts.

II. LE MANDAT DU COLLÈGE DES AUTORITÉS DE CONTRÔLE DES ENTREPRISES DU SECTEUR FINANCIER EST TROP LIMITÉ POUR LUI PERMETTRE D'ASSURER UN SUIVI EFFICACE DES RISQUES SYSTÉMIQUES

Le présent article crée un Conseil de régulation financière et du risque systémique (COREFRIS) et traduit ainsi les préconisations du rapport Larosière en droit national sur la mise en oeuvre d'une régulation macroprudentielle .

Il existe aujourd'hui un collège des autorités de contrôle des entreprises du secteur financier (le CACES). Sous la présidence du ministre de l'économie, il a vocation à améliorer les échanges d'informations entre ses membres, c'est-à-dire le gouverneur de la Banque de France, président de l'Autorité de contrôle prudentiel (ACP), le président de l'Autorité des marchés financiers (AMF) ou leurs représentants, sur « les groupes financiers ayant à la fois des activités de crédit, d'investissement ou d'assurance ainsi que d'évoquer toute question d'intérêt commun relative à la coordination du contrôle desdits groupes ».

Créé par l'article 60 de la loi n° 99-532 du 25 juin 1999 relative à l'épargne et à la sécurité financière, aujourd'hui codifié à l'article L. 631-2 du code monétaire et financier, le CACES avait initialement une perspective transsectorielle mais limitée aux seuls conglomérats financiers, c'est-à-dire aux institutions jugées, a priori , systémiques selon l'axiome « too big to fail ». Or les événements récents ont montré que l'étude du risque systémique doit englober une perspective plus large, qui ne soit pas uniquement liée à la taille des acteurs du secteur financier.

Par ailleurs, les dispositions du code monétaire et financier relatives à la surveillance des conglomérats financiers ^{46 ( * )} , y compris les groupes transeuropéens, contribuent à rendre le CACES assez largement inutile.

Le CACES a d'ores et déjà une activité très réduite, voire inexistante. Dans son rapport public annuel pour 2009, la Cour des comptes note que « le CACES n'a pas connu une activité très soutenue ces dernières années, même s'il a eu à connaître des premiers exercices de gestion de crise en 2007 et 2008 ». Il a pourtant une obligation légale de se réunir trois fois par an.

De fait, il a perdu une partie de sa raison d'être depuis la rationalisation des autorités de régulation dont le nombre a été drastiquement diminué depuis 1999 ^{47 ( * )} . Les membres du CACES se réunissent donc essentiellement sur une base bilatérale.

Dès lors, la finalité du CACES doit être revue en profondeur. C'est l'objet du présent article qui, sous l'apparence d'un changement de dénomination, propose, en réalité, un accroissement des missions du CACES plutôt que sa suppression pure et simple.

III. LE DISPOSITIF PROPOSÉ : LE COREFRIS SE SUBSTITUE AU CACES AVEC DES MISSIONS ÉLARGIES

La section 2 du chapitre 1 ^er du titre III du livre VI du code monétaire et financier comprend un article unique L. 631-2 qui régit l'organisation, la composition et les missions du CACES.

Cette section et cet article sont entièrement réécrits par les alinéas 1 à 4 du présent article et s'intitule désormais « Conseil de régulation financière et du risque systémique ». Celui-ci est composé du gouverneur de la Banque de France, président de l'Autorité de contrôle prudentiel (ACP), assisté du vice-président de cette autorité spécialiste du secteur des assurances, du président de l'Autorité des marchés financiers (AMF) et du président de l'Autorité des normes comptables (ANC) ou de leurs représentants . Le Conseil est présidé par le ministre chargé de l'économie ou son représentant .

Le Conseil se réunit « au minimum » deux fois par an et « en tant que de besoin » .

Les alinéas 5 à 8 du présent article introduisent un nouvel article L. 631-2-1 qui définit les compétences du COREFRIS :

- il veille à la coopération et à l'échange d'informations entre les institutions que ses membres représentent ;

- il examine les analyses de la situation du secteur et des marchés financiers et il évalue les risques systémiques qu'ils comportent, compte tenu des avis du comité européen des risques systémiques ;

- il facilite la coopération et la synthèse des travaux d'élaboration des normes internationales et européennes applicables au secteur financier et peut émettre tout avis ou position qu'il estime nécessaire.

Les alinéas 9 et 10 créent un nouvel article L. 631-2-2 qui dispose que le COREFRIS peut, dans l'accomplissement de ses missions, « entendre des représentants des établissements de crédit, des entreprises d'investissement, des entreprises d'assurance, des mutuelles et des institutions de prévoyance ».

Il prévoit également la remise d'un rapport annuel au Parlement .

IV. LE DISPOSITIF INTRODUIT PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

A l'initiative de notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, la commission des finances de l'Assemblée nationale a adopté deux amendements rédactionnels et a supprimé le II de l'article qui disposait que les mots « collège des autorités de contrôle des entreprises du secteur financier » étaient remplacés par « conseil de régulation financière et du risque systémique » dans tous les « textes législatifs et réglementaires en vigueur ». Cette disposition est apparue sans utilité puisque seul l'article L. 631-2, réécrit par le présent article, mentionnait le CACES.

En séance publique, à l'initiative du rapporteur, l'Assemblée nationale a adopté deux amendements, ayant reçu un avis favorable du Gouvernement, tendant à renforcer l'information du Parlement sur les risques systémiques . Ainsi, les présidents et rapporteurs généraux des deux commissions des finances siègent au COREFRIS ( deuxième phrase de l'alinéa 4 ). De même, celui-ci remet annuellement un rapport d'activité au Parlement ( alinéa 10 ).

V. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

A l'occasion de son rapport sur la crise financière et la régulation des marchés ^{48 ( * )} , votre rapporteur notait déjà que « si les objectifs de détection et de prévention du risque systémique sont relativement consensuels, des incertitudes et difficultés surgissent inévitablement sur le terrain méthodologique ». Le rapport Lepetit considère également que « le contenu de la supervision systémique reste trop imprécis ». Les dispositions du présent article n'échappent pas à la critique. S'il faut se réjouir de la création du COREFRIS, nul ne sait véritablement quels seront ses outils et sa méthodologie .

De fait, tout ou presque reste à inventer en matière de prévention et de gestion du risque systémique , même si de nombreux travaux académiques ont été publiés depuis 2008. Le Conseil de stabilité financière au niveau international, le futur Comité européen du risque systémique, les autorités nationales seront confrontés à la nécessité d'élaborer un corpus théorique, notamment la définition du « risque systémique », et, in fine , de créer leur nouveau métier.

Dès lors, il semble indispensable que le COREFRIS soit doté d'une structure légère d'expertise ou, à tout le moins, qu'il puisse solliciter les compétences des agents de l'ACP et de l'AMF. En effet, celui-ci ne peut se contenter, comme le CACES auparavant, d'être un simple lieu de dialogue et d'échanges, au risque de devenir une coquille vide ou purement formelle. D'après les informations transmises par la Gouvernement à votre rapporteur, la direction générale du Trésor, en lien avec la Banque de France et l'AMF, devrait effectuer un travail de coordination interne et de secrétariat.

Votre rapporteur se félicite par ailleurs que la France ait fait le choix d'un organe souple qui ne dispose pas de pouvoirs propres. Il revient en effet aux autorités microprudentielles, investies de véritables prérogatives, de tirer les conséquences concrètes, notamment auprès d'acteurs financiers identifiés, des avis et recommandations du COREFRIS. Elles disposent pour ce faire d'un arsenal étendu de mesures qui est, par ailleurs, renforcé par le présent projet de loi. Une délimitation fonctionnelle claire est ainsi établie entre les différentes instances et constitue un élément important pour la bonne coopération de tous les acteurs.

Votre commission a adopté un amendement afin que trois personnalités qualifiées indépendantes, notamment universitaires, choisies en raison de leurs compétences dans les domaines monétaire, financier ou économique, siègent au sein du Conseil . En effet, une telle structure d'analyse doit se nourrir d'une diversité de points de vue. Les personnalités qualifiées seront nommées par le ministre de l'économie pour une durée de cinq ans.

Par ailleurs, votre commission a supprimé la présence des parlementaires au sein du COREFRIS. Celui-ci a en effet une compétence de coordination des positions de la France dans les différentes instances économiques et financières internationales (Comité de Bâle, Conseil de stabilité financière, Fonds monétaire international, etc.). Or la compétence diplomatique relève du domaine du pouvoir exécutif . Au regard du principe de la séparation des pouvoirs, il n'est pas apparu souhaitable que des parlementaires siègent au COREFRIS.

Il semble également nécessaire de préciser que le rapport remis au Parlement est un rapport public afin qu'il soit largement diffusé, à l'image du rapport « Cartographie des risques et tendances sur les marchés financiers et pour l'épargne », publié depuis quatre ans par l'AMF. Votre commission a adopté un amendement en ce sens .

Décision de la commission : votre commission a adopté cet article ainsi rédigé.

CHAPITRE II

DOTER L'AUTORITÉ DES MARCHÉS FINANCIERS
DE POUVOIRS RENFORCÉS

ARTICLE 2
(Art. L. 421-16 du code monétaire et financier)

Octroi de pouvoirs d'urgence à l'Autorité des marchés financiers

Commentaire : le présent article propose d'accorder à l'Autorité des marchés financiers de nouveaux pouvoirs de restriction des conditions de négociation des instruments financiers, pour une durée limitée et en cas de circonstances exceptionnelles menaçant la stabilité du système financier.

I. LE MANQUE DE BASE LÉGALE DES DISPOSITIONS D'URGENCE

A. LE PRÉCÉDENT DE LA DÉCISION DU 19 SEPTEMBRE 2008 SUR LES VENTES À DÉCOUVERT DANS LE SECTEUR FINANCIER

Dans le contexte particulièrement troublé de la faillite de la banque d'investissement Lehman Brothers et des difficultés qui ont affecté les plus grandes banques en septembre 2008, le collège de l'Autorité des marchés financiers (AMF), à l'instar des régulateurs des principaux marchés, a décidé le 19 septembre 2008 d'encadrer strictement les ventes à découvert sur les titres de capital de quinze sociétés du secteur financier cotées sur le marché français ^{49 ( * )} .

Position courte, vente à découvert (« short selling ») et vente « nue »

1 - La vente à découvert comme technique d'investissement « court »

Selon une représentation simple et usuelle, un investisseur est positionné à l'achat pour réaliser une plus-value à la revente ; il est alors « long ». L'inverse est également possible et fréquent : un investisseur détient une exposition économique « courte » sur un titre lorsqu'il est vendeur, que ce soit sur une exposition individuelle ou en solde net, c'est-à-dire en agrégeant l'ensemble de ses positions à l'achat et à la vente.

Outre l'utilisation de produits dérivés (options de vente en particulier), un moyen habituel d'enregistrer des gains en étant « court » consiste à recourir aux ventes à découvert directes . L'investisseur anticipe une baisse du cours et vend des titres sans couvrir sa position (par opposition à une vente couverte) pour les racheter ultérieurement, ce qui l'expose à un gain ou à un risque de perte selon que, respectivement, le cours des titres vendus diminue ou augmente après la cession.

Dans la plupart des cas toutefois, le vendeur à découvert a préalablement ou simultanément emprunté les titres dont il est dès lors, en droit français, propriétaire. Lors du rachat ultérieur des titres, il les restitue au prêteur initial et réalise une plus-value (minorée du coût de l'emprunt) en cas de baisse effective du cours.

2 - La vente à découvert « nue »

L'emprunt des titres et l'engagement de les livrer dans le délai fixé par le règlement général de l'AMF, qui est de trois jours de bourse à compter de la transaction ( cf . commentaire de l'article 7 quater du présent projet de loi), permettent à l'acheteur de se prémunir contre le risque de non-livraison. Une pratique dénommée « vente nue » (« naked short selling ») s'est cependant développée et consiste :

- au sens courant, à céder des titres en J sans disposer de la provision ni des titres à livrer au moment de la transaction, donc sans emprunt préalable ;

- au sens strict et communément accepté par les professionnels, à céder des titres en J sans donner lieu à livraison effective en J + 3 , de manière accidentelle (impossibilité technique d'emprunter les titres entre J et J + 3) ou délibérée (non-respect de l'engagement de livraison en connaissance de cause). La vente se traduit alors par un suspens de livraison. Dans cette situation, la motivation spéculative de l'investisseur est claire : en l'absence de livraison, le vendeur espère que le cours des titres diminuera et qu'il pourra les racheter ultérieurement à un prix sensiblement inférieur à celui auquel il les a cédés sans les détenir. Il ne sera alors en mesure d'honorer son engagement de livraison auprès de l'acquéreur que lors du rachat de ces titres, sans qu'il ait eu de coût d'emprunt à supporter.

Lorsque la vente puis le rachat sont réalisés dans une même journée - cas très fréquent -, l'opération peut présenter un caractère virtuel puisque le gain ou la perte est enregistrée sans que les titres aient dû être livrés ou une provision constituée.

3 - Utilité et risques des ventes à découvert

En soi, une vente à découvert ne crée pas la tendance baissière car elle reste un pari sur l'évolution négative d'un titre, en tant que simple configuration inverse de l'achat avec perspective de revente à un cours supérieur. Si cette tendance ne se confirme pas, l'investisseur « court » rachète le titre plus cher et enregistre donc une perte.

Les ventes à découvert ont une utilité puisqu'elles peuvent être utilisées à des fins de couverture d'un portefeuille de titres ou de revenus futurs dans la devise considérée (et dont une baisse du taux de change est escomptée). Elles participent également à la circulation des titres, donc à leur liquidité , et au processus de formation et de découverte des prix dans le cadre de l'arbitrage « directionnel » d'actions. Elles peuvent enfin contribuer à freiner la constitution d'une bulle spéculative à la hausse en exerçant un mouvement inverse.

En revanche, lorsque ces ventes à découvert sont réalisées « à nu » sans respect de l'engagement de livraison, ou deviennent massives sous l'influence des paris directionnels, elles peuvent amplifier la tendance baissière d'un titre et donc une forme de spéculation .

Cette décision suivait celle, analogue, prise par les autorités américaines et britanniques et répondait à l'objectif « de maintenir un cadre cohérent entre les différentes places financières, notamment en Europe, et d'éviter tout arbitrage abusif ». Elle revenait à interdire les ventes à découvert (le cas échéant nues) sur les titres considérés et à prévoir une obligation d'information de l'AMF et du marché pour les positions courtes existantes supérieures à 0,25 % du capital.

Décision de l'AMF du 19 septembre 2008 sur l'interdiction des transactions non sécurisées et la transparence des positions courtes sur les titres du secteur financier

« 1. Les mesures ci-après s'appliquent aux titres de capital émis par les établissements de crédit et entreprises d'assurance négociés sur les marchés réglementés français (Euronext Paris, MATIF et MONEP). Elles concernent les opérations effectuées pour compte propre ou pour compte de tiers, qu'elles soient exécutées au comptant, à terme ou à titre optionnel , à l'exception des opérations effectuées par les prestataires de services d'investissement agissant en qualité de teneurs de marché, d'apporteurs de liquidités ou agissant en contrepartie sur blocs d'actions.

« 2. En application de l'article 516-5, alinéa 2 du règlement général, tout investisseur transmettant un ordre de vente avec service de règlement et livraison différés sur l'une des valeurs concernées, doit disposer dans les livres de son intermédiaire financier d'une couverture à 100 % constituée des titres appelés à être vendus.

« 3. Par référence à l'article 570-1 du règlement général, tout prestataire de service d'investissement recevant un ordre de vente portant sur l'une des valeurs concernées doit requérir, de la part de son donneur d'ordre, le dépôt dans ses livres, préalablement à l'exécution de l'ordre, des titres appelés à être vendus ou, s'il n'assure pas lui-même la conservation des avoirs de son client, obtenir de sa part l'assurance de la détention des titres en cause.

« 4. Toute personne détenant une position économique nette à la baisse supérieure à 0,25 % du capital de l'une des sociétés concernées, doit en informer l'AMF (service de la surveillance du marché) et le marché, au plus tard en J + 1, par tout moyen approprié.

« 5. Toute personne qui exécute pour compte propre ou pour compte de tiers une opération ayant pour objet ou pour effet de contrevenir aux présentes dispositions, ou de les contourner, sera considérée comme susceptible d'avoir commis un abus de marché.

« 6. Afin de réduire les causes de perturbation de marché, il est enfin demandé aux institutions financières de s'abstenir de prêter l'un des titres concernés , sauf s'il s'agit de couvrir une position déjà prise, de respecter un engagement contracté avant la mise en oeuvre des présentes mesures ou encore, d'une manière générale, s'il s'agit d'une opération sans lien avec une prise de position économique à la baisse.

« 7. L'Autorité des marchés financiers engagera toutes les investigations nécessaires pour s'assurer du respect des prés entes dispositions.

« 8. Les présentes dispositions entrent en application à compter de lundi 22 septembre 2008 et pour une durée minimale de 3 mois , période au cours de laquelle l'AMF se réserve de procéder à toute adaptation justifiée par l'évolution du marché. A l'issue de cette période, l'AMF appréciera celles des mesures, notamment relatives à la transparence des opérations de ventes à découvert, qui seront appelées à demeurer en vigueur. »

Source : communiqué de presse de l'AMF du 19 septembre 2008

Ces mesures ont été prolongées à trois reprises - le 19 décembre 2008, le 24 juillet 2009 et le 26 janvier 2010 (« jusqu'à nouvel avis ») - de sorte qu'elles sont toujours en vigueur, alors que des restrictions analogues ont été levées en Allemagne (avant d'être réintroduites et étendues en mai 2010), aux Etats-Unis et au Royaume-Uni. Ces prolongations ont d'abord été motivées par les conditions de marché, puis par les travaux en cours sur un régime européen permanent et harmonisé d'encadrement des ventes à découvert, auxquels l'AMF participe dans le cadre du Comité européen des régulateurs de valeurs mobilières (CERVM).

Au sens large (cf. encadré supra ), la règlementation française autorise les ventes à découvert « nues » de façon partielle puisque l'article 570-1 du règlement général de l'AMF prévoit que l'acheteur et le vendeur sont, dès l'exécution de l'ordre, définitivement engagés , le premier à payer , le second à livrer les instruments financiers, à la date prévue par l'article 570-2, soit en J + 3. Il est donc possible de céder un titre sans le détenir ni disposer d'une provision entre J et J + 3, tant que le vendeur honore son obligation de livraison in fine .

Au sens strict privilégié par certains acteurs des marchés, il ne s'agit cependant pas d'une autorisation limitée de la vente nue puisque celle-ci est constituée lorsque la livraison n'intervient pas en J + 3, soit par impossibilité technique, soit que l'investisseur, en connaissance de cause, cède des titres qu'il ne détient pas et sait ne pas pouvoir (ou n'a pas l'intention de) livrer en J + 3, conduisant à un suspens de livraison. A contrario , lorsque le vendeur dispose de la certitude raisonnable de pouvoir disposer des titres et de les livrer en J + 3 (par exemple en application d'un accord-cadre avec un prêteur structurel de titres), il n'y a pas à proprement parler de vente nue.

B. UNE DÉCISION NÉCESSAIRE MAIS JURIDIQUEMENT FRAGILE

La décision originelle de l'AMF ne se fondait pas sur des dispositions législatives précises. De fait, elle ne le pouvait pas puisqu'aucune disposition relative aux ventes à découvert ne figure, explicitement ou par assimilation, aux articles L. 621-13 et L. 621-14 du code monétaire et financier, relatifs aux injonctions (sur demande du président ou du secrétaire général de l'AMF) et aux mesures d'urgence prises par le collège, ni à l'article L. 621-8-1 du même code, relatif aux mesures de suspension ou d'interdiction d'opérations d'offre de titres au public, légalement visées par l'AMF.

Certes l'article L. 621-14 fait référence à l'arrêt de « tout autre manquement de nature à porter atteinte à la protection des investisseurs ou au bon fonctionnement du marché », mais en l'espèce les ventes à découvert, qui en temps normal sont autorisées, relèvent plutôt de la menace ponctuelle pour la stabilité des marchés que du manquement caractérisé.

Il existe néanmoins un cadre légal pour des mesures d'urgence susceptibles d'être prises par l'AMF en cas de circonstances exceptionnelles . L'article L. 421-16 du code monétaire et financier prévoit ainsi que lorsqu'un événement exceptionnel perturbe le fonctionnement régulier d'un marché réglementé ^{50 ( * )} , le président de l'AMF ou son représentant légalement désigné peut suspendre tout ou partie des négociations, pour une durée n'excédant pas deux jours de négociations consécutifs . Au-delà de cette durée, la suspension est prononcée par arrêté du ministre chargé de l'économie pris sur proposition du président de l'AMF. Cet article prévoit également que si les négociations sont suspendues plus de deux jours, les opérations en cours à la date de suspension peuvent être compensées et liquidées dans les conditions définies par les règles du marché.

Ce dispositif a vocation à s'appliquer aux cas de force majeure, de péril extérieur (attentat par exemple) ou de dysfonctionnement majeur de marché et ne pouvait donc être invoqué, tant au regard des circonstances que du champ des mesures envisagées, pour fonder une interdiction de certaines ventes à découvert.

De même, l'assimilation à un abus de marché des infractions à ces nouvelles règles n'était pas cohérente avec le champ des manquements d'initié, de manipulation de cours et de diffusion de fausse information, précisément délimité par le livre VI du règlement général de l'AMF.

Enfin on peut considérer que le recours aux articles 516-5 et 570-1 du règlement général de l'AMF pour justifier une couverture intégrale des opérations relève d'une interprétation extensive . En effet même si l'article 516-5 prévoit effectivement que l'AMF peut « en tant que de besoin, fixer, de manière temporaire ou permanente, des règles de couverture plus strictes pour un instrument financier ou un marché déterminé », on peut se demander si le dépôt de la totalité des instruments à livrer est conforme aux notions de couverture et de provision.

Si le fondement légal de cette décision a été à juste raison contesté, sa légitimité a été admise par la plupart des professionnels car elle participait d'un dispositif public global de nécessaire sauvegarde du système financier. Bien que le scepticisme ait prévalu sur l'efficacité et l'impact des mesures d'encadrement prises par les principaux régulateurs ^{51 ( * )} - au demeurant difficiles à évaluer avec précision (notamment en l'absence de secteur non protégé et directement comparable) -, des ventes à découvert massives auraient vraisemblablement accentué des pressions spéculatives et un mouvement de défiance disproportionnés à l'égard des plus grands établissements, pour la plupart cotés.

C. LE RAPPORT DE PLACE DE FÉVRIER 2009 SUR LES VENTES À DÉCOUVERT

Parallèlement au régime exceptionnel d'encadrement des ventes à découvert, l'AMF a constitué le 6 novembre 2008 un groupe de travail (animé par Marie-Ange Debon et Jean-Pierre Hellebuyck, membres du collège de l'autorité), chargé de proposer des orientations pour un régime permanent et susceptible de fonder une approche homogène entre la place de Paris et les principales places financières étrangères, notamment celles qui abritent les différents marchés d'Euronext. Ce rapport a été remis le 23 février 2009.

Ce rapport clarifie la notion de vente à découvert et en particulier de vente « nue », les dispositions en vigueur en France - régime applicable en période « normale » et régime exceptionnel adopté en septembre 2008 - puis les différentes pistes de réforme envisageables, en recherchant un équilibre entre efficacité et absence de rigidités inutiles. Sans proposer de mesures radicales telles que l'interdiction de toute forme de vente à découvert ou un encadrement du prix de ces opérations, il envisage deux axes de réformes dont il appelle une harmonisation internationale :

- en régime « normal » : un dispositif efficace destiné à faire respecter la date normale de règlement-livraison des titres , consistant à exiger ^{52 ( * )} que le vendeur s'engage vis-à-vis de son intermédiaire financier à être en mesure de livrer les titres en J + 3, et une exigence commune en matière de transparence par l'information du régulateur et du marché sur les ventes à découvert ou les positions nettes à la baisse ;

- en période de troubles exceptionnels pour le marché : les auteurs du rapport reconnaissent que « la législation ou réglementation doit armer le bras du régulateur afin que celui-ci puisse adopter, fût-ce dans l'urgence, le dispositif permettant de faire face à une situation de trouble exceptionnel de marché », mais estiment préférable de ne pas pré-déterminer ses critère de déclenchement ni la nature des décisions qui pourraient être adoptées. Ils insistent également sur l'utilité d'un dispositif d'information et de concertation entre régulateurs pour garantir l'efficacité de telles mesures d'urgence.

II. LE DISPOSITIF PROPOSÉ

Le présent article propose de modifier et compléter l'article L. 421-16 du code monétaire et financier, précité, relatif aux facultés de suspension par l'AMF des négociations sur un marché réglementé en cas de circonstances exceptionnelles.

Le 1° regroupe les deux alinéas existants sous un seul. Le 2° insère un nouvel alinéa qui prévoit des dispositions de portée beaucoup plus étendue que les actuelles, sous cinq points de vue :

- le contexte dans lequel l'urgence peut être invoquée : le nouveau dispositif peut être mobilisé « en cas de circonstances exceptionnelles menaçant la stabilité du système financier », donc en cas de crise interne ou de crise financière internationale à laquelle la France serait exposée par l'interconnection des marchés et des établissements financiers, quand bien même les marchés continueraient de fonctionner de façon régulière ;

- le titulaire du pouvoir de décision : il appartient au président de l'AMF ou à son représentant, soit le secrétaire général, sans qu'ils aient l'obligation de consulter le collège au préalable . On peut à cet égard rappeler que si le président du tribunal de grande instance de Paris peut ordonner, en la forme des référés, des mesure d'urgence (mise sous séquestre, interdiction temporaire d'activité, consignation...) sur demande motivée du président ou du secrétaire général de l'AMF ^{53 ( * )} , c'est le collège qui est habilité à ordonner qu'une personne mette fin, en France ou à l'étranger, à divers types de manquements constatés ^{54 ( * )} avant saisine éventuelle du juge ;

- les moyens : le président de l'AMF ou son représentant pourrait prendre des dispositions « restreignant les conditions de négociation des instruments financiers », ce qui permet une gamme de mesures plus diversifiée que la simple suspension totale ou partielle des négociations, et en particulier l'interdiction de certaines ventes à découvert ;

- les marchés et produits concernés : dans la mesure où il est simplement fait référence aux instruments financiers, tous les modes et lieux de négociation sont couverts , soit non seulement les marchés réglementés, mais encore les systèmes multilatéraux de négociation (dont les « bassins opaques de liquidité » pour les blocs de titres, dénommés « dark pools ») et les « internalisateurs systématiques ». De même, la notion juridique d'instruments financiers, définie par l'article L. 211-1, est large puisqu'elle couvre les titres financiers (titres de capital, titres de créances, parts ou actions de fonds) et les contrats financiers , soit les produits dérivés ;

- la durée de mise en oeuvre : les restrictions peuvent être prises par le président de l'AMF pour une durée maximale de quinze jours . La durée et les modalités d'application des mesures peuvent néanmoins être prorogées et, le cas échéant, adaptées par le collège de l'AMF (et non par le président seul) pour une durée n'excédant pas trois mois à compter de la décision du président de l'Autorité. Au-delà de cette durée, ces dispositions peuvent comme aujourd'hui être prorogées par arrêté du ministre chargé de l'économie, pris sur proposition du président de l'AMF. Toutes ces décisions sont publiques .

III. LES MODIFICATIONS ADOPTÉES PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

A l'initiative de notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, la commission des finances de l'Assemblée nationale a adopté deux amendements rédactionnels. L'article a été adopté sans modification en séance publique.

IV. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Cette extension bienvenue des pouvoirs d'urgence de l'AMF contribue à consolider le fondement légal des mesures prises en septembre 2008. Elle correspond d'ailleurs à l'une des préconisations ^{55 ( * )} que le groupe de travail de la commission des finances sur la crise financière et la régulation des marchés avait formulée dans son rapport d'information ^{56 ( * )} publié le 21 octobre 2009.

Ces nouveaux pouvoirs trouveront naturellement à s'appliquer aux ventes à découvert , dont la crise bancaire de 2008 et celle de la dette souveraine en Europe ont mis en exergue le potentiel déstabilisant, mais pourront aussi être mobilisés à l'égard de tout type d'opération sur des instruments financiers cotés, voire des instruments dérivés négociés de gré à gré. Ce dispositif doit ainsi être relié à l'extension du champ de compétence de l'AMF que prévoit l'article 7 bis du présent projet de loi, et aux mesures de limitation des ventes à découvert « nues » introduites par l'article 7 quater .

L'appréciation des circonstances exceptionnelles et de la réalité du péril pour la stabilité des marchés suppose cependant que l'AMF dispose d'un panel étoffé d'indicateurs de suivi et d'évaluation de cette stabilité , dans un environnement de marché beaucoup plus complexe depuis l'entrée en vigueur de la directive sur les marchés d'instruments financiers ^{57 ( * )} . Ces indicateurs doivent en particulier porter sur la volatilité quotidienne, l'ampleur des positions nettes à la vente ou la liquidité.

La faculté pour l'AMF d'interdire ou de limiter les ventes à découvert en cas d'urgence anticipe d'ailleurs sur une disposition du futur règlement communautaire sur ce sujet, dont les orientations ont fait l'objet d'une récente consultation publique et qui a été présenté le 15 septembre 2010. De fait, huit Etats membres ont déjà interdit les ventes à découvert nues ^{58 ( * )} et sept autres les ont restreintes, dont la France pour les valeurs financières.

La formulation assez générale de cette nouvelle faculté, réservée aux circonstances exceptionnelles mais qui laisse une grande marge d'appréciation à l'AMF, et le fait que le président de l'Autorité puisse y recourir sans consultation préalable du collège, supposent certaines garanties pour éviter une forme d' « excès de pouvoir » du régulateur.

Outre qu'une telle décision de l'AMF serait susceptible de recours (non suspensif) devant le juge administratif, elle devrait surtout être précédée d'une phase de consultation avec les autres régulateurs , en particulier européens, ainsi que le préconisait le rapport de place précité. Il serait également souhaitable que le collège soit informé le plus rapidement possible des mesures prises par le président de l'AMF ou son représentant.

Il ne fait cependant guère de doutes que le président et le collège de l'AMF sont conscients des conséquences potentielles de telles mesures d'urgence et ne les prendraient que de manière prudente et après un examen attentif de leurs avantages et inconvénients. De manière générale, les régulateurs nationaux comme les entreprises qui gèrent les marchés réglementés veillent à ce que la continuité des transactions , qui conditionne la crédibilité, la transparence et la sécurité juridique des marchés, soit autant que possible assurée .

Décision de la commission : votre commission a adopté cet article sans modification.

ARTICLE 2 bis
(Art. L. 621-1 et L. 621-19 du code monétaire et financier)

Dimension européenne des missions de l'Autorité des marchés financiers

Commentaire : le présent article, introduit par l'Assemblée nationale à l'initiative de notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, a pour objet de préciser la dimension européenne des missions de l'Autorité des marchés financiers, par parallélisme avec le mandat confié à l'Autorité de contrôle prudentiel.

I. LA DIMENSION EUROPÉENNE DES MISSIONS DES AUTORITÉS DE RÉGULATION DEVIENT PRÉGNANTE

A. UNE AUTONOMIE DE RÉGULATION NATIONALE PLUS RÉDUITE

Plus que jamais, l'autonomie nationale en matière de régulation bancaire et financière se réduit, tant au regard de la réalité des marchés financiers que de la législation applicable. La mondialisation des échanges s'est accompagnée de celle des flux financiers et a conféré une dimension internationale aux établissements bancaires, intermédiaires boursiers et opérations de crédit ou de marché.

De manière croissante, la norme juridique et l'action des régulateurs ont dû tenir compte de cette interdépendance des marchés et des acteurs , et la récente crise financière a accru l'impératif d'une meilleure coordination et de règles plus harmonisées, notamment aux fins de réduire les facultés d' « arbitrage réglementaire ».

Si l'édification d'une régulation mondiale de la sphère financière est encore embryonnaire si ce n'est illusoire, en dépit des efforts du G 20, l'encadrement juridique des services financiers a considérablement progressé au niveau européen ces dix dernières années, en particulier avec le Plan d'action pour les services financiers de 1999-2005, qui a vu l'adoption d'une quarantaine de règlements et directives.

Cette consolidation européenne s'inscrit dans une logique de « bloc régional » plus intégré, et n'élude donc pas un objectif de meilleure compétitivité à l'égard des Etats-Unis. Elle s'est cependant accompagnée d'une intensification du dialogue transatlantique et de la conclusion d'accords bilatéraux entre les régulateurs américains, en particulier la SEC ( Securities and Exchange Commission ), et la Commission européenne ou les autorités des Etats membres.

B. UNE DIMENSION INTERNATIONALE PLUS EXPLICITE DANS LES MISSIONS DE L'ACP QUE DE L'AMF

Les autorités françaises de régulation, l'Autorité de contrôle prudentiel (ACP) et l'Autorité des marchés financiers (AMF), participent aux travaux internationaux d'une part, au sein des forums de régulateurs ^{59 ( * )} , et européens d'autre part, dans le cadre des trois comités de niveau 3 ^{60 ( * )} , auxquels succèderont des autorités sectorielles de supervision. Les dimensions internationale et européenne, que ces autorités appréhendent quotidiennement dans leur action, sont toutefois différemment prises en compte dans leurs missions légales .

S'agissant de l'ACP, le III de l'article L. 612-1 du code monétaire et financier, introduit par l'ordonnance que l'article 5 A du présent projet de loi propose de ratifier, dispose ainsi que dans l'accomplissement de ses missions, l'ACP « prend en compte les objectifs de stabilité financière dans l'ensemble de l'Espace économique européen et de mise en oeuvre convergente des dispositions nationales et communautaires en tenant compte des bonnes pratiques et recommandations issues des dispositifs de supervision communautaires. Elle coopère avec les autorités compétentes des autres Etats. En particulier, au sein de l'Espace économique européen, elle apporte son concours aux structures de supervision des groupes transfrontaliers ».

Le cadre légal des missions de l'AMF est plus allusif quant à leur dimension internationale puisque l'article L. 621-1 du même code, outre les missions de service public de l'AMF ^{61 ( * )} , prévoit que celle-ci « apporte son concours à la régulation [des] marchés [d'instruments financiers] aux échelons européen et international ».

II. LE DISPOSITIF INTRODUIT PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

Le présent article, introduit par l'Assemblée nationale à l'initiative de notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, complète l'article L. 621-1 du code monétaire et financier, précité et relatif aux missions de l'AMF, pour aligner la définition des missions européennes de l'AMF sur celle de l'ACP , afin de souligner leur caractère stratégique et leur nécessaire coordination avec les autres régulateurs.

Il insère un nouvel alinéa qui précise que « dans l'accomplissement de ses missions, l'Autorité des marchés financiers prend en compte les objectifs de stabilité financière dans l'ensemble de l'Union européenne et de l'Espace économique européen et de mise en oeuvre convergente des dispositions nationales et de l'Union européenne en tenant compte des bonnes pratiques et recommandations issues des dispositifs de supervision de l'Union européenne. Elle coopère avec les autorités compétentes des autres Etats. »

Il complète également l'avant-dernier alinéa de l'article L. 621-19 du même code, relatif au rapport annuel de l'AMF remis au Président de la République et au Parlement, pour préciser que ce rapport « présente, en particulier, les évolutions du cadre réglementaire de l'Union européenne applicable aux marchés financiers et dresse le bilan de la coopération avec les autorités de régulation de l'Union européenne et des autres Etats membres ».

III. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Ces dispositions confortent la prise en compte des objectifs de convergence et de stabilité financière européennes par la régulation nationale et sont d'ailleurs conformes au souhait qu'avait exprimé le Gouvernement lors de la présidence française de l'Union européenne, au second semestre de 2008.

Dans les faits, cette dimension est déjà très largement prise en compte par l'AMF , qui se concerte régulièrement avec ses homologues étrangers. Elle apparaît aussi bien dans son organigramme, notamment avec la direction de la régulation et des affaires internationales, que dans ses décisions, son rapport annuel (qui consacre d'importants développements à la législation communautaire et à la coopération internationale) ou dans les interventions de son président, M. Jean-Pierre Jouyet.

Il convient de relever que contrairement aux dispositions légales habituelles, il est désormais juridiquement possible de se référer à l'Union européenne ( UE) plutôt qu'à la Communauté européenne. Le Traité de Lisbonne lui a en effet conféré la personnalité juridique - qui tendait en réalité à être de facto admise dès lors que l'UE avait conclu des accords avec des Etats tiers - par l'article 47 du Traité sur le fonctionnement de l'UE, et la Communauté européenne a été « absorbée » par l'UE.

Décision de la commission : votre commission a adopté cet article sans modification.

ARTICLE 2 ter A
(Art. L. 621-9 du code monétaire et financier)

Surveillance des conseillers en gestion de patrimoine
par l'Autorité des marchés financiers

Commentaire : le présent article, introduit par l'Assemblée nationale à l'initiative de notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, propose de soumettre l'activité de conseil en gestion de patrimoine au contrôle de l'Autorité des marchés financiers.

I. LE CONSEILLER EN GESTION DE PATRIMOINE, UNE NOTION EXTENSIVE ET NON RECONNUE PAR LA LOI

A. UN MÉTIER SOUVENT ASSIMILÉ AU CONSEIL EN INVESTISSEMENT FINANCIER, ACTIVITÉ LÉGALEMENT RÉGLEMENTÉE

L'appellation commerciale de « conseiller en gestion de patrimoine », à laquelle recourent fréquemment les médias et les professionnels, n'a pas - ou plus - de fondement légal ni même juridique . Sont seuls consacrés par la loi les conseillers en investissements financiers (CIF), c'est-à-dire les personnes, selon la définition posée par l'article L. 541-1 du code monétaire et financier, exerçant à titre de profession habituelle le conseil en investissement ou le conseil portant sur la réalisation d'opérations de banque ou sur biens divers ou sur la fourniture de services d'investissement. En pratique, ce statut couvre deux types d'activités : le conseil en opérations de « haut de bilan » (fusions-acquisitions, valorisation d'entreprises...) et le conseil en placements financiers.

Rappelons que le statut de CIF a été introduit en 2003 par la loi de sécurité financière ^{62 ( * )} , concomitamment au statut de démarcheur bancaire et financier, afin de clarifier un paysage passablement complexe et propice aux abus.

Le régime introduit se voulait pragmatique et repose donc sur une forme d' « auto-régulation encadrée » : les CIF ne sont pas directement agréés par l'Autorité des marchés financiers (AMF), mais sont soumis à certaines obligations légales (assurance en responsabilité civile professionnelle, honorabilité, compétence ou expérience professionnelle, encadrement des fonds reçus des clients...) et ont l'obligation d'adhérer à une association représentative elle-même agréée par l'AMF ^{63 ( * )} .

Chaque association doit avoir fait approuver par l'Autorité les conditions de compétence et le code de bonne conduite auxquels sont soumis leurs membres, dont la loi (article L. 541-4 du code précité) fixe les grands axes. Les associations agréées de CIF doivent en pratique exercer un contrôle régulier, sur pièces et sur place, de l'activité de leurs adhérents et peuvent sanctionner leurs manquements. La liste des CIF enregistrés est communiquée par chaque association à l'AMF, qui la tient à la disposition du public.

Aux termes de l'article L. 321-1 du code monétaire et financier, le conseil en investissement est également reconnu comme un service d'investissement , conformément aux dispositions de la directive sur les marchés d'instruments financiers de 2004, transposée par l'ordonnance n° 2007-544 du 12 avril 2007. Auparavant, l'article L. 321-2 du même code prévoyait que le conseil en gestion de patrimoine était un service connexe aux services d'investissement .

B. UN MÉTIER QUI PEUT RECOUVRIR DES STATUTS DISTINCTS

Ainsi que l'a exposé avec précision le rapport de la mission confiée à M. Bruno Deletré sur le contrôle du respect des obligations professionnelles à l'égard de la clientèle dans le secteur financier, remis le 2 novembre 2009 ( cf . le commentaire de l'article 7 undecies du présent projet de loi), trois catégories d'intermédiaires légalement reconnus, outre les CIF dont le statut est le plus strict, peuvent avoir des relations contractuelles avec des mandants financiers :

- les intermédiaires en opérations de banque (IOB), qui sont mandatés par un ou plusieurs établissements de crédit et peuvent exercer deux métiers distincts : le courtage en prêts immobiliers et le regroupement de crédits ;

- les courtiers en assurance ^{64 ( * )} , commerçants indépendants inscrits au registre du commerce, qui travaillent avec un ou plusieurs assureurs, tout en étant mandataires de leurs clients à la recherche d'une assurance ;

- et les démarcheurs bancaires ou financiers , qui prennent contact, par quelque moyen que ce soit et sans avoir été sollicités, avec une personne physique ou morale, au nom et pour le compte d'un établissement de crédit, d'une entreprise d'assurance, d'une entreprise d'investissement, d'une société de capital-risque ou même d'un CIF, en vue d'obtenir de sa part un accord sur la réalisation d'une opération ou la fourniture de services ou de conseils. Il s'agit donc d'un statut transversal , que doivent détenir les professionnels (dont les CIF) qui démarchent la clientèle.

Les recoupements sont nombreux entre ces métiers, ce qui a facilité l'émergence de la catégorie non juridique de « conseiller en gestion de patrimoine indépendant » (CGPI ou CGP), titre couramment utilisé par les personnes qui exercent une activité transversale de conseil en stratégie et organisation patrimoniales. Les conseils de ces professionnels portent sur les produits d'investissement mais aussi sur l'assurance-vie, les contrats de prévoyance, les comptes à terme, les comptes et livrets d'épargne, voire l'immobilier.

Les CGPI cumulent donc le plus souvent les statuts de CIF, courtier en assurance, IOB et le cas échéant une des professions réglementées prévues par la loi du 2 janvier 2010 dite « loi Hoguet » ^{65 ( * )} , soit celles d'agent immobilier ou mandataire en vente de fonds de commerce. Hormis quelques structures importantes, il s'agit le plus souvent d'entreprises de petite taille, voire de structures unipersonnelles.

II. LE DISPOSITIF INTRODUIT PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

Le présent article, introduit par l'Assemblée nationale à l'initiative de notre collègue Jérôme Chartier, rapporteur, complète le 10° du II de l'article L. 621-9 du code monétaire et financier, relatif au champ des professions financières réglementées dont l'AMF veille au respect des obligations professionnelles.

Il prévoit ainsi qu'outre les conseillers en investissements financiers, sont contrôlés par l'AMF les « conseillers en gestion de patrimoine ».

III. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

A. UNE DISPOSITION INOPÉRANTE

Votre rapporteur comprend les motivations qui ont conduit à l'adoption de cet article par nos collègues députés. Il s'agit bien de mieux encadrer une profession qui correspond à une réalité - les professionnels concernés étant généralement sérieux et compétents, mais certainement pas tous - mais n'a pas de fondement juridique.

Lors de l'examen en séance, notre collègue député Jérôme Chartier a ainsi précisé qu' « il existe aujourd'hui une profession qui n'est malheureusement pas référencée juridiquement, celle de conseiller en gestion de patrimoine. Les avis de ces conseillers n'engagent qu'eux-mêmes et s'ils conduisent leurs clients à un investissement malheureux, leur responsabilité n'est aucunement engagée, contrairement par exemple à celle des sociétés d'investissement financier. »

Pour autant, la portée juridique et pratique de ces dispositions serait pour le moins incertaine , la notion de conseil en gestion de patrimoine n'ayant aucune base légale, et aisée à contourner en choisissant une autre appellation. En outre, les professionnels se présentant comme CGP exercent souvent l'activité de courtier d'assurances, qui relève de l'Autorité de contrôle prudentiel (ACP) et non de l'AMF.

Plutôt que d'importer dans le droit des « statuts » commerciaux, une approche fonctionnelle de la réglementation des intermédiaires financiers, fonction de la nature des prestations, paraît plus efficace . Ainsi, tout CGPI, ou professionnel se présentant sous une autre appellation, qui fournit à titre habituel des conseils sur des investissements financiers doit nécessairement être enregistré sous le statut de CIF, et le cas échéant de démarcheur bancaire et financier.

Dans ces conditions, votre commission estime préférable de supprimer cette mention des CGP . Pour autant, l'encadrement des intermédiaires financiers et des pratiques commerciales devrait assurément être modernisé et harmonisé, et à cet égard, le rapport précité de M. Bruno Deletré a apporté des réponses intéressantes. Le Gouvernement a ainsi lancé auprès des professionnels une consultation sur une réforme des obligations professionnelles à l'égard de la clientèle dans le secteur financier, qui trouve son aboutissement dans l'importante réforme proposée par le nouvel article 7 undecies du présent projet de loi, issue d'un amendement présenté par le Gouvernement et adopté par votre commission des finances.

B. AMÉLIORER LE CONTRÔLE EXERCÉ PAR ET SUR LES ASSOCIATIONS AGRÉÉES DE CIF

En substitution des dispositions du présent article, votre commission propose également d'améliorer et de préciser le régime actuel de contrôle des CIF par deux volets complémentaires :

1) Compléter l'article L. 621-9-2 du code monétaire et financier pour permettre à l'AMF de déléguer aux associations agréées de CIF l'exécution de ses contrôles et enquêtes sur ces professionnels . Ces associations ont en effet une bonne connaissance de la réglementation applicable - à laquelle ils contribuent par l'édiction de codes de bonne conduite - et de leurs adhérents, et disposent de procédures et moyens de contrôle qui ont été approuvés par l'AMF à l'occasion de leur agrément.

Cette délégation, qui doit être expressément prévue par la loi, se ferait selon les mêmes modalités que les délégations existantes aux chambres de compensation et entreprises de marché. Elle serait donc encadrée par un protocole d'accord et révocable à tout moment. En outre, cette délégation ne serait qu'une faculté venant compléter et enrichir les contrôles existants déjà exercés par l'AMF, mais elle donnerait à cette dernière un nouveau fondement pour ouvrir une procédure d'enquête et de sanction sur un ensemble de près de 3 000 professionnels qui a vocation à s'élargir.

2) Accorder à l'AMF la faculté de contrôler, et le cas échéant de sanctionner, les associations professionnelles de CIF qu'elle a agréées . En effet, l'AMF ne dispose aujourd'hui que du pouvoir de retirer l'agrément d'une association professionnelle qui ne remplirait plus les conditions de son octroi. Afin d'assurer un contrôle plus étroit de cette profession sans pour autant dénaturer le principe d'une « autorégulation encadrée », exposé supra , cet amendement consolide la base légale du contrôle de l'AMF sur ces associations (article L. 621-9 du code monétaire et financier) et lui permet de recourir à une gradation de sanctions, comme pour d'autres professions réglementées, et non plus uniquement au retrait d'agrément. Cette mesure serait également conforme à l'une des propositions formulées dans le rapport précité de la mission conduite par Bruno Deletré.

Décision de la commission : votre commission a adopté cet article ainsi rédigé.

ARTICLE 2 ter
(Art. L. 621-9-1 du code monétaire et financier)

Octroi du pouvoir d'ouvrir des enquêtes à un secrétaire général adjoint
de l'Autorité des marchés financiers

Commentaire : le présent article, introduit par l'Assemblée nationale à l'initiative de notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, propose d'accorder à un secrétaire général adjoint de l'Autorité des marchés financiers le pouvoir d'ouvrir des enquêtes.

I. LE POUVOIR D'OUVERTURE DES ENQUÊTES

Ainsi que le prévoit l'article L. 621-9 du code monétaire et financier, l'Autorité des marchés financiers (AMF) peut diligenter des contrôles et enquêtes pour assurer l'exécution de sa mission. Les contrôles ont vocation à s'appliquer aux professions financières réglementées, dont le champ est défini par le II de l'article L. 621-9 et dont l'AMF veille au respect des obligations professionnelles légales et réglementaires. Les enquêtes correspondent en revanche à sa mission consistant à veiller à la régularité des opérations sur instruments financiers. Elles ont donc pour objet de rechercher, et le cas échéant constater, d'éventuels abus de marché (manquements d'initié, de manipulation de cours et de diffusion de fausses informations).

Le cadre et les modalités d'exercice des contrôles comme des enquêtes sont définis par deux chartes distinctes , la charte des enquêtes ayant été récemment finalisée pour répondre à une demande de la place, formalisée dans le rapport de l'Association des marchés financiers (AMAFI) sur le pouvoir de sanction de l'AMF, qui a été publié le 20 juillet 2009.

Le pouvoir d'ouvrir des enquêtes est confié au secrétaire général de l'AMF. L'article L. 621-9-1 du code monétaire et financier dispose que lorsqu'il décide de procéder à des enquêtes, il habilite les enquêteurs selon des modalités fixées par le règlement général. Les personnes susceptibles d'être habilitées répondent à des conditions d'exercice définies par décret en Conseil d'Etat et prévues par les articles R. 621-31 à R. 621-36 du code monétaire et financier. Elles concernent en particulier la prévention des conflits d'intérêt, l'absence de condamnation pénale pour certaines infractions économiques et l'expérience professionnelle.

II. LE DISPOSITIF INTRODUIT PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

Le présent article, introduit par la commission des finances de l'Assemblée nationale (qui l'a adopté à l'unanimité) à l'initiative de notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, complète l'article L. 621-9-1 du code monétaire et financier pour remédier à une difficulté pratique, en cas d'absence ou d'indisponibilité du secrétaire général de l'AMF pour ouvrir une enquête, qui peut être motivée par l'urgence.

Il prévoit donc que le secrétaire général peut déléguer cette fonction à un secrétaire général adjoint . L'organigramme de l'AMF comprend actuellement trois secrétaires généraux adjoint, respectivement en charge de la direction des prestataires, de la gestion et de l'épargne, de la direction des émetteurs et de la direction de la régulation et des affaires internationales.

III. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Ces dispositions introduisent un élément de fluidité dans le fonctionnement de l'AMF tout en maintenant le formalisme strict du pouvoir d'ouvrir une enquête, nécessaire compte tenu des conséquences potentielles de ces initiatives.

Il convient cependant de relever que le directeur des enquêtes et de la surveillance des marchés, qui n'a actuellement pas rang de secrétaire général adjoint, ne pourrait être délégataire de ce pouvoir.

Décision de la commission : votre commission a adopté cet article sans modification.

ARTICLE 2 quater
(Art. L. 621-15 et L. 621-30 du code monétaire et financier)

Modernisation de la procédure de sanction
de l'Autorité des marchés financiers

Commentaire : le présent article, introduit par l'Assemblée nationale à l'initiative de notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, propose d'améliorer et de moderniser les procédures répressives de l'Autorité des marchés financiers, selon trois axes : la représentation du collège aux audiences, le relèvement du plafond des sanctions pécuniaires et une publication systématique des décisions, et la faculté pour le président de l'AMF d'exercer un recours principal ou incident contre ces décisions.

I. LE POUVOIR ET LA PROCÉDURE DE SANCTION DE L'AMF

A. LE POUVOIR DE SANCTION

Aux termes de l'article L. 621-1 du code monétaire et financier, l'Autorité des marchés financiers (AMF), autorité publique indépendante dotée de la personnalité morale, « veille à la protection de l'épargne investie dans les instruments financiers donnant lieu à une offre au public ou à une admission aux négociations sur un marché réglementé et dans tous autres placements offerts au public. Elle veille également à l'information des investisseurs et au bon fonctionnement des marchés d'instruments financiers ».

A ce titre, elle dispose de pouvoirs d'enquête et de sanction des acteurs de marché (sociétés de gestion, émetteurs, démarcheurs, conseillers en investissement financiers, dépositaires, courtiers, membres de marchés réglementés, etc .), personnes physiques ou morales, en cas de manquement à leurs obligations professionnelles ou d'abus de marché (manquements d'initié, de diffusion de fausses informations et de manipulation de cours). Toute autre personne qui a commis ou tenté de commettre un abus de marché peut également être sanctionnée.

L'AMF comprend un organe de direction, le collège , une commission des sanctions et, le cas échéant, des commissions spécialisées et des commissions consultatives , dont la composition fait largement appel à des personnalités qualifiées, professionnels des marchés et de l'épargne. Le collège comprend seize membres , parmi lesquels des magistrats et neuf personnalités qualifiées ^{66 ( * )} . La commission des sanctions comprend douze membres , soit deux conseillers d'Etat, deux conseillers à la Cour de cassation, six personnalités qualifiées et deux représentants des salariés des entreprises qui interviennent sur les marchés. Le président est élu par les membres de la commission des sanctions parmi les quatre magistrats.

La distinction entre collège et commission des sanctions ainsi que les caractéristiques de la procédure d'enquête et de sanction ( cf . infra ) avaient en particulier pour objet, lors de la création de l'AMF par la loi de sécurité financière du 1 ^er août 2003, de garantir la conformité de son pouvoir de sanction aux droits de la défense et au principe du procès équitable - notamment la séparation des phases de poursuite, d'instruction et de jugement - prévus par l'article 6 de la Convention européenne de sauvegarde des droits de l'homme et des libertés fondamentales (CEDH).

La forte coloration professionnelle du collège et de la commission des sanctions apporte à l'AMF des garanties d'expérience et de compétence technique, nécessaires s'agissant d'une matière aussi complexe que le droit financier et les pratiques de marché. Elle expose toutefois leurs membres au risque de conflit d'intérêts. L'article L. 621-4 du code monétaire et financier et les articles 111-1 à 111-9 du règlement général de l'AMF comportent cependant des dispositions de nature à prévenir ces conflits .

De même, le III bis de l'article L. 621-15 et l'article R. 621-7 du même code prévoient une procédure de « récusation » d'un membre de la commission des sanctions, introduite à l'initiative de votre rapporteur dans une loi du 17 décembre 2007 ^{67 ( * )} . Inspirée de celle applicable dans les trois ordres juridictionnel, elle est « prononcée à la demande de la personne mise en cause s'il existe une raison sérieuse de mettre en doute l'impartialité de ce membre ».

B. L'ÉCHELLE DES SANCTIONS

Le III de l'article L. 621-15, précité, prévoit l'échelle des sanctions qui peuvent être prononcées à l'encontre des personnes physiques et morales, en distinguant les professionnels placés sous le contrôle de l'AMF et les autres personnes physiques ou morales :

- à titre disciplinaire , l'avertissement, le blâme, le retrait temporaire ou permanent de la carte professionnelle (pour les personnes physiques), l'interdiction à titre temporaire ou définitif de l'exercice de tout ou partie des activités ou services fournis ;

- en sus ou à la place de ces sanctions, une sanction pécuniaire dont le montant est, s'agissant des prestataires et professions réglementés et contrôlés par l'AMF et de toute autre personne physique ou morale qui s'est livrée ou a tenté de se livrer à un abus de marché, plafonné à 10 millions d'euros ^{68 ( * )} ou au décuple du montant des profits éventuellement réalisés. Pour les personnes physiques placées sous l'autorité ou agissant pour le compte d'un professionnel contrôlé par l'AMF, ce montant est plafonné à 1,5 million d'euros ou au décuple du montant des profits éventuellement réalisés en cas d'abus de marché, ou à 300 000 euros ou au quintuple des profits éventuellement réalisés dans les autres cas.

Les sommes sont versées au fonds de garantie auquel est affiliée la personne sanctionnée (ou la personne morale dont elle est le préposé) ou, à défaut, au Trésor public. Ce fonds de garantie peut, dans des conditions fixées par son règlement intérieur et dans la limite de 300 000 euros par an, affecter une partie du produit des sanctions pécuniaires qu'il perçoit à des actions éducatives dans le domaine financier . Ces actions sont mises en oeuvre par l'Institut pour l'éducation financière du public.

Dans le respect des dispositions et de la jurisprudence communautaires, l'article L. 621-15 prévoit un principe de proportionnalité de la peine puisque le montant de la sanction doit être fixé « en fonction de la gravité des manquements commis et en relation avec les avantages ou les profits éventuellement tirés de ces manquements ».

C. LA PROCÉDURE D'ENQUÊTE ET DE SANCTION

La procédure d'enquête et de sanction comme l'organisation interne de l'AMF témoignent de la volonté de « juridictionnalisation » de la répression administrative des manquements boursiers, afin de conforter les garanties d'impartialité, de respect du contradictoire et de « procès » équitable. Les phases de la procédure, prévues par les articles R. 621-38 à R. 621-42 du code monétaire et financier, sont ainsi les suivantes :

1) L'enquête préalable et l'ouverture des poursuites : les rapports de contrôles et d'enquêtes décidés par le secrétaire général sont transmis à la commission spécialisée compétente du collège. A l'examen du rapport, le collège peut décider l'ouverture d'une procédure de sanction . Si le rapport indique d'éventuelles infractions pénales, il est transmis au procureur de la République près le tribunal de grande instance de Paris.

2) La notification des griefs : en cas d'ouverture d'une procédure de sanction, le collège adresse une notification de griefs à la ou les personne(s) mise(s) en cause, par lettre recommandée avec accusé de réception, par remise en main propre contre récépissé ou par acte d'huissier, accompagnée du rapport d'enquête ou de contrôle. Cette notification est également transmise au président de la commission des sanctions. La personne mise en cause dispose d'un délai de deux mois pour transmettre au président de la commission des sanctions ses observations écrites sur les griefs qui lui ont été notifiés.

3) L'instruction : le président de la commission des sanctions attribue l'affaire soit à cette dernière, soit à l'une de ses sections. Il désigne le rapporteur , membre de la commission des sanctions. Celui-ci procède à toutes diligences utiles et peut s'adjoindre le concours des services de l'AMF. La personne mise en cause peut être entendue à sa demande ou si le rapporteur l'estime utile. Le rapporteur peut également entendre toute personne dont l'audition lui paraît utile. Il consigne par écrit le résultat de ces opérations dans un rapport, qui est communiqué à la personne mise en cause selon les mêmes formalités que la notification de griefs. La personne mise en cause est convoquée devant la commission des sanctions ou la section dans un délai qui ne peut être inférieur à trente jours francs. Elle dispose d'un délai de quinze jours francs pour faire connaître par écrit ses observations sur le rapport.

4) Le déroulement de la séance de la commission des sanctions : la séance se déroule selon une procédure contradictoire , et peut être publique à la demande de l'une des personnes mises en cause ^{69 ( * )} . Le président de la formation assure la police de la séance. Le collège peut être représenté par une personne désignée à cette fin par le président de l'AMF, membre ou non du collège ou des services. Le rapporteur présente son rapport, et le commissaire du Gouvernement peut présenter des observations. Le représentant du collège peut également présenter des observations au soutien des griefs notifiés. La personne mise en cause et, le cas échéant, son conseil présentent leur défense. Le président de la formation saisie peut faire entendre toute personne dont il estime l'audition utile. Dans tous les cas, la personne mise en cause et son conseil doivent pouvoir prendre la parole en dernier .

5) La décision de la commission des sanctions : à l'issue de la séance, la formation statue en la seule présence de ses membres et d'un agent des services de l'AMF faisant office de secrétaire de séance, hors la présence du rapporteur, du représentant du collège et du commissaire du Gouvernement . Le secrétaire de séance établit un compte-rendu de la séance qui est signé par le président de la formation, le rapporteur et le secrétaire de séance puis transmis aux membres de la commission des sanctions et au commissaire du Gouvernement.

La décision mentionne les noms des membres de la formation qui ont statué et est notifiée à la personne concernée selon les mêmes modalités que la notification des griefs. Elle est communiquée au commissaire du Gouvernement, au président de l'AMF qui en rend compte au collège, et à l'Autorité de contrôle prudentiel (ACP) lorsqu'elle concerne un prestataire de services d'investissement autre qu'une société de gestion. La décision de sanction mentionne, le cas échéant, les frais de procédure qui sont à la charge de la personne à l'encontre de laquelle une sanction a été prononcée. La commission peut la rendre publique dans les publications, journaux ou rapports qu'elle désigne, le cas échéant en « anonymisant » les personnes sanctionnées.

6) Les facultés de recours : toute décision de sanction peut faire l'objet d'un recours non suspensif (sauf si la juridiction saisie en décide autrement, en cas de conséquences manifestement excessives), dans un délai de deux mois à compter de sa notification. L'examen des recours relève de la compétence de la cour d'appel de Paris, sauf lorsque les sanctions concernent des professionnels de marché, auquel cas la compétence revient au Conseil d'Etat.

D. L'ACTIVITÉ D'ENQUÊTE ET DE SANCTION DE L'AMF EN 2009

En 2009, près de 43 000 alertes ont été créées automatiquement par le système automatisé de traitement quotidien des données de marché, soit près de 175 par jour. Après examen, près de 378 dossiers ont fait l'objet d'une étude plus approfondie nécessitant des demandes d'information auprès des établissements financiers intermédiaires, notamment en ce qui concerne les clients bénéficiaires finaux. Au total, quatre-vingts contrôles et soixante-seize enquêtes ont été lancés en 2009 .

Sur les quatre-vingts enquêtes terminées en 2009, trente-six ont été ouvertes à l'initiative de l'AMF ^{70 ( * )} , quarante à la suite de demande d'assistance d'autorités étrangères, et quatre ont émané de plaintes ou de demandes d'avis formulées par les autorités judiciaires. La majorité des enquêtes ouvertes a porté sur de possibles abus de marché.

Nombre d'enquêtes ouvertes et terminées depuis 2003

	2003	2004	2005	2006	2007	2008	2009
Enquêtes ouvertes	85	83	88	84	92	97	76
Enquêtes terminées	79	90	91	105	96	95	80
Enquêtes ayant donné lieu à une procédure de sanction	22	30	22	27	26	22	20

Source : rapport annuel de l'AMF pour 2009

La commission des sanctions a statué sur trente-trois procédures qui ont donné lieu au prononcé de sanctions à l'encontre de trente-neuf personnes (vingt-et-une personnes morales et dix-huit personnes physiques). Par ailleurs, vingt-neuf procédures de sanctions étaient en cours au 31 décembre 2009, dont seulement cinq antérieures au 1 ^er janvier 2009 Quarante-cinq sanctions ont été prononcées , dont trente-huit sanctions pécuniaires ^{71 ( * )} , quatre avertissements et trois blâmes.

L'année 2009 a surtout été marquée par la décision relative à l' « affaire EADS » , rendue le 17 décembre. Après une enquête médiatisée, la commission des sanctions n'a retenu aucun des griefs qui avaient été formulés, en particulier au motif que le caractère privilégié de l'information n'était pas constitué , et a écarté l'intégralité des critiques relatives à la régularité de l'enquête et de la procédure. Cette décision relativement inattendue, mal perçue par l'opinion publique quoiqu'argumentée sur le plan juridique, a certes conforté l'indépendance de la commission des sanctions, mais a aussi mis en exergue un certain déséquilibre entre les phases d'enquête et de sanction .

L'AMF a également lancé des travaux pour améliorer et renforcer son dispositif répressif. Une charte de l'enquête devait être adoptée en septembre 2010 et un droit de réponse des mis en cause sera introduit à la fin de l'enquête. Par ailleurs, un groupe de travail sur l'indemnisation des victimes et une mission sur la prévention des délits d'initiés sur les titres des dirigeants ont été créés.

E. LES AMÉLIORATIONS SOUHAITÉES PAR LES PROFESSIONNELS

Les procédures de contrôle, d'enquête et de sanction de l'AMF constituent logiquement un sujet sensible pour les professionnels des marchés . Dans un domaine où le respect du droit est en bonne partie assuré par une autorité administrative, l'attractivité d'une place financière est en effet, entre autres facteurs, liée à la capacité de son régulateur de déceler et réprimer les abus de marché et infractions à la réglementation professionnelle, à sa compréhension des situations, à son indépendance et à son équité.

Outre les compétences des personnes habilitées à enquêter et à sanctionner, les professionnels et leurs conseils sont donc particulièrement vigilants sur la clarté et la transparence des procédures, le respect formel du principe du contradictoire, la possibilité de faire valoir les droits de la défense ou l'argumentation juridique des décisions.

En se fondant sur un peu plus de cinq années d'expérience, de réflexions et de critiques sur les enquêtes et sanctions de l'AMF, l'Association des marchés financiers (AMAFI) a publié en juillet 2009 une contribution à la réflexion de place ^{72 ( * )} et formulé trente propositions , exposées dans l'encadré ci-après, pour améliorer et rénover les différentes phases de la procédure (enquête, notification de griefs, instruction, jugement, sanction et recours).

Les 30 propositions du rapport de l'AMAFI sur le pouvoir de sanction de l'AMF

I - Contrôle et enquête

1) Distinguer clairement dans le code monétaire et financier les situations donnant lieu à contrôle, de celles donnant lieu à enquête.

2) Donner aux personnes faisant l'objet d'un rapport de contrôle ou d'enquête soumis au collège en vue d'une notification de griefs, la possibilité d'y joindre, outre les pièces qui leur paraissent utiles, les observations qu'elles souhaitent dans un délai qui devrait être de 4 à 8 semaines.

3) Formaliser la pratique assurant que toute pièce citée dans le rapport est annexée au dossier soumis au collège.

4) Assurer que toute personne à laquelle il est proposé au collège de notifier des griefs ait eu la possibilité d'être préalablement entendue par les services de contrôle ou d'enquête.

5) Mettre en place une charte de conduite des enquêtes sur place, comme en matière de contrôle.

6) Formaliser plus précisément le champ et la durée des ordres de mission en matière d'enquête.

7) Envisager une procédure au sein des services de l'AMF à laquelle pourrait recourir une personne faisant l'objet d'une enquête afin de chercher à résoudre sereinement les éventuelles crispations qui pourraient survenir.

II - Notification de griefs

8) Faire courir le délai de deux mois accordé à la personne mise en cause pour formuler des observations sur la notification de griefs à partir seulement du moment où le dossier servant de base à la notification est complet.

III - Instruction

9) Augmenter le nombre des rapporteurs - ce qui passe par l'augmentation du nombre de membres de la commission des sanctions - et leur donner ainsi plus de facilités pour approfondir leur instruction.

10) Renforcer le service de l'instruction et du contentieux de la commission des sanctions, notamment en collaborateurs ayant des compétences opérationnelles et pas seulement juridiques, pour assister le rapporteur dans les diverses tâches qu'il est amené à accomplir.

11) Prévoir un budget permettant au rapporteur, s'il l'estime utile, de faire appel à des experts externes.

12) Permettre aux mis en cause de demander l'audition de tiers.

13) Etendre le délai dont bénéficient les mis en cause pour formuler des observations sur le rapport du rapporteur, une durée de deux mois, similaire à celle prévue en matière de notification, ayant une logique forte.

14) Assurer que la personne mise en cause a le dernier mot en ne permettant au rapporteur de répliquer à des observations formulées sur son rapport que par écrit, et en laissant alors au mis en cause un délai pour formuler lui-même des observations sur cette réplique.

IV - Fornation de jugement

15) Faire passer le nombre des membres de la commission des sanctions de 12 à 18.

16) Renforcer les règles de quorum en prévoyant qu'au moins quatre membres soient présents pour une affaire jugée par une section, et au moins huit pour une affaire jugée par la formation plénière.

17) Réexaminer la règle qui veut que le suppléant en provenance d'une autre formation appartienne à la même catégorie de personnes que celle qu'il est appelé à remplacer.

18) Donner au président une voix prépondérante en cas de partage égal des voix.

19) Assurer que le représentant du Collège formule ses observations éventuelles par voie de conclusions écrites, présentées au moins dix jours avant la séance.

20) Clarifier le rôle du commissaire du Gouvernement.

21) Assurer que les membres de la formation de jugement aient à disposition toutes les pièces de la procédure au moins dix jours avant la séance de sanction.

V - Sanction

22) Poursuivre l'effort de motivation entrepris pour donner son plein effet pédagogique à la décision de sanction.

23) Assurer une meilleure prévisibilité en motivant plus précisément le choix de la sanction quant à sa nature - disciplinaire et/ou pécuniaire - et à son quantum.

24) Motiver particulièrement le choix de la publication compte tenu de la sévérité accrue ainsi manifestée.

25) Recourir plus souvent à l'anonymat qui permet d'assurer l'effet pédagogique recherché tout en préservant la réputation de la personne sanctionnée.

26) Recourir systématiquement à l'anonymat pour les personnes mises hors de cause, sauf si leur intérêt est que cette mise hors de cause soit publique.

27) Distinguer la date à laquelle a eu lieu la séance de sanction de la date à laquelle la décision a été effectivement rendue et notifiée à la personne mise en cause.

28) Assurer qu'aucune publication nominative ne puisse intervenir avant l'expiration des délais de recours ou, en cas de référé visant à obtenir la suspension de la publication, avant le prononcé de l`ordonnance de référé.

VI - Recours

29) Donner au collège la capacité de recourir à titre incident contre les décisions de la commission des sanctions.

VII - Pouvoir de transaction

30) Conférer au collège de l'AMF la capacité de conclure des transactions avec les personnes susceptibles de faire l'objet d'une notification de griefs dans les conditions suivantes :

- exclure au moins dans un premier temps, les manquements pénalement qualifiables ;

- laisser aux parties à la transaction une large liberté pour fixer le contenu de celle-ci, notamment en ce qui concerne la publication, nominative ou non, de la transaction.

L'AMAFI juge prioritaires :

- en matière de contrôle et d'enquête, les propositions 1 (clarification du champ respectif des contrôles et des enquêtes), 2 (possibilité donnée à toute personne de formuler des observations sur le rapport de contrôle ou d'enquête) et 5 (mise en place d'une charte de conduite des enquêtes sur place) ;

- en matière d'instruction, la proposition 10 (renforcement du service de l'instruction et du contentieux) ;

- en matière de sanction, les propositions 22 et 23 d'une part (poursuite de l'effort de motivation entrepris, plus particulièrement en ce qui concerne la nature et le quantum des sanctions prononcées), 25 et 26 d'autre part (recours accru à l'anonymat dans les décisions de sanction, celui-ci devant être posé en principe pour les personnes mises hors de cause ;

- enfin les propositions 29 et 30, soit un droit d'appel incident à l'AMF et l'introduction d'une procédure de transaction.

Source : rapport de l'AMAFI, 20 juillet 2009

II. LE DISPOSITIF INTRODUIT PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

Le présent article, introduit par la commission des finances de l'Assemblée nationale à l'initiative de notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, modifie les articles L. 621-15 et L. 621-30 du code monétaire et financier en vue d'améliorer les procédures répressives de l'AMF et de conforter leur « juridictionnalisation », à la lumière de la récente « affaire EADS » et des débats de place. Trois axes sont ainsi envisagés :

- la représentation du collège aux audiences, sans voix délibérative ;

- le renforcement du caractère dissuasif de la répression par un relèvement substantiel du plafond des sanctions pécuniaires et une publication systématique des décisions ;

- et la faculté pour le président de l'AMF d'exercer un recours principal ou incident contre les décisions de la commission des sanctions.

A. AU STADE DE L'AUDIENCE : LA REPRÉSENTATION DU COLLÈGE

Le 1° du I du présent article insère deux nouveaux alinéas dans l'article L. 621-15 du code monétaire et financier code pour confirmer dans la loi la représentation et la participation du collège aux audiences de la commission des sanctions. Il procède ainsi à un alignement avec la procédure mise en place pour l'Autorité de contrôle prudentiel (ACP), l'article L. 612-38 du même code prévoyant que « le membre du collège désigné par la formation qui a décidé de l'ouverture de la procédure de sanction est convoqué à l'audience. Il y assiste sans voix délibérative. Il peut être assisté ou représenté par les services de l'Autorité. Il peut présenter des observations au soutien des griefs notifiés et proposer une sanction ».

Il prévoit ainsi que le membre du collège qui a examiné le rapport d'enquête ou de contrôle et pris part à la décision d'ouverture d'une procédure de sanction est convoqué à l'audience. Il y assiste sans voix délibérative et peut être assisté ou représenté par les services de l'AMF. Sa présence n'est pas passive puisqu'il peut présenter des observations au soutien des griefs notifiés et proposer une sanction .

Il prévoit également que la commission des sanctions peut entendre tout agent des services de l'AMF.

B. LE PRONONCÉ DES SANCTIONS : RELÈVEMENT DU PLAFOND ET SYSTÉMATISATION DE LA PUBLICITÉ

Dans un souci de cohérence du dispositif global de surveillance du secteur financier, l'Assemblée nationale a relevé le plafond de sanction pécuniaire de l'AMF pour l'aligner sur celui de l'ACP , qui avait été lui-même doublé par rapport à l'ancien plafond de sanction de la Commission bancaire (50 millions d'euros). Le cinquième alinéa ( 2° ) du présent article modifie ainsi le III de l'article L. 621-15, précité, pour décupler les deux plafonds de sanction de l'AMF, qui sont ainsi portés à :

- 100 millions d'euros pour les sanctions prononcées à l'encontre des personnes relevant des prestataires et professions réglementés et contrôlés par l'AMF et de toute autre personne physique ou morale qui s'est livrée ou a tenté de se livrer à un abus de marché ;

- 15 millions d'euros pour celles prononcées à l'encontre des personnes physiques placées sous l'autorité ou agissant pour le compte de l'un des professionnels contrôlés par l'AMF.

Le huitième alinéa ( 3° ) érige en règle de droit commun le principe de la publication des décisions de la commission des sanctions. La publication est aujourd'hui mise en oeuvre dans la grande majorité des cas mais demeure une simple faculté requérant une décision expresse, susceptible d'être interprétée comme une sanction supplémentaire et donc passible de recours. Elle souffre également deux exceptions : le risque de perturbation grave des marchés ou de préjudice disproportionné pour les parties en cause ^{73 ( * )} . A la différence des juridictions de droit commun dont les décisions peuvent être librement consultées au greffe du tribunal, la publicité des décisions de l'AMF est tributaire de leur publication.

Le neuvième alinéa du présent article propose dès lors une nouvelle rédaction pour le V de l'article L. 621-15, précité, pour systématiser la publication tout en préservant le principe de proportionnalité et les deux exceptions actuelles . Ces dispenses de publication constituent en effet la transposition des dispositions du 4 de l'article 14 de la directive dite « Abus de marché » du 28 janvier 2003 ^{74 ( * )} .

Le neuvième alinéa prévoit donc que la décision de la commission des sanctions est rendue publique dans les publications, journaux ou supports qu'elle désigne, « dans un format proportionné à la faute commise et à la sanction infligée ». Cette exigence de proportionnalité est non seulement imposée par la CEDH, mais s'explique également par la nécessité de prendre en compte les conséquences d'un éventuel préjudice de réputation.

Comme aujourd'hui, les frais sont supportés par les personnes sanctionnées. Lorsque la publication risque de perturber gravement les marchés financiers ou de causer un préjudice disproportionné aux parties en cause, la décision de la commission peut prévoir qu'elle ne sera pas publiée .

C. LE DROIT D'APPEL PRINCIPAL OU INCIDENT RECONNU AU PRÉSIDENT DE L'AMF

Le II du présent article introduit une innovation importante : la faculté pour le collège de l'AMF - par l'entremise de son président - d'exercer un recours contre les décisions de la commission des sanctions . Bien qu'évoquée de longue date pour l'AMF (dès 2004), cette procédure a d'ores et déjà été prévue pour l'ACP et, à l'initiative de notre collègue Ambroise Dupont, alors rapporteur pour avis, par la loi sur la régulation des jeux en ligne ^{75 ( * )} pour l'Autorité de régulation des jeux en ligne (ARJEL).

Ce recours peut être incident , c'est-à-dire lié à un recours préalable de la personne sanctionnée, ou principal . Le II insère donc un nouvel alinéa au sein de l'article L. 621-30 du code monétaire et financier, qui prévoit que les décisions prononcées par la commission des sanctions peuvent faire l'objet d'un recours par les personnes sanctionnées et par le président de l'AMF, après accord du collège. En cas de recours d'une personne sanctionnée, le président de l'autorité peut, dans les mêmes conditions, former un recours incident.

III. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Ces dispositions, dont la portée est inégale, contribuent globalement à renforcer la crédibilité du pouvoir répressif du régulateur boursier.

A. LE RÔLE DU COMMISSAIRE DU GOUVERNEMENT ET LE FORT RELÈVEMENT DU PLAFOND DE SANCTION PEUVENT FAIRE DÉBAT

La représentation du collège aux audiences de la commission des sanctions, quoique déjà prévue par les dispositions réglementaires dans les I bis et II de l'article R. 621-40 du code monétaire et financier, est désormais institutionnalisée et étendue, le membre du collège appelé à assister à l'audience étant celui qui a examiné le rapport d'enquête ou de contrôle et pris part à la décision d'ouverture de la procédure de sanction.

Votre rapporteur est en revanche plus circonspect sur le rôle du commissaire du Gouvernement (en général le représentant du directeur général du Trésor), qui est présent à tous les stades de la procédure sans voix délibérative ^{76 ( * )} , mais ne formule aucune observation dans la plupart des cas. Si cette fonction permet au ministère de tutelle de se tenir parfaitement informé des procédures en cours et constitue certes un intéressant « poste d'observation » pour les collaborateurs de la direction générale du Trésor, elle peut induire un doute inutile sur l'impartialité de l'autorité, en raison notamment de son appellation.

Dans ces conditions, votre commission a adopté un amendement tendant à substituer à un commissaire du Gouvernement la présence, auprès des formations de l'AMF et sans voix délibérative, du directeur général du Trésor ou de son représentant .

Le relèvement du plafond de sanction se justifie quant à lui dans une démarche de cohérence du dispositif de sanction des régulateurs financiers, mais a pour l'heure des vertus essentiellement dissuasive et symbolique , le plafond antérieur de sanction (1,5 million d'euros) n'ayant été atteint qu'à de rares reprises, dont une fois en 2009 et plus récemment en février 2010.

Il importe de conserver une certaine mesure dans l'établissement du plafond de sanction, pour ne pas risquer de compromettre l'exigence de proportionnalité ni aboutir à un régime manifestement déconnecté des pratiques des régulateurs européens. A cet égard, votre rapporteur constate que l'AMF, déjà réputée répressive, serait d'assez loin le régulateur boursier potentiellement le plus sévère , avec un plafond nettement supérieur à celui de ses homologues européens (75 millions d'euros pour la CONSOB italienne), hormis la Financial Services Authority (FSA) britannique dont les sanctions pécuniaires ne sont pas plafonnées.

Sans exposer en détails le régime des sanctions boursières en vigueur dans les 27 Etats membres de l'Union européenne, compte tenu de la diversité des manquements (abus de marché et infractions aux règlementations professionnelles) et des sanctions applicables (administratives ou pénales), on peut se référer à deux rapports du Comité européen des régulateurs de valeurs mobilières (CERVM), dont un publié en février 2008 ^{77 ( * )} , et à une étude du professeur Pierre-Henri Conac publiée fin 2009.

L'hétérogénéité des sanctions boursières en Europe

L'étude précitée du professeur Pierre-Henri Conac, qui s'appuie sur les rapports du CERVM, relève l'hétérogénéité de la nature, du niveau, de l'application et de la publicité des sanctions boursières en Europe (Union européenne, Norvège et Islande).

1 - La nature des sanctions

Le rapport de 2007 du CERVM sur la transposition de la directive Abus de marché fait apparaître la diffusion importante des sanctions administratives pécuniaires dans les 29 Etats considérés. Au moins environ les deux tiers, selon le type de manquement, y a recours.

En matière de délit d'initié , 21 Etats sur 29 imposent des sanctions pécuniaires administratives et tous les Etats sauf la Bulgarie le sanctionnent pénalement. Parmi les Etats qui ne prévoient pas de sanctions administratives, mentionnons l'Allemagne, le Luxembourg, la Pologne et la Suède. En matière de manipulation de marché , seuls cinq Etats ne prévoient pas de sanctions administratives pécuniaires.

En ce qui concerne les infractions aux prescriptions de la directive sur les marchés d'instruments financiers, les sanctions pénales sont prévues dans moins de pays, et lorsqu'elles sont prévues, pour moins de dispositions. Ceci n'est guère étonnant car il s'agit de violations moins graves que des abus de marché. En revanche, la possibilité de prévoir des sanctions administratives est prévue dans tous les pays, sauf la Norvège, et pour presque toutes les dispositions, sauf en Finlande où une seule disposition est visée.

Il existe de larges différences en ce qui concerne l'exercice direct du pouvoir de sanction ou par la voie d'une autorité judiciaire. Selon une autre étude du CERVM sur la directive Abus de marché, environ les trois quarts des autorités disposent d'un pouvoir de sanction direct et un quart n'en disposent qu'avec le soutien d'une autorité judiciaire.

2 - Le montant des sanctions

Toujours en matière d'abus de marché, le niveau des sanctions administratives est relativement élevé dans un certain nombre d'Etats membres.

La législation de certains États membres prévoit des sanctions pécuniaires maximales très élevées. Ainsi, au Royaume-Uni, il n'est pas prévu de plafond au montant des sanctions pécuniaires pour la Financial Services Authority (FSA). En Italie, la CONSOB peut imposer pour une manipulation de marché ou un délit d'initié une sanction pécuniaire d'un maximum de 75 millions d'euros (contre 10 millions d'euros actuellement en France) ou de dix fois le profit réalisé . En Belgique, le montant des amendes administratives que peut prononcer la commission des sanctions de la CBFA peut atteindre 2,5 millions d'euros, porté au double en cas d'avantage patrimonial procuré au contrevenant, et au triple en cas de récidive. En Allemagne le montant des sanctions que peut imposer la BAFIN varie selon le type de manquement et se situe entre seulement 50 000 euros et 1 million d'euros .

D'autres Etats membres ont en revanche une approche plus « laxiste ». En Slovénie par exemple, la sanction pécuniaire maximale pour une manipulation de marché commise par des personnes physiques est de seulement 1 200 euros. L'autorité boursière autrichienne ( Finanzmarktaufsicht ) peut infliger une sanction pécuniaire d'un montant maximum de seulement 50 000 euros. La sanction maximale est la même en Bulgarie pour les personnes morales. Le montant maximum en Finlande est de 200 000 euros pour une personne morale.

En matière de délit d'initiés , la Slovénie et la Bulgarie se distinguent également par des montants maximum peu élevés, et ne prévoient pas non plus de peine d'emprisonnement. L'amplitude en matière de peine d'emprisonnement est importante puisque l'écart est de un an maximum en Belgique contre quinze ans en Lettonie. La Belgique prévoit aussi des amendes d'un montant maximum faible (10 000 euros).

3 - L'application des sanctions

En se limitant aux seules sanctions administratives pécuniaires, il apparaît que les autorités boursières de certains Etats membres semblent, à la lecture de leurs rapports annuels, avoir une approche assez répressive.

Ainsi, en France , l'AMF s'est montrée très active depuis 2005 . En 2007, 28 décisions de sanctions ont été prises sur 33 procédures menées à terme, et le montant total des sanctions pécuniaires a été d'environ 20 millions d'euros (18 millions d'euros en 2006). En Espagne, la Comision Nacional del Mercado de Valores (CNMV) a imposé des amendes pour un montant de 2,5 millions d'euros en 2006 et de 18 millions d'euros en 2007. De même, en Italie, la CONSOB a prononcé en 2007 des amendes d'un montant de 43,7 millions d'euros contre 8 millions d'euros en 2006. Ces montants, même élevés, doivent être relativisés. Ainsi, aux États-Unis, depuis 2002, plusieurs transactions conclues par la SEC avec des entreprises ont porté sur des montants de 100 millions de dollars ou davantage et les montants de 10 millions de dollars ne sont pas rares.

En revanche, au Royaume-Uni, la FSA, créée en 1997, a prononcé ou obtenu relativement peu de sanctions administratives . Elle n'a engagé sa première poursuite pénale pour délit d'initié qu'en 2008. Auparavant, elle préférait engager des poursuites administratives. Ceci reflète en partie son approche réglementaire fondée sur des principes (« principle based approach ») et son approche répressive sur les domaines qui affectent le plus ses priorités règlementaires (« risk based approach »). Avec la crise financière, la FSA a toutefois indiqué vouloir adopter une approche plus répressive.

Il est en réalité très difficile de tirer des conclusions quant à la sévérité réelle des Etats membres et de leurs régulateurs à la seule lecture des rapports annuels des autorités boursières. En effet, les marchés sont différents et certains types d'abus, comme par exemple des délits d'initiés, sont plus envisageables dans des marchés d'actions que d'obligations. Par ailleurs, sur de nombreuses places, lorsque le cas le justifie, la pratique peut être de régler les affaires avec des entreprises d'investissement ou des banques sans recourir à l'ouverture d'une procédure officielle mais de manière informelle .

De plus, les statistiques peuvent être faussées par une période d'activité plus élevée, mais temporaire, ou une affaire particulièrement importante. De même, le rôle des sanctions administratives non pécuniaires ne peut être négligé car ces sanctions sont souvent plus redoutées des professionnels que des sanctions pécuniaires. Enfin, le type de personnes poursuivies, institutions financières de premier plan ou de second plan, et le niveau de sanction alors imposé, sont aussi un élément à prendre en compte.

4 - La publicité des sanctions

Les pratiques des régulateurs sont également très divergentes . Ainsi, un certain nombre d'Etats membres prévoient une publication systématique des mesures et décisions de sanctions prises au titre de la directive « Abus de marché ».

Pour d'autres autorités, il n'y a cependant pas de publication systématique des décisions de sanctions . C'est le cas en Allemagne, en Autriche, à Chypre, au Danemark, en Estonie, en Finlande, en France aux Pays-Bas, au Portugal, au Royaume-Uni et en Suède. Ici encore apparaît une spécificité des pays scandinaves, sans doute justifiée par un souci de protection des libertés individuelles. De plus, dans certains pays, seul est publié un résumé de la décision.

Source : « La place des sanctions en droit européen des marchés financiers », étude du Prof. Pierre-Henri Conac in LexisNexis Jurisclasseur, novembre 2009.

B. LE RENFORCEMENT BIENVENU DE LA TRANSPARENCE DES SANCTIONS ET DE L'ÉQUILIBRE DE LA PROCÉDURE

Votre rapporteur est très favorable à l'introduction d'un principe plutôt que d'une faculté de publication systématique des décisions , tout en préservant les deux exceptions légitimes fondées sur les risques d'atteinte à l'ordre public financier et de préjudice de réputation disproportionné pour la personne sanctionnée. La pratique de l'AMF ne s'en trouvera pas pour autant substantiellement modifiée puisque la publication des décisions est d'ores et déjà très largement appliquée.

De même, ainsi que cela a été confirmé par l'AMF à votre rapporteur, il est probable que cette généralisation de la publication s'accompagnera du recours à l' « anonymisation » des décisions , déjà fréquemment mise en oeuvre en cas de risque de préjudice d'image disproportionné.

La nouvelle faculté de recours du collège de l'AMF constitue sans doute la disposition la plus novatrice , du moins en apparence. Elle procède d'un alignement logique sur les dispositions applicables à l'ACP et à l'ARJEL et poursuit le « mimétisme juridictionnel » , gage d'indépendance et d'équité, initié lors de la création de l'AMF en 2003. Le recours du collège est ainsi l'équivalent du recours du ministère public dans les procédures civiles et pénales. Il renforce la crédibilité de l'autorité de poursuite , que maints observateurs avaient jugée affaiblie à la suite de l'affaire EADS.

Néanmoins pour ne pas menacer le délicat équilibre ni la sécurité juridique de la procédure, ce recours a vocation à être utilisé avec parcimonie , essentiellement dans les rares cas où le collège, au vu des éléments de l'enquête, jugerait la sanction trop faible ou contesterait l'absence de sanction.

Votre rapporteur juge enfin préférable, notamment pour conforter l'indépendance de l'AMF et les garanties de conformité aux exigences de la CEDH, d'introduire un principe de publicité des audiences de la commission des sanctions de l'AMF . Ce principe a déjà été mis en place, dans les dispositions réglementaires de l'ordonnance du 21 janvier 2010 ^{78 ( * )} , pour la commission des sanctions de l'ACP . En effet :

- l'article R. 612-47 ne prévoit pas explicitement que les séances de la commission des sanctions de l'ACP sont publiques, mais implicitement en précisant qu' une personne mise en cause peut demander que l'audience ne soit pas publique . De façon logique, il prévoit également une sorte de « clause de sauvegarde de l'ordre public » selon laquelle « le président de la commission des sanctions peut interdire au public l'accès de la salle pendant tout ou partie de l'audience dans l'intérêt de la moralité, de l'ordre public, de la sécurité nationale ou lorsque la protection des secrets d'affaires ou de tout autre secret protégé par la loi l'exige » ;

- a contrario , l'article R. 621-40 du même code prévoit que les séances de la commission des sanctions de l'AMF ne sont publiques qu'à la demande de l'une des personnes mises en cause . Le président de la formation peut interdire au public l'accès de la salle dans des conditions proches du régime de la commission des sanctions de l'ACP ^{79 ( * )} .

Il convient toutefois de souligner que dans le régime applicable à la commission des sanctions de l'ACP, la personne mise en cause dispose de facto d'un droit étendu au secret de l'audience quel qu'en soit le motif, alors que celui dont dispose le président de la commission des sanctions est plus encadré. Cette disposition est certes protectrice de la présomption d'innocence mais peut nuire à la transparence de la commission des sanctions, puisqu'il est probable qu'en pratique, la ou les personnes mises en cause demanderont le plus souvent à ce que l'audience ne soit pas publique. Votre commission a donc jugé préférable d'accorder au président de la formation de jugement de l'AMF et à la personne mise en cause un droit identique au huis-clos .

Votre commission a donc adopté un amendement prévoyant que « les séances de la commission des sanctions sont publiques. Toutefois, d'office ou sur la demande d'une personne mise en cause, le président de la formation saisie de l'affaire peut interdire au public l'accès de la salle pendant tout ou partie de l'audience dans l'intérêt de l'ordre public, de la sécurité nationale ou lorsque la protection des secrets d'affaires ou de tout autre secret protégé par la loi l'exige ».

Décision de la commission : votre commission a adopté cet article ainsi rédigé.

ARTICLE 2 quinquies A (nouveau)
(Art. L. 621-14-1 [nouveau] du code monétaire et financier)

Création d'un pouvoir de transaction de l'Autorité des marchés financiers

Commentaire : le présent article additionnel, adopté à l'initiative de votre rapporteur, propose d'introduire une procédure de « composition administrative » dans l'arsenal répressif de l'Autorité des marchés financiers. La transaction, à laquelle les abus de marché ne seraient pas éligibles, serait proposée par le collège et homologuée par la commission des sanctions.

I. LA PROCÉDURE DE TRANSACTION N'EST PAS UNE NOUVEAUTÉ

La création d'un pouvoir de transaction au profit de l'Autorité des marchés financiers (AMF), évoquée peu après la mise en place de l'Autorité en 2003 et défendue par votre rapporteur dès 2004 ^{80 ( * )} , présente un certain nombre d'avantages sans pour autant compromettre la sécurité des marchés et des investisseurs. Des travaux académiques ^{81 ( * )} et ministériels avaient d'ailleurs été engagés en 2004 et 2005, notamment par le ministère de l'économie, le ministère de la justice et l'AMF, sans toutefois qu'un texte consensuel ait pu être rédigé.

A. LES MÉCANISMES TRANSACTIONNELS EN DROIT FRANÇAIS DE LA CONCURRENCE

Indépendamment des mécanismes alternatifs de règlement des conflits en droit civil, parmi lesquels figure la transaction extra-juridictionnelle régie par les articles 2044 à 2058 du code civil, cette procédure n'est pas nouvelle et divers mécanismes transactionnels sont appliqués dans un domaine aussi important que la régulation de la concurrence .

L'article 5 du règlement (CE) n° 1/2003 du Conseil du 16 décembre 2002 relatif à la mise en oeuvre des règles de concurrence prévues aux articles 81 et 82 du traité, reconnaît en effet aux autorités nationales de la concurrence le pouvoir d'ordonner la cessation d'une infraction, d'ordonner des mesures provisoires, d'accepter des engagements et d'infliger des amendes, astreintes ou toute autre sanction prévue par leur droit national.

Ces mécanismes se déclinent en quatre procédures :

- la procédure d'engagements , par laquelle les entreprises proposent elles-mêmes à l'Autorité de la concurrence des solutions avant que ne s'ouvre la procédure contentieuse. Ces propositions sont soumises à un « test de marché » puis examinées par le collège, qui peut les accepter et clore le dossier si elles sont jugés crédibles, vérifiables et adaptées. Sept procédures ont ainsi été mises en oeuvre en 2008 et trois en 2009 ;

- la non-contestation des griefs (III de l'article L. 464-2 du code de commerce), sorte de « plaider coupable » assimilé à une transaction . Le montant maximum de la sanction encourue est réduit de moitié, mais lorsque l'entreprise s'engage en outre à modifier son comportement pour l'avenir, l'Autorité de la concurrence peut en tenir compte et prévoir un taux de réfaction plus élevé. Six procédures ont été engagées en 2008 comme en 2009 ;

- la transaction proposée par le ministre chargé de l'économie et non par l'Autorité de la concurrence (article L. 464-9 du même code), le cas échéant à la suite d'une injonction. Cette procédure est exposée infra ;

- et le « programme de clémence » (IV de l'article L. 464-2), qui permet de détecter plus aisément les cartels, par nature occultes. Dix-huit demandes de clémence ont été déposées en 2008 et cinq en 2009.

Introduite dès la loi relative aux nouvelles régulations économiques du 15 mai 2001 pour compléter l'arsenal répressif du Conseil de la concurrence, la transaction a été rénovée par l'ordonnance du 13 novembre 2008 ^{82 ( * )} , prise en application de l'article 97 de la loi de modernisation de l'économie du 4 août 2008 et qui a notamment complété le régime de la nouvelle Autorité de la concurrence.

Le régime de la transaction est ainsi fixé par l'article L. 464-9 du code de commerce. Cette procédure est strictement encadrée puisqu'elle est réservée à des infractions relativement mineures (pratiques anti-concurrentielles sur un marché de dimension locale et essentiellement commises par des PME), ne peut être appliquée en cas d'entente ou d'abus de position dominante, et est proposée par le ministre chargé de l'économie. Le montant de la transaction est également plafonné à 75 000 euros ou 5 % du dernier chiffre d'affaires connu de l'entreprise en France si cette valeur est plus faible.

La procédure de transaction en matière de droit de la concurrence aux termes de l'article L. 464-9 du code de commerce

« Le ministre chargé de l'économie peut enjoindre aux entreprises de mettre un terme aux pratiques visées aux articles L. 420-1, L. 420-2 et L. 420-5 dont elles sont les auteurs lorsque ces pratiques affectent un marché de dimension locale, ne concernent pas des faits relevant des articles 81 et 82 du traité instituant la Communauté européenne et sous réserve que le chiffre d'affaires que chacune d'entre elles a réalisé en France lors du dernier exercice clos ne dépasse pas 50 millions d'euros et que leurs chiffres d'affaires cumulés ne dépassent pas 100 millions d'euros.

« Le ministre chargé de l'économie peut également , dans les mêmes conditions, leur proposer de transiger . Le montant de la transaction ne peut excéder 75 000 € ou 5 % du dernier chiffre d'affaires connu en France si cette valeur est plus faible . Les modalités de la transaction sont fixées par décret en Conseil d'Etat. L'exécution dans les délais impartis des obligations résultant de l'injonction et de l'acceptation de la transaction éteint toute action devant l'Autorité de la concurrence pour les mêmes faits. Le ministre chargé de l'économie informe l'Autorité de la concurrence des transactions conclues.

« Il ne peut proposer de transaction ni imposer d'injonction lorsque les mêmes faits ont, au préalable, fait l'objet d'une saisine de l'Autorité de la concurrence par une entreprise ou un organisme visé au deuxième alinéa de l'article L. 462-1.

« En cas de refus de transiger, le ministre chargé de l'économie saisit l'Autorité de la concurrence . Il saisit également l'Autorité de la concurrence en cas d'inexécution des injonctions prévues au premier alinéa ou des obligations résultant de l'acceptation de la transaction.

« Les sommes issues de la transaction sont versées au Trésor public et recouvrées comme les créances étrangères à l'impôt et au domaine » .

B. LE RECOURS FRÉQUENT DE LA SEC À LA TRANSACTION

Il convient enfin de rappeler que la transaction est une procédure habituelle en droit boursier américain , mise en oeuvre par la Securities and Exchange Commission (SEC). Elle contribue à régler la grande majorité des contentieux, tel celui relatif à l'« affaire Abacus » au premier semestre de 2010, pour lequel la banque Goldman Sachs a acquitté une somme de 550 millions de dollars. Outre les avantages pratiques et juridiques pour les deux parties, la transaction permet à la SEC d'accroître son efficacité et son rendement dans le traitement des affaires.

La transaction (« settlement ») peut être conclue à tout moment , donc le cas échéant durant la procédure judiciaire ou administrative, mais intervient généralement au terme de l'enquête et avant soumission de l'affaire au Conseil de la SEC. Elle peut également être totale ou partielle et porter sur la nature des griefs (en particulier lorsqu'est invoqué celui de fraude), le montant et la nature de la sanction, et sur la formulation des griefs comme du communiqué de presse final. La décision de transiger appartient aux cinq commissaires de la SEC.

La transaction éteint les éventuelles poursuites en cours mais doit être homologuée par un juge fédéral lorsque les poursuites sont de nature civile. Ce dernier doit alors vérifier que la transaction satisfait l'intérêt public et qu'elle est équitable.

II. LE DISPOSITIF ADOPTÉ PAR VOTRE COMMISSION DES FINANCES

L'instauration d'un pouvoir de transaction, sous forme de « composition administrative », au sein de l'AMF se veut un outil de renforcement de l'efficacité du régulateur . Elle permettrait de sortir du champ de la procédure de sanction un certain nombre de dossiers qui la ralentissent indûment, surtout lorsque la nature des faits et la gravité des manquements ne sont pas de nature à justifier une procédure aussi lourde. Il apparaît ainsi préférable que l'AMF concentre ses moyens sur les affaires les plus importantes, les plus complexes et qui portent une atteinte sérieuse à l'ordre public financier, qui doivent être traitées aussi rapidement que possible compte tenu des enjeux de la place.

La transaction ne favorise pas l'impunité, mais procède du constat pragmatique que, dans un environnement où les règles abondent, certains manquements peuvent relever de l'erreur ou de l'omission ou ne pas porter une atteinte grave à l'intégrité des marchés et à la protection des investisseurs. Les trois abus de marché (opération d'initiés, diffusion de fausses informations et manipulation de cours) sont donc naturellement exclus du périmètre de la transaction . Cette procédure a ainsi vocation à s'appliquer aux manquements des intermédiaires financiers à leurs obligations professionnelles ne présentant pas un caractère de particulière gravité.

Le dispositif ici proposé, introduit dans une nouvelle sous-section 4 bis constituée d'un unique article L. 621-14-1 du code monétaire et financier, respecte pleinement l'organisation et la structure de l'AMF . Il prévoit que le collège de l'AMF puisse notifier des griefs à une personne mise en cause et parallèlement lui proposer d'entrer dans la voie d'une composition administrative. Cette proposition suspend alors le délai de prescription de trois ans prévu par le deuxième alinéa de l'article L. 621-15 du même code.

La personne mise en cause peut alors s'engager à verser une somme dont le montant maximum est équivalent à celui de la sanction pécuniaire encourue . Comme cela est en pratique le cas dans une procédure de sanction, la fixation du montant de la transaction pourrait tenir compte de la réparation totale ou partielle, par la personne mise en cause, des éventuels préjudices subis par les investisseurs. Cette somme est intégralement versée au Trésor public .

L'accord de transaction est soumis au collège , puis s'il est validé par celui-ci, à la commission des sanctions qui peut décider de l'homologuer . Cet accord homologué est en outre rendu public . L'homologation par la commission des sanctions, entité indépendante au sein de l'AMF, permet d'« officialiser » la transaction et de renforcer sa crédibilité. En revanche, elle n'est pas confiée au juge afin d'assurer la rapidité de la procédure et son caractère strictement administratif.

Il n'y a pas de reconnaissance préalable de culpabilité afin de préserver l'intérêt et la cohérence de la transaction. En revanche, le refus d'homologation ou le non-respect de l'accord homologué par la personne mise en cause conduit logiquement à ce que la notification originelle des griefs soit transmise à la commission des sanctions, dans le cadre d'une procédure normale de sanction.

Il est enfin prévu que les éléments recueillis dans la cadre d'une procédure de composition administrative ne puissent être invoqués dans le cadre d'une autre procédure (enquête ou sanction), et que les modalités d'application du nouveau dispositif soient fixées par un décret en Conseil d'Etat.

Décision de la commission : votre commission a adopté cet article additionnel.

ARTICLE 2 quinquies
(Art. L. 632-17 du code monétaire et financier)

Adaptation du régime juridique de transmission d'informations
entre les infrastructures de marché françaises
et les autorités de régulation étrangères

Commentaire : le présent article, introduit par l'Assemblée nationale à l'initiative de notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, propose d'étendre à l'ensemble des infrastructures de marché le champ des structures habilitées à transmettre, sous le contrôle des autorités de régulation française, des informations à leurs homologues et aux régulateurs étrangers. Cet échange est également conditionné à l'existence d'un accord de coopération entre autorités.

I. UN ÉCHANGE D'INFORMATIONS STRICTEMENT ENCADRÉ

A. LE CADRE GÉNÉRAL DE LA « LOI DE BLOCAGE »

La loi n° 68-678 du 26 juillet 1968 relative à la communication de documents et renseignements d'ordre économique, commercial, industriel, financier ou technique à des personnes physiques ou morales étrangères, dite « loi de blocage », modifiée à plusieurs reprises, encadre strictement la communication à des autorités publiques étrangères de documents présentant un caractère stratégique .

L'article premier de cette loi dispose ainsi que « sous réserve des traités ou accords internationaux, il est interdit à toute personne physique de nationalité française ou résidant habituellement sur le territoire français et à tout dirigeant, représentant, agent ou préposé d'une personne morale y ayant son siège [social] ou un établissement de communiquer par écrit, oralement ou sous toute autre forme, en quelque lieu que ce soit, à des autorités publiques étrangères, les documents ou les renseignements d'ordre économique, commercial, industriel, financier ou technique dont la communication est de nature à porter atteinte à la souveraineté, à la sécurité, aux intérêts économiques essentiels de la France ou à l'ordre public, précisés par l'autorité administrative en tant que de besoin ».

Aux termes de l'article premier bis de cette loi, cette interdiction s'applique également aux documents ou renseignements de même nature « tendant à la constitution de preuves en vue de procédures judiciaires ou administratives étrangères ou dans le cadre de celles-ci ».

B. LE CADRE PARTICULIER DU SECTEUR FINANCIER

L'article L. 632-17 du code monétaire et financier prévoit une dérogation à cette interdiction au profit des seules entreprises de marché et des chambres de compensation des marchés réglementés . Ces dernières peuvent ainsi communiquer à leurs homologues étrangers ainsi qu'aux autorités homologues de l'Autorité des marchés financiers (AMF) certaines informations, sous quatre conditions :

- ces informations sont celles nécessaires à l'accomplissement des missions des entités destinataires relatives à l'accès, à l'organisation et à la sécurité des marchés. Elles recouvrent les positions prises sur le marché, les dépôts de garantie ou de couverture et leur composition ainsi que les appels de marge ;

- les organismes homologues doivent être eux-mêmes soumis au secret professionnel dans un cadre législatif offrant des garanties équivalentes à celles applicables en France ;

- la réciprocité doit s'appliquer. La transmission s'inscrit donc dans le cadre d'un échange ;

- enfin les informations recueillies ne peuvent être utilisées que conformément aux indications de l'autorité compétente qui les a transmises.

En pratique, la transmission d'informations par un acteur de marché se fait par l'intermédiaire de l'autorité nationale compétente (AMF ou Commission bancaire, à laquelle a succédé l'Autorité de contrôle prudentiel - ACP), qui les communique à son homologue étrangère en application d'un accord de coopération , dont l'article L. 632-7 du code monétaire et financier fixe le cadre.

Le I de cet article prévoit ainsi que, par dérogation à la loi n° 68-678 précitée, l'ACP et l'AMF peuvent conclure des accords de coopération, prévoyant notamment l'échange d'informations, avec des autorités homologues relevant d'un Etat tiers non membre de la Communauté européenne et non partie à l'accord sur l'Espace économique européen (EEE). Il reprend les conditions afférentes à l'équivalence du secret professionnel et à l'exécution des missions desdites autorités.

Par cohérence avec le champ extensif des missions de l'ACP et de l'AMF, le II de l'article L. 632-7 vise également les autorités ou personnes ^{83 ( * )} responsables de la surveillance, du contrôle légal des comptes ou des procédures collectives de tous les acteurs financiers.

L'AMF a, par exemple, conclu des accords de coopération avec la Securities and Exchange Commission (SEC), l'Autorité fédérale de supervision des marchés financiers des Emirats Arabes Unis ou avec son homologue de la Fédération de Russie, le Service fédéral des affaires financières (le 27 novembre 2009). Au total, 44 accords et conventions ont été signés par l'AM F, ou précédemment par la Commission des opérations de bourse, avec des autorités étrangères.

Par réciprocité , les informations provenant d'une autorité étrangère ne peuvent être divulguées sans l'accord exprès de cette autorité et, le cas échéant, aux seules fins pour lesquelles elle a donné son accord.

II. LE DISPOSITIF INTRODUIT PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

Le présent article, introduit par la commission des finances de l'Assemblée nationale à l'initiative de notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, réécrit l'article L. 632-17 du code monétaire et financier, précité, pour étendre le champ ratione personae des structures de marché habilitées à échanger des informations avec leurs homologues et les régulateurs étrangers, et conditionner cet échange à l'existence d'un accord de coopération entre autorités.

Cette faculté serait ainsi étendue à l'ensemble des infrastructures de marché qui diffusent ou tiennent à la disposition de l'AMF ou de l'ACP des informations relatives aux transactions sur instruments financiers. Sont donc essentiellement concernées les chambres de compensation , mais aussi les entreprises de marché et les plates-formes multilatérales de négociation, concurrentes des marchés réglementés. Les « internalisateurs systématiques » ne sont a priori pas couverts puisqu'il ne s'agit pas à proprement parler d'infrastructures de marché, mais d'un mode de négociation bilatéral par lequel une entreprise d'investissement se porte directement contrepartie, sur son bilan, des ordres d'achat ou de vente de ses clients.

Les conditions relatives aux garanties équivalentes de secret professionnel et à la réciprocité sont maintenues, et une condition relative à l'existence d'un accord de coopération est désormais expressément prévue. Le champ des informations susceptibles d'être transmises est quelque peu élargi puisqu'il recouvre « notamment » les positions prises sur le marché, les dépôts de garantie ou de couverture et leur composition ainsi que les appels de marge.

III. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Les dispositions introduites par cet article sont pragmatiques et adaptent le droit à la réalité du développement international et de l'ouverture croissante des infrastructures de marché. Les nombreux accords que l'AMF a conclus, en particulier avec des Etats non européens, témoignent à la fois de la nécessité pour le régulateur de tenir compte de l'interconnexion des marchés et d'établir des contacts réguliers avec des pays disposant d'une importante base d'investisseurs et d'émetteurs potentiels, comme d'une certaine attractivité du modèle français de régulation financière auprès des pays émergents.

Tout en préservant les conditions essentielles de réciprocité et de secret professionnel, le présent dispositif permet de donner une substance réelle à ces accords, de conforter l'établissement en France d'infrastructures de marché et d'encadrer les échanges d'informations auxquelles elles sont susceptibles de recourir.

En revanche, l'expression « infrastructures de marché », communément utilisée par les professionnels des marchés, paraît trop imprécise et n'a pas de fondement légal dans le code monétaire et financier. Outre un amendement rédactionnel, votre commission a ainsi adopté un amendement tendant à faire préciser cette notion par décret .

Décision de la commission : votre commission a adopté cet article ainsi rédigé.

ARTICLE 2 sexies (nouveau)
(Art. L. 421-1, L. 421-10, L. 421-14, L. 421-15, L. 421-17, L. 421-21,
L. 421-22, L. 465-1, L. 465-2, L. 466-1, L. 621-1, L. 621-7, L. 621-9,
L. 621-14, L. 621-15, L. 621-17-1, L. 621-17-2, L. 621-18-2, L. 621-18-4, L. 621-19 et L. 621-21 du code monétaire et financier,
Art. 28, 35 et 39-1 [nouveau] de la loi n° 2000-108 du 10 février 2000 relative à la modernisation et au développement du service public de l'électricité)

Encadrement et régulation du marché au comptant
des quotas d'émission de gaz à effet de serre

Commentaire : le présent article additionnel, adopté à l'initiative de votre rapporteur, propose d'encadrer et de réguler le marché au comptant des quotas d'émission de gaz à effet de serre.

I. LE MANQUE FLAGRANT DE RÉGULATION DES MARCHÉS DE QUOTAS D'ÉMISSION DE GAZ À EFFET DE SERRE

A. DES MARCHÉS QUI DEVIENNENT MATURES...

1. La mise en place progressive du SCEQE

Parmi les outils devant permettre à la Communauté européenne de respecter les engagements de diminution des émissions de gaz à effet de serre qu'elle-même et ses Etats membres ont pris à Kyoto, en 1997, figure, en premier lieu, le système communautaire d'échange de quotas d'émission (SCEQE).

Ce système a été défini par la directive 2003/87/CE du 13 octobre 2003, qui a depuis lors été prolongée par la directive 2009/29/CE du 23 avril 2009, traduction de l'accord trouvé sur le « troisième paquet énergie » lors de la présidence française de l'Union européenne ^{84 ( * )} . Il vise les quelque 11 000 installations industrielles du territoire communautaire les plus émettrices de gaz à effet de serre en les soumettant à un système de « cap and trade » : pour en exposer rapidement le principe, la quantité totale de quotas d'émission, définie ex ante par l'autorité politique est allouée par les Etats aux différents sites suivant leurs besoins estimés et peut ensuite faire l'objet d'échanges entre les intéressés.

Un tel mécanisme permet, en théorie, de parvenir à respecter l'objectif, matérialisé par le plafonnement des émissions ( cap ), au meilleur coût pour l'ensemble des acteurs . En effet, chaque site industriel relevant du SCEQE doit restituer chaque année, sous peine d'amende non libératoire ^{85 ( * )} , un nombre de quotas correspondant à ses émissions effectives. A cette fin, les entreprises pour lesquelles les réductions d'émission sont très coûteuses peuvent acquérir les quotas qui leur manquent auprès d'industriels capables de réduire leurs émissions de manière plus aisée ( trade ), ce que résume le schéma ci-dessous.

Le mécanisme d'échange de quotas d'émission

Source : CDC climat

Concrètement, le SCEQE s'est mis en place progressivement. Trois phases sont ainsi à distinguer :

- une phase « expérimentale », de 2005 à 2007, essentiellement destinée à enregistrer les émissions de chaque site sans pénaliser la production industrielle. Au cours de cette phase, les quotas distribués ont été très excédentaires. Cela a abouti, en fin de période, à un effondrement des cours des quotas, d'autant que ceux-ci n'étaient pas valables pour la période suivante ;

- la phase actuelle, couvrant la période 2008-2012. Comme dans la première phase, les quotas sont attribués gratuitement ^{86 ( * )} par les Etats à leurs industriels selon un plan national d'allocation validé par la Commission européenne. La quantité de quotas alloués paraissait cependant plus ambitieuse que pour la période précédente, même si le ralentissement économique sensible depuis 2008 a, dans les faits, relativisé le poids de la contrainte pour de nombreux industriels ;

- la troisième phase du SCEQE, qui débutera le 1 ^er janvier 2013, marquera une rupture sur deux points essentiels. D'une part, les quantités allouées seront encore plus contraignantes et diminueront de 1,74 % chaque année afin d'atteindre l'objectif communautaire de baisse de 20 % des émissions d'ici à 2020. D'autre part, même si de nombreuses exceptions sont prévues ^{87 ( * )} , l'allocation « primaire » des quotas ne se fera plus à titre gratuit aux industriels émetteurs mais fera l'objet d'une mise aux enchères .

2. Un marché secondaire de plus en plus important

Le marché européen d'échanges de quotas s'est fortement développé depuis 2005. Ainsi, depuis 2008 , les volumes échangés dépassent celui des allocations primaires par les Etats, ce qui montre une progression satisfaisante de la liquidité des marchés de quotas. Il est à relever que le marché européen représente environ 60 % du total des échanges mondiaux de ce type de droits .

Les échanges passent de plus en plus fréquemment par des plates-formes ad hoc . Deux pôles principaux ont ainsi émergé :

- d'une part, BlueNext , situé à Paris et orienté vers les échanges de quotas au comptant . Cette plateforme est actuellement ^{88 ( * )} détenue par NYSE Euronext (60 %) et la Caisse des dépôts et consignations (40 %) ;

- d'autre part, ICE-ECX , basé à Londres, davantage spécialisé sur les produits dérivés des quotas , en particulier les ventes à terme et les options. Cette plateforme est détenue par le groupe américain ICE, à l'actionnariat diversifié.

Source : d'après les données fournies par Bluenext

Même si les volumes échangés diminuent assez fortement en 2010, ce qui traduit sans doute une moindre difficulté pour les industriels à respecter leurs quotas de 2009, l'importance du marché des quotas est appelé à croître dans les années à venir. D'une part, comme indiqué précédemment, la contrainte carbone sera progressivement durcie en Europe d'ici 2020, avec un plafond d'émission qui baissera régulièrement, ce qui risque d'être un facteur d'augmentation des échanges. D'autre part, du fait du mécanisme d'allocation au moyen d'enchères, les émissions représenteront un coût monétaire significatif pour de nombreux industriels, éventuellement dès la première tonne.

Le prix des quotas est donc appelé, de plus en plus, à être l'une des composantes du coût de la production industrielle en Europe . Il est donc essentiel que la formation de ce prix sur le marché se fasse dans des conditions régulières et transparentes .

B. ... DONT L'ENCADREMENT PAR LES RÈGLES COMMUNAUTAIRES APPARAÎT CLAIREMENT INSUFFISANT

Or l'encadrement du marché au comptant est très insuffisant, et est même formellement inexistant dans le droit actuel.

Votre rapporteur s'en est étonné dès décembre 2008, lors de l'examen du projet de loi de finances rectificative pour 2008 ^{89 ( * )} .

De même, dans le rapport qu'elle a rédigé au nom du groupe de travail de votre commission des finances sur la fiscalité environnementale ^{90 ( * )} , notre collègue Fabienne Keller a très bien montré ce qu'elle a qualifié d'« insuffisances criantes » de l'encadrement communautaire en la matière.

Elle a ainsi souligné que le texte de la directive 2003/87/CE modifié par la directive 2009/29/CE reste étonnamment pauvre sur ce sujet. De fait, trois articles de cette directive évoquent la question :

- le 5 de l'article 10 dispose que « la Commission [européenne] surveille le fonctionnement du marché européen du carbone. Chaque année, elle présente au Parlement européen et au Conseil un rapport sur le fonctionnement du marché du carbone comprenant la mise en oeuvre des enchères, la liquidité et les volumes échangés. Le cas échéant, les États membres s'assurent que toute information utile est fournie à la Commission au moins deux mois avant l'adoption du rapport par la Commission » ;

- le 1 bis de l'article 12 précise que « la Commission examine, avant le 31 décembre 2010, si le marché des quotas d'émission est suffisamment à l'abri des opérations d'initiés ou des manipulations de marché et présente, si besoin est, des propositions afin de garantir que tel est le cas. Les dispositions pertinentes de la directive 2003/6/CE du Parlement européen et du Conseil du 28 janvier 2003 sur les opérations d'initiés et les manipulations de marché (abus de marché) peuvent être utilisées, en procédant aux éventuelles adaptations nécessaires pour les appliquer au commerce des produits de base » ;

- enfin, aux termes de l'article 29, « Si, sur la base des rapports réguliers relatifs au marché du carbone visés à l'article 10, paragraphe 5, la Commission dispose de preuves d'un mauvais fonctionnement du marché du carbone, elle présente un rapport au Parlement européen et au Conseil. Ce rapport peut être assorti, le cas échéant, de propositions visant à rendre le marché du carbone plus transparent et contenir des mesures visant à améliorer son fonctionnement ».

Ainsi que l'a souligné Fabienne Keller, il ne s'agit donc que de réglementation éventuelle, ex post , qui se fonderait sur des rapports annuels de la Commission européenne au Parlement européen et au Conseil.

Votre rapporteur partage entièrement la conclusion du groupe de travail selon laquelle ce qui pouvait être considéré comme acceptable sur un marché naissant ne l'est plus dès lors que ce marché devient mature et qu'il conditionne une partie de la compétitivité de l'industrie européenne .

Ce point de vue a été parfaitement résumé par la résolution européenne du Sénat ^{91 ( * )} sur le marché des quotas de CO ₂ et le mécanisme d'inclusion carbone aux frontières, également adoptée à l'initiative de notre collègue Fabienne Keller.

Extrait de la résolution européenne du Sénat du 7 décembre 2009 sur le marché des quotas de CO ₂ et le mécanisme d'inclusion carbone aux frontières

Le Sénat (...)

Considérant que la même directive 2009/29/CE ne prévoit aucun mécanisme pour réglementer et encadrer le marché des quotas ;

Considérant que le rôle précurseur de l'Union européenne sur le marché du carbone est une opportunité à saisir pour fixer des standards exigeants dans la perspective d'un marché mondial ;

- Juge nécessaire de clarifier et d'harmoniser au niveau européen le statut juridique des quotas ainsi que leur traitement comptable et fiscal ;

- Demande que le marché soit encadré et régulé, afin de limiter le pouvoir de marché, le risque de contrepartie et d'abus de marché tels que la manipulation des cours ou l'utilisation d'informations privilégiées ;

- Estime que cela implique que, a minima , le passage par une chambre de compensation soit rendu obligatoire et que, de manière plus ambitieuse, une autorité européenne soit habilitée à surveiller ce marché et à assurer le respect des règles précitées et, le cas échéant, à prononcer des sanctions ;

- Estime que cela implique que le renforcement des règles prudentielles de gestion du risque sur les produits dérivés, actuellement étudié par la Commission européenne, s'applique également aux instruments dérivés sur quotas ;

- Juge que l'intérêt public attaché à ce marché justifie des interventions pour corriger les variations de cours excessives ou non cohérentes avec les objectifs assignés à ce marché ;

- Invite en conséquence le Gouvernement à demander à la Commission européenne de proposer rapidement une nouvelle directive.

Il est également à noter que l'instauration d'une « régulation spécifique » des marchés du carbone fait partie des propositions figurant dans le rapport d'information ^{92 ( * )} que notre collègue député François-Michel Gonnot a rédigé au nom de la mission d'information sur les marchés de quotas de gaz à effet de serre mis en place par la commission du développement durable et de l'aménagement du territoire de l'Assemblée nationale.

Pour sa part, votre rapporteur s'est rendu à Bruxelles, le 31 mai 2010, avec Fabienne Keller et notre collègue député Jean Launay, afin d'évoquer ces questions avec les principaux collaborateurs de Mme Connie Hedegaard, commissaire européenne chargée du changement climatique, et de M. Michel Barnier, commissaire européen chargé du marché intérieur. Il en a retiré le sentiment que la Commission européenne a désormais pris pleinement conscience de l'importance des enjeux, ce qui ne semblait pas encore vraiment le cas en 2009 ^{93 ( * )} . En revanche, un véritable flou paraît persister au sujet de la définition des quotas, des principes à retenir et des responsabilités administratives de chacun.

C. LA FRANCE A TOUTEFOIS FAIT AVANCER UTILEMENT LA RÉFLEXION SUR CES SUJETS CRUCIAUX

Dans ce contexte, il est à souligner que la France a su faire avancer la réflexion sur ces sujets cruciaux.

M. Jean-Louis Borloo, ministre d'Etat, ministre de l'écologie, de l'énergie, du développement durable et de la mer et Mme Christine Lagarde, ministre de l'économie, de l'industrie et de l'emploi, ont ainsi commandé deux rapports qui ont permis d'aller au fond des choses et de formuler des propositions intéressantes, méritant d'être traduites en droit, tant au niveau national qu'au niveau communautaire. Il s'agit :

- d'une part, du rapport de la « commission Charpin » de juillet 2009, sur les modalités de vente et de mise aux enchères des quotas de CO ₂ en France ;

- d'autre part, du rapport rédigé en avril 2010 par M. Michel Prada , ancien président de l'Autorité des marchés financiers (AMF), sur la régulation des marchés du CO ₂ .

Le rapport Charpin a eu une grande utilité pour définir la position française dans la négociation sur le règlement d'organisation des enchères pour la troisième phase du SCEQE.

Quant au rapport Prada, il doit, lui aussi, permettre de faire progresser le cadre communautaire, qui est souvent l'échelon adéquat sur le « marché unique » des quotas. Mais il contient également des propositions visant à faire avancer le droit national. En particulier, bien que le rapport exclue, par ailleurs, de qualifier les quotas « d'instruments financiers », sa recommandation n° 27 consiste à « donner dès 2010, compétence à l'Autorité des marchés financiers (AMF) sur le marché au comptant du CO ₂ , organiser la coopération avec la Commission de régulation de l'énergie (CRE) et élargir le champ de compétence de la CRE à l'analyse des interactions entre marchés de l'énergie et marché du CO ₂ ».

Une telle proposition paraît, en effet, indispensable, afin d'éviter dès aujourd'hui des dérives sur le marché du carbone faute d'un encadrement adéquat, ce dont pourraient pâtir non seulement nos industriels, mais aussi la légitimité même des instruments économiques de réduction des gaz à effet de serre aux yeux de l'opinion publique. Or, nos concitoyens ont déjà pu être troublés par certaines affaires d'escroquerie autour du marché des quotas, qui ont connu un écho médiatique. Ils ne comprendraient pas que l'autorité politique laisse dériver sans surveillance la « finance carbone » dans un contexte général de renforcement de la régulation des marchés financiers.

Deux « affaires » emblématiques ayant affecté le marché des quotas de CO ₂

1) En 2009, une fraude à la TVA de type « carrousel » a touché le marché européen des quotas de CO ₂ . Ce mécanisme est fondé sur le régime fiscal applicable aux transactions transfrontalières entre deux Etats membres de l'Union européenne. Concrètement, les opérateurs incriminés achetaient des volumes élevés de crédits auprès de fournisseurs localisés dans un autre État membre avant de les revendre sur le marché national. L'acquisition extérieure des droits donnait lieu à collecte et déduction immédiate de la taxe par l'acquéreur, selon la procédure d'autoliquidation, c'est-à-dire sans décaissement effectif accompagnant la déclaration de TVA. Lors de la revente du quota au profit d'un acquéreur établi sur le marché national, il était possible au revendeur de facturer la taxe sans pour autant la reverser aux services fiscaux. En l'absence de TVA d'amont à imputer, la taxe ainsi éludée (mais qui avait été régulièrement payée par le client) se transformait en bénéfice. Quant à l'administration, elle était dépourvue de moyens de recoupement permettant d'assurer le suivi des acquisitions de quotas et d'intervenir en temps utile, avant que l'opérateur indélicat ne disparaisse sans laisser de trace.

Cette fraude, qu'a facilitée tant le caractère incorporel des quotas que la liquidité du marché, a concerné d'importants volumes, difficiles à chiffrer avec précision (le chiffre de cinq milliards d'euros a été évoqué).

L'administration fiscale française a réagi par une instruction du 10 juin 2009 instaurant un dispositif d'imposition à la TVA à taux zéro qui a, en supprimant les profits potentiels, éliminé de fait le risque de fraude « carrousel ». Cependant, au niveau européen, si la plupart des grands États actifs sur le CO ₂ ont déjà mis en place les mesures nécessaires, la subsistance du régime précédemment applicable dans un seul État membre rend possible la répétition du même mécanisme de fraude, que la jeunesse des marchés et l'insuffisance de la régulation ne peut que faciliter .

2) En mars 2010, un dysfonctionnement d'un autre type a été identifié. La Hongrie a utilisé les services de plusieurs intermédiaires pour procéder à la vente d'une masse d' unités de réduction certifiées d'émissions (URCE), une forme de quota reconnue par le Protocole de Kyoto. Budapest affirme avoir signifié à son premier intermédiaire que les crédits étaient d'anciens quotas européens convertis en URCE, cessibles uniquement sur le marché international et interdits à la vente dans l'Union européenne. En effet, une mise à disposition sur le marché européen du carbone équivaut à une émission illégale de quotas hors du contrôle de la Commission. Cette « fausse monnaie », si elle est injectée dans le SCEQE, revient à relever le plafond d'émissions autorisées de gaz à effet de serre.

Cependant, un nombre relativement considérable de ces URCE a été retrouvé sur BlueNext, la plateforme parisienne d'échange de crédits carbone. Cette découverte a provoqué une agitation qui a conduit BlueNext et sa concurrente scandinave NordPool à suspendre les transactions portant sur les URCE pendant près d'une semaine , temps nécessaire à l'identification des crédits douteux. La recherche a été facilitée par le gouvernement hongrois qui a donné aux autorités compétentes toutes les informations nécessaires. La Commission a, pour sa part, interrompu au printemps les procédures de conversion de quotas.

II. LE DISPOSITIF PROPOSÉ PAR VOTRE COMMISSION DES FINANCES : CRÉER UNE RÉGULATION ROBUSTE DES ÉCHANGES DE QUOTAS D'ÉMISSION EN FRANCE

C'est sur la base de ces faits et de ces réflexions que votre rapporteur estime qu'il est temps d'agir. Le présent projet de loi fournit, de ce point de vue, un véhicule législatif tout à fait adéquat.

Le présent article a donc pour objet d'introduire dans le droit français les principes et les mécanismes de régulation du marché des quotas, en appliquant à ces instruments les règles pertinentes qui régissent déjà les échanges d'instruments financiers .

A. FAIRE DE BLUENEXT UN MARCHÉ RÉGLEMENTÉ

En premier lieu, le I du présent article propose de compléter la définition des marchés réglementés d'instruments financiers figurant à l'article L. 421-1 du code monétaire et financier.

Aux termes d'un nouveau paragraphe II créé dans cet article L. 421-1 (l'actuel texte en devenant le I), les marchés pourraient ainsi également assurer ou faciliter la rencontre, en leur sein et selon des règles non discrétionnaires , de multiples intérêts acheteurs et vendeurs exprimés par des tiers sur :

- des quotas d'émission de gaz à effet de serre définis à l'article L. 229-15 du Code de l'environnement et sur les autres unités visées au chapitre IX du Titre II du Livre II du code de l'environnement ;

- des actifs dont la liste est fixée par décret , après avis du collège de l'AMF.

Cette dernière disposition vise à donner une meilleure réactivité aux pouvoirs publics en cas d'apparition de nouveaux marchés, comme cela a été le cas pour les quotas de CO ₂ .

S'agissant desdits quotas, il est important de relever que le présent article ne modifie pas leur définition, qui figure à l'article L. 229-15 du code de l'environnement ^{94 ( * )} . Comme le souligne à juste titre le rapport Prada, toute évolution de la définition des quotas ne saurait se faire qu'au niveau communautaire, en vue d'aboutir à une parfaite harmonisation .

C'est donc bien le marché français du CO ₂ , c'est-à-dire BlueNext , qui est visé par cet article et qui deviendrait ainsi un marché réglementé supervisé par l'AMF .

Une telle évolution présente un double intérêt :

- la mise en place d'un véritable encadrement du marché des quotas au comptant, dont la nécessité a été évoquée supra ;

- l'optimisation des chances de BlueNext dans le cadre des appels d'offres relatifs à la plate-forme commune de mise aux enchères de quotas , pour la troisième phase du SCEQE qui débutera en 2013.

Le projet de règlement « enchères » des quotas d'émission de gaz à effet de serre

Le comité sur le changement climatique ^{95 ( * )} a adopté à l'unanimité, le 14 juillet 2010, un projet de règlement relatif au calendrier, à la gestion et aux autres aspects de la mise aux enchères des quotas d'émission de gaz à effet de serre. Le Conseil et le Parlement européen disposent de trois mois pour présenter d'éventuelles objections, ce qui semble peu probable.

Contrairement aux souhaits du Sénat ^{96 ( * )} et à la position défendue par la France et la majorité des Etats membres de l'Union européenne, ce projet de règlement ne propose pas d'établir une plate-forme unique de mise aux enchères . Votre rapporteur le regrette car un tel dispositif aurait été le mieux à-même de garantir une parfaite coordination des adjudications et le meilleur fonctionnement du marché. Il aurait également constitué le meilleur moyen d'assurer le respect des principes de non-discrimination, de transparence et de simplicité. Cependant, l'opposition résolue de quatre Etats membres parmi les principaux émetteurs de la Communauté (Allemagne, Espagne, Pologne et Royaume-Uni) n'a pas permis l'adoption de ce principe.

Toutefois, le projet de règlement encadre de façon sévère la possibilité d'opter pour des plates-formes alternatives à la plate-forme commune par ailleurs mise en place par ledit règlement, ce qui devrait aboutir à la constitution d'un nombre très limité de plates-formes. En particulier, les plates-formes alternatives devront être mononationales et chaque séance d'enchères devra permettre l'adjudication d'au moins 10 millions de quotas.

S'agissant des modalités des mises aux enchères, le règlement prévoit un système « simple, à un tour, sous pli scellé, à prix unique », facilement accessible aux opérateurs actifs sur le marché et aux autres soumissionnaires éligibles ; un calendrier d'enchères prévisibles et des volumes annuels déterminés automatiquement sur base d'une règle simple définie par le règlement. Les plates-formes décideront et publieront les détails des ventes aux enchères annuelles près d'un an à l'avance.

Le règlement établit également un cadre juridique pour minimiser les risques de blanchiment de capitaux, le financement du terrorisme, la criminalité financière, les délits d'initiés et les manipulations de marché.

De manière générale, les enchères ne pourront être conduites sur des plateformes d'enchère qui n'auront pas été agréées en tant que marchés réglementés . Dans cette perspective, le présent article répond donc à un enjeu de place pour BlueNext , qui est actuellement le leader européen pour les opérations au comptant sur les quotas de CO ₂ . Comme l'a souligné Paris Europlace, la mesure proposée est « essentielle pour donner toutes ses chances au marché français d'occuper la place qui devrait lui revenir au niveau européen ».

B. APPLIQUER AU MARCHÉ DES QUOTAS D'ÉMISSION LES DISPOSITIONS PERTINENTES DU CODE MONÉTAIRE ET FINANCIER

Dans le même esprit que son I , le II du présent article tend à viser les quotas d'émission de gaz à effet de serre (et les autres actifs qui pourraient être définis par décret) au sein des articles du code monétaire et financier qui ont vocation à leur être appliqués .

Il s'agit donc de permettre concrètement à l'AMF d'exercer ses missions et ses pouvoirs de contrôle, notamment de l'accès au marché et de sanction des abus de marché sur le marché au comptant du CO ₂ . Seules les dispositions trop spécifiques aux marchés d'instruments financiers, comme celles qui ont trait à la notion d'émetteur de titres, n'apparaissent pas pertinentes de ce point de vue.

1. Les conditions d'accès au marché

Le 1° du II vise ainsi à compléter l'article L. 421-10 du code monétaire et financier, relatif aux conditions d'accès au marché .

Ainsi, il reviendrait à BlueNext de déterminer notamment les conditions d'accès au marché et d'admission aux négociations des quotas de CO ₂ , les dispositions d'organisation des transactions, les conditions de suspension des négociations d'un ou plusieurs instruments financiers, les dispositions relatives à l'enregistrement et à la publicité des négociations.

Par cohérence, les 2° et 3° du II tendent à adapter la rédaction des articles L. 421-14 et L 421-15 du même code afin de permettre à l'entreprise de marché concernée de procéder à l'admission, à la suspension et à la radiation d'actifs visés au II de l'article L. 421-1 du même code (dont les quotas), dans les mêmes conditions que celles qui régissent actuellement les instruments financiers .

En outre, le 4° du II propose de compléter le dernier alinéa de l'article L. 421-17 du même code de sorte que le règlement général de l'AMF puisse fixer les conditions dans lesquelles l'entreprise de marché peut restreindre le choix des systèmes de règlement et de livraison des quotas et des autres actifs visés au II de l'article L. 421-1 précité, dans les mêmes conditions que pour les instruments financiers.

2. Les obligations de transparence

a) La définition des informations privilégiées

Les 5° et 6° du II proposent de renvoyer au règlement général de l'AMF la détermination de la teneur des obligations de transparence avant et après négociation , pour ce qui concerne les quotas (articles L. 421-21 et L. 422-2 du code monétaire et financier).

En effet, le rapport Prada a montré que la particularité des quotas impose une réflexion particulière sur la teneur et le format des informations qui doivent être publiées . A titre d'exemple, ce rapport avait bien analysé le caractère privilégié des informations portant sur les paramètres de l'offre de quotas et les données agrégées d'émissions, ainsi que des informations portant sur les activités propres des acteurs assujettis susceptibles d'avoir un impact significatif sur le prix du marché. Parmi ses préconisations figurait donc explicitement le fait de « donner la possibilité aux autorités de régulation du marché du CO ₂ d'étendre la liste des informations sensibles, en tant que de besoin ».

Ces particularités justifient donc que ce soit le règlement général de l'AMF qui énumère la liste des informations devant être mises à la disposition du public en matière de quotas.

b) La sanction des atteintes à la transparence des marchés

Les 7° et 8° du II tendent à étendre aux quotas et aux autres actifs visés au II de l'article L. 421-1 précité les sanctions applicables en cas :

- de réalisation ou de permission de réaliser, soit directement, soit par personne interposée, par les dirigeants d'une société mentionnée à l'article L. 225-109 du code de commerce, ou par les personnes disposant , à l'occasion de l'exercice de leur profession ou de leurs fonctions, d'informations privilégiées sur les perspectives ou la situation d'un émetteur dont les titres sont négociés sur un marché réglementé ou sur les perspectives d'évolution d''un instrument financier admis sur un marché réglementé, d'une ou de plusieurs opérations avant que le public ait connaissance de ces informations . Pour rappel, le premier alinéa de l'article L. 465-1 du code monétaire et financier prévoit une peine de deux ans d'emprisonnement et une amende de 1 500 000 euros dont le montant peut être porté au-delà de ce chiffre, jusqu'au décuple du montant du profit éventuellement réalisé, sans que l'amende puisse être inférieure à ce même profit ;

- de communication d'une information privilégiée à un tiers en dehors du cadre normal de sa profession ou de ses fonctions (un an d'emprisonnement et 150 000 euros d'amende aux termes du deuxième alinéa de l'article L. 465-1 précité) ;

De même, le troisième alinéa de l'article L. 465-1 précité serait modifié de sorte que soit sanctionné , comme pour les instruments financiers, le fait, pour toute personne autre que celles visées précédemment, possédant en connaissance de cause des informations privilégiées sur les quotas , de réaliser ou de permettre de réaliser , directement ou indirectement, une opération ou de communiquer à un tiers ces informations, avant que le public en ait connaissance . La peine s'élèverait donc à un an d'emprisonnement et 150.000 euros d'amende, ce montant pouvant être porté au-delà de ce chiffre, jusqu'au décuple du montant du profit réalisé, sans que l'amende puisse être inférieure à ce même profit. Et, lorsque les informations en cause concernent la commission d'un crime ou d'un délit, les peines encourues seraient portées à sept ans d'emprisonnement et à 1 500 000 euros si le montant des profits réalisés est inférieur à ce chiffre.

Enfin, l'article L. 465-2 du même code serait modifié afin de pénaliser (de deux ans d'emprisonnement et une amende de 1 500 000 euros dont le montant peut être porté au-delà de ce chiffre, jusqu'au décuple du montant du profit éventuellement réalisé, sans que l'amende puisse être inférieure à ce même profit) :

- le fait, pour toute personne, d'exercer ou de tenter d'exercer , directement ou par personne interposée, une manoeuvre ayant pour objet d'entraver le fonctionnement régulier du marché des quotas en induisant autrui en erreur ;

- le fait, pour toute personne, de répandre dans le public par des voies et moyens quelconques des informations fausses ou trompeuses sur les perspectives d'évolution des quotas, de nature à agir sur les cours .

S'agissant des poursuites elles-mêmes, le 9°du II propose de compléter l'article L. 466-1 du même code afin de permettre aux autorités judiciaires compétentes , saisies de poursuites relatives à des infractions relatives au marché des quotas, en tout état de la procédure, de demander l'avis de l'AMF , cet avis devant être obligatoirement demandé lorsque les poursuites sont engagées en exécution de l'article L. 465-1 du même code précité.

C. LES RÔLES RESPECTIFS DE L'AMF ET DE LA CRE

Votre rapporteur considère comme capitaux le rôle et la compétence des autorités de régulation afin d'encadrer avec succès la « finance carbone ». Les places respectives de l'AMF et de la CRE méritent donc d'être examinées avec soin, l'AMF étant le « gendarme » naturel des marchés financiers auquel doit être assimilé le marché des quotas, mais la CRE détenant une compétence et une expertise fortes en matière de marché énergétique, dont le développement influence de manière très significative le marché des quotas.

Le présent article propose donc d'organiser la coopération de ces deux autorités , conformément d'ailleurs aux orientations définies dans les directives relatives au « troisième paquet énergie » ^{97 ( * )} .

Les compétences et les pouvoirs de chacun sont donc clairement définis et distincts. Et la communication entre les deux autorités est également introduite dans la législation idoine.

In fine , si chacun exerce sa mission de surveillance, il ne peut y avoir qu'une seule autorité de sanction . Il s'agira, en l'espèce, de la commission des sanctions de l'AMF , les missions de la CRE ne pouvant « déborder » du secteur de l'énergie.

1. L'adaptation des missions et des pouvoirs de l'AMF

Les 10° à 19° du II visent à adapter les missions et les pouvoirs de l'AMF afin de celle-ci puisse encadrer efficacement le marché des quotas d'émission de gaz à effet de serre ainsi que des autres actifs, visés au II de l'article L. 421-1 précité, qui pourraient être créés par décret du fait des dispositions du présent article.

De la même manière que précédemment, la mention de ces actifs viendrait donc compléter la mention des instruments financiers pour que :

- l'AMF ait formellement pour mission de veiller au bon fonctionnement des marchés de quotas (article L. 621-1 du même code) ;

- le règlement général de l'Autorité détermine les règles qui doivent être respectées lors d'opérations sur des quotas, les conditions d'exercice, par les membres d'un marché réglementé d'activité (pour compte propre et pour compte de tiers) sur ces actifs, les règles encadrant le fonctionnement de ce nouveau marché réglementé et les règles relatives aux recommandations d'investissement destinées au public concernant ces actifs (article L. 621-7 du même code) ;

- l'AMF puisse veiller à la régularité des opérations effectuées sur des quotas (article L. 621-9 du même code) ;

- le collège de l'AMF puisse, après avoir mis la personne concernée en mesure de présenter ses explications, ordonner qu'il soit mis fin, en France et à l'étranger, aux manquements aux obligations résultant des dispositions législatives ou réglementaires visant à protéger les investisseurs et le marché contre les opérations d'initié, les manipulations de cours ou la diffusion de fausses informations, commis sur le territoire français et concernant des quotas (article L. 621-14 du même code) ;

- la commission des sanctions de l'AMF puisse, après une procédure contradictoire, prononcer une sanction à l'encontre toute personne qui, sur le territoire français ou à l'étranger, s'est livrée ou a tenté de se livrer à une opération d'initié ou s'est livrée à une manipulation de cours, à la diffusion d'une fausse information ou à tout autre manquement mentionné au du I de l'articlez L. 621-14 du même code précité dès lors que ces actes concernent les quotas (article L. 621-15 du même code) ;

- tout manquement, par les personnes qui réalisent ou diffusent ou qui produisent ou diffusent d'autres informations recommandant ou suggérant une stratégie d'investissement concernant les quotas soit passible des sanctions prononcées par la commission des sanctions de l'AMF dans les conditions prévues à l'article L. 621-15 précité (article L. 621-17-1 du même code) ;

- les établissements de crédit, les entreprises d'investissement et les membres des marchés réglementés non prestataires de services d'investissement soient tenus de déclarer sans délai à l'AMF toute opération sur des quotas, effectuée pour compte propre ou pour compte de tiers, dont ils ont des raisons de suspecter qu'elle pourrait constituer une opération d'initié ou une manipulation de cours au sens des dispositions du règlement général de l'AMF (article L. 621-17-2 du même code) ;

- le règlement général de l'AMF puisse déterminer les obligations de déclarations relatives aux opérations effectuées sur les quotas (article L. 621-18-2 du même code) ;

- ce même règlement général puisse déterminer les modalités applicables aux obligations d'établissement, de mise à jour et de mise à disposition de listes de personnes ayant accès à des informations privilégiées concernant les quotas (article L. 621-18-4 du même code) ;

- l'AMF puisse formuler des propositions de modifications des lois et règlements concernant l'information des porteurs de quotas (article L. 621-19 du même code).

2. La coopération de l'AMF et de la CRE

a) La coopération de l'AMF avec la CRE

Le III du présent article tend à ajouter une sous-section 8, intitulée « Coopération avec la Commission de régulation de l'énergie », au sein de la section 4 (relative aux pouvoirs de l'AMF) du chapitre unique du titre II du livre VI du code monétaire et financier.

Cette sous-section serait constituée d'un article (L. 621-21, ainsi rétabli dans ledit code) aux termes duquel l'AMF et la CRE coopèrent, notamment en se communiquant les renseignements utiles à l'accomplissement de leurs missions respectives . L'AMF pourrait saisir la CRE, pour avis, de toute question entrant dans le champ des compétences de celle-ci (I de l'article L. 621-21).

Aux termes du II du texte proposé pour ce même article, lorsqu'elle est saisie par la CRE (dans les conditions définies ci-après), l'AMF informe cette commission de l'évolution de l'instruction de l'affaire. La CRE peut demander à l'AMF que lui soient communiquées toutes les informations en lien avec l'affaire, et utiles à l'exercice de ses missions.

Enfin, le III du texte proposé pour ce même article vise à ce que, par exception aux dispositions de l'article L. 631-1, l'AMF puisse communiquer à la CRE des informations couvertes par le secret professionnel.  Cependant, les renseignements recueillis conformément aux dispositions qui précèdent seraient couverts par le secret professionnel en vigueur dans les conditions applicables à l'organisme qui les a communiqués et à l'organisme destinataire. De plus, ces renseignements ne peuvent être utilisés, par l'AMF comme par la CRE, que pour l'accomplissement de leurs missions, sauf si l'autorité qui les a communiqués y consent.

b) La coopération de la CRE avec l'AMF

Le IV du présent article propose d'apporter deux compléments à la loi n° 2000-108 du 10 février 2000 relative à la modernisation et au développement du service public de l'électricité.

D'une part, un alinéa serait inséré au sein du I de l'article 28 afin d'octroyer à la CRE la compétence de surveiller les transactions effectuées par les fournisseurs, négociants et producteurs d'électricité et de gaz naturel sur des quotas d'émission de gaz à effet de serre , ainsi que sur les contrats et instruments financiers à terme dont ils constituent le sous-jacent, « afin d'analyser la cohérence de ces transactions avec les contraintes économiques, techniques et réglementaires de l'activité de ces fournisseurs, négociants et producteurs d'électricité et de gaz naturel ».

D'autre part, l'insertion d'un article 39-1 relatif à la coopération entre l'AMF et la CRE. Il serait ici prévu que, dans le cadre de cette coopération, la CRE doive saisir l'AMF des possibles manquements aux obligations résultant des dispositions législatives ou réglementaires ou des règles professionnelles relatives aux opérations d'initiés, manipulations de cours, et diffusion de fausses informations, ou tout autre manquement de nature à porter atteinte au bon fonctionnement du marché des transactions portant sur des quotas de CO ₂ , dont elle prend connaissance dans l'exercice de ses missions.

En outre, lorsqu'elle est consultée, en application des dispositions de l'article L. 621-21 du code monétaire et financier (réintroduit par le présent article), par l'AMF d'une question relevant de sa compétence, la CRE doit joindre à son avis tous les éléments utiles qui sont en sa possession.

Décision de votre commission : votre commission a adopté cet article additionnel.

CHAPITRE III

CONTRÔLER LES AGENCES DE NOTATION

ARTICLE 3
(Art. L. 544-1, L. 544-3, L. 544-4, L. 544-5 [nouveau], L. 544-6 [nouveau] et L. 321-2 du code monétaire et financier)

Introduction en droit français d'un dispositif d'enregistrement des agences de notation

Commentaire : le présent article propose, sur le fondement du règlement européen n° 1060/2009 du 16 septembre 2009 sur les agences de notation de crédit, de confier à l'Autorité des marchés financiers la mission d'enregistrer et de contrôler les agences de notation. L'Assemblée nationale a complété le dispositif par des dispositions tendant à renforcer le régime de responsabilité applicable aux agences.

I. UN NOUVEAU CADRE EUROPÉEN POUR RÉGULER L'ACTIVITÉ DE NOTATION DE CRÉDIT

A. RENFORCER L'INTÉGRITÉ, LA TRANSPARENCE, LA RESPONSABILITÉ, LA BONNE GOUVERNANCE ET LA FIABILITÉ DES ACTIVITÉS DE NOTATION DE CRÉDIT

1. Des agences de notation défaillantes

Les agences de notation de crédit (ANC) ont longtemps joui d'une excellente réputation, fondée sur la qualité de leur travail et sur leur professionnalisme. Cependant, lorsque la crise a éclaté, il est apparu que les notes qu'elles avaient attribuées aux produits structurés complexes ^{98 ( * )} sous-estimaient très nettement le risque effectivement contenu dans ces instruments financiers ^{99 ( * )} .

Elles ont également été soupçonnées de n'avoir pas respecté toutes les diligences raisonnables afin de préserver leur indépendance vis-à-vis de leurs clients , c'est-à-dire les émetteurs de ces produits.

Or de nombreux acteurs du marché ^{100 ( * )} ont, peu à peu, pris l'habitude d'accorder un rôle très important aux notations dans la détermination de leur stratégie d'investissement. Ainsi, il n'est pas rare qu'une institution se dote d'une règle selon laquelle un pourcentage donné de son actif doit être placé dans des produits notés AAA, c'est-à-dire la notation la plus élevée. La Banque centrale européenne (BCE) se réfère aux notations pour juger de la qualité des collatéraux apportés en garantie d'une opération de refinancement ^{101 ( * )} .

Il importe de rappeler que les notations estiment la probabilité que l'émetteur ne puisse honorer ses engagements et rembourser sa dette ^{102 ( * )} . La finance demeure l'univers du risque et la note doit alors permettre de guider les investisseurs vers le profil de risque qu'ils jugent le plus adéquat. Pour autant, même un produit estampillé AAA ne peut être considéré comme totalement sans risque.

Plus encore, l'utilisation à des fins réglementaires de notations erronées a participé à un mouvement spéculatif sur les « titres subprimes » dont les conséquences se sont in fine révélées désastreuses . La responsabilité des agences dans le déclenchement de la crise ne doit donc pas être écartée, même si, bien évidemment, elles ne sauraient faire office de « bouc émissaire ».

Dès novembre 2008, les conclusions du sommet du G 20 de Washington invitaient les régulateurs à agir « pour que les agences de notation du crédit évitent les conflits d'intérêts, fassent la transparence à l'égard des investisseurs et différencient les notations à l'égard des produits structurés ». Le G 20 de Londres, en avril 2009, a fixé une feuille de route plus précise en considérant que « toutes les personnes dont les notations sont utilisées à des fins réglementaires [doivent faire] l'objet d'une régulation et d'un agrément ».

Sur ce fondement, et prenant acte que « de l'avis général, les agences de notation de crédit ont échoué, d'une part, à refléter suffisamment tôt la dégradation des conditions du marché dans leurs notations de crédit et, d'autre part, à adapter à temps leurs notations de crédit alors que la crise sur le marché s'était aggravée » ^{103 ( * )} , l'Union européenne a adopté un règlement n° 1060/2009 du Parlement européen et du Conseil du 16 septembre 2009 sur les agences de notation de crédit.

Son article 1 ^er rappelle ses objectifs et dispose que « le présent règlement instaure une approche réglementaire commune visant à renforcer l'intégrité, la transparence, la responsabilité, la bonne gouvernance et la fiabilité des activités de notation de crédit , ce qui contribue à la qualité des notations de crédit émises dans la Communauté [...] . Il fixe les conditions d'émission des notations de crédit ainsi que les règles relatives à l'organisation et à la gestion des agences de notation de crédit afin de favoriser leur indépendance et la prévention des conflits d'intérêts ».

Les ANC qui communiquent leurs notations au public ou qui les diffusent par abonnement ont ainsi l'obligation d'être enregistrées auprès d'un régulateur national compétent (article 2 du règlement). Ce dernier a pour mission de contrôler que les agences se conforment à toutes les obligations imposées par le règlement (cf. infra ).

L'article 4 du règlement contraint les principaux investisseurs ^{104 ( * )} implantés dans l'Union européenne « à n'utiliser à des fins réglementaires que les notations de crédit émises par des agences de notation de crédit établies dans la Communauté et enregistrées conformément au présent règlement » .

Compte tenu de l'importance de l'utilisation à des fins réglementaires de la notation, cette dernière disposition constitue une habile incitation économique pour que les agences décident de suivre la procédure d'enregistrement, sans quoi elles risqueraient vite de se retrouver « hors jeu », et se soumettent, par conséquent, à un ensemble de règles relatives aux conflits d'intérêt, à la transparence, à l'émission et à la qualité des notations établies par le titre II du règlement (articles 6 à 13) et son annexe I.

2. Un corpus étendu d'obligations à la charge des agences

L'intégralité de l'annexe I du règlement européen étant reproduite en annexe au présent rapport, votre rapporteur ne mentionne ci-dessous que les principales obligations imposées par le règlement.

L'article 6 pose le principe qu'une ANC « prend toute mesure nécessaire pour garantir que l'émission d'une notation de crédit n'est affectée par aucun conflit d'intérêts , ni aucune relation commerciale, existants ou potentiels, impliquant l'agence » ou ses salariés. Il renvoie aux sections A et B de l'annexe I qui détaillent respectivement les exigences organisationnelles et opérationnelles auxquelles les ANC doivent se soumettre. Par exemple, un tiers des membres du conseil d'administration doivent être indépendants. Les ANC doivent disposer d'un service de contrôle interne et d'un service du contrôle de la conformité qui rend compte directement au conseil d'administration. Toute agence doit rendre public « le nom des entités notées ou tiers liés générant 5 % de son chiffre d'affaires annuel ».

L'article 7 établit une séparation stricte entre la fonction commerciale et la fonction d'analyse au sein d'une agence . Il impose une rotation progressive des analystes . La rémunération des analystes ne doit pas dépendre du chiffre d'affaires de l'agence. L'article renvoie à la section C de l'annexe I relative aux « règles applicables aux analystes de notation et aux autres personnes directement associées aux activités de notation ».

L'article 8 oblige les agences à publier « les méthodes, modèles et principales hypothèses de notation qu'elles utilisent dans le cadre de leurs activités de notation de crédit ». Elles veillent à ce que leurs notations soient établies à partir de « toutes les informations dont elles disposent et qui sont pertinentes » et provenant de « sources fiables ». Les agences « utilisent des méthodes de notations rigoureuses, systématiques, sans discontinuités et pouvant être validées sur la base de données historiques, y compris des contrôles a posteriori ». Le suivi des notations se fait, a minima , sur une base annuelle.

L'article 10 régit les conditions de publication et de présentation des notations, conformément à la section D de l'annexe I. En particulier, les notations non sollicitées et les notations des produits structurés sont identifiées comme telles et différenciées des autres notations .

Par ailleurs, toute agence devra veiller à informer l'entité notée « au moins douze heures avant la publication » de la note ainsi que « des motifs essentiels sur lesquels celle-ci se fonde, afin que l'entité concernée ait la possibilité de signaler à l'agence de notation de crédit toute erreur matérielle ».

L'article 11 impose de mettre à disposition du public un grand nombre d'informations (conflits d'intérêts réels et potentiels, nature générale de son régime de rémunération, code de conduite, etc.). Les ANC doivent également transmettre au Comité européen des régulateurs des valeurs mobilières (CERVM - CESR en anglais) les données relatives à leur performance passée, y compris la fréquence de la transition des notations, ainsi que des informations relatives aux notations de crédit émises dans le passé et à leurs modifications . Conformément à la section E de l'annexe I, elles doivent transmettre annuellement une liste de leurs clients les plus importants, tant en valeur absolue du chiffre d'affaires, qu'en termes de croissance de celui-ci.

L'article 12 oblige les agences à publier annuellement un « rapport de transparence », trois mois au plus tard après la clôture de l'exercice.

L'ensemble des obligations de publication imposées par le règlement est à la charge des agences .

3. Les régulateurs disposent d'un pouvoir de sanction

L'enregistrement d'une agence se fait auprès d'un régulateur national compétent désigné comme tel par l'Etat membre à la Commission européenne. Si les obligations prévues par le règlement ne sont pas respectées, le régulateur pourra imposer des sanctions, y compris la possibilité de retirer l'enregistrement.

Les mesures de surveillance et de contrôle sont étudiées dans le commentaire de l'article 4 du présent projet de loi.

B. A TERME, LA SURVEILLANCE DES AGENCES RELÈVERA DE L'AUTORITÉ EUROPÉENNE DES MARCHÉS FINANCIERS

La proposition de modification du règlement européen formulée, le 2 juin 2010, par la Commission européenne vise principalement à prendre en compte la future architecture de supervision européenne. En effet, trois nouvelles autorités européennes devraient être mises en place à compter du 1 ^er janvier 2011. L'une d'elle, l'Autorité européenne des marchés financiers (AEMF - ESMA en anglais), basée à Paris, aura vocation à remplacer le CERVM avec des pouvoirs plus étendus que ce dernier.

La Commission suggère donc de transférer à l'AEMF l'intégralité des compétences liées à l'enregistrement, au contrôle et aux sanctions des agences de notation . Les régulateurs nationaux seraient ainsi déchargés de cette tâche.

En effet, les agences sont des acteurs d'envergure internationale et il est apparu plus cohérent que leur régulation s'inscrive dans un cadre supranational.

D'ailleurs, le règlement européen indique, d'ores et déjà, dans son considérant 51 que « l'architecture de surveillance actuelle ne devrait pas être considérée comme la solution à long terme pour la surveillance des agences de notation ». Dès juin 2009, le Conseil avait avalisé cette position en estimant que la future AEMF devrait « disposer de pouvoirs de surveillance à l'égard des ANC ».

Comme le rappelle la Commission, sa proposition « ne modifie en rien le règlement sur les agences de notation de crédit en ce qui concerne les conditions de fonds que les ANC doivent remplir pour être enregistrées et continuer de remplir en permanence par la suite ».

Les autorités nationales conserveront un pouvoir de surveillance quant à l'utilisation des notations par les institutions qu'elles contrôlent.

La proposition de la Commission introduit cependant une innovation majeure inspirée d'une règle mise en oeuvre par la Securities and Exchange Commission (SEC) ^{105 ( * )} américaine et destinée à renforcer la concurrence entre agences par l'émission de notations non sollicitées sur les produits financiers structurés .

Dans le cadre d'une relation contractuelle avec une agence, l'émetteur de ces produits doit lui fournir, par le biais d'un site internet sécurisé, l'intégralité des informations nécessaires pour établir la notation. Toutefois, si d'autres ANC enregistrées « demandent d'accéder aux informations [...] , cet accès leur est accordé sans délai ». Elles doivent alors émettre chaque année une notation pour au moins 10 % des instruments financiers structurés pour lesquels elles demandent à accéder aux informations .

Ces nouvelles dispositions devraient permettre de multiplier les notations non sollicitées et de lutter ainsi contre le principal conflit d'intérêts potentiel imputable au modèle « émetteur-payeur ».

C. EN DROIT INTERNE, LES AGENCES DE NOTATION SONT SOUMISES À UNE LÉGISLATION ESQUISSÉE PAR VOTRE COMMISSION DES FINANCES

A l'occasion de l'examen de la loi n° 2003-706 du 1 ^er août 2003 de sécurité financière (dite « LSF »), votre rapporteur avait proposé plusieurs amendements tendant à renforcer le contrôle et les obligations à la charge des agences de notation . Ainsi, un nouveau chapitre IV « Services de recherche en investissement ou d'analyse financière et agences de notation » avait été introduit du titre IV (« Autres prestataires de services ») du livre V (« Les prestataires de services ») du code monétaire et financier.

Aux termes de l'article 42 de la LSF, les agences de notation sont soumises en France aux dispositions des articles L. 544-3 et L. 544-4 du code monétaire et financier, modifiés par le présent article. Le premier oblige les agences à conserver pendant une durée de trois ans « tous les documents préparatoires à l'élaboration des publications » qu'elles diffusent . Ces documents sont tenus à disposition de l'Autorité des marchés financiers (AMF). Le second prévoit que l'AMF publie chaque année un rapport « sur le rôle des agences de notation, leurs règles déontologiques, la transparence de leurs méthodes et l'impact de leur activité sur les émetteurs et les marchés financiers » ^{106 ( * )} .

II. LE DISPOSITIF PROPOSÉ : L'ADAPTATION DU DROIT NATIONAL AUX DISPOSITIONS RÉSULTANT DU RÈGLEMENT EUROPÉEN

Le présent article, ainsi que l'article 4 du présent projet de loi, tirent les conséquences de l'entrée en vigueur du règlement européen.

Les alinéas 2 à 6 du présent article procèdent à une réorganisation interne du chapitre IV (« Service de recherche en investissement ou d'analyse financière et agences de notation ») du titre IV (« Autres prestataires de services ») du livre V (« Les prestataires de services ») du code monétaire et financier. Ainsi, son intitulé devient « Services de recherche en investissement, d'analyse financière ou de notation de crédit » ( alinéa 2 ). Il est divisé en deux nouvelles sections :

- la section 1 « Services de recherche en investissement ou d'analyse financière » comprenant les articles L. 544-1 à L. 544-3 ( alinéa 3 ) ;

- la section 2 « Services de notation de crédit » comprenant les articles L. 544-4, L. 544-5 et L. 544-6 ( alinéa 6 ). L'article L. 544-4 est entièrement réécrit par l'alinéa 7 tandis que les deux autres articles sont introduits dans le code monétaire et financier par les alinéas 8 et 9 ( cf. infra ).

L'alinéa 4 effectue une coordination.

L'article L. 544-3 devient sans objet, pour les agences de notation, compte tenu des obligations équivalentes qui résultent du règlement européen. Par conséquent, l'alinéa 5 supprime les mots « ou d'une agence de notation ».

L'alinéa 7 réécrit entièrement l'article L. 544-4 du code monétaire et financière. Dans sa rédaction actuelle, cet article dispose que « l'Autorité des marchés financiers publie chaque année un rapport sur le rôle des agences de notation [...] ». Cette obligation n'est plus jugée utile dès lors que l'article 21-4 du règlement européen impose au CERVM de publier un rapport qui contient en particulier « une évaluation de la mise en oeuvre de l'annexe I ».

Dans sa nouvelle rédaction, l'article L. 544-4 dispose désormais que « l'Autorité des marchés financiers est l'autorité compétente pour l'enregistrement et la supervision des agences de notation ». En effet, l'article 22 du règlement européen impose que, « au plus tard le 7 juin 2010, chaque Etat membre désigne une autorité compétente aux fins du présent règlement ».

L'habilitation législative prévue par l'article L. 544-4 n'est pas nécessaire en soi . En effet, Christine Lagarde, ministre de l'économie, de l'industrie et de l'emploi, par courrier à la Commission européenne en date du 3 juin 2010, a d'ores et déjà désigné l'AMF comme autorité nationale compétente. En revanche, l'article 4 du présent projet de loi donne à l'AMF des pouvoirs de contrôle et de sanctions nouveaux au titre de l'application du règlement européen qui nécessitent, pour leur part, des dispositions législatives. L'article L. 544-4 dans sa nouvelle rédaction ne fait donc qu'assurer la cohérence de notre corpus juridique.

Enfin, les alinéas 10 et 11 complètent l'article L. 321-2 du code monétaire et financier en ajoutant le service de notation de crédit, au sens du règlement européen, à la liste des services connexes aux services d'investissement.

III. LES MODIFICATIONS APPORTÉES PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

La commission des finances de l'Assemblée nationale, sur proposition de notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, a adopté plusieurs amendements rédactionnels ainsi qu'un amendement tendant à renforcer la responsabilité des agences de notation en créant un régime de responsabilité sans faute pour les préjudices causés par « une erreur de notation ». Le Gouvernement avait émis un avis favorable à ce dispositif sous réserve de l'adoption d'un sous-amendement relatif à son entrée en vigueur.

Toutefois, l'application pratique de ces dispositions risquait de se heurter à la difficulté, pour le demandeur, de prouver l'erreur. En effet, le juge aurait dû se substituer à l'analyste pour caractériser l'erreur ou la négligence de ce dernier. Or deux facteurs rendent ce travail délicat :

- la technicité du processus de notation ;

- la caractéristique même de l'activité de notation qui envisage des événements futurs. Entre l'erreur et une mauvaise appréhension de l'avenir, la frontière apparaît trop incertaine.

En conséquence, notre collègue député Jérôme Chartier a déposé un nouvel amendement lors de l'examen du texte en séance publique, qui a également reçu un avis favorable du Gouvernement, afin de renforcer l'effectivité du dispositif qu'il avait initialement proposé.

L'Assemblée nationale a ainsi adopté deux nouveaux articles du code monétaire et financier tendant à créer un régime de responsabilité pour faute des agences de notation tout en précisant la nature des fautes ou manquements qui peuvent mettre en jeu leur responsabilité.

Ainsi, l' alinéa 8 du présent article introduit un nouvel article L. 544-5 au sein du code monétaire et financier qui dispose que les agences de notation de crédit, au sens du règlement européen, « sont responsables tant à l'égard de leurs clients qu'à l'égard des tiers des conséquences dommageables des fautes et manquements par elles commis dans la mise en oeuvre des obligations définies dans le règlement précité ».

L' alinéa 9 crée un nouvel article L. 544-6 qui prévoit que « les clauses qui visent à exclure ou à limiter la responsabilité des agences de notation de crédit sont interdites et réputées non écrites ».

Enfin, l' alinéa 12 prévoit que les articles L. 544-5 et L. 544-6 entrent en vigueur au 1 ^er janvier 2011.

IV. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

A. UNE LÉGISLATION TROP LONGTEMPS REPOUSÉE

Comme rappelé plus haut, la législation interne applicable aux agences de notation résulte d'une initiative de votre commission des finances lors de l'examen de la loi « LSF » en 2003. Votre rapporteur tient à rappeler que sa proposition tendant à soumettre les agences de notation au contrôle de l'AMF avait alors été jugée inopportune par le Gouvernement.

Sans contester le bien-fondé de la mesure proposée, il avait argué qu'une législation nationale en la matière serait au mieux sans effet, au pire nuisible pour la place de Paris . En effet, les principales agences, d'envergure internationale, offrent des prestations intellectuelles qui peuvent largement être réalisées « hors sol ». Un droit interne trop contraignant aurait ainsi conduit les agences à ne pas s'implanter en France, voire à se délocaliser dans des pays limitrophes.

Cette limite ne s'applique pas au niveau européen. En effet, la crédibilité et la fiabilité du travail des agences reposent nécessairement sur une certaine proximité géographique avec leurs clients. Une législation harmonisée applicable dans toute l'Europe apparaît pertinente et évite l'arbitrage réglementaire. Votre rapporteur se félicite donc de l'adoption du règlement du 16 septembre 2009 et des nombreuses initiatives de la Commission .

Il est néanmoins regrettable que l'ensemble des Etats européens, de même que la Commission, aient fait preuve d'un attentisme excessif pour traiter un problème qui avait été identifié depuis plusieurs années .

A ce titre, il convient cependant de mentionner que l'Organisation internationale des commissions de valeurs (OICV) ^{107 ( * )} avait adopté en décembre 2004 puis révisé en mai 2008 un code de conduite pour les agences de notation de crédit. Ce document non contraignant expose d'ores et déjà un ensemble de règles auxquelles les agences devraient se conformer. Pour autant, force est de constater que nombre d'entre elles ne l'appliquent pas ou en partie seulement.

B. LES AGENCES DE NOTATION SONT SOUMISES À DES OBLIGATIONS DE MOYENS RENFORCÉES

Les agences de notation ne sauraient être soumises à une obligation de résultat. Les superviseurs seraient d'ailleurs confrontés à de réelles difficultés théoriques et pratiques pour l'apprécier. Le contrôle assuré par le régulateur ne signifie d'ailleurs pas que ce dernier approuve la note émise .

Comment, dès lors, s'assurer de la qualité des notations ? Le règlement européen retient une conception fondée sur l'obligation de moyens : les agences sont assujetties à de très nombreuses contraintes d'ordre organisationnel et opérationnel. Ainsi enserrées dans un carcan règlementaire, les agences doivent respecter toutes les diligences qui contribuent naturellement à la qualité du processus de notation , à l'instar des démarches adoptées pour les processus qualité de type AFNOR ou ISO.

La crise a été amplifiée par le caractère procyclique et autoréalisateur de l'utilisation à des fins réglementaires de la notation. Sur ce point, le règlement européen se révèle également très positif en ce qu'il rétablit un lien juridique entre les agences et les utilisateurs des notations, alors qu'une telle relation n'existe, aujourd'hui, qu'avec l'émetteur.

Il importe en effet que les agences aient pleinement conscience que le service rendu est autant destiné à son client direct qu'à une vaste population d'investisseurs. Les règles relatives à la responsabilité des agences introduites par l'Assemblée nationale participent du même objectif.

C. DE NOUVELLES RÈGLES DE RESPONSABILITÉ IMPORTANTES MAIS DONT LA PORTÉE SERA LIMITÉE

Le règlement européen ne traite pas du régime de responsabilité des agences de notation qui relève, par conséquent, du droit de chacun des Etats membres.

Votre rapporteur se félicite donc de l'initiative de notre collègue député Jérôme Chartier même s'il estime que la portée des nouvelles dispositions sera probablement limitée.

1. Un régime de responsabilité pour faute renforcé

Le nouvel article L. 544-5 du code monétaire et financier introduit le principe d'une responsabilité des conséquences dommageables « des fautes et manquements [...] commis dans la mise en oeuvre des obligations définies » par le règlement européen. Les agences sont responsables « tant à l'égard de leurs clients que des tiers ».

Ces dispositions recouvrent un régime traditionnel de responsabilité pour faute - ou responsabilité délictuelle - fondé sur l'article 1382 du code civil ^{108 ( * )} . Trois conditions doivent alors être réunies : une faute, un préjudice et un lien de causalité.

Il reviendra au juge d'examiner ces trois éléments. La faute ou le manquement aux obligations posées par le règlement européen devraient aisément être établis. La qualification du lien entre la faute et le préjudice apparaît plus délicate. Prenons, par exemple, le cas d'une ANC qui omet, sciemment ou non, d'organiser la rotation de ses analystes comme le règlement européen l'y oblige. Elle commet, incontestablement une faute, et peut, à ce titre, être sanctionnée par le régulateur. Pour autant, rien ne prouve que la notation émise dans ces conditions soit, sur le fond, préjudiciable à l'émetteur.

A ce titre, il convient également de rappeler le raisonnement tenu par le tribunal de commerce de Paris, par un jugement en date du 14 janvier 2004, en vue de reconnaître la banque Morgan Stanley responsable d'un préjudice à l'encontre de la société LVMH. En l'espèce, le département d'analyse financière de la banque avait, à plusieurs reprises, dénigré le groupe LVMH, procurant ainsi un avantage relatif à son concurrent Gucci , par ailleurs client du département de conseil financier de Morgan Stanley.

Le tribunal n'a pas considéré que, en soi , l'absence de « muraille de Chine » entre l'activité de conseil financier et l'activité d'analyse financière constituait une faute. Pour autant, si une telle séparation avait été établie, elle aurait été moins encline à commettre une faute.

De fait, dans cette situation, son comportement fautif est caractérisé car elle a manqué « gravement et à de multiples reprises à ses devoirs d'indépendance, d'impartialité et de rigueur [...] , qu'un tel comportement n'est pas admissible d'un professionnel de l'analyse financière de réputation mondiale, qui doit contrôler ses informations et les vérifier constamment, eu égard aux enjeux pour les investisseurs et les sociétés concernées ».

Toutes choses égales par ailleurs, il semble que cette jurisprudence puisse être transposée à l'activité de notation de crédit.

Néanmoins, les cas dans lesquels le régime de responsabilité pour faute fondé sur l'article L. 544-5 pourra être invoqué avec succès seront sans doute rares mais pas inexistants. Cet article constitue cependant un signal important à destination des agences de notation, qui complète utilement les dispositions du règlement européen.

2. L'interdiction des clauses limitatives ou exonératoires de responsabilité

Plus novateur, le nouvel article L. 544-6 interdit les clauses tendant « à exclure ou à limiter la responsabilité des agences de notation ». Il s'inscrit dans le cadre de la relation contractuelle qui lie l'ANC à l'émetteur. Les clauses de limitation de responsabilité sont habituelles pour ce type de contrat. Elles ont pour fonction, dans leur acception originelle, de protéger l'indépendance de l'agence . Un client mécontent de la note qu'il a sollicitée ne peut ainsi se retourner contre elle.

Néanmoins, toute irresponsabilité est source d'effets pervers. En l'état actuel du droit, avec le jeu d'une clause exonératoire de responsabilité, l'émetteur ne peut rechercher la responsabilité de l'agence qu'en cas de faute lourde de cette dernière.

Pour autant, faut-il renverser entièrement la situation existante ? Ne risque-t-on pas de faire des agences de notation des proies trop faciles pour les émetteurs contrariés ?

Le règlement européen adopte une position plus nuancée en rappelant notamment que l'émetteur est également soumis à des obligations dans le processus de notation. Son considérant 35 indique notamment que « les agences de notation devraient prendre des mesures de nature à garantir la fiabilité des informations qu'elles utilisent [...] . A cette fin, elles devraient [...] prévoir des dispositions contractuelles stipulant clairement l'engagement de la responsabilité de l'entité notée ou de ses tiers liés, s'ils savaient que les informations fournies en vertu du contrat étaient fausses sur le fond ou trompeuses ou s'ils n'ont pas fait preuve, comme le prévoyait le contrat, d'une vigilance raisonnable concernant l'exactitude de ces informations ».

Il semble ainsi important et raisonnable d'autoriser les clauses limitatives de responsabilité dans le but de maintenir un lien contractuel équilibré entre les parties et de garantir une certaine indépendance aux agences. Les clauses d'exonération totale de responsabilité doivent demeurer interdites .

Votre commission a adopté un amendement en ce sens .

Pour autant, malgré cet assouplissement des dispositions envisagées, on peut légitimement s'interroger sur un éventuel risque de « délocalisation » des contrats en vue de bénéficier d'un droit de la responsabilité plus clément. Il s'agit d'un risque réel mais le droit européen offre des outils qui permettent de le circonscrire.

En effet, l'article 3 du règlement européen Rome I ^{109 ( * )} , qui détermine la loi applicable aux obligations contractuelles, pose clairement le principe selon lequel « le contrat est régi par la loi choisie par les parties », mais il lui apporte immédiatement une atténuation. En effet, il dispose que « lorsque tous les autres éléments de la situation sont localisés au moment de ce choix, dans un pays autre que celui dont la loi est choisie, le choix des parties ne porte pas atteinte à l'application des dispositions auxquelles la loi de cet autre pays ne permet pas de déroger à cet accord ». Concrètement, cet alinéa signifie que les parties ne peuvent choisir de se placer sous le régime d'une loi étrangère pour échapper à la loi nationale qui leur est normalement applicable .

Ainsi, une filiale française d'une agence de notation signe un contrat avec un émetteur français relatif à un produit financier distribué à une clientèle française. Dans une telle relation contractuelle, il n'existe aucun élément d'extranéité que les parties pourraient invoquer pour justifier de placer leur contrat sous le régime d'une loi autre que la loi française. En l'espèce, les dispositions du présent article relatives aux clauses de responsabilité s'appliqueraient de plein droit.

En théorie, hormis cette exception, comme on le voit très précise et aisément contournable, les parties sont libres de choisir qu'une loi étrangère régit leur convention et donc d'échapper à la loi française. L'exception prévue à l'article 3 du règlement n'est donc pas suffisante pour assurer une pleine effectivité aux dispositions de l'article L. 544-6.

Pour empêcher la « délocalisation » des contrats, il convient alors de faire référence au régime des « lois de police » défini par l'article 9 du règlement Rome I. Par là, le juge peut écarter la clause conventionnelle particulièrement contradictoire avec l'ordre interne .

Une « loi de police » « est une disposition impérative dont le respect est jugé crucial par un pays pour la sauvegarde de ses intérêts publics, tels que son organisation politique, sociale ou économique ». Le choix de placer une convention sous le régime d'une loi étrangère ne permettra jamais de faire obstacle à l'application d'une loi de police interne ^{110 ( * )} .

L'article L. 544-6 peut-il alors être considéré comme une loi de police ?

Comme le remarque les professeurs Dominique Bureau et Horatia Muir Watt ^{111 ( * )} , « il n'est pas facile de savoir quand une loi donnée se veut de police. Alors que les règles ordinaires de droit privé du for peuvent se trouver écartées par le jeu de la règle de conflit de lois , la loi de police a par définition la volonté de s'appliquer à certaines situations, même quand elles [...] seraient normalement soumises à une loi étrangère . Mais comment reconnaître cette volonté d'application immédiate ? Les choses seraient simples si le législateur l'annonçait toujours clairement (la présente loi s'applique lorsque le contrat est soumis par la volonté des parties à une loi étrangère...), mais c'est rarement le cas, de sorte que la qualification des lois de police revient essentiellement au juge. Celui-ci doit déduire cette qualification de l'importance de la politique poursuivie, de la finalité de la loi, des conséquences de sa non-application... ».

En l'occurrence, votre rapporteur estime que les dispositions du présent article répondent à des impératifs de régulation dont la récente crise nous a montré qu'ils étaient nécessaires pour la solidité de l'économie toute entière . Plus particulièrement, il est apparu crucial d'encadrer les agences de notation. Dès lors, il convient d'affirmer que la « délocalisation » des contrats ne saurait faire obstacle à une régulation efficace .

Votre commission a par conséquent adopté un amendement tendant à ce que l'article du code monétaire et financier interdisant les clauses exonératoires de responsabilité soit applicable aux contrats soumis, par la volonté des parties, à une loi étrangère lui conférant ainsi le caractère de loi de police au sens du règlement Rome I.

Cette disposition n'a, bien évidemment, pas vocation à s'appliquer lorsque la relation contractuelle ne présente aucun lien avec la France ou une personne française, ce qu'il reviendra au juge de déterminer.

Toutefois, compte tenu de la complexité du droit international des contrats et en vue de renforcer l'effectivité du dispositif adopté, votre commission des finances a donné un mandat au rapporteur pour étudier et proposer tout dispositif équivalent d'ici l'examen en séance publique .

D. SE « DÉSINTOXIQUER » DE LA NOTATION

L'ensemble de ces dispositions ne doit pas conduire à éluder un débat de fond sur l'utilisation des notations. Comme le suggère le récent rapport de l'AMF sur les agences de notation ^{112 ( * )} , il importe que les investisseurs effectuent « leurs propres diligences et analyse de crédit afin de réduire la dépendance de leur politique d'investissement aux notations, notamment lorsque cette dernière concerne des produits complexes ».

Aujourd'hui, la référence aux notations a envahi la sphère financière. Les règles publiques ne font pas exception puisque tant l'Eurosystème que les normes prudentielles de « Bâle II » se fondent sur les notations pour évaluer la qualité d'un actif financier.

Faire machine arrière sera indubitablement long et complexe. A ce titre, l'amendement du sénateur américain LeMieux tendant à supprimer toute référence aux notations dans la loi américaine et dans les règles régissant la Réserve fédérale (Fed) ^{113 ( * )} est apparu prématuré, voire dangereux pour la stabilité du système financier. Pour autant, celui-ci doit, peu à peu, trouver d'autres points repères pour appuyer ses actions.

Ainsi, chaque acteur doit à nouveau prendre conscience, par lui-même, des risques qu'il prend et être en mesure de les assumer. Il n'est pas évident qu'une concurrence accrue sur le marché des agences de notation, d'ailleurs bien difficile à rendre effective compte tenu du coût d'entrée dans ce secteur, constitue la panacée. Elle contribuerait à renforcer l'idée qu'il est possible de se reposer entièrement sur les agences.

E. UNE LÉGISLATION PROVISOIRE

Hormis les dispositions relatives à la responsabilité délictuelle et contractuelle des agences de notation, les autres dispositions, y compris celles de l'article 4 du présent projet de loi, n'auront qu'une durée de vie limitée . L'actuel règlement européen n'a pas encore déployé sa pleine force juridique, qu'un projet modificatif est d'ores et déjà en cours d'examen ( cf. supra II. A. 2 . ).

Votre commission a également adopté un amendement tendant à rétablir l'obligation faite à l'AMF de publier un rapport annuel sur les agences de notation (article L. 544-4 du code monétaire et financier dans sa rédaction actuelle). Le nouveau cadre européen ne rend pas obsolète la contribution de l'AMF au débat public sur le rôle des agences.

Elle a également procédé à quelques modifications rédactionnelles.

Décision de la commission : votre commission a adopté cet article ainsi rédigé.

ARTICLE 4
(Art. L. 621-5-3, L. 621-7, L. 621-9, L. 621-15 du code monétaire et financier)

Mise en oeuvre de la surveillance des agences de notation

Commentaire : le présent article modifie le code monétaire et financier afin, d'une part, d'établir une contribution à la charge des agences de notation reversée à l'Autorité des marchés financiers (AMF) dans le but de financer leur supervision et, d'autre part, d'étendre la compétence de la commission des sanctions de l'AMF aux agences de notation.

I. LE RÈGLEMENT EUROPÉEN IMPOSE QUE LES AUTORITÉS NATIONALES DISPOSENT DE POUVOIRS SUFFISANTS POUR CONTRÔLER ET SANCTIONNER LES AGENCES DE NOTATIONS

A. LES AUTORITÉS DOIVENT DISPOSER DE POUVOIRS D'ENQUÊTE

L'article 23 du règlement européen n° 1060/2009 du 16 septembre 2009 sur les agences de notation de crédit ^{114 ( * )} dispose que « les autorités compétentes sont investies , conformément à leur droit national, de tous les pouvoirs de surveillance et d'enquête nécessaires à l'exercice de leurs fonctions ». En particulier, elles doivent être dotées des pouvoirs leur permettant :

« a) d'accéder à tout document, sous quelque forme que ce soit, et en recevoir une copie ;

« b) d'exiger des informations de toute personne et, si nécessaire, convoquer et entendre toute personne pour en obtenir des informations ;

« c) de procéder à des inspections sur place avec ou sans préavis ;

« d) d'exiger des enregistrements téléphoniques et d'échanges de données ».

Contrairement à une directive, un règlement européen est d'application directe par les Etats membres sans qu'il soit nécessaire de le transposer dans le droit interne. Le présent règlement impose toutefois des obligations précises auxquelles la France doit se conformer et, à ce titre, étendre la compétence de l'Autorité des marchés financiers (AMF) en matière de pouvoirs d'enquête aux agences de notation. C'est l'objet du III du présent article qui modifie l'article L. 621-9 du code monétaire et financier.

Le I de cet article dispose qu'afin « d'assurer l'exécution de sa mission, l'Autorité des marchés financiers effectue des contrôles et des enquêtes ».

Aux termes de son II, l'AMF « veille également au respect des obligations professionnelles auxquelles sont astreintes, en vertu des dispositions législatives et réglementaires, les entités ou personnes suivantes ainsi que les personnes physiques placées sous leur autorité ou agissant pour leur compte ». L'article établit une liste limitative de quinze catégories de professions réglementées.

Par ailleurs, le dernier alinéa de l'article L. 621-9 prévoit que, pour certaines de ces personnes ou entités, l'AMF est compétente soit seule, soit sous réserve des pouvoirs d'enquête et de contrôle dévolus à l'Autorité de contrôle prudentiel (ACP).

B. L'ÉCHELLE DES SANCTIONS EST LAISSÉE À LA LIBRE APPRÉCIATION DES ETATS

L'article 20 du règlement européen prévoit les conditions de retrait d'office de l'enregistrement des agences de notation. En particulier, aux termes de son d), l'autorité compétente retire l'enregistrement lorsque l'agence « a gravement enfreint ou a enfreint à plusieurs reprises les dispositions du présent règlement qui régissent les conditions de fonctionnement des agences de notation de crédit ».

Hormis cette disposition, l'article 36 du règlement européen dispose que « les Etats membres déterminent le régime des sanctions applicables aux violations des dispositions du présent règlement et prennent toute mesure nécessaire pour assurer la mise en oeuvre de celles-ci . Les sanctions ainsi prévues sont effectives, proportionnées et dissuasives », conformément aux principes du droit européen en matière de répression.

La procédure de sanction ^{115 ( * )} et l'échelle des sanctions sont codifiées à l'article L. 621-15 du code monétaire et financier. En particulier, son II énonce les personnes qui peuvent faire l'objet d'une sanction. Il s'agit des personnes ou entités mentionnées au II de l'article L. 621-9 ( cf. supra I. A.) ^{116 ( * )} , ainsi que des personnes physiques placées sous leur autorité ou agissant pour leur compte.

Le III de l'article L. 621-15 établit les sanctions disciplinaires et pécuniaires applicables tant aux personnes morales qu'aux personnes physiques. Le montant de la sanction doit être fixé « en fonction de la gravité des manquements commis avec les avantages ou les profits éventuellement tirés de ces manquements », en application du principe de proportionnalité.

Les sanctions disciplinaires applicables sont, pour les personnes morales et les personnes physiques, l'avertissement, le blâme, l'interdiction à titre temporaire ou définitif de l'exercice de tout ou partie des services fournis ou des activités . Pour les personnes morales, la commission des sanctions peut prononcer à la place ou en sus, une sanction pécuniaire dont le montant ne peut être supérieur à 100 millions d'euros . Les personnes physiques peuvent également se voir retirer leur carte professionnelle et se voir infliger une sanction pécuniaire dont le montant ne peut être supérieur à 15 millions d'euros ^{117 ( * )} .

II. LE DISPOSITIF PROPOSÉ

A. LES AGENCES DE NOTATION DEVRONT ACQUITTER UN DROIT D'ENREGISTREMENT ET UNE CONTRIBUTION ANNUELLE

L'article 19 du règlement européen dispose que « l'autorité compétente de l'Etat membre d'origine peut facturer des frais d'enregistrement et/ou de surveillance à l'agence de notation de crédit. Ces frais [...] sont proportionnés au coût supporté par l'autorité ».

Actuellement, tant l'Autorité des marchés financiers (AMF) que l'Autorité de contrôle prudentiel (ACP) ^{118 ( * )} bénéficient d'une taxe pour frais de contrôle acquittée par les entités qu'elles supervisent.

Le présent article tire parti de la possibilité offerte par le règlement européen pour étendre ce dispositif de financement de la régulation aux agences de notation.

Aux termes de l'article L. 621-5-2 du code monétaire et financier, l'AMF « perçoit le produit des taxes établies à l'article L. 621-5-3 ».

Le I du présent article ( alinéas 1 à 4 ) complète l'article L. 621-5-3 du code monétaire et financier par un 5° qui s'applique aux agences de notation, par référence à l'article L. 621-9 modifié par le II du présent article ( alinéa 2 ).

L' alinéa 3 établit un « droit dû à l'enregistrement », forfaitaire , exigible « le jour du dépôt de la demande d'enregistrement ». Son montant est fixé par décret « pour un montant supérieur à 7 500 euros et inférieur ou égal à 20 000 euros ».

L' alinéa 4 crée une contribution annuelle, due pour « chaque année consécutive à l'année d'enregistrement ». Elle correspond à un « montant égal au produit d'exploitation réalisé au cours de l'exercice précédent multiplié par un taux fixé par décret, qui ne peut excéder 0,5 % ». La contribution est exigible dans les trois mois à compter de la clôture de l'exercice et ne peut être inférieure à 10 000 euros .

Le montant du droit d'enregistrement et le taux de la contribution annuelle seront fixés en fonction du coût réel supporté par l'AMF, estimé, en rythme annuel, à un « équivalent temps plein » supplémentaire, soit 100 000 euros bruts.

D'après les informations transmises par la direction générale du Trésor à votre rapporteur, entre quatre et sept agences devraient déposer un dossier d'enregistrement auprès de l'AMF et une base forfaitaire de 10 000 euros pourrait être retenue : le régulateur percevrait ainsi entre 40 000 et 70 000 euros.

Pour compenser la dépense de l'AMF, il suffirait que le taux de la contribution annuelle soit fixé à 0,1 % . Comme l'indique le tableau ci-dessous, le montant ainsi prélevé correspondrait aux redevances payées par les trois principales agences de notation. Si d'autres agences devaient s'enregistrer en France, leur contribution annuelle ne serait pas supérieure au forfait de 10.000 euros compte tenu de leur faible produit d'exploitation.

(en euros)

Agences de notation	Produit d'exploitation (2008)	Taux de 0,1 %	Redevances estimées
Fitch (2007)	13 816 377	0,10	13 816
S&P	53 535 346	0,10	53 535
Moody's	30 000 000	0,10	30 000
Total	97 351 723		97 351

Source : direction générale du Trésor

B. L'AMF DISPOSE D'UNE COMPÉTENCE RÉGLEMENTAIRE, D'ENQUÊTE ET DE SANCTIONS

1. Un pouvoir réglementaire élargi

Le II du présent article ( alinéas 5 à 9 ) attribue un pouvoir réglementaire à l'AMF en ce qui concerne l'activité de notation de crédit.

L' alinéa 5 modifie l'article L. 621-7 du code monétaire et financier qui fixe le champ d'intervention du règlement général de l'AMF et ajoute un XI « concernant le service de notation de crédit ».

Ainsi, le règlement général de l'AMF pourra déterminer :

- les conditions d'enregistrement et d'exercice de l'activité des agences de notation de crédit ( alinéa 7 ) ;

- les obligations relatives à la présentation et à la publication des notations ainsi que les exigences de publication qui incombent aux agences ( alinéa 8 ) ;

- les règles de bonne conduite s'appliquant aux personnes physiques « placées sous l'autorité ou agissant pour le compte des personnes qui émettent des notations de crédit » et les dispositions propres à assurer leur indépendance d'appréciation et la prévention des conflits d'intérêts ( alinéa 9 ).

2. L'AMF pourra contrôler et mener des enquêtes auprès des agences de notation

Le III du présent article ( alinéas 10 à 13 ) modifie l'article L. 621-9 du code monétaire et financier afin d'étendre le champ de contrôle et d'enquête de l'AMF aux agences de notation.

Un 16° est ainsi inséré au II de l'article L. 621-9 ( alinéas 10 à 12 ).

Les agences de notation sont ajoutées à la liste des personnes pour lesquelles l'AMF « veille au respect des obligations professionnelles » auxquelles elles sont astreintes « en vertu des dispositions législatives et réglementaires ». Le contrôle de l'AMF s'exerce également sur les personnes physiques placées sous leur autorité ou agissant pour leur compte.

Enfin, l' alinéa 13 effectue une coordination afin d'établir la seule compétence de l'AMF en matière de contrôle des agences de notation. L'ACP ne peut intervenir.

3. Les agences de notation pourront être sanctionnées selon le régime de droit commun applicable

Le IV du présent article ( alinéas 14 à 16 ) modifie l'article L. 621-15 du code monétaire et financier afin de placer les agences de notation de notation sous le régime de droit commun en matière de sanction tant en termes de procédure (compétence de la commission des sanctions) que d'échelle des sanctions.

Aux termes du II de l'article L. 621-15, « la commission des sanctions peut, après une procédure contradictoire, prononcer une sanction à l'encontre des personnes suivantes ». Le 1° ( alinéa 15 ) du présent article ajoute à cette liste, par coordination avec l'article L. 621-9 ( cf. supra I. B.), les agences de notation ainsi que les personnes physiques placées sous leur autorité ou agissant pour leur compte.

Le 2° ( alinéa 16 ) effectue la même coordination au III de l'article L. 621-15 qui établit l'éventail des sanctions applicables.

III. LES MODIFICATIONS APPORTÉES PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

A l'initiative de notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, la commission des finances de l'Assemblée nationale a adopté deux amendements rédactionnels.

IV. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Plus encore que l'article 3, l'article 4 est marqué du sceau de l'éphémère. En effet, dès le transfert des pouvoirs de contrôle et de sanction des agences de notation à l'Autorité européenne des marchés financiers ( cf. supra commentaire de l'article 3 du présent projet de loi), l'intégralité des dispositions du présent article deviendra sans objet .

A ce titre, il semble même qu'un grand nombre d'entre elles n'aura pas vocation à s'appliquer effectivement (compétence réglementaire de l'AMF, pouvoirs de contrôle et de sanction). Seul le droit dû à l'enregistrement sera véritablement mis en oeuvre .

Quoi qu'il en soit, votre rapporteur se félicite de voir enfin inscrit dans le code monétaire et financier des dispositions qu'il avait proposées à l'occasion de l'examen de la loi de sécurité financière en 2003 et qui n'avaient alors recueillies qu'un « avis mitigé » ( cf. extraits des débats ci-dessous).

Extraits des débats sur l'amendement n° 16 rectifié lors de l'examen de l'article 10 du projet de loi de sécurité financière - séance du 18 mars 2003 (1 ^ère lecture au Sénat)

M. le président. L'amendement n° 16 rectifié, présenté par M. Marini, au nom de la commission des finances, est ainsi libellé :

« I. - Après le onzième alinéa (10°) du II du texte proposé par cet article pour l'article L. 621-9 du code monétaire et financier, insérer deux alinéas ainsi rédigés :

« 11° Les personnes produisant ou diffusant des analyses financières ;

« 12° Les agences de notation. »

[...]

La parole est à M. le rapporteur général.

M. Philippe Marini, rapporteur général. Nous abordons un sujet important de notre débat.

Vous nous l'avez dit à juste titre, monsieur le ministre, le métier d'entrepreneur consiste à prendre des risques. Les marchés ont pour mission, dans une large mesure, d'apprécier ces risques. Pour que les acteurs de marché puissent évaluer les différentes catégories de risques, il est nécessaire qu'une information publique soit diffusée. Le rôle des agences de notation est de plus en plus crucial : c'est un rôle clé.

Si l'on se réfère, par exemple, à l'évolution dans les années à venir des normes prudentielles bancaires, il convient de rappeler que les travaux du comité de Bâle conduiront à substituer à des règles arithmétiques, celles du ratio Cooke, des règles beaucoup plus fines et beaucoup plus complexes qui permettront de décrire les engagements des établissements financiers et des établissements de crédit en fonction de la nature et de l'importance des risques figurant sur leur bilan.

Les agences de notation sont des entreprises privées et indépendantes qui ont développé - il faut le dire - un grand professionnalisme et se sont imposées grâce à ce dernier. Elles rendent - vous l'avez souligné à plusieurs reprises, monsieur le ministre - un réel service aux acteurs de l'économie. En effet, en prenant connaissance des données non seulement comptables, mais également stratégiques des entreprises, elles portent un jugement qui est communiqué à l'ensemble des acteurs de marché et qui conduit à une appréciation des émissions de dettes. Dès lors, les agences de notation jouent un rôle déterminant dans la fixation des taux d'intérêt afférents à ces différentes émissions.

Nous savons qu'un tel rôle est difficile à jouer et qu'il s'agit d'un métier de service financier. Ce métier a pris naissance aux Etats-Unis et s'est développé dans le monde entier. L'une des trois grandes agences de notation mondiale est contrôlée par des capitaux européens et elle dispose, à Londres et à Paris, d'équipes importantes.

Ces agences évaluent toutes sortes de catégories de risques. Il s'agit, par exemple, des risques souverains ; on cote les emprunts, les titres de dette publique des différents Etats souverains ; on cote les titres émis par les collectivités décentralisées, que ce soit nos grandes villes, nos régions ou nos départements - beaucoup ont sollicité des cotations - ou, bien entendu, les grandes collectivités territoriales des Etats du monde développé. Mais il s'agit aussi de risques privés relatifs aux émissions de produits financiers ou aux émissions de produits de dette des entreprises.

Il est sans doute présomptueux de vouloir trouver les bonnes solutions seuls, sur un plan franco-français. C'est manifestement hors de portée, et cela risquerait, à certains égards, d'être contre-productif.

Il faut au contraire, comme tout à l'heure, monsieur le ministre, à propos des analystes financiers, nous inscrire dans un mouvement mondial. On observe aujourd'hui une prise de conscience du rôle crucial joué par les agences de notation.

Nous savons que la SEC américaine se préoccupe du problème. D'ailleurs, elle ne l'a pas réglé par le droit positif : elle a posé toute une série de questions qui font actuellement l'objet de l'élaboration d'un rapport, qui sera examiné par cette autorité et à partir duquel, sans doute, elle prendra position.

Nous savons aussi que vous avez récemment désigné, monsieur le ministre, un missionnaire de très haut rang, M. Michel Prada, qui a fait le tour du sujet. Il a rencontré tous les acteurs, les responsables américains, les agences de notation elles-mêmes, les entreprises, etc.

Nous n'ignorons pas tout cela, mais il nous paraît important de désigner l'Autorité des marchés financiers comme le relais français de cet effort en vue d'aboutir, sur le plan mondial, à une bonne gouvernance.

L'idée que nous avons exprimée - elle n'est peut-être pas parfaite en la forme - par cet amendement n° 16 rectifié consiste à soumettre au contrôle de l'AMF les agences de notation et à lui demander, dans le cadre de ses pouvoirs de supervision des marchés, de veiller au respect des obligations auxquelles ces professions sont astreintes, en vertu des dispositions législatives et réglementaires. [...]

Cet amendement doit être compris par référence à d'autres propositions. C'est, en quelque sorte, un signal que nous adressons aux acteurs de ces métiers : nous avons conscience que la France, seule, ne constitue pas l'échelon approprié pour traiter ce problème, mais, dans les enceintes internationales, elle doit jouer un rôle actif en vue d'aboutir aux règles qui, demain, s'appliqueront à cette profession.

[...]

M. le président. Quel est l'avis du Gouvernement ?

M. Francis Mer, ministre. L'avis du Gouvernement est mitigé.

Sur le fond, M. le rapporteur général a raison : les agences de notation jouent un rôle important. Je me suis même laissé dire que certains Etats payaient des agences de notation pour qu'elles notent d'autres Etats. Le développement de cette activité est assez étonnant.

Cela étant dit, et indépendamment du fait que le personnel de ces agences obéit aux règles générales du droit boursier - il faut le rappeler -, je suis un peu sceptique sur l'efficacité de la proposition de M. le rapporteur général quant au rôle de l'AMF, sous cette forme, de contrôle de ces agences, dans la mesure où, actuellement, les agences sont très largement - à 95 % - localisées aux Etats-Unis.

Il n'est d'ailleurs pas impossible que nous assistions, dans un futur plus ou moins lointain, à la multiplication de ces agences en Europe, y compris en France. Mais, surtout, il s'agit un peu de la même démarche que pour les analystes financiers : ces agences de notation s'installent où elles l'entendent. L'AMF est une autorité territoriale française, et se faire plaisir en imaginant qu'elle peut exercer un pouvoir de contrôle parce qu'on l'a prévu dans les textes, pourrait avoir une conséquence très négative : des agences, qui, à l'heure actuelle, pour de multiples raisons, viennent s'implanter en France et y créent des emplois d'analystes très qualifiés risqueraient de tirer une conclusion, qui n'est pas souhaitable, d'une présentation peut-être un peu trop forte du rôle de l'AMF à leur égard, ce qui les conduirait à traverser la Manche, ou à franchir toute autre frontière, d'ailleurs.

Par conséquent, tout en partageant le souci exprimé par M. le rapporteur général, je me demande si l'on ne pourrait pas envisager une disposition allant dans la même direction, mais légèrement différente, afin d'éviter, pour parler clairement, tout risque de rejet par ces agences d'une implantation à Paris.

M. le président. La parole est à M. le rapporteur général.

M. Philippe Marini, rapporteur général. Puisque M. le ministre veut bien m'y inviter, je vais tâcher de prendre la balle au bond.

Sur les aspects territoriaux qui ont été évoqués, la commission ne peut qu'être extrêmement sensible aux propos de M. le ministre. Il est clair que, si des professionnels d'une agence de notation en fonction à Paris réalisaient des travaux pour noter la dette de la ville de Yokohama, nous ne serions pas fondés à demander un contrôle de l'Autorité des marchés financiers. Il est non moins clair que l'AMF, dans le cadre de sa mission de supervision du marché, peut être amenée, demain, à solliciter d'un autre régulateur dans le monde l'autorisation d'accéder à des informations qui auront été produites par une équipe d'une agence de notation qui, physiquement, se trouvera dans le pays de compétence de cette autorité de régulation. Il faut bien tenir compte de ces aspects et prendre en considération ce croisement, qui est extrêmement subtil.

Monsieur le ministre, après avoir entendu vos arguments, je souhaite, si M. le président de la commission m'y autorise, rectifier une nouvelle fois l'amendement n° 16, en supprimant dans le I la mention : « 12° Les agences de notation » et, dans le II, la référence au « 12° ».

Je suis cependant tenté, monsieur le ministre, de vous demander d'aller plus loin : compte tenu de l'ouverture que vous avez faite, accepteriez-vous qu'il soit demandé à l'Autorité des marchés financiers de s'intéresser à ces questions et de publier chaque année un rapport sur le rôle des agences de notation, la transparence de leur méthode et l'impact de leur activité sur les émetteurs et les marchés financiers ?

[...]

M. Francis Mer, ministre. La proposition de M. le rapporteur général va dans le bon sens. Elle ne compromet pas l'intérêt pour ces agences de s'implanter à Paris ou en France. Quant à l'Autorité elle-même, elle peut y trouver une compétence à développer.

Il est clair que nous avons besoin d'oeuvrer progressivement à la transparence de ces agences. Or le fait que l'Autorité soit chargée de publier tous les ans un rapport sur ce sujet ne peut qu'améliorer la transparence des méthodes de gestion et des choix de ces agences de notation, d'ailleurs appelées à se multiplier dans un marché, me semble-t-il, en pleine croissance.

Je suis donc favorable à l'amendement n° 16 rectifié bis .

M. le président. La parole est à M. François Marc, pour explication de vote.

M. François Marc. Nous l'avions dit en commission des finances, notre groupe était tout à fait favorable aux propositions contenues dans l'amendement n° 16 rectifié.

Tout en regrettant la suppression de l'alinéa 12, nous voterons néanmoins cet amendement rectifié bis . [... ]

M. le président. Je mets aux voix l'amendement n° 16 rectifié bis.

(L'amendement est adopté.)

Votre commission a adopté un amendement tendant à ce que le règlement général de l'AMF détermine les « modalités de publication, chaque année, du régime général de rémunération des agences de notation [...] , en fonction des catégories d'émetteurs et de produits notés ».

Il s'agit d'une déclinaison, en droit interne, d'une obligation de publication édictée par le règlement européen précité. Par là, il s'agit de répondre à un impératif de transparence et de bonne information du marché et des investisseurs .

Par ailleurs, votre commission a adopté un amendement afin d'assurer une cohérence rédactionnelle entre l'article 3 et le présent article .

Décision de la commission : votre commission a adopté cet article ainsi rédigé.

CHAPITRE IV

METTRE EN PLACE LA NOUVELLE
AUTORITÉ DE CONTRÔLE PRUDENTIEL

ARTICLE 5 A
(Art. L. 142-3, L. 511-10, L. 511-28, L. 511-38, L. 515-29, L. 524-6, L. 533-3, L. 561-36, L. 612-2, L. 612-20, L. 612-25, L. 612-27, L. 612-33, L. 612-34, L. 612-39, L. 612-43, L. 612-44, L. 613-24, L. 613-33-2, L. 631-1, L. 632-8, L. 632-15, L. 713-12, L. 743-10, L. 745-7-2, L. 753-10, L. 755-7-2 du code monétaire et financier, art. L. 310-12-1, L. 310-28, L. 326-2 du code des assurances, art. L. 211-7, L. 211-7-2, L. 212-12, L. 212-27, L. 510-1, L. 510-1-1 [nouveau], L. 510-12 du code de la mutualité, art. L. 931-5, L. 931-18, L. 931-37, L. 931-41, L. 951-11 du code de la sécurité sociale, art. L. 4135-2 du code de la santé publique, art. L. 727-2 du code rural et de la pêche maritime, art. 88-2 de la loi n° 84-53 du 26 janvier 1984 portant dispositions statutaires relatives à la fonction publique territoriale et art. 6 de l'ordonnance n° 58-1100 du 17 novembre 1958 relative au fonctionnement des assemblées parlementaires)

Ratification de l'ordonnance créant l'Autorité de contrôle prudentiel

Commentaire : le présent article, adopté à l'initiative de notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, ratifie l'ordonnance n° 2010-76 du 21 janvier 2010 portant fusion des autorités d'agrément et de contrôle de la banque et de l'assurance et procède à plusieurs corrections d'erreurs matérielles résultant de l'adoption de cette ordonnance.

I. L'AUTORITÉ DE CONTRÔLE PRUDENTIEL EST ISSUE DE LA FUSION DE LA COMMISSION BANCAIRE ET DE L'AUTORITÉ DE CONTRÔLE DES ASSURANCES ET DES MUTUELLES

A. LE RAPPORT DELETRÉ SUR L'ORGANISATION ET LE FONCTIONNEMENT DE LA SUPERVISION DES ACTIVITÉS FINANCIÈRES

L'article 152 de la loi n° 2008-776 du 4 août 2008 de modernisation de l'économie (LME) prévoyait, à l'initiative de la commission spéciale du Sénat, que le Gouvernement était habilité à prendre par ordonnance « les mesures relatives aux autorités d'agrément et de contrôle du secteur financier en vue de garantir la stabilité financière et de renforcer la compétitivité et l'attractivité de la place financière française ». Ces mesures avaient notamment pour objet de « redéfinir les missions, l'organisation, les moyens, les ressources, la composition ainsi que les règles de fonctionnement et de coopération des autorités d'agrément et de contrôle du secteur bancaire et de l'assurance , notamment en prévoyant le rapprochement, d'une part, entre autorités d'un même secteur et, d'autre part, entre la Commission bancaire et l'Autorité de contrôle des assurances et des mutuelles ».

En vue d'étudier l'opportunité et la faisabilité de cette fusion, Christine Lagarde, ministre de l'économie, de l'industrie et de l'emploi, avait demandé, par lettre de mission en date du 30 juillet 2008, à Bruno Deletré, inspecteur général des finances, de lui remettre un rapport sur l'organisation et le fonctionnement de la supervision des activités financières en France.

Le rapport, publié en janvier 2009, a plaidé en faveur de deux principes fondamentaux : « assurer une forte proximité entre contrôle bancaire et banque centrale et maintenir une séparation entre contrôle prudentiel d'une part et supervision des marchés financiers d'autre part ». Il a ainsi proposé la création de l'Autorité de contrôle prudentiel (ACP), adossée à la Banque de France, par fusion de la Commission bancaire (CB), de l'Autorité de contrôle des assurances et des mutuelles (ACAM), du Comité des établissements de crédit et des entreprises d'investissement (CECEI) et du Comité des entreprises d'assurance (CEA).

L'ordonnance n° 2010-76 du 21 janvier 2010 portant fusion des autorités d'agrément et de contrôle de la banque et de l'assurance fait suite au rapport Deletré et reprend très largement ses propositions.

Le système français de supervision, auparavant sectoriel (une autorité pour chaque secteur : banque, assurance, marchés financiers), se rapproche désormais du modèle « twin peaks » dans lequel deux autorités se partagent les deux objectifs de la supervision : « on opère [...] une distinction entre l'objectif prudentiel [...] et l'objectif commercial ». Il convient toutefois de nuancer ce constat puisque le second objectif n'est pas totalement transféré à l'Autorité des marchés financiers (AMF) ( cf. infra E. sur la création du pôle commun ACP-AMF).

B. UNE AUTORITÉ ADMINISTRATIVE INDÉPENDANTE DÉPOURVUE DE LA PERSONNALITÉ MORALE

Le chapitre II du titre I ^er (« Les institutions compétentes en matière de réglementation et de contrôle ») du livre VI (« Les institutions en matière bancaire et financière ») du code monétaire et financier (CMF) comprend les dispositions régissant l'ACP.

« Autorité administrative indépendante, [elle] veille à la préservation de la stabilité du système financier et à la protection des clients , assurés, adhérents et bénéficiaires des personnes soumises à son contrôle ^{119 ( * )} ». Elle contrôle le respect par ces personnes des dispositions législatives et réglementaires qui leur sont applicables (article L. 612-1 du CMF).

Les procédures d'agrément des entreprises qui relevaient autrefois du champ du CECEI et du CEA sont également transférées à l'ACP.

Bien que dépourvue de la personnalité morale, l'ACP possède tous les attributs nécessaires à son indépendance : elle peut ester en justice, elle dispose de l'autonomie financière assurée par le recouvrement d'une contribution pour frais de contrôle qui lui est affectée (article L. 612-20 du CMF), elle gère son propre personnel, éventuellement détaché d'autres administrations. Ses services sont dirigés par un secrétaire général.

C. UNE ORGANISATION QUI ÉQUILIBRE LA REPRÉSENTATION ENTRE LE SECTEUR DES BANQUES ET CELUI DES ASSURANCES

La composition et le fonctionnement de l'ACP sont fixés par les articles L. 612-4 à L. 612-17. Elle comprend un collège plénier, un collège restreint, une commission des sanctions, un sous-collège compétent en matière d'assurances, un sous-collège compétent en matière de banques et, éventuellement, des commissions spécialisées et des commissions consultatives.

Organisation de l'Autorité de contrôle prudentiel

Source : site Internet de l'Autorité de contrôle prudentiel (http://www.banque-france.fr/acp/presentation-acp.htm)

Le collège restreint et les deux sous-collèges sont des émanations directes du collège plénier tandis que les membres de la commission des sanctions ne siègent dans aucun d'entre eux.

Le collège plénier « arrête les principes d'organisation et de fonctionnement, le budget et le règlement intérieur [de l'ACP] . Il examine toute question de portée générale commune aux secteurs de la banque et de l'assurance [...] . Il délibère sur les priorités de contrôle ». Les questions individuelles peuvent être examinées soit par un des deux sous-collèges sectoriels, soit par le collège en formation restreinte. Ce dernier a également vocation à étudier les questions transversales et, en particulier, celles relatives aux mesures applicables aux conglomérats financiers qui regroupent les métiers de la banque et de l'assurance.

L'article L. 612-10 du CMF prévoit un dispositif spécifique en vue de prévenir les conflits d'intérêts . Les membres du collège ou de la commission des sanctions doivent informer le président de l'ACP des intérêts, des fonctions ou des mandats qu'ils détiennent ou ont détenus au cours des deux dernières années. Ils ont l'obligation de se « déporter » si l'ACP est amenée à traiter d'un dossier dans lequel ils pourraient être en situation de conflit d'intérêts.

Cette architecture respecte les préconisations du rapport Deletré et vise à équilibrer les représentations des deux métiers supervisés par l'ACP. En effet, le rapport rappelle que ces « métiers sont différents, les risques qu'ils gèrent sont différents, les réglementations sont différentes ». Aujourd'hui, cependant, ils se sont rapprochés par bien des aspects, notamment en France où le modèle de bancassurance est particulièrement prégnant .

Il convient aussi qu'il existe des difficultés au rapprochement des deux entités de supervision. En particulier, « la crainte la plus souvent exprimée, en France comme à l'étranger, touche au risque de perte de la culture assurantielle de la supervision prudentielle : [...] la culture de la supervision bancaire ne va-t-elle pas naturellement "dévorer" la culture de l'assurance ? ».

Lors de la création de l'ACP, plusieurs éléments ont été conjugués pour éviter cet écueil. Il en va ainsi de la composition même du collège qui comprend, à parité, des membres compétents en matière de banque et d'assurance .

Le vice-président, qualifié en matière d'assurance , est le pendant du président, gouverneur de la Banque de France, naturellement plus enclin à connaître les problématiques bancaires. Ils président respectivement chacun des deux sous-collèges.

De même, le secrétaire général est assisté par un premier secrétaire général adjoint pour lequel l'article L. 612-15 dispose qu'il « possède une expérience en matière d'assurance ou bancaire complémentaire de celle du secrétaire général ». Leur procédure de nomination laisse toutefois supposer que le secrétaire général sera plutôt issu de la sphère bancaire (il est nommé sur proposition du président de l'ACP) tandis que le premier secrétaire général adjoint représentera la compétence assurantielle (il est nommé après avis conforme du vice-président de l'ACP).

La direction générale du Trésor siège auprès de toutes les formations de l'ACP, en qualité de commissaire du Gouvernement et sans voix délibérative . Pour les affaires relatives aux mutuelles et aux institutions de prévoyance, la direction de la sécurité sociale peut également siéger en tant que commissaire du Gouvernement.

D. UN POUVOIR DE SANCTION

A l'instar de la CB et de l'ACAM, l'ACP est amenée à exercer un pouvoir de contrôle auprès des entreprises qu'elle supervise. Elle peut enquêter sur pièces et sur place. Elle fixe les documents qui doivent lui être transmis selon une périodicité régulière.

L'ACP dispose d'un pouvoir de police administrative et d'un pouvoir disciplinaire qui relève d'une compétence mixte entre le collège et la commission des sanctions. En effet, « une des formations du collège décide l'ouverture d'une procédure de sanction » et son président « notifie les griefs aux personnes concernées. Il transmet la notification des griefs à la commission des sanctions ».

Celle-ci « veille au respect du caractère contradictoire de la procédure. Elle procède aux communications et convocations à l'égard de toute personne visée par la notification de griefs. [Elle] dispose des services de l'Autorité pour la conduite de la procédure ».

La formation du collège qui a décidé de l'ouverture de la procédure désigne un de ses membres pour la représenter à l'audience qui peut être « assisté ou représenté par les services de l'Autorité. Il peut présenter des observations au soutien des griefs notifiés et proposer une sanction ».

La commission délibère « hors la présence des parties, du commissaire du Gouvernement, du membre du collège et des services de l'Autorité chargés d'assister ce dernier ou de le représenter » ^{120 ( * )} .

E. LA CRÉATION D'UN PÔLE COMMUN ENTRE L'ACP ET L'AMF CHARGÉ DE PROMOUVOIR LA PROTECTION DES CLIENTÈLES

La création d'un « pôle commun » entre l'AMF et l'ACP constitue une des principales innovations de la nouvelle architecture de supervision. Il est prévu par les articles L. 612-47 à L. 612-50 du CMF.

Il est chargé de coordonner , tant en termes de contrôle que de veille, l'action des deux autorités en matière de protection des clients qui relève de la compétence des deux autorités. Par exemple, un placement financier (relevant de la supervision de l'AMF) sera proposé à un particulier par sa banque (relevant de la supervision de l'ACP).

Il sera également « un point d'entrée commun habilité à recevoir les demandes des clients, assurés, bénéficiaires, ayants droit et épargnants susceptibles d'être adressés » à l'AMF ou à l'ACP. Le service « Assurance, banque, épargne Info service » a été ainsi été ouvert fin juin 2010 : un site Internet a été mis en ligne ( www.abe-infoservice.fr ).

Le pôle commun dispose d'un coordonnateur, nommé par les secrétaires généraux des deux autorités, mais ne comprend pas de personnel en propre . Il a une fonction de coordination mais les moyens humains et matériels relèvent soit de l'ACP, soit de l'AMF. Chacune d'entre elles se dotent de correspondants auprès du pôle commun : le coordonnateur assure la liaison entre les différents correspondants. De même, les autorités peuvent mener des contrôles de manière conjointe mais, en soi, le pôle commun n'intervient pas. Ainsi, les sanctions et les suites données à un contrôle relèvent de la compétence de chaque autorité.

II. LE DISPOSITIF INTRODUIT PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

A l'initiative de notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, la commission des finances de l'Assemblée nationale a adopté le présent article qui ratifie l'ordonnance n° 2010-76 du 21 janvier 2010 portant fusion des autorités d'agrément et de contrôle de la banque et de l'assurance ( alinéa 1 ).

Aux termes de ses alinéas 2 à 6 , le vice-président de l'Autorité de contrôle prudentiel, compétent en matière d'assurance, siège au conseil général de la Banque de France.

Le conseil général de la Banque de France

Article L. 142-2 du code monétaire et financier

« Le conseil général administre la Banque de France.

« Il délibère sur les questions relatives à la gestion des activités de la Banque de France autres que celles qui relèvent des missions du Système européen de banques centrales.

« Il délibère des statuts du personnel. Ces statuts sont présentés à l'agrément des ministres compétents par le gouverneur de la Banque de France.

« Le conseil général délibère également de l'emploi des fonds propres et établit, en veillant à doter la banque des moyens nécessaires à l'exercice des missions qui lui sont dévolues à raison de sa participation au système européen de banques centrales, les budgets prévisionnels et rectificatifs de dépenses, arrête le bilan et les comptes de la banque, ainsi que le projet d'affectation du bénéfice et de fixation du dividende revenant à l'Etat.

« Le conseil général désigne deux commissaires aux comptes chargés de vérifier les comptes de la Banque de France. Ils sont convoqués à la réunion du conseil général qui arrête les comptes de l'exercice écoulé ».

Le présent article procède également à plusieurs corrections d'erreurs matérielles résultant de l'adoption de l'ordonnance ( alinéas 7 à 81 ).

En séance publique, à l'initiative du rapporteur, l'Assemblée nationale a supprimé l'alinéa 44 devenu sans objet.

III. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

La création de l'ACP répond à un souhait exprimé par la commission spéciale du Sénat lors de l'examen de la loi de modernisation de l'économie . Il faut à cet égard se féliciter de la plus grande rationalisation des moyens de supervision en France . En effet, le nombre d'autorités d'agrément et de contrôle de la sphère financière a diminué de cinq à deux.

La représentation équilibrée de la banque et de l'assurance était incontestablement une condition sine qua non au rapprochement de l'ACAM et de la Commission bancaire. Toutefois, le rapport Deletré s'alarmait d'une simple juxtaposition, au sein du nouvel ensemble, des administrations d'origine qui ôterait « beaucoup de son intérêt à la réforme » qui n'aurait alors qu'un « faible effet de synergie » .

S'il est encore trop tôt pour se prononcer sur la réussite ou l'échec de l'union de ce point de vue, votre rapporteur constate que la fusion des deux autorités a, parfois, pu être vécue comme une absorption par les anciens personnels de l'ACAM . Il convient de gager que le temps permettra l'émergence d'une culture commune de la supervision qui ne soit ni celle de la Commission bancaire, ni celle de l'ACAM et qui permette une véritable « fertilisation croisée » entre les deux équipes.

Un autre rapprochement a été amorcé par cette réforme : celui de l'ACP et de l'AMF au travers du pôle commun. Là encore, celui-ci ne doit pas demeurer une coquille vide ou formelle entre les deux autorités. La convention qu'elles ont signée en vue de définir les modalités d'organisation du pôle commun le cantonne à un strict rôle de coordination .

Il serait néanmoins souhaitable que, à terme, ce pôle dispose d'une équipe totalement dédiée composée à parité d'agents de l'une et de l'autre institution et qui pourrait mener des contrôles et animer la mission de « point d'entrée » du pôle commun ^{121 ( * )} . Les équipes de médiation de l'AMF et de l'ACP auraient tout naturellement vocation à se regrouper au sein du pôle commun.

Votre commission a adopté un amendement tendant à corriger des erreurs rédactionnelles ou de cohérence à la fois dans le présent article et dans les dispositions du code monétaire et financier impactées par la création de l'ACP.

Décision de la commission : votre commission a adopté cet article ainsi rédigé.

ARTICLE 5 B
(Art. L. 612-12 du code monétaire et financier)

Contrôle parlementaire sur l'Autorité de contrôle prudentiel

Commentaire : le présent article résulte d'un amendement déposé par nos collègues députés René Dosière et Christian Vanneste, rapporteurs du groupe de travail sur les autorités administratives indépendantes au sein du Comité d'évaluation et de contrôle de l'Assemblée nationale. Il tend à renforcer le contrôle du Parlement sur l'Autorité de contrôle prudentiel.

I. LE DISPOSITIF INTRODUIT PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

Suivant l'avis favorable de son rapporteur, la commission des finances de l'Assemblée nationale a adopté le présent article résultant d'un amendement présenté à l'initiative de nos collègues députés René Dosière et Christian Vanneste, rapporteurs du groupe de travail sur les autorités administratives indépendantes ^{122 ( * )} au sein du Comité d'évaluation et de contrôle de l'Assemblée nationale.

Il vise à renforcer le contrôle du Parlement sur l'Autorité de contrôle prudentiel (ACP) , par une modification l'article L. 612-12 du code monétaire et financier qui porte sur l'organisation de l'ACP.

Le premier alinéa du I de cet article dispose que « le collège en formation plénière arrête les principes d'organisation et de fonctionnement, le budget et le règlement intérieur de l'Autorité. Il examine toute question de portée générale commune aux secteurs de la banque et de l'assurance et analyse les risques de ces secteurs au regard de la situation économique. Il délibère sur les priorités de contrôle ».

Aux termes de son II, « le président de l'Autorité de contrôle prudentiel arrête l'ordre du jour des différentes formations du collège. L'ordre du jour du sous-collège sectoriel de l'assurance est arrêté par le président de l'Autorité de contrôle prudentiel sur proposition du vice-président ».

Le dispositif adopté par les députés porte sur deux points :

- l'ACP devra établir un rapport annuel au Parlement et au Gouvernement : les alinéas 2 et 3 du présent article ajoutent une phrase au premier alinéa du I de l'article L. 612-12 du code monétaire et financier ; ainsi, le collège en formation plénière de l'ACP sera tenu d'établir « le rapport annuel de l'autorité au Parlement et au Gouvernement » ;

- le président de l'ACP devra rendre compte de sa gestion devant le Parlement : le II de l'article L. 612-12 du code monétaire et financier, relatif au président de l'ACP, est complété par les alinéas 4 et 5 du présent article afin que le président de l'ACP rende « compte aux instances compétentes du Parlement de l'activité et de la gestion de l'autorité ».

II. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION

Votre rapporteur est favorable aux dispositions de cet article qui renforce le contrôle démocratique sur l'ACP . Toutefois, il lui semble préférable de les reformuler en s'inspirant la rédaction retenue pour l'article L. 621-19 du code monétaire et financier , qui impose des obligations similaires à l'Autorité des marchés financiers (AMF).

Votre commission a adopté un amendement en ce sens.

Extrait de l'article L. 621-19 du code monétaire et financier

« Elle [l'AMF] établit chaque année un rapport au Président de la République et au Parlement, qui est publié au Journal officiel de la République française.

Le président de l'Autorité des marchés financiers est entendu, sur leur demande, par les commissions des finances des deux assemblées et peut demander à être entendu par elles ».

Décision de la commission : votre commission a adopté cet article ainsi rédigé.

ARTICLE 5 C
(Art. L. 612-5 du code monétaire et financier)

Composition du collège de l'Autorité de contrôle prudentiel

Commentaire : le présent article, adopté à l'initiative de notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, tend à élargir la composition du collège de l'Autorité de contrôle prudentiel à trois nouveaux membres : le président de l'Autorité des marchés financiers et deux personnalités compétentes en matière bancaire et assurantielle respectivement désignées par le président de l'Assemblée nationale et le président du Sénat.

I. LE COLLÈGE DE L'AUTORITÉ DE CONTRÔLE PRUDENTIEL COMPREND SEIZE MEMBRES

L'article L. 612-5 du code monétaire et financier établit la composition du collège plénier de l'Autorité de contrôle prudentiel (ACP). Dans sa rédaction actuelle, il comprend seize membres :

« 1° Le gouverneur de la Banque de France, ou le sous-gouverneur qu'il désigne pour le représenter, président ;

« 2° Le président de l'Autorité des normes comptables ;

« 3° Un conseiller d'Etat [...] ;

« 4° Un conseiller à la Cour de cassation [...] ;

« 5° Un conseiller maître à la Cour des comptes [...] ;

« 6° Un vice-président disposant d'une expérience en matière d'assurance et deux autres membres, tous trois choisis en fonction de leurs compétences en matière de protection des clientèles ou de techniques quantitatives et actuarielles ou dans d'autres matières utiles à l'exercice par l'Autorité de ses missions ;

« 7° Quatre membres choisis en raison de leurs compétences en matière d'assurance, de mutualité, de prévoyance ou de réassurance ;

« 8° Quatre membres choisis en raison de leurs compétences en matière d'opérations de banque, de services de paiement ou de services d'investissement. »

Le collège ainsi composé permet de respecter un équilibre entre les compétences bancaires et assurantielles de l'ACP . En particulier, le vice-président de l'ACP doit être choisi en fonction de sa qualification en matière d'assurance.

Hormis les membres de droit et le vice-président, tous les autres membres sont nommés par arrêté du ministre chargé de l'économie pour une durée de cinq ans .

Le vice-président est nommé par arrêté conjoint des ministres chargés de l'économie, de la sécurité sociale et de la mutualité, également pour une durée de cinq ans.

Enfin, le dernier alinéa de l'article L. 612-5 prévoit que le régime indemnitaire des membres du collège est fixé par décret ^{123 ( * )} .

II. LE DISPOSITIF INTRODUIT PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

A. LA COMMISSION DES FINANCES A PROPOSÉ D'ÉLARGIR LA COMPOSITION DU COLLÈGE DE L'ACP À DIX-NEUF MEMBRES

Le présent article résulte d'une initiative de notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur. L'amendement qu'il a présenté à la commission des finances et adopté par celle-ci, après avis favorable du Gouvernement, avait deux objets :

- faire du président de l'Autorité des marchés financiers (AMF) un membre de droit de l'ACP ( alinéa 4 du présent article) ;

- renforcer le contrôle parlementaire sur la nomination du vice-président de l'ACP en conditionnant celle-ci à un avis des commissions des finances des deux assemblées ( alinéa 6 du présent article). Ce dispositif est inspiré de celui prévu à l'article 13, alinéa 4, de la Constitution ^{124 ( * )} même si le vice-président n'est pas nommé par le président de la République, contrairement au Gouverneur de la Banque de France.

Par ailleurs, la commission des finances a également adopté, après avis défavorable du rapporteur et du Gouvernement , un sous-amendement de nos collègues députés René Dosière, Louis Giscard d'Estaing et Christian Vanneste tendant à ce qu'un député et un sénateur, désignés respectivement par l'Assemblée nationale et le Sénat, soient membres du collège plénier de l'ACP.

Le collège est ainsi élargi de seize à dix-neuf membres ( alinéa 2 du présent article). Toutefois, afin de respecter l'article 40 de la Constitution, l'article adopté par la commission prévoit que les trois membres ainsi désignés ne perçoivent pas d'indemnité . Il étend également ce principe au président de l'ACP et au président de l'Autorité des normes comptables ( alinéas 7 et 8 du présent article).

B. LE DISPOSITIF RETENU : DIX-NEUF MEMBRES, DONT DEUX SERONT DÉSIGNÉS PAR LES PRÉSIDENTS DES DEUX ASSEMBLÉES

En séance publique, suivant l'avis favorable du rapporteur et du Gouvernement, l'Assemblée nationale a adopté un amendement de notre collègue député Gilles Carrez, sous-amendé par le Gouvernement, visant à substituer la désignation d'un député et d'un sénateur par « deux membres désignés, à raison de leur compétence financière et juridique ainsi que de leur expérience en matière d'assurance et bancaire, respectivement par le Président de l'Assemblée nationale et le Président du Sénat » ( alinéa 5 du présent article). Il s'agit d'un alignement sur le régime de nomination en vigueur pour l'AMF ^{125 ( * )} .

L'amendement précisait également, par analogie avec l'article 13 de la Constitution, que « les ministres chargés de l'économie, de la sécurité sociale et de la mutualité ne peuvent procéder à la nomination si l'addition des votes négatifs dans chaque commission représente au moins trois cinquièmes des suffrages exprimés au sein des deux commissions ». Or cette nomination n'étant régie ni par la Constitution, ni par la loi organique ^{126 ( * )} , la procédure ainsi envisagée risquait par conséquent d'être déclarée inconstitutionnelle. L'adoption du sous-amendement du Gouvernement a permis de supprimer ce membre de phrase. L'avis rendu par les commissions des finances est donc un avis simple . Par ailleurs, « les avis des commissions sont réputés favorables à l'expiration d'un délai de trente jours suivant la réception de la demande d'avis » ( alinéa 6 du présent article).

III. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Au total, le présent article introduit quatre modifications à l'article L. 612-5 du code monétaire et financier :

- la présence du président de l'AMF au sein du collège plénier de l'ACP ;

- la désignation de deux personnalités qualifiées par le président de l'Assemblée nationale et le président du Sénat ;

- l'avis des commissions des finances sur la nomination du vice-président de l'ACP ;

- l'octroi d'une indemnité aux seuls membres du collège qui ne siègent pas ès qualité.

Votre commission est favorable à l'ensemble de ces dispositions qui appellent trois commentaires :

- par réciprocité avec la composition du collège de l'AMF, dans lequel le Gouverneur de la Banque de France est représenté, il apparaît important que le président de l'AMF siège au collège de l'ACP. La supervision des risques systémiques sera d'autant mieux assurée que les points de contact entre régulateurs seront multipliés, à l'image du COREFRIS, institué à l'article 1 ^er du présent projet de loi ;

- le texte adopté par l'Assemblée nationale est plus satisfaisant que celui établi par sa commission des finances car il n'est pas souhaitable que des parlementaires siègent à l'ACP. Comme l'a rappelé notre collègue député Gilles Carrez, lors des débats sur le présent article, « puisqu'une autorité indépendante exerce des prérogatives de puissance publique, elle appartient à la sphère de l'exécutif . Dès lors, si, en tant que parlementaires, nous sommes directement nommés pour siéger au sein de cette autorité, nous nous retrouverons, à un moment ou à un autre, en porte-à-faux. Or notre pouvoir tire en grande partie sa légitimité [...] de la séparation des pouvoirs ». Au demeurant, l'article LO 142 du code électoral dispose que « l'exercice des fonctions publiques non électives est incompatible » avec un mandat parlementaire. Une forte présomption d'inconstitutionnalité pesait donc sur les dispositions adoptées par la commission ;

- l'évolution du texte entre la commission et la séance publique, combinée aux dispositions de l'article 40 de la Constitution, conduit à priver les membres désignés par les présidents des deux assemblées d'indemnités .

En effet, dans un premier temps, au stade de la commission, les députés avaient introduit la règle selon laquelle les membres è s qualité, c'est-à-dire le gouverneur de la Banque de France, le président de l'AMF, le président de l'Autorité des normes comptables et les deux parlementaires, ne bénéficiaient pas d'indemnités au titre de leur fonction au sein du collège de l'ACP. Cette solution était logique dès lors que l'ensemble de ces personnes sont déjà rétribuées au titre de leurs autres attributions.

Toutefois, la mention d'un député et d'un sénateur a été remplacé par celle de « deux membres désignés en raison de leur compétence financière et juridique ainsi que leur expérience en matière d'assurance et bancaire ». Or l'article 40 de la Constitution interdit au Parlement de prévoir qu'ils soient indemnisés. Il en résulte que, en l'absence d'amendement gouvernemental corrigeant ce point, ces deux membres qualifiés devront exercer leur mandat à titre gratuit, ce qui constitue une rupture d'égalité avec les dix autres membres du collège également désignés, par application du 6°, du 7° et du 8° de l'article L. 612-5, en raison de leurs compétences .

Le Gouvernement a ainsi proposé à votre commission, qui l'a adopté , un amendement tendant à ce que les deux membres désignés par les présidents des deux assemblées soient rétribués .

Par ailleurs, elle a également adopté un amendement de précision indiquant ces deux membres sont nommés pour une durée de cinq ans , comme tous les autres membres du collège de l'ACP. Les premières personnes nommées selon cette procédure devront être désignées dans un délai de trois mois à compter de la promulgation du présent projet de loi . Ils siégeront pour la durée restant à courir jusqu'au prochain renouvellement total du collège de l'ACP , c'est-à-dire en 2015. L'amendement aligne leur régime de révocation sur celui applicable aux autres membres nommés.

Par ailleurs, l'alinéa 6 du présent article prévoit que l'avis sur la nomination du vice-président de l'ACP est rendu par les commissions « compétentes en matière d'assurances ». Pour plus de clarté, votre commission a adopté un amendement tendant à remplacer cette mention par « les commissions des finances de l'Assemblée nationale et du Sénat » .

Décision de la commission : votre commission a adopté cet article ainsi rédigé.

ARTICLE 5 DA (nouveau)
(Art. L. 612-38 du code monétaire et financier)

Instauration d'un rapporteur au sein de la commission des sanctions de l'Autorité de contrôle prudentiel

Commentaire : le présent article, adopté à l'initiative de votre rapporteur, prévoit l'instauration d'un rapporteur au sein de la commission des sanctions de l'Autorité de contrôle prudentiel sur le modèle de la procédure suivie à l'Autorité des marchés financiers.

I. LE DROIT EXISTANT

A. LA PROCÉDURE DE SANCTION SUIVIE DEVANT L'AUTORITÉ DE CONTRÔLE PRUDENTIEL EST PLUS CONFORME AUX PRESCRIPTIONS DE LA COUR EUROPÉENNE DES DROITS DE L'HOMME

1. Une procédure récemment réformée...

La création de l'Autorité de contrôle prudentiel (ACP) fut l'occasion de revoir en profondeur le droit applicable à la procédure de sanction mise en oeuvre par cette institution. En effet, par un arrêt en date du 11 juin 2009, la Cour européenne des droits de l'homme (CEDH) avait jugé que la procédure de sanction suivie devant la Commission bancaire pouvait « nourrir des doutes objectivement fondés quant à l'indépendance et l'impartialité de la Commission du fait de l'absence de distinction claire entre ses différentes fonctions » ^{127 ( * )} . Il lui était reproché une trop grande confusion entre ses fonctions de contrôle, de poursuite, d'instruction et de sanction dans l'exercice de son pouvoir juridictionnel.

L'ordonnance n° 2010-76 du 21 janvier 2010 portant fusion des autorités d'agrément et de contrôle de la banque et de l'assurance prend acte de l'arrêt précité et, concomitamment à l'installation de l'ACP, réforme la procédure de sanction.

Désormais, le collège plénier délibère sur les « priorités de contrôle » (article L. 612-12 du code monétaire et financier), mais l'organisation des contrôles sur pièces et sur place relève de la compétence du secrétaire général de l'ACP (article L. 612-23). Le collège ne se prononce pas sur les contrôles qui seront individuellement menés. Il ne porte donc pas a priori un jugement sur la nécessité de contrôler telle ou telle entité.

Aux termes de l'article L. 612-27 du même code, un contrôle se conclut par la rédaction d'un rapport dont le projet est transmis à la personne contrôlée. Celle-ci peut faire état de ses observations qui sont intégrées dans le rapport définitif. Au vu du rapport, une des formations du collège de l'Autorité peut décider d'ouvrir une procédure de sanction .

Elle notifie alors les griefs aux personnes concernées qu'elle transmet également à la commission des sanctions ^{128 ( * )} . Une procédure contradictoire est alors ouverte dans les conditions définies par l'article L. 612-38 et les textes réglementaires. Dans un délai qui ne peut être inférieur à quinze jours (article R. 612-35 du code monétaire et financier) à compter de la réception de la lettre, la personne mise en cause adresse ses observations écrites sur les griefs qui lui ont été notifiés .

La personne mise en cause est ensuite convoquée devant la commission des sanctions dans un délai qui ne peut être inférieur à vingt jours ouvrés à compter de l'envoi de la notification des griefs.

L'audience publique ^{129 ( * )} devant la commission des sanctions permet de confronter la personne mise en cause et un membre du collège qui a demandé l'ouverture de la procédure de sanction. « Le membre du collège désigné par la formation qui a décidé de l'ouverture de la procédure est convoqué à l'audience. Il y assiste sans voix délibérative. Il peut être assisté ou représenté par les services de l'Autorité. Il peut présenter des observations au soutien des griefs notifiés et proposer une sanction » (article L. 612-38 précité). Il n'assiste pas au délibéré .

La personne mise en cause peut se faire assister d'un conseil et elle (ou son conseil) doit toujours pouvoir s'exprimer en dernier (article R. 612-48 du code monétaire et financier).

La commission des sanctions dispose des services de l'Autorité « pour la conduite de la procédure », qui assurent « les fonctions de greffe et de mise en état des dossiers » (article R. 612-35 du code monétaire et financier). Il existe ainsi une stricte séparation organique avec les services chargés des missions de contrôle.

2. ... en vue de se conformer aux prescriptions de la CEDH

La nouvelle organisation de l'ACP répond très largement aux reproches que lui a adressés la CEDH . La condamnation de la France n'était en effet pas réellement surprenante car la doctrine avait, à plusieurs reprises, émis des critiques à l'encontre de la procédure suivie devant la Commission bancaire. Il convient de rappeler que, au regard de la CEDH, les sanctions qu'elle prononce sont assimilées à des peines pénales ^{130 ( * )} et la procédure doit, à ce titre, présenter des garanties de nature juridictionnelle .

A l'ACP, il existe désormais deux organes distincts : le collège qui introduit la procédure et la commission des sanctions qui juge, alors que la Commission bancaire ne connaissait pas ce dédoublement. La commission des sanctions ne peut pas s'auto-saisir. Les principes fondamentaux de la procédure pénale sont respectés : contradictoire, légalité, proportionnalité et personnalité des peines.

Les membres de la commission des sanctions obéissent, tout comme à l'Autorité des marchés financiers (AMF), à un régime très strict en matière de récusation , notamment en cas de conflits d'intérêts.

B. DES DIFFÉRENCES NOTABLES AVEC LA PROCÉDURE SUIVIE DEVANT L'AUTORITÉ DES MARCHÉS FINANCIERS

1. Une procédure rapide...

La comparaison des règles applicables devant l'ACP et l'AMF révèle cependant des différences notables de procédure. Le droit applicable à l'AMF apparaît substantiellement plus étoffé.

La procédure mise en oeuvre à l'ACP obéit tout d'abord à un rythme beaucoup plus rapide . Par exemple, le délai de transmission d'observations écrites en réponse à la notification des griefs est de deux mois à l'AMF contre 15 jours francs à l'ACP (à compter de la réception de la notification). Néanmoins, le règlement intérieur de la commission des sanctions de l'ACP tempère quelque peu les prescriptions réglementaires en matière de délais.

Pour autant, cette célérité ne trouve pas de justification particulière . En matière de police administrative, l'Autorité dispose de pouvoirs d'urgence lorsque les circonstances l'exigent , qui lui permettent d'imposer les mesures conservatoires nécessaires, y compris par la nomination d'un administrateur provisoire (article L. 612-35 du code monétaire et financier).

2. ... qui peut nuire à la correcte information des membres de la formation de jugement

La nécessaire rapidité de la justice ne doit pas porter atteinte à la qualité des jugements. A ce titre, il apparaît regrettable que la procédure, certes contradictoire, ne soit pas formellement précédée d'une phase d'instruction comme à l'AMF . Le temps d'examen des dossiers s'en trouve rallongé mais l'information dont dispose la formation de jugement est substantiellement améliorée. L'article L. 621-15 du code monétaire et financier prévoit ainsi que la commission des sanctions de l'AMF « désigne un rapporteur parmi ses membres ».

Le rôle du rapporteur s'apparente, dans l'esprit, à celui d'un juge d'instruction . Il « procède à toutes diligences utiles . Il peut s'adjoindre le concours des services de [l'AMF]. La personne mise en cause peut être entendue à sa demande ou si le rapporteur l'estime utile . Le rapporteur peut également entendre toute personne dont l'audition lui paraît utile » ^{131 ( * )} .

Il peut saisir le collège de l'AMF d'une demande afin de compléter les griefs ou de les étendre à d'autres personnes que celles mises en cause .

Il établit un rapport écrit auquel la personne mise en cause peut répondre. A l'issue de cette phase d'instruction, le président de la commission des sanctions convoque les parties à l'audience. Outre la présentation de son rapport, le rapporteur joue un rôle essentiel puisque si la formation de jugement « s'estime insuffisamment éclairée, elle demande au rapporteur de poursuivre ses diligences ».

L'absence de rapporteur à l'ACP constitue, au regard d'une bonne administration de la justice, une faiblesse de la nouvelle procédure car le rapporteur est un membre indépendant et impartial qui se situe à équidistance de la formation de jugement - il est exclu du délibéré -, des services de l'Autorité et des personnes mises en cause .

Cette caractéristique est fondamentale car elle lui permet de consulter les services. Il forme véritablement un « écran » entre eux et la formation de jugement . Celle-ci, lorsqu'elle bute sur un point technique, ne peut se retourner vers les services. Elle doit, par conséquent, pouvoir se reposer sur une personnalité indépendante. La technicité des matières abordées rend le rôle du rapporteur absolument essentiel car la commission des sanctions peut alors rendre une décision en toute connaissance de cause .

A cet égard, il serait hautement dommageable que la commission des sanctions de l'ACP soit amenée à rendre des décisions sans être pleinement informée ou pire à nommer, de manière informelle, un rapporteur dont les conditions d'impartialité ne seraient pas assurées (participation au délibéré notamment).

Trois autres différences entre la procédure applicable à l'AMF et celle mise en oeuvre à l'ACP peuvent être relevées.

Tout d'abord, le code monétaire et financier ne prévoit pas explicitement que la commission des sanctions de l'ACP rend des décisions « motivées » .

De façon plus anecdotique ensuite, il n'est pas indiqué que le collège décide de notifier des griefs au vu du rapport de contrôle établi par le secrétariat général de l'ACP.

Enfin, à titre d'exemple, la partie réglementaire du code monétaire et financier ne dispose pas, pour l'ACP, que la notification des griefs se fait par lettre recommandée avec accusé de réception, condition pourtant absolument nécessaire pour décompter les délais de procédure.

II LE DISPOSITIF ADOPTÉ PAR VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Votre commission est attachée au principe de la plus grande symétrie entre l'AMF et l'ACP . Elle estime notamment que la présence d'un rapporteur au sein de la commission des sanctions de l'ACP est de nature à renforcer la qualité de ses décisions.

Ce choix n'est pas dicté par la jurisprudence Dubus de la CEDH condamnant la Commission bancaire. L'impartialité et l'indépendance de la formation de jugement , au coeur de l'espèce précitée, ne font plus de doute et la nouvelle structure institutionnelle de l'ACP apparaît, à cet égard, satisfaisante .

En revanche, l'instauration d'un rapporteur relève d'un point de droit différent qui est de savoir si la formation de jugement est correctement et pleinement éclairée lorsqu'elle prend sa décision .

A ce titre, la comparaison des règles de procédure entre l'ACP et l'AMF rend suspecte la précipitation avec laquelle les décisions de l'ACP semblent devoir être rendues .

Le principe du contradictoire est posé par l'article L. 612-38 du code monétaire et financier qui dispose que « la commission des sanctions veille au respect du caractère contradictoire de la procédure ». Mais, au vu des dispositions réglementaires, il semble subordonné à un impératif de temps qui ne se justifie pas et qui peut empêcher de recueillir tous les éléments nécessaires à la manifestation de la vérité. Or le rapporteur permet justement de donner, à ce principe, une consistance, c'est-à-dire une effectivité réelle qui, seule, importe à la CEDH.

De surcroît, à ce jour, la formation de jugement ne dispose d'aucun moyen juridique pour ordonner un supplément d'information : elle doit statuer à l'issue de la séance de jugement quand bien même elle n'a pas pu se forger une conviction sur l'affaire . A l'AMF, au contraire, elle peut ordonner au rapporteur d'effectuer des diligences complémentaires.

Plus encore, les dispositions du règlement intérieur de la commission des sanctions de l'ACP nourrissent un doute raisonnable sur l'existence d'un rapporteur « informel » en son sein . En effet, l'article 3 du règlement intérieur dispose que le « président peut demander à un membre de la commission d'approfondir un ou plusieurs points d'un dossier ». L'article 17 du même règlement prévoit que ce membre est rémunéré pour cette tâche. Il semble donc bien qu'une personne faisant office de rapporteur puisse, de temps à autre, être nommée sans que les conditions de son d'impartialité ne soient assurées, à commencer par son exclusion du délibéré .

Pour remédier à ces inconvénients et éviter une nouvelle condamnation de la France devant la CEDH, votre commission a adopté un article additionnel, qui prévoit que la commission des sanctions nomme parmi ses membres un rapporteur disposant des mêmes pouvoirs que celui de l'AMF et n'assistant pas au délibéré .

Des aménagements réglementaires devront être pris en conséquence, sur le modèle des dispositions applicables à l'AMF, notamment l'article R. 621-39 du code monétaire et financier relatif au rapporteur. Il est probable également que les délais de procédure devront être revus en profondeur.

L'amendement rappelle également que la commission des sanctions rend une décision motivée et que le collège décide de l'ouverture d'une procédure de sanctions au regard du rapport de contrôle établi par le secrétariat général de l'ACP.

Sur proposition du Gouvernement, la commission a adopté un sous-amendement prévoyant que la commission des sanctions est désormais composée de six membres et non de cinq . En effet, l'exclusion du rapporteur lors du délibéré aurait conduit à un nombre pair de membres au sein de la formation de jugement . Ainsi, un conseiller d'Etat sera nommé le vice-président du Conseil d'Etat, qui désignera parmi les deux conseillers d'Etat qu'il nomme celui qui préside la commission des sanctions.

Décision de la commission : votre commission a adopté cet article additionnel.

ARTICLE 5 D
(Art. L. 612-39, L. 612-40 et L. 612-41 du code monétaire et financier)

Adaptation de la procédure de sanction
devant l'Autorité de contrôle prudentiel

Commentaire : le présent article, adopté à l'initiative de notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, tend à relever le plafond des sanctions pécuniaires applicables par l'Autorité de contrôle prudentiel et prévoit un principe de publication systématique de ses sanctions sous réserve de ne pas perturber gravement les marchés financiers ou de ne pas porter un préjudice disproportionné aux parties en cause.

I. LE DROIT EXISTANT

Aux termes de l'article L. 612-1 du code monétaire et financier, l'Autorité de contrôle prudentiel (ACP), autorité administrative indépendante, « veille à la préservation de la stabilité du système financier et à la protection des clients, assurés, adhérents et bénéficiaires des personnes soumises à son contrôle ». Ainsi, l'ACP, « pour l'accomplissement de ses missions, [...] dispose, à l'égard des personnes mentionnées à l'article L. 612-2, d'un pouvoir de contrôle, du pouvoir de prendre des mesures de police administrative et d'un pouvoir de sanction ».

Son pouvoir disciplinaire est régi par les articles L. 612-38 à L. 612-41 du code monétaire et financier et s'étend sur toutes les personnes mentionnées à l'article L. 612-2 .

Article L. 612-2 du code monétaire et financier

I. - Relèvent de la compétence de l'Autorité de contrôle prudentiel :

A. - Dans le secteur de la banque, des services de paiement et des services d'investissement :

1° Les établissements de crédit ;

2° Les personnes suivantes :

a) Les entreprises d'investissement autres que les sociétés de gestion de portefeuille ;

b) Les entreprises de marché ;

c) Les adhérents aux chambres de compensation ;

d) Les personnes habilitées à exercer les activités de conservation ou d'administration d'instruments financiers mentionnées aux 4° et 5° de l'article L. 542-1 ;

3° Les établissements de paiement ;

4° Les compagnies financières et les compagnies financières holding mixtes ;

5° Les changeurs manuels ;

6° Les organismes mentionnés au 5 de l'article L. 511-6 ;

7° Les personnes morales mentionnées à l'article L. 313-21-1.

Le contrôle de l'Autorité s'exerce sur l'activité de prestation de services d'investissement des personnes mentionnées aux 1° et 2° sous réserve de la compétence de l'Autorité des marchés financiers en matière de contrôle des règles de bonne conduite et autres obligations professionnelles.

Aux fins du contrôle des personnes mentionnées au 3°, l'Autorité peut solliciter l'avis de la Banque de France, au titre des missions de surveillance du bon fonctionnement et de la sécurité des systèmes de paiement, qui lui sont conférées par le I de l'article L. 141-4. La Banque de France peut porter dans ce cadre toute information à la connaissance de l'autorité.

B. - Dans le secteur de l'assurance :

1° Les entreprises exerçant une activité d'assurance directe mentionnées à l'article L. 310-1 du code des assurances ;

2° Les entreprises exerçant une activité de réassurance dont le siège social est situé en France ;

3° Les mutuelles et unions régies par le livre II du code de la mutualité et les unions gérant les systèmes fédéraux de garantie mentionnés à l'article L. 111-6 du code de la mutualité, ainsi que les unions mutualistes de groupe mentionnées à l'article L. 111-4-2 du même code ;

4° Les mutuelles et unions du livre I ^er qui procèdent à la gestion des règlements mutualistes et des contrats pour le compte des mutuelles et unions relevant du livre II, pour les seules dispositions du titre VI du livre V du présent code ;

5° Les institutions de prévoyance, unions et groupements paritaires de prévoyance régis par le titre III du livre IX du code de la sécurité sociale ;

6° Les sociétés de groupe d'assurance et les sociétés de groupe mixte d'assurance mentionnées à l'article L. 322-1-2 du code des assurances ;

7° Le fonds de garantie universelle des risques locatifs mentionné à l'article L. 313-20 du code de la construction et de l'habitation ;

8° Les véhicules de titrisation mentionnés à l'article L. 310-1-2 du code des assurances.

II. - L'Autorité peut soumettre à son contrôle :

1° Toute personne ayant reçu d'une entreprise pratiquant des opérations d'assurance un mandat de souscription ou de gestion ou souscrivant à un contrat d'assurance de groupe, ou exerçant, à quelque titre que ce soit, une activité d'intermédiation en assurance ou en réassurance mentionnée à l'article L. 511-1 du code des assurances ;

2° Toute personne qui s'entremet, directement ou indirectement, entre un organisme mentionné au 3° ou au 4° du B et une personne qui souhaite adhérer ou adhère à cet organisme ;

3° Tout intermédiaire en opération de banque et en services de paiement.

[...]

Le pouvoir d'enquête est mis en oeuvre par le collège et le secrétariat général de l'ACP. En revanche, les sanctions sont prononcées par une commission des sanctions indépendante ^{132 ( * )} , à l'instar de la procédure en vigueur à l'AMF .

Les sanctions applicables sont énumérées aux articles L. 612-39, L. 612-40 et L. 612-41 du code monétaire et financier. Le premier article constitue le droit commun pour les personnes soumises de plein droit au contrôle de l'ACP tandis que les deux autres articles établissent des régimes particuliers pour certaines personnes (compagnies financières ou compagnies financières holding mixtes, changeurs manuels, mutuelles et unions qui procèdent à la gestion des règlements mutualistes et des contrats pour le compte des mutuelles et unions pratiquant des opérations d'assurance, de réassurance et de capitalisation et personnes soumises facultativement au contrôle de l'ACP).

L'article L. 612-39 prévoit ainsi que, en fonction de la gravité du manquement , la commission des sanctions peut prononcer l'une ou plusieurs des sanctions disciplinaires suivantes :

- le blâme ;

- l'avertissement ;

- l'interdiction d'effectuer certaines opérations et toutes autres limitations de l'exercice de l'activité ;

- la suspension temporaire d'un ou plusieurs agréments ;

- la démission d'office d'un ou plusieurs dirigeants, avec ou sans nomination d'administrateur provisoire ;

- le retrait partiel d'agrément ;

- la radiation des personnes agréées, avec ou sans nomination d'un liquidateur.

A la place ou en sus de ces sanctions, la commission peut également prononcer une sanction pécuniaire « au plus égale à cinquante millions d'euros » .

Aux termes de l'article L. 612-40, les mêmes sanctions s'appliquent aux compagnies financières ou aux compagnies financières holding mixtes, à l'exception de celles relatives aux agréments et à l'interdiction d'effectuer certaines opérations.

L'article L. 612-41 établit une échelle de sanctions disciplinaires sensiblement équivalente pour certaines mutuelles et unions (qui procèdent à la gestion des règlements mutualistes et des contrats pour le compte des mutuelles et unions pratiquant des opérations d'assurance, de réassurance et de capitalisation) et les personnes soumises facultativement au contrôle de l'ACP. En revanche, la sanction pécuniaire ne peut dépasser le plafond d'un million d'euros . Il en va de même pour les changeurs manuels.

Par ailleurs, les trois articles prévoient que l'ACP peut rendre sa décision publique « dans les journaux, publications ou supports qu'elle désigne ». Les frais sont supportés par la personne sanctionnée.

II. LE DISPOSITIF INTRODUIT PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

Le présent article résulte d'un amendement de notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, adopté par la commission des finances. Il modifie les articles L. 612-39, L. 612-40 et L. 612-41 du code monétaire et financier afin, d'une part, de relever le plafond des sanctions pécuniaires applicables et, d'autre part, de prévoir le principe d'une publicité systématique des décisions de la commission des sanctions .

Le présent article et l'article 2 quater du présent projet de loi permettent d'aligner le plafond des sanctions applicables par l'AMF et l'ACP.

A. LE RELÈVEMENT DU PLAFOND DES SANCTIONS

Les alinéas 2, 7 et 11 du présent article portent le montant des sanctions applicables, pour toutes les personnes soumises au contrôle de l'ACP, à cent millions d'euros , à l'exception des changeurs manuels pour qui les sanctions demeurent inchangées.

B. LA SYSTÉMATISATION DE LA PUBLICITÉ DES DÉCISIONS DE LA COMMISSION DES SANCTIONS

La commission avait adopté, après avis défavorable du rapporteur, un sous-amendement de notre collègue député Charles de Courson tendant à supprimer les deux exceptions à l'obligation de publier les sanctions.

Par cohérence avec les dispositions adoptées à l'article 2 quater du présent projet de loi et applicables à l'AMF, notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, a présenté un amendement adopté en séance publique avec l'avis favorable du Gouvernement, tendant à rétablir ces exceptions.

Ainsi, les alinéas 4, 9 et 13 du présent article prévoient qu'une décision « de la commission des sanctions est rendue publique dans les publications, journaux, supports qu'elle désigne, dans un format proportionné à la faute commise et à la sanction infligée. [...] Toutefois, lorsque la publication risque de perturber gravement les marchés financiers ou de causer un préjudice disproportionné aux parties en cause , la décision de la commission peut prévoir qu'elle ne sera pas publiée ». Par ailleurs, la publication aux frais des personnes sanctionnées est maintenue .

III. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Comme indiqué plus haut, dans le commentaire sur l'article 2 quater , le relèvement du plafond des sanctions a essentiellement une vertu dissuasive et symbolique .

En 2009, la sanction la plus élevée imposée par la Commission bancaire atteignait le montant de 20 millions d'euros, soit moins de la moitié du plafond applicable ^{133 ( * )} , alors même qu'elle a été infligée pour des « carences en matière de contrôle interne dans le domaine des opérations de marché ». D'ailleurs, la sanction rappelait explicitement que « ce montant doit s'apprécier au regard des dispositions de la loi n° 2008-776 du 4 août 2008 qui a relevé le plafond des sanctions pécuniaires ».

De fait, cette sanction apparaît d'ores et déjà élevée au regard des pratiques étrangères . Par exemple, au Pays-Bas, l'amende maximale infligée à un établissement ne peut dépasser 480 000 euros. La Banque d'Espagne peut prononcer une sanction pécuniaire pour les fautes très graves qui s'élève à hauteur de 1 % des fonds propres : pour atteindre le plafond fixé par le présent article, une banque doit ainsi disposer de 10 milliards d'euros de fonds propres. Seule la Financial Services Authority (FSA) britannique pourrait être potentiellement plus sévère que l'ACP car il n'existe aucun plafond aux sanctions pécuniaires qu'elle peut imposer.

Par ailleurs, de même que pour l'AMF, votre rapporteur est favorable à l'introduction d'un principe de publication systématique des décisions de la commission des sanctions, tout en préservant la possibilité d'une exception lorsque les circonstances l'exigent : « l'ordre public financier » ou un risque de préjudice de réputation disproportionné pour la personne sanctionnée.

Décision de la commission : votre commission a adopté cet article sans modification.

ARTICLE 5 EA
(Art. L. 612-1 du code monétaire et financier)

Code de déontologie rassemblant les règles de bonne pratique des entités de la banque et de l'assurance

Commentaire : le présent article, introduit à l'initiative de notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, a pour objet de créer un code de déontologie rassemblant les règles de bonne pratique élaborées par les acteurs de la banque et de l'assurance ou par leurs organisations professionnelles.

I. LE DROIT EXISTANT

Le 3° du II de l'article L. 612-1 du code monétaire et financier (CMF) dispose que l'Autorité de contrôle prudentiel (ACP) veille « au respect par les personnes soumises à son contrôle des règles destinées à assurer la protection de leur clientèle , résultant notamment de toute disposition législative et réglementaire ou des règles de bonne pratique de leur profession , constatées ou résultant de ses recommandations , ainsi qu'à l'adéquation des moyens et procédures qu'elles mettent en oeuvre à cet effet ».

II. LE DISPOSITIF INTRODUIT PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

A l'initiative de notre collège député Jérôme Chartier, rapporteur, l'Assemblée nationale a adopté, avec un avis favorable du Gouvernement, un amendement ayant pour objet de rassembler dans un code de déontologie les règles de bonnes pratiques des acteurs du secteur de la banque et de l'assurance .

Ainsi, les alinéas 1 et 2 du présent article modifient le 3° du II de l'article L. 612-1 du CMF afin de prévoir que l'ACP veille au respect des règles destinées « à l'information et la protection de leur clientèle » résultant des règles de bonnes pratiques « internes ou recommandées » par la profession.

Les alinéas 3 et 4 ajoutent un IV au sein de l'article L. 612-1 du CMF qui prévoit que les règles de bonnes pratiques mentionnées ci-dessus sont « rassemblées dans un code de déontologie élaboré sous le contrôle de [l'ACP] . Ce document est mis à disposition de leur clientèle et de leurs collaborateurs par les personnes » soumises au contrôle de l'ACP.

Notre collègue député Jérôme Chartier entendait ainsi s'assurer que « ces règles d'autodiscipline fassent l'objet d'une publicité suffisante auprès de la clientèle ».

III. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

L'article 7 undecies du présent projet de loi , adopté par votre commission des finances sur proposition du Gouvernement, procède à une refonte en profondeur du droit applicable en matière des obligations des professionnels des services financiers à l'égard de leur clientèle . Il rend donc sans objet le présent article. Votre commission l'a, par conséquent, supprimé .

Décision de la commission : votre commission a supprimé cet article.

ARTICLE 5 E

Information du Parlement sur les normes prudentielles bancaires dites « Bâle III »

Commentaire : le présent article, introduit à l'initiative de notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, prévoit que l'Autorité de contrôle prudentiel remet, au moins une fois par trimestre, un compte rendu sur les négociations tendant à la révision des normes prudentielles applicables aux établissements de crédit, dites de « Bâle III ». Un rapport ponctuel devra également être adressé au Parlement, avant le 31 mars 2011, afin d'évaluer l'impact de ces normes sur l'offre de crédit et le financement de l'économie.

I. LES NORMES PRUDENTIELLES ADOPTÉES PAR LE COMITÉ DE BÂLE

A. LE COMITÉ DE BÂLE

Créé en 1974, le Comité de Bâle sur le contrôle bancaire (CBCB) est un organe international de régulation chargé d'édicter les normes prudentielles bancaires. Il est hébergé par la Banque des règlements internationaux, située à Bâle. Ses travaux réunissent les régulateurs bancaires, le plus souvent des banques centrales ou des organismes qui leur sont affiliés, de vingt-sept pays ^{134 ( * )135 ( * )} .

Initialement considéré comme un lieu d'échanges entre superviseurs, il a pris une plus grande importance à partir de 1988 et l'élaboration du premier ratio prudentiel, le ratio de solvabilité Cooke.

Le ratio se calcule selon la formule suivante :

Fonds propres réglementaires	> 8 %
Engagements de crédit

Concrètement, un ratio fixé à 8 % signifie que si la banque a un encours de crédit équivalent à 100, elle doit posséder dans son bilan au moins 8 de fonds propres.

Cette règle est imposée à l'établissement de crédit pour qu'il soit en mesure de faire face à tout événement qui pourrait peser sur sa solidité financière et, en premier lieu, en cas d'augmentation du taux de défaut sur les crédits qu'il a consentis.

Les fonds propres sont classés en fonction de leur solidité selon trois catégories : Tier 1, Tier 2 et Tier 3. La partie Tier 1, la plus solide, comprend principalement le capital social, les résultats mis en réserve ainsi que les intérêts minoritaires détenus dans des filiales consolidées. Dans le ratio Cooke, au moins 4 % des fonds propres doivent appartenir à la catégorie Tier 1.

Le ratio Cooke est rapidement apparu trop fruste car il ne prenait pas assez bien en compte l'ensemble des risques auxquels une banque est exposée. C'est pourquoi, dans le courant des années 1990, le Comité de Bâle a élaboré un nouveau ratio prudentiel.

B. LES PRINCIPES DE BÂLE II

1. Le cadre initial

Le 26 juin 2004, le Comité de Bâle a adopté un nouveau dispositif de convergence internationale de la mesure et des normes de fonds propres des établissements de crédit et des entreprises d'investissement.

Le dispositif, dit de « Bâle II », a pour objectif de moderniser l'accord de 1988 (« Bâle I ») pour renforcer la solidité et la stabilité du système bancaire. Le nouveau ratio de solvabilité bancaire est dénommé « ratio McDonough », du nom de son promoteur. Il s'agit d'assurer une meilleure prise en compte des risques réels encourus par les établissements, de rapprocher le capital économique du capital réglementaire, et d'inciter au développement d'un modèle interne de pilotage par les risques. La démarche de Bâle II se veut donc à la fois plus réaliste , compte tenu des évolutions récentes du métier bancaire, et plus fine que celle de Bâle I.

L'architecture du dispositif repose sur trois piliers complémentaires :

- le premier pilier impose aux établissements un niveau minimal de fonds propres , comme le faisait l'accord de Bâle I ;

- le deuxième pilier, qui innove par rapport à Bâle I, prévoit un processus de surveillance prudentielle , avec désormais la possibilité pour le superviseur d'exiger des fonds propres au-delà du niveau réglementaire en fonction du profil de risque de l'établissement. Ce pilier implique l'analyse des risques non couverts par le premier pilier, le calcul des besoins en fonds propres au titre du capital économique, et la confrontation, par l'autorité de contrôle, de ses propres analyses du risque à celles présentées par les établissements ;

- dans un objectif de discipline de marché, le troisième pilier vise une meilleure transparence financière tant de la part des établissements financiers que des superviseurs.

L'objectif était de maintenir inchangé (à 8 %) le niveau global des fonds propres réglementaires pour assurer la couverture des risques, tout en garantissant un calibrage beaucoup plus fin selon leur nature . Trois grandes catégories de risques sont ainsi concernées : le risque opérationnel, le risque de marché et le risque de crédit.

Les banques ont le choix entre trois méthodes, de sophistication croissante, pour calculer leur ratio de solvabilité :

- une approche standard faisant appel à des organismes d'évaluation externe (agences de notation en particulier) ;

- une approche par notation interne, dans laquelle les établissements calculent les probabilités de défaut des contreparties ;

- et une approche selon une notation interne « avancée », par laquelle la banque calcule également la perte en cas de défaut (notamment selon la méthode usuelle de marché dite « Value at risk »), l'exposition au risque et la maturité.

Le nouveau ratio se calcule ainsi :

Fonds propres réglementaires	> 8 %
Risques de crédit + Risques de marché + Risques opérationnels

2. Les exigences de Bâle II ont été adoptées par l'Union européenne et transposées en droit interne

Deux directives adoptées le 14 juin 2006 , les directives 2006/48/CE et 2006/49/CE relatives, respectivement, à la refonte de l'accès à l'activité des établissements de crédit et de son exercice, et à l'adéquation des fonds propres des établissements de crédit et des entreprises d'investissement, communément appelées « CRD » (« capital requirements directive »), ont traduit les principes de ces accords en droit communautaire ^{136 ( * )} .

L'Europe a effectué un choix distinct de celui des Etats-Unis en appliquant ce nouveau cadre à l'ensemble des banques et entreprises d'investissement européennes et non aux seules grandes banques internationales.

La directive européenne sur l'adéquation des fonds propres est entrée en application en janvier 2008. Une première révision de la directive a été initiée en octobre 2008, intégrant des recommandations relatives à la supervision des groupes paneuropéens, au traitement prudentiel de la titrisation, à la surveillance des grands risques et à la définition des fonds propres hybrides. Le Parlement européen et le Conseil ont ainsi adopté une directive 2009/111/CE du 16 septembre 2009, dite « CRD 2 », qui intègre, plus largement, un ensemble de règles applicables aux établissements de crédit. Elle doit être transposée dans les Etats membres avant le 31 octobre 2010, pour une entrée en vigueur fin 2010 ^{137 ( * )} .

Le texte entame notamment une harmonisation du calcul des fonds propres des banques en obligeant à déduire des fonds propres les dividendes à verser, définit les titres hybrides et les conditions de leur admission , prévoit de demander aux établissements à l'origine d'une opération de titrisation de conserver 5 % des risques dans leur bilan et dispose que les risques représentés par une même contrepartie ne peuvent dépasser 25 % des fonds propres de la banque .

Le 13 juillet 2009, la Commission européenne a publié une nouvelle proposition de révision, dite « CRD 3 », qui est en cours d'examen devant le Parlement européen. Elle prévoit d'imposer un ratio de fonds propres plus élevé pour les opérations de retitrisation et des exigences de transparence accrue, un alourdissement des exigences de fonds propres pour les risques du portefeuille de négociation et une surveillance des politiques de rémunération des dirigeants et des personnes appelées à prendre des risques, incluant des exigences en fonds propres supplémentaires lorsque les politiques de rémunération encouragent une prise de risque excessive.

Une autre proposition de la Commission, dite « CRD 4 », est attendue pour l'automne 2010 qui devrait inclure des dispositions sur le ratio de levier, le provisionnement dynamique et la suppression des options nationales.

3. Les faiblesses de Bâle II

Deux faiblesses ont principalement été identifiées dans la réglementation « Bâle II ».

En premier lieu, elle est apparue procyclique . En effet, en période d'euphorie financière, les banques ajustent leurs fonds propres de telle sorte qu'elles ne détiennent que le minimum de fonds imposé par la réglementation. A l'inverse, lorsque la situation se détériore, elles doivent augmenter leurs fonds propres pour respecter le ratio de solvabilité, alors même que les fonds deviennent de plus en plus rares et chers, contribuant ainsi à précipiter les banques dans un état « d'asphyxie financière ».

En second lieu, les produits les plus complexes, et donc, le plus souvent, les plus risqués, ne sont pas suffisamment bien pris en compte dans les modalités de calcul du ratio. Les banques n'ont pas été en mesure d'apprécier correctement les risques qu'elles prenaient lorsqu'elles menaient des opérations complexes , en particulier de titrisation et de retitrisation. Par conséquent, leur niveau de fonds propres s'est retrouvé en inadéquation avec la réalité des risques encourus.

Avec la déclaration sur le renforcement du système financier, adoptée lors du deuxième sommet du G 20 à Londres, le 2 avril 2009, il a été décidé d'améliorer les aspects quantitatifs et qualitatifs ainsi que la cohérence internationale des fonds propres dans le système bancaire. Le sommet du G 20 de Pittsburgh, le 25 septembre 2009, a confirmé cette orientation en affirmant que « le cadre de " Bâle II " doit intégrer des exigences en capital plus élevées pour les produits à risque et les activités hors bilan ».

Le Comité de Bâle a notamment proposé de réduire le recours aux estimations de fonds propres fondées sur un modèle de valeur en risque (« value at risk » ou VaR) et de renforcer la couverture des risques pour les instruments de retitrisation et la couverture des risques de défaut pour les produits de crédit non titrisés.

C. LE NOUVEAU CADRE PRUDENTIEL DIT DE « BÂLE III »

1. Les demandes du G 20 pour renforcer le cadre prudentiel

A Londres, le 2 avril 2009, le G 20 a fixé une feuille de route pour la réforme de la réglementation prudentielle et les travaux du CBCB :

« - lorsque la reprise sera assurée, les normes réglementaires prudentielles devront être renforcées . Les ressources en sus des minimums réglementaires devront être augmentées et la qualité du capital améliorée. Des directives en vue d'harmoniser la définition du capital devront être élaborées d'ici à la fin de 2009. Le CBCB devra réexaminer les niveaux minima de capital et élaborer des recommandations en 2010 ;

« - les exigences en capital liées aux risques devront être complétées par une mesure simple et transparente non liée aux risques permettant de procéder à des comparaisons internationales , tenant dûment compte des expositions hors bilan et susceptible de limiter l'accumulation des effets de levier au sein du système bancaire ;

« - le Comité de Bâle et les autorités devront faire progresser d'ici à 2010 les travaux sur l'amélioration des incitations en matière de gestion du risque des titrisations , y compris s'agissant de l'appréciation raisonnable du risque et de l'exigence de conserver une fraction du risque des titres émis ;

« - tous les pays du G20 devront adopter progressivement le cadre de Bâle II sur les fonds propres ».

Le programme du Comité de Bâle visant à promouvoir un cadre prudentiel et réglementaire plus robuste pour le secteur bancaire comporte cinq éléments fondamentaux :

- le renforcement du dispositif réglementaire d'adéquation des fonds propres ;

- l'accroissement des réserves de liquidité des banques ;

- l'optimisation de la gouvernance, de la gestion du risque et de la supervision des banques ;

- l'amélioration de la transparence du marché ;

- l'approfondissement de la coopération transfrontière en matière de supervision des banques internationales .

2. Les propositions et les articulations de Bâle III

Conformément aux échéances fixées, le Comité de Bâle a publié le 17 décembre 2009 deux épais documents de consultation sur la réforme globale tendant à renforcer les exigences en capital et en liquidité des banques (« Strengthening the resilience of the banking sector » et « International framework for liquidity risk measurement, standards and monitoring »). La consultation publique sur ces documents s'est achevée le 16 avril 2010.

Le 26 juillet 2010, le CBCB a trouvé un accord sur plusieurs éléments du futur cadre de Bâle III. Il aboutit globalement à diminuer le périmètre du numérateur (fonds propres éligibles) et à augmenter le dénominateur (risques pondérés), pour un ratio minimal inchangé à 8 %, selon les principes suivants :

1) L'amélioration de la qualité, la consistance et la transparence des fonds propres, en particulier du ratio core Tier 1 (ou fonds propres durs, c'est-à-dire les actions ordinaires et les résultats mis en réserve), qui ne pourra plus comporter que des actions ordinaires ou instruments équivalents (tels que les parts sociales des groupes mutualistes), y compris les intérêts minoritaires d'un établissement dans une filiale bancaire. De même, les fonds propres de filiales d'assurance pourront être pris en compte, jusqu'à hauteur de 15 % des fonds propres de la société mère. En revanche, les instruments hybrides tels que les titres super-subordonnés, les actifs intangibles et les impôts différés devront être intégralement déduits ;

2) Le renforcement de la pondération de certains risques , en particulier du risque de crédit associé aux dérivés, « repos » ^{138 ( * )} et à la négociation pour compte propre. La pondération est différenciée de manière à accroître l'incitation à transférer les dérivés « de gré à gré » vers des chambres de compensation et des marchés organisés. Le CBCB promeut également une convergence de la mesure, de la gestion et de la supervision du risque opérationnel ;

3) La consécration d'un ratio d'effet de levier , ou ratio d'endettement, de 3 % ^{139 ( * )} se fera en deux temps. A partir du 1 ^er janvier 2013 et jusqu'au 1 ^er janvier 2017, les régulateurs utiliseront le ratio d'effet de levier comme un outil supplémentaire de mesure du risque. Les banques devront rendre public leur ratio à compter du 1 ^er janvier 2015. Au cours de l'année 2017, les résultats observés permettront d'opérer des ajustements sur la définition et le calibrage du ratio, notamment pour prendre en compte les éventuelles différences comptables ^{140 ( * )} . Dès le 1 ^er janvier 2018, il sera intégré dans le pilier 1 (exigences réglementaires) ;

4) L'introduction de mesures contra-cycliques : coussins de capital (accrus en période d'expansion du crédit) et provisionnement des pertes attendues (« expected losses ») plutôt qu'encourues (« incurred losses ») ;

5) La mise en place de deux ratios réglementaires de couverture de la liquidité : à 30 jours (LCR - Liquidity coverage ratio ^{141 ( * )} ) et à un an (NSFR - Net stable funding ratio ^{142 ( * )} ) : le CBCB a annoncé son intention de proposer, d'ici la fin de l'année, de nouvelles règles de calcul pour ces ratios afin d'en limiter le coût. Quoi qu'il en soit, le ratio à un an n'entrerait pas en vigueur avant le 1 ^er janvier 2018 .

3. Le calibrage des fonds propres durs s'élève à 7 %

Actuellement, le niveau de fonds propres Tier 1 est fixé à 4 %, dont 2 % de fonds propres durs, dits core Tier 1 .

Début septembre 2010, les régulateurs du Comité de Bâle ont retenu un calibrage de 6 % pour le ratio Tier 1, dont 4,5 % de fonds propres core Tier 1 auquel s'ajoute un « coussin de sécurité » de 2,5 %, soit un ratio total de fonds propres durs de 7 % .

Le « coussin de sécurité » est destiné à « affronter de futures périodes de stress ». Les banques qui ne respecteraient pas l'obligation de constituer ce coussin seront pénalisées et ne pourront distribuer leur bénéfice comme elles l'entendent. Concrètement, le régulateur imposera leur mise en réserve.

Les banques doivent atteindre le pourcentage de 7 % d'ici le 1 ^er janvier 2019 , conformément à l'engagement pris au G 20 de Toronto. Le communiqué final rappelle en effet que les pays du G 20 soutiennent l'idée « d'arriver à un accord au Sommet de Séoul [en novembre 2010] sur le nouveau cadre régissant le capital. Nous nous sommes entendus sur le fait que tous les membres adopteront les nouvelles normes et qu'elles seront mises en oeuvre de manière progressive dans un délai qui respecte le redressement durable et limite les perturbations des marchés, d'ici la fin de 2012, et dans un horizon de transition qui sera déterminé en fonction de l'étude de l'impact macroéconomique du Conseil de stabilité financière (CSF) . Les dispositions progressives tiendront compte des points de départ des pays et des circonstances qui leur sont propres, l'écart initial par rapport aux nouvelles normes étant appelé à se réduire à mesure que les pays convergeront vers les nouvelles normes mondiales ».

Le tableau ci-dessous récapitule le calendrier de mise en oeuvre des normes de Bâle III.

Mise en oeuvre de Bâle III d'ici 2019

	2013	2014	2015	2016	2017	2018	2019
Ratio core Tier 1	3,50 %	4,00 %	4,50 %	4,50 %	4,50 %	4,50 %	4,50 %
« Coussin de sécurité »	-	-	-	0,625 %	1,25 %	1,875%	2,50 %
Total	3,50 %	4,00 %	4,50 %	5,125 %	5,75 %	6,375 %	7,00 %

Source : comité de Bâle

En revanche, à la date du 15 septembre 2010, le Comité n'avait pas tranché toutes les modalités de mise en oeuvre d'un matelas de capital contracyclique . Il devrait évoluer dans une fourchette représentant 0 à 2,5 % du bilan, en complément du coussin de sécurité. Contrairement à ce dernier, il ne serait pas systématiquement imposé aux banques. Aucune date n'a été fixée pour son entrée en vigueur. De même, la définition des institutions systémiques qui seront soumises à des exigences supplémentaires en capital n'a pas encore abouti.

Les ratios de liquidité à court et à long terme ne sont pas non plus définitivement arrêtés.

Enfin, l'accord global du Comité de Bâle doit encore être soumis à l'approbation des membres du G 20 lors du sommet qui se tiendra à Séoul les 11 et 12 novembre 2010 .

4. Un impact sur le financement de l'économie encore inconnu mais probablement moindre qu'anticipé

Le 26 juin 2010, le G 20, réuni à Toronto, a reconnu « l'importance de l'étude d'impacts quantitatifs qui est actuellement menée par le CBCB pour mesurer l'incidence potentielle des nouvelles normes de Bâle, et qui garantira que les nouvelles normes de fonds propres et de liquidités sont de grande qualité et adéquatement calibrées ».

Deux études d'impact ont ainsi été réalisées l'une par le Fonds monétaire international et la Banque des règlements internationaux, l'autre par le CBCB et le Conseil de stabilité financière et publiées en août 2010.

Les deux études montrent que les nouvelles réglementations auraient un « impact modeste » sur le financement de l'économie : une augmentation de 1 % des fonds propres conduirait à une diminution du PIB d'environ 0,2 % après quatre années, soit une baisse de 0,04 point de croissance chaque année.

En juin 2010, l'Institut international de finance, qui regroupe les associations professionnelles des banques du monde entier, avait estimé l'impact dépressif des règles de Bâle III à environ 4 points de PIB et plus de 5 millions d'emplois d'ici 2015, pour la seule zone euro, et près de 3 points de PIB pour le monde entier.

Si l'exigence de 6 % de capital « core Tier one » devait être retenue (coussins de capital contracycliques compris), alors la perte de PIB est évaluée, sur la même période, entre 1 et 1,5 % .

Par ailleurs, en ce qui concerne le ratio de liquidité, les études montrent qu'une augmentation de 25 % des actifs liquides se traduirait par un impact sur la croissance de 0,08 % d'ici 2015 . Il convient toutefois de souligner une limite méthodologique : ce chiffre est obtenu sans prendre en compte les mesures sur le calibrage des fonds propres « core Tier 1 », dont l'augmentation aura pour effet direct d'améliorer le ratio de liquidité. Son impact dépressif devrait donc être plus limité .

Enfin, sur le long terme, les études affirment que les bénéfices, en termes de stabilité financière et donc de croissance, des nouvelles règles se révèleront bien supérieures à leur coût de court terme .

Ces études donnent une idée globale de l'incidence des normes de Bâle III sur le financement de l'économie. Elles sont toutefois assez largement caduques compte tenu du calendrier très progressif de montée en charge du dispositif.

Ainsi, la plupart des banques européennes ne devraient pas recourir à une augmentation de capital . A ce jour, seule la Deutsche Bank a annoncé son intention de lever près de 10 milliards d'euros. Pour les autres banques, notamment françaises, il est fort probable que la simple mise en réserve des résultats nets suffira pour se conformer aux exigences du Comité de Bâle . Selon certaines analystes financiers, le montant total des capitaux nécessaires pour les banques européennes s'élèverait, sur la période, à hauteur de 27 milliards d'euros.

II. LE DISPOSITIF INTRODUIT PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

A l'initiative de notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, la commission des finances de l'Assemblée nationale a adopté le présent article.

L' alinéa 1 du présent article impose à l'Autorité de contrôle prudentiel (ACP) qu'elle « adresse aux commissions des finances de l'Assemblée nationale et du Sénat un compte rendu, une fois par trimestre au moins, des négociations menées au sein de la Banque des règlements internationaux sur la révision des normes prudentielles applicables aux établissements de crédit et aux entreprises d'investissement ».

Par ailleurs, l' alinéa 2 dispose que l'ACP remet au Parlement, avant le 31 mars 2011, « un rapport évaluant l'impact de cette révision sur l'offre de crédit et le financement de l'économie française ».

III. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

La révision des normes prudentielles constitue un enjeu important pour le financement de l'économie réelle puisque nos entreprises se financent majoritairement par les banques et non par le marché , contrairement aux Etats-Unis.

A ce titre, il faut souligner que les assouplissements apportés par le CBCB au regard de son projet initial, notamment la nouvelle définition des fonds propres, semblent favorables aux banques françaises . En particulier, la prise en compte des intérêts minoritaires dans des filiales est adaptée à la structure des banques mutualistes . De même, l'inclusion dans les fonds propres d'un pourcentage des participations dans des sociétés d'assurance conforte le modèle économique de la « bancassurance » .

De plus, l'adoption d'un calendrier de moyen terme semble rendre compatible le renforcement de la solidité des banques avec le financement de l'économie.

En revanche, si la Commission européenne a d'ores et déjà indiqué son intention de présenter une directive transposant l'accord de Bâle au premier trimestre 2011, son application aux Etats-Unis demeure encore incertaine. Il apparaît fondamental que les banques européennes et américaines obéissent, en termes de règles prudentielles, au socle dégagé par le Comité de Bâle.

Il est néanmoins trop tôt pour analyser l'ensemble des effets du cadre de Bâle III.

Le rapport trimestriel relatif aux « négociations » au sein du Comité de Bâle devient sans objet puisque les négociations devraient s'achever prochainement, avant le prochain sommet du G 20 à Séoul en novembre 2010.

Il convient cependant de ne pas supprimer cette obligation mais de la reformuler. En effet, l'accord trouvé à Bâle ne constitue que la première étape d'un long processus. Dans un deuxième temps, l'Union européenne procédera à la transcription des règles de Bâle III dans une ou plusieurs directives qui devront, elles-mêmes, être transposées en droit interne. Il s'agit de deux phases cruciales dont l'impact peut être tout aussi important pour notre économie, comme l'a récemment démontré l'exemple de la directive « Solvabilité II ».

Votre commission a donc adopté un amendement reformulant le premier alinéa du présent article afin de prévoir que des rapports sont régulièrement adressés aux commissions des finances sur la mise en oeuvre des normes de Bâle III tant en droit européen qu'en droit français et sur leurs conséquences pour le financement de l'économie française.

Décision de la commission : votre commission a adopté cet article ainsi rédigé.

ARTICLE 5
(Art. L. 613-20-1, L 613-20-5 [nouveau], L. 632-1 du
code monétaire et financier)

Transposition du dispositif européen d'échanges d'informations
entre régulateurs bancaires

Commentaire : le présent article a pour objet de transposer en droit interne les dispositions de la directive 2009/111/CE du 16 septembre 2009 du Parlement européen et du Conseil relatives à l'échange d'informations entre les régulateurs de l'Union européenne.

I. LE DROIT EXISTANT

La directive 2006/48/CE du 14 juin 2006 concernant l'accès à l'activité des établissements de crédit et son exercice comprend des dispositions relatives au contrôle interne et externe des établissements de crédit, notamment en matière de fonds propres et de suivi des risques (articles 123 à 143 de la directive). La directive institue, pour les groupes transfrontières, un « superviseur sur une base consolidée », c'est-à-dire le régulateur compétent pour contrôler la société-mère, qui opère une surveillance globale du groupe et de ses filiales.

Aux termes de son article 129, ce régulateur coordonne la collecte et la diffusion aux autorités des autres Etats membres des « informations pertinentes ou essentielles dans la marche normale des affaires comme dans les situations d'urgence ». Il planifie et coordonne les activités prudentielles en coopération avec les autres autorités compétentes concernées.

Par ailleurs, il prévoit que l'ensemble des autorités concernées travaillent en pleine concertation en vue de décider qu'une société mère et ses filiales peuvent recourir à un processus de notation interne de ses risques . La directive définit la procédure de concertation entre autorités de contrôle dans ce cas.

Son article 130 dispose que « lorsque survient, au sein d'un groupe bancaire, une situation d'urgence susceptible de menacer la stabilité du système financier dans un des Etats membres [...] l'autorité compétente chargée d'exercer la surveillance sur une base consolidée alerte » les banques centrales et les ministères de finances concernés .

Ces dispositions ont été transposées en droit interne par l'ordonnance n° 2007-571 du 19 avril 2007 relative aux établissements de crédit, aux entreprises d'investissement et aux sociétés de crédit foncier et codifiées à la section 1 (« Surveillance sur une base consolidée ») du chapitre III (« Dispositions spécifiques aux établissements de crédit, entreprises d'investissement et établissements de paiement ») du titre I ^er (« Les institutions compétentes en matière de réglementation et de contrôle ») du livre VI (« Les institutions en matière bancaire et financière ») du code monétaire et financier (CMF).

L'article L. 613-20-1 du CMF prévoit la compétence de l'Autorité de contrôle prudentiel (ACP) pour exercer la surveillance d'un groupe sur une base consolidée lorsque l'entreprise mère de ce groupe dans l'Union européenne ou l'Espace économique européen (EEE) relève de son contrôle. Il dispose, conformément à l'article 129 de la directive, que l'ACP planifie et coordonne la collecte et la diffusion d'informations de même que les activités de surveillance prudentielle.

Aux termes de l'article L. 613-20-3 du CMF, la surveillance sur une base consolidée et l'échanges d'informations avec les autorités étrangères s'exercent conformément aux dispositions de l'ensemble du chapitre II (« Coopération et échanges d'informations avec l'étranger ») du titre III (« Coopération, échanges d'informations et surveillance complémentaire des conglomérats financiers ») du livre VI (« Les institutions en matière bancaire et financière ») du CMF ^{143 ( * )} .

Ainsi, l'article L. 632-1 dispose ^{144 ( * )} que l'ACP coopère « avec les autorités des autres Etats membres [...] exerçant des fonctions homologues [...] . Elles échangent notamment [...] les informations nécessaires à l'accomplissement de leurs missions respectives ». L'article L. 632-2 permet à l'ACP de recevoir des informations de la part des autorités homologues dans le cadre d'une activité de surveillance, d'un contrôle sur place ou d'une enquête.

Les informations couvertes par le secret professionnel ne peuvent être utilisées que pour l'accomplissement des missions de l'ACP (article L. 632-3). Elle peut également transmettre des informations couvertes par le secret professionnel aux banques centrales de l'Union européenne ou à la Banque centrale européenne (BCE) pour l'exercice de leurs missions (article L. 632-4).

Aux termes de l'article L. 632-5 du CMF, lorsque l'ACP est invitée à coopérer à une enquête, à un contrôle sur place ou à une activité de surveillance, « elle ne peut refuser de donner suite à une telle requête que lorsque la demande est de nature à porter atteinte à la souveraineté, à la sécurité ou à l'ordre public français ou lorsqu'une procédure pénale quelconque a déjà été engagée en France » ou lorsqu'une décision de justice passée en force de chose jugée a été rendue sur les faits qui motivent l'enquête.

II. LE DISPOSITIF PROPOSÉ

Dans le cadre de la mise en oeuvre des recommandations du G 20, l'Union européenne a adopté une directive n° 2009/111/CE ^{145 ( * )} , dite « CRD 2 », qui remanie en particulier le droit applicable à la surveillance des établissements de crédit.

Son considérant 6 rappelle que « pour renforcer le cadre de gestion des crises de la Communauté européenne, il est essentiel que les autorités compétentes coordonnent efficacement leurs actions entre elles et, le cas échéant, avec les banques centrales ».

Elle modifie par conséquent le 1 de l'article 129 et le 1 de l'article 130 de la directive 2006/48/CE.

Les b et c du 1 de l'article 129 prévoient désormais que l'autorité compétente chargée de la surveillance sur une base consolidée planifie et coordonne les activités de surveillance entre autorités compétentes tant au niveau de la continuité d'exploitation qu'en situation d'urgence.

Aux termes du 1 de l'article 130, « lorsque survient une situation d'urgence [...] susceptible de menacer la liquidité du marché et la stabilité du système financier dans un des Etats membres [...] le superviseur sur une base consolidée alerte dès que possible » les banques centrales de l'Union européenne ainsi que les ministères responsables du suivi des établissements du secteur financier et assurantiel et leur communique toutes les informations essentielles à la poursuite de leurs missions. Et inversement, si les banques centrales de l'Union européenne ont connaissance d'une telle situation, elles alertent le superviseur compétent.

Articles 129 et 130 de la directive 2006/48/CE modifiés par la directive 2009/111/CE

( les modifications apparaissent en italique )

Article 129

1. Outre les obligations qui lui incombent en vertu des dispositions de la présente directive, l'autorité compétente chargée de la surveillance sur une base consolidée des établissements de crédit mères dans l'Union et des établissements de crédit contrôlés par des compagnies financières holding mères dans l'Union exerce les fonctions suivantes :

a) coordination de la collecte et de la diffusion des informations pertinentes ou essentielles dans la marche normale des affaires comme dans les situations d'urgence ; et

b) planification et coordination des activités de surveillance en continuité d'exploitation, y compris en ce qui concerne les activités visées aux articles 123, 124 et 136, au chapitre V et à l'annexe V, en coopération avec les autorités compétentes concernées ;

c) planification et coordination des activités de surveillance en coopération avec les autorités compétentes concernées et, au besoin, avec les banques centrales, en vue et au cours des situations d'urgence, y compris les évolutions négatives de la situation que connaissent les établissements de crédit ou les marchés financiers, en recourant, si possible, aux voies de communication existantes définies pour faciliter la gestion des crises.

La planification et la coordination des activités de surveillance visées au point c) comprend les mesures exceptionnelles visées à l'article 132, paragraphe 3, point b), l'élaboration d'évaluations conjointes, la mise en oeuvre de plans d'urgence et la communication d'informations au public.

[...]

Article 130

1. Lorsque survient une situation d'urgence, notamment une évolution défavorable des marchés financiers, susceptible de menacer la liquidité du marché et la stabilité du système financier dans un des États membres dans lequel des entités d'un groupe ont été agréées ou dans lequel sont établies des succursales d'importance significative telles que visées à l'article 42 bis, le superviseur sur une base consolidée alerte dès que possible, sous réserve du chapitre I, section II, les autorités visées à l'article 49, quatrième alinéa, et à l'article 50 et il communique toutes les informations essentielles à la poursuite de leurs missions. Ces obligations s'appliquent à toutes les autorités compétentes au titre des articles 125 et 126 ainsi qu'à l'autorité compétente déterminée conformément à l'article 129, paragraphe 1.

Si l'autorité visée à l'article 49, quatrième alinéa, a connaissance d'une situation décrite au premier alinéa du présent paragraphe, elle alerte dès que possible les autorités compétentes visées aux articles 125 et 126.

Si possible, l'autorité compétente et l'autorité visée à l'article 49, quatrième alinéa, utilisent les voies de communication définies existantes.

2. Lorsqu'elle a besoin d'informations déjà communiquées à une autre autorité compétente, l'autorité compétente chargée de la surveillance sur une base consolidée contacte, si possible, cette autre autorité compétente en vue d'éviter la duplication des communications aux diverses autorités prenant part à la surveillance.

Le présent article procède à la transposition en droit interne des modifications apportées par la directive 2009/111/CE.

L' alinéa 1 du présent article complète le 2 de l'article L. 613-20-1 et permet à l'ACP de planifier et coordonner les activités de surveillance prudentielle, « y compris avec les banques centrales », et de coopérer tant en situation d'urgence que lors de la marche normale des affaires. Il s'agit d'une précision rédactionnelle pour tenir compte de la nouvelle rédaction du 1 de l'article 129 de la directive.

Les alinéas 2 et 3 introduisent dans le code monétaire et financier un article L. 613-20-5 qui transpose le 1 de l'article 130 de la directive. Il dispose que, dans une situation d'urgence, l'ACP alerte les autorités homologues des Etats membres concernés et leur communique toutes les informations nécessaires à l'accomplissement de leurs missions « dans le respect des règles fixées par les articles L. 631-1 et L. 632-1 à L. 632-4 » du CMF. L'article L. 631-1 du CMF régit les transmissions entre l'ACP et l'AMF. Il est ici applicable afin de prévoir que les informations transmises à l'autorité étrangère sont couvertes par le secret professionnel .

Les alinéas 4 et 5 complètent l'article L. 632-1 du CMF afin que, dans la même situation d'urgence et sous les mêmes conditions, l'ACP puisse échanger toute information nécessaire avec les ministères en charge du secteur financier des Etats membres concernés.

III. LES MODIFICATIONS APPORTÉES PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

A l'initiative de notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, la commission des finances de l'Assemblée nationale a adopté deux amendements rédactionnels.

IV. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Les plus grandes possibilités de coopération entre les autorités de régulation du secteur bancaire offertes par la directive 2009/111/CE apparaissent particulièrement utiles dans un contexte de renforcement des groupes bancaires transfrontières qui peuvent être la source de risques systémiques.

Le présent article répond à une obligation européenne et procède à une transposition quasi-littérale de la directive qui n'appelle pas de commentaire particulier.

Décision de la commission : votre commission a adopté cet article sans modification.

ARTICLE 6
(Art. L. 613-20-2 et L. 613-20-4 du code monétaire et financier)

Transposition du dispositif européen créant des collèges de superviseurs

Commentaire : le présent article a pour objet de créer les collèges de superviseurs rassemblant les régulateurs du secteur bancaire amenés à contrôler un même établissement et à se prononcer sur le niveau adéquat de ses fonds propres.

I. LE DROIT EXISTANT

L'article L. 613-20-2 du code monétaire et financier (CMF) prévoit que, afin de faciliter l'exercice du contrôle des groupes bancaires sur une base consolidée ^{146 ( * )} , l'Autorité de contrôle prudentiel (ACP) peut conclure avec les autorités compétentes des Etats membres de l'Union européenne (UE) ou de l'Espace économique européen (EEE) des accords « définissant les modalités spécifiques de prise de décision et de coopération, qui peuvent comprendre l'exercice » par les autorités homologues de certaines tâches relevant de [l'ACP] et réciproquement . Il s'agit de la transposition en droit français de l'article 131 de la directive 2006/48/CE du 14 juin 2006 concernant l'accès à l'activité des établissements de crédit et son exercice.

De même, le 2 de l'article 129 de la même directive est transposé par l'article L. 613-20-4 du CMF qui régit les conditions dans lesquelles l'ACP, en tant que superviseur sur une base consolidée, se concerte avec les autorités homologues d'autres pays, lorsqu'un établissement lui demande l'autorisation d'utiliser une approche interne d'évaluation des risques, pour aboutir à une décision commune. La demande doit être faite pour le compte de plusieurs établissements de crédit ou entreprises d'investissement appartenant à un même groupe et établis dans au moins deux Etats membres de l'UE ou de l'EEE.

Lorsque l'ACP est consultée, pour la même raison, par un superviseur sur une base consolidée d'un autre pays, elle coopère en vue d'obtenir un décision commune. Si toutefois un accord ne peut être trouvé, la décision de l'autorité étrangère est applicable en France dès sa communication à l'ACP.

II. LE DISPOSITIF PROPOSÉ

A. UNE CONCERTATION ENTRE AUTORITÉS EUROPÉENNES SUR LE NIVEAU DE FONDS PROPRES REQUIS DANS UN GROUPE BANCAIRE

Le présent article s'inscrit dans la continuité de l'article 5 sur le renforcement de la coopération européenne en matière de régulation du secteur bancaire. Il transpose également les modifications apportées par la directive 2009/111/CE, dite « CRD 2 », à la directive 2006/48/CE.

Le 3 de l'article 129 prévoit désormais que le « superviseur sur une base consolidée et les autorités compétentes [...] chargées de la surveillance des filiales d'un établissement de crédit mère dans l'Union [européenne] [...] font tout ce qui est en leur pouvoir pour parvenir à une décision commune [...] afin de déterminer le caractère adéquat du niveau consolidé des fonds propres détenus par le groupe au regard de sa situation financière et de son profil de risque ». La décision doit particulièrement prendre en compte la situation de chacune des filiales. Elle est mise à jour tous les ans. L'article fixe également la procédure en cas de désaccord entre les autorités de supervision. En particulier, il est possible de recourir à la médiation du Comité européen des contrôleurs bancaires (CECB) ^{147 ( * )} .

Ces dispositions doivent permettre aux régulateurs de mieux appréhender la situation des conglomérats financiers, particulièrement lorsqu'ils ont une structure transfrontière.

Le texte du 3 de l'article 129 de la directive 2006/48/CE

3. Le superviseur sur une base consolidée et les autorités compétentes, dans un État membre, chargées de la surveillance des filiales d'un établissement de crédit mère dans l'Union ou d'une compagnie financière holding mère dans l'Union font tout ce qui est en leur pouvoir pour parvenir à une décision commune sur l'application des articles 123 et 124 afin de déterminer le caractère adéquat du niveau consolidé des fonds propres détenus par le groupe au regard de sa situation financière et de son profil de risque et le niveau requis des fonds propres en vue de l'application de l'article 136, paragraphe 2, à chaque entité au sein du groupe bancaire et sur une base consolidée.

La décision commune est dégagée dans un délai de quatre mois à compter de la date à laquelle le superviseur sur une base consolidée remet aux autres autorités compétentes concernées un rapport contenant l'évaluation du risque du groupe conformément aux articles 123 et 124. En outre, la décision commune prend dûment en considération l'évaluation du risque des filiales, réalisée par les autorités compétentes concernées conformément aux articles 123 et 124.

La décision commune figure dans un document contenant la décision, dûment motivée, qui est communiquée par le superviseur sur une base consolidée à l'établissement de crédit mère dans l'Union. En cas de désaccord, le superviseur sur une base consolidée consulte le comité européen des contrôleurs bancaires à la demande de toute autre autorité compétente. Le superviseur sur une base consolidée peut consulter le comité européen des contrôleurs bancaires de sa propre initiative.

En l'absence d'une telle décision commune des autorités compétentes dans un délai de quatre mois, une décision sur l'application des articles 123 et 124 et de l'article 136, paragraphe 2, est prise, sur une base consolidée, par le superviseur sur une base consolidée après un examen approprié de l'évaluation du risque des filiales réalisée par les autorités compétentes concernées.

La décision sur l'application des articles 123 et 124 et de l'article 136, paragraphe 2, est prise par les autorités compétentes respectives chargées de la surveillance des filiales d'un établissement de crédit mère dans l'Union ou d'une compagnie financière holding mère dans l'Union, sur une base individuelle ou sous-consolidée, après un examen approprié des avis et des réserves exprimés par le superviseur sur une base consolidée.

Les décisions figurent dans un document contenant les décisions dûment motivées et elles tiennent compte de l'évaluation du risque et des avis et réserves des autres autorités compétentes, communiquées pendant cette période de quatre mois. Le superviseur sur une base consolidée communique le document à toutes les autorités compétentes concernées et à l'établissement de crédit mère dans l'Union.

Toutes les autorités compétentes tiennent compte de l'avis du comité européen des contrôleurs bancaires lorsque celui-ci a été consulté et elles expliquent, le cas échéant, les raisons pour lesquelles elles s'en écartent sensiblement.

La décision commune visée au premier alinéa et les décisions prises par les autorités compétentes en l'absence d'une décision commune sont reconnues comme étant déterminantes et sont appliquées par les autorités compétentes dans les États membres concernés.

La décision commune visée au premier alinéa et les décisions prises en l'absence d'une décision commune conformément aux quatrième et cinquième alinéas sont mises à jour tous les ans et, dans des cas exceptionnels, lorsqu'une autorité compétente chargée de la surveillance de filiales d'un établissement de crédit mère dans l'Union ou d'une compagnie financière holding mère dans l'Union présente au superviseur sur une base consolidée une demande écrite et rigoureusement motivée visant à mettre à jour la décision relative à l'application de l'article 136, paragraphe 2. Dans ce dernier cas, la mise à jour peut faire l'objet d'un examen bilatéral par le superviseur sur une base consolidée et l'autorité compétente à l'origine de la demande.

Le comité européen des contrôleurs bancaires élabore des lignes directrices en vue de la convergence des pratiques de surveillance en ce qui concerne le processus de décision commune visé au présent paragraphe et l'application des articles 123 et 124 et de l'article 136, paragraphe 2, dans le but de faciliter les décisions communes.

Les alinéas 10 et 11 complètent l'article L. 613-20-4 du CMF en vue de transposer les nouvelles dispositions du 3 de l'article 129 susmentionné.

L'alinéa 11 dispose que l'ACP, en tant que superviseur sur une base consolidée, se concerte avec les autorités des Etats membres de l'UE ou de l'EEE en vue d'aboutir « à une décision commune sur le niveau requis des fonds propres pour chaque entité au sein [d'un] groupe bancaire et sur une base consolidée ». En cas de désaccord, l'ACP consulte le CECB ^{148 ( * )} . Enfin, si le désaccord persiste, l'ACP « détermine [...] le caractère adéquat du niveau consolidé des fonds propres détenus par le groupe au regard de sa situation financière et de son profil de risque ».

B. LA CONSTITUTION DE COLLÈGES DE SUPERVISEURS

La directive de 2009 a introduit un nouvel article 131 bis dans la directive de 2006. Il dispose que « le superviseur sur une base consolidée établit des collèges des autorités de surveillance en vue de faciliter l'accomplissement des missions visés à l'article 129 et à l'article 130 ^{149 ( * )} [...] en conformité avec les exigences de confidentialité ».

Les autorités compétentes concernées par la supervision d'un groupe bancaire et de ses filiales sont membres du collège mais elles n'assistent aux réunions que sur convocation du superviseur sur une base consolidée. Les collèges sont fondés par des accords écrits et peuvent être ouverts à des banques centrales et des autorités compétentes de pays tiers.

A travers un collège, le superviseur sur une base consolidée peut échanger des informations, confier des tâches et déléguer des compétences, définir des programmes de contrôle prudentiel, appliquer les exigences prudentielles de manière cohérente pour l'ensemble des entités d'un groupe bancaire et, si nécessaire, mieux coordonner l'action des régulateurs dans une situation d'urgence .

Article 131 bis de la directive 2006/48/CE

1. Le superviseur sur une base consolidée établit des collèges des autorités de surveillance en vue de faciliter l'accomplissement des missions visées à l'article 129 et à l'article 130, paragraphe 1, et garantit, en conformité avec les exigences de confidentialité prévues au paragraphe 2 du présent article et avec le droit communautaire, une coordination et une coopération appropriées avec les autorités compétentes des pays tiers concernés, s'il y a lieu.

Les collèges des autorités de surveillance fournissent un cadre permettant au superviseur sur une base consolidée et aux autres autorités compétentes concernées d'accomplir les tâches suivantes :

a) échanger des informations ;

b) convenir de confier des tâches et de déléguer des compétences, à titre volontaire, s'il y a lieu ;

c) définir des programmes de contrôle prudentiel sur la base d'une évaluation du risque du groupe conformément à l'article 124 ;

d) renforcer l'efficacité de la surveillance en évitant la duplication inutile des exigences en matière de surveillance, notamment en ce qui concerne les demandes d'informations visées à l'article 130, paragraphe 2, et à l'article 132, paragraphe 2 ;

e) appliquer les exigences prudentielles prévues par la présente directive de manière cohérente dans l'ensemble des entités au sein d'un groupe bancaire, sans préjudice des options et facultés prévues par la législation communautaire ;

f) appliquer l'article 129, paragraphe 1, point c), en tenant compte des travaux d'autres enceintes susceptibles d'être instituées dans ce domaine.

Les autorités compétentes qui participent aux collèges des autorités de surveillance collaborent étroitement. Les exigences de confidentialité prévues au chapitre I, section II, n'empêchent pas les autorités compétentes d'échanger des informations confidentielles au sein des collèges des autorités de surveillance. La constitution et le fonctionnement des collèges des autorités de surveillance n'affectent pas les droits et responsabilités des autorités compétentes au titre de la présente directive.

2. La constitution et le fonctionnement des collèges sont fondés sur des accords écrits, visés à l'article 131, définis par le superviseur sur une base consolidée après consultation des autorités compétentes concernées.

Le comité européen des contrôleurs bancaires élabore des lignes directrices concernant le fonctionnement opérationnel des collèges, y compris pour ce qui a trait à l'article 42 bis , paragraphe 3.

Les autorités compétentes chargées de la surveillance des filiales d'un établissement de crédit mère dans l'Union ou d'une compagnie financière holding mère dans l'Union et les autorités compétentes d'un pays d'accueil dans lequel sont établies des succursales d'importance significative telles que visées à l'article 42 bis , les banques centrales, s'il y a lieu, ainsi que les autorités compétentes de pays tiers, s'il y a lieu et à condition que les exigences de confidentialité soient, de l'avis de toutes les autorités compétentes, équivalentes aux exigences prévues au chapitre I, section II, peuvent participer aux collèges des autorités de surveillance.

Le superviseur sur une base consolidée préside les réunions du collège et décide quelles sont les autorités compétentes qui participent à une réunion ou à une activité du collège. Le superviseur sur une base consolidée informe pleinement, à l'avance, tous les membres du collège de l'organisation de ces réunions, des principales questions à aborder et des activités à examiner. Le superviseur sur une base consolidée informe également pleinement et en temps utile tous les membres du collège des mesures prises lors de ces réunions ou des actions menées.

La décision du superviseur sur une base consolidée tient compte de la pertinence de l'activité de surveillance à planifier et à coordonner pour ces autorités, en particulier de l'impact potentiel sur la stabilité du système financier dans les États membres concernés, visé à l'article 40, paragraphe 3, et des obligations visées à l'article 42 bis , paragraphe 2.

Sous réserve des exigences de confidentialité prévues au chapitre I, section II, le superviseur sur une base consolidée informe le comité européen des contrôleurs bancaires des activités du collège des autorités de surveillance, y compris dans les situations d'urgence, et communique à ce comité toutes les informations particulièrement pertinentes aux fins de la convergence en matière de surveillance.

Les alinéas 1 à 9 transposent le nouvel article 131 bis de la directive 2006/48/CE dans le CMF. A cette fin, l'article L. 613-20-2 de ce code relatif aux accords entre autorités européennes est intégralement réécrit.

L' alinéa 2 prévoit que l'ACP institue et préside des collèges de superviseurs regroupant les autorités compétentes des Etats membres de l'UE ou de l'EEE. Elle assure « une coordination appropriée » avec les autorités des Etats non membres de l'EEE.

L'alinéa 3 rappelle que les collèges sont fondés sur des accords écrits. Ils permettent :

« - d'échanger des informations ( alinéa 4 ) ;

« - de convenir de se confier des tâches et de se déléguer des compétences, à titre volontaire, s'il y a lieu ( alinéa 5 ) ;

« - de planifier et de coordonner les activités de surveillance prudentielle sur la base d'une évaluation des risques du groupe ( alinéa 6 ) ;

« - de coordonner la collecte des informations ( alinéa 7 ) ;

« - d'appliquer les exigences prudentielles de manière cohérente dans l'ensemble des entités au sein du groupe ( alinéa 8 ) ;

« - de tenir compte des activités de contrôle prudentiel définies en cas d'urgence ( alinéa 9 ) ».

III. LES MODIFICATIONS APPORTÉES PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

A l'initiative de notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, deux amendements rédactionnels ont été adoptés par la commission des finances et un amendement rédactionnel a été adopté en séance publique.

IV. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Le présent article répond à une obligation européenne et procède à une transposition quasi-littérale de la directive qui n'appelle pas de commentaire particulier.

Votre commission a adopté un amendement rédactionnel.

Décision de la commission : votre commission a adopté cet article ainsi rédigé.

ARTICLE 7
(Art. L. 613-20-4 et L. 613-20-6 [nouveau] du code monétaire et financier)

Renvoi à un décret en Conseil d'Etat

Commentaire : le présent article propose de renvoyer à un décret en Conseil d'Etat l'application des dispositions introduites par les articles 5 et 6 du présent projet de loi.

I. LE DISPOSITIF PROPOSÉ

Le présent article tire les conséquences des dispositions introduites par les articles 5 et 6 du présent projet de loi en matière de coopération européenne des autorités de régulation du secteur bancaire et modifiant ou créant les articles L. 613-20-1 à L. 613-20-5 du code monétaire et financier (CMF).

L' alinéa 1 du présent article supprime le renvoi à un décret en Conseil d'Etat dans l'article L. 613-20-4 du CMF. Concomitamment, les alinéas 2 et 3 créent un nouvel article L. 613-20-6 au sein du CMF qui dispose qu'un « décret en Conseil d'Etat précise les modalités d'application de la présente sous-section ».

A l'initiative de notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, la commission des finances de l'Assemblée nationale a adopté deux amendements rédactionnels.

II. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Le nouvel article L. 613-20-6 mentionne une « sous-section » du CMF alors qu'il s'agit d'une section ^{150 ( * )} . Votre commission a par conséquent adopté un amendement rédactionnel.

Décision de la commission : votre commission a adopté cet article ainsi rédigé.

ARTICLE 7 bis A (nouveau)
(Art. L. 632-4 et L. 632-7 du code monétaire et financier)

Echange d'informations entre la Banque de France et les autorités étrangères homologues

Commentaire : le présent article, introduit à l'initiative de votre rapporteur, prévoit que la Banque de France pourra échanger des informations avec des autorités étrangères homologues sur les systèmes de paiement et les systèmes de règlement-livraison.

I. LE DROIT EXISTANT

Les articles L. 632-1 à L. 632-6 du code monétaire et financier régissent les conditions dans lesquelles les autorités publiques françaises compétentes en matière financière (Banque de France, Autorité de contrôle prudentiel, Autorité des marchés financiers) peuvent échanger des informations avec des autorités homologues d'autres Etats membres de l'Union européenne ou parties à l'accord sur l'Espace économique européen.

En particulier, l'article L. 632-4 prévoit que l'Autorité de contrôle prudentiel (ACP) et l'Autorité des marchés financiers (AMF) « peuvent transmettre au Système européen de banques centrales ou à la Banque centrale européenne agissant en qualité d'autorités monétaires et, le cas échéant, à d'autres autorités publiques chargées de la supervision des systèmes de paiement et des systèmes de règlement et de livraison des instruments financiers, des informations couvertes par le secret professionnel destinées à l'exécution de leurs missions ». La Banque de France n'est pas mentionnée par cet article. Elle n'est donc pas habilitée à procéder à des échanges d'informations sur ces sujets .

L'article L. 632-7 comprend les dispositions applicables lorsque l'échange d'informations se fait avec une autorité non membre de l'Union européenne ou de l'Espace économique européen. Son I dispose que « [...] l'Autorité de contrôle prudentiel et l'Autorité des marchés financiers peuvent conclure , avec des autorités homologues relevant d'un Etat non membre de la Communauté européenne et non partie à l'accord sur l'Espace économique européen, des accords de coopération prévoyant notamment l'échange d'informations . Les informations communiquées doivent bénéficier de garanties de secret professionnel au moins équivalentes à celles auxquelles sont soumises les autorités françaises parties à ces accords . Cet échange d'informations doit être destiné à l'exécution des missions desdites autorités compétentes ».

II. LE DISPOSITIF ADOPTÉ PAR VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Votre commission a adopté un article additionnel permettant à la Banque de France d'échanger des informations avec des autorités étrangères homologues (membre ou non de l'Union européenne ou de l'Espace économique européen) sur les systèmes de paiement et les systèmes de règlement-livraison . Ces informations sont couvertes par le secret professionnel.

Décision de la commission : votre commission a adopté cet article additionnel.

ARTICLE 7 bis B (nouveau)

Transposition par ordonnance de la directive 2009/110/CE sur la monnaie électronique

Commentaire : le présent article, introduit à l'initiative du Gouvernement, habilite ce dernier à transposer par ordonnance la directive 2009/110/CE du Parlement européen et du Conseil du 16 septembre 2009 concernant l'accès à l'activité des établissements de monnaie électronique et son exercice ainsi que la surveillance prudentielle de ces établissements.

I. LA DIRECTIVE DE 2009 SUR LA MONNAIE ÉLECTRONIQUE

Dès l'an 2000, l'Union européenne avait adopté une directive sur la monnaie électronique ^{151 ( * )} « en réaction à l'émergence de nouveaux produits de paiement électronique prépayés et [visant] à créer un cadre juridique clair destiné à renforcer le marché intérieur tout en garantissant un niveau adéquat de surveillance prudentielle » (considérant n° 1 de la directive de 2009).

Aux termes d'une consultation conduite en 2006, la Commission a toutefois indiqué que certaines dispositions de la directive du 18 septembre 2000 avaient été jugées « préjudiciables à l'émergence d'un véritable marché unique de la monnaie électronique » et au développement de services de ce type. Pour cette raison, la directive du 16 septembre 2009 procède à une refonte intégrale de la directive précédente en vue, selon les termes de la Commission, que la monnaie électronique puisse « être considérée comme une alternative crédible à l'argent liquide ».

Les établissements de monnaie électronique sont donc considérés comme des « prestataires de services de paiement qui émettent de la monnaie électronique », elle-même définie comme une « valeur monétaire qui est stockée sous une forme électronique [...] représentant une créance sur l'émetteur, qui est émise contre la remise de fonds aux fins d'opération de paiement ».

Cette définition apparaît à la fois plus simple et plus « neutre » d'un point de vue technologique que celle retenue en 2000. Elle recouvre les cartes prépayées, les porte-monnaie électroniques ainsi que les données stockées à distance dites parfois « cyber-argent », qui permet notamment le paiement d'achats en ligne sur Internet.

La nouvelle directive s'inscrit dans le prolongement de la directive 2007/64/CE du Parlement européen et du Conseil du 13 novembre 2008 concernant les services de paiement dans le marché intérieur récemment transposée en droit français ^{152 ( * )} . Le régime prudentiel des établissements de monnaie électronique est mis en cohérence avec le cadre adopté par la directive de 2007 sur les services de paiement. Le capital initial d'un établissement de monnaie électronique ne peut être inférieur à 350 000 euros . Les établissements sont soumis à des règles précises de calcul des fonds propres . Ils ont également une obligation de protection des fonds qu'ils reçoivent en échange de la monnaie électronique émise.

La monnaie électronique est remboursée à tout moment à la demande du détenteur et la directive encadre sévèrement les frais qui peuvent être prélevés lors de la demande de remboursement. L'octroi d'intérêts ou de tout autre avantage lié à la durée pendant laquelle le détenteur de monnaie électronique conserve ladite monnaie est interdit.

II. LE DISPOSITIF ADOPTÉ PAR VOTRE COMMISSION DES FINANCES

La directive « monnaie électronique » doit être transposée, aux termes de son article 22, d'ici le 30 avril 2011 .

A l'initiative du Gouvernement, votre commission a adopté le présent article additionnel habilitant le Gouvernement à transposer par ordonnance les mesures de la directive relevant du domaine de la loi . Il conviendra notamment de modifier le code monétaire et financier pour prévoir le statut « d'émetteur de monnaie électronique » et définir le cadre de la surveillance prudentielle à laquelle ils seront soumis.

Le délai d'habilitation est fixé à six mois . Une loi de ratification de l'ordonnance doit être déposée sur le bureau de l'une ou de l'autre des assemblées avant le dernier jour du troisième mois suivant la publication de l'ordonnance.

Décision de la commission : votre commission a adopté cet article additionnel.

CHAPITRE V

ENCADRER LES PRODUITS DÉRIVÉS
ET LES VENTES À DÉCOUVERT

La présente division additionnelle, introduite par coordination par l'Assemblée nationale à l'initiative de notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, est consacrée à un meilleur encadrement des produits dérivés et des ventes à découvert par l'Autorité des marchés financiers.

ARTICLE 7 bis
(Art. L. 621-15 et L. 621-17-2 du code monétaire et financier)

Extension des compétences de l'Autorité des marchés financiers
aux produits dérivés

Commentaire : le présent article, introduit par l'Assemblée nationale à l'initiative de notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, propose d'étendre les compétences de l'Autorité des marchés financiers aux produits dérivés en matière de sanction et de déclaration des opérations suspectes. Il étend également cette obligation de déclaration aux opérations relatives à Alternext.

I. LES PRODUITS DÉRIVÉS, UN MARCHÉ TRÈS ÉTENDU ET MAL RÉGULÉ

A. DES PRODUITS ANCIENS, DONT L'ESSOR EST RÉCENT ET LES EFFETS AMBIVALENTS

1. Couverture et spéculation, deux objectifs associés au décalage temporel

Les produits dérivés, catégorie très diverse d'instruments financiers, sont des contrats entre un acheteur et un vendeur réunissant les trois principales caractéristiques suivantes :

- leur valeur fluctue en fonction de l'évolution du taux, du prix ou des flux financiers futurs d'un actif appelé sous-jacent , réel ou théorique ;

- ils requièrent un investissement initial faible, voire aucun placement, et leurs effets peuvent être démultipliés par l'effet de levier de l'endettement ;

- leur règlement s'effectue à une date future , avec ou sans livraison du sous-jacent. Ils constituent ainsi les marchés à terme , distincts des marchés au comptant (dits « cash ») d'actions ou d'obligations.

Les produits dérivés permettent aux parties contractantes de réaliser une transaction qu'il serait plus difficile ou coûteux de réaliser sur l'actif sous-jacent, ou qu'il serait impossible de réaliser parce que l'actif considéré n'existe encore que théoriquement, son existence pouvant dépendre par exemple de la réalisation éventuelle d'un événement.

En tant qu'instruments financiers à terme, ils ont été historiquement utilisés à des fins de couverture des variations futures du prix des actifs (matières premières et agricoles en particulier). Le décalage temporel entre l'engagement et la transaction sur l'actif sous-jacent permet également de recourir dans l'intervalle à la vente à découvert et à l'effet de levier dans une optique spéculative et procyclique . Il importe ainsi de relever que couverture et spéculation sont les deux facettes d'une même médaille .

Ces instruments ne sont assurément pas une création récente puisque les premiers contrats à terme furent utilisés en Assyrie au XVIII ^e siècle av. J. C., tandis que Thalès de Milet aurait recouru à l'effet de levier des options pour réaliser des opérations spéculatives. Ils se sont développés au cours du XIX ^e siècle avec la création des premiers marchés à terme ^{153 ( * )} , spécialisés dans les contrats à terme sur marchandises et de couverture contre les aléas agricoles. En tant que transactions fermes , ils consistaient généralement en un engagement contractuel de réaliser une transaction d'achat ou de vente à un prix, pour une quantité et à une échéance donnés.

A partir des années 1970, ils ont été progressivement banalisés et étendus à tous les types d'actifs sous-jacents (et fréquemment sans livraison in fine ), financiers ^{154 ( * )} et non financiers ^{155 ( * )} . Supports privilégiés de l'innovation financière, ils sont devenus de plus en plus complexes et risqués ^{156 ( * )} , avec le développement des instruments à composante optionnelle et des produits dérivés dits « exotiques ». Ils ont ainsi été intégrés à une multitude de stratégies d'investissement : couvertures de change pour les grandes entreprises exportatrices, stratégies différenciées des « hedge funds », rémunération des cadres, reconstitution synthétique d'indices pour les fonds indiciels cotés dits « trackers », titrisation de second rang, dérivés climatiques et sur les quotas d'émission de CO ₂ ...

2. Le marché « occulte » et dominant des dérivés de gré à gré

Les produits dérivés peuvent être fermes ou optionnels. Ils peuvent également être standardisés et cotés ( futures ^{157 ( * )} et warrants par exemple) sur un marché à terme organisé tel que EUREX à Francfort, l' International Securities Exchange ^{158 ( * )} à New York, le MATIF à Paris ou le LIFFE ^{159 ( * )} à Londres, ou négociés de gré à gré de manière bilatérale ( forwards , options et swaps en particulier), donc sans contrôle des autorités boursières . La cotation sur un marché organisé implique en revanche la compensation au sein d'une chambre, et donc un dépôt initial de garantie et le recours à des appels de marge réguliers.

A la suite de la crise des « subprimes », d'importants efforts de standardisation des contrats ont cependant été accomplis sous l'égide de l' International Swaps and Derivatives Association (ISDA), qui contribue notamment à la mise en place de contrats-types reconnus par les professionnels qu'elle représente. Les travaux en 2009 ont surtout porté sur la standardisation des contrats d'échange sur défaut ( credit default swaps - CDS), via le « Big Bang Protocol ». Le recours à la collatéralisation a également été étendu pour les dérivés de gré à gré, qui peuvent se justifier lorsqu'ils répondent à des besoins de couverture très spécifiques.

Les marchés de dérivés de gré à gré ont connu une très forte croissance de 2000 à 2007, année des prémisses de la crise financière. Leur volume notionnel représentait ainsi fin 2009 plus de dix-huit fois la capitalisation des dix premiers marchés domestiques d'actions .

La Banque des règlements internationaux (BRI), qui établit des statistiques de référence en la matière, a estimé que la valeur notionnelle des dérivés de gré à gré, après avoir sensiblement chuté en 2008, a remonté pour atteindre 614 674 milliards de dollars au 31 décembre 2009 , la valeur brute de marché étant cependant beaucoup plus réduite (21 583 milliards de dollars). Le marché est largement dominé par les dérivés de taux d'intérêt ( future rate agreements - FRA, swaps et options), qui représentaient près des trois quarts de l'encours fin 2009.

Evolution semestrielle du marché mondial des dérivés de gré à gré en 2008 et 2009

(en milliards de dollars)

Supports des contrats	1 ^er semestre 2008	2 ^nd semestre 2008	1 ^er semestre 2009	2 ^nd semestre 2009	Part fin 2009	Valeur brute de marché fin 2009
Contrats de change	62 983	44 200	48 775	49 496	8,1 %	2 069
Contrats de taux d'intérêt	458 304	385 896	437 198	449 793	73,2 %	14 018
Contrats sur actions	10 177	6 155	6 615	6 591	1,1 %	710
Contrats sur matières premières	13 229	4 364	3 729	2 944	0,5 %	545
CDS (dérivés de crédit)	57 403	41 883	36 046	32 693	5,3 %	1 801
Non alloué	81 719	65 487	72 255	73 456	11,9 %	2 440
Total	683 814	547 983	604 617	614 674	100 %	21 583

Source : Banque des règlements internationaux

3. Le fonctionnement des CDS (dérivés de crédit)

Inspirés par les techniques des swaps , les dérivés de crédit sont apparus dans les années 1990 et sont assimilables à une sorte de contrat d'assurance contre le risque de défaut d'une entité emprunteuse . Ils permettent de prendre ou de réduire une exposition au risque de crédit d'un émetteur d'obligations, et les banques y ont recouru pour gérer de façon dynamique (par cession) le risque de contrepartie de leurs portefeuilles de prêts. Ils ont dès lors été largement associés aux mécanismes de titrisation de créances dans une stratégie d'externalisation du risque. Le marché principal est celui des credit default swaps (CDS).

On peut sommairement rappeler qu'un CDS ^{160 ( * )} est un contrat d'échange non coté entre un acheteur et un vendeur de protection contre le risque de défaut d'un émetteur tiers (Etat, banque, entreprise notée ou non par une agence) ou l'évolution d'un indice synthétique de CDS ^{161 ( * )} . Lors de la conclusion du contrat :

- l'acheteur de protection (compagnie d'assurance, fonds de pension ou hedge fund par exemple) s'engage à verser une prime périodique au vendeur de protection (une banque en général). La prime est exprimée en points de base déterminant un spread par rapport au taux interbancaire de référence, généralement le Libor ( London interbank offered rate ) ;

- en échange le vendeur s'engage à verser in fine une certaine somme au cas où se produirait, pendant la durée du swap , un événement prévu par le contrat et affectant le crédit de l'émetteur de référence, tel que la faillite, un défaut de paiement, une dégradation de la notation ou une restructuration de dette. Il s'agit du paiement contingent au défaut (« contingency payment »).

Emetteur de référence

Acheteur de protection

Vendeur de protection

Risque de crédit

Prime ( spread )

Paiement contingent au défaut

Les CDS sont devenus de bons indicateurs du risque de défaut d'une contrepartie, au même titre que les émissions obligataires des marchés organisés. Bien que leur fonctionnement semble en théorie vertueux, leur très forte croissance entre 2004 et 2007 - les encours ont alors quasiment décuplé - était constitutive d'une bulle . Ils ont ainsi été mis en cause lors de la faillite de la compagnie d'assurance American International Group (AIG) et de la banque d'investissement Lehman Brothers en septembre 2008.

4. Le rôle ambigu des CDS, entre protection et spéculation

Au cours du premier semestre de 2010, la brutalité de la crise grecque, ses perspectives de contagion à l'Europe du Sud et les incertitudes sur l'ampleur et l'origine des transactions qui ont amplifié la défiance à l'égard des obligations souveraines ont alimenté les soupçons de spéculation auto-réalisatrice , accompagnée par les dégradations des notes attribuées par les agences. Le rôle des CDS a été souligné , bien qu'il n'existe pas de consensus sur l'ampleur réelle de la spéculation ni sur l'existence d'un « effet retour » déstabilisant des CDS sur le niveau des spreads souverains.

En associant ventes à découvert d'obligations souveraines et conclusion de CDS « nus », c'est-à-dire sans détention de la dette sous-jacente, de grand investisseurs ont pu en quelque sorte s'assurer contre un accident - en l'espèce l'événement de crédit affectant la Grèce - qu'ils ont contribué à créer ^{162 ( * )} .

Les appréciations divergent cependant sur l'ampleur réelle de ce phénomène , en particulier celui des CDS souverains nus, l'identité des acheteurs de CDS, les motivations des acteurs de marché et l'existence d'une éventuelle collusion, ou sur les facultés de manipulation du marché des CDS. S'agissant des ventes à découvert et à l'instar des produits dérivés en général, il est difficile de déceler et distinguer dans les faits les transactions qui procèdent de l'intention de couverture et celles qui témoignent d'un pari spéculatif.

De même, la conclusion de gré à gré d'un CDS, qui est fondamentalement un produit dérivé s'apparentant à un contrat d'assurance , le cas échéant sans détenir l'actif sous-jacent, peut répondre à plusieurs objectifs : une stratégie de « couverture par substitution » des risques liés à un portefeuille d'actifs ^{163 ( * )} , le maintien de la liquidité par les teneurs de marché, une stratégie dite « global macro » telle que la pratiquent certains hedge funds , ou la pure spéculation à la baisse.

S'agissant de la Grèce, certains observateurs estiment également qu'un effet « boule de neige » s'est enclenché après que des gérants de titres obligataires ont cédé des titres de dette grecque fin 2009 , entraînant dans leur sillage des cessions de la part des banques (pour compte propre) puis des hedge funds , et in fine la formation de positions spéculatives auto-réalisatrices par achat de CDS. Les banques vendeuses de ces CDS auraient quant à elles couvert le risque associé à la dette grecque en vendant à découvert des obligations préalablement empruntées, ces flux vendeurs contribuant à amplifier la chute.

Enfin d'aucuns rappellent que la spéculation, dans le cas de la crise grecque, a constitué un signal d'alerte et un « test » de la solidarité européenne , a manifesté une défiance légitime à l'encontre de la Grèce comme des vices de construction de la zone euro, et a raccourci l'horizon de survenance de faits inéluctables. Ces arguments, à rapprocher de la théorie sur la « spéculation stabilisante », sont toutefois de faible portée au regard des dégâts causés aux finances publiques de la Grèce, et au-delà, à la crédibilité de la zone euro.

B. DES INSTRUMENTS FINANCIERS QUI NE SONT QUE PARTIELLEMENT INCLUS DANS LE CHAMP DE DÉTECTION ET DE RÉPRESSION DES ABUS DE MARCHÉ

1. Le champ de détection par la déclaration d'opérations suspectes

Les articles L. 621-17-2 à L. 621-17-7 du code monétaire et financier, introduits en 2005 par l'article premier de la loi portant diverses dispositions d'adaptation au droit communautaire dans le domaine des marchés financiers ^{164 ( * )} , dans le cadre de la transposition de la directive-cadre « Abus de marché » ^{165 ( * )} et des articles 7 à 11 de la directive d'application du 29 avril 2004 ^{166 ( * )} , prévoient une procédure de « déclaration d'opérations suspectes » à l'AMF, inspirée du dispositif applicable dans le cadre de la lutte contre le blanchiment des capitaux et le financement du terrorisme.

Le principe et le champ de cette déclaration sont fixés par l'article L. 621-17-2. Sont ainsi soumis à la déclaration les établissements de crédit, les entreprises d'investissement et les membres des marchés réglementés non prestataires de services d'investissement. Les opérations concernées sont celles portant sur des instruments financiers admis aux négociations sur un marché réglementé , ou pour lesquels une demande d'admission aux négociations sur un tel marché a été présentée, effectuée pour compte propre ou pour compte de tiers, dont les déclarants ont des raisons de suspecter qu'elles pourraient constituer une opération d'initié ou une manipulation de cours.

2. Le champ de répression des manquements

L'article L. 621-15 du code monétaire et financier, qui fixe le champ, la procédure et la nature du pouvoir de sanction de l'AMF, prévoit un triple champ personnel, territorial et matériel de répression, conformément aux dispositions de l'article 10 de la directive-cadre « Abus de marché » :

- les personnes susceptibles d'être sanctionnées sont les professions financières réglementées soumises au contrôle de l'AMF, les personnes physiques placées sous leur autorité ou agissant pour leur compte, et toute personne (de nationalité française ou étrangère) qui s'est livrée à un abus de marché ( cf . infra ) ;

- les infractions poursuivies sont les manquements aux obligations professionnelles définies par les lois, règlements et règles professionnelles approuvées par l'AMF et les trois abus de marché visés par la loi que sont la manipulation de cours, le manquement d'initié et la diffusion de fausses informations ;

- les abus de marché poursuivis sont ceux commis sur le territoire français ou à l'étranger sur un instrument financier, d'un émetteur français ou étranger, admis aux négociations (« listé ») sur un marché réglementé ou organisé ^{167 ( * )} français , ou pour lequel une demande d'admission aux négociations sur de tels marchés a été présentée, ou en cas de diffusion d'une fausse information lors d'une opération d'offre au public de titres financiers. Il s'agit également des manquements commis sur le territoire français et relatifs à un instrument financier coté sur un marché réglementé d'un autre Etat européen (membre de la Communauté européenne ou partie à l'accord sur l'Espace économique européen), ou pour lequel une demande d'admission aux négociations sur de tels marchés a été présentée.

3. Le champ plus étendu des instruments financiers

Les instruments financiers sont définis par l'article L. 211-1 du code monétaire et financier et comprennent les titres financiers (titres de capital, titres de créances et parts ou actions d'organismes de placement collectif) et les contrats financiers ou instruments financiers à terme , autrement dit les produits dérivés.

Leur liste a été précisée par voie réglementaire , dans l'article D. 211-1 A du même code, et se veut extensive puisqu'elle couvre les contrats d'option ou de swap , les contrats à terme fermes, les contrats servant au transfert du risque de crédit (soit les CDS) ou les contrats avec paiement d'un différentiel (soit les contracts for difference - CFD - qui sont de plus en plus utilisés). Ces contrats peuvent porter sur une gamme très variées de sous-jacents : devises, taux d'intérêt, rendements, indices financiers, marchandises, variables climatiques, taux d'inflation... et tous types d'actifs, droits, obligations et mesures.

Il résulte cependant des dispositions supra que seuls les manquements relatifs à des produits dérivés cotés ^{168 ( * )} sont inclus dans le champ des sanctions de l'AMF comme de la déclaration d'opérations suspectes , ce qui, on l'a vu, ne concerne qu'une fraction minoritaire de cette famille très diversifiée de produits.

II. LE DISPOSITIF INTRODUIT PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

Le présent article, introduit par la commission des finances de l'Assemblée nationale à l'initiative de notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, modifie les articles L. 621-15 et L. 621-17-2 du code monétaire et financier pour étendre les compétences de l'AMF aux produits dérivés selon deux axes : la sanction des abus de marché et l'obligation de déclaration des opérations suspectes. Il étend également cette obligation de déclaration aux transactions sur les instruments financiers négociés sur Alternext.

Le I du présent article (premier à septième alinéas) complète les c et d du II de l'article L. 621-15, relatifs au double champ territorial et matériel ( cf . supra ) du pouvoir de sanction de l'AMF sur les abus de marché, par une mention des produits dérivés . Outre les instruments financiers cotés (sur un marché réglementé ou un système multilatéral de négociation), le nouveau champ couvre tout « instrument financier lié à un ou plusieurs instruments [financiers] », donc en particulier les produits dérivés non cotés , quel que soit leur sous-jacent.

De même, le neuvième alinéa ( 1° du II ) supprime, dans l'article L. 621-17-2 précité, la référence à l'admission aux négociations sur un marché réglementé ou à une demande d'admission aux négociations sur un tel marché pour les instruments financiers relevant de la déclaration d'opérations suspectes. Cette mention est réintroduite par le dixième alinéa ( 2° du II ), qui complète l'article L. 621-17-2 par un alinéa étendant et précisant la nature des instruments financiers ainsi concernés. Il s'agit :

- des instruments financiers admis aux négociations sur un marché réglementé (en France, l'Eurolist d'Euronext) ou « sur un système multilatéral de négociation qui se soumet aux dispositions législatives ou réglementaires visant à protéger les investisseurs contre les opérations d'initiés, les manipulations de cours et la diffusion de fausses informations », expression « consacrée » qui vise en pratique le marché Alternext , qui n'est aujourd'hui pas inclus dans le champ de la déclaration d'opérations suspectes ;

- des instruments financiers pour lesquels une demande d'admission aux négociations sur de tels marchés a été présentée ;

- et, seconde innovation, des « instruments financiers qui leur sont liés ». Il en résulte que les opérations sur tous types de produits dérivés , cotés ou non, seront susceptibles de faire l'objet d'une déclaration à l'AMF , dès lors qu'une opération d'initié ou une manipulation de cours est soupçonnée.

III. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Votre commission est favorable à cette extension du pouvoir de sanction de l'AMF et de la déclaration d'opérations suspectes aux produits dérivés, qui tend à anticiper la prochaine révision de la directive « Abus de marché » . Cette révision a fait l'objet d'une consultation publique de la Commission européenne, clôturée le 23 juillet 2010, et devrait donner lieu à une proposition de directive d'ici la fin de l'année 2010. Trois axes sont ainsi envisagés :

- par cohérence avec le champ de la directive sur les marchés d'instruments financiers du 21 avril 2004, étendre le champ de l'abus de marché aux instruments cotés ou négociés sur un système alternatif de négociation mais pas sur un marché réglementé, et aux manipulations de cours réalisées au travers d'instruments dérivés négociés de gré à gré. Il est également proposé de prohiber la tentative d'abus de marché ^{169 ( * )} et d'adapter la définition de l'information privilégiée s'agissant des dérivés sur matières première s ;

- assurer un meilleur respect de la réglementation , ce qui suppose de nouvelles exigences de reporting des transactions, un renforcement significatif des pouvoirs d'investigation des autorités compétentes, des sanctions réellement dissuasives, une meilleure coopération entre autorités nationales avec le concours de la future Autorité européenne des marchés financiers (AEMF), et une intensification de l'échange d'informations avec les pays tiers ;

- mettre progressivement en place un corpus unique de règles européennes , en réduisant les options et mesures discrétionnaires susceptibles d'être appliquées au niveau national et en introduisant la possibilité pour l'AEMF d'adopter des standards techniques. Des aménagements aux délais et modalités de publication des informations privilégiées ont également été proposés.

S'agissant du rôle ambigu des CDS mis en exergue au cours du premier semestre de 2010, la frontière entre spéculation et abus de marché peut à certains égards apparaître ténue. L'ampleur et les moyens de la spéculation contre la dette souveraine de la zone euro n'ont toutefois pas été clairement établis.

Il n'en demeure pas moins indispensable d'amplifier les travaux européens d'enquête, d'analyse et d'harmonisation juridique, dans un contexte où l'Europe est vulnérable aux attaques spéculatives et enregistre un certain retard réglementaire par rapport aux Etats-Unis, a fortiori depuis l'adoption de la réforme financière en juillet 2010.

Il ne serait pas pertinent d'interdire purement et simplement les CDS souverains ou sur émetteurs privés, car ces contrats financiers ne sont pas utilisés qu'à des fins spéculatives et jouent un rôle d'indicateur avancé des risques de défaillance.

En revanche, il importe de garantir leur transparence (acteurs et positions détenues), de veiller à ce qu'ils ne concentrent pas le risque systémique et de s'assurer qu'ils soient recentrés sur leur vocation assurantielle .

Cela suppose de mettre en place au niveau européen le triptyque « standardisation-compensation-information ^{170 ( * )} » pour les CDS et les dérivés de gré à gré de manière générale, dans un objectif de transparence et de connaissance du marché. Telles sont d'ailleurs les orientations privilégiées par la Commission européenne dans sa proposition de règlement destinée à améliorer la sécurité et la transparence du marché des produits dérivés de gré à gré, présentée le 15 septembre 2010.

Décision de la commission : votre commission a adopté cet article sans modification.

ARTICLE 7 ter
(Art. L. 621-7 et L. 621-7-1 du code monétaire et financier)

Transparence des positions nettes à la baisse

Commentaire : le présent article, introduit par l'Assemblée nationale à l'initiative de notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, propose de confier à l'Autorité des marchés financiers (AMF) le soin de préciser, dans son règlement général, les mesures d'information de l'Autorité et du marché sur les positions courtes afférentes à des instruments financiers.

I. LA FAIBLE TRANSPARENCE DES POSITIONS À LA BAISSE

Un investisseur peut détenir une position nette à l'achat sur une valeur dont il anticipe la hausse du cours - il est alors dit « long » - ou une position à la vente - dite « courte » - lorsqu'il parie à la baisse. Les positions courtes procèdent en particulier des ventes à découvert mais pas seulement , puisqu'une position nette vendeuse peut également être constituée via des produits dérivés (options de vente) ou des produits structurés.

A. UNE TRANSPARENCE DES VENTES À DÉCOUVERT PRÉVUE PAR LE SEUL RÉGIME EXCEPTIONNEL DÉCIDÉ EN SEPTEMBRE 2008

Ainsi que cela a été exposé dans le commentaire de l'article 2 du présent projet de loi, les ventes à découvert (« short selling ») consistent, pour un investisseur, à anticiper la baisse du cours d'une valeur et à vendre à terme des titres qu'il a en général préalablement empruntés et dont il est dès lors, en droit français, propriétaire, pour les racheter à échéance, les restituer à l'emprunteur initial et réaliser une plus-value (minorée du coût de l'emprunt) en cas de baisse effective du cours .

L'emprunt des titres et l'engagement de les livrer dans le délai fixé par le règlement général de l'AMF, qui est de trois jours de bourse à compter de la transaction ( cf . commentaire de l'article 7 quater du présent projet de loi), permettent à l'acheteur de se prémunir contre le risque de non-livraison. Une pratique dénommée « vente nue » (« naked short selling ») s'est cependant développée et consiste à céder des titres en J sans disposer de la
provision ni des titres à livrer dans le délai de livraison ^{171 ( * )} .

Dans cette situation, la motivation spéculative de l'investisseur est claire : en l'absence de livraison, le vendeur espère que le cours des titres diminuera et qu'il pourra les racheter ultérieurement à un prix sensiblement inférieur à celui auquel il les a cédés sans les détenir. Il ne sera alors en mesure d'honorer son engagement de livraison auprès de l'acquéreur que lors du rachat de ces titres, sans qu'il ait eu de coût d'emprunt à supporter.

Les ventes à découvert ont cependant une utilité puisqu'elles peuvent, par exemple, être mises en oeuvre à des fins de couverture d'un portefeuille de titres ou de revenus futurs dans la devise considérée (et dont une baisse du taux de change est escomptée). Elles participent également à la circulation des titres, donc à leur liquidité, et au processus de formation et de découverte des prix dans le cadre de l'arbitrage « directionnel » d'actions.

Elles peuvent enfin contribuer à freiner la constitution d'une bulle spéculative à la hausse en exerçant un mouvement inverse. En revanche, lorsque ces ventes à découvert sont réalisées « à nu » sans respect de l'engagement de livraison, ou deviennent massives sous l'influence des paris directionnels, elles peuvent amplifier la tendance baissière d'un titre et donc une forme de spéculation.

De même, les ventes à découvert peuvent, dans des cas extrêmes, accompagner une stratégie de spéculation auto-réalisatrice fondée sur la diffusion de fausses informations . Le mécanisme est simple : la vente à découvert est associée à la diffusion de rumeurs négatives et non vérifiables, exerçant une pression à la baisse du cours qui accroît la probabilité de gain.

Les ventes à découvert, et au-delà les positions vendeuses nettes sur des titres (dites « positions courtes »), ne sont cependant soumises à aucune obligation permanente et générale de transparence à l'égard du régulateur et du marché.

Les mesures exceptionnelles d'encadrement des ventes à découvert sur quinze sociétés financières cotées, décidées par l'Autorité des marchés financiers (AMF) le 19 septembre 2008 ( cf . supra commentaire de l'article 2) et prolongées à trois reprises depuis, prévoient cependant une obligation spécifique d'information de l'AMF et du marché pour les positions courtes supérieures à 0,25 % du capital de ces sociétés ^{172 ( * )} .

B. LES ÉVOLUTIONS ENVISAGÉES AU NIVEAU COMMUNAUTAIRE

Les régimes nationaux de transparence des positions vendeuses et de limitation des ventes à découvert ne font aujourd'hui l'objet d'aucune harmonisation européenne et peuvent donc donner lieu à des arbitrages réglementaires. Des propositions, qui doivent également traiter la question des contrats d'échange sur défaut ( credit default swaps - CDS), ont dès lors été inscrites dans l'ambitieux programme de révision de la législation communautaire sur les services financiers, précisé dans une communication de la Commission européenne du 6 juin 2010.

Dans cette perspective, la direction générale du marché intérieur a lancé une consultation publique sur les ventes à découvert, clôturée le 10 juillet dernier. Parmi les principaux axes envisagés figurent :

- la possibilité pour les régulateurs nationaux de prendre des mesures d'urgence selon des principes harmonisés, et à terme coordonnées par la future Autorité européenne des marchés financiers (AEMF) ;

- un régime européen de divulgation des positions nettes à la baisse ;

- un encadrement des ventes à découvert nues. Il s'agirait, de façon analogue à ce que proposait le rapport du groupe de place constitué par l'AMF fin 2008 et selon un principe de localisation ou de traçabilité des titres (dit « locate rule »), d'autoriser les ventes à découvert à condition que le vendeur ait préalablement emprunté le titre, conclu un accord d'emprunt ou soit en mesure de prouver qu'il pourra disposer des titres au moment du règlement-livraison. La Securities and Exchange Commission (SEC), autorité de régulation boursière des Etats-Unis, a déjà pris des mesures similaires fin 2008, au point culminant de la crise financière. Votre commission a adopté un dispositif semblable à l'article 7 quater du présent projet de loi ;

- et le champ des possibles exemptions, en particulier pour les teneurs de marché (activités dites de « market making »).

Cette consultation s'est également appuyée sur un rapport du Comité européen des régulateurs de valeurs mobilières (CERVM, CESR en anglais), publié début mars 2010 à l'issue d'une consultation publique et qui propose un cadre pour un régime paneuropéen de publication des positions courtes sur les instruments financiers cotés en Europe. Il recommande ainsi une publication des positions nettes mais couvrant toutes les expositions économiques aux titres, selon deux seuils : une communication au régulateur à compter de 0,2 % du capital , et au régulateur comme au marché à partir de 0,5 % du capital puis par pallier de 0,1 %.

La Commission européenne a présenté le 15 septembre 2010 sa proposition de règlement sur l'encadrement des ventes à découvert et de certains aspects des CDS , qui est conforme à ces orientations. Son entrée en vigueur est prévue pour le 1 ^er juillet 2012.

II. LE DISPOSITIF INTRODUIT PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

Le présent article, introduit par la commission des finances de l'Assemblée nationale à l'initiative de notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, propose de confier à l'AMF le soin de préciser, dans son règlement général, les mesures d'information de l'Autorité et du marché sur les positions courtes afférentes des instruments financiers cotés ou non « listés » sur un marché réglementé.

Il modifie ainsi le 6° du VII de l'article L. 621-7 du code monétaire et financier, relatif à la détermination, par le règlement général de l'AMF, des règles sur l'information de l'AMF et du public concernant les ordres et les transactions sur les instruments financiers cotés sur un marché réglementé. Ces règles devront ainsi également porter sur les « positions » afférentes à ces instruments , ce qui couvre implicitement les positions nettes vendeuses.

Cette mesure de transparence est étendue aux positions courtes sur les instruments financiers non « listés » sur des marchés réglementés , par exemple les actions cotées sur Alternext. Une modification identique est ainsi proposée à l'article L. 621-7-1 du code monétaire et financier, relatif à la faculté (et non à l'obligation) dont dispose l'AMF de fixer, dans son règlement général, les règles relatives à l'information de l'Autorité et du public concernant les ordres et les transactions sur les instruments financiers non admis aux négociations sur un marché réglementé.

L'Assemblée nationale a donc légitimement fait le choix d'inscrire le principe de cette information dans la loi, laissant au règlement général de l'AMF le soin de préciser les nombreuses mesures techniques d'application relatives, par exemple, aux modalités de calcul de l'exposition nette, à la divulgation de l'identité des intervenants, au périmètre des instruments financiers pris en compte ou aux seuils de déclaration.

III. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Votre rapporteur est très favorable à tout ce qui permet de renforcer la transparence des positions courtes et des ventes à découvert . Elle paraît en effet s'imposer, ne serait-ce que par une sorte de « parallélisme des formes » avec le régime de déclaration des franchissements de seuil de détention du capital et des droits de vote (soit les positions « longues »), qui est une composante essentielle de la transparence des sociétés cotées.

Ainsi que cela a été évoqué plus haut, les ventes à découvert n'ont pas à être condamnées « en soi ». Néanmoins le fait qu'elles puissent, dans certaines conditions, alimenter une spéculation occulte susceptible d'amplifier la baisse d'un titre et donc de détruire de la valeur, ou d'intervenir dans une stratégie de manipulation de cours ou de diffusion de fausse information, justifie que le marché et les régulateurs soient pleinement informés de l'ampleur des positions courtes sur chaque valeur, qu'elles procèdent ou non d'une anticipation de la baisse.

Le présent article permet donc utilement d'habiliter l'AMF à fixer les modalités de publication des positions courtes de taille significative.

Au-delà de ce régime de publication, votre rapporteur estime que la Commission européenne et le CERVM, ou à défaut le régulateur français, devraient considérer l'opportunité de mettre en place une « uptick rule » que la Securities and Exchange Commission (SEC) avait appliquée de 1938 à 2007 aux Etats-Unis. Le principe de cette mesure est d'interdire les ventes à découvert sur les valeurs déjà orientée à la baisse , afin de limiter les phénomènes de spéculation auto-réalisatrice et d'emballement ponctuellement déconnectés des fondamentaux économiques.

Une autre voie consisterait à appliquer la même mesure que celle décidée par la SEC en février 2010, proche de l' « uptick rule » (et en ce sens appelée « alternative uptick rule ») mais plus adaptée à la complexité actuelle des marchés. Elle prévoit de n'autoriser les ventes à découvert sur les actions qui s'inscrivent en baisse de plus de 10 % sur une séance que si le prix proposé est supérieur à la meilleure offre de vente au niveau national .

Un tel dispositif supposerait cependant que le régulateur dispose d'une vision consolidée des prix proposés sur les différentes places de marché (bourses réglementées ou plates-formes alternatives), ce qui n'est aujourd'hui pas le cas compte tenu des imperfections de la directive sur les marchés d'instruments financiers. Cette directive devrait toutefois être révisée dans le courant du premier semestre de 2011.

Décision de la commission : votre commission a adopté cet article sans modification.

ARTICLE 7 quater A (nouveau)
(Art. L. 214-3-1 [nouveau] du code monétaire et financier)

Clarification du régime juridique de la fonction de centralisation
des ordres portant sur les OPCVM

Commentaire : le présent article additionnel, adopté à l'initiative de votre rapporteur, propose de consolider la base légale du régime des centralisateurs d'ordres portant sur des actions ou parts de fonds.

I. LA FONCTION DE CENTRALISATION DES ORDRES DANS LA GESTION COLLECTIVE

Comme pour les autres titres financiers, le traitement et la bonne exécution des ordres des investisseurs portant sur des actions ou parts ^{173 ( * )} d'organismes de placement collectif en valeurs mobilières (OPCVM) fait intervenir un grand nombre d'acteurs qui constituent la chaîne des intermédiaires de marché et du « post-marché ». Parmi eux, le centralisateur des ordres est un des plus méconnus mais il détient un rôle-clef dans la sécurité des transactions car il peut être associé à deux types de risques :

- un risque opérationnel lié à tout dysfonctionnement dans la transmission d'un ordre par le centralisateur ;

- un risque de marché additionnel en cas de défaillance du donneur d'ordre.

Le centralisateur réceptionne l'ensemble des ordres de souscription et de rachat sur les actions ou parts du fonds émanant des distributeurs, qui les ont reçus de leurs clients et intermédiaires, et effectue diverses opérations nécessaires à la prise en compte de ces ordres.

Il contrôle ainsi la conformité de ces ordres aux conditions figurant dans le prospectus ou la convention de commercialisation, ainsi que le respect des heures-limites de passages d'ordres. Une fois connue la valeur liquidative, le centralisateur convertit en montant les ordres libellés en parts, et inversement. Il communique enfin les diverses informations collectées à d'autres acteurs de la chaîne, en particulier au « back office » de la société de gestion, qui exerce des fonctions de valorisation et de comptabilité du fonds, au teneur de compte-conservateur et au dépositaire du fonds.

II. LE DISPOSITIF PROPOSÉ PAR VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Malgré leur importance, le régime juridique et les responsabilités des centralisateurs ne sont pas définis par le code monétaire et financier . Il est donc proposé de combler cette lacune dans un nouvel article L. 214-3-1 de ce code, figurant dans la sous-section relative aux dispositions communes aux OPCVM, selon les principes suivants qui seront précisés par le règlement général de l'Autorité des marchés financiers :

- la responsabilité à l'égard des tiers de la centralisation ne peut être exercée que par l'OPCVM lui-même (s'il s'agit d'une SICAV, qui seule dispose de la personnalité morale), une société de gestion de portefeuille, le dépositaire du fonds ou un prestataire de services d'investissement agréé par l'Autorité de contrôle prudentiel ;

- l'entité doit disposer de moyens adaptés et suffisants ;

- l'ordre de souscription ou de rachat transmis au centralisateur est irrévocable.

Décision de la commission : votre commission a adopté cet article additionnel.

ARTICLE 7 quater
(Article L. 431-1 du code monétaire et financier)

Limitation des ventes à découvert
et réduction du délai de règlement-livraison des titres

Commentaire : le présent article, introduit par l'Assemblée nationale à l'initiative de notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, inscrit dans la loi les dispositions des articles 570-1 et 570-2 du règlement général de l'Autorité des marchés financiers, afin de consacrer les engagements réciproques de règlement et de livraison des parties à une transaction boursière, et de réduire de trois à un jour de négociation le délai dans lequel intervient l'inscription en compte et le transfert de propriété des titres.

I. LES ENGAGEMENTS DE RÈGLEMENT ET DE LIVRAISON DE TITRES

A. LE TRANSFERT DE PROPRIÉTÉ DE TITRES RÉSULTE DE L'INSCRIPTION EN COMPTE EN J + 3

L'article L. 211-17 du code monétaire et financier, modifié par l'ordonnance n° 2009-15 du 8 janvier 2009 relative aux instruments financiers, prévoit un principe général selon lequel le transfert de propriété de titres financiers - définis par l'article L. 211-1 du même code ^{174 ( * )} - résulte de leur inscription au compte-titres de l'acquéreur . Lorsque les titres sont admis aux opérations d'un dépositaire central ou livrés dans un système de règlement et de livraison, la date et les conditions de cette inscription au compte-titres sont déterminées par le règlement général de l'Autorité des marchés financiers ^{175 ( * )} (AMF).

Aux termes du premier alinéa de l'article 570-2 du règlement général de l'AMF, cette date de dénouement de la transaction est déterminée par les règles de fonctionnement du système de règlement et de livraison lorsque le compte du teneur de compte conservateur de l'acheteur, ou le compte du mandataire de ce teneur de compte conservateur, est crédité dans les livres du dépositaire central.

Le deuxième alinéa de cet article précise le délai et dispose que sauf exceptions, « la date de dénouement des négociations et simultanément d'inscription en compte intervient au terme d'un délai de trois jours de négociation après la date d'exécution des ordres ». Cette date s'applique également lorsque les instruments financiers de l'acheteur et du vendeur sont inscrits dans les livres d'un teneur de compte conservateur commun.

Il en résulte que l'enregistrement comptable de la négociation aux comptes de l'acheteur et du vendeur, qui est effectué dès que leur teneur de compte conservateur a connaissance de l'exécution de l'ordre, soit en pratique le jour J, ne vaut inscription en compte et n'emporte transfert de propriété qu'en J + 3 ^{176 ( * )} .

Ce régime de transfert avait été unifié par une ordonnance du 31 mars 2005 ^{177 ( * )} , dans la mesure où il était jusqu'alors juridiquement distinct selon que les titres étaient négociés sur un marché réglementé ou non. Les systèmes français de règlement et de livraison étaient également ainsi mis en conformité avec les standards internationaux .

B. LE DROIT FRANÇAIS AUTORISE LES « VENTES À NU » DE MANIÈRE LIMITÉE

L'article 570-1 du règlement général de l'AMF prévoit que l'acheteur et le vendeur sont, dès l'exécution de l'ordre, définitivement engagés , le premier à payer , le second à livrer les instruments financiers, à la date prévue par l'article 570-2, soit J + 3. En outre, le prestataire auquel l'ordre est transmis peut exiger, lors de la réception de l'ordre ou dès son exécution, la constitution dans ses livres, à titre de couverture, d'une provision en espèces en cas d'achat, en instruments financiers objets de la vente en cas de vente.

La réglementation française prévoit donc un engagement de livraison en J + 3 et non une obligation de détention des titres vendus dès la transaction. En cas de vente à découvert, le vendeur a le plus souvent emprunté préalablement les titres, dont il est dès lors propriétaire et qu'il peut livrer à bonne date, pour ensuite les racheter et les restituer au prêteur. Il résulte néanmoins des dispositions précédentes que la vente à découvert « nue » , c'est-à-dire sans détention ni emprunt préalable des titres, est possible entre J et J + 3 , tant que le vendeur honore son obligation de livraison in fine .

Au sens strict privilégié par certains acteurs des marchés ( cf . commentaire de l'article 2 du présent projet de loi), il ne s'agit cependant pas d'une autorisation limitée de la vente nue puisque celle-ci est constituée lorsque la livraison n'intervient pas en J + 3 , soit par impossibilité technique, soit que l'investisseur, en connaissance de cause, cède des titres qu'il ne détient pas et sait ne pas pouvoir (ou n'a pas l'intention de) livrer en J + 3, conduisant alors à un suspens de livraison. A contrario , lorsque le vendeur dispose de la certitude raisonnable de pouvoir disposer des titres et de les livrer en J + 3 (par exemple en application d'un accord-cadre avec un prêteur structurel de titres), il n'y a pas à proprement parler de vente nue mais simple vente à découvert.

C. LES INITIATIVES EUROPÉENNES

1. Un projet de règlement après l'échec du code de conduite

La chaîne du « post-marché » , et en particulier les activités de compensation et de règlement-livraison des titres, n'est que très partiellement harmonisée en Europe ^{178 ( * )} , et partant, fragmentée et source de coûts.

Après que le groupe de travail présidé par M. Alberto Giovannini a mis en évidence, dans deux rapports publiés en novembre 2001 et avril 2003, les nombreux obstacles à une meilleure intégration et une plus grande efficacité de ces activités, la Commission européenne a écarté la perspective d'une directive-cadre et privilégié la voie de l'autorégulation encadrée et du code de conduite . Ce code a été signé par les principaux acteurs du secteur en novembre 2006 et abordait trois principaux aspects : la transparence des prix et des services, l'accès et l'interopérabilité, et la séparation organisationnelle et comptable des services.

Votre rapporteur avait alors regretté cette approche trop timide . De fait, la situation n'a que peu progressé, la fragmentation des activités de post-marché ayant suivi celle des marchés eux-mêmes depuis l'entrée en vigueur de la directive sur les marchés d'instruments financiers fin 2007. Au-delà des dimensions concurrentielles et tarifaires qui avaient été abordées à titre principal, de nouveaux enjeux sont apparus à la faveur de la crise , tels que la compensation centralisée des produits dérivés standardisés (en particulier les credit default swaps - CDS), les exigences de maîtrise des risques au sein des chambres de compensation, ou l'harmonisation de l'engagement et du délai de règlement-livraison des titres.

La Commission européenne a fort heureusement révisé sa position et a annoncé deux importantes réformes dans sa communication du 6 juin 2010 sur « la règlementation des services financiers au service d'une croissance durable ». Deux propositions de règlement ont ainsi été présentées le 15 septembre 2010 et portent sur :

- une amélioration de la transparence et de la sécurité des marchés de dérivés de gré à gré, qui prévoit en particulier une obligation de compensation des dérivés standardisés sur des « contreparties centrales » . Compte tenu des risques supplémentaires auxquels ces chambres de compensation sont soumises, le projet prévoit de les soumettre à des règles de conduite rigoureuses et à des exigences harmonisées sur les plans organisationnel et prudentiel (gouvernance interne, contrôle des risques, exigences en capital...) ;

- des mesures d'encadrement des ventes à découvert (en particulier celles « à nu ») et des CDS , prévoyant notamment un régime harmonisé de divulgation des positions nettes à la baisse au régulateur (à partir d'un seuil de 0,2 % du capital) puis au marché (à partir de 0,5 %), un « marquage » systématique des ventes à découvert, une limitation des ventes « à nu » et la faculté pour les instances nationales de régulation de prendre des mesures d'urgence ( cf . commentaires des articles 2 et 7 ter du présent projet de loi). Ces pouvoirs d'urgence seront à terme coordonnés par la future Autorité européenne des marchés financiers.

2. Le projet « TARGET 2 Securities » pour les titres en euros

Dans la continuité du lancement de l'euro, l'Eurosystème prend également une part active à l'unification et la simplification du post-marché européen avec la série des projets de place TARGET ( Trans-European Automated Real-time Gross settlement Express Transfer system ), selon trois phases de difficulté croissante :

- TARGET en 1999, consistant en une interconnexion des systèmes de règlement interbancaire entre les différents pays de l'Eurosystème ;

- TARGET II « Cash », nouvelle plate-forme commune pour les paiements interbancaires de gros montants, mise en place en novembre 2007 et sur laquelle les opérateurs français ont migré en février 2008 ;

- et TARGET II Securities (T2S), décidée en juillet 2006 par le Conseil des gouverneurs de la BCE et destinée à doter la zone euro - d'ici 2014 a priori - d'une plate-forme commune de règlement-livraison de titres libellés en euros . Un protocole d'accord a ainsi été conclu en juillet 2009 entre l'Eurosystème et 26 dépositaires centraux européens (donc au-delà de la seule zone euro), qui définit les obligations et responsabilités mutuelles des dépositaires et des banques centrales dans le cadre de la phase de développement du projet.

3. Des initiatives aujourd'hui nationales

L'encadrement des ventes à découvert a enfin donné lieu à des réactions « en ordre dispersé » en Europe à la faveur des soubresauts de la crise. Outre les mesures d'urgence prises sur une base nationale par les principaux régulateurs en septembre 2008 ^{179 ( * )} ( cf . commentaire de l'article 2 du présent projet de loi), la spéculation alléguée sur la dette souveraine des Etats d'Europe du Sud a alimenté de vifs débats sur le rôle des ventes à découvert nues et des CDS sur titres souverains .

L'Allemagne a ainsi unilatéralement décidé en mai 2010 d'interdire les ventes à découvert nues d'actions des dix plus importantes institutions financières et d'obligations d'Etat de la zone euro, et les CDS souverains non couverts sur ces mêmes obligations. A l'occasion des débats sur la troisième loi de finances rectificative pour 2010 ^{180 ( * )} , votre rapporteur avait fait part de sa compréhension à l'égard de cette initiative allemande , souvent très critiquée par les professionnels.

II. LE DISPOSITIF INTRODUIT PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

Le présent article, introduit par la commission des finances de l'Assemblée nationale à l'initiative de notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, avec l'avis favorable du Gouvernement qui l'a sous-amendé, rétablit l'article L. 431-1 dans le code monétaire et financier.

Il propose, d'une part, de légaliser certaines dispositions du règlement général de l'AMF (articles 570-1 et 570-2) relatives à l'engagement irrévocable de règlement et de livraison , et d'autre part, de réduire de J + 3 à J + 1 le délai afférent à la réalisation de cet engagement pour le dénouement de la transaction. L'Assemblée nationale entend ainsi limiter substantiellement les ventes à découvert, en particulier celles « à nu ».

A. LA CONSÉCRATION LÉGISLATIVE DE L'ENGAGEMENT RÉCIPROQUE DES PARTIES À LA TRANSACTION

Le I du présent article rétablit l'article L. 431-1 dans le code monétaire et financier, qui avait été supprimé par l'ordonnance du 8 janvier 2009 précitée, et inscrit en son I les dispositions réglementaires figurant à l'article 570-1 du code général de l'AMF, précité. Le deuxième alinéa dispose donc que les parties à la transaction sont, dès l'exécution de l'ordre, définitivement engagées à payer les titres (pour l'acheteur) et à les livrer (pour le vendeur), à la date prévue au II de ce nouvel article L. 431-1.

De même, le troisième alinéa du présent article dispose que le prestataire auquel l'ordre est transmis peut exiger, lors de la réception de l'ordre ou dès son exécution, la constitution dans ses livres, à titre de couverture, d'une provision en espèces en cas d'achat, ou en instruments financiers objets de la vente en cas de vente. L'exigence d'une telle provision en titres par l'intermédiaire financier impliquerait donc une limitation des ventes à découvert nues dans le délai de règlement et de livraison , à hauteur de la quote-part de couverture exigée.

B. LA RÉDUCTION À UN JOUR DU DÉLAI DE RÈGLEMENT ET DE LIVRAISON DES TITRES

Le texte proposé pour le II de l'article L. 431-1 reprend en grande partie le texte de l'article 570-2 du règlement général de l'AMF , précité. Le quatrième alinéa du présent article dispose ainsi qu'en cas de négociation d'instruments financiers, le transfert de propriété résulte de l'inscription au compte de l'acheteur , ainsi que le prévoit également l'article L. 211-17 du code monétaire et financier, précité.

Cette inscription a lieu à la date de dénouement effectif de la négociation mentionnée dans les règles de fonctionnement du système de règlement et de livraison lorsque le compte du teneur de compte conservateur de l'acheteur, ou le compte du mandataire de ce teneur de compte conservateur, est crédité dans les livres du dépositaire central.

Le cinquième alinéa du présent article (deuxième alinéa du II du nouvel article L. 431-1) reprend le texte du deuxième alinéa de l'article 570-2 s'agissant du délai, mais en réduisant de trois à un jour de négociation après la date d'exécution des ordres le délai dans lequel s'effectuent le dénouement des négociations et l'inscription en compte. Il prévoit également que le règlement général de l'AMF énumère les cas dans lesquels il peut être dérogé à ce délai « pour des raisons techniques » , c'est-à-dire les modalités de « suspens de règlement ».

Enfin le sixième alinéa (troisième alinéa du II de l'article L. 431-1) reprend le texte du troisième alinéa de l'article 570-2, en disposant que la même date de règlement et de livraison s'applique lorsque les instruments financiers de l'acheteur et du vendeur sont inscrits dans les livres d'un teneur de compte conservateur commun.

Suite à un sous-amendement du Gouvernement, le II du présent article prévoit qu'un décret fixe les modalités d'application de ces nouvelles dispositions.

III. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Votre commission approuve les dispositions tendant à renforcer la portée juridique de l'engagement des parties à une transaction et à consacrer la faculté, pour l'intermédiaire chargé de la réception et de la transmission de l'ordre, d'exiger une couverture en titres en cas de vente. En revanche, la réduction du délai de règlement et de livraison à un jour de négociation, quoiqu'inspirée par des motivations légitimes, n'est guère praticable en l'état , notamment au regard de l'environnement concurrentiel européen, et relève d'une problématique en partie distincte de celle de la limitation des ventes à découvert nues.

A. LA RÉDUCTION DU DÉLAI DE RÈGLEMENT-LIVRAISON À J+1 N'EST PAS SANS RISQUES

La réduction du délai de trois jours est en soi un objectif à poursuivre , car ce délai, qui conditionne le transfert juridique de propriété des titres, constitue un facteur d'incertitude (quant à la « traçabilité » des titres) et d'insécurité pour les parties . Au surplus, réduire le délai diminue les facultés de recours aux ventes à découvert nues, car le vendeur doit se procurer les titres dans un intervalle de temps plus restreint.

Ce délai doit néanmoins être compatible avec les contraintes techniques des intervenants de la chaîne de traitement des titres et avec l'intervalle temporel irréductible associé aux opérations réalisées pour le compte de clients situés dans d'autres fuseaux horaires. En outre, la réduction de ce délai ne paraît pas réellement adaptée à l'objectif de limitation des ventes à découvert. Le dispositif proposé par nos collègues députés se heurte en effet à de nombreux obstacles :

1) Il a une portée générale , que le vendeur dispose ou non des titres au jour de la transaction, alors que l'objectif affiché est de lutter contre les ventes à découvert, et plus particulièrement les ventes nues qui répondent à une intention généralement spéculative et entrent en contradiction avec une certaine logique, puisqu'il s'agit de vendre des titres que l'on ne détient pas encore ou que l'on ne détiendra jamais. Les ventes à découvert adossées à un emprunt de titres peuvent cependant avoir une utilité , en contribuant au processus de formation des prix et à la liquidité ou en tant qu'instruments de couverture d'un portefeuille.

2) Il est applicable dès la promulgation de la loi , et partant, trop contraignant. Tout renforcement des exigences temporelles de règlement et livraison requiert en effet de lourds et coûteux investissements pour adapter les systèmes d'information, que les intermédiaires ne seront absolument pas en mesure de réaliser à court terme.

3) Il n'est qu'un moyen imparfait de lutter contre la pratique des ventes à découvert nues et ne permet pas de se prémunir contre le risque qu'un acteur passe un ordre de vente sans effectivement disposer du titre . L'essentiel des opérations de ventes à découvert est ainsi réalisé sur une durée inférieure à un jour (ventes « intraday »). De même, la réduction du délai de règlement-livraison n'empêche pas un vendeur à découvert de recourir à des délais en dehors de ce système. En effet, le délai de J + 3 ne s'applique qu'aux opérations entre les teneurs de compte-conservateurs pour le compte des contreparties initiales à la transaction, et non à celles entre les clients eux-mêmes et leurs teneurs de compte.

4) Il ne permet de traiter que les ventes à découvert réalisées sur les marchés organisés d'instruments financiers. Or une large fraction des transactions s'effectue aujourd'hui de gré à gré, en particulier sur les obligations d'Etat ou d'entreprises et sur les produits dérivés. Ces derniers sont généralement débouclés avant d'arriver à échéance et ne donnent donc pas lieu à la livraison des titres sous-jacents.

5) Ce dispositif est incohérent avec le maintien d'une « record date » à J - 3 , c'est-à-dire la date d'arrêté des positions sur les actions d'un émetteur (qui détermine la qualité d'actionnaire et le droit de participer à l'assemblée générale), et donc avec les nouvelles obligations de transparence sur les cessions temporaires de titres en période d'assemblée générale, introduites par l'article 8 bis du présent projet de loi.

6) La chaîne du post-marché est assez largement automatisée mais fait intervenir un grand nombre d'acteurs : intermédiaires qui exécutent les ordres, chambres de compensation, dépositaires centraux, teneurs de compte-conservateurs des titres... D'après les informations recueillies par votre rapporteur, il est matériellement impossible de respecter un délai de J + 1 en l'état actuel des processus. Un tel délai requerrait une refonte des systèmes informatiques établis, au sein de la plate-forme ESES commune à la France, à la Belgique et aux Pays-Bas, entre NYSE-Euronext, la chambre de compensation LCH.Clearnet et le système de règlement-livraison d'Euroclear.

7) Les informations recueillies par votre rapporteur conduisent à envisager un risque élevé d'augmentation des défaillances et du taux de « suspens » , soit la part des transactions non réglées ou livrées à une date donnée, aujourd'hui inférieur à 0,5 % en France. Il peut en résulter un cercle vicieux de défaillances dans le cas où les investisseurs escomptaient la livraison des titres pour les livrer à leur tour. De même, une trop forte réduction du délai peut contrarier les règles de transfert de propriété des titres et accroître le risque d'erreurs dans l'appariement des transactions.

8) Enfin, un délai d'un jour se révèlerait sensiblement différent de celui applicable dans les autres pays européens , qui dans leur majorité se réfèrent au J + 3, ce qui avait d'ailleurs motivé la réforme française de mars 2005 ( cf . supra ). L'Allemagne applique toutefois un délai de deux jours de négociation, qui pourrait faire l'objet d'un consensus européen mais dont le régime est incomplet puisqu'il ne concerne que les transactions nationales. Une réflexion sur ce délai de J + 2 est également conduite dans le cadre du projet Target 2 Securities ( cf . supra ).

B. UNE APPROCHE INTERMÉDIAIRE ET LA SANCTION DES DÉFAILLANCES DOIVENT ÊTRE PRIVILÉGIÉES

Il apparaît en tout état de cause nécessaire de ne pas singulariser à l'excès notre pays dans un environnement hautement concurrentiel et où la plupart des ordres boursiers sur des valeurs françaises peuvent désormais être exécutés sur des plates-formes alternatives et des systèmes d'appariement interne des ordres (« crossing networks »), situés à Londres et soumis au délai de J + 3. Il convient de ne pas négliger ce risque de déplacement massif des volumes d'ordres si la sécurité de la place française en termes de règlement-livraison apparaît dégradée, de même que celui d'un désintérêt plus marqué des investisseurs étrangers pour les actions françaises.

En outre, le délai de règlement et livraison a vocation à être harmonisé dans toute l'Union européenne . Il pourrait figurer dans les prochaines initiatives de la Commission européenne, ou être traité au niveau du Comité européen des régulateurs de valeurs mobilières ou de la future Autorité européenne des marchés financiers, qui lui succèdera.

Compte tenu de ces éléments, tout en respectant l'objectif légitime poursuivi par nos collègues députés, votre commission a amendé ce dispositif pour réduire le délai de règlement-livraison de J + 3 à J + 2 à une date plus réaliste, soit à compter du 1 ^er janvier 2012 .

Afin de limiter le recours aux ventes à découvert, en particulier les ventes « nues », votre commission a également adopté un amendement tendant à renforcer l'obligation de livraison des titres et la « traçabilité » de ces derniers lors de la conclusion d'une transaction, par la mise en place d'un dispositif communément qualifié de « locate rule ».

Il est directement inspiré d'un régime mis en oeuvre avec efficacité aux Etats-Unis depuis fin 2008 et de celui envisagé dans la proposition de règlement européen sur l'encadrement des ventes à découvert et les CDS, présentée par la Commission européenne le 15 septembre 2010 et évoquée supra .

Ce dispositif pose ainsi le principe d'une interdiction des ventes à découvert d'instruments financiers admis à la négociation sur un marché réglementé, à moins que le vendeur ne dispose effectivement des titres à vendre et livrer (par emprunt par exemple), ou à moins qu'il n'ait pris des « assurances raisonnables » quant à la possibilité de disposer effectivement des titres au moment de leur livraison . Cette notion d' « assurance raisonnable » n'est pas inédite et est par exemple utilisée en matière d'audit de comptes.

Des exemptions seront toutefois prévues par décret au profit des activités de tenue de marché , afin d'éviter que ces mesures n'emportent des conséquences dommageables sur la liquidité du marché ou n'handicapent les activités de placement de la dette publique française par les établissements spécialistes en valeurs du Trésor.

De même, la crédibilité de la place implique que l'AMF puisse sanctionner sévèrement les défaillances de règlement ou livraison, qu'elles procèdent de la négligence ou du non-respect assumé de l'engagement contracté lors de la transaction. Votre commission a donc adopté un amendement tendant à consolider le fondement légal de ces sanctions .

Enfin plutôt que de rétablir un article L. 431-1 qui a été supprimé par l'ordonnance du 8 janvier 2009, votre commission a inséré l'ensemble de ces dispositions dans un nouvel article L. 211-17-1, figurant dans la sous-section déjà existante du code monétaire et financier relative au transfert de propriété.

Décision de la commission : votre commission a adopté cet article ainsi rédigé.

ARTICLE 7 quinquies

Rapport au Parlement
sur la possibilité d'interdire les CDS souverains « nus »

Commentaire : le présent article, introduit par l'Assemblée nationale à l'initiative de notre collègue député Charles de Courson, prévoit que le Gouvernement remette au Parlement, avant le 31 décembre 2010, un rapport sur la possibilité d'interdire dans la zone euro la vente de contrats d'échange sur défaut portant sur des titres de dette souveraine sans que l'investisseur soit exposé à ce risque.

I. LE DISPOSITIF INTRODUIT PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

Le présent article, introduit par la commission des finances de l'Assemblée nationale à l'initiative de notre collègue député Charles de Courson, avec l'avis favorable du Gouvernement, prévoit que le Gouvernement remette au Parlement, avant le 31 décembre 2010, un rapport « détaillant la possibilité d'interdire les ventes en zone euro de dérivés de défaut de crédit couvrant l'éventuelle défaillance d'une dette souveraine si l'investisseur ne détient pas les titres représentatifs du risque supposé être couvert par le dérivé ».

En d'autres termes, il s'agit d'examiner l'opportunité d'une interdiction des « credit default swaps » (CDS) « nus » portant sur des dettes souveraines.

II. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Ainsi que cela est évoqué dans le commentaire de l'article 7 bis du présent projet de loi, le débat sur l'utilisation des CDS s'est amplifié à l'occasion de la crise de la dette souveraine en Europe du Sud ( Espagne et Grèce en particulier), dans la mesure où ces dérivés de crédit pourraient avoir été contractés à des fins de spéculation contre la dette de certains Etats, et non pas conformément à leur vocation d'outils s'apparentant à un contrat d'assurance.

Le recours à des ventes à découvert d'obligations d'Etat et à l'achat de CDS souverains « nus », c'est-à-dire sans détention de la dette représentative du risque de défaut contre lequel l'investisseur est supposé s'assurer, peut en effet créer un mécanisme auto-réalisateur de défiance spéculative à l'encontre des Etats concernés, avec des conséquences économiques et sociales potentiellement dramatiques et un risque de contagion à l'ensemble de la zone euro.

Si la cession d'obligations d'Etats peut être motivée par de légitimes anticipations négatives sur la soutenabilité de ces dettes souveraines, et a donc valeur de « signal d'alerte » sur la stabilité et la solidarité au sein de la zone euro, les CDS nus peuvent s'inscrire dans une autre logique, celle du profit à court terme indifférent à l'intérêt général .

Votre rapporteur comprend donc la réaction de l'Allemagne , qui a pris les devants le 19 mai 2010 en décidant unilatéralement d'interdire, avec effet immédiat et jusqu'au 31 mars 2011, les ventes à découvert « nues » d'actions des dix plus importantes institutions financières allemandes ^{181 ( * )} et d'obligations d'Etat de la zone euro, et les CDS souverains non couverts sur ces mêmes obligations. Ce projet avait été critiqué par la plupart des professionnels, dont sans doute ceux qui tirent le plus grand profit du statu quo ...

Pour autant, la conclusion de gré à gré d'un CDS , le cas échéant sans détenir l'actif sous-jacent, peut aussi répondre à d'autres objectifs que la « pure » spéculation : une stratégie de « couverture par substitution » des risques liés à un portefeuille d'actifs, le maintien de la liquidité par les teneurs de marché, une stratégie dite « global macro » telle que la pratiquent certains hedge funds .

Plutôt que de demander un nouveau rapport sur le bien-fondé d'une interdiction des CDS non couverts, et au-delà, des ventes à découvert nues, votre commission a jugé préférable de renforcer les obligations des parties dans le régime du règlement-livraison des titres figurant à l'article 7 quater du présent projet de loi, et a donc supprimé cet article.

Décision de la commission : votre commission a supprimé cet article.

ARTICLE 7 sexies

Rapport au Parlement
sur la possibilité d'interdire la vente à découvert par les fonds spéculatifs

Commentaire : le présent article, introduit par l'Assemblée nationale à l'initiative de notre collègue député Charles de Courson, prévoit que le Gouvernement remette au Parlement, avant le 30 septembre 2010, un rapport sur la possibilité d'interdire le recours aux ventes à découvert par les filiales de fonds spéculatifs.

I. LE DISPOSITIF INTRODUIT PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

Le présent article, introduit par la commission des finances de l'Assemblée nationale à l'initiative de notre collègue député Charles de Courson, avec l'avis favorable du Gouvernement, prévoit que le Gouvernement remette au Parlement, avant le 30 septembre 2010, un rapport « détaillant la possibilité d'interdire la vente à découvert par les fonds spéculatifs pour les filiales de ces fonds situées à l'étranger ».

II. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Votre commission est très circonspecte sur la portée de ce rapport dont elle préconise la suppression . Outre que les rapports demandés au Gouvernement subissent une véritable inflation, sans toujours être transmis dans les délais voire retenir l'attention de leurs commanditaires, des arguments plus techniques doivent être invoqués :

- les filiales concernées ne sont pas celles de fonds mais des sociétés de gestion européennes de ces fonds ;

- indépendamment des interrogations sur l'opportunité d'une interdiction des ventes à découvert, dont le potentiel déstabilisant est avant tout tributaire de certains facteurs (ampleur des positions courtes nettes, ventes de titres s'inscrivant déjà en baisse, présence de ventes « nues »...), une interdiction pour une catégorie particulière d'acteurs suppose que le régulateur dispose d'une connaissance extensive des positions courtes et des intervenants . Un tel régime de transparence n'existe actuellement en France que pour les valeurs financières dans le cadre des mesures d'urgence décidées par l'AMF en septembre 2008, et sa généralisation constitue l'objet de l'article 7 ter du présent projet de loi ;

- il subsiste une incertitude sur la portée extraterritoriale - et donc contestable - de l'interdiction envisagée, si l'on se réfère au droit de l'investisseur plutôt qu'au droit du marché (indépendamment de la nationalité des intervenants).

Décision de la commission : votre commission a supprimé cet article.

ARTICLE 7 septies A

Rapport au Parlement
sur la mise en oeuvre d'une régulation du capital-investissement

Commentaire : le présent article, introduit par l'Assemblée nationale à l'initiative de notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, prévoit que le Gouvernement remette au Parlement, au plus tard le 31 décembre 2010, un rapport sur les modalités de mise en oeuvre d'une régulation européenne et nationale du capital-investissement.

I. LE DISPOSITIF INTRODUIT PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

Le présent article, introduit par l'Assemblée nationale à l'initiative de notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, avec l'avis favorable du Gouvernement, prévoit que le Gouvernement remette au Parlement, avant le 31 décembre 2010, un rapport « présentant les modalités de mise en oeuvre d'une régulation européenne et nationale du capital-investissement ».

Rappelons que le capital-investissement (« private equity ») désigne le financement en capital des sociétés non cotées à moyen et long termes et est structuré en quatre principaux segments selon le cycle de vie des sociétés :

- le capital-risque et l'amorçage, pour le financement du démarrage de PME généralement innovantes ou positionnées sur les nouvelles technologies et qui requièrent une importante mise de fonds ;

- le capital-développement, pour les PME en expansion et qui tendent vers une rentabilité structurelle ;

- le capital-transmission par rachat avec effet de levier ^{182 ( * )} (« leveraged buy-out » - LBO) de sociétés nécessairement rentables mais dont le potentiel de croissance est mal optimisé ou qui sont confrontées à des difficultés de transmission ou de cession ;

- et le capital-retournement, centré sur les entreprises en difficultés et susceptibles d'être redressées.

Cette demande de rapport était notamment motivée par :

- le constat du caractère fortement cyclique de cette activité, en particulier celle du LBO qui a pu exercer des effets dommageables pour l'emploi et la pérennité de certaines entreprises (excès liés à la bulle d'endettement des années 2000 puis forte contraction avec la crise du crédit) ;

- le caractère incomplet de la régulation exercée par l'Autorité des marchés financiers (AMF) ;

- et par la volonté de ne pas attendre la transposition en droit français de la future directive sur les gérants de fonds d'investissement alternatifs (dite « directive AIFM » - Alternative Investment Funds Managers ), encore en débat mais qui devrait être adoptée d'ici la fin de 2010.

II. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Les inquiétudes et préoccupations de notre collègue député Jérôme Chartier sont légitimes, mais il est douteux qu'un nouveau rapport du Gouvernement soit particulièrement éclairant au regard de la documentation existante et des intenses débats sur la proposition de directive AIFM, en particulier au Parlement européen.

A. DES ABUS AVÉRÉS QUI NE DOIVENT PAS CONDUIRE À STIGMATISER L'ENSEMBLE DU CAPITAL-INVESTISSEMENT

Le capital-investissement est indispensable à notre économie car il permet à des investisseurs dont l'aversion au risque est moindre de contribuer au financement de PME qui ont un accès réduit au crédit bancaire, développent de nouvelles technologies dont le succès n'est pas garanti, ou dont la croissance est fortement consommatrice en capital. Il est cependant indéniable que l'activité de LBO a été partie prenante dans la formation de la « bulle » de crédit de 2005-2007 et a donné lieu à des excès susceptibles de mettre en péril la structure du financement, et surtout la survie des sociétés rachetées en cas de contraction du crédit.

Le recours à des leviers élevés et croissants lors de chaque cession, le raccourcissement des cycles d'investissement, le mode de rémunération des gestionnaires et des dirigeants associés à l'opération (fondé en particulier sur le « carried interest »), la recherche d'une maximisation de la valorisation à court terme par compression des coûts, les phénomènes d'enchères ou les cessions successives de participations entre fonds de LBO ^{183 ( * )} , furent autant de symptômes d'une « autonomisation » de la logique financière au détriment de la soutenabilité de la croissance des sociétés concernées.

Dans certains cas, l'alignement des intérêts des gestionnaires, des investisseurs et des dirigeants des sociétés a ainsi pu se faire au détriment de l'intérêt social , sans évoquer celui des salariés.

La régulation du capital-investissement est avant tout formelle puisque l'AMF, en France, est chargée d'agréer les sociétés de gestion et les fonds communs de placement à risques (FCPR) qui constituent le véhicule juridique privilégié de ces opérations. Cependant la valorisation des parts, l'horizon d'investissement, le mode de rémunération des gestionnaires ou le niveau de levier relèvent essentiellement des « bonnes pratiques » diffusées par des associations professionnelles telles que l'AFIC en France (Association française des investisseurs en capital) ou l'EVCA ( European Venture Capital Association ) au plan européen.

B. LES PROGRÈS ATTENDUS DE LA DIRECTIVE AIFM

Après plusieurs tentatives antérieures, un pas important devrait être prochainement franchi en Europe avec l'adoption de la directive AIFM , dont le champ est large puisqu'il couvre tous les fonds « alternatifs » au-dessus d'un certain seuil d'encours, c'est-à-dire les fonds qui ne sont actuellement pas soumis au régime du passeport européen, et plus particulièrement le capital-investissement et les hedge funds . Cette proposition de directive prévoit la mise en place d'un nouveau passeport répondant à de strictes conditions d'octroi en termes de suivi des risques, de transparence ou d'indépendance de la valorisation .

A cet égard, votre rapporteur rappelle que le groupe de travail conjoint à l'Assemblée nationale et au Sénat sur la crise financière, lors de sa réunion du 16 juin 2010, a exprimé une position proche de celle défendue par la grande majorité du Conseil européen (distincte de celles de la Commission européenne et du Parlement européen), soit :

- un passeport européen réservé aux seuls gestionnaires et fonds établis en Europe ;

- le maintien des régimes nationaux de placement privé pour les fonds « offshore » , dont le régime de commercialisation auprès des investisseurs avertis resterait donc du ressort des autorités nationales ;

- et la mise en place de normes d'encadrement des rémunérations des gestionnaires , proches dans l'esprit de celles décidées par le G20 et prévues par la directive sur les fonds propres pour les opérateurs de marché.

Les difficultés inhérentes au « trilogue » ont abouti à reporter après l'été 2010 la perspective d'un compromis sur ce texte. Un rapport sur la régulation européenne et nationale du capital-investissement paraît néanmoins d'une utilité limitée, dans la mesure où les conséquences de cette directive sur la législation française seront bientôt connues.

Décision de la commission : votre commission a supprimé cet article.

CHAPITRE VI

AMÉLIORER LA GOUVERNANCE DES RISQUES
DANS LES ENTREPRISES

ARTICLE 7 septies
(Art. L. 210-10 [nouveau] du code de commerce)

Création de comités des risques au sein des établissements financiers

Commentaire : le présent article, introduit par l'Assemblée nationale à l'initiative de notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, a pour objet de créer des comités des risques au sein organes délibérants des établissements de crédit, des entreprises d'assurance et de réassurance, des mutuelles et des institutions de prévoyance.

I. LE DROIT EXISTANT

La création de comités des risques au sein des conseils d'administration ou des conseils de surveillance des établissements financiers est directement inspirée de la mise en place des comités d'audits « au sein des personnes et entités dont les titres sont admis à la négociation sur un marché réglementé ainsi que dans les établissements de crédit mentionnés à l'article L. 511-1 du code monétaire et financier, les entreprises d'assurances et de réassurances, les mutuelles régies par le livre II du code de la mutualité et les institutions de prévoyance régies par le titre III du livre IX du code de la sécurité sociale » (article L. 823-19 du code de commerce).

Les comités d'audit ont été introduits en droit français à l'occasion de la transposition de la directive 2006/43/CE du 17 mai 2006 relative au contrôle légal des comptes annuels et consolidés ^{184 ( * )} . Ces comités « spécialisés » constituent un démembrement du conseil d'administration ou du conseil de surveillance pour lequel il assure « le suivi des questions relatives à l'élaboration et au contrôle des informations comptables et financières ». Un de ses membres au moins doit être un administrateur indépendant.

Les personnes mentionnées à l'article L. 823-20 du code de commerce ne sont pas soumises à l'obligation de créer un comité d'audit. Il s'agit des filiales dont la société-mère comprend un comité d'audit, des organismes de placement collectif, des établissements de crédit dont les titres ne sont pas admis aux négociations sur un marché réglementé et qui n'ont émis, de manière continue et répétée, que des titres obligataires ^{185 ( * )} , des personnes et entités disposant d'un organe remplissant les fonctions du comité d'audit, sous réserve d'identifier cet organe (qui peut être le conseil d'administration ou de surveillance) et rendre publique sa composition.

Le récent rapport de l'Autorité des marchés financiers (AMF) sur le comité d'audit ^{186 ( * )} rappelle que « le terme "suivi" doit s'entendre comme une notion de surveillance active des domaines qui relèvent de la compétence du comité d'audit. Sur la base des informations qu'il reçoit, ce suivi amène le comité d'audit, s'il détecte des signaux d'alerte dans le cadre de sa mission, à s'en entretenir avec la direction générale et à transmettre le cas échéant l'information au conseil. Il ne lui appartient pas de se substituer à la direction générale pour intervenir directement s'il a connaissance d'un dysfonctionnement ou d'un risque de dysfonctionnement ».

Le comité d'audit doit également assurer le suivi « de l'efficacité des systèmes de contrôle interne et de gestion des risques ». Le rapport de l'AMF précité s'est en particulier interrogé sur le périmètre d'intervention du comité d'audit dans ce cadre.

Il estime ainsi que le comité d'audit doit « s'assurer qu'il existe un processus d'identification et d'analyse des risques susceptibles d'avoir une incidence significative sur l'information comptable et financière et notamment sur le patrimoine de la société et ce quel que soit leur horizon de temps ».

Le comité d'audit semble donc avoir un rôle prospectif et non seulement rétrospectif sur l'information comptable et financière de l'entreprise : il doit rester attentif aux risques potentiels (de crédit, de liquidité, de marché, juridiques, etc.) . En revanche, il n'a pas vocation à intervenir directement dans la mise en oeuvre des systèmes de suivi des risques.

II. LE DISPOSITIF INTRODUIT PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

Notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, a souhaité renforcer le suivi des risques dans les établissements de crédit, les entreprises d'assurance et de réassurance, les mutuelles et les institutions de prévoyance - tous dotés d'un comité d'audit - en rendant obligatoire la création d'un comité distinct spécifiquement et uniquement chargé de cette mission.

La commission des finances de l'Assemblée nationale a ainsi adopté un amendement tendant à insérer dans le code de commerce un nouvel article L. 210-10 ( alinéa 1 ). Le Gouvernement a émis un avis favorable à cet amendement sous réserve de clarifications rédactionnelles. A cette fin, notre collègue député Jérôme Chartier a déposé un nouvel amendement en séance publique qui a été adopté par l'Assemblée nationale.

Ainsi, l' alinéa 2 du présent article établit qu'un « comité spécialisé agissant sous la responsabilité [...] de l'organe chargé de l'administration ou de l'organe de surveillance [des personnes susmentionnées] assure le suivi des risques ».

L' alinéa 3 dispose que la composition du comité des risques est fixée par le conseil d'administration ou le conseil de surveillance et ne peut comprendre que des membres appartenant à ces conseils, à l'exclusion de ceux exerçant une fonction exécutive. Un membre au moins doit être un administrateur indépendant et « doit présenter des compétences particulières en matière financière ou comptable ».

L' alinéa 4 définit les missions du comité des risques qui doit « notamment vérifier que l'entreprise dispose d'un dispositif adapté d'analyse et de mesure des risques ainsi que d'un système adapté de surveillance et de maîtrise des risques ».

L' alinéa 5 précise que ces fonctions peuvent également être exercées par le conseil d'administration ou le conseil de surveillance.

Enfin, l' alinéa 6 prévoit que le comité des risques « rend compte [au conseil d'administration ou au conseil de surveillance] , à chacune de ses réunions, de l'exercice de ses missions et émet des recommandations ».

III. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

A l'instar de nombreuses dispositions du présent projet de loi, la mise en place de comités des risques constitue un nouvel instrument permettant de mieux appréhender les risques dans toutes leurs dimensions : risque de crédit, risque de marché, risque opérationnel, etc.

Le présent article crée un comité distinct du comité d'audit dont la compétence, au regard du suivi des risques, n'est pas explicitement énoncée. Pour autant, dans la pratique, les comités d'audit s'intéressent de près à cette question. Certains établissements financiers, comme par exemple BPCE ou Société générale, ont d'ailleurs explicitement confié à leurs comités d'audit le mandat d'un comité des risques.

Dès lors, votre commission a estimé que si la mission de « suivi des risques » doit être plus clairement affirmée dans la loi, la création d'un comité « spécialisé » ne se justifie pas . Ainsi, elle a adopté un amendement confiant au comité d'audit « le suivi de la politique, des procédures et des systèmes de gestion des risques ».

En effet, il n'apparaît pas opportun de prévoir la multiplication des démembrements de l'organe délibérant, a fortiori s'ils doivent être composés d'au moins un membre indépendant. Il ne semble guère compatible de vouloir tout à la fois limiter le nombre de membres des conseils d'administration ou de surveillance (14 en moyenne pour les sociétés du SBF 120) et d'imposer des obligations croissantes aux administrateurs indépendants. Ils seront alors constamment sollicités, voire surreprésentés, au sein des conseils.

Les établissements financiers, sur décision du conseil d'administration ou du conseil de surveillance, pourront toutefois créer un comité des risques distinct du comité d'audit qui fonctionnera selon les mêmes modalités.

Les personnes et entités qui ne sont aujourd'hui pas soumises à l'obligation de constituer un comité d'audit ne seront pas contraintes de mettre en place un comité des risques .

Décision de la commission : votre commission a adopté cet article ainsi rédigé.

ARTICLE 7 octies A (nouveau)
(Art. L. 225-102-1 du code de commerce, art. L. 114-17 du code
de la mutualité, art. 524-2-1 du code rural et de la pêche maritime, art. 8 de la loi n° 47-1775 du 10 septembre 1947 portant statut de la coopération, art. L. 511-35 du code monétaire et financier
et art.  L. 322-26-2-2 du code des assurances)

Révision des modalités d'information sociale et environnementale figurant dans le rapport de gestion des entreprises

Commentaire : le présent article additionnel, adopté à l'initiative de votre rapporteur, propose de supprimer la faculté pour les institutions représentatives du personnel et les parties prenantes de présenter, dans le rapport annuel de gestion des grandes entreprises, leur avis sur les démarches de responsabilité sociale, environnementale et sociétale de l'entreprise.

I. LES INFORMATIONS SUR LA RESPONSABILITÉ SOCIALE ET ENVIRONNEMENTALE DEVANT FIGURER DANS LE RAPPORT DE GESTION

En se dotant, dès 2001, d'un dispositif juridique tendant au renforcement de la responsabilité sociale et environnementale des entreprises, la France s'est montrée pionnière au sein de l'Union européenne dans la prise en compte de cet enjeu majeur.

Afin de promouvoir les démarches volontaires auprès des entreprises françaises, l'article 116 de la loi n° 2001-420 du 15 mai 2001 relative aux nouvelles régulations économiques (NRE) a ainsi complété l'article L. 225-102-1 du code de commerce pour imposer aux sociétés cotées sur un marché réglementé de nouvelles obligations d'information dans leur rapport annuel de gestion , présenté par l'organe de direction (conseil d'administration ou directoire) à l'assemblée générale des actionnaires.

Cet article dispose ainsi que ce rapport comprend des informations « sur la manière dont la société prend en compte les conséquences sociales et environnementales de son activité ainsi que sur ses engagements sociétaux en faveur du développement durable ». Un décret en Conseil d'Etat, codifié à l'article R. 225-105 du même code ( cf . encadré infra ), a établi la liste de ces informations en cohérence avec les textes européens et internationaux, ainsi que les modalités de leur présentation de façon à permettre une comparaison des données.

Les dispositions réglementaires sur le contenu des informations sociales et environnementales devant figurer dans le rapport de gestion

1 - Les informations sociales (article R. 225-104 du code de commerce)

« 1° a) L'effectif total, les embauches en distinguant les contrats à durée déterminée et les contrats à durée indéterminée et en analysant les difficultés éventuelles de recrutement, les licenciements et leurs motifs, les heures supplémentaires, la main-d'oeuvre extérieure à la société ;

« b) Le cas échéant, les informations relatives aux plans de réduction des effectifs et de sauvegarde de l'emploi, aux efforts de reclassement, aux réembauches et aux mesures d'accompagnement ;

« 2° L'organisation du temps de travail, la durée de celui-ci pour les salariés à temps plein et les salariés à temps partiel, l'absentéisme et ses motifs ;

« 3° Les rémunérations et leur évolution, les charges sociales, l'application des dispositions du code du travail relatives à l'intéressement, la participation et les plans d'épargne salariale, l'égalité professionnelle entre les femmes et les hommes ;

« 4° Les relations professionnelles et le bilan des accords collectifs ;

« 5° Les conditions d'hygiène et de sécurité ;

« 6° La formation ;

« 7° L'emploi et l'insertion des travailleurs handicapés ;

« 8° Les oeuvres sociales ;

« 9° L'importance de la sous-traitance.

« Le rapport expose la manière dont la société prend en compte l'impact territorial de ses activités en matière d'emploi et de développement régional.

« Il décrit, le cas échéant, les relations entretenues par la société avec les associations d'insertion, les établissements d'enseignement, les associations de défense de l'environnement, les associations de consommateurs et les populations riveraines.

« Il indique l'importance de la sous-traitance et la manière dont la société promeut auprès de ses sous-traitants et s'assure du respect par ses filiales des dispositions des conventions fondamentales de l'Organisation internationale du travail.

« Il indique en outre la manière dont les filiales étrangères de l'entreprise prennent en compte l'impact de leurs activités sur le développement régional et les populations locales. »

2 - Les informations relatives aux conséquences de l'activité sur l'environnement (article R. 225-105 du code de commerce)

Les informations suivantes sont données en fonction de la nature de cette activité et de ses effets :

« 1° La consommation de ressources en eau, matières premières et énergie avec, le cas échéant, les mesures prises pour améliorer l'efficacité énergétique et le recours aux énergies renouvelables, les conditions d'utilisation des sols, les rejets dans l'air, l'eau et le sol affectant gravement l'environnement et dont la liste est déterminée par arrêté des ministres chargés de l'environnement et de l'industrie, les nuisances sonores ou olfactives et les déchets ;

« 2° Les mesures prises pour limiter les atteintes à l'équilibre biologique, aux milieux naturels, aux espèces animales et végétales protégées ;

« 3° Les démarches d'évaluation ou de certification entreprises en matière d'environnement ;

« 4° Les mesures prises, le cas échéant, pour assurer la conformité de l'activité de la société aux dispositions législatives et réglementaires applicables en cette matière ;

« 5° Les dépenses engagées pour prévenir les conséquences de l'activité de la société sur l'environnement ;

« 6° L'existence au sein de la société de services internes de gestion de l'environnement, la formation et l'information des salariés sur celui-ci, les moyens consacrés à la réduction des risques pour l'environnement ainsi que l'organisation mise en place pour faire face aux accidents de pollution ayant des conséquences au-delà des établissements de la société ;

« 7° Le montant des provisions et garanties pour risques en matière d'environnement, sauf si cette information est de nature à causer un préjudice sérieux à la société dans un litige en cours ;

« 8° Le montant des indemnités versées au cours de l'exercice en exécution d'une décision judiciaire en matière d'environnement et les actions menées en réparation de dommages causés à celui-ci ;

« 9° Tous les éléments sur les objectifs que la société assigne à ses filiales à l'étranger sur les points 1° à 6° ci-dessus. »

L'article 225 de la loi n° 2010-788 du 12 juillet 2010 portant engagement national pour l'environnement, dite « Grenelle II », a complété ces informations en vue d'associer d'autres « parties prenantes » au débat sur la responsabilité sociale et environnementale des entreprises. Il prévoit ainsi que « les institutions représentatives du personnel et les parties prenantes participant à des dialogues avec les entreprises peuvent présenter leur avis sur les démarches de responsabilité sociale, environnementale et sociétale des entreprises en complément des indicateurs présentés ». L'ensemble du dispositif d'information sociale, environnementale et sociétale a également été étendu aux grandes entreprises non cotées, aux établissements de crédit et aux sociétés d'assurance mutuelle.

A partir de l'exercice clos au 31 décembre 2011 pour les sociétés cotées, les informations sociales et environnementales font l'objet d'une vérification par un organisme tiers indépendant . Cette vérification donne lieu à un avis qui est transmis à l'assemblée des actionnaires ou des associés en même temps que le rapport du conseil d'administration ou du directoire. L'avis doit notamment comporter une attestation sur la présence de toutes les informations devant figurer au regard des obligations légales ou réglementaires.

La loi « Grenelle II » a également prévu qu'à compter du 1 ^er janvier 2011, le Gouvernement présente tous les trois ans au Parlement un rapport sur l'application de ces dispositions par les entreprises et sur les actions qu'il promeut en France, en Europe et au niveau international, pour encourager la responsabilité sociétale des entreprises.

II. LE DISPOSITIF PROPOSÉ PAR VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Si le régime d'information sur les conséquences sociales et environnementales de l'activité des grandes entreprises a pu constituer un réel progrès en termes de transparence à l'égard des actionnaires et de prise en compte de nouvelles dimensions stratégiques, il semble que les conséquences juridiques et pratiques de la disposition récemment introduite par la loi « Grenelle II », relative à la publication de l'avis des institutions représentatives du personnel et des parties prenantes, n'aient pas été totalement envisagées. Elles peuvent en effet créer de réelles difficultés et contrevenir à l'objectif recherché :

- les notions de « parties prenantes participant à des dialogues avec les entreprises » et de « responsabilité sociétale » sont de faible portée juridique, particulièrement floues et potentiellement d'autant plus extensives qu'elles ne sont pas précisées par voie réglementaire. Toute association ou tout client, fournisseur, partenaire, ou observateur ayant eu un contact avec l'entreprise pourrait ainsi demander à inclure son avis dans le rapport de gestion ;

- le principe d'une telle inclusion inconditionnelle peut conduire à ce que l'entreprise « endosse », dans son rapport annuel, des appréciations non vérifiées ou susceptibles de lui porter un préjudice de réputation - et donc économique - disproportionné au regard de l'intention initiale de transparence. Le rapport de gestion devient ainsi une sorte de « cahier de doléances » public, ce qui n'est pas son objet ;

- l'ensemble des documents transmis annuellement à l'assemblée générale est d'ores et déjà communiqué au comité d'entreprise en application de l'article L. 2323-8 du code du travail. Dans ce cadre, le comité d'entreprise peut formuler toute observation concernant notamment les informations sociales et environnementales figurant dans le rapport de gestion. Ces observations sont ensuite transmises systématiquement à l'assemblée générale des actionnaires.

Ces dispositions vont donc trop loin et votre commission, par cet article additionnel, vous propose de les supprimer, ainsi que, par coordination, les dispositions de divers codes qui y font référence.

Décision de la commission : votre commission a adopté cet article additionnel.

ARTICLE 7 octies

Habilitation à transposer par ordonnance la « directive OPCVM IV »

Commentaire : le présent article, introduit par l'Assemblée nationale à l'initiative du Gouvernement, propose d'habiliter ce dernier, pour une durée de douze mois, à prendre par ordonnance les mesures législatives propres à assurer la transposition de la directive « OPCVM IV » du 13 juillet 2009 et à améliorer l'attractivité du cadre juridique français en matière de gestion d'actifs.

I. LES INNOVATIONS ET ENJEUX DE LA QUATRIÈME DIRECTIVE SUR LES OPCVM

A. LES APPORTS DE LA DIRECTIVE DU 13 JUILLET 2009

1. La création des fonds coordonnés par la première directive OPCVM

Le cadre européen de la gestion collective d'actifs a été fixé à l'origine par la directive 85/611/CEE du Conseil du 20 décembre 1985 portant coordination des dispositions législatives, réglementaires et administratives concernant certains organismes de placement collectif en valeurs mobilières (OPCVM), dite « directive OPCVM » (en anglais « UCITS ^{187 ( * )} »), qui a introduit le principe du « passeport » européen de commercialisation de ces fonds. Une fois autorisé par l'autorité de l'Etat d'origine, un OPCVM peut donc être commercialisé auprès d'investisseurs de toute l'Union européenne après notification aux autorités nationales correspondantes des pays d'accueil.

La directive OPCVM a également introduit des règles communes pour l'organisation, la gestion et la surveillance des fonds. Elle prévoit la liste des actifs dans lesquels ils peuvent être investis, et impose des règles relatives à la diversification et à la liquidité des portefeuilles pour une plus grande sécurité des investisseurs.

Cette directive a constitué une des clefs de la réussite du développement du marché européen des fonds d'investissement dits « coordonnés », qui représentait environ 5 500 milliards d'euros d'actifs sous gestion fin 2008. L'appellation « UCITS » est également devenue une sorte de label reconnu au plan mondial .

Rappelons qu'en France les OPCVM sont constitués sous forme de société d'investissement à capital variable ( SICAV ) ou de copropriété sans personnalité morale, les fonds communs de placement ( FCP ). Selon l'Association française de la gestion financière (AFG), l'encours d'OPCVM de droit français était de 1 380 milliards d'euros fin 2009 , sur un total de 2 617 milliards d'euros d'actifs gérés pour compte de tiers en France. La part de marché européenne de la gestion collective française est de 23 %.

2. Les innovations de la directive OPCVM IV

La directive OPCVM a été modifiée et précisée par deux directives du 21 janvier 2002 (OPCVM II et III ^{188 ( * )} ), puis récemment refondue par la directive « OPCVM IV » 2009/65/CE du 13 juillet 2009, qui fait l'objet d'un règlement et de plusieurs directives d'application et a introduit des innovations majeures :

- une réduction des délais et charges administratives pour la commercialisation des fonds à l'étranger, en particulier par une procédure de notification électronique à l'autorité de l'Etat de commercialisation ;

- les exigences organisationnelles et règles de conduite des sociétés de gestion de portefeuille sont largement alignées - en particulier en matière de prévention et de gestion des conflits d'intérêt - sur celles prévalant pour les entreprises d'investissement depuis l'entrée en vigueur (le 1 ^er novembre 2007) de la directive sur les marchés d'instruments financiers ;

- une procédure facilitant les fusions transfrontières de fonds , permettant d'accélérer la tendance au rapprochement des petits fonds présentant des caractéristiques analogues, et donc de réaliser des économies d'échelle et d'améliorer la lisibilité de l'offre pour les investisseurs. Les projets de fusion de fonds sont toutefois actuellement freinés par l'absence de clarification du régime fiscal , qui pourrait faire l'objet d'une directive ad hoc prévoyant une neutralité fiscale sur le modèle des fusions transfrontalières de sociétés, mais devrait être adoptée à l'unanimité ;

- la possibilité de recourir à une structure de fonds « maître » et « nourricier(s) », dans laquelle le fonds nourricier, domicilié dans le pays de l'investisseur, investit la plupart de ses actifs dans le fonds maître, en général domicilié dans un autre pays (le Luxembourg en particulier). La gestion de la plupart des portefeuilles des fonds nourriciers peut aussi être déléguée au gestionnaire du fonds maître ;

- la suppression du prospectus simplifié, jugé peu compréhensible des investisseurs, au profit d'un document plus clair dont le contenu et le format sont harmonisés, dénommé « Informations clefs pour l'investisseur » (« Key investor information document » - KIID), obligatoirement remis avant la souscription ;

- l'introduction d'un passeport pour les sociétés de gestion (et non plus pour les seuls fonds), qui était souhaité par la France. Il sera donc possible de gérer des OPCVM dans un Etat membre distinct de l'Etat d'origine de la société de gestion, sans avoir à créer de filiale soumise à un nouvel agrément ou à déléguer la gestion à une autre société.

La directive OPCVM IV doit être transposée dans la législation des Etats membres d'ici le 1 ^er juillet 2011 , ce qui a conduit l'Autorité des marchés financiers (AMF) à mener une réflexion en amont sur la méthodologie de transposition et les enjeux que pose la directive pour la régulation française de la gestion d'actifs dans son ensemble.

B. DE NOUVELLES EXIGENCES DE RÉGULATION ET DE COMPÉTITIVITÉ POUR LES FONDS FRANÇAIS

L'AMF s'est engagée dans une démarche volontariste et a constitué un comité de place, présidé par Jacques Delmas-Marsalet et Jean-Pierre Hellebuyck, qui a publié le 26 juillet 2010 un rapport intitulé « Etat des lieux et perspectives de la régulation de la gestion d'actifs à l'occasion de la transposition de la directive OPCVM IV ». Ce document identifie trois axes stratégiques que sont la transposition littérale de la directive , le recentrage de la régulation de la gestion d'actifs sur le contrôle de la distribution des fonds , et contribuer au développement de la compétitivité de la place financière française .

Le rapport part du constat que les nouvelles opportunités transfrontières offertes par la directive seront structurantes pour l'industrie française et européenne de la gestion, en termes d'organisation interne comme de conception de l'offre . Les gammes de fonds pourront être rationalisées par des fusions de fonds établis dans des Etats membres différents ou la création de structures maître-nourriciers. Les sociétés de gestion pourront également développer leur clientèle dans un autre Etat membre, sans pour autant être contraintes d'y créer des fonds ou une entité, en recourant au double passeport « produit » et « société ».

Le modèle français de régulation de la gestion d'actifs sera également bouleversé . Ses deux approches complémentaires, reposant sur la connaissance des sociétés de gestion de portefeuille et des OPCVM, deviendront en effet inopérantes à l'égard des fonds agréés dans d'autres Etats membres mais commercialisés en France, et des sociétés de gestion établies à l'étranger mais qui créent un fonds en France.

Les auteurs du rapport estiment donc que l'industrie française de la gestion d'actifs comme les pouvoirs publics doivent se préparer à ces changements à la faveur de la transposition de la directive « OPCVM IV », en conciliant le maintien d'un haut niveau de protection des épargnants en France et le renforcement de l'attractivité du cadre réglementaire.

Les quatorze recommandations du comité de place de l'AMF

I - Sur la transposition de la directive OPCVM IV

1. Transposer littéralement en France la directive OPCVM IV, à charge pour l'ESMA (future autorité européenne des marchés financiers) de scrupuleusement veiller à l'égalité de protection des investisseurs dans tous les Etats membres.

II - Sur le recentrage de la régulation de la gestion d'actifs

2. Permettre à l'investisseur de comparer les différents OPCVM commercialisés sur le territoire français, qu'ils soient ou non coordonnés, en lui remettant obligatoirement un Document d'informations clés (KID).

3. Intensifier le contrôle de l'information promotionnelle établie pour commercialiser les OPCVM auprès d'investisseurs particuliers, sans faire de distinction entre OPCVM français et étrangers.

4. Garantir aux investisseurs, pour tous les OPCVM souscrits sur le territoire français, un accès à une information simple et pertinente sur les modifications apportées à leur investissement afin de leur permettre d'effectuer un choix en toute connaissance de cause.

5. Définir l'activité de distribution d'instruments financiers et harmoniser les obligations attachées à cette activité, quel que soit le statut du distributeur.

III - Sur la contribution au développement de la compétitivité de l'industrie française de la gestion

6. Adopter une réglementation et des modalités de traitement propices à l'installation et au développement de sociétés de gestion en France.

7. Rationaliser et simplifier l'offre des véhicules de placements collectifs en France pour la rendre plus lisible par les investisseurs et les professionnels français ou étrangers.

8. Aligner sur les standards européens, d'une part, les conditions d'agrément des OPCVM, d'autre part, les règles d'affichage des frais à la charge du souscripteur.

9. Inciter à la domiciliation en France des activités de gestion en extériorisant mieux la doctrine et en mettant en place un guichet unique pour le traitement des demandes de passeport.

10. Permettre aux distributeurs, aux investisseurs notamment étrangers et aux centralisateurs d'ordres d'accéder à des informations standardisées et exhaustives concernant les OPCVM français commercialisés à l'étranger.

11. Permettre aux sociétés de gestion, notamment par le marquage systématique des ordres, de mieux connaître le passif des OPCVM qu'elles gèrent.

12. Promouvoir l'ordre direct dans un cadre juridique sécurisé afin de permettre à des investisseurs étrangers ou à des distributeurs d'établir une relation directe avec la société de gestion et, de disposer ainsi d'un système proche de celui du transfer agent .

13. Prendre les dispositions règlementaires et opérationnelles adaptées pour minimiser le risque de perte résultant du défaut de règlement d'une souscription de parts ou d'actions d'OPCVM. Imputer la perte ou allouer le gain éventuel à l'OPCVM, comme cela est la pratique courante à l'étranger.

14. Mieux faire connaître les avantages comparatifs de la gestion française en associant toute la Place financière française à des actions de promotion au-delà des frontières.

Source : rapport du 26 juillet 2010 « Etat des lieux et perspectives de la régulation de la gestion d'actifs à l'occasion de la transposition de la directive OPCVM IV »

II. LE DISPOSITIF INTRODUIT PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

Le présent article, introduit par l'Assemblée nationale à l'initiative du Gouvernement, prévoit d'autoriser ce dernier à prendre par voie d'ordonnance les mesures législatives nécessaires à la transposition de la directive 2009/65/CE du Parlement et du Conseil, du 13 juillet 2009 , précitée.

Cette ordonnance comporterait également des mesures destinées à améliorer l'attractivité du cadre juridique français en matière de gestion d'actifs. A l'initiative de notre collègue député Jérôme Cahuzac, président de la commission des finances de l'Assemblée nationale, un sous-amendement a été adopté précisant que ces mesures ne comporteraient aucune disposition fiscale . Le Gouvernement a également rectifié son amendement pour ajouter qu'il tiendra « régulièrement informées les commissions des finances des deux assemblées des évolutions du cadre juridique susmentionné ».

Le délai d'habilitation a été fixé à douze mois , à compter de la date de publication de la présente loi. Conformément à la procédure, un projet de loi de ratification sera déposé devant le Parlement au plus tard le dernier jour du troisième mois suivant la publication de cette ordonnance.

III. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Votre commission est favorable à cette habilitation , motivée tant par le délai résiduel de transposition (moins de douze mois) que par la nature souvent très technique des dispositions qui devront être prises. Les questions posées par cette directive dépassent cependant le simple cadre de sa transposition. Le rapport précité de l'AMF apporte à cet égard des informations importantes sur l'impact que devrait exercer cette directive sur le modèle économique et l'organisation des sociétés de gestion, et dont la régulation française ne pourra faire abstraction .

A. L'EXIGENCE DE CONSOLIDATION DE LA COMPÉTITIVITÉ DE L'INDUSTRIE FRANÇAISE DE LA GESTION

Plusieurs tendances se dessinent d'ores et déjà pour l'industrie française de la gestion :

- les gammes de fonds français et luxembourgeois devraient être rationalisées afin de supprimer certains doublons, mais les économies d'échelle pourraient être davantage recherchées par l'attribution d'un unique OPCVM coordonné à chaque stratégie de gestion ;

- le passeport des sociétés de gestion n'aboutira pas nécessairement , du moins dans un premier temps, à un vaste mouvement de suppressions d'implantations . Des filiales en France ou à l'étranger devraient être transformées en succursales, mais les implantations resteront dans de nombreux cas nécessaires pour assurer la gestion sous mandat d'investisseurs institutionnels ou privés et garantir une relation de proximité. Certains professionnels considèrent donc que ce passeport sera surtout utile aux petites sociétés de gestion qui ne disposent actuellement pas d'une gamme dédiée à la distribution internationale via une implantation au Luxembourg. Une telle société pourrait créer des fonds locaux sur les principaux marchés européens, reliés à un fonds maître de droit français ;

- la régulation et l' « écosystème » français de la gestion d'actifs peuvent tirer parti de leur expérience et de la nouvelle directive pour consolider leurs avantages comparatifs et en développer de nouveaux, en particulier dans le cadre d'une stratégie de différenciation du Luxembourg : l'AMF a mis en place une procédure accélérée d'enregistrement des fonds aujourd'hui reconnue comme la plus rapide en Europe, la France a une grande expérience des OPCVM maîtres et nourriciers ^{189 ( * )} comme des fonds structurés et garantis, et l'AMF est réputée avoir une bonne compréhension de ces produits complexes.

L'amélioration de l'attractivité du cadre juridique français en matière de gestion d'actifs constitue donc le pendant nécessaire de la transposition de la directive OPCVM IV. La gestion d'actifs est en effet l'un des principaux atouts de la place française, source de compétences et d'emplois, et les effets structurants de la directive doivent être pleinement anticipés pour éviter une fuite des acteurs vers des « hubs » potentiellement plus compétitifs , en particulier le Luxembourg. Le rapport de place de l'AMF est éclairant sur les aménagements qui pourraient être ainsi introduits dans la future ordonnance.

B. L'EXIGENCE D'HARMONISATION ET DE RENFORCEMENT DE LA PROTECTION DES ÉPARGNANTS

Néanmoins si les axes du rapport de place, et en particulier une importation aussi littérale que possible des termes de la directive, devaient constituer la « ligne de conduite » du Gouvernement pour la transposition, il importera de veiller à ce que cette transposition - qui a priori conduira à abandonner certaines règles nationales - n'aboutisse pas à dégrader le niveau de protection offert aux investisseurs établis en France .

Votre rapporteur estime ainsi que cette directive vient souligner la nécessité de mieux harmoniser les garanties de protection des investisseurs et épargnants en Europe , quels que soient les produits. De fait, la Commission européenne a intégré cette exigence dans une nouvelle démarche ambitieuse, consistant à asseoir les fondements d'une réglementation transversale des conditions d'information et de commercialisation. Elle couvrirait tous les produits d'investissement de détail ^{190 ( * )} et engloberait donc certains produits bancaires, les produits et formules d'investissement en bourse et l'essentiel des produits d'assurance-vie et d'épargne-retraite.

La protection des investisseurs passe également par une interprétation claire et harmonisée des missions et responsabilités des dépositaires de titres , dont « l'affaire Madoff » a mis en lumière l'importance et les divergences de conception en Europe. Si la directive OPCVM IV n'a pas permis de procéder à cette clarification, le projet de directive sur les gestionnaires de fonds alternatifs, dite « directive AIFM » ^{191 ( * )} , en cours d'adoption, pourrait marquer un progrès, selon une interprétation plus proche de celle que privilégie le droit français.

Cependant, dans la mesure où ce texte ne couvre qu'une fraction minoritaire des fonds commercialisés en Europe et dont la spécificité est réelle en termes de risques encourus, il serait sans doute préférable de renforcer le régime de responsabilité des dépositaires par un texte communautaire ad hoc qui pourrait être « UCITS V ». De même, il ne s'agit pas d'ériger les dépositaires en assureurs en dernier recours des titres conservés , ce qui pourrait les exposer à des risques non maîtrisables, mais d'aboutir à un partage clair et équitable des responsabilités sur la chaîne de traitement des titres.

Dans cet esprit, votre commission a adopté un amendement qui tend à clarifier et préciser le cadre de cette habilitation, en insistant sur le maintien de la protection des épargnants et des investisseurs .

Décision de la commission : votre commission a adopté cet article ainsi rédigé.

ARTICLE 7 nonies

Habilitation à transposer par ordonnance la directive 2009/44/CE du Parlement européen et du Conseil du 6 mai 2009

Commentaire : le présent article, introduit par l'Assemblée nationale à l'initiative du Gouvernement, habilite ce dernier à transposer par ordonnance la directive 2009/44/CE du 6 mai 2009 modifiant la directive 98/26/CE concernant le caractère définitif du règlement dans les systèmes de paiement et de règlement des opérations sur titres et la directive 2002/47/CE concernant les contrats de garantie financière, en ce qui concerne les systèmes liés et les créances privées

I. LA DIRECTIVE 2009/44/CE MODIFIANT LES DIRECTIVES 98/26/CE ET 2002/47/CE

La directive 2009/44/CE modifie deux autres directives répondant ainsi à deux préoccupations ponctuelles que la Commission européenne a justifiées dans les termes suivants : elle « a pour objectif principal d'adapter la directive concernant le caractère définitif du règlement dans les systèmes de paiement et de règlement des opérations sur titres ^{192 ( * )} [dite directive « Finalité »] et la directive concernant les contrats de garantie financière ^{193 ( * )} [dite directive « Collatéral »] à l'évolution la plus récente des marchés et de la réglementation. Pour ce faire, il s'agit premièrement d'étendre la protection de la DCDR au règlement en période nocturne et au règlement entre systèmes liés , étant donné que la directive 2004/39/CE sur les marchés d'instruments financiers [directive MIF] et le code de conduite européen en matière de compensation et de règlement-livraison prévoient le renforcement continu des liens et de l'interopérabilité des systèmes . Deuxièmement, le champ d'application de la protection assurée par les deux directives est étendu à de nouveaux types d'actifs (créances privées admissibles pour la constitution de garanties pour les opérations de crédit des banques centrales) afin de faciliter leur utilisation dans l'ensemble de la Communauté . Enfin, la proposition vise à simplifier et clarifier un certain nombre d'éléments pour faciliter l'application » des deux directives.

A. LES MODIFICATIONS APPORTÉES À LA DIRECTIVE « FINALITÉ »

La directive 98/26/CE du Parlement européen et du Conseil « établit un régime dans lequel le caractère définitif des ordres de transfert et de la compensation, ainsi que l'opposabilité de la garantie, sont assurés tant pour les participants nationaux que pour les participants étrangers dans les systèmes de paiement et de règlement des opérations sur titres » (considérant n° 1 de la directive de 2009).

Aux termes de l'article 2 de la directive de 1998, un système est un « accord formel convenu entre trois participants ou davantage, auxquels peuvent s'ajouter un organe de règlement, une éventuelle contrepartie centrale, une éventuelle chambre de compensation ou un éventuel participant indirect, et comportant des règles communes ainsi que des procédures normalisées pour l'exécution des ordres de transfert entre participants ». Il est régi par la législation d'un Etat membre choisi par les participants. Ceux-ci sont également strictement définis : il peut s'agir d'un établissement de crédit, d'une entreprise d'investissement, d'un organisme public ou d'une entreprise contrôlée opérant sous la garantie de l'Etat, d'une contrepartie centrale, d'un organe de règlement ou d'une chambre de compensation.

La directive 2009/44/CE procède d'abord à de multiples corrections purement rédactionnelles.

Elle prévoit ensuite qu'un système peut devenir, en soi, un participant à un autre système. Surtout, la directive de 2009 définit et réglemente les « systèmes interopérables » (ou systèmes liés), soit « deux systèmes ou plus dont les opérateurs ont conclu entre eux un accord qui implique l'exécution d'ordres de transfert entre systèmes ». La compensation intersystèmes, et plus concrètement la compensation transfrontalière, sera ainsi facilitée .

L'interopérabilité entre les systèmes devrait se poursuivre et même s'accélérer depuis l'introduction, le 7 novembre 2006, par les fournisseurs de services d'infrastructures des marchés centraux, du code de conduite en matière de compensation et de règlement-livraison. Il devrait ainsi permettre aux utilisateurs de choisir leur prestataire de services en facilitant la mise en place de liens entre les systèmes, c'est-à-dire en assurant l'interopérabilité avec les systèmes sur les marchés étrangers.

La Commission indique également que « pour actualiser la [directive « Finalité »] avec les liens d'interopérabilité qui peuvent se concrétiser par suite du code, la directive précise quel est le moment de l'introduction en cas de systèmes interopérables. Il faut indiquer tout à fait clairement quelles sont les règles de système qui s'appliquent, sans quoi l'interopérabilité peut exposer les participants d'un système - voire le système lui-même - aux retombées d'une défaillance dans un autre système avec lequel il est entré en interopérabilité. Le manque de clarté sur ce point est un problème croissant étant donné que les systèmes demandent de plus en plus d'interopérabilité les uns avec les autres ».

La directive corrige également une incertitude juridique sur les opérations de règlement en période nocturne. Elles sont désormais couvertes à l'identique de celles effectuées lors des horaires ouvrés.

Enfin, des modifications sont apportées à la directive de 1998 afin de mieux prendre en compte les modalités de remises en garantie apportées par un participant à un autre participant du système. En particulier, une référence aux créances privées est introduite.

B. LES MODIFICATIONS APPORTÉES À LA DIRECTIVE « COLLATÉRAL »

La directive 2002/47/CE a créé « un cadre juridique communautaire uniforme pour l'utilisation transfrontalière des garanties financières et a supprimé ainsi la plupart des exigences formelles traditionnellement imposées aux contrats de garantie » (considérant n° 4 de la directive de 2009).

Aux termes des dispositions de la directive de 2009, une « créance privée » est une « créance pécuniaire découlant d'un accord au titre duquel un établissement de crédit [...] consent un crédit sous la forme d'un prêt ». Les créances entre particuliers sont donc exclues.

Or il se trouve que la Banque centrale européenne reconnaît, depuis le 1 ^er janvier 2007, les créances privées comme une garantie admissible pour les opérations de crédit de l'Eurosystème. Il convient donc d'étendre le champ d'application de la directive de 2002 aux créances privées. Auparavant, seules les espèces et les instruments financiers étaient admissibles en tant que garanties.

La directive de 2009 harmonise le cadre juridique pour l'utilisation des créances privées comme garantie des transactions transfrontalières, notamment afin d'améliorer la liquidité du marché. La garantie comprend la créance mais aussi « la possibilité d'en percevoir le produit ».

La constitution d'une créance privée se fera par remise au preneur de garantie d'une liste sur lesquelles sont inscrites les créances. De surcroît, celui-ci devra strictement restituer la créance et non une garantie équivalente.

Le fait que le débiteur de la créance n'ait pas été informé n'est pas un motif d'invalidation. Le débiteur devra en revanche pouvoir renoncer à son droit de compensation entre différentes créances détenues sur lui. En effet, « cette possibilité pourrait compromettre la position des preneurs de garantie [...] puisque la garantie proprement dite peut disparaître si le débiteur exerce son droit de compensation à l'égard des créanciers de la créance privée et à l'égard des personnes en faveur desquelles les créanciers ont effectué une cession, un nantissement ou toute autre mobilisation de la créance privée en garantie ».

De même, les débiteurs devront valablement renoncer aux droits que leur confèrent le secret bancaire afin que la banque créancière puisse fournir au preneur de garantie des informations sur la créance et le débiteur.

Les Etats membres doivent transposer la directive 2009/44/CE au plus tard le 30 décembre 2010 .

II. LE DISPOSITIF INTRODUIT PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

A l'initiative du Gouvernement, l'Assemblée nationale a adopté un article additionnel tendant à l'habiliter à transposer par ordonnance la directive 2009/44/CE. Il est également autorisé « à préciser et à compléter les dispositions du code monétaire et financier relatives à la compensation et à la cession de créances ainsi qu'à la garantie des obligations financières ».

L'ordonnance doit être prise dans un délai de douze mois à compter de la date de la publication du présent projet de loi. Un projet de loi de ratification est déposé « au plus tard le dernier jour du troisième mois suivant la publication de cette ordonnance ».

III. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

La modification de ces deux directives relève de deux nécessités différentes. Dans le premier cas, l'évolution du droit applicable permet d'assurer un meilleur fonctionnement des infrastructures de marché pour lequel la France n'a qu'un intérêt mineur puisque l'interopérabilité est déjà très largement assurée dans notre pays. Dans le second cas, en revanche, les changements apportés à la directive « Collatéral », quoi que d'apparence technique, constituent une avancée importante. La France et l'Allemagne sont en effet parmi les premiers apporteurs de créances privées dans les opérations de refinancement de l'Eurosystème .

Décision de la commission : votre commission a adopté cet article sans modification.

ARTICLE 7 decies (nouveau)
(Art. L. 821-3 du code de commerce)

Représentant du Gouvernement
au Haut conseil du commissariat aux comptes

Commentaire : le présent article, introduit à l'initiative du Gouvernement, prévoit la participation du directeur général du Trésor, ou de son représentant, aux travaux du Haut conseil du commissariat aux comptes.

I. LE DROIT EXISTANT

Aux termes de l'article L. 821-1 du code de commerce, « il est institué auprès du garde des sceaux, ministre de la justice, une autorité publique indépendante dotée de la personnalité morale, dénommée Haut Conseil du commissariat aux comptes, ayant pour mission :

« - d'assurer la surveillance de la profession [...] ;

« - de veiller au respect de la déontologie et de l'indépendance des commissaires aux comptes ».

Sa composition est fixée à l'article L. 821-3 du même code, il comprend :

- trois magistrats ;

- le président de l'Autorité des marchés financiers ou son représentant, un représentant du ministre chargé de l'économie et un professeur des universités ;

- trois personnes qualifiées dans les matières économique et financière ;

- trois commissaires aux comptes.

II. LE DISPOSITIF ADOPTÉ PAR VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Sur proposition du Gouvernement, votre commission a adopté un article additionnel qui désigne ès qualité le directeur général du Trésor, ou son représentant, comme membre du Haut conseil du commissariat aux comptes en le substituant à la mention, plus vague, de « représentant du ministre chargé de l'économie ».

Décision de la commission : votre commission a adopté cet article additionnel.

CHAPITRE VII (NOUVEAU)

RENFORCER LES OBLIGATIONS DES PROFESSIONNELS DES SERVICES FINANCIERS
À L'ÉGARD DE LEUR CLIENTÈLE

(Division et intitulé nouveaux)

La présente division additionnelle, adoptée à l'initiative du Gouvernement, est consacrée à un renforcement des obligations des professionnels des services financiers dans leurs relations commerciales avec leur clientèle. Elle est composée d'un unique article 7 undecies .

ARTICLE 7 undecies (nouveau)
(Art. L. 341-1, L. 341-3, L. 341-4, L. 341-6, L. 341-7, L. 341-7-1, L. 341-10, L. 341-12, L. 519-1 à L. 519-3, L. 519-3-1 à L. 519-3-4 [nouveaux], L. 519-4, L. 519-4-1 et L. 519-4-2 [nouveaux], L. 519-5, L. 531-2, L. 541-1,
L. 541-1-1 [nouveau], L. 541-2, L. 541-4, L. 541-8-1 [nouveau], L. 541-9, L. 545-4, L. 545-5, L. 545-5-1 [nouveau], L. 546-1 à L. 546-4 [nouveaux],
L. 611-3-1, L. 612-1, L. 612-20, L. 612-21, L. 612-23, L. 612-29-1 [nouveau], L. 621-5-3 du code monétaire et financier)

Renforcement des obligations des professionnels des services financiers
à l'égard de leur clientèle

Commentaire : le présent article additionnel, adopté à l'initiative du Gouvernement, propose de réformer le régime des obligations des intermédiaires spécialisés dans les services financiers selon des objectifs de cohérence juridique, de plus grande efficacité de la supervision et d'amélioration de la protection de la clientèle.

Il prévoit ainsi une immatriculation unique de tous les intermédiaires, un renforcement des obligations des intermédiaires en opérations de banque et en services de paiement, la clarification et l'encadrement du démarchage bancaire et financier, et l'élargissement des compétences de l'Autorité de contrôle prudentiel en matière de codes de bonne conduite et de règles de bonnes pratiques professionnelles.

I. UNE RÈGLEMENTATION FRAGMENTÉE ET SOUS-OPTIMALE DES PRATIQUES DE COMMERCIALISATION

A. UN ENJEU DÉTERMINANT ET LIÉ À LA CRISE FINANCIÈRE

Les règles applicables en matière d'obligations à l'égard de la clientèle des services financiers et ce que l'on appelle généralement la « conduite des affaires » constituent un enjeu majeur : la mauvaise commercialisation de produits financiers, qui peut trouver son origine dans un défaut de compréhension, d'information ou de conseil, a été considérée comme l'une des causes de la crise aux Etats-Unis - se manifestant en particulier par une mauvaise évaluation du risque de solvabilité des emprunteurs de crédits « subprimes » - et un facteur de défiance du public à l'égard du secteur financier.

A la suite d'une mission confiée par le ministre de l'économie, de l'industrie et de l'emploi à l'inspection générale des finances, M. Bruno Deletré a remis le 2 novembre 2009 un rapport (ci-après « rapport Deletré ») dans lequel il a évalué les règles applicables aux différents acteurs du secteur financier en matière de « conduite des affaires » et les conditions du contrôle de leur bonne application par les superviseurs. Le rapport a mis en évidence la fragmentation , entre différents domaines d'activité, de la réglementation sur les pratiques de commercialisation de nombreux professionnels relevant de statuts distincts, qui se traduit par :

- des exigences d'intensité variable en matière d'enregistrement, de publicité, d'information, de conseil, de transparence de la rémunération ou de prévention des conflits d'intérêts ;

- des compétences inégales des superviseurs que sont désormais l'Autorité de contrôle prudentiel (ACP) et l'Autorité des marchés financiers (AMF).

Se fondant sur le constat de cette mission, le Gouvernement a conduit fin 2009 et début 2010 une consultation de place en vue d'une réforme globale.

B. DE NOMBREUX STATUTS JURIDIQUES DISTINCTS

Le rapport Deletré a mis en exergue un « panorama complexe et hétérogène » des différents statuts d'intermédiation, qui relèvent de deux grandes familles :

1) Les intermédiaires étroitement liés à un acteur unique (établissement de crédit, compagnie d'assurance, entreprise d'investissement voire intermédiaire), pour le compte duquel ils exercent, dans le cadre d'un mandat exclusif ou d'une activité de démarchage. Dans cette catégorie peuvent être classés :

- les agents liés, mandatés par un prestataire de services d'investissement (PSI) unique pour fournir certains services ^{194 ( * )} ;

- les agents généraux d'assurance ^{195 ( * )} (environ 13 000 en France) ;

- les mandataires d'assurance (environ 4 000) ;

- les mandataires d'intermédiaires d'assurance (environ 13 000), mandatés par un agent général, un courtier ou un mandataire d'assurance ;

- les intermédiaires en opérations de banque et services de paiement ^{196 ( * )} (IOB), qui exercent à titre accessoire une activité de mise en relation exclusive avec un seul établissement de crédit pour l'obtention d'un crédit ou l'ouverture d'un compte bancaire.

2) Les intermédiaires qui entretiennent des relations contractuelles avec plusieurs acteurs financiers . Dans cet ensemble peuvent être regroupés :

- les conseillers en investissements financiers (CIF), qui fournissent notamment des recommandations personnalisées susceptibles de déboucher sur une transaction sur des instruments financiers. Ce statut, qui concernerait plus de 2 800 personnes morales, couvre le conseil en opérations de haut de bilan (fusions-acquisitions, valorisation d'entreprises...) et le conseil en placements financiers et en gestion de patrimoine ;

- les courtiers en assurance (environ 11 000, sans compter les 7 000 agents généraux qui exercent cette activité à titre accessoire), commerçants indépendants qui travaillent avec un ou plusieurs assureurs, tout en étant mandataires de leurs clients à la recherche d'une assurance ;

- les IOB (environ un millier) qui exercent cette activité à titre principal et disposent de mandats de plusieurs établissements de crédit. Ils peuvent exercer deux métiers distincts : le courtage en prêts immobiliers et le regroupement de crédits.

La complexité de ce paysage est renforcée par des recoupements entre ces différents statuts ou métiers, ainsi qu'en témoignent deux catégories d'acteurs dont l'activité peut être encadrée mais ne correspond pas à des statuts :

- les démarcheurs bancaires ou financiers , qui prennent contact, par quelque moyen que ce soit et sans avoir été sollicités, avec une personne physique ou morale, au nom et pour le compte d'un établissement de crédit, d'une entreprise d'assurance, d'une entreprise d'investissement, d'une société de capital-risque ou même d'un CIF, en vue d'obtenir de sa part un accord sur la réalisation d'une opération ou la fourniture de conseils ;

- les « conseillers en gestion de patrimoine indépendants » (CGPI), appellation commerciale non réglementée, couramment utilisé par les personnes qui exercent une activité transversale de conseil en stratégie et organisation patrimoniales. Ils cumulent donc le plus souvent les statuts de CIF, courtier en assurance, IOB et le cas échéant une des professions réglementées prévues par la loi du 2 janvier 1970 dite « loi Hoguet ^{197 ( * )} » (agent immobilier ou mandataire en vente de fonds de commerce).

De même, il est fréquent qu'une même structure ou personne exerce simultanément les métiers de courtier ou agent général d'assurance, d'IOB, de démarcheur et/ou de CIF.

Outre la segmentation de la règlementation, la mission de Bruno Deletré a mis en exergue ses pesanteurs et ses dispositions parfois trop précises ou mal adaptées à la réalité. Elle a ainsi considéré que « les prescriptions législatives et réglementaires peuvent présenter l'inconvénient d'alourdir les textes applicables, d'être insuffisamment réactives face à la créativité et l'innovation financières, de pouvoir être contournées (ce qui n'est pas interdit est autorisé) et de mal s'adapter aux spécificités de chaque cas rencontré en pratique ». La mission a ainsi préconisé une régulation moins rigide et plus adaptable, se traduisant par l'adoption d'un principe législatif général d'application transversale , soumis au contrôle des autorités de supervision et décliné par des « recommandations concertées » élaborées sous leur égide ( cf . encadré infra ). Ce schéma n'a cependant pas été totalement retenu par le Gouvernement.

C. UN ENCADREMENT VARIABLE SELON LES PROFESSIONS

Le rapport Deletré relève que dans la continuité du mouvement initié au niveau européen avec la directive sur les marchés d'instruments financiers (dite « directive MIF » ^{198 ( * )} ), et de la loi n° 2003-706 de sécurité financière du 1 ^er août 2003, qui a modernisé le régime du démarchage bancaire et financier et introduit le statut de CIF, le secteur des marchés financiers présente actuellement le dispositif règlementaire de protection de la clientèle le plus approfondi . Selon la mission, le statut soumis aux obligations et contrôles les plus stricts est ainsi celui de CIF, tant en termes de conditions d'accès (honorabilité, compétence, assurance en responsabilité civile professionnelle, adhésion à une association agréée...) que de devoirs d'information et de conseil.

Le secteur des assurances se caractérise par un encadrement de l'information pré-contractuelle et contractuelle, des obligations professionnelles récemment introduites dans le domaine de l'intermédiation ^{199 ( * )} , une extension de certaines exigences issues de la directive MIF au domaine de l'assurance-vie par l'article 152 de la loi de modernisation de l'économie du 4 août 2008, et des lacunes en matière de prévention des conflits d'intérêt et de transparence de la rémunération des intermédiaires.

Le secteur bancaire est quant à lui marqué par le mouvement consumériste ^{200 ( * )} et la protection des particuliers, un renouvellement récent de celle-ci dans le domaine du crédit à la consommation ^{201 ( * )} , et des dispositions spécifiques ^{202 ( * )} au règlement n° 97-02 du 21 février 1997 relatif au contrôle interne des établissements de crédit et des entreprises d'investissement, modifié à de nombreuses reprises depuis.

Néanmoins, dans le secteur des assurances, les intermédiaires sont soumis à un régime d'enregistrement obligatoire auprès d'une association ^{203 ( * )} , l'Organisme pour le registre des intermédiaires en assurance ( ORIAS ), accompagné d'un contrôle direct par l'autorité de supervision.

La gouvernance et le fonctionnement
de l'Organisme pour le registre des intermédiaires en assurance (ORIAS)

L'ORIAS est une association « loi 1901 » à but non lucratif qui fonctionne selon les principes habituels régissant de telles associations : des administrateurs désignés par les fédérations professionnelles se réunissent en conseil d'administration et décident du budget et des orientations de l'association ; une assemblée générale annuelle approuve le rapport annuel, les comptes de l'exercice clôturé et le budget de l'exercice suivant.

Cependant, un certain nombre de règles , prévues à l'article R. 512-3 du code des assurances, encadrent le fonctionnement et la gouvernance de l'ORIAS :

- les statuts de l'association sont homologués par arrêté du ministre chargé de l'économie ;

- le montant de la cotisation est fixé par arrêté du ministre (après délibération du conseil d'administration) ;

- les membres de la commission d'immatriculation ne sont pas nommés par l'association mais par arrêté du ministre chargé de l'économie, et il est possible d'être membre de cette commission sans être administrateur (la Fédération bancaire française par exemple) ;

- un commissaire du gouvernement « peut participer aux travaux de tous ces organes » et n'a pas voix délibérative. Il reçoit tout document et convocation aux réunions et peut demander une seconde délibération ;

- en cas de dissolution de l'association, l'excédent de l'actif net sur le passif est dévolu à un autre organisme ayant un objet similaire ou à l'Etat.

Selon le Gouvernement, le dispositif actuel fonctionne bien et est équilibré et consensuel . Il garantit notamment que tous les professionnels concernés, même ceux qui ne sont pas directement parties à l'association, peuvent être représentés à la commission d'immatriculation. L'Etat est partie prenante puisqu'il homologue les statuts et participent aux réunions par l'intermédiaire du commissaire du Gouvernement.

Pour les CIF, l'obligation porte sur l'affiliation à des associations professionnelles agréées par l'AMF, avec la possibilité d'un contrôle direct. Les démarcheurs bancaires et financiers sont répertoriés dans un fichier centralisé, accessible au public et tenu conjointement par l'AMF et l'ACP. En revanche, les IOB bénéficient de conditions d'exercice plus souples puisqu'il n'existe ni obligation d'enregistrement, ni règles d'accès à l'activité, ni véritables règles de conduite soumises au contrôle direct d'une autorité de supervision.

En outre, ainsi qu'il a été exposé supra , de nombreux intermédiaires exercent simultanément plusieurs de ces activités. Cette situation n'est donc pas satisfaisante et est source de complexité pour les intermédiaires qui cumulent plusieurs de ces activités, d'opacité pour les clients de ces intermédiaires, et d'absence ou d'insuffisance de règles et de contrôle dans certains cas.

D. LES COMPÉTENCES DISTINCTES DE L'ACP ET DE L'AMF EN MATIÈRE DE RECONNAISSANCE DES BONNES PRATIQUES PROFESSIONNELLES

L'AMF et l'ACP disposent de compétences très différentes en matière de règles infra-règlementaires . L'AMF peut ainsi vérifier, rendre applicable à l'ensemble des membres d'une association professionnelle et même étendre les règles d'un code de bonne conduite qui lui sont soumises. L'ACP est quant à elle dotée de la faculté de dégager des règles de bonne pratique professionnelle sur la base desquelles elle peut formuler des mises en garde. Par ailleurs, l'ordonnance du 5 décembre 2008 ^{204 ( * )} donne au ministre la faculté d'homologuer, à la demande des professionnels, des codes de bonne conduite qui portent sur les questions de commercialisation.

L'article L. 611-3-1 du code monétaire et financier, qui permet au ministre chargé de l'économie d'homologuer des codes de conduite , est actuellement circonscrit à la commercialisation de certains instruments financiers, produits d'épargne ou produits d'assurance. Lors de la consultation de place, le Gouvernement a dès lors jugé nécessaire d'étendre cette faculté d'homologation au secteur du crédit et plus largement des opérations de banque et de services de paiement.

Par ailleurs, il est apparu que le rôle de l'ACP en matière de code de conduite et de règles de bonne pratique professionnelle méritait d'être précisé . L'ACP doit veiller au respect, par les entreprises soumises à son contrôle et leurs intermédiaires, de leurs obligations en matière de pratiques commerciales à l'égard de leurs clientèles, qu'elles proviennent de dispositions législatives et réglementaires, de bonnes pratiques de la profession, constatées ou résultant de ses recommandations. Il est donc apparu pertinent de prévoir, d'une part, les modalités selon lesquelles l'ACP peut adopter des règles de bonne pratique professionnelle, et d'autre part, à l'instar de l'AMF, vérifier et approuver les codes de conduite élaborés par les professionnels.

E. LES PROPOSITIONS DU « RAPPORT DELETRÉ » ET DE LA CONSULTATION DE PLACE

Afin de remédier à la fragmentation de la réglementation, le rapport de Bruno Deletré a formulé plusieurs propositions , en particulier l'introduction d'un principe législatif général de loyauté, une mise en cohérence des statuts des différents intermédiaires qui agissent dans les secteurs de la banque, de l'assurance et de l'investissement (CIF, agents généraux ou courtiers d'assurance, IOB, démarcheurs bancaires ou financiers, etc .) et de meilleures pratiques de supervision de leurs activités.

Les propositions du rapport de Bruno Deletré sur le contrôle du respect des obligations professionnelles à l'égard de la clientèle dans le secteur financier

1. Insérer dans la partie législative des différents codes une disposition libellée de la façon suivante, portant tant sur les entreprises d'assurance, institutions de prévoyance et mutuelles que sur les établissements de crédit et les entreprises d'investissement, ainsi que sur les intermédiaires intervenant dans ces différents secteurs :

« Les entreprises définissent les règles de conduite et adoptent les procédures internes leur permettant de s'assurer qu'elles agissent de manière honnête et loyale vis-à-vis de leur clientèle , en garantissant notamment :

« - le contenu exact, clair et non trompeur de l'information et des communications à caractère promotionnel fournies à leur clientèle ;

« - la bonne adaptation de leur offre à la situation de leurs clients ;

« - la prévention des conflits d'intérêts.

« Elles veillent à la mise en oeuvre effective de ces règles et procédures ».

2. Organiser une concertation sur le texte proposé ci-dessus, sous l'égide de la direction générale du Trésor, avant d'en arrêter définitivement le libellé précis.

3. Etendre le système de l'homologation des codes de bonne conduite , introduit par l'ordonnance du 5 décembre 2008, au-delà du seul champ des instruments financiers, produits d'épargne et contrats d'assurance-vie.

4. Mettre en place un mécanisme d'élaboration et d'adoption de « recommandations concertées » , afin de décliner le principe général mentionné à la proposition 1, en associant les utilisateurs et selon les modalités décrites dans le présent rapport.

5. Veiller à ce que l'organisation interne des autorités compétentes permette un réel développement de la supervision de la conduite des affaires.

6. Maintenir la compétence générale de la DGCCRF en matière d'application du droit de la consommation, y compris sur les services financiers . Établir une convention entre cette administration et les différents superviseurs du secteur financier prévoyant la responsabilité de ces derniers en première ligne sur le contrôle de la conduite des affaires dans le domaine financier, ainsi que l'institutionnalisation d'échanges réguliers entre la DGCCRF et eux, afin de coordonner la politique de contrôle du respect du droit de la consommation dans le champ des services financiers.

7. Développer, en matière de conduite des affaires, les contrôles sur les points de contact avec le public , en complément des contrôles effectués au siège des établissements financiers concernés. Établir à cette fin des conventions entre les différents superviseurs et la Banque de France, pour que celle-ci puisse mettre à cette fin son réseau à disposition des superviseurs.

8. Développer, au sein des organismes de supervision, un observatoire des pratiques commerciales (surveillance des sites Internet, des campagnes publicitaires).

9. Instituer des échanges d'information réguliers entre superviseurs et dispositifs de médiation.

10. Développer les « achats mystère ».

11. Doter l'AMF et l'ACAM d'un pouvoir de mise en garde .

12. Doter l'ACAM d'un pouvoir d'injonction, sur le modèle de celui conféré à l'AMF et à la CB.

13. Etendre aux intermédiaires en opérations de banque l'obligation de justifier d'une assurance couvrant la responsabilité civile professionnelle.

14. Etendre aux intermédiaires en opérations de banque l'obligation d'enregistrement , selon l'une des deux modalités proposées dans le présent rapport.

15. Exiger de chaque intermédiaire qui intervient en tant que conseiller en investissement financier, courtier d'assurance et/ou intermédiaire en opérations de banque d'adhérer à une ou plusieurs associations professionnelles couvrant l'ensemble de son champ d'activité, agréées par le superviseur compétent.

16. Prévoir que ces associations professionnelles soient en charge de contrôler le respect, par leurs adhérents, de leurs obligations. Prévoir que ces contrôles soient réalisés pour le compte des superviseurs , sans remettre en cause la possibilité pour ces derniers de contrôler directement les intermédiaires.

17. Organiser le contrôle par les superviseurs compétents de l'activité des associations professionnelles agréées d'intermédiaires et prévoir la possibilité de sanctions en cas de manquement à leurs obligations.

18. Prévoir les moyens humains nécessaires pour que les autorités de supervision puissent assumer ces nouvelles fonctions.

La réforme proposée lors de la consultation de place répondait quant à elle à deux objectifs principaux :

- mieux encadrer l'activité des intermédiaires dans le domaine des services financiers . Il ainsi été proposé, d'une part, de soumettre l'ensemble de ces intermédiaires à une immatriculation unique, selon des conditions communes d'accès, et d'autre part, de mettre en cohérence le statut de certains intermédiaires, ce qui conduit à renforcer les règles auxquelles ils sont soumis ;

- élargir et clarifier les compétences des superviseurs en matière de code de bonne conduite et de règles de bonne pratique professionnelle .

L'introduction d'un principe général de loyauté des intermédiaires, qui constituait la première proposition du rapport, a en revanche suscité d'abondantes controverses au sein des professionnels, qui ont pu souligner certaines ambigüités et les risques de formalisme excessif associés à l'inversion de la charge de la preuve.

II. LE DISPOSITIF PROPOSÉ PAR LE GOUVERNEMENT

Le présent article, adopté par votre commission à l'initiative du Gouvernement, est une disposition essentielle du présent projet de loi puisqu'il introduit une réforme très substantielle de l'encadrement des intermédiaires financiers, selon des impératifs d' harmonisation , de simplification , d' efficacité de la supervision et de meilleure protection des épargnants et emprunteurs. Cette réforme, qui implique la modification ou la création de nombreux articles au sein du code monétaire et financier, est articulée en quatre axes :

- une immatriculation unique, auprès de l'ORIAS, de tous les intermédiaires en services financiers ;

- le renforcement des obligations des IOB ;

- la clarification et l'encadrement du démarchage bancaire et financier ;

- et l'élargissement des compétences de l'ACP en matière de codes de bonne conduite et de règles de bonnes pratiques professionnelles.

A. LA CRÉATION D'UNE IMMATRICULATION UNIQUE POUR LES INTERMÉDIAIRES EN SERVICES FINANCIERS

Le premier volet de la réforme a pour objectif de faciliter l'identification et le recensement de l'ensemble des personnes exerçant une activité réglementée d'intermédiation ou de conseil dans le secteur des assurances, des services d'investissement, des opérations de banque et des services de paiement, par la création d'un régime d'immatriculation dans un registre unique ( XII du présent article). Il s'agit également de mettre en place un contrôle a priori systématique des conditions d'accès à ces activités sur la base d'exigences en matière d'honorabilité et de capacité professionnelle les plus homogènes possibles.

Le présent dispositif prévoit donc un enregistrement sur un registre unique des IOB, des CIF et des agents liés dans les conditions déjà prévues pour les intermédiaires d'assurance. S'agissant des CIF , le VIII du présent article soumet ces professionnels à la nouvelle obligation d'enregistrement ^{205 ( * )} qui se substituera à la tenue, par les associations professionnelles agréées de CIF, d'une liste recensant leurs adhérents. Les modalités d'enregistrement seront précisées par décret mais offriront la possibilité d'une immatriculation directe ou par l'intermédiaire d'une association professionnelle. L'adhésion obligatoire à une telle association est néanmoins maintenue et constitue une condition préalable à l'inscription sur le registre unique.

Les IX à XI du présent article introduisent dans le code monétaire et financier la même obligation d'enregistrement pour les agents liés et une obligation de vérification, par les prestataires de services d'investissement qui recourent à ces intermédiaires, de leurs compétences et de leur honorabilité, ainsi que de surveillance de leur activité.

Le registre sera confié à l'ORIAS , dont l'expérience et la qualité des prestations sont reconnues. Un décret en Conseil d'Etat doit préciser les conditions de mise en oeuvre et de tenue du registre. Il prévoira notamment une procédure d'enregistrement unique pour les intermédiaires cumulant plusieurs statuts, à la diligence soit de l'intermédiaire, soit le cas échéant de son mandant. Pour les CIF, il offrira la possibilité d'une immatriculation directe ou par l'intermédiaire d'une association professionnelle.

L'immatriculation sur le fichier unique attestera que la personne remplit les conditions et exigences prévues pour l'exercice de son activité. Ces conditions et exigences seront vérifiées par l'ORIAS préalablement à l'immatriculation ainsi que chaque année lors du renouvellement de l'enregistrement, qui donnera lieu au paiement de frais annuels fixés par arrêté du ministre chargé de l'économie, dans la limite de 250 euros. Comme dans le régime actuel des CIF, ces exigences concernent notamment l'honorabilité, la capacité professionnelle des intermédiaires ainsi que le cas échéant, la souscription d'une assurance de responsabilité civile professionnelle ou d'une garantie financière.

Le présent article prévoit également un régime de contrôle , mis en oeuvre par l'ACP ou l'AMF, selon la nature des intermédiaires, et des sanctions allant de la radiation d'office du registre à des sanctions pénales. Elles s'appliqueront en cas de non-respect de ces dispositions, et en particulier lorsqu'un établissement recourt à un intermédiaire non immatriculé ^{206 ( * )} ou s'il est fait usage de l'une des trois appellations statutaires par une personne non inscrite sur le registre unique ^{207 ( * )} .

Des modalités d'échange d'informations entre l'ORIAS, l'ACP et l'AMF sont prévues. Le XVII vise également à assurer une bonne articulation entre le nouveau dispositif d'immatriculation et le recensement en cours des IOB par l'ACP, prévu par l'article L.612-21 du code monétaire et financier. Il est ainsi proposé de supprimer l'obligation, qui pèse sur l'ACP, de publier une liste de ces intermédiaires, ainsi que celle de déclaration auprès de l'ACP par les mandants. Ces deux obligations semblent redondantes dès lors que l'enregistrement auprès de l'ORIAS sera effectif . Elles seront donc supprimées dès lors que le registre géré par l'ORIAS sera mis en place et aura pu enregistrer les IOB.

Afin de permettre la collecte des contributions dues à l'ACP par les courtiers et les IOB et celles dues à l'AMF par les CIF, les XVI et XIX prévoient enfin que l'ORIAS devra fournir chaque année à l'ACP la liste des IOB et des courtiers d'assurance arrêtée au 1 ^er janvier de chaque exercice et à l'AMF la liste des CIF arrêtée à cette même date.

B. LE RENFORCEMENT DU RÉGIME DES INTERMÉDIAIRES EN OPÉRATIONS DE BANQUE ET EN SERVICES DE PAIEMENT

Le VII du présent article prévoit de doter les IOB d'un statut offrant un meilleur niveau d'exigence, de lisibilité et de contrôle et aligné, dans la mesure du possible, sur les statuts d'autres intermédiaires agissant dans le champ des services financiers.

En premier lieu, il précise la définition de l'activité d'intermédiation en opérations de banque et en service de paiement, qui s'inspire largement de ce qui est déjà prévu en matière d'assurance. La nouvelle rédaction de l'article L. 519-1 du code monétaire et financier dispose ainsi que cette activité « est l'opération qui consiste à présenter, proposer ou aider à la conclusion des opérations de banque ou des services de paiement ou à effectuer tous travaux et conseils préparatoires à leur réalisation ». Un IOB est ainsi « toute personne qui exerce, à titre habituel, contre une rémunération ou toute autre forme d'avantage économique » cette activité « sans se porter ducroire ». Un décret en Conseil d'Etat précisera le champ de ces définitions et les catégories de personnes habilitées à exercer cette activité d'intermédiation, et prévoira, si nécessaire, des cas limités et exceptionnels de dérogation. Ces intermédiaires seront immatriculés sur le futur registre unique tenu par l'ORIAS ( cf . supra ).

Compte tenu de la diversité des acteurs couverts par ce statut, le nouveau dispositif permettra, à l'image de ce qui est prévu aujourd'hui pour les intermédiaires d'assurance mais en tenant compte des spécificités de leur activité, de moduler les obligations pesant sur les IOB selon la nature de leur activité et des mandats en vertu desquels ils exercent leur activité, afin de tenir notamment compte de leur degré d'autonomie à l'égard des établissements de crédit ou de paiement qui, le cas échéant, les mandatent.

En tout état de cause, l'IOB devra dorénavant et au minimum informer le client de son immatriculation, du nombre et de la nature des mandats qu'il détient et des liens financiers qui le lient à ces établissements. Ces obligations minimales seront complétées par un décret en Conseil d'Etat qui précisera l'ensemble des règles de bonne conduite (dont le principe est toutefois prévu par la loi ^{208 ( * )} ) qu'ils devront respecter, notamment en matière de bonne information et de respect des intérêts de leurs clients.

L'ensemble de ces dispositions devrait permettre d'offrir au consommateur la transparence et les garanties nécessaires lorsqu'il noue une relation avec un IOB.

C. LA CLARIFICATION ET L'ENCADREMENT DU RÉGIME DU DÉMARCHAGE BANCAIRE ET FINANCIER

Contrairement aux activités d'agent lié, de CIF et d'IOB, qui correspondent à des statuts réglementés encadrant une activité d'intermédiation, la notion de démarcheur ne renvoie pas, en soi, à un statut particulier . Elle découle du régime très encadré du démarchage bancaire et financier qui est une modalité de commercialisation à laquelle peuvent avoir recours les établissements de crédit, les prestataires de service d'investissement et les intermédiaires eux-mêmes.

Or, dans sa formulation actuelle, le cadre législatif et réglementaire applicable aux démarcheurs présente plusieurs ambigüités et difficultés sur les conditions d'accès et le champ de cette activité :

- il crée un effet d'éviction au détriment des statuts existant et dûment encadrés, notamment parce que les démarcheurs bénéficient, par dérogation, de la possibilité de fournir tous les services d'investissement sans se soumettre aux exigences imposées aux agents liés ou aux CIF ;

- il ajoute à la confusion et à l'empilement des régimes existants alors qu'il ne correspond pas lui-même à un statut ;

- il nécessite de tenir un « fichier des démarcheurs » dont la gestion est lourde et coûteuse alors même qu'il ne remplit pas correctement sa fonction de recensement et de bonne information de la clientèle.

Les I à V du présent article proposent donc de clarifier et mieux encadrer ce régime. Le dispositif précise quelles personnes peuvent recourir au démarchage bancaire et financier en incluant explicitement à la liste prévue à l'article L.341-3 du code monétaire et financier les IOB et les agents liés . Il apporte par ailleurs une restriction claire à cette activité en prescrivant un principe général ( III du présent article) selon lequel un démarcheur mandataire des personnes habilitées à effectuer du démarchage bancaire et financier n'exerce son activité que pour le compte de son mandant et dans la limite des services et produits pour lesquels celui-ci est agréé. La dérogation prévue au h ) du 2° de l'article L 531-2 du même code, qui permettait aux démarcheurs de fournir des services d'investissement sans disposer du statut d'agent lié ou de CIF, est par conséquent supprimée ( VI ).

Les démarcheurs pourront donc désormais être identifiés soit directement , par l'immatriculation unique, lorsqu'ils disposent d'un statut d'intermédiaire soumis à cette obligation, soit indirectement en tant que mandataire d'un établissement agréé (établissement de crédit ou prestataire de services d'investissement notamment) ou d'un intermédiaire lui-même soumis à cette obligation. Ils restent par ailleurs soumis à l'obligation de produire une carte de démarcheur fournie par leur mandant.

Compte tenu de la création du registre unique évoqué supra , les modalités d'entrée en vigueur introduites à l'article 24 du présent projet de loi proposent la suppression, au 1 ^er janvier 2013, du fichier des démarcheurs prévu aux articles L. 341-6 et L. 341-7 du même code. Pour les clients, l'information relative aux démarcheurs sera donc accessible, selon les cas, dans le fichier unique tenu par l'ORIAS ou directement auprès de l'ACP ou de l'AMF. La suppression de ce fichier en 2013 permettra d'organiser la transition et de laisser le temps au registre unique de se mettre en place.

D. L'ÉLARGISSEMENT DES COMPÉTENCES DE L'ACP EN MATIÈRE DE CODES DE BONNE CONDUITE ET DE RÈGLES DE BONNE PRATIQUE PROFESSIONNELLE

L'ACP et l'AMF disposent actuellement de compétences très différentes en matière de règles infra-règlementaires dans le domaine des obligations professionnelles à l'égard de la clientèle. L'AMF peut ainsi vérifier, rendre applicable à l'ensemble des membres d'une association professionnelle et même étendre les règles d'un code de bonne conduite qui lui sont soumises. L'ACP est quant à elle dotée de la faculté de dégager des règles de bonne pratique professionnelle sur la base desquelles elle peut formuler des mises en garde. Par ailleurs, l'ordonnance précitée du 5 décembre 2008 ^{209 ( * )} donne au ministre de l'économie la faculté d'homologuer , à la demande des professionnels, et de rendre ainsi obligatoire, des codes de bonne conduite qui portent sur les questions de commercialisation mais pas en matière d'opérations de banque ni de services de paiement .

Les XIII à XV du présent article tendent donc à élargir et clarifier les compétences de l'ACP en matière de code de bonne conduite et de règles de bonne pratique professionnelle. Ils proposent également d'inclure les opérations de banque et les services de paiement dans le champ des codes de conduite que le ministre peut homologuer. Ces dispositions se révèlent plus claires et plus complètes que celles proposées à l'article 5 EA du présent projet de loi, dont votre commission a par conséquent adopté la suppression, à l'initiative du Gouvernement.

La compétence de l'ACP sur les codes de bonne conduite élaborés par les associations professionnelles en matière de commercialisation est ainsi étendue . L'ACP pourra en premier lieu exercer un contrôle « d'ordre public » sur les codes de conduite élaborés par les associations professionnelles en s'assurant que ceux-ci sont compatibles avec les dispositions législatives et réglementaires qui leur sont applicables. Sur demande de l'association, l'Autorité pourra approuver tout ou partie des codes qu'elle a élaborés . Dès lors qu'ils auront été approuvés, ces codes seront applicables à tous les adhérents de l'association concernés par un même champ d'activité.

La capacité de l'ACP à dégager à son initiative des règles de bonne pratique professionnelle est également précisée : elle peut ainsi en constater l'existence ou formuler des recommandations définissant de telles règles en matière de commercialisation et de protection de la clientèle. L'Autorité pourra également demander aux associations professionnelles de lui faire des propositions dans ces matières.

Afin d'en faciliter la diffusion et l'accès, l'ACP pourra enfin publier un recueil de l'ensemble des codes de conduite, règles et autres bonnes pratiques constatées et recommandées, dont elle assure le respect .

III. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Votre commission a approuvé ce projet du Gouvernement qui répond à un enjeu majeur, l'intégrité et l'adéquation des pratiques commerciales, dont la crise financière a rappelé l'importance mais qui est au coeur de la perception qu'ont nos concitoyens des produits et services financiers. A cet égard, plusieurs types d'abus au cours de la présente décennie (démarchage insistant, présentation fallacieuse de fonds d'épargne trop complexes, placement sans discernement d'actions de sociétés privatisées ou de produits d'assurance-vie...) ont pu contribuer à accroître une certaine méfiance du public à l'égard des placements financiers.

La protection de l'épargnant et du consommateur implique que le statut et les obligations des intermédiaires soient clairs et aisés à vérifier . Leur responsabilisation suppose aussi qu'ils puissent se fonder sur des informations et conseils clairs, loyaux et complets. De ce point de vue, le présent dispositif marque un réel progrès avec l'établissement d'un registre unique, le maintien de la carte de démarchage, le renforcement du régime des IOB ou la clarification de l'activité de démarchage bancaire et financier. Les clients devraient ainsi disposer de garanties d'identification des prestataires au moins équivalentes aux actuelles.

Votre rapporteur relève que, de façon opportune, ce dispositif ne retient plus la création d'une appellation (et non d'un statut) de « conseillers en gestion de patrimoine » (CGP), initialement proposée lors de la consultation de place. Selon cette proposition, l'appellation de CGP aurait pu être utilisée par les personnes enregistrées comme intermédiaire d'assurance ou comme CIF, et dans certaines conditions définies par décret (ayant notamment trait aux compétences professionnelles requises), par des salariés des établissements de crédit et des entreprises d'assurance. Votre rapporteur considère cependant que la reconnaissance légale d'une simple appellation commerciale aurait accru la confusion et les risques d'abus , dès lors que les différents statuts sous lesquels opèrent ces CGP n'auraient pas été fusionnés.

La clarification du droit doit s'accompagner d'une régulation plus efficace. L'ACP et l'AMF ont d'ores et déjà modernisé leur organisation interne et leurs pratiques de contrôle avec la création quasi-concomitante d'une direction des relations avec les épargnants à l'AMF et d'une direction des pratiques commerciales à l'ACP, le développement des « achats mystère » pour mieux identifier les mauvaises pratiques et infractions, et la mise en place d'un pôle commun de contrôle aux deux institutions, qui a fait l'objet d'une convention signée le 30 avril 2010.

Pour votre rapporteur, ce pôle commun ne saurait se limiter à une simple juxtaposition d'équipes qui se réuniraient périodiquement pour faire le bilan de leurs contrôles respectifs. Pour appréhender efficacement une offre transversale de produits, il est nécessaire que l'ACP et l'AMF élaborent une stratégie et un « plan de contrôle » communs, constituent des équipes mixtes pour le contrôle de certains établissements multi-activités (qui pourraient être mises à disposition du pôle pour qu'il dispose de ses propres personnels), échangent leurs bonnes pratiques et disposent d'une vision consolidée des pratiques commerciales par établissement.

Par parallélisme avec les dispositions adoptées par votre commission à l'article 2 ter A du présent projet de loi, qui prévoient notamment que l'AMF puisse déléguer aux associations agréées de CIF l'exécution de ses contrôles et enquêtes sur ces professionnels, votre commission, à l'initiative de votre rapporteur, a adopté un sous-amendement à l'amendement du Gouvernement ( XVIII du présent article) tendant à permettre au secrétaire général de l'ACP de recourir également à des associations professionnelles pour l'exécution de ses contrôles sur les IOB et les intermédiaires en assurance ou en réassurance .

Décision de la commission : votre commission a adopté cet article additionnel.

TITRE II

SOUTENIR LE FINANCEMENT DE L'ÉCONOMIE POUR ACCOMPAGNER LA REPRISE

CHAPITRE IER

AMÉLIORER LE FINANCEMENT DES GRANDES ENTREPRISES. - OFFRES PUBLIQUES

ARTICLE 8 A

Rapport sur la généralisation du critère du nombre de droits de vote

Commentaire : le présent article, introduit par la commission des finances de l'Assemblée nationale à l'initiative de notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, prévoit que le Gouvernement remette au Parlement un rapport étudiant la possibilité de généraliser le critère du nombre de droits de vote dans le droit des sociétés et le droit financier.

I. LE DISPOSITIF INTRODUIT PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

Le présent article, introduit par la commission des finances de l'Assemblée nationale à l'initiative de notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, prévoit que le Gouvernement remette au Parlement, dans les six mois qui suivent la publication de la présente loi, un rapport étudiant la possibilité de généraliser le critère du nombre de droits de vote dans les dispositions du code de commerce et du code monétaire et financier.

Notre collègue député Jérôme Chartier est en effet parti du constat que le droit des sociétés et le droit financier comportent un grand nombre de dispositions susceptibles de s'appliquer en fonction de l'importance des actionnaires dans une société. Le critère de détermination de leur poids est cependant hétérogène , puisqu'il peut s'agir du nombre de droits de vote ou de la fraction du capital détenue.

Il a, dès lors, considéré que cette hétérogénéité est nuisible à la clarté de notre droit et qu'une harmonisation pourrait procéder de la généralisation du critère du droit de vote, qui traduit le mieux le pouvoir de l'actionnaire.

II. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Les critères d'évaluation de l'importance des actionnaires, qui déterminent certaines obligations et situations importantes telles que le contrôle d'une société ou les déclarations de franchissement de seuil, sont effectivement hétérogènes.

Ainsi le critère des seuls de droits de vote est, par exemple, prévu dans le code de commerce pour la détermination du champ des conventions réglementées (article L. 225-38) et des associations d'actionnaires (article L. 225-120), le critère du contrôle effectif ou présumé d'une société (articles L. 233-3 et L. 233-16), ou pour la condition de détention des droits de vote d'une société de commissaires aux comptes par lesdits commissaires (article L. 822-9).

Le critère alternatif du capital ou des droits de vote est plus fréquent. Il est notamment utilisé dans le code de commerce pour la détermination des actionnaires majoritaires habilités à convoquer une assemblée générale (article L. 225-103), le régime des obligations de déclarations de franchissement de seuils légaux ou statutaires dans des sociétés cotées (article L. 233-7), ou pour la détermination des clauses conventionnelles prévoyant des conditions préférentielles de cession ou d'acquisition d'actions cotées qui doivent être transmises à la société émettrice et à l'Autorité des marchés financiers (article L. 233-11).

On le retrouve également dans le code monétaire et financier pour définir la notion de participation d'un établissement de crédit (article
L. 511-20), et surtout pour la fixation des seuils déterminant le régime des offres publiques d'acquisition ou de retrait et la procédure de garantie de cours (articles L. 433-3 et L. 433-4). L'article L. 512-106, relatif à la définition et à la détention de l'organe central des caisses d'épargne et des banques populaires, fait en revanche référence à un critère de détention cumulée du capital et des droits de vote .

Une partie de ces dispositions, en particulier celles relevant du droit financier, est issue de la transposition de directives communautaires qui se réfèrent généralement au critère des seul droits de vote, mais sans toujours respecter leur lettre . L'article 5 de la directive du 21 avril 2004 sur les offres publiques d'acquisition (« directive OPA ») dispose ainsi que le seuil d'offre publique obligatoire est fonction des seuls droits de vote ^{210 ( * )} . Il en est de même pour les obligations de déclaration des acquisitions ou cessions de participations importantes dans des sociétés cotées, prévues par l'article 9 de la directive 2004/109/CE du 15 décembre 2004 ^{211 ( * )} , dite directive « Transparence ».

En outre, ainsi que l'ont relevé le rapport de la Commission européenne sur la transposition de la directive OPA, publié en février 2007, et le rapport de la mission d'information sur les centres de décision économique ^{212 ( * )} , dont votre rapporteur était président et notre collègue Christian Gaudin rapporteur, la France est un des seuls pays européens à retenir un critère alternatif de capital ou de droits de vote pour le seuil de déclenchement des offres publiques d'acquisition obligatoires . La grande majorité de nos principaux partenaires européens (Allemagne, Espagne, Pays-Bas, Royaume-Uni, Suède...) retiennent le critère des seuls droits de vote, conformément à la lettre de la directive.

Compte tenu de ces éléments, votre commission a jugé qu'un tel rapport pouvait certes apporter un éclairage utile mais a souhaité élargir et reformuler son objet pour le rendre plus éclairant et opérationnel . Elle a ainsi adopté un amendement prévoyant que ce rapport porte « sur la pertinence, au regard du droit communautaire et des régimes applicables dans les principaux Etats étrangers, des critères relatifs au capital et au nombre de droits de vote dans les dispositions du code de commerce et du code monétaire et financier ».

Décision de la commission : votre commission a adopté cet article ainsi rédigé.

ARTICLE 8
(Art. L. 233-10 du code de commerce)

Redéfinition de la notion d'action de concert

Commentaire : le présent article propose une nouvelle définition de l'action de concert, qui prévoit une finalité alternative afin d'intégrer la volonté éventuelle des parties de prendre le contrôle de la société.

I. L'ACTION DE CONCERT, UNE NOTION MAJEURE DU DROIT BOURSIER

A. LE CONCERT, UNE ENTENTE VOLONTAIRE ET CONCERTÉE DANS UN BUT DÉFINI

1. Une notion sujette à interprétations mais dont les critères ont été précisés

La notion d'action de concert a été introduite par la loi n° 89-531 du 2 août 1989 relative à la sécurité et à la transparence du marché financier, dans le cadre de la transposition de la directive 88/627/CEE du 12 décembre 1988 ^{213 ( * )} et pour prévenir les contrôles rampants comme améliorer la transparence de l'actionnariat. Selon M. Pierre Bérégovoy, alors ministre des finances, il s'agissait de « rétablir pour l'application des obligations déclaratives de franchissement de seuil et de la réglementation des offres publiques la réalité des actions concertées derrière la dissimulation des actions dispersées ^{214 ( * )} ».

Cette notion a ensuite été modifiée par la loi n° 2001-1168 du 11 décembre 2001 portant mesures urgentes de réformes à caractère économique et financier, dite « loi MURCEF », puis complétée par la loi n° 2006-387 du 31 mars 2006 sur les offres publiques d'acquisition (OPA), ainsi qu'il est précisé infra .

Le concert désigne une entente préalable et volontaire entre actionnaires existants ou potentiels d'une société cotée, constituée dans un but précis . Aux termes du I de l'article L. 233-10 du code de commerce, le concert est « un accord en vue d'acquérir ou de céder des droits de vote ou en vue d'exercer les droits de vote, pour mettre en oeuvre une politique (commune) vis-à-vis de la société ». Si la qualification de « commune » a été malencontreusement omise lors de l'examen de la loi MURCEF, la jurisprudence élude légitimement cette « erreur de plume » et retient systématiquement ce caractère commun.

Le législateur français a donc transposé la directive 88/627/CEE précitée en supprimant l'exigence de formalisation écrite de l'accord comme le caractère durable de la politique commune, et en ajoutant, dans l'article 28 de la loi MURCEF, l'accord en vue d'acquérir ou de céder des droits de vote ^{215 ( * )} . La définition communautaire a d'ailleurs évolué par la suite avec la directive 2004/25/CE du 21 avril 2004 concernant les offres publiques d'acquisition (« directive OPA »).

A plusieurs égards, l'action de concert doit être distinguée du pacte d'actionnaires : l'accord peut être temporaire ( cf . infra ), il n'est pas nécessairement écrit ni contractuel et il peut associer des actionnaires et non-actionnaires (mais appelés à le devenir, ou à détenir des droits de vote). Un pacte peut néanmoins constituer un élément caractéristique d'une action de concert. Trois critères apparaissent déterminants pour qualifier celle-ci :

- l'entente organisée : l'accord implique un but commun, une concertation en amont et un consentement des parties, de telle sorte que, comme l'a relevé le professeur Alain Viandier « la cacophonie est incompatible avec l'action de concert ». Aucune condition particulière n'est cependant prévue pour la conclusion de cet accord : il peut être oral ou écrit, formel ou tacite , ainsi que le prévoit l'article 2 de la directive OPA (cf. infra ), et donc occulte ou public. De même, il est admis par l'Autorité des marchés financiers (AMF) et la jurisprudence que l'action de concert ne saurait se déduire du seul parallélisme des comportements ;

- les modalités : la définition de l'action de concert distingue le transfert des droits de vote (acquisition, cession...) et l'exercice de ces droits (centralisation des votes, consensus sur le contrôle, concertation en cas d'opérations sur le capital...) ;

- la finalité : l'accord se matérialise dans une politique commune à l'égard de la société, c'est-à-dire une stratégie et des intérêts communs que les « concertistes » déterminent ensemble, notamment (mais pas exclusivement) dans le but d'exercer une influence sur la gouvernance, la gestion ou les grandes orientations (financières, sociales, commerciales, technologiques...) de la société ou d'en prendre le contrôle.

Pour autant, la politique commune ainsi déterminée ne s'inscrit pas forcément dans la durée ou le long terme, elle est relativement indifférente au temps et l'accord peut n'être mis en oeuvre que de manière temporaire , ainsi que l'a confirmé la chambre commerciale de la Cour de cassation dans son arrêt de principe du 27 novembre 2009 sur l'affaire Gecina ( cf . infra ). De même, cette politique commune, selon la conception large consacrée par la Cour de cassation dans l'affaire précitée et dans son dernier rapport annuel, est « celle que les concertistes conduisent vis-à-vis de la société et non celle qu'ils se proposent de conduire au sein de celle-ci en influant sur la gestion ou sa stratégie économique ou commerciale ».

2. Les cas de présomption et les obligations solidaires des concertistes

Il existe également une présomption d'action de concert dans cinq situations de lien structurel entre deux ou plusieurs personnes physiques ou morales, prévues par le II de l'article L. 233-10 précité :

- entre une société et ses dirigeants (président du conseil d'administration, directeurs généraux, membres du directoire, gérants) ;

- entre une société et les sociétés qu'elle contrôle au sens de l'article L. 233-3 du code de commerce ;

- entre des sociétés contrôlées par la même ou les mêmes personnes ;

- entre les associés d'une société par actions simplifiée à l'égard des sociétés que celle-ci contrôle ;

- entre le fiduciaire et le bénéficiaire d'un contrat de fiducie, si ce bénéficiaire est le constituant.

L'action de concert implique une solidarité des concertistes quant aux obligations légales ou réglementaires, de sorte que leurs participations en capital ou en droits de vote sont traitées de manière équivalente et assimilées pour le régime des déclarations de franchissements de seuil (article L. 233-7 du code de commerce) et les régimes des offres publiques d'acquisition obligatoires (article L. 433-3 du code monétaire et financier), des offres publiques de retrait (article L. 433-4 du même code) et de garantie de cours (article L. 433-3).

Ainsi en cas de concert, le franchissement d'un seuil - en particulier celui du tiers du capital ou des droits de vote qui détermine l'obligation de déposer une offre publique - est apprécié en agrégeant les participations de l'ensemble des concertistes , qui doivent le cas échéant faire les déclarations correspondantes ou déposer conjointement une offre publique d'acquisition.

L'action de concert, de même que l'entente en matière concurrentielle, reste une notion malléable et demeure donc difficile à prouver lorsqu'elle n'est pas déclarée. L'AMF est, dès lors, conduite à recourir à la technique du faisceau d'indices , ce qui l'expose nécessairement aux critiques.

B. LE CONCERT ET LE CONTRÔLE D'UNE SOCIÉTÉ

Le concert et le contrôle sont distincts mais peuvent s'inscrire dans une même démarche , le concert étant un moyen de parvenir à un contrôle conjoint. Un lien a ainsi été établi dans l'article L. 233-3 du code de commerce, qui définit le contrôle d'une société et a été complété par la loi relative aux nouvelles régulations économiques du 15 mai 2001 puis par la loi MURCEF précitée. Son III dispose ainsi que « deux ou plusieurs personnes agissant de concert sont considérées comme en contrôlant conjointement une autre lorsqu'elles déterminent en fait les décisions prises en assemblée générale ».

Indépendamment du contrôle conjoint de fait, le concert peut être associé à une stratégie de prise de contrôle par OPA, que ce soit pour la faciliter ou pour y faire obstacle . La directive OPA précitée a ainsi introduit une définition de l'action de concert propre aux OPA , tout en abandonnant le caractère écrit de l'accord. Aux termes de son article 2, les personnes agissant de concert sont « les personnes physiques ou morales qui coopèrent avec l'offrant ou la société visée sur la base d'un accord, formel ou tacite, oral ou écrit, visant à obtenir le contrôle de la société visée ou à faire échouer l'offre ».

Cette définition contextuelle a été transposée par la loi OPA précitée. L'article L. 233-10-1 du code de commerce dispose ainsi qu'en cas d'OPA, « sont considérées comme agissant de concert les personnes qui ont conclu un accord avec l'auteur d'une offre publique visant à obtenir le contrôle de la société qui fait l'objet de l'offre. Sont également considérées comme agissant de concert les personnes qui ont conclu un accord avec la société qui fait l'objet de l'offre afin de faire échouer cette offre ».

De manière générale, la doctrine distingue le concert « offensif » , consistant à exercer une influence ou un contrôle (avec ou sans offre publique), et le concert « défensif » , consistant à l'empêcher.

C. LA QUALIFICATION DE L'ACTION DE CONCERT PAR L'AMF ET LA JURISPRUDENCE

1. Le concert comme moyen de se soustraire à la procédure d'offre obligatoire

L'AMF est compétente pour qualifier les concerts, en particulier en cas de franchissement du seuil du tiers du capital ou des droits de vote. S'il y a dépôt d'une offre, l'article L. 233-10-1 du code de commerce s'applique pour qualifier le concert offensif ou défensif. Si aucune offre n'a été déposée, l'AMF peut contraindre à ce dépôt en qualifiant une action de concert dont les parties auraient conjointement franchi le seuil du tiers, sur le fondement de l'article L. 433-3 du code monétaire et financier qui renvoie à la seule définition générale de l'action de concert et donc à la notion de « politique commune ».

Pour caractériser un concert, l'AMF s'appuie d'abord sur les éventuelles énonciations des parties quant à leur volonté d'agir ou non de manière concertée. En l'absence d'une telle « officialisation », elle analyse les clauses des pactes d'actionnaires puis, le cas échéant, recherche des indices dans la durée et le comportement des actionnaires concernés pour mettre à jour une action de concert occulte.

Comme ce fut le cas dans les dossiers Eiffage/Sacyr Vallehermoso en 2008 et Gecina/Metrovacesa en 2009, l'AMF peut être conduite à se prononcer sur l'existence d'une action de concert lorsqu'elle est saisie d'un projet d'offre publique. La preuve d'un tel concert par l'AMF peut la conduire à requalifier l'offre pour la placer sous le régime plus contraignant des offres obligatoires, en particulier en termes de prix proposé et d'information des actionnaires. Une difficulté tient cependant à ce que le concert non déclaré, sauf cas de présomption légale exposés supra , ne se présume pas mais se déduit et se prouve a posteriori en fonction des comportements des concertistes supposés et du résultat obtenu, de sorte que l'action de concert peut apparaître comme une notion « téléologique » ^{216 ( * )} .

2. L'affaire Eiffage/Sacyr

Sans revenir en détails sur la chronique et les circonstances de l'affaire Eiffage/Sacyr, notamment le déroulement de l'assemblée générale du 18 avril 2007, on peut rappeler que l'AMF a, par sa décision du 26 juin 2007, conclu à l'existence d'une action de concert entre la société espagnole Sacyr Vallehermoso et au moins six autres actionnaires espagnols d'Eiffage, en se fondant sur un faisceau élaboré d'indices précis et concordants venus étayer les soupçons du bureau de l'assemblée générale d'Eiffage ^{217 ( * )} .

L'ensemble des concertistes ayant franchi à la hausse le seuil du tiers du capital ou des droits de vote sans le déclarer ni déposer de projet d'offre sur Eiffage, le collège de l'AMF a, par la même décision, invalidé le projet d'offre publique d'échange volontaire présenté par Sacyr et exigé que les concertistes déposent un projet d'offre publique d'acquisition sur Eiffage et sa filiale Autoroutes Paris-Rhin-Rhône (APRR).

Sur un recours de Sacyr motivé par des arguments de forme et de fond, la cour d'appel de Paris a rendu le 2 avril 2008 une décision à mi-chemin : elle a confirmé l'existence d'une action de concert mais a annulé l'obligation de dépôt d'une offre sur Eiffage, au motif que cette demande s'analysait comme une injonction et aurait donc dû faire l'objet de la procédure légale prévue par l'article L. 621-14 du code monétaire et financier.

Dans une seconde décision rendue le 21 avril 2008 et dont l'argumentation « rapide » a été contestée par plusieurs praticiens, l'AMF a ensuite pris acte de ce que Sacyr ne détenait plus aucune action d'Eiffage (entretemps cédées à des investisseurs institutionnels, dont la Caisse des dépôts et consignations) et conclu à la caducité du projet d'OPE comme de son obligation de déposer un projet d'offre visant les actions Eiffage.

Les principaux points de l'arrêt de la cour d'appel de Paris du 2 avril 2008
sur l'affaire Eiffage/Sacyr

Sur le fond, la cour d'appel de Paris a repris tous les indices retenus par l'AMF et a clairement reconnu l'existence d'une action de concert entre Sacyr Vallehermoso et six sociétés espagnoles, et donc confirmé sur ce point la décision de l'AMF du 26 juin 2007, conduisant à invalider l'offre publique d'échange (OPE) lancée par Sacyr sur Eiffage en avril 2007.

Elle a surtout précisé sa conception de l'action de concert en tant que « démarche collective organisée » : « l'article L. 233- 10 précité n'exige pas que l'accord résulte d'un écrit, ni qu'il revête un caractère contraignant. (...) Les acquisitions successives d'actions d'Eiffage par Sacyr et par les six autres sociétés nommées ont procédé, non d'un simple parallélisme de comportements, mais d'une démarche collective organisée tendant à la poursuite d'une finalité commune consistant à se grouper pour apparaître en force afin d'imposer ensemble, par surprise, lors de l'assemblée générale extraordinaire d'Eiffage du 18 avril 2007, une recomposition à leur avantage du conseil d'administration leur permettant ensuite de réaliser le rapprochement entre les deux sociétés ». La prise de contrôle est donc en l'espèce la finalité du concert.

Elle a également relevé le « caractère subreptice de ces manoeuvres , qui méconnaissaient notamment les obligations d'information sur les prises de participations » pour confirmer l'invalidité du projet d'OPE sur le fondement du non-respect des principes de loyauté et de transparence des offres, visés par l'article 231-3 du règlement général de l'AMF.

La cour a cependant annulé pour raison de forme l'obligation faite par l'AMF à Sacyr de déposer une OPA sur Eiffage. Elle a en effet considéré que cette obligation aurait dû donner lieu de la part de l'AMF à une procédure d'injonction distincte de la procédure l'amenant à statuer sur la conformité de l'OPE. Cette procédure aurait ainsi dû suivre les formes prévues à l'article L. 621-14 du code monétaire et financier, qui exige notamment que les personnes concernées soient mises en mesure de présenter leurs explications.

On comprend bien en l'espèce l'intérêt pour les concertistes de recourir à un accord occulte en maintenant les apparences d'une absence de franchissement du seuil du tiers par l'actionnaire principal Sacyr : il s'agissait de prendre le contrôle d'Eiffage sans en payer le prix requis par la procédure d'offre obligatoire , le niveau élevé du prix escompté (compte tenu du cours maximal d'acquisition des actions Eiffage au cours de la période de douze mois) étant notoirement incompatible avec la trésorerie et les capacités d'endettement de Sacyr.

La principale difficulté pour l'AMF, en présence d'une offre publique non obligatoire, donc moins contraignante, a résidé dans la qualification d'une action de concert entre des actionnaires qui n'avaient pas souscrit d'accord formel et connu, mais surtout qui, en apparence, semblaient agir dans le cadre d'une prise de contrôle de la société Eiffage au profit de la seule société Sacyr et non dans un but commun. En d'autres termes, il pourrait y avoir intention de contrôle et action de concert sans politique commune.

D'après l'AMF, la notion de politique commune, seule disponible pour rechercher le concert en l'absence de déclaration de franchissement de seuil du tiers et de dépôt d'une offre publique obligatoire, se serait avérée insuffisamment précise bien que le concert ait par la suite été reconnu par la cour d'appel de Paris. Votre rapporteur juge cette interprétation discutable , puisqu'il existait manifestement une « politique commune » entre Sacyr et les personnes morales qui accompagnaient sa démarche.

3. L'affaire Gecina

Dans l'affaire Gecina, la situation était bien différente puisque l'accord conclu le 19 février 2007 entre le groupe Sahanahuja, d'une part, et MM. Soler et Rivero, d'autre part, avait été dûment publié et prévoyait la séparation entre des actionnaires de référence de Gecina. L'AMF et le juge judiciaire l'ont cependant assimilé à un « concert de séparation », en apparence paradoxal mais non moins représentatif d'une politique commune.

L'accord prévoyait une série d'opérations financières organisant le dénouement des participations de Sahanahuja dans Gecina et de MM. Rivero et Soler dans Metrovacesa, actionnaire majoritaire de Gecina, dont une offre publique d'échange (OPE) simplifiée initiée par Metrovacesa sur ses propres actions contre des actions Gecina, et une offre publique de rachat d'actions (OPRA) de Gecina sur ses propres actions.

Dans une décision du 13 décembre 2007, en partie contestée par certains praticiens, l'AMF a déclaré le projet d'OPRA sur Gecina non conforme au motif que l'effet « relutif » de l'opération conduisait à placer les deux actionnaires eu cause, considérés comme agissant de concert, en situation de dépôt obligatoire d'une OPA, sans que les autres actionnaires aient pu disposer de l'information requise.

Dans son arrêt du 24 juin 2008, la cour d'appel de Paris a confirmé l'analyse de l'AMF et rejeté le recours en annulation formé à l'encontre de sa décision de non-conformité. Cet arrêt n'a toutefois pas levé toutes les interrogations sur la nature de la « politique commune » à l'égard d'une société.

Par un important arrêt du 27 octobre 2009 , la chambre commerciale de la Cour de cassation a rejeté le pourvoi et enrichi de façon pragmatique la jurisprudence en se prononçant sur le critère intentionnel de la politique commune, entendue extensivement, sur les effets de la disparition du concert et sur la question du périmètre du concert. Elle a ainsi mis en exergue d'importants aspects de l'action de concert :

- concernant la durée de l'accord, un accord ponctuel et instantané ne peut guère caractériser une politique commune, mais celle-ci peut se matérialiser dans des opérations simplement temporaires ;

- le concert n'implique pas que la politique commune se confonde avec celle de la société et que les parties se projettent dans son avenir. Il suffit que les concertistes aient eu pour objectif un comportement commun à l'égard de la société ;

- l'exercice de droits de vote n'est pas un critère nécessaire de qualification de l'action de concert, ce qui écarte une interprétation trop littérale de l'article L. 233-10 ;

- le fait qu'un concert ait conventionnellement cessé est sans effet sur les conséquences du franchissement d'un seuil (en l'espèce, l'obligation de déposer une offre publique).

II. LE DISPOSITIF PROPOSÉ

Le présent article, adopté sans modification par l'Assemblée nationale, modifie le I de l'article L. 233-10 du code de commerce pour introduire une nouvelle définition de l'action de concert, qui prenne en compte la volonté des parties de prendre le contrôle de la société .

L'actuelle définition, qui repose sur le critère de « politique commune », se voit adjoindre une nouvelle finalité. Les personnes considérées comme agissant de concert demeurent celles qui ont conclu un accord en vue d'acquérir ou de céder des droits de vote ou en vue d'exercer des droits de vote, mais la finalité de l'accord devient alternative :

- soit obtenir le contrôle de la société, c'est-à-dire le concert offensif. Cette branche traduit l'idée que l'intention de contrôle pourrait ne pas procéder d'une politique commune ;

- soit mettre en oeuvre une politique commune à l'égard de cette société, objectif maintenu et qui continuerait de recouvrir la généralité des accords de concert.

Cette modification entend remédier aux difficultés rencontrées lors des affaires Gecina et surtout Eiffage/Sacyr, et fait suite à une consultation sur le régime des offres publiques menée par la direction générale du Trésor à la fin du premier semestre de 2009, et qui a également donné lieu à l'insertion des articles 9 à 12 du présent projet de loi.

Les notions de concerts offensif et défensif, liées à l'existence d'une offre publique sur la société concernée et définies à l'article L. 233-10-1, ne sont quant à elles pas modifiées.

III. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Votre commission considère que la modification de la définition de l'action de concert proposée par le présent article n'est pas réellement satisfaisante , bien qu'elle ait pour objet de clarifier cette notion, de sécuriser le fondement des sanctions et de l'obligation de déposer une OPA que la commission des sanctions de l'AMF pourrait être conduite à décider, et donc de renforcer la sécurité juridique de la place de Paris.

Outre qu'elle tend à doublonner les dispositions de l'article
L. 233-10-1 précité, l'alternative ici proposée peut en effet créer une ambiguïté, car elle implique que la politique commune et l'intention d'obtenir le contrôle soient distincts et exclusifs l'un de l'autre, alors que la cour d'appel de Paris et la Cour de cassation, lors des affaires Eiffage/Sacyr et Gecina, ont mis en exergue que le contrôle est une modalité parmi d'autres de la politique commune . Il s'agit donc d'une fausse alternative qui tend à réduire la portée de la « politique commune ».

S'agissant de l'affaire Eiffage/Sacyr, une question importante a trait aux contours de la « politique commune » et au fait que les concertistes s'étaient alliés en vue d'une prise de contrôle par le principal d'entre eux, et non dans une perspective de contrôle conjoint commun à tous les concertistes. Votre rapporteur estime néanmoins, ne serait-ce que pour rompre une forme d' « hypocrisie », que l'action de concert n'est pas exclusive d'une forme de « complicité consentie » et temporaire , qui peut suffire à caractériser la « politique commune ».

La politique commune n'implique pas que tous les concertistes aient des apports, intérêts et objectifs équivalents ; l'essentiel est qu'ils contribuent collectivement, dans une forme de dépendance mutuelle , à la mise en oeuvre d'une stratégie ou démarche commune et qu'ils en assument dès lors, même de façon minoritaire ou marginale, une part d'implication et de responsabilité. Le « complice », agissant en connaissance de cause, est partie prenante de l'accord, de ses motivations et conditionne le succès de la politique commune, temporaire ou durable.

Au surplus, et compte tenu du dépôt d'une OPE par Sacyr, l'AMF aurait pu se fonder plus explicitement sur la notion de concert offensif prévue par l'article L. 233-10-1 précité, pour en déduire le franchissement non déclaré du seuil du tiers par les concertistes et donc l'obligation de déposer un projet d'offre sur Eiffage conforme au droit des OPA au lieu d'une OPE volontaire.

Le dispositif du présent article n'est également pas tout à fait conforme à la position exprimée lors de la consultation de place précitée sur le régime des offres publiques, puisqu'une une majorité relative des vingt participants avait considéré que la définition actuelle, bien que pouvant donner lieu à interprétation, ne nécessitait pas que la loi soit précisée dans la mesure où l'interprétation jurisprudentielle permet de caractériser suffisamment le champ de la notion de concert. D'autres intervenants avaient néanmoins souligné que le texte de la directive OPA prend en compte, dans la définition du concert, la notion de contrôle. En outre, aucune des deux options proposées lors de la consultation sur le lien entre concert et obligation de déposer une offre , soit la prise en compte des concerts offensif et défensif ou du seul concert offensif, n'a été retenue dans le présent article .

Considérant ces aspects, votre commission a jugé préférable de procéder aux modifications suivantes :

- le maintien de la définition actuelle de l'action de concert dans sa portée générale , prévue à l'article L. 233-10 du code de commerce, en insérant explicitement le terme de (politique) « commune ». Outre que la finalité du contrôle est une sous-espèce de celle de la politique commune et non une alternative, il importe en effet de maintenir une marge d'appréciation sur la notion de politique commune, l'incertitude ayant ici une vertu préventive et dissuasive. Au surplus, la création d'une seconde branche relative au contrôle dans la définition générale du concert crée une « concurrence textuelle » malvenue avec la définition spécifique de l'article L. 233-10-1 ;

- une mention, dans l'article L. 233-10-1 du même code, selon laquelle les notions de concert offensif et défensif sont envisagées « pour l'application des dispositions de l'article L. 433-3 du code monétaire et financier relatives aux offres publiques obligatoires » plutôt qu'uniquement « en cas d'offre publique d'acquisition ». Ces dispositions seraient pleinement conformes à l'article 2 de la directive sur les OPA , conçu pour ne viser que les concerts en vue d'une prise de contrôle et non une définition générale de l'action de concert.

Décision de la commission : votre commission a adopté cet article ainsi rédigé.

ARTICLE 8 bis
(Art. L. 225-126 [nouveau] du code de commerce)

Information de l'Autorité des marchés financiers et de l'émetteur sur les cessions temporaires de titres
réalisées avant une assemblée d'actionnaires

Commentaire : le présent article, introduit par l'Assemblée nationale à l'initiative de notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, propose de créer une procédure d'information sur les actions ayant fait l'objet d'une cession temporaire en période d'assemblée d'actionnaires, et prévoit les sanctions applicables en cas de défaut d'information et d'exercice des droits de vote.

I. LES PRÊTS DE TITRES, OPÉRATIONS FRÉQUENTES MAIS SUSCEPTIBLES D'ABUS

A. L'INTÉRÊT ET LE RÉGIME DES PRÊTS DE TITRES

Les cessions temporaires de titres de sociétés cotées, également qualifiées de « prêts » (l'emprunteur étant juridiquement propriétaire des titres), sont une opération fréquente car susceptible de faire converger certains intérêts :

- pour le cédant , généralement un investisseur institutionnel (compagnie d'assurances, caisse de retraites, organisme de placement collectif en valeurs mobilières - OPCVM...) qui détient les titres dans une optique de long terme, la possibilité de percevoir une rémunération pour un prêt de quelques mois sans compromettre la qualité ni la visibilité de son portefeuille. Le prêt permet également aux OPCVM de satisfaire avec une plus grande souplesse aux exigences de répartition des risques qui leur sont imposées, et peut encore être utilisé comme mécanisme de financement ou de refinancement ;

- pour le cessionnaire ou emprunteur, la faculté de vendre les titres à découvert dans la perspective de les racheter à un cours moindre, pour réaliser une plus-value (minorée du coût d'emprunt) puis les restituer au cédant. Le prêt de titres peu avant une assemblée générale lui permet également d'exercer ponctuellement les droits de vote qui leur sont attachés.

Les prêts de titres financiers sont régis par les articles L. 211-22 à L. 211-26 du code monétaire et financier , selon les principales dispositions suivantes :

- plusieurs conditions sont prévues par l'article L. 211-22. Les titres financiers prêtés ne doivent pas être susceptibles de faire l'objet, pendant la durée du prêt, du détachement d'un droit à dividende ou du paiement d'un intérêt soumis à certaines dispositions fiscales, d'un amortissement, d'un tirage au sort pouvant conduire au remboursement, d'un échange ou d'une conversion prévus par le contrat d'émission. Le prêt est également soumis aux dispositions des articles 1892 à 1904 du code civil sur le prêt de consommation et les obligations du prêteur. Les titres ne peuvent être empruntés que par une personne morale soumise à un régime réel d'imposition, par un organisme de placement collectif, ou par une personne, société ou institution non résidente ayant un statut comparable. Enfin les parties peuvent convenir de remises complémentaires, en pleine propriété, d'espèces ou de titres financiers, pour tenir compte de l'évolution de la valeur des titres financiers prêtés, selon une pratique analogue aux « appels de marge » ;

- le régime comptable est fixé par les articles L. 211-24 et L. 211-25. Du côté du prêteur, les titres financiers prêtés sont prélevés par priorité sur les titres de même nature acquis ou souscrits à la date la plus récente. La créance représentative de ces titres est inscrite distinctement au bilan à la valeur d'origine de ces titres, et à l'expiration du prêt, les titres restitués sont inscrits au bilan à cette même valeur. La provision pour dépréciation éventuellement constituée sur les titres prêtés n'est pas réintégrée lors du prêt ; elle doit figurer sur une ligne distincte au bilan et demeurer inchangée jusqu'à la restitution de ces titres. Du côté de l'emprunteur, les titres empruntés et la dette représentative de l'obligation de restitution de ces titres sont inscrits distinctement à son bilan au prix du marché au jour du prêt.

Le sort des titres prêtés au regard du régime des déclarations de franchissement de seuils de détention du capital ou des droits de vote dans les sociétés cotées est fixé par l'article L. 233-9 du code de commerce. Ces titres sont intégrés dans le champ déclaratif de l'emprunteur et non du prêteur ^{218 ( * )} .

B. DES OPÉRATIONS À ENVISAGER DANS LE CONTEXTE PLUS GÉNÉRAL DE L'INFLUENCE ACTIONNARIALE

Dans un contexte global de renforcement du pouvoir des actionnaires, cette pratique peut néanmoins donner lieu à des abus , plusieurs ayant ainsi été relevés aux Etats-Unis, au Japon ou au Royaume-Uni au cours de la présente décennie. Des actionnaires « activistes » ou court-termistes ( hedge funds ou sociétés concurrentes) peuvent en effet utiliser ces droits de vote temporaires pour influencer le déroulement de l'assemblée générale (dépôt de résolutions, approbation d'un projet d'offre, blocage d'une opération de retrait...) ou obtenir le contrôle d'une société, sans en assumer le risque capitalistique et en toute opacité à l'égard des autres actionnaires et du marché .

Cette question dépasse le simple cadre des prêts et emprunts de titres . En acquérant des titres pour un temps très court couvrant la période de convocation et de tenue de l'assemblée, certains investisseurs affichent une influence susceptible de convaincre d'autres actionnaires de leur crédibilité, et de nature à provoquer les réorientations recherchées ou à déstabiliser la direction générale, alors que cette influence ne correspond pas à une prise de risque économique au sein de la société.

Ils peuvent pour cela recourir aux opérations de cession temporaire réglementées par le code monétaire et financier (prêt réglementé de titres, décrits supra , et pension livrée) et à des mécanismes de droit commun (réméré, prêt de titres de droit commun, promesses croisées, etc.). Ils peuvent également procéder à des acquisitions fermes mais dont le risque économique est couvert par un engagement de rachat à terme ou au moyen d'instruments dérivés , tels que les CFD ( contracts for difference ) et les dérivés sur actions avec dénouement en numéraire (« cash-settled equity swaps »).

C. LES PRÉCONISATIONS DE L'AMF SUR LE RENFORCEMENT DE LA TRANSPARENCE DES CESSIONS TEMPORAIRES DE TITRES

L'Autorité des marchés financiers (AMF) a constitué fin 2007 un groupe de place sur les opérations de prêt-emprunt de titres en période d'assemblée générale d'actionnaires, présidé par Yves Mansion, membre du collège, qui a publié son rapport en janvier 2008 ^{219 ( * )} . Tout en rappelant la contribution des prêts de titres à la liquidité du marché et à la fluidité des transactions boursières, le rapport part du constat évoqué supra pour recommander, sans interdire ces opérations, d'empêcher l'utilisation du prêt de titres dans le seul but de mener une action ponctuelle à l'égard de la société émettrice .

Le groupe de travail a en premier lieu examiné une possible amélioration du recours aux voies de droit existantes. Il reconnaît cependant le caractère théorique de l' affectio societatis dans les sociétés cotées et expose les limites du droit existant . Il a en particulier constaté la difficulté d'établir l'abus de droit de vote, l'inadaptation du délit de trafic de droits de vote, les limites des obligations déclaratives de franchissement de seuil, les difficultés de recours au délit de diffusion de fausses informations et le caractère non contraignant des codes de bonnes pratiques ou de recommandations ^{220 ( * )} .

Il a surtout préconisé un renforcement de la transparence de ces opérations pour « réconcilier propriété juridique et économique de l'action », par une information spécifique en période d'assemblée plutôt qu'en complétant l'information due au titre des déclarations de franchissement de seuil, procédure jugée trop lourde. Le groupe de travail a donc proposé que toute personne qui possède, à la suite d'une opération de cession temporaire, un nombre d'actions représentant au moins 2 % des droits de vote , en informe la société et l'AMF le troisième jour précédant l'assemblée générale à zéro heure.

Il a enfin proposé un régime de sanction proche de celui des déclarations de franchissements de seuils , soit la privation automatique de la totalité des droits de vote jusqu'à la revente des titres, et la suspension judiciaire des droits de vote, totale ou partielle, pour une durée ne pouvant excéder cinq ans. A titre de sanctions complémentaires, il a également évoqué la mise sous séquestre des actions concernées et, après l'assemblée, le prononcé d'une sanction pécuniaire par l'AMF.

II. LE DISPOSITIF INTRODUIT PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

Le présent article, introduit par la commission des finances de l'Assemblée nationale à l'initiative de notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, avec l'avis favorable du Gouvernement, introduit un nouvel article L. 225-126 dans la section 3 (« Des assemblées d'actionnaires ») du chapitre V (« Des sociétés anonymes ») du titre II (« Dispositions particulières aux diverses sociétés commerciales ») du livre II (« Des sociétés commerciales et des groupements d'intérêt économique ») du code de commerce.

Il met en place une procédure de déclaration des titres acquis à l'AMF et à l'émetteur en période d'assemblée d'actionnaires, à la charge du cessionnaire, et prévoit les sanctions applicables en cas de défaut d'information et d'exercice des droits de vote.

A. LES MODALITÉS DE DÉCLARATION DES ACTIONS ACQUISES

Le texte proposé par le deuxième alinéa ( I ) du présent article pour le I du nouvel article L. 225-126 met en place une procédure de déclaration à l'AMF et à l'émetteur des titres ayant fait l'objet d'une cession temporaire. Cette déclaration est à la charge du cessionnaire ou emprunteur et non pas du cédant ou prêteur, car ce dernier ne connaît pas nécessairement l'identité du détenteur final des titres en cas de prêts ou cessions successives. Elle n'est pas non plus permanente mais liée à l'imminence d'une assemblée générale d'actionnaires .

Le champ des titres et des déclarants est ainsi le suivant :

- les titres concernés sont les actions des sociétés dont le siège social est établi en France, admises aux négociations sur un marché réglementé européen (donc le cas échéant sur un marché étranger) et ayant fait l'objet d'une ou plusieurs opérations de cession temporaire ;

- la déclaration doit être faite par toute personne qui détient, seule ou de concert ^{221 ( * )} , au titre d'une ou plusieurs opérations de cession temporaire portant sur ces actions ou « de toute opération lui donnant le droit ou lui faisant obligation de revendre ou de restituer ces actions au cédant », un nombre d'actions représentant plus de 1 % des droits de vote de la société, soit un seuil inférieur à celui proposé par le « rapport Mansion ». La qualification des opérations permet donc de couvrir toute opération de transfert temporaire de propriété , telle que le prêt, la pension livrée ou la vente à réméré (qui prévoit une faculté, et non l'obligation, de rachat des titres par le vendeur).

Le contenu de la déclaration est également précisé. Celle-ci doit comporter, outre le nombre total d'actions détenues à titre temporaire, l'identité du cédant, la date et l'échéance du contrat relatif à l'opération et, s'il y a lieu, la convention de vote. Ces informations doivent être transmises à l'AMF et à la société émettrice au plus tard le troisième jour ouvré précédant l'assemblée générale à zéro heure, heure de Paris, et au plus tard le troisième jour lorsque le contrat organisant cette opération demeure en vigueur à cette date.

Ce délai est cohérent avec la « record date » prévue par l'article R. 225-85 du code de commerce, c'est-à-dire la date d'arrêté des positions sur les actions d'un émetteur, déterminant la qualité d'actionnaire et donc le droit de participer à l'assemblée générale ^{222 ( * )} et de bénéficier le cas échéant d'un détachement de dividende.

Le marché est enfin informé puisque la société doit publier ces informations dans les conditions et selon les modalités prévues par le règlement général de l'AMF. L'amendement initialement adopté par la commission des finances de l'Assemblée nationale prévoyait que cette obligation d'information était à la charge de l'AMF.

B. LES SANCTIONS APPLICABLES EN CAS DE DÉFAUT D'INFORMATION

Le texte proposé par le troisième alinéa du présent article pour le II de l'article L. 225-126 du code de commerce prévoit une sanction en cas de défaut d'information de la société et de l'AMF dans les conditions précitées. Les actions temporairement acquises sont alors privées de droit de vote pour l'assemblée d'actionnaires concernée et pour toute assemblée d'actionnaires qui se tiendrait jusqu'à la revente ou la restitution desdites actions si la société, l'AMF, ou un ou plusieurs actionnaires détenant une fraction de capital ou des droits de vote au moins égale à 1 % en font la demande . Celle-ci est consignée au procès-verbal de l'assemblée d'actionnaires concernée.

Une sanction supplémentaire est prévue par le quatrième alinéa (III de l'article L. 225-126) en cas d'infraction successive, c'est-à-dire si le cessionnaire des actions exerce les droits de vote qui leur sont attachés sans avoir rempli son obligation d'information. Sur demande des mêmes personnes que celles mentionnées supra (société émettrice, AMF ou actionnaire détenant plus de 1 % du capital ou des droits de vote), le tribunal de commerce dans le ressort duquel la société a son siège social peut prononcer la suspension totale ou partielle, pour une durée ne pouvant excéder cinq ans, des droits de vote du cessionnaire.

C. LA DISPENSE D'OBLIGATION D'INFORMATION POUR CERTAINS TITRES

Par coordination, le cinquième alinéa ( II ) du présent article étend les dérogations existantes en matière de déclaration de franchissement de seuil, prévues au premier alinéa du IV de l'article L. 233-7 du code de commerce et plus particulièrement applicables au « post-marché », à l'information sur les cessions temporaires d'actions. Sont donc dispensées de cette obligation les actions :

- acquises aux seules fins de la compensation, du règlement ou de la livraison d'instruments financiers, dans le cadre habituel du cycle de règlement à court terme défini par le règlement général de l'AMF ;

- détenues par les teneurs de comptes conservateurs dans le cadre de leur activité de tenue de compte et de conservation ;

- détenues par un prestataire de services d'investissement dans son portefeuille de négociation, à condition que ces actions ne représentent pas une quotité du capital ou des droits de vote de l'émetteur de ces titres supérieure à un seuil fixé par le règlement général de l'AMF et que les droits de vote attachés à ces titres ne soient pas exercés ni autrement utilisés pour intervenir dans la gestion de l'émetteur ;

- remises aux membres du Système européen de banques centrales ou par ceux-ci dans l'exercice de leurs fonctions d'autorités monétaires, dans les conditions fixées par le règlement général de l'AMF.

III. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Ce dispositif d'information fait consensus au sein de la place et fait d'ailleurs suite à une consultation publique conduite par la Direction générale du Trésor et clôturée le 2 avril 2010. Il constitue une mesure structurante et participe de l'extension de la transparence des opérations, produits et acteurs , voulue par les Etats membres du G 20 et les autorités nationales de régulation. Le régime de publication des cessions temporaires de titres pourrait d'ailleurs faire l'objet d'une harmonisation européenne dans le cadre de la révision de la directive « Transparence » du 15 décembre 2004 ^{223 ( * )} , qui a récemment fait l'objet d'une consultation publique de la Commission européenne.

Les émetteurs et les actionnaires seront ainsi informés, avant une assemblée générale, du positionnement réel de certains investisseurs activistes détenant une fraction importante de titres à titre temporaire, et de leur possible stratégie de court terme. La sanction proposée permet également d'empêcher le détenteur temporaire de pouvoir, dans certains cas, déterminer indûment les décisions stratégiques de la société.

Votre commission a néanmoins souhaité modifier le dispositif pour, en premier lieu, introduire des clarifications rédactionnelles et abaisser le seuil de déclaration de 1 % à 0,5 % des droits de vote. En effet, le seuil de 1 % lui est apparu élevé et susceptible de faciliter le contournement du nouveau régime par un fractionnement de la détention d'actions entre plusieurs emprunteurs agissant ou non de concert, en particulier en cas de « situation spéciale ».

En second lieu, elle a privilégié un parallélisme des formes - en termes de sanction - avec le régime des déclarations de franchissement de seuils , qui procède d'un objectif analogue, et a adopté trois amendements rédactionnels et deux amendements tendant à :

1) Renforcer l'effectivité de la sanction encourue en cas d'absence d'information sur les emprunts de titres excédant le seuil de déclaration. Il est ainsi prévu - à l'instar du texte proposé lors de la consultation précitée - une privation automatique des droits de vote pour toute assemblée qui se tiendrait jusqu'à la revente ou la restitution des actions ^{224 ( * )} , et non pas à la seule demande de la société émettrice, de l'AMF ou d'un actionnaire détenant plus de 1 % du capital ou des droits de vote. Soumettre la privation des droits de vote à une telle demande - qui risque de n'être formulée que rarement compte tenu du caractère souvent occulte des opérations en cause - tend en effet à limiter sensiblement la portée dissuasive de la sanction.

Néanmoins, afin de ne pas fragiliser les décisions prises par l'assemblée des actionnaires, le dispositif adopté par la commission propose également de limiter les cas dans lesquels cette nullité automatique entraîne l'annulation des délibérations . Il reprend ainsi le dispositif de l'article L. 235-2-1 du code de commerce, qui prévoit la possibilité d'une telle annulation par le juge .

2) De manière analogue, prévoir que la suspension totale ou partielle des droits de vote puisse être prononcée par le tribunal de commerce , à la demande de tout actionnaire, de l'AMF ou du représentant de l'émetteur, à l'encontre d'un actionnaire emprunteur dès lors qu'il n'aurait pas procédé à l'information requise, ainsi que le dispose l'article L. 233-14 du code de commerce pour les déclarations de franchissement de seuil, et non pas en cas d'exercice des droits de vote non précédé de la déclaration.

Décision de la commission : votre commission a adopté cet article ainsi rédigé.

ARTICLE 9
(Art. L. 433-3 du code monétaire et financier
et art. L. 233-7 du code de commerce)

Dispositions relatives au déclenchement et au prix
des offres publiques d'acquisition obligatoires

Commentaire : le présent article propose d'abaisser du tiers à 30 % du capital ou des droits de vote le seuil de déclenchement d'une offre publique obligatoire, de préciser et élargir le périmètre des titres pris en compte pour le calcul de ce seuil, et de modifier le point de départ de la période rétrospective de douze mois utilisée pour déterminer le prix équitable de l'offre.

I. LE DÉCLENCHEMENT DE L'OFFRE PUBLIQUE D'ACQUISITION OBLIGATOIRE

Le régime des offres publiques obligatoires a été introduit en droit français par la loi n° 89-531 du 2 août 1989 relative à la sécurité et à la transparence du marché financier. Il est essentiellement destiné à éviter les prises de contrôle rampantes et à mieux protéger les intérêts des actionnaires minoritaires.

Ce régime des offres publiques (d'acquisition ou de retrait), en grande partie fixé par le règlement général de l'Autorité des marchés financiers (AMF), a également pour objet de faire respecter certains principes fixés par l'article 231-3 du règlement général de l'AMF et que sont le libre jeu des offres et de leurs surenchères, l'égalité de traitement et d'information des détenteurs des titres des personnes concernées, la transparence et l'intégrité du marché et la loyauté dans les transactions et la compétition .

Il a été substantiellement réformé lors de la transposition de la directive du 21 avril 2004 sur les offres publiques d'acquisition (« directive OPA »), par la loi n° 2006-387 du 31 mars 2006 relative aux offres publiques d'acquisition. Sans revenir en détails sur le régime de ces offres, il importe d'en exposer certaines caractéristiques importantes révisées par le présent article.

A. LE SEUIL ET LES CAS D'OUVERTURE

1. Le cas « classique » : l'obligation de dépôt d'une offre en cas de franchissement du seuil du tiers du capital ou des droits de vote

L'article L. 433-3 du code monétaire et financier dispose que toute personne physique ou morale, agissant seule ou de concert au sens des dispositions de l'article L. 233-10 du code de commerce ^{225 ( * )} , qui vient à détenir, directement ou indirectement, une fraction du capital ou des droits de vote d'une société dont le siège social est établi en France et cotée sur un marché réglementé européen ^{226 ( * )} , est tenue d'en informer immédiatement l'AMF et de déposer un projet d'offre publique en vue d'acquérir une quantité déterminée des titres de la société, dans des conditions fixées par le règlement général de l'AMF.

L'article 234-2 du règlement général fixe ce seuil au tiers des titres de capital ou des droits de vote.

2. Les autres cas de dépôt obligatoire d'une offre

L'obligation de déposer une offre publique d'acquisition est également prévue dans quatre autres cas principaux , fixés par l'article L. 433-3 précité ou certains articles du règlement général de l'AMF :

- dans le cadre d'une procédure de garantie de cours prévue par les II et III de l'article L. 433-3, lors de l'acquisition d'un bloc d'actions conférant la majorité du capital ou des droits de vote de la société ;

- dans le cadre d'une opération couramment désignée comme « excès de vitesse d'acquisition », soit l'obtention de plus de 2 % du capital ou des droits de vote en moins de douze mois consécutifs, lorsque la participation initiale est comprise entre le tiers et la moitié du capital ou des droits de vote (article 234-5 du règlement général de l'AMF) ;

- en cas de prise de contrôle d'une société qui détient une participation, constituant une part essentielle de ses actifs, de plus du tiers du capital ou des droits de vote dans une société cotée sur un marché réglementé européen, et dans les mêmes conditions, lorsque cette prise de contrôle résulte d'un concert et en modifie substantiellement l'équilibre des participations (article 234-2 du règlement général) ;

- aux termes du IV de l'article L. 433-3 et de l'article 231-13 du règlement général, en cas d'offre sur une société qui détient plus du tiers du capital ou des droits de vote d'une société française ou étrangère cotée sur un marché réglementé européen ou tiers et qui constitue un actif essentiel de la société détentrice, une offre sur la société fille doit également être déposée ( cf . le cas du groupe Renault-Nissan).

3. Les évolutions préconisées par le groupe de travail de l'AMF

L'AMF a constitué un groupe de place présidé par Bernard Field, membre du collège de l'autorité, qui a remis un rapport en octobre 2008 sur les déclarations de franchissement de seuil de participation et les déclarations d'intention. Outre des propositions d'extension du périmètre des instruments financiers pris en compte dans les déclarations de franchissement de seuil ( cf . infra ), ce groupe de travail a en particulier préconisé :

- sous réserve d'une « clause de grand-père » pour ne pas porter préjudice aux situations existantes, un alignement entre le périmètre des instruments financiers retenus pour le seuil d'offre publique obligatoire et celui des déclarations de franchissement de seuils . Devraient donc être inclus les instruments financiers donnant le droit d'acquérir des actions déjà émises et ceux procurant une exposition économique aux actions ;

- une réduction de 2 % à 1 % de la fraction qui détermine l' « excès de vitesse d'acquisition ».

- un abaissement du seuil de déclenchement de l'OPA du tiers à 25 % ou 30 % du capital ou des droits de vote, afin de le rapprocher du contrôle de fait.

Le groupe de travail s'est en particulier fondé sur la règlementation en vigueur dans les autres pays ( cf . encadré infra ) et sur le constat d'un quorum relativement faible dans les assemblées générales des sociétés cotées, mais aussi fonction de la présence d'un ou plusieurs actionnaires prépondérants ^{227 ( * )} . Le groupe a ainsi relevé que « la "puissance de vote effective" d'un actionnaire dont la participation se situe juste en deçà du seuil du tiers est suffisante pour lui permettre de prendre de fait le contrôle absolu (...) d'une société dans pratiquement tous les cas , alors qu'elle permet déjà de nommer ou révoquer à elle seule les membres du conseil d'administration ou de surveillance dans un certain nombre de cas lorsque la participation atteint simplement 25 % ».

Les pratiques internationales en matière de seuil d'OPA

« En Europe, la directive OPA, si elle a posé le principe de l'offre obligatoire et lui a donné pour fondement la protection des actionnaires en cas de changement de contrôle de la société dans laquelle ils ont investi, a renvoyé aux Etats membres le soin de fixer le seuil de « droits de vote conférant le contrôle ».

« Aussi bien la pratique des Etats membres est-elle assez variable en la matière, les seuils oscillant entre 25 % et 50 % et ne correspondant pas nécessairement à la minorité de blocage du droit des sociétés ; si certains Etats connaissent, en outre, un système comparable à l' « excès de vitesse d'acquisition » français, celui-ci a toutefois été progressivement supprimé au Royaume-Uni.

« Au Royaume-Uni , la Rule 9 du Takeover Code oblige notamment au lancement d'une offre publique toute personne qui a acquis un « interest in shares » représentant plus de 30 % des droits de vote . La notion est extensive puisqu'une personne sera réputée avoir un « interest in shares » lorsqu'elle détient les actions, dispose du droit (conditionnel ou discrétionnaire) d'exercer les droits de vote ou d'en contrôler l'exercice, ou peut ou doit acquérir les actions en vertu d'un contrat financier, d'une option ou d'un dérivé, et enfin lorsqu'elle a conclu un contrat financier à terme dont la valeur est déterminée par référence au prix des actions. Les actions faisant l'objet d'une cession temporaire (prêt-emprunt de titres) sont également incluses dans le périmètre de la réglementation, mais le Takeover Panel peut accorder une « dérogation ». En revanche, les titres hybrides dont le sous-jacent n'est pas encore émis ne sont pas pris en compte.

« Aux Etats-Unis , il n'y a pas, par principe, de seuil de déclenchement d'une offre obligatoire. En pratique toutefois, la grande majorité des sociétés sont dotées de mesures de défense (plan de poisons pills) qui s'activent dès lors qu'un investisseur prend une participation de l'ordre de 10 % à 20 % . Cet état de fait contraint un investisseur potentiel à négocier avec le management de la société visée préalablement à tout projet d'acquisition significatif, négociations qui peuvent aller jusqu'au lancement d'une offre portant sur la totalité du capital de la société. »

Source : rapport du groupe de travail de l'AMF présidé par Bernard Field, octobre 2008

B. LE PÉRIMÈTRE DES TITRES RETENUS

L'article L. 433-3 du code monétaire et financier comme l'article 234-2 du règlement général de l'AMF, précités, ne précisent pas le périmètre des titres de capital ni le caractère direct ou indirect de leur détention, qui déterminent les seuils de déclenchement d'une offre publique.

A contrario , le régime des déclarations de franchissement (à la hausse ou à la baisse) de seuils de capital d'entreprises cotées ^{228 ( * )} , modifié lors de la transposition de la directive 2004/109/CE du 15 décembre 2004 ^{229 ( * )} (dite « directive Transparence »), est beaucoup plus précis. Le périmètre des instruments financiers retenus pour le calcul des seuils a également été sensiblement élargi par l'ordonnance n° 2009-105 du 30 janvier 2009 ^{230 ( * )} , de deux manières :

- ont été assimilées aux actions et aux droits de vote soumis à déclaration tous les instruments et produits dérivés conférant au porteur le droit d'acquérir des actions déjà émises de sa seule initiative , immédiatement ou à l'échéance, par livraison physique ou, au choix du porteur uniquement, soit en espèces soit en actions. Cette extension couvre en particulier les options d'achat d'actions (« calls »), les contrats à terme (« futures » cotés et « forwards » négociés de gré à gré), et certaines obligations convertibles ou échangeables en actions à l'initiative du détenteur ;

- les autres instruments non assimilables font l'objet d'une information séparée sur les principales caractéristiques lors du franchissement de seuil. Il s'agit donc des instruments dont le dénouement physique (par livraison des actions) ne dépend pas de la seule initiative du déclarant , de ceux donnant accès aux actions à émettre et de ceux qui prévoient un dénouement exclusivement en numéraire.

Cette information concerne plus particulièrement les warrants ^{231 ( * )} , les options dites « à barrière activante », les bons de souscription d'actions, les obligations à option de conversion ou d'échange en actions nouvelles ou existantes (OCEANE), les contrats d'échange sur actions (« equity swaps ») et les contrats avec paiement d'un différentiel (« contracts for difference » - CFD ^{232 ( * )} ). Ces derniers, compte tenu de leur relative simplicité et de leur effet de levier parfois très élevé, connaissent un grand essor et peuvent être commercialisés auprès des particuliers, lorsqu'ils sont investisseurs avertis.

Cette extension s'inscrivait dans la continuité des travaux du groupe de place présidé par Bernard Field, évoqué supra . Elle avait en particulier pour objectif de mieux prévenir les pratiques dites de « hidden ownership » , soit l'utilisation de produits dérivés en vue de prises de contrôle rampantes, en améliorant la transparence sur l'ensemble des intérêts économiques détenus par les actionnaires dans une société.

C. LE PRIX ÉQUITABLE DE L'OFFRE

Aux termes de l'article L. 433-3 précité, et par transposition de la notion de « prix équitable » prévue par l'article 5 de la directive OPA, le prix proposé doit être au moins équivalent au prix le plus élevé payé par l'auteur de l'offre , agissant seul ou de concert, sur une période de douze mois précédant le dépôt de l'offre . L'AMF peut cependant demander ou autoriser la modification du prix proposé dans les circonstances fixées dans son règlement général, selon une analyse « multi-critères ».

II. LE DISPOSITIF PROPOSÉ

Le présent article modifie l'article L. 433-3 du code monétaire et financier et l'article L. 233-7 du code de commerce afin de :

- abaisser de 33,33 % à 30 % du capital ou des droits de vote le seuil de déclenchement pour un des cas d'offre publique obligatoire ;

- préciser et élargir le périmètre des titres pris en compte pour le calcul du seuil d'offre publique obligatoire, selon un alignement partiel sur le régime de transparence des franchissements de seuils ;

- modifier et déplacer en amont le point de départ de la période rétrospective de douze mois utilisée pour déterminer le prix équitable de l'offre ;

- et par cohérence, introduire un nouveau seuil de 30 % dans le régime de déclaration des franchissements de seuils par les actionnaires de sociétés cotées.

A. LE NOUVEAU SEUIL DE 30 % POUR LE DÉCLENCHEMENT DE L'OFFRE

Le sixième alinéa ( 3° du I ) du présent article modifie le IV de l'article L. 433-3 du code monétaire et financier, relatif aux offres sur une société qui détient plus du tiers du capital ou des droits de vote d'une société française ou étrangère cotée et qui en constitue un actif essentiel, pour abaisser ce seuil du tiers à 30 % .

Cette modification procède d'une intention plus globale d'abaisser le seuil du tiers dans tous les cas concernés de dépôt obligatoire d'une OPA. Mais dans la mesure où il s'agit de la seule occurrence de ce seuil dans les dispositions législatives sur les offres publiques obligatoires, les autres aménagements seront portés dans le règlement général de l'AMF .

B. L'ÉLARGISSEMENT LIMITÉ DU PÉRIMÈTRE DES TITRES RETENUS

Le troisième alinéa ( 1° du I ) du présent article complète le premier alinéa du I de l'article L. 433-3, précité, pour préciser et élargir la nature des titres qui doivent être retenus dans le calcul du seuil déterminant l'obligation de déposer une offre. Pour l'appréciation de la détention directe ou indirecte d'une fraction du capital ou des droits de vote, il retient ainsi un principe d'alignement partiel sur le périmètre prévu par le régime des déclarations de franchissement de seuil , régi par les articles L. 233-7 et L. 233-9 du code de commerce et qui a été élargi par une ordonnance du 30 janvier 2009 ( cf . supra ).

Sont notamment intégrées dans le périmètre les actions ou droits de vote possédés par d'autres personnes pour le compte de celle tenue à l'obligation de déposer l'offre, possédés par les sociétés que cette personne contrôle (au sens de l'article L. 233-3 du code de commerce), et possédés par un tiers avec qui cette personne agit de concert.

Des exceptions notables sont toutefois prévues puisque ne sont pas pris en compte :

- les actions déjà émises ou les droits de vote que le détenteur, ou l'une des personnes mentionnées supra , peut acquérir à sa seule initiative, immédiatement ou à terme , en vertu d'un accord ou d'un instrument financier (4° du I de l'article L. 233-9 du code monétaire et financier), dans les conditions précisées par le règlement général de l'AMF. Cette exclusion couvre donc notamment les actions susceptibles d'être remises par la conversion ou l'échange d'obligations, ou résultant de l'exercice d'une option d'achat, de bons de souscription d'actions ou d'autres produits dérivés répondant à ces caractéristiques ;

- les actions ou droits de vote possédés par un tiers avec lequel le détenteur originel a conclu un accord de cession temporaire (6° du I de l'article L. 233-9), soit les titres transmis en application d'un prêt réglementé, d'une pension livrée ou d'une vente à réméré, qui donnent lieu à un transfert effectif de propriété. Ces cessions temporaires devront par ailleurs faire l'objet d'une déclaration du cessionnaire en application de l'article 8 bis du présent projet de loi ;

- les actions dont le détenteur a l'usufruit mais dont il ne dispose pas des droits de vote.

C. LES NOUVELLES MODALITÉS DE CALCUL DU PRIX ÉQUITABLE

Le cinquième alinéa ( 2° du I ) du présent article propose une nouvelle rédaction pour la première phrase du deuxième alinéa du I de l'article L. 433-3 précité, afin de modifier les modalités de calcul du prix équitable de l'offre publique sous deux aspects :

- le point de départ de la période de douze mois, examinée rétrospectivement pour déterminer le prix le plus élevé payé par l'auteur de l'offre, n'est plus le dépôt de l'offre à l'AMF mais « le fait générateur de l'obligation de dépôt du projet d'offre publique ». C'est bien la date du fait générateur, située en amont du dépôt, qui provoque le franchissement du seuil. Dans des cas récents (en particulier le rachat de Gecimed par Gecina en mars 2009), l'AMF a en effet constaté des dépôts tardifs de projet d'offre, après le fait générateur, qui auraient pu permettre de ne pas prendre en compte dans le calcul du prix certaines acquisitions réalisées à des niveaux élevés, et auraient donc conduit à minorer le prix de l'offre in fine ;

- le prix proposé doit être au moins « égal », et non plus « équivalent » au prix le plus élevé payé par l'auteur de l'offre sur la période précitée. L'étude d'impact associée au présent projet de loi n'explicite guère les raisons de cette modification. Elle apparaît cependant plus conforme à la formulation de l'article 5 de la directive OPA , qui dispose qu' « est considéré comme le prix équitable le prix le plus élevé payé pour les mêmes titres par l'offrant, ou par des personnes agissant de concert avec lui, pendant une période, déterminée par les Etats membres, de six mois au minimum à douze mois au maximum précédant l'offre ».

III. LES MODIFICATIONS ADOPTÉES PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

A l'initiative de notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, la commission des finances de l'Assemblée nationale a adopté un amendement rédactionnel.

Par cohérence, elle a également inséré un nouveau seuil de capital ou de droits de vote devant faire l'objet d'une déclaration à l'émetteur. Le septième alinéa ( II ) du présent article insère ainsi dans le I de l'article L. 233-7 du code de commerce le nouveau seuil de 30 % qui détermine l'obligation de déposer une offre.

IV. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Ces dispositions utiles font suite au rapport du groupe de travail de l'AMF présidé par M. Bernard Field, précité, et à une consultation de place conduite par la Direction générale du Trésor à la fin du premier semestre de 2009. On peut cependant s'interroger sur la pertinence d'un abaissement du seuil d'OPA obligatoire à 30 % et sur l'hypothèse d'un alignement intégral du périmètre des titres pris en compte sur celui du régime des déclarations de franchissement de seuil.

A. LE SEUIL DE 30 % EST-IL PERTINENT ?

Le seuil actuel du tiers du capital ou des droits de vote est cohérent avec le droit des sociétés puisqu'il correspond, pour les sociétés anonymes, à la minorité de blocage théorique d'une modification des statuts. On peut également considérer qu'un actionnaire souhaitant prendre le contrôle de la société de manière occulte se placerait de toute façon juste sous le seuil de dépôt obligatoire, quel qu'il soit. Deux arguments forts plaident cependant en faveur d'un abaissement du seuil à 30 % :

- ainsi que l'avait exposé la mission d'information sur les centres de décision économique, dont votre rapporteur était président et notre collègue Christian Gaudin rapporteur, dans son rapport publié en juin 2007 ^{233 ( * )} , la majorité de nos principaux partenaires européens appliquent un seuil inférieur au tiers du capital ou des droits de vote , nonobstant les éventuelles différences d'assiette. Le seuil de 30 % des seuls droits de vote est ainsi retenu par l'Allemagne, l'Autriche, la Belgique, l'Espagne, l'Irlande, les Pays-Bas, le Royaume-Uni ou la Suède. La Slovénie retient un seuil de 25 % des droits de vote, la République tchèque celui de 40 %, la Lettonie celui de 50 %, et la Pologne se singularise avec un seuil des deux tiers ;

- la dispersion du capital de nombre de sociétés cotées, le niveau moyen de participation aux assemblées générales ( cf . supra ) et une éventuelle action de concert font se multiplier les situations dans lesquelles un actionnaire détenant moins du tiers des droits de vote peut imposer ses vues lors des assemblées générales . Ainsi que l'a relevé le rapport du groupe de travail de l'AMF, précité, « le seuil du tiers s'avère de plus en plus éloigné de la notion de contrôle de fait qui matérialise une réelle emprise sur la société » et « le droit boursier de l'offre obligatoire ne prend aujourd'hui en considération que le seuil théorique de la minorité de blocage comme si la participation aux assemblées générales des sociétés cotées était de 100 % ».

Le recours à la notion qualitative de contrôle de fait, telle que prévue par le I de l'article L. 233-3 du code de commerce ^{234 ( * )} , pourrait apparaître séduisant. Il serait en réalité particulièrement malaisé dans la mesure où il supposerait d'apprécier, de façon rétrospective, l'emprise de l'actionnaire sur l'assemblée générale et l'administration de la société, et serait en toute hypothèse contraire aux dispositions de l'article 5 de la directive OPA , qui renvoie à un pourcentage de détention du capital ou des droits de vote. Le recours à une notion quantitative, objective et matériellement vérifiable s'impose donc.

Le groupe de place a proposé un seuil de 25 % ou de 30 %, selon l'objectif poursuivi (protéger le plus possible les actionnaires minoritaires ou cibler la majorité des situations présentant un risque de contrôle de fait), et c'est le second qui a recueilli l'assentiment de la majorité des professionnels ayant participé à la consultation du ministère de l'économie, de l'industrie et de l'emploi.

B. L'ÉLARGISSEMENT DU PÉRIMÈTRE DES TITRES ET LA MODIFICATION DE LA NOTION DE PRIX ÉQUITABLE

S'agissant du périmètre des titres retenus pour calculer le déclenchement de l'offre publique obligatoire, un alignement total sur celui des déclarations de franchissement de seuil pouvait sembler intellectuellement plus satisfaisant et cohérent. Le groupe de travail de l'AMF tendait d'ailleurs à le privilégier. Cette option avait également été proposée lors de la consultation de place de juin 2009. Il était cependant apparu que cette option requerrait des dispositions transitoires complexes (« clause de grand-père ») et de nouvelles dérogations en ce qui concerne le déclenchement de l'offre obligatoire, pour éviter que l'obligation ne naisse du fait de la détention de titres ne traduisant pas une volonté de prendre le contrôle de la société.

L'approche retenue par le Gouvernement dans le présent article, plus modeste mais prévoyant un périmètre plus précis et un peu plus large que dans le droit actuel, s'appuie sur les observations formulées par la majorité des participants à la consultation de place. Elle repose ainsi sur le constat que deux logiques distinctes s'appliquent aux franchissements de seuils et à l'offre publique, celle de la transparence et celle du contrôle effectif .

La logique de transparence de l'actionnariat, envisagée dans la durée , conduirait en effet à privilégier un périmètre extensif de déclaration, incluant les titres et contrats donnant potentiellement accès à des actions. L'obligation de déposer une offre reposerait en revanche sur une logique de contrôle effectif à un instant donné , impliquant de ne retenir que les titres conférant un accès inconditionnel aux actions déjà émises, et non ceux présentant un aléa ou susceptibles de donner une exposition économique à terme.

Votre rapporteur estime cependant que cette conception du contrôle et de l'offre obligatoire est trop statique et restrictive , et qu'il est nécessaire de rapprocher davantage le périmètre du seuil de déclenchement des offres obligatoires de celui déterminant le régime de transparence de l'actionnariat. Votre commission a donc adopté un amendement tendant à supprimer les exceptions exposées supra .

Votre rapporteur s'est également interrogé sur la pertinence de la nouvelle définition du prix équitable , en tant que « prix égal » plutôt qu' « équivalent » au prix le plus élevé payé par l'auteur de l'offre. La notion d'équivalence a l'intérêt de faire clairement référence aux offres mixtes ou en titres. Ces offres ne sont pour autant pas compromises par le recours au « prix égal » dans la mesure où la valeur des titres proposée dans l'offre peut être aisément confrontée au cours le plus élevé observé durant la période de douze mois. La lettre de la directive OPA est également mieux respectée.

La modification du point de départ de la période de calcul du prix équitable a en revanche recueilli un soutien quasi unanime des participants à la consultation de place de juin 2009.

Enfin, dans la mesure où le nouveau seuil de 30 % - comme dans le droit actuel - figure explicitement dans les dispositions du code monétaire et financier relatives au cas marginal des offres sur une société dont un actif essentiel est coté en France ou à l'étranger, votre commission a jugé préférable de consacrer légalement ce seuil dans le cas principal de dépôt d'une offre obligatoire, figurant au I de l'article L. 433-3 de ce code. Ce seuil est en effet déterminant pour l'appréciation du régime des offres publiques et a vocation à être fixé par la loi plutôt que par le règlement général de l'AMF .

Décision de la commission : votre commission a adopté cet article ainsi rédigé.

ARTICLE 10
(Art. L. 433-4 du code monétaire et financier)

Précision du champ de compétence de l'Autorité des marchés financiers pour demander une offre publique de retrait en cas de fusion

Commentaire : le présent article propose de préciser le champ des fusions de sociétés qui, dans le cadre d'une procédure d'offre publique de retrait, sont soumises à l'appréciation de l'Autorité des marchés financiers afin d'assurer la protection des actionnaires minoritaires.

I. L'APPRÉCIATION DE L'AMF SUR LES OFFRES PUBLIQUES DE RETRAIT

L'offre publique de retrait (OPR), dont le régime est fixé par le I de l'article L. 433-4 du code monétaire et financier et les articles 236-1 à 236-7 du règlement général de l'Autorité des marchés financiers (AMF), désigne la faculté pour les actionnaires minoritaires d'une société cotée d'être indemnisés par son actionnaire majoritaire (ou les actionnaires agissant de concert ^{235 ( * )} ) dans certaines situations, en particulier dans la perspective d'un retrait de la cote.

Le dépôt d'une OPR peut être demandé à l'AMF par les actionnaires minoritaires , ou un projet déposé auprès de l'autorité à l'initiative du ou des actionnaires majoritaires . La recevabilité de la demande ou du projet d'OPR est alors examinée par l'AMF.

Aux termes du I de l'article L. 433-4, l'offre ou la demande de retrait peut intervenir dans les trois cas suivants , dans des conditions fixées par le règlement général de l'AMF :

- lorsque le ou les actionnaires majoritaires d'une société française cotée ou qui n'est plus cotée sur un marché réglementé européen détiennent de concert une fraction déterminée des droits de vote, soit au moins 95 % ;

- lorsqu'une société française cotée sur un marché réglementé européen prend la forme d'une société en commandite par actions. Le dépôt d'un projet d'OPR est alors obligatoire , dès l'adoption par l'assemblée générale des actionnaires de la résolution tendant à la transformation de la société ;

- et lorsque la ou les personnes physiques ou morales qui contrôlent, au sens de l'article L. 233-3 du code de commerce ^{236 ( * )} , une société française cotée sur un marché réglementé européen entendent soumettre à l'approbation d'une assemblée générale extraordinaire une ou plusieurs modifications significatives des dispositions statutaires, de modifier la consistance économique de la société ou de restreindre les droits des actionnaires . L'AMF apprécie alors les conséquences de l'opération au regard des droits et des intérêts des actionnaires minoritaires de la société pour décider s'il y a lieu de mettre en oeuvre une telle OPR.

Les modifications statutaires concernées peuvent ainsi avoir trait à la forme de la société, aux conditions de cession et de transmission des titres de capital ainsi qu'aux droits qui y sont attachés. La modification de la consistance économique recouvre le principe de sa fusion, la cession ou de l'apport à une autre société de la totalité ou du principal des actifs, et la réorientation de son activité sociale. La réduction des droits des actionnaires peut consister en la suppression, pendant plusieurs exercices, de toute rémunération de titres de capital.

Ce troisième cas d'examen d'une OPR par l'AMF avait été introduit à l'initiative de votre rapporteur par la loi du 4 août 2008 de modernisation de l'économie. Il s'agissait en effet de sécuriser l'article 236-6 du règlement général de l'AMF en lui conférant une base légale plus solide.

Il convient enfin de rappeler que la procédure de retrait obligatoire , prévue par les II et III de l'article L. 433-4 du code monétaire et financier, permet à l'actionnaire majoritaire (ou aux actionnaires majoritaires) qui détient au moins 95 % du capital ou des droits de vote d'une société d'exiger des actionnaires minoritaires qu'ils lui cèdent leurs titres.

Le retrait obligatoire peut intervenir de manière isolée, et est dans ce cas nécessairement précédé d'une OPR (procédure dite « OPR-RO » ou « squeeze-out »), ou consécutivement à une offre publique, en particulier une offre publique d'acquisition. Les titres non présentés par les actionnaires minoritaires sont alors transférés à l'actionnaire majoritaire, et leurs détenteurs indemnisés selon des critères précis prévus par la loi (II de l'article L. 433-4 précité).

II. LE DISPOSITIF PROPOSÉ

Le présent article modifie le 3° du I de l'article L. 433-3 du code monétaire et financier, précité, pour apporter une importante précision sur les cas d'OPR consécutifs à une fusion, relevant du champ de compétence de l'AMF.

L'article 236-6 du règlement général de l'AMF, précité, envisage le cas où les actionnaires de contrôle de la société cotée « décident le principe de la fusion-absorption de cette société par la société qui en détient le contrôle », soit l' absorption d'une filiale par sa société mère . Le 3° du I de l'article L. 433-4 du code monétaire et financier est en revanche plus extensif puisqu'il fait référence au cas où les actionnaires de contrôle « décident le principe de [la] fusion de la société ». Il tend ainsi à viser toute fusion entre des sociétés dont l'une est cotée et contrôlée, fussent-elles indépendantes l'une de l'autre.

Le présent article précise donc que la fusion concernée par la procédure d'OPR est une fusion de la société « avec la société qui la contrôle ou avec une autre société contrôlée par celle-ci », soit une fusion-absorption d'une ou plusieurs sociétés filles par la société mère ou une fusion intragroupe entre sociétés soeurs.

L'Assemblée nationale a adopté cet article sans modification.

III. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Votre commission approuve ces dispositions, l'OPR ayant effectivement vocation à ne s'appliquer, dans une logique de restructuration de groupe , qu'aux cas de fusion entre une société et celle qui la contrôle ou une société soeur.

Pour les autres types de fusion, le droit commun des sociétés s'applique et prévoit des dispositions pour assurer la protection des actionnaires minoritaires en cas de fusion entre sociétés non liées entre elles par un lien de contrôle.

Décision de la commission : votre commission a adopté cet article sans modification.

CHAPITRE II

RELANCER LES MARCHÉS DE PETITES ET MOYENNES ENTREPRISES COTÉES. - OFFRES PUBLIQUES

ARTICLE 11
(Art. L. 433-3, L. 734-4, L. 744-10, L. 754-10 et L. 764-10 du code monétaire et financier)

Suppression de la garantie de cours et introduction
de l'offre publique obligatoire sur Alternext

Commentaire : le présent article a pour objet de supprimer la procédure de garantie de cours seule applicable sur les marchés non réglementés (Alternext) pour lui substituer la procédure d'offre publique obligatoire.

I. LE DROIT EXISTANT

A. DEUX RÉGIMES DISTINCTS D'OFFRE PUBLIQUE OBLIGATOIRE

1. L'offre obligatoire de droit commun n'est pas applicable sur les marchés non réglementés

L'article L. 433-3 du code monétaire et financier comprend les dispositions relatives à « l'obligation de déposer un projet d'offre publique ».

Son I dispose ainsi que « toute personne physique ou morale agissant seule ou de concert [...] et venant à détenir, directement ou indirectement, une fraction du capital ou des droits de vote d'une société dont le siège social est établi en France et dont les actions sont admises aux négociations sur un marché réglementé [européen] , est tenue d'en informer immédiatement l'Autorité [des marchés financiers] et de déposer un projet d'offre publique en vue d'acquérir une quantité déterminée des titres de la société ; à défaut d'avoir procédé à ce dépôt, les titres qu'elle détient au-delà de la fraction du capital ou des droits de vote sont privés du droit de vote ».

L'article 234-2 du règlement général de l'Autorité des marchés financiers (RGAMF) fixe ce seuil à un tiers du capital ou des droits de vote de la société. L'article 9 du présent projet de loi procède à une refonte de ces dispositions en vue d'abaisser ce seuil à hauteur de 30 % .

De même, une offre publique doit être déposée dans le cadre d'une opération couramment désignée comme « excès de vitesse d'acquisition » , soit l'obtention de plus de 2 % du capital ou des droits de vote en moins de douze mois consécutifs, lorsque la participation initiale est comprise entre le tiers et la moitié du capital ou des droits de vote (article 234-5 du RGAMF) ^{237 ( * )} .

Dans ces cas, le prix proposé doit être au moins égal « au prix le plus élevé payé par l'auteur de l'offre [...] sur une période de douze mois précédant le dépôt de l'offre » ^{238 ( * )} .

2. La garantie de cours est applicable sur les marchés réglementés et non réglementés

Le II de l'article L. 433-3 précité établit un autre type d'offre publique obligatoire dénommée « garantie de cours ». Il prévoit que le RGAMF « fixe [...] les conditions dans lesquelles le projet d'acquisition d'un bloc de titres conférant la majorité du capital ou des droits de vote d'une société dont le siège social est établi en France et dont les actions sont admises aux négociations sur un marché réglementé [européen] [...] oblige le ou les acquéreurs à acheter les titres qui leur sont alors présentés au cours ou au prix auquel la cession du bloc est réalisée ».

Concrètement, dès qu'un investisseur acquiert un bloc de titres lui conférant plus de 50 % des droits de vote ou du capital , il doit s'engager « à se porter acquéreur [...] pendant une durée de dix jours de négociation minimum, de tous les titres présentés à la vente au prix auquel la cession des titres a été [...] réalisée et seulement à ce cours ou à ce prix » (article 235-2 du RGAMF).

La procédure de garantie de cours est applicable sur les marchés réglementés tels que NYSE-Euronext. Le III de l'article L. 433-3 précité permet de l'étendre aux marchés non réglementés, comme Alternext en France . Ainsi, l'article 235-4 du RGAMF prévoit que « les garanties de cours portant sur des instruments financiers admis aux négociations sur un système multilatéral de négociation organisé [SMNO, c'est-à-dire un marché non réglementé] sont soumises » au droit commun décrit plus haut. Le gestionnaire de ce marché doit alors en faire la demande auprès de l'AMF, ce qui a été le cas pour Alternext.

B. LA GARANTIE DE COURS : UNE PROCÉDURE RAREMENT MISE EN oeUVRE

Le graphique ci-dessous montre que la garantie de cours est clairement tombée en désuétude sur le marché réglementé. En effet, l'AMF peut décider, aux termes de l'article 235-3 du RGAMF, de requalifier l'offre de garantie de cours en offre publique obligatoire de droit commun, éventuellement sous sa forme simplifiée telle qu'elle est prévue par le RGAMF.

De même et bien qu'il s'agisse de la seule offre publique obligatoire existante sur Alternext, le nombre de procédures de garantie de cours demeure très limité sur ce marché.

Nombre de procédures de garantie de cours
sur le marché réglementé et sur Alternext

Source : commission des finances d'après des données de la direction générale du Trésor

Alternext a été créé en 2005 pour attirer les petites moyennes entreprises (PME) qui souhaitent lever des capitaux en Bourse, sans pour autant être capables de faire face à l'ensemble des obligations imposées aux entreprises cotées sur un marché réglementé, notamment en termes de communication financière.

Il s'agit donc d'un marché encore jeune pour lesquelles les données disponibles doivent être analysées avec prudence. Néanmoins, plusieurs facteurs semblent expliquer le faible recours à la procédure de garantie de cours, notamment le fait qu'il est aisément possible de la contourner (pour les marchés réglementés) ou bien, pour les marchés non réglementés, que les conditions ne sont pas réunies pour la rendre applicable.

Le rapport de l'AMF sur Alternext ^{239 ( * )} indique que « les minoritaires n'ont ainsi aucun droit à désintéressement dans certaines circonstances non couvertes par la définition actuelle de la garantie de cours , notamment :

« - prise de contrôle indirecte via une holding détenant par exemple un bloc de titres conférant plus de 50 % du capital ou des droits de vote ;

« - franchissement du seuil de 50 % via une augmentation de capital réservée ;

« - ou acquisition de droits de vote double ».

C. UN OBJET SIMILAIRE MAIS DES PROCÉDURES PARFOIS CONCURRENTES OU CONTRADICTOIRES

Les deux procédures d'offre publique obligatoire ont pour but à la fois d' éviter des prises de contrôle rampantes et de mieux protéger les actionnaires minoritaires qui peuvent alors vendre leurs titres à un prix équitable au regard des conditions de marché.

La garantie de cours a été instituée en 1973 par la Commission des opérations de bourse (COB). Elle préexistait par conséquent à l'offre publique de droit commun telle que nous la connaissons aujourd'hui qui n'a été créée qu'en 1989 ^{240 ( * )} . Le cadre établi par la directive du 21 avril 2004 sur les offres publiques d'acquisition (« directive OPA ») transposée en droit français par la loi n° 2006-387 du 31 mars 2006 relative aux offres publiques d'acquisition l'a considérablement renforcée.

A l'inverse, la procédure de garantie de cours n'a pas connu d'évolution juridique majeure quant à son principe ou à ses modalités depuis sa création. Comme le rappelle le rapport de l'AMF sur Alternext, « la garantie de cours a pour objet de protéger un actionnaire contre un changement de contrôle de la société par le biais d'un achat de bloc. En revanche, elle n'a pas pour objet de couvrir la montée dans le capital d'un actionnaire déjà majoritaire » contrairement à l'offre publique de droit commun.

Il convient à ce titre de noter que les deux procédures peuvent parfois rentrer en concurrence. En effet, il est rare que l'acquisition d'un bloc de titres conférant 50 % du capital ou des droits de vote ne corresponde pas également à un des deux faits générateurs de l'offre publique de droit commun (franchissement du seuil du tiers ou acquisition supérieure à 2 % en cas de détention initiale comprise entre le tiers et 50 %). Ainsi, sur le marché réglementé, la garantie de cours devient largement inutile puisqu'une offre publique de droit commun aurait dû être déposée .

De surcroît, la procédure de garantie de cours peut ne pas être conforme au droit communautaire. En effet, le prix garanti correspond à celui de l'acquisition du bloc de titres conférant 50 % du capital ou des droits de vote, qui peut être inférieur au prix « le plus élevé payé par l'initiateur [...] sur une période de douze mois précédant le dépôt du projet d'offre » , c'est-à-dire le prix garanti de l'offre publique de droit commun énoncé à l'article 234-6 du RGAMF et transposant la notion de « prix équitable » inscrit dans la « directive OPA » précitée. Une stricte équivalence n'est donc pas toujours établie entre le « prix équitable » et celui de la garantie de cours.

Enfin, l'article 234-9 du RGAMF liste plusieurs cas dans lesquels l'AMF peut accorder une dérogation à l'obligation de déposer une offre publique. Il peut s'agir par exemple d'une transmission à titre gratuit ou « d'une souscription à l'augmentation de capital d'une société en situation avérée de difficulté financière ». Ces dérogations ne sont pas applicables à la garantie de cours qui est pourtant la seule procédure admise sur Alternext . Les sociétés cotées sur ce marché peuvent donc se retrouver désavantagées puisqu'elles ne pourront bénéficier de ces dérogations. Au demeurant, cette difficulté pourrait facilement être surmontée par une modification du RGAMF .

II. LE DISPOSITIF PROPOSÉ

Compte tenu de l'ensemble des éléments exposés plus haut, il est proposé de supprimer définitivement la procédure de garantie de cours tant pour les marchés réglementés que pour les marchés non réglementés . En conséquence, il devient nécessaire d'introduire, sur ces derniers, la procédure d'offre publique obligatoire de droit commun qui n'existait pas jusqu'alors.

Ainsi, les alinéas 1 à 4 du présent article substituent au II et au III de l'article L. 433-3 du code monétaire et financier un II entièrement nouveau ( alinéa 3 ). La procédure de l'offre publique obligatoire définie au I de l'article L. 433-3 (de droit commun) devient applicable, « dans les conditions et selon les modalités fixées par le [RGAMF] , aux instruments financiers négociés sur tout marché [...] ne constituant pas un marché réglementé [...] lorsque la personne qui gère ce marché en fait la demande auprès » de l'AMF .

L'actuel IV de l'article L. 433-3 précité devient le III ( alinéa 4 ).

III. LES MODIFICATIONS APPORTÉES PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

A l'initiative de notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, la commission des finances de l'Assemblée nationale a adopté un amendement tendant à effectuer des coordinations avec les dispositions du code monétaire et financier applicables outre-mer ( alinéas 5 et 6 ).

IV. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Le rapport de l'AMF sur Alternext précité (6 octobre 2008) note que la proposition de suppression de la garantie de cours « suscite des réactions partagées parmi les participants [du groupe de travail] . Si les investisseurs y sont favorables, car elle serait de nature à les rassurer sans pour autant imposer une réglementation lourde, certains participants expriment quelques réticences à faire entrer Alternext dans le régime d'offre publique qui est beaucoup plus lourd et coûteux dans sa mise en oeuvre [...] . Ils craignent par ailleurs qu'à terme se pose la question des conséquences de franchissement du seuil du tiers. Enfin le groupe évoque l'introduction d'une possibilité d'une obligation d'offre publique en cas de dépassement de 50 % suite à une mise en concert. Il estime qu'il serait dommageable que la notion d'action de concert, inconnue dans le régime des garanties de cours, trouve désormais à s'appliquer sur Alternext. Cette évolution pourrait notamment freiner l'entrée de nouveaux investisseurs ou encore la montée au capital de collaborateurs clé de la société. Les collaborateurs de l'AMF précisent qu'il pourrait être possible de résoudre ce problème en créant une section spéciale dans le RGAMF pour les offres publiques sur Alternext et, outre les cas de dérogation déjà applicables sur le marché réglementé, en définissant d'autres cas de dérogation afin de tenir compte de la finalité particulière d'Alternext ».

En octobre 2008, le groupe de travail de l'AMF n'avait finalement pas établi de position quant à la pertinence de supprimer ou non la garantie de cours, à tout le moins pour Alternext.

La solution évoquée (dispositions ad hoc dans le RGAMF) pour écarter les inconvénients mentionnés ci-dessus devrait finalement être retenue . L'AMF a notamment indiqué à votre rapporteur que le règlement général comportera des règles spécifiques en vue de protéger les investisseurs minoritaires.

En tout état de cause, l'AMF est pleinement consciente des spécificités d'Alternext qui doit se démarquer suffisamment du marché réglementé pour demeurer attractif. En particulier, le seuil de déclenchement de l'offre publique obligatoire doit être fixé à 50 % pour les marchés non réglementés . Outre un amendement rédactionnel, votre commission a adopté un amendement en ce sens , par coordination avec les règles applicables pour les marchés réglementés aux termes de l'article 9 du présent projet de loi tel que modifié par la commission. Ainsi, la suppression de la procédure de la garantie de cours constitue une simplification de notre droit boursier tout en conservant des outils adaptés à chacun des marchés existants.

Décision de la commission : votre commission a adopté cet article ainsi rédigé.

ARTICLE 12
(Art. L. 433-4 du code monétaire et financier)

Mise en place de procédures d'offre publique de retrait et de retrait obligatoire sur les marchés non réglementés

Commentaire : le présent article introduit les procédures d'offre publique de retrait et de retrait obligatoire sur les marchés non réglementés (Alternext).

I. LE DROIT EXISTANT

A. L'OFFRE PUBLIQUE DE RETRAIT ET LE RETRAIT OBLIGATOIRE

L' offre publique de retrait est prévue par le I de l'article L. 433-4 du code monétaire et financier. Son 1° dispose notamment que « lorsque le ou les actionnaires majoritaires d'une société dont le siège social est établi en France et dont les actions sont admises aux négociations sur un marché réglementé [européen] détiennent de concert une fraction des droits de vote », alors ils peuvent déposer une offre publique de retrait visant les titres de capital ou de droits de vote ou donnant accès au capital non détenus par eux . L'article 236-3 du règlement général de l'Autorité des marchés financiers (RGAMF) fixe la fraction suscitée à 95 %.

A l'inverse, un actionnaire minoritaire peut demander à l'AMF de requérir du ou des actionnaires majoritaires agissant de concert et détenant plus de 95 % du capital ou des droits de vote de déposer une offre publique de retrait (article 236-1 du RGAMF).

Le retrait obligatoire est régi par le II, le III et le IV de l'article L. 433-4 précité.

Le II dispose que le RGAMF « fixe [...] les conditions dans lesquelles, à l'issue d'une procédure d'offre ou de demande de retrait, les titres non présentés par les actionnaires minoritaires, dès lors qu'ils ne représentent pas plus de 5 % du capital ou des droits de vote, sont transférés aux actionnaires majoritaires à leur demande, et les détenteurs indemnisés ».

Le code monétaire et financier précise également que « l'évaluation des titres, effectuée selon les méthodes objectives pratiquées en cas de cession d'actifs tient compte, selon une pondération appropriée à chaque cas, de la valeur des actifs, des bénéfices réalisés, de la valeur boursière, de l'existence de filiales et des perspectives d'activité. L'indemnisation est égale, par titre, au résultat de l'évaluation précitée ou, s'il est plus élevé, au prix proposé lors de l'offre ou la demande de retrait ».

De même, dans un délai de trois mois à l'issue de la clôture d'une offre publique (par exemple d'acquisition), « les titres non présentés par les actionnaires minoritaires, dès lors qu'ils ne représentent pas plus de 5 % du capital ou des droits de vote » peuvent être transférés aux actionnaires majoritaires à leur demande et les détenteurs indemnisés (III de l'article L. 433-4 précité).

Les deux procédures de retrait obligatoire peuvent porter « sur les titres donnant ou pouvant donner accès au capital, dès lors que les titres de capital susceptibles d'être créés par conversion, souscription, échange, remboursement, ou de toute autre manière, des titres donnant ou pouvant donner accès au capital non présentés, une fois additionnés avec les titres de capital existants non présentés, ne représentent pas plus de 5 % de la somme des titres de capital existants et susceptibles d'être créés » (IV de l'article L. 433-4 précité).

B. DES PROCÉDURES INEXISTANTES SUR LES MARCHÉS NON RÉGLEMENTÉS

Le rapport de l'AMF sur Alternext ^{241 ( * )} rappelle que « les règles d'Alternext prévoient actuellement la possibilité d'une offre publique de rachat à 95 % mais sans retrait obligatoire faute de base légale. » En fait, suite à une offre de rachat, les titres peuvent faire l'objet d'une radiation, c'est-à-dire sortir de la cote. A contrario , la combinaison d'une offre publique de retrait et de retrait obligatoire permet à l'actionnaire de disposer de 100 % du capital et de rester coté.

Le même rapport ajoute que « la majorité des participants [du groupe de travail] sont favorables à ce que la procédure de retrait obligatoire puisse être étendue sur Alternext . Certains participants ont ainsi fait remarquer que le retrait obligatoire pourrait être bénéfique à la fois pour la société et pour l'actionnaire. Par ailleurs, un investisseur a souligné que lorsqu'une société cherche à en racheter une autre, elle souhaite très souvent acquérir 100 % du capital ».

La proposition du rapport d'introduire la procédure de retrait obligatoire sur les marchés non réglementés est reprise par le présent article.

II. LE DISPOSITIF PROPOSÉ

L' alinéa 1 du présent article procède à l'ajout d'un V à l'article L. 433-4 du code monétaire et financier.

Il prévoit que le 1° du I (offre publique de retrait) et les II à IV (retrait obligatoire) de cet article sont « applicables , dans les conditions et selon les modalités fixées par le [RGAMF] , aux instruments financiers négociés sur tout marché d'instruments financiers ne constituant pas un marché réglementé [européen] , lorsque la personne qui gère ce marché en fait la demande auprès de cette autorité » ( alinéa 2 ).

L'Assemblée nationale a adopté cet article sans modification.

III. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Les dispositions du présent article résultent de travaux de place animés sous l'égide de l'AMF et qui ont reçu une large approbation. Avec les articles du présent chapitre, elles participent de la modernisation de la législation applicable à Alternext afin que celui-ci demeure un marché attractif tant pour les investisseurs que pour les sociétés qui y sont cotées.

Décision de la commission : votre commission a adopté cet article sans modification.

ARTICLE 12 bis
(Art. L. 225-209, L. 225-209-1, L. 225-211, L. 225-212, L. 225-213 du code de commerce)

Alignement du régime des rachats d'actions du marché réglementé
sur Alternext

Commentaire : le présent article, introduit à l'initiative de notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, applique aux marchés non réglementés (Alternext) le régime des rachats d'actions prévu sur le marché réglementé.

I. LE DROIT EXISTANT

L'article L. 225-206 du code de commerce pose le principe selon lequel « est interdite la souscription par la société de ses propres actions , soit directement, soit par une personne agissant en son nom propre mais pour le compte de la société ».

Les articles L. 225-207 à L. 225-217 du même code prévoient toutefois des dérogations à ce principe.

En particulier, l'article L. 225-209 prévoit que « l'assemblée générale d'une société dont les actions sont admises aux négociations sur un marché réglementé peut autoriser le conseil d'administration ou le directoire, selon le cas, à acheter un nombre d'actions représentant jusqu'à 10 % du capital de la société ». Cette autorisation est donnée pour une durée qui ne peut être supérieure à 18 mois. Il est possible d'annuler les actions ainsi rachetées dans la limite de 10 % du capital sur une période de 24 mois (« relution » par annulation), ce qui permet d'augmenter le bénéfice par action. De même, ces actions peuvent être redistribuées aux salariés de la société (actions gratuites, stock-options, etc.). Le rachat d'actions est également pratiqué en vue de les utiliser en paiement ou en échange lors d'une opération de croissance externe (fusion, scission ou apport).

L'article 37 de la loi de modernisation de l'économie (LME) du 4 août 2008 a autorisé le rachat d'actions pour les sociétés cotées sur des marchés non réglementés dans le seul objectif de liquidité . Ainsi, l'article L. 225-209-1 ^{242 ( * )} du code de commerce autorise l'assemblée générale d'une société cotée « sur un système multilatéral de négociation qui se soumet aux dispositions législatives et réglementaires visant à protéger les investisseurs contre les opérations d'initiés, les manipulations de cours et la diffusion de fausses informations », soit un marché comme Alternext, à racheter ses propres actions, dans la limite de 10 % du capital, « aux seules fins de favoriser la liquidité des titres de la société ».

Le rapport de l'Autorité des marchés financiers (AMF) sur Alternext ^{243 ( * )} a proposé d'étendre les possibilités de rachat d'actions offertes aux sociétés cotées sur le marché réglementé à celles cotées sur les marchés non réglementés. Il estime notamment que « si aucun changement n'est apporté, les sociétés d'Alternext ne pourront pas mettre en oeuvre un programme de rachat d'actions pour couvrir des titres donnant accès au capital [...] ou encore pour financer une opération de croissance externe ».

II. LE DISPOSITIF INTRODUIT PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

A l'initiative de notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, la commission des finances de l'Assemblée nationale a adopté un article additionnel visant à traduire la proposition faite par le rapport de l'AMF sur Alternext mentionnée plus haut.

Ainsi, l' alinéa 1 du présent article modifie l'article L. 225-209 du code de commerce afin que les marchés non réglementés qui se soumettent aux dispositions législatives ou réglementaires visant à protéger les investisseurs contre les opérations d'initiés, les manipulations de cours et la diffusion de fausses informations dans les conditions déterminées par le règlement général de l'Autorité des marchés financiers, puissent bénéficier de la même législation en matière de rachat d'actions que les marchés réglementés.

L' alinéa 2 abroge l'article L. 225-209-1 du code de commerce devenu sans objet.

Les alinéas 3 et 4 effectuent des coordinations avec d'autres articles du code de commerce.

III. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Votre commission a entendu maintenir le droit voté en LME et n'a pas souhaité étendre le régime du rachat d'actions en vigueur sur les marchés réglementés aux marchés non réglementés . Il importe en effet que les deux marchés demeurent clairement distincts . Alternext ne doit pas devenir un marché « allégé en obligations » tout en donnant accès aux mêmes avantages que le marché réglementé.

De surcroît, votre commission a jugé que cet article participait d'une financiarisation excessive des marchés non réglementés sur lesquels sont principalement cotés des petites et moyennes entreprises. Il apparaît inutilement dangereux de vouloir favoriser la complexité du droit boursier applicable sur ces marchés , dont il n'est pas démontré qu'elle participe aux intérêts objectifs des entreprises cotées.

Pour l'ensemble de ces raisons, votre commission a supprimé cet article.

Décision de la commission : votre commission a supprimé cet article.

ARTICLE 12 ter
(Art. L. 233-8 du code de commerce)

Allègement de la publicité des droits de vote sur Alternext

Commentaire : le présent article, introduit à l'initiative de notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, procède à une modification des conditions de publicité relatives aux droits de vote et au nombre d'actions pour les sociétés cotées sur un marché non réglementé afin que ces informations puissent seulement être mises en ligne sur leur site Internet, à l'instar du droit applicable aux sociétés cotées sur un marché réglementé.

I. LE DROIT EXISTANT

Le I de l'article L. 233-8 du code de commerce prévoit qu'au plus tard « dans les quinze jours qui suivent l'assemblée générale ordinaire, toute société par actions informe ses actionnaires du nombre total des droits de vote existant à cette date ». La même obligation est requise si, dans la période séparant deux assemblées générales, le montant des droits de vote varie de plus de 5 % par rapport au montant précédent.

Aux termes de l'article R. 233-2 du code de commerce, les sociétés qui ne sont pas cotées sur un marché réglementé doivent publier ces informations par le biais d'une publication dans un journal d'annonces légales (JAL) .

En revanche, le II de l'article L. 233-8 précité dispose que les sociétés « dont les actions sont admises aux négociations sur un marché réglementé [européen] publient chaque mois le nombre total de droits de vote et le nombre d'actions composant le capital de la société s'ils ont varié par rapport à ceux publiés antérieurement » dans les conditions fixées par le règlement général de l'Autorité des marchés financiers (RGAMF).

L'article 221-3 du RGAMF impose que la publication se fasse par mise en ligne des informations sur le site Internet de la société .

Le rapport de l'Autorité des marchés financiers (AMF) sur Alternext ^{244 ( * )} a rappelé que les publicités par voie de JAL « ne sont pas toujours effectuées et les textes ne prévoient pas de sanction en cas de défaut de publication. [Les membres du groupe de travail] proposent [...] pour les sociétés d'Alternext, de voir substituer à la publication dans un JAL une mise en ligne sur leur site et sur celui d'Alternext ».

II. LE DISPOSITIF INTRODUIT PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

A l'initiative de notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, la commission des finances de l'Assemblée nationale a adopté un article additionnel tendant à aligner le régime de publicité des droits de vote des sociétés cotées sur les marchés non réglementés se soumettant « aux dispositions législatives et réglementaires visant à protéger les investisseurs contre les opérations d'initiés, les manipulations de cours et la diffusion de fausses informations » ^{245 ( * )} sur celui applicable aux sociétés cotées sur un marché réglementé (II de l'article L. 233-8 du code de commerce).

III. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Les dispositions du présent article résultent de travaux de place animés sous l'égide de l'AMF et qui ont reçu une large approbation. Avec les articles du présent chapitre, elles participent de la modernisation de la législation applicable à Alternext afin que celui-ci demeure un marché attractif tant pour les investisseurs que pour les sociétés qui y sont cotées.

Décision de la commission : votre commission a adopté cet article sans modification.

ARTICLE 12 quater (nouveau)

Habilitation à transposer par ordonnance la directive 2007/36/CE sur les droits des actionnaires

Commentaire : le présent article, adopté à l'initiative du Gouvernement, habilite ce dernier à transposer par ordonnance la directive 2007/36/CE du Parlement européen et du Conseil du 11 juillet 2007 concernant l'exercice de certains droits des actionnaires de sociétés cotées.

I. LA DIRECTIVE 2007/36/CE SUR LES DROITS DES ACTIONNAIRES

La directive du 11 juillet 2007 a pour objet d'harmoniser les droits des actionnaires entre les différents Etats membres de sorte, par exemple, qu'un actionnaire allemand d'une société française dispose strictement des mêmes droits qu'un actionnaire français. Mais elle prend également en compte la possibilité d'exercer effectivement ces droits. A ce titre, elle s'attache à « résoudre de toute urgence les problèmes liés au vote transfrontalier » (considérant n° 1).

Son article 1 ^er rappelle qu'elle « fixe des exigences concernant l'exercice de certains droits des actionnaires , attachés à des actions avec droit de vote, dans le cadre des assemblées générales des sociétés qui ont leur siège dans un Etat membre ». L'article 3 précise que les Etats membres peuvent imposer des obligations supplémentaires aux sociétés pour faciliter l'exercice, par les actionnaires, des droits visés par la directive.

Le législateur européen pose le principe d'une « égalité de traitement de tous les actionnaires qui se trouvent dans une situation identique en ce qui concerne la participation et l'exercice des droits de vote à l'assemblée générale » (article 4).

Le considérant n° 6 rappelle que « quel que soit leur lieu de résidence, les actionnaires devraient pouvoir voter de manière informée lors de l'assemblée générale ou préalablement à celle-ci. [...] Il convient d'exploiter les possibilités d'offrent les technologies modernes pour rendre l'information instantanément accessible ».

Ainsi, l'article 5 régit l'ensemble des obligations relatives aux informations préalables à l'assemblée générale (AG). L'émission de la convocation doit se faire au plus tard vingt-et-un jours avant la date de l'assemblée. Ladite convocation doit être rapidement accessible et de manière non discriminatoire (sur le site Internet de la société par exemple). Elle comporte de façon précise la date et le lieu de l'AG, une description claire des procédures que les actionnaires doivent suivre pour être en mesure de participer et de voter à l'AG, notamment sur les possibilités de voter par procuration et par correspondance. Les documents destinés à être présentés à l'AG doivent être mis à disposition des actionnaires.

L'article 6 de la directive impose aux Etats de veiller à ce que les actionnaires aient le droit :

- d'inscrire des points à l'ordre du jour , sous réserve d'une justification suffisante ;

- de déposer des projets de résolution .

Ces droits peuvent être conditionnés à une participation minimale en capital qui ne peut toutefois excéder 5 % . Il revient aux Etats membres de déterminer durant quelle période de temps avant l'AG, les actionnaires peuvent exercer ces droits.

Aux termes de l'article 7, il est interdit d'exiger des actionnaires qu'ils déposent, pour exercer leurs droits, leurs actions auprès d'une personne physique ou morale. En revanche, il est possible de prévoir que les droits d'un actionnaire sont déterminés en fonction du nombre d'actions détenues à une date précise, dite « date d'enregistrement », qui ne peut précéder de plus de trente jours la date de l'AG.

L'article 8 prévoit que les Etats membres « autorisent les sociétés à offrir à leurs actionnaires toute forme de participation » à l'AG par voie électronique (retransmission en direct sur le site Internet de la société, par exemple).

L'article 9 pose le principe selon lequel « chaque actionnaire a le droit de poser des questions concernant des points inscrits à l'ordre du jour » d'une AG. La société a une obligation de réponse qui peut toutefois être limitée par la nécessité de protéger la confidentialité et les intérêts commerciaux de ladite société. Il peut être répondu par écrit à plusieurs questions ayant le même objet.

Le considérant n° 10 rappelle qu'un « bon gouvernement d'entreprise nécessite également des mécanismes de sauvegarde appropriés permettant de parer aux abus éventuels dans l'usage des votes par procuration . Le mandataire devrait donc être tenu d'observer toutes les instructions qu'il a pu recevoir de l'actionnaire et les Etats membres devraient avoir la possibilité de prendre des mesures appropriées garantissant que le mandataire en poursuit pas un intérêt autre que celui de l'actionnaire ».

Ainsi, l'article 10, un des plus importants de la directive, établit que « chaque actionnaire a le droit de désigner comme mandataire toute autre personne physique ou morale pour participer à l'assemblée générale et y voter en son nom ». Le mandataire bénéficie alors des mêmes droits que le mandant.

Les Etats membres peuvent limiter l'exercice des droits de l'actionnaire par un mandataire en vue d'éviter l'émergence de conflits entre les intérêts du mandataire et ceux de l'actionnaire qu'il représente. Ainsi, il sera possible de prescrire que le mandataire divulgue certains faits précis qui peuvent être pertinents pour permettre aux actionnaires d'évaluer le risque éventuel que le mandataire puisse poursuivre un autre intérêt que celui de l'actionnaire qu'il représente.

De même, il est possible « de limiter ou d'interdire l'exercice des droits des actionnaires par des mandataires ne disposant pas d'instruction de vote spécifique pour chaque résolution sur laquelle le mandataire doit voter pour le compte de l'actionnaire ».

La directive précise qu'un conflit d'intérêts peut notamment survenir lorsque le mandataire :

- est un actionnaire qui contrôle la société ou est une autre entité contrôlée par un tel actionnaire ;

- est un membre de l'organe d'administration, de gestion ou de surveillance de la société ou d'un actionnaire qui la contrôle ;

- est un employé ou un contrôleur légal des comptes de la société ;

- a un lien familial avec une personne physique énumérée ci-dessus.

Le texte européen rappelle que « le mandataire vote conformément aux instructions de vote données par l'actionnaire qui l'a désigné ». Le mandataire, s'ils représentent plusieurs actionnaires, doit ainsi pouvoir émettre des votes différents. Le considérant n° 10 précise cependant que « la présente directive n'impose pas aux sociétés l'obligation de vérifier que les mandataires exercent leur droit de vote conformément aux instructions de vote données par l'actionnaire qu'ils représentent ».

Même si la directive n'introduit pas en tant que telles des interdictions ou des limitations pour la désignation des mandataires ou l'exercice de leurs pouvoirs, elle offre aux Etats membres des possibilités réelles pour mieux protéger les droits effectifs des actionnaires et, en priorité, ceux des actionnaires minoritaires. Il conviendra dès lors que le Gouvernement se saisisse de ces opportunités lors de la transposition de la directive .

Aux termes de l'article 12, les Etats membres doivent « autoriser les sociétés à offrir à leurs actionnaires la possibilité de voter par correspondance » avant l'AG.

Enfin l'article 14 dispose que « la société établit pour chaque résolution au moins le nombre d'actions pour lesquelles des votes ont été valablement exprimés, la proportion du capital social représentée par ces votes, le nombre total de votes valablement exprimés, ainsi que le nombre de votes exprimés pour et contre chaque résolution et, le cas échéant, le nombre d'abstentions ». Ces résultats sont disponibles sur le site Internet de la société dans un délai qui ne peut excéder quinze jours.

II. LE DISPOSITIF ADOPTÉ PAR VOTRE COMMISSION DES FINANCES

La directive devait, aux termes de son article 15, être transposée avant le 3 août 2009 . La Commission européenne a d'ores et déjà indiqué qu'elle entendait user des possibilités offertes par le traité pour sanctionner pécuniairement la France .

D'après les informations transmises à votre rapporteur, le Gouvernement s'apprête à publier un décret modifiant les dispositions réglementaires qui peuvent être remaniées sans disposition législative préalable.

L'article 13 de la loi sur l'entrepreneur individuel à responsabilité individuel habilitait le Gouvernement à transposer la directive. Le Conseil constitutionnel a toutefois jugé qu'il s'agissait d'un cavalier législatif au regard de l'objet du texte et a censuré cet article.

Par conséquent, à l'initiative du Gouvernement, votre commission a adopté le présent article additionnel, habilitant le Gouvernement à transposer par ordonnance la directive 2007/36/CE sur les droits des actionnaires .

Une ordonnance devra être publiée dans un délai de six mois à compter de la promulgation de la présente loi et un projet de loi de ratification sera déposé dans un délai de trois mois à compter de la publication de l'ordonnance.

La directive offre aux Etats membres de réelles options en vue d'encadrer le vote par procuration . Compte tenu du caractère urgent que revête la transposition, l'habilitation à légiférer par ordonnance est justifiée. Pour autant, votre commission demeurera très attentive aux dispositions adoptées in fine et appelle de ses voeux une transposition ambitieuse afin de protéger au mieux les droits des actionnaires minoritaires lors des AG .

Décision de la commission : votre commission a adopté cet article additionnel.

CHAPITRE III

FINANCEMENT DES PETITES ET MOYENNES ENTREPRISES. - ACCÈS DES ASSUREURS-CRÉDITS AUX DONNÉES DU FICHIER BANCAIRE DES ENTREPRISES

ARTICLE 13
(Art. L. 144-1 du code monétaire et financier)

Accès des assureurs-crédits au fichier bancaire des entreprises

Commentaire : le présent article permet aux assureurs-crédits d'accéder au Fichier bancaire des entreprises (FIBEN), base de données sur les entreprises françaises gérée par la Banque de France.

I. LE DROIT EXISTANT

A. LE FIBEN

L'article L. 144-1 du code monétaire et financier autorise la Banque de France à entrer « directement en relation avec les entreprises et groupements professionnels qui seraient disposés à participer à ses enquêtes. Ces entreprises et groupements professionnels peuvent communiquer à la Banque de France des informations sur leur situation financière ».

Son alinéa 2 précise que « la Banque de France peut communiquer tout ou partie des renseignements qu'elle détient sur la situation financière des entreprises aux autres banques centrales, aux autres institutions chargées d'une mission similaire à celles qui lui sont confiées en France et aux établissements de crédit et établissements financiers ».

Cette disposition est la base légale du Fichier bancaire des entreprises (FIBEN) . Cette base de données, créée en 1982, regroupe une centralisation des crédits et des incidents de paiement des entreprises fondée sur des déclarations obligatoires des établissements de crédit, un fichier descriptif sur les entreprises et leurs dirigeants (principalement les informations des greffes des tribunaux de commerce) et des données comptables, alimenté sur une base volontaire par les entreprises et, enfin, de manière synthétique une cotation établie par la Banque de France à partir de l'ensemble de ces éléments. Elle est alimentée grâce au réseau territorial de la banque centrale.

FIBEN a été conçu afin de vérifier la qualité des signatures portées sur les effets présentés aux opérations de refinancement de la Banque de France.

Elle restitue gratuitement certaines informations (risques, impayés et cotations) car elles participent de la mission de service public confiée à la banque centrale ^{246 ( * )} . En revanche, elle commercialise les autres données qu'elle centralise.

En dehors de la Banque de France, de l'Autorité de contrôle prudentiel et des administrations économiques, l'accès au FIBEN - pour les données commercialisées ou non - est strictement limité aux établissements de crédit. Ils achètent des informations à des fins de prospection commerciale ou de vérification de la situation financière d'une nouvelle entreprise cliente, mais elles ne doivent pas être utilisées lors de l'attribution d'un prêt. De même, il est rigoureusement interdit aux banques, sous peine de se voir retirer l'accès, d'utiliser FIBEN dans le cadre de l'examen d'un dossier de prêt à un client particulier ^{247 ( * )} . Le contrat d'adhésion stipule qu'ils doivent également respecter des règles de confidentialité.

B. LES ASSUREURS-CRÉDITS

L'assurance-crédit intervient lors des opérations de crédit interentreprises : elle garantit un fournisseur contre le risque d'impayé de son client. Un peu de plus de 130 millions d'euros sont ainsi assurés en France. En revanche, durant la crise les assureurs-crédits, confrontés à des risques trop grands de défaut, ont limité leurs prises de position, entraînant des effets très dommageables pour de nombreuses petites et moyennes entreprises.

L'Etat a donc mis en place, à la fin de l'année 2008, un complément d'assurance-crédit (CAP) qui a été renforcé dans le courant de l'année 2009 (CAP +). Ces outils n'ont cependant qu'une vocation transitoire.

Pour remédier de façon pérenne aux difficultés rencontrées par les assureurs-crédits pour estimer les créances qu'ils garantissent, il importe qu'ils puissent bénéficier d'informations fiables sur les entreprises. C'est pourquoi, le Gouvernement s'est engagé, en mai 2009, à leur donner accès au FIBEN.

II. LE DISPOSITIF PROPOSÉ

Le présent article modifie le second alinéa de l'article L. 144-1 du code monétaire et financier afin de prévoir que les entreprises d'assurance « habilitées à pratiquer en France les opérations d'assurance-crédit » peuvent accéder au FIBEN après que la Banque de France a « établi les modalités de communication de ces renseignements et fixé les obligations déclaratives de ces entreprises » ( alinéas 1 à 3 ). En particulier, les assureurs-crédits auront des obligations déclaratives destinées à alimenter FIBEN.

III. LES MODIFICATIONS ADOPTÉES PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

A l'initiative de notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, la commission des finances de l'Assemblée nationale a adopté un amendement qui dispose que :

- les assureurs-crédits devront, parmi l'ensemble de leurs obligations déclaratives, communiquer des informations concernant individuellement les clients de leurs assurés ( alinéa 3 ) ;

- les méthodes et modèles de notation du risque de ces entreprises sont « présentés » à l'Autorité de contrôle prudentiel ( alinéas 4 et 5 ).

IV. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Le présent article donne aux assureurs-crédits un outil qui leur a fait défaut fin 2008 et au début de l'année 2009. Une crise de confiance vis-à-vis des entreprises ne peut se résoudre que par la diffusion d'informations solides et fiables, telles que celles contenues dans FIBEN. Votre commission est donc très favorable à ce dispositif.

Elle estime également que les sociétés de caution mutuelle, dont le métier se rapproche de celui des assureurs-crédits, doivent également pouvoir accéder au FIBEN, sous réserve que cet accès soit strictement limité aux opérations qu'elles réalisent avec des entreprises. Votre commission a adopté un amendement en ce sens .

Elle a également adopté un amendement rédactionnel .

Décision de la commission : votre commission a adopté cet article ainsi rédigé.

CHAPITRE IV

FINANCER PLUS EFFICACEMENT LES PETITES ET MOYENNES ENTREPRISES - OSEO

ARTICLES 14 à 18
(Art. L. 214-39 du code monétaire et financier
et art. L. 3332-17 du code du travail)

Fusion interne d'OSEO

Commentaire : les présents articles tendent à permettre la fusion interne des trois sociétés OSEO Financement, OSEO Garantie et OSEO Innovation dans le but de simplifier sa gestion et de diminuer les coûts de gestion de ce groupe public.

I. L'ORGANISATION ACTUELLE D'OSEO : UNE LOURDEUR HÉRITÉE DE L'HISTOIRE

A. LA CRÉATION RÉCENTE D'OSEO

1. L'origine d'OSEO

OSEO est un établissement public à caractère industriel et commerciale de création récente.

En effet, il trouve son origine dans l'ordonnance du 29 juin 2005 relative à la création de l'établissement public OSEO et à la transformation de l'établissement public Agence nationale de valorisation de la recherche en société anonyme.

Concrètement, il est issu de la fusion de l'Agence nationale de valorisation de la recherche (ANVAR) et de la banque de développement des petites et moyennes entreprises (BDPME), dont les filiales, en particulier Sofaris , spécialisée dans la garantie des emprunts bancaires des PME, ont également rejoint le nouvel ensemble.

Aux termes de l'article premier de l'ordonnance précitée, OSEO a pour objet, directement ou par l'intermédiaire de ses filiales directes ou indirectes :

- d'une part, de promouvoir et de soutenir l'innovation, notamment technologique , ainsi que de contribuer au transfert de technologies ;

- d'autre part, de favoriser la création, le développement et le financement des petites et moyennes entreprises .

Le même article précise que l'Etat, par acte unilatéral ou par convention, et les collectivités territoriales, ainsi que leurs établissements publics, par convention, peuvent confier à cet établissement des missions de service public ou d'intérêt général compatibles avec son objet. Le cas échéant, OSEO peut, là encore, exercer ces missions soit directement, soit, dans le cadre de conventions passées à cet effet, par l'intermédiaire de ses filiales.

En outre, selon les dispositions de l'article 4 de l'ordonnance précitée, les ressources de l'établissement public sont constituées par :

- le montant des rémunérations que lui versent ses filiales en paiement des prestations et services qu'il assure pour leur compte ;

- les dividendes et autres produits des participations qu'il détient dans ses filiales ;

- la rémunération des missions qu'il exerce directement en son nom propre ou pour compte de tiers ;

- des concours financiers de l'Etat et des collectivités territoriales ou de leurs établissements publics ;

- tous autres concours financiers.

De plus, l'établissement public peut procéder à une offre au public de titres financiers et émettre tout titre représentatif d'un droit de créance.

S'agissant des dotations de l'Etat, très variables selon les années et les ressources mobilisables en interne, elles sont généralement portées par deux programmes :

- le programme 192 « Recherche et enseignement supérieur et matière économique et industrielle » de la mission « Recherche en enseignement supérieur » pour ce qui concerne les subventions à OSEO Innovation (ex ANVAR) ;

- le programme 134 « Développement des entreprises et de l'emploi » de la mission « Economie », pour ce qui concerne le soutien à OSEO Garantie (ex Sofaris).

2. La montée en puissance du groupe OSEO

Bien que jeune, OSEO a déjà une histoire assez riche et a connu une réelle montée en puissance depuis sa création, il y a cinq ans.

Ainsi, l'article 56 de la loi de finances pour 2008 (n° 2007-1822 du 24 décembre 2007) lui a apporté les « biens, droits et obligations de l'Agence de l'innovation industrielle » (AII), ainsi que le reliquat de la dotation de 1,7 milliard d'euros attribuée par l'Etat à ladite agence et des produits provenant du placement de cette dotation. OSEO a ainsi dû repenser la stratégie de cet opérateur qui n'avait pu complètement remplir ses missions d'appui à de grands programmes industriels du fait, en particulier, des délais d'examen par la Commission européenne de la compatibilité de ce soutien public avec le droit communautaire. Au bout de ce processus, l'AII est devenu un fonds dédié aux projets innovants des moyennes entreprises au sein d'OSEO Innovation.

De plus, comme cela a déjà été évoqué dans la partie de l'exposé général du présent rapport traitant du financement des entreprises, OSEO s'est trouvé en première ligne pour mettre en oeuvre le plan de soutien de l'Etat aux PME pendant la crise financière qui a démarré à l'automne 2008.

Par ailleurs, le législateur a profité de certains textes pour confier de nouvelles missions à OSEO. Par exemple, l'article 136 de la loi n° 2008-776 du 4 août 2008 de modernisation de l'économie a offert aux PME la possibilité de s'adresser à OSEO pour traiter la procédure de rescrit sur le crédit d'impôt recherche (CIR). D'autre part, le Président de la République a également souhaité lui confier la gestion du Fonds unique interministériel (FUI), ce qui est effectif depuis la toute fin de l'année dernière.

Même si tout ne s'est pas fait sans mal (s'agissant notamment de la longueur et le caractère perfectible du transfert du FUI, dont rend compte l'exposé général), OSEO tend donc à devenir, au fil des ans, le « guichet unique » des PME (et des entreprises de taille intermédiaire) auprès des pouvoirs publics pour leurs besoins de financement et contribue ainsi à simplifier le paysage administratif de ces entreprises.

B. LA SOUS-OPTIMALITÉ DE L'ORGANIGRAMME DU GROUPE

L'organisation actuelle d'OSEO est la traduction de ses origines. Cet établissement public conserve la trace de la diversité des entités qui l'ont créé (et des statuts de leurs personnels).

Le schéma ci-après en rend compte, de manière simplifiée.

Organigramme simplifié du groupe OSEO

Etat

EPIC OSEO

100 %

OSEO financement

53,35 %

OSEO garantie

Caisse des dépôts

Autres filiales

100 %

OSEO innovation

59,88 %

OSEO Bretagne

OSEO garantie régions

89,57 %

52,49 %

Source : rapport annuel d'OSEO

Une telle structure engendre des lourdeurs et des sous-optimalités , que François Drouin, le président d'OSEO, a bien décrites à votre commission des finances lors de son audition ^{248 ( * )} , le 29 juin 2010.

Le maintien d'une situation de ce type sur le long terme serait difficilement compréhensible, surtout s'il concerne un opérateur tourné vers le service aux entreprises, naturellement demandeuses de rapidité et d'efficacité.

II. LE DISPOSITIF PROPOSÉ : LA FUSION INTERNE DES TROIS « GRANDES » FILIALES EN UNE SOCIÉTÉ UNIQUE

Les présents articles rassemblent les dispositions législatives nécessaires à la fusion interne des trois sociétés OSEO Financement, OSEO Garantie et OSEO Innovation au sein d'une société anonyme unique.

A. LA DISPARITION DES ENTITÉS D'ORIGINE ET LE NOUVEL ORGANIGRAMME

Aux termes de l'article 17 du présent projet de loi, la « société anonyme OSEO », nouvelle entité créé par le présent texte, « résulte de la fusion par absorption au sein de la société anonyme OSEO financement, anciennement dénommée OSEO BDPME, des sociétés anonymes OSEO garantie, anciennement dénommée OSEO SOFARIS, OSEO innovation, anciennement dénommée OSEO ANVAR, et OSEO Bretagne ».

Ce même article précise que ces fusions par absorption ne donneraient lieu à la perception d'aucun impôt, droit, taxe, salaires des conservateurs des hypothèques, honoraires, frais, émoluments et débours des notaires et des greffiers des tribunaux de commerce.

De plus, les actes de ces fusions rendraient de plein droit opposable aux tiers le transfert à la société absorbante des actifs mobiliers des sociétés absorbées ainsi que leurs sûretés, garanties et accessoires, sans autre formalité que celles requises pour la radiation des sociétés absorbées. Il en est de même en ce qui concerne les actifs immobiliers des sociétés absorbées ainsi que leurs sûretés, garanties et accessoires.

Cependant, l'établissement public OSEO est maintenu en tête de groupe , et porte la participation de l'Etat au capital de la nouvelle société anonyme. Il résulterait de ces dispositions un nouvel organigramme résumé par le schéma suivant.

Le nouvel organigramme proposé pour le groupe OSEO

Etat

EPIC OSEO

100 %

OSEO SA

> 50 %

Autres filiales (techniques ou détenues conjointement par OSEO et ses partenaires comme la CDC)

Autres actionnaires

Caisse des dépôts

Source : direction générale du Trésor

B. LA NOUVELLE ORGANISATION DE L'ÉTABLISSEMENT PUBLIC OSEO

L'article 14 du présent projet de loi propose de remplacer les articles premier à 3 de l'ordonnance 2005/722 précitée par deux articles, afin de :

- ne plus faire mention en leur sein des entités fusionnées ;

- réaffirmer, dans ce nouveau cadre, les missions de l'établissement public, qui demeurent les mêmes qu'auparavant ;

- déterminer la gouvernance de cet établissement, qui sera doté d'un conseil d'administration.

Sur ce dernier point, il est précisément proposé que l'établissement public OSEO soit administré par un conseil d'administration resserré, composé d'un président nommé par décret et de cinq représentants de l'Etat également nommés par décret .

C. L'ORGANISATION DE LA NOUVELLE SOCIÉTÉ ANONYME OSEO

L'article 16 du présent projet de loi tend à remplacer les chapitres II et III de l'ordonnance précitée par un chapitre II, composé de cinq articles (6 à 10), définissant l'organisation de la société anonyme OSEO .

1. L'actionnariat et les missions

Cette société, dont l'Etat et l'établissement public OSEO devraient détenir plus de 50 % du capital (II du texte proposé pour l'article 6 de l'ordonnance), aurait pour mission :

- de promouvoir la croissance par l'innovation et le transfert de technologies ;

- de contribuer au développement économique en prenant en charge une partie du risque résultant des crédits accordés aux petites et moyennes entreprises ;

- de contribuer aux besoins spécifiques de financement des investissements et des créances d'exploitation des petites et moyennes entreprises.

2. La gouvernance

Le conseil d'administration de la société anonyme compterait quinze membres :

- le président du conseil d'administration de l'établissement public OSEO, qui présiderait également ce conseil ;

- sept représentants des actionnaires, dont quatre représentants de l'Etat nommés par décret et trois membres désignés par l'assemblée générale des actionnaires ;

- trois personnalités choisies en raison de leur compétence en matière de développement et de financement des entreprises et d'innovation, nommées par décret ;

- quatre représentants des salariés élus dans les conditions prévues par le chapitre II du titre II de la loi n° 83-675 du 26 juillet 1983 relative à la démocratisation du secteur public.

Il est précisé que les délibérations du conseil d'administration de la société anonyme OSEO portant directement ou indirectement sur la mise en oeuvre des concours financiers de l'État ne pourraient être adoptées sans le vote favorable des représentants de l'État . De plus, un commissaire du Gouvernement serait nommé auprès de la société anonyme OSEO ; il pourrait s'opposer, pour les activités relatives à la promotion de la croissance par l'innovation et le transfert de technologie, aux décisions des organes délibérants dans des conditions fixées par décret.

3. La ségrégation des activités et la comptabilité analytique

Le texte proposé pour l'article 9 de l'ordonnance précitée vise à ségréguer l'activité de promotion de la croissance par l'innovation des autres activités de la société anonyme.

Il est ainsi prévu :

- que la dotation de fonctionnement versée par l'État à la société anonyme OSEO au titre cette activité ne puisse être affectée qu'aux coûts que cette activité engendre ;

- que le conseil d'administration de la société anonyme OSEO fixe, dans des conditions fixées par voie réglementaire, le plafond d'intervention au titre de chaque exercice, notamment sous forme de subventions publiques ou d'avances remboursables ;

- que les résultats dégagés grâce à l'utilisation de dotations publiques versées à la société anonyme OSEO au titre de cette activité soient reversés aux financeurs publics ou réaffectés à ladite activité .

En outre, ce même article définirait les principes régissant la comptabilité analytique que devrait tenir la société anonyme. Ainsi, cette société devrait établir un enregistrement comptable distinct pour les opérations qu'elle réalise au titre de ses différentes activités. Les principes de comptabilisation qu'établirait la société seraient déterminés par le conseil d'administration après avis d'un comité spécialisé et seraient soumis à l'approbation du commissaire du Gouvernement.

D. LES DISPOSITIONS DE COORDINATION

Enfin, les articles 15 et 18 du présent projet de loi contiennent des dispositions de coordination.

Ainsi, l'article 15 vise à supprimer, au sein de l'ordonnance précitée, une référence à l'ancienne société Sofaris.

Quant à l'article 18, il tend, d'une part, à adapter à la nouvelle organisation l'intitulé de l'ordonnance précitée ( I ) et, d'autre part, à remplacer les références à OSEO innovation, OSEO financement, OSEO garantie, OSEO Bretagne, OSEO ANVAR, OSEO SOFARIS et OSEO BDPME par une référence à la société anonyme OSEO dans toutes les dispositions législatives et réglementaires en vigueur ( II ).

Il propose également que la participation de la région Bretagne au capital d'OSEO Bretagne devienne une participation au capital de la société anonyme OSEO ( III )

III. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Votre rapporteur ne peut que souscrire à l'objectif de simplification et de rationalisation porté par les présents articles .

D'une part, le nouveau schéma devrait engendrer des économies de gestion , dont le montant est estimé par l'étude d'impact jointe au présent projet de loi à 2,2 millions d'euros par an .

D'autre part, de meilleures synergies sont à attendre d'équipes au statut désormais unifié, notamment au niveau du réseau territorial d'OSEO.

Enfin, l'obligation faite à la société anonyme de tenir une véritable comptabilité analytique renforce la sécurité du dispositif et doit être soutenue.

Il convient d'ajouter que l'ensemble du dispositif est prêt depuis longtemps et a même déjà été adopté par le Parlement , au sein de la loi relative à l'entrepreneur individuel à responsabilité limitée (loi n° 2010-658 du 15 juin 2010). Cependant, ces dispositions ont été censurées par le Conseil constitutionnel (décision n° 2010-607 DC du 10 juin 2010) pour des motifs de forme , le Conseil ayant estimé qu'elles ne présentaient pas de lien avec l'objet de la loi déférée.

Sur la base de ces éléments, votre commission des finances, souhaitant la mise en oeuvre rapide de cette fusion, a adopté l'ensemble des articles 14 à 18 sans modification.

Décision de la commission : votre commission a adopté ces articles sans modification.

ARTICLE 18 bis A
(Art. L. 511-41 A [nouveau] du code monétaire et financier)

Création de comités des rémunérations dans les établissements financiers

Commentaire : le présent article, adopté par l'Assemblée nationale à l'initiative de notre collègue Jérôme Chartier, rapporteur, propose de créer, au sein des organes délibérants des établissements financiers, des comités spécialisés en matière de rémunérations.

I. LES MESURES D'ENCADREMENT DES RÉMUNÉRATIONS DANS LE SECTEUR FINANCIER

A. RÉINTRODUIRE LA RESPONSABILITÉ ET LE PRIX DU RISQUE : DES CONSTATS PARTAGÉS ET DES PRINCIPES COMMUNS

« Les systèmes de rémunération et d'incitation à l'intérieur des établissements financiers ont contribué à la prise de risques excessifs en rétribuant l'expansion à court terme du volume d'opérations (risquées) plutôt que la rentabilité à long terme des investissements ». Le « rapport Larosière » sur la supervision financière en Europe ^{249 ( * )} a dressé un constat partagé par le G 20 et de nombreux experts. De même, le Conseil de stabilité financière (CSF) a relevé que près de 80 % des professionnels de marché pensaient que les pratiques de rémunération ont joué un rôle dans la prise de risque qui a conduit à la crise financière actuelle. En revanche, peu, voire aucun d'entre eux, ont estimé qu'il s'agissait de la seule cause de la crise.

Le CSF a ajouté que, jusqu'au déclenchement de la crise, le lien entre risque et politique de rémunération n'était pas établi , hormis par quelques institutions dont les travaux, d'ailleurs décevants, étaient restés ignorés ( cf. infra ). Les deux domaines étaient perçus séparément, sans lien effectif, y compris par les superviseurs.

Le premier sommet du G 20, à Washington, le 25 novembre 2008, a marqué une prise de conscience, puisqu'il a invité à formuler « des recommandations dans le domaine des pratiques de rémunération en ce qui concerne les incitations à la prise de risque et à l'innovation ». Les travaux conduits par le CSF, sous l'égide du G 20, ont donc eu pour objectif d'aborder concomitamment la question des rémunérations et celle des risques .

Pour ce faire, le CSF a élaboré des « Principes pour de saines pratiques de rémunération », au nombre de neuf, que le G 20 réuni à Londres, le 2 avril 2009, a approuvés . Ils sont structurés en trois axes : une gouvernance efficace des pratiques de rémunération, un alignement effectif des rémunérations sur une prise de risque prudente, et une supervision adaptée et un engagement de toutes les parties prenantes. Ces principes visent à ce que les structures de rémunération soient « compatibles avec les objectifs à long terme des entreprises et une prise de risque raisonnable ».

Le rôle des superviseurs a été réaffirmé et étendu à la surveillance des politiques de rémunérations . Le Comité de Bâle sur le contrôle bancaire a été invité à intégrer les principes du CSF dans ses recommandations sur la gestion des risques, et si nécessaire à permettre aux régulateurs nationaux d'imposer des exigences de fonds propres supplémentaires sur la base du pilier 2 de Bâle II.

En matière de rémunérations, il convient de noter que c'est essentiellement leur structure, plus que leur niveau, qui a encouragé une prise de risque trop élevée . Les instances internationales et les groupes de travail de divers horizons ont ainsi retenu les règles suivantes :

- une évaluation des primes dans un cadre pluriannuel de sorte que le paiement de celles-ci soient réparti sur plusieurs années ;

- les primes doivent correspondre aux performances réelles et ne pas être garanties a priori ;

- le paiement doit se faire principalement sous forme d'actions ou de titres similaires ;

- les politiques de rémunérations doivent être transparentes à l'égard des actionnaires ;

- les comités des rémunérations doivent tenir une place centrale dans la définition et la mise en oeuvre des politiques de rémunération et, de ce fait, être indépendants.

Le G 20 réuni à Pittsburgh, les 24 et 25 septembre 2009, a réaffirmé son attachement aux normes établies par le CSF et aux réformes visant à établir des pratiques de rémunération en lien avec la stabilité financière.

Déclaration des dirigeants lors du somment du G 20 de Pittsburgh

Extrait relatif aux politiques de rémunération

« Les rémunérations excessives dans le secteur financier ont à la fois reflété et favorisé une prise de risque excessive . La réforme des politiques et des pratiques de rémunération est un élément essentiel de notre volonté d'accroître la stabilité financière. Nous souscrivons entièrement aux normes de mise en oeuvre du Conseil de stabilité financière visant à assujettir les rémunérations à la création de valeur à long terme, à une prise de risque qui ne soit pas excessive , notamment :

« (i) en évitant les bonus garantis sur plusieurs années ;

« (ii) en demandant qu'une partie significative des rémunérations variables soit étalée dans le temps, liée aux performances, soumise à un dispositif de malus et versée sous forme d'action ou de titres similaires , et sous la condition que cela crée des incitations alignées sur la création de valeur à long terme et l'horizon de temps du risque ;

« (iii) en veillant à ce que la rémunération des cadres dirigeants et des autres employés ayant un impact matériel sur l'exposition de l'établissement aux risques soit alignée sur les performances et les risques ;

« (iv) en rendant transparentes les politiques et les structures de rémunérations des établissements par le biais d'obligations de publication ;

« (v) en limitant la rémunération variable à un pourcentage des revenus nets totaux lorsque celle-ci n'est pas compatible avec le maintien d'une base de fonds propres solides ;

« et (vi) en veillant à ce que les comités de rémunération agissent en toute indépendance.

« Les superviseurs doivent être chargés d'examiner les politiques et les structures de rémunération des établissements en ayant à l'esprit les risques institutionnels et systémiques et, si cela est nécessaire pour désamorcer des risques supplémentaires, d'appliquer des mesures correctives , telles que des exigences accrues en matière de fonds propres, aux établissements qui ne mettent pas en oeuvre des politiques et des pratiques saines en matière de rémunérations. Ces superviseurs doivent pouvoir modifier les structures de rémunération dans le cas d'établissements défaillants ou qui nécessitent une intervention exceptionnelle des pouvoirs publics.

« Nous demandons aux établissements de mettre en oeuvre immédiatement ces pratiques de rémunération saines. Nous chargeons le CSF d'assurer le suivi de la mise en oeuvre des normes du CSF et de proposer d'ici mars 2010 les mesures supplémentaires qui seraient nécessaires. »

B. DES TRADUCTIONS LÉGISLATIVES ET RÉGLEMENTAIRES INÉGALEMENT ABOUTIES

1. Un corpus cohérent mais critiquable

Les principales limites du cadre exposé ci-dessus proviennent du CSF lui-même, conscient du fait que la traduction concrète de ses principes soulève de nombreux obstacles pratiques et qu'elle requiert une action coordonnée au niveau mondial . De même, les tentatives antérieures pour rémunérer les salariés en fonction des risques qu'ils faisaient courir à l'entreprise sont pour la plupart restées vaines, principalement du fait de la grande difficulté à définir, à matérialiser et à circonscrire la notion de risque .

D'aucuns ^{250 ( * )} ont fait remarquer que la contribution du CSF était « incomplète, théorique et quasiment inapplicable à la lettre », la mesure du risque étant une des notions les plus complexes et les plus subtiles de la finance.

Votre rapporteur partage ces analyses sans pour autant remettre en cause l'utile travail effectué par le CSF. La principale limite rencontrée par ses recommandations provient de leur caractère non contraignant et, par conséquent, de leur traduction inégale selon les pays concernés . Tous les Etats font face à un problème classique conceptualisé par la théorie des jeux. S'ils agissent tous ensemble, ils seront globalement gagnants. En revanche, celui qui prend seul l'initiative a la certitude d'être perdant car l'arbitrage réglementaire se fera en sa défaveur. Le risque est alors qu'un équilibre sous-optimal se mette en place.

Les ministres des finances, réunis à Saint Andrews le 7 novembre 2009, ont d'ailleurs rappelé, dans leur communiqué final, la nécessité d'une action concertée : « pour assurer que les politiques et les pratiques de rémunération appuient la stabilité financière et sont alignées avec la création de valeur à long terme, nous nous engageons à intégrer de toute urgence les standards du CSF dans nos cadres nationaux ».

2. L'Union européenne : une approche strictement prudentielle

La Commission européenne a publié, dès le 30 avril 2009, une recommandation sur les politiques de rémunération dans le secteur des services financiers . Elle a également publié, le 2 juin 2010, un Livre vert sur le gouvernement d'entreprise dans les établissements financiers et les politiques de rémunération, à la tonalité plutôt sévère.

Pour autant, sur le plan législatif, la Commission s'en est pour l'instant tenue à une approche strictement prudentielle, conformément aux orientations du rapport Larosière, dans le cadre des révisions successives de la directive « fonds propres » du 14 juin 2006 ^{251 ( * )} (« Capital requirements directive » - CRD).

La deuxième révision proposée par la Commission européenne le 13 juillet 2009, dite CRD III ^{252 ( * )} , porte ainsi sur les exigences de fonds propres pour la retitrisation et le portefeuille de négociation, la publicité sur les expositions de titrisation, et les politiques et pratiques des banques en matière de rémunération , qui sont désormais incluses dans le champ de la surveillance prudentielle. Votre rapporteur a eu l'occasion d'en étudier les principaux axes à l'occasion de l'examen d'une proposition de résolution européenne sur cette proposition de directive ^{253 ( * )} .

Cette proposition, limitée à la rémunération du personnel dont les activités professionnelles ont une incidence matérielle sur le profil de risque de l'entreprise , en particulier les opérateurs des salles de marché, prévoyait les orientations suivantes :

- imposer aux établissements de crédit et aux entreprises d'investissement l'obligation d'adopter des politiques et pratiques de rémunération compatibles avec une gestion saine et efficace des risques ;

- faire entrer les politiques de rémunération dans le champ de la surveillance prudentielle afin que les autorités de surveillance puissent imposer aux établissements bancaires des mesures correctives pour remédier à tout problème qu'elles détecteraient. Ces mesures sont à la fois d'ordre qualitatif - exiger une modification de la structure de rémunération - et quantitatif - exiger que l'entreprise détienne des fonds propres supplémentaires par rapport aux risques identifiés du fait d'une politique de rémunérations inadéquate ;

- faire en sorte que les autorités de surveillance puissent imposer des sanctions financières ou non financières , par exemple des sanctions disciplinaires, aux entreprises qui ne se conforment pas à leurs obligations.

Cette proposition de directive a été adoptée à une très large majorité par le Parlement européen le 7 juillet 2010 . L'encadrement des rémunérations, applicable à compter de 2011, se veut strict puisqu'il prévoit en particulier :

- le versement différé sur au moins trois ans de 40 % à 60 % des rémunérations variables , et un versement d'au moins la moitié sous forme d'actions de la société et de « capital conditionnel » mobilisable en priorité en cas de difficultés ;

- une règle de proportionnalité entre les bonus et les indemnités de départ à la retraite d'une part, les rémunérations fixes d'autre part ;

- un traitement particulier pour les banques qui ont bénéficié d'aides publiques, dont les dirigeants ne peuvent recevoir aucune rémunération variable qui ne serait pas justifiée ;

- la publication des rémunérations individuelles des dirigeants, et non sous une forme agrégée.

3. L'approche américaine : un compromis centré sur la rémunération des dirigeants

Le 10 juin 2009, le secrétaire au Trésor, Tim Geithner, a annoncé le dépôt de deux projets de loi très minimalistes sur la question des rémunérations. Le premier tendait à permettre aux assemblées générales des actionnaires de se prononcer, à titre consultatif, sur les rémunérations ( « say-on-pay » legislation ). L'autorité de surveillance, la Securities and Exchange Commission (SEC), aurait eu le pouvoir d'imposer un tel vote pour toutes les sociétés cotées . Le second visait à donner davantage d'indépendance aux comités des rémunérations , à l'instar des comités d'audit depuis la loi Sarbanes-Oxley de 2002.

Une action plus énergique a, par ailleurs, été conduite par M. Kenneth Feinberg nommé, le 10 juin 2009, superviseur des rémunérations pour les entreprises soutenues par l'Etat américain ^{254 ( * )} , plus communément appelé « tsar des rémunérations » (« pay czar »). Son mandat fut restreint aux sept entreprises les plus aidées au niveau fédéral ^{255 ( * )} , et sa mission a consisté à auditer les rémunérations des cinq premiers cadres dirigeants ainsi que celles des vingt employés les plus rétribués dans chacune de ces entreprises.

Il a publié, le 22 octobre 2009, ses premières recommandations qui, d'un point de vue théorique, s'inspirent des principes dégagés par le CSF. Il a également identifié des entreprises - et des individus - pour lesquelles les politiques de rémunérations doivent se transformer en profondeur.

Le 14 janvier 2010, en réaction aux attributions de bonus « obscènes » dans les établissements de Wall Street , le Président Obama a annoncé son intention de créer une « taxe de responsabilité sur la crise financière » ^{256 ( * )} dont le produit devait permettre de récupérer en douze ans l'intégralité des 117 milliards de dollars nets dépensés dans le cadre du programme de soutien aux banques, intitulé TARP ( Troubled Asset Relief Program ). L'assiette de cette taxe reposait sur les éléments les plus risqués du passif, hors capital Tier One et hors les fonds couverts par la garantie fédérale des dépôts ( Federal Deposit Insurance Corporation ).

Un progrès décisif a été accompli avec l'adoption conjointe par les deux chambres du Congrès, le 15 juillet 2010, de la plus vaste réforme financière américaine depuis la Grande Dépression ^{257 ( * )} , à la suite d'un compromis entre les initiatives distinctes de la Chambre des représentants, du Sénat et du Président Obama. La partie réservée aux rémunérations et au gouvernement d'entreprise ne comporte pas d'avancées majeures. Si elle illustre un certain alignement sur les démarches internationales et européennes , elle privilégie l'encadrement et la transparence des rémunérations des dirigeants plutôt que des bonus des opérateurs de marché, au travers des mesures suivantes :

- un renforcement des droits des actionnaires, notamment la possibilité de se prononcer par un vote non contraignant sur la rémunération des cadres et l'octroi de « parachutes dorés » ;

- un meilleur encadrement des rémunérations des dirigeants par les régulateurs fédéraux , afin de ne pas encourager la prise de risques excessifs. Des informations mettant en perspective les rémunérations et les performances doivent être communiquées dans le rapport annuel ;

- l'indépendance du comité des rémunérations est requise pour toute introduction en bourse d'une société ;

- les bonus des cadres dirigeants peuvent être restitués rétroactivement sur trois ans pour compenser tout ajustement comptable rendu nécessaire par une irrégularité dans les rapports financiers.

4. Une certaine exemplarité du dispositif français

La France s'est révélée tout particulièrement en pointe sur la traduction des règles du CSF. En effet, dès le 4 février 2009, un groupe de travail mis en place à l'initiative de Christine Lagarde, ministre de l'économie, de l'industrie et de l'emploi, a remis ses conclusions sur la rémunération des professionnels des marchés financiers ^{258 ( * )} . Les principes professionnels ainsi dégagés ont ensuite été précisés le 25 août 2009.

A cette occasion, la profession s'est engagée à préciser les règles de gouvernance applicable aux rémunérations, à renforcer la transparence, à étaler le versement des rémunérations variables et à mettre en place un système de « bonus-malus » . Michel Camdessus, ancien président de la Société de financement de l'économie française (SFEF), a alors été nommé en tant que contrôleur des rémunérations dans les banques , sur le modèle du « tsar des rémunérations » américain ( cf. supra ).

L'ensemble de ces principes a été juridiquement formalisé par l'arrêté du 3 novembre 2009 . Modifiant le règlement n° 97-02 relatif au contrôle interne des établissements de crédit et des entreprises d'investissement, il encadre les rémunérations variables des « salariés, professionnels des marchés financiers, dont les activités sont susceptibles d'avoir une incidence sur [l'] exposition aux risques » de ces entreprises, soit essentiellement les opérateurs des salles de marché , mais aussi celles des mandataires sociaux ( cf . encadré ci-dessous). Cet arrêté a été par la suite décliné en normes professionnelles.

Nouvel article 31-4 du règlement n° 97-02 relatif au contrôle interne des établissements de crédit et des entreprises d'investissement tel qu'il résulte de l'arrêté du 3 novembre 2009

« Art. 31-4. - Au titre de la maîtrise des risques, les entreprises assujetties veillent, concernant les salariés, professionnels des marchés financiers, dont les activités sont susceptibles d'avoir une incidence significative sur leur exposition aux risques :

« 1° A ce qu' une part significative de la rémunération soit variable et versée sur la base de critères et indicateurs permettant de mesurer les performances individuelles ou collectives ainsi que celles de l'entreprise ;

« 2° A ce que la rémunération variable ne soit pas garantie au-delà d'un an ;

« 3° A ce qu'une fraction importante de cette rémunération variable soit versée sous condition de résultat et différée sur plusieurs années , avec un rythme de versement qui ne doit pas être plus rapide qu'un pro rata temporis ;

« 4° A ce qu'une part importante de la rémunération variable prenne la forme d'actions, d'instruments adossés à des actions, d'instruments indexés de manière à favoriser l'alignement sur la création de valeur à long terme, ou, pour les sociétés non cotées, d'autres instruments équivalents . Elles veillent à ce que l'attribution des actions ou des instruments adossés à des actions soit subordonnée à l'existence d'une période d'acquisition ou d'une durée de détention minimale ;

« 5° A ce que, en cas de pertes de l'activité considérée, la part de la rémunération différée susceptible d'être versée aux salariés concernés sous condition des résultats de l'exercice où les pertes sont constatées soit substantiellement réduite ou ne soit pas versée .

« Les entreprises assujetties interdisent à leurs salariés de recourir à des stratégies individuelles de couverture ou d'assurance en matière de rémunération ou de responsabilité qui limiteraient la portée des dispositions d'alignement sur les risques contenues dans leurs dispositifs de rémunération.

« Les entreprises assujetties s'assurent que les rémunérations des membres de leur organe exécutif sont attribuées et versées en respectant les principes définis ci-dessus. »

Désormais, les établissements financiers ont l'obligation de « vérifier l'adéquation entre la politique de rémunération et les objectifs de maîtrise des risques ». En particulier, le montant total des bonus ne doit pas entraver le renforcement des fonds propres et doit être significativement réduit en cas de pertes.

L'Autorité de contrôle prudentiel a compétence pour vérifier la mise en oeuvre de cette obligation ^{259 ( * )} et peut appliquer toute l'échelle des sanctions prévues par le code monétaire et financier, y compris les sanctions pécuniaires. La Commission bancaire, à laquelle elle a succédé, a ainsi conduit une mission de contrôle dans sept établissements en septembre 2009.

5. La taxation exceptionnelle des bonus : les initiatives britannique et française

Dans la continuité du projet britannique de « bank payroll tax » ^{260 ( * )} , la France a annoncé fin 2009, puis mis en place en mars 2010, par l'article 2 de la première loi de finances rectificative pour 2010 ^{261 ( * )} , une taxe exceptionnelle sur les « bonus » des opérateurs de marché visés par l'arrêté précité du 3 novembre 2009 ^{262 ( * )} . Cette taxe, au taux de 50 % et acquittée par l'employeur, est assise sur la fraction des rémunérations variables excédant 27 500 euros, quelle que soit l'année de leur versement ou celle au cours de laquelle leur acquisition est définitive.

A l'initiative de votre commission des finances, l'assiette de cette taxe avait été étendue aux responsables hiérarchiques des traders , soit les responsables des « desks » (centres de profit par type de produit ou par zone géographique), des salles de marché et des activités de banque de financement et d'investissement. Le dispositif français a toutefois été en grande partie aligné sur celui britannique afin d'éviter tout arbitrage fiscal en défaveur de la place de Paris.

Le produit de cette taxe, affecté à une dotation en capital de l'établissement public Oséo « au titre de sa mission de service public de financement de l'innovation et des petites et moyennes entreprises », était estimé à 360 millions d'euros. Selon les informations communiquées par la Fédération bancaire française, ce produit serait finalement de 250 millions d'euros, auxquels il convient d'ajouter le montant acquitté par les entreprises d'investissement.

A contrario , le produit de la taxe britannique a été notoirement sous-estimé, à 550 millions de livres, et a finalement rapporté 2,5 milliards de livres , soit environ 3 milliards d'euros. Son assiette est en effet beaucoup plus large en volume que celle de la France, compte tenu du nombre élevé d'opérateurs de marché établis à la City et des pratiques de rémunération plus généreuses. Pour autant, la taxe n'a pas eu un effet particulièrement dissuasif sur ces pratiques .

C. LES COMITÉS DES RÉMUNÉRATIONS DANS LES SOCIÉTÉS COTÉES

La mise en place de comités spécialisés dans les organes exécutifs des sociétés cotées constitue une pratique courante , éventuellement imposée par les législations communautaire et nationale, comme c'est le cas pour les comités d'audit . La majorité des grandes sociétés cotées, en particulier celles du secteur financier, ont ainsi mis en place des comités compétents en matière de rémunérations , sans contrainte légale. La compétence sur les nominations aux postes du comité exécutif ou de direction est parfois exercée par ces mêmes comités, ou par un comité ad hoc .

Une initiative tendant à inscrire dans la loi l'obligation pour les sociétés cotées de créer des comités des rémunérations a cependant été récemment prise par nos collègues députés. Une proposition de loi « visant à rendre plus justes et plus transparentes les politiques de rémunérations des dirigeants d'entreprises et des opérateurs de marché » ainsi été déposée le 2 septembre 2009 par notre collègue député Jean-Marc Ayrault et les membres du groupe socialiste, radical, citoyen et divers gauche et apparentés. A l'initiative de la commission des lois, saisie au fond, l'Assemblée nationale a restreint la portée de cette proposition à la seule légalisation des comités des rémunérations , et a reformulé son objet, qui consiste à « créer un comité des rémunérations dans les sociétés anonymes excédant certains seuils de chiffre d'affaires et d'effectifs ». Le texte a été transmis au Sénat le 20 octobre 2009 mais n'a pas été inscrit à l'ordre du jour.

Les comités spécialisés ont vocation à préparer en toute indépendance les décisions du conseil d'administration ou du directoire, sans préjudice de leur caractère collégial, et doivent donc disposer d'un droit d'accès étendu aux informations utiles. Compte tenu de leurs attributions essentiellement consultatives, la crédibilité de ces comités demeure cependant tributaire de leur composition , qui doit cumuler indépendance et compétences, de la fréquence de leurs réunions , de l'implication de leurs membres et surtout de la capacité de ces derniers à discuter ou contester les projets de décision du président de l'organe exécutif.

De façon générale, les comités des rémunérations comportent un nombre réduit de personnes, qui ont souvent occupé, ou occupent toujours, de hautes responsabilités dans de grandes entreprises, ce qui n'est naturellement pas sans susciter des critiques, qui rejoignent de manière générale les débats sur l'appréciation du caractère indépendant des administrateurs. Le code de gouvernement d'entreprise de l'Association française des entreprises privées (AFEP) et du Mouvement des entreprises de France (MEDEF) a fixé certaines lignes de conduite, exposées infra , dont une présence majoritaire d'administrateurs indépendants.

Les attributions de ces comités sont toutefois essentiellement centrées sur les rémunérations et avantages des dirigeants mandataires sociaux et n'incluent donc pas explicitement l'examen de la politique globale de rémunérations, ni a fortiori , dans les établissements financiers, de la structure et du montant des « bonus » des opérateurs de marché.

Dans la pratique cependant, le périmètre d'examen de ces instances s'est élargi . Elles ont souvent, dans les grandes banques, un droit de regard sur la politique de rémunération et son application dans les différents pôles d'activité, et depuis la mise en oeuvre de l'arrêté du 3 novembre 2009 et des nouvelles normes professionnelles de la Fédération bancaire française, sur les primes les plus élevées attribuées aux opérateurs de marché.

Le dernier rapport de l'Autorité des marchés financiers (AMF) sur le gouvernement d'entreprise et la rémunération des dirigeants, publié le 12 juillet 2010, précise que les 60 sociétés de l'échantillon (dont 34 du CAC 40) ont toutes indiqué se fonder sur le code AFEP-MEDEF . Si 60 % d'entre elles déclarent en écarter certaines dispositions, 80 % le justifient et appliquent ainsi un principe « se conformer ou s'expliquer ». De même, 79 % des comités des rémunérations sont présidés par un administrateur indépendant.

Le comité des rémunérations selon le code AFEP-MEDEF

Le point 16 du code de gouvernement d'entreprise de l'AFEP et du MEDEF formule les recommandations suivantes sur le comité des rémunérations.

1 - Composition

Il ne doit comporter aucun dirigeant mandataire social et doit être composé majoritairement d'administrateurs indépendants.

La recommandation relative aux administrateurs réciproques au sein des comités faite pour le comité des comptes s'applique également au comité des rémunérations.

2 - Modalités de fonctionnement

Un règlement précisant ses attributions et ses modalités de fonctionnement doit être établi par le comité des rémunérations et approuvé par le conseil.

Ses comptes rendus d'activité au conseil d'administration doivent permettre au conseil d'être pleinement informé, facilitant ainsi ses délibérations. Lors de la présentation du compte rendu des travaux du comité sur les rémunérations, il est nécessaire que les conseils délibèrent sur les rémunérations hors la présence des dirigeants mandataires sociaux.

Le rapport annuel doit comporter un exposé sur l'activité du comité des rémunérations au cours de l'exercice écoulé.

3 - Attributions

Le comité des rémunérations doit permettre de placer le conseil d'administration ou de surveillance dans les meilleures conditions pour déterminer l'ensemble des rémunérations et avantages des dirigeants mandataires sociaux, l'ensemble du conseil d'administration ou de surveillance ayant la responsabilité de la décision.

Par ailleurs, le comité doit être informé de la politique de rémunération des principaux dirigeants non mandataires sociaux. A cette occasion, le comité s'adjoint les mandataires sociaux.

II. LE DISPOSITIF INTRODUIT PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

Le présent article, adopté par l'Assemblée nationale à l'initiative de notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, avec l'avis favorable du Gouvernement, insère un nouvel article L. 511-41 A dans le code monétaire et financier prévoyant la création de comités spécialisés en matière de rémunérations dans les établissements financiers . Ce dispositif s'inscrit dans la continuité des mesures d'encadrement exposées supra , destinées à limiter les pratiques de rémunération disproportionnées, déconnectées du risque réel ou constituant un encouragement à la prise excessive de risques.

Le II du présent article prévoit une entrée en vigueur différée de ce dispositif, six mois après la publication de la présente loi, à l'instar de l'entrée en vigueur des nouveaux comités des risques, introduits par l'article 7 septies du présent projet de loi.

A. LE CHAMP, LA COMPOSITION ET LES ATTRIBUTIONS DU COMITÉ

1. Un champ limité aux établissements de crédit et à certaines entreprises d'investissement

Le texte proposé pour le premier alinéa du nouvel article L. 511-41 A précise le champ des entreprises tenues de créer un comité « spécialisé en matière de rémunérations ». Il s'agit des établissements de crédit et des entreprises d'investissement, autres que les sociétés de gestion de portefeuille (qui sont agréées par l'AMF). Si l'on s'en tient aux entreprises agréées en France, ce sont donc pas moins de 734 établissements de crédit et entreprises d'investissement qui sont potentiellement concernés, comme le précise l'encadré ci-après.

Les établissements de crédit et les entreprises d'investissement

Les établissements de crédit sont définis par l'article L. 511-1 du code monétaire et financier comme les personnes morales qui effectuent à titre de profession habituelle des opérations de banque au sens de l'article L. 311-1 du même code. Ils peuvent aussi effectuer des opérations connexes à leurs activités, exposées par l'article L. 311-2. Les établissements de droit français sont agréés par l'Autorité de contrôle prudentiel ^{263 ( * )} (ACP), qui a succédé début 2010 au Comité des établissements de crédit et des entreprises d'investissement (CECEI). En revanche, les établissements agréés dans un autre Etat membre de l'Union européenne ou partie à l'accord sur l'Espace économique européen (EEE), qui exercent en France par voie de liberté d'établissement (présence d'une succursale) ou de liberté de prestation de services (sans succursale), bénéficient du « passeport » européen et n'ont donc pas à être agréés par l'ACP.

Selon le rapport annuel du CECEI, on dénombrait fin 2009 706 établissements de crédit en France , soit 636 établissements agréés en France et 70 succursales d'établissements de crédit de l'EEE.

Aux termes de l'article L. 531-4 du code monétaire et financier, les entreprises d'investissement sont les personnes morales, autres que les établissements de crédit, qui fournissent à titre de profession habituelle des services d'investissement , définis par l'article L. 321-1 du même code. Ils sont également agréés par l'ACP, à l'exception des sociétés de gestion de portefeuille qui sont agréées par l'AMF. Les services d'investissement portent sur des instruments financiers et comprennent ^{264 ( * )} :

- la réception et la transmission d'ordres pour le compte de tiers ;

- l'exécution d'ordres pour le compte de tiers ;

- la négociation pour compte propre ;

- la gestion de portefeuille pour le compte de tiers ;

- le conseil en investissement ;

- la prise ferme ;

- le placement garanti ou non garanti ;

- l'exploitation d'un système multilatéral de négociation (en anglais « multilateral trading facility » - MTF), c'est-à-dire d'une place de marché concurrente des bourses « traditionnelles » réglementées.

Les entreprises d'investissement constituent, avec les établissements de crédit habilités à proposer des services d'investissement, la catégorie des prestataires de services d'investissement (PSI). Selon les statistiques du CECEI, 742 entreprises d'investissement étaient établies en France fin 2009, dont 591 sociétés de gestion de portefeuille et 53 succursales relevant du libre-établissement.

La prise en compte des établissements de crédit et des entreprises d'investissement est cohérente avec leur régime juridique, qui leur est en partie commun. Ces deux catégories d'établissements financiers relèvent en effet de la supervision bancaire - à l'exception des sociétés de gestion de portefeuille - puisqu'ils sont agréés et contrôlés par l'ACP. De même, la réglementation prudentielle en matière de contrôle interne, dont le texte central est le règlement 97-02 ^{265 ( * )} du Comité de la réglementation bancaire et financière et qui intègre les nouvelles règles d'encadrement des rémunérations, s'applique à ce seul périmètre d'entreprises.

En revanche, les établissements de crédit adhèrent au mécanisme de garantie des dépôts , en application de l'article L. 312-4 du code monétaire et financier, et éventuellement au mécanisme de garantie des cautions , et les PSI, aux termes de l'article L. 322-1 du même code, adhèrent au mécanisme de garantie des titres .

Ce champ est donc cohérent avec celui de la taxe exceptionnelle sur les « bonus » introduite par l'article 2 de la première loi de finances rectificative pour 2010 ( cf . supra ). Ne sont ainsi pas incluses dans le champ des entreprises assujetties à cette obligation :

- les sociétés du secteur de la gestion collective ou sous mandat , spécialisées dans la gestion d'organismes de placement collectif en valeurs mobilières (OPCVM) « classiques » ou plus risqués, tels que les fonds de capital-investissement, les OPCVM à règles d'investissement allégées et à effet de levier et les OPCVM contractuels (soit les « hedge funds à la française »). Votre rapporteur regrette cependant cette exclusion ;

- les entreprises d'assurance et de réassurance, les mutuelles régies par le livre II du code de la mutualité et les institutions de prévoyance régies par le titre III du livre IX du code de la sécurité sociale. Compte tenu de leurs activités relativement déconnectées des marchés financiers, ces entreprises ne sont en effet pas aussi exposées à des pratiques manifestement abusives ou risquées de rémunération.

En revanche, les établissements de crédit et entreprises d'investissement concernés peuvent être cotés ou non , ce qui permet notamment d'inclure certains grands groupes mutualistes.

Le comité des rémunérations est constitué par l' « organe délibérant », soit le conseil d'administration ou le directoire. Il en est une émanation, comme les autres comités spécialisés relatif à l'audit et aux risques, et « prépare ses décisions ». Il sera donc conduit à formuler des avis éclairés sur la politique et les modalités de rémunération de certains salariés ( cf . infra ).

Toutes ces entreprises ne seront cependant pas tenues de créer un comité des rémunérations, puisqu'en sont dispensées celles dont « la taille (...) ne le justifie pas » , sans autre précision. Cette exclusion est logique et réaliste, compte tenu en particulier des faibles effectifs employés par certaines entreprises d'investissement, mais gagnerait à être précisée au moins par voie réglementaire.

2. Un comité indépendant

Ce comité, comme le comité d'audit ou le comité des risques, est majoritairement composé de membres indépendants , ainsi que le prévoit le code AFEP-MEDEF précité pour les comités des rémunérations « de droit commun » ( cf . supra ). Les questions traitées par ce comité justifient pleinement cette exigence d'indépendance, qui ne doit naturellement pas s'exercer au détriment de la compétence des administrateurs membres. Il est donc précisé que ces derniers doivent être « compétents pour analyser les politiques et pratiques de l'entreprise en matière de rémunérations, y compris au regard de la politique de risque de l'entreprise ».

Ces précisions sont légitimes considérant le profil de certains salariés dont la rémunération est encadrée et fera l'objet d'un examen attentif, soit les opérateurs de marché ( cf . infra ) dont l'activité est directement reliée à la politique d'exposition aux risques de l'entreprise.

Votre rapporteur a toujours considéré que la notion d'administrateur indépendant serait particulièrement difficile à définir dans la loi, mais les critères de l'indépendance sont désormais largement diffusés et admis. Le point 8.1 du code de gouvernement d'entreprise de l'AFEP et du MEDEF prévoit ainsi qu' « un administrateur est indépendant lorsqu'il n'entretient aucune relation de quelque nature que ce soit avec la société, son groupe ou sa direction, qui puisse compromettre l'exercice de sa liberté de jugement . Ainsi, par administrateur indépendant, il faut entendre, non pas seulement administrateur non-exécutif, c'est-à-dire n'exerçant pas de fonctions de direction de la société ou de son groupe, mais encore dépourvu de lien d'intérêt particulier (actionnaire significatif, salarié, autre) avec
ceux-ci ».

3. Les attributions du comité et la publication d'informations sur la politique et les pratiques de rémunération

Le comité n'a pas vocation à examiner la politique de rémunération de l'ensemble des salariés de l'entreprise, mais est centré sur les professionnels dont la rémunération est déjà encadrée par l'arrêté précité du 3 novembre 2009 et fait l'objet d'une taxe en 2010 . Sont donc concernés les « professionnels des marchés financiers, dont les activités sont susceptibles d'avoir une incidence significative sur l'exposition aux risques de l'entreprise ».

Ce critère d' « incidence significative sur l'exposition aux risques » a été conçu pour cibler les opérateurs de marché qui interviennent quotidiennement et directement sur les marchés pour le compte de la société qui les emploie et non pour le compte de clients tiers, soit les traders qui exercent dans les banques de financement et d'investissement (BFI). Les fonctions de comptabilité et de contrôle des risques, soit le « back office » et le « middle office », ne sont pas concernées.

Les rémunérations des mandataires sociaux n'entrent pas non plus dans le champ de compétence du comité, ce qu'on peut là aussi déplorer , compte tenu notamment du champ de l'arrêté du 3 novembre 2009 et des observations récemment formulées par l'AMF dans son rapport sur le gouvernement d'entreprise et la rémunération des dirigeants. Toutefois, ces rémunérations sont dans la pratique couvertes par les comités « de droit commun » dont le code AFEP-MEDEF recommande la mise en place dans les sociétés cotées.

Le comité procède à un « examen annuel de la politique de rémunération (de ces) salariés » et peut être assisté par les services de contrôle interne de l'entreprise ou des experts extérieurs. Votre rapporteur considère que cet examen annuel n'implique pas que le comité ne se réunisse qu'une fois par an pour remplir une simple obligation formelle . Il doit à tout le moins être consulté en période de fixation des bonus des salles de marché, généralement en début d'année pour l'exercice antérieur.

A l'instar des autres comités spécialisés, le comité des rémunérations rend compte de ses travaux à l'organe délibérant , ainsi que le prévoit le texte proposé pour le quatrième alinéa du nouvel article L. 511-41 du code monétaire et financier. L'information des actionnaires et du public est également assurée puisque les entreprises concernées intègrent dans le rapport présenté à l'assemblée générale les informations relatives à la politique et aux pratiques de rémunération, telles qu'elles ont été fixées par l'arrêté du 3 novembre 2009.

B. LES DISPOSITIONS SPÉCIFIQUES AUX GROUPES FINANCIERS

Le texte proposé pour les cinquième et sixième alinéas du nouvel article L. 511-41 A prévoit deux aménagements applicables dans les groupes de sociétés liées par des liens de contrôle, selon une logique « descendante » ou « ascendante » :

- dans les entreprises assujetties « faisant partie d'un groupe », l'organe délibérant peut décider d'appliquer la politique de rémunération de l'entreprise contrôlante. Cette disposition manque de précision, en particulier sur la nature du groupe, mais est logique car elle répond à un objectif de cohérence de la politique de rémunération au sein des groupes financiers ;

- lorsque l'entreprise assujettie fait partie d'un groupe soumis à la surveillance de l'ACP sur une base consolidée ou sous-consolidée, comme c'est le cas dans les principaux groupes bancaires, l'organe délibérant peut décider que les fonctions dévolues au comité des rémunérations de l'entreprise assujettie sont exercées par le comité des rémunérations de l'entité de tête , au niveau de laquelle s'exerce la surveillance. Dans ce cas, l'organe délibérant de la filiale assujettie est destinataire des informations la concernant contenues dans l'examen annuel du comité des rémunérations de la société mère.

III. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Votre rapporteur est de manière générale prudent sur la légalisation des comités spécialisés , qui comporte un risque de fragmentation et d'affaiblissement de la dimension collégiale - et donc de la responsabilisation - des organes exécutifs des sociétés. Elle peut aussi entretenir l'illusion que l'inscription dans la loi emporte nécessairement amélioration de l'éthique et des pratiques du gouvernement d'entreprise. Cette tendance a cependant été initiée avec la transposition de la directive 2006/43/CE du 17 mai 2006 sur le contrôle légal des comptes (dite « huitième directive »), qui prévoit la mise en place de comités d'audit.

L'indépendance des administrateurs, et à plus forte raison des membres des comités d'audit et des rémunérations, relève ainsi d'une certaine évidence - même s'il a fallu attendre pour qu'elle soit consacrée dans les normes professionnelles. Elle procède de critères objectifs de limitation des conflits d'intérêt, mais est surtout une question d'état d'esprit et d'éthique personnelle , que la loi ne peut à elle seule façonner...

Ainsi en matière de rémunérations, on ne peut occulter le risque que les membres du comité cherchent - sciemment ou non - à complaire au président ou aux mandataires qui les ont nommés, et n'agissent donc guère que comme une « chambre d'enregistrement » des projets de décisions de l'organe exécutif. De même, l'indépendance ne saurait être un alibi à l'incompétence , a fortiori dans un domaine potentiellement complexe tel que les bonus des opérateurs de marché. L'expertise en la matière, qui conditionne la contestabilité des décisions et la crédibilité de la contradiction, requiert une expérience professionnelle récente dans le domaine financier.

Il reste qu'après de longues années de pression de l'opinion, des médias, des politiques et des normes juridiques, la pratique des comités spécialisés et la professionnalisation des administrateurs ont progressé , parallèlement au pouvoir de contestation des actionnaires. Les membres des comités des rémunérations se réunissent de trois à sept fois par an et font souvent appel à des prestataires extérieurs pour consolider leur connaissance de ce domaine ^{266 ( * )} et étayer leurs avis. Mais de manière générale, la situation actuelle, tant du côté des actionnaires que des administrateurs, ne relève probablement ni de l'illusion d'un gouvernement d'entreprise factice, ni de contre-pouvoirs réellement efficaces, vigilants et responsables .

Sous le bénéfice de ces observations, votre commission ne s'oppose pas à la légalisation des comités des rémunérations dans le secteur financier, qui vient consacrer une pratique déjà largement diffusée . Elle a cependant adopté plusieurs amendements tendant à tenir compte des aspects suivants :

- procéder à quelques modifications d'ordre rédactionnel ;

- prévoir que les conditions d'application de cet article, et en particulier les critères de taille des entreprises assujetties, sont précisées par décret ;

- supprimer le II , par coordination avec les dispositions adoptées à l'article 24 du présent projet de loi, relatif aux modalités d'entrée en vigueur différée ;

- préciser la notion de groupe en renvoyant au critère du contrôle tel que visé par l'article L. 233-16 du code de commerce ;

- étendre explicitement le champ matériel de compétence des comités des rémunérations à la politique globale de rémunérations de l'entreprise et aux rémunérations, indemnités et avantages de toute nature accordés aux dirigeants et mandataires sociaux de la société. Cette extension est en effet logique et cohérente avec le champ de l'arrêté du 3 novembre 2009, précité ;

- étendre le champ ratione personae de ces comités aux sociétés de gestion de portefeuille , qui gèrent notamment des fonds communs de capital-risque (FCPR) et des fonds contractuels ou à effet de levier, et aux sociétés de capital-risque . Votre rapporteur rappelle à cet égard que le projet de directive sur les gestionnaires de fonds alternatifs (directive dite « AIFM »), en voie d'adoption par le Conseil et le Parlement européen, prévoit des principes d'encadrement des rémunérations de ces gestionnaires analogues à ceux déjà applicables aux opérateurs de marché.

Décision de la commission : votre commission a adopté cet article ainsi rédigé.

ARTICLE 18 bis
(Art. L. 214-39 du code monétaire et financier
et art. L. 3332-17 du code du travail)

Renforcement de l'épargne solidaire

Commentaire : le présent article, adopté à l'initiative de notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, tend à modifier le régime applicable à l'épargne salariale dite « solidaire ». Il accroît la part des actifs solidaires dans les fonds communs de placement d'entreprise solidaires (FCPES), qui doit s'élever à « au moins 10 % ». Il étend le champ des investissements solidaires au logement social dans les pays bénéficiaires de l'aide publique au développement de la France. Il permet à un FCPES de devenir nourricier d'un OPCVM maître. Enfin, il procède à une mise en cohérence des dispositions relatives à l'épargne solidaire entre le code monétaire et financier et le code du travail, suite à la récente recodification de ce dernier.

I. LE DROIT EXISTANT

A. LES PLANS D'ÉPARGNE SALARIALE ONT L'OBLIGATION DE PROPOSER DES INVESTISSEMENTS DANS LES FONDS SOLIDAIRES

1. Les plans d'épargne salariale

Le titre III (« Epargne salariale ») du livre III (« Dividende du travail : intéressement, participation et épargne salariale ») de la troisième partie du code du travail établit trois types d'épargne salariale en entreprise :

- le plan d'épargne d'entreprise (PEE) ;

- le plan d'épargne interentreprises (PEI) qui fonctionne selon les mêmes modalités que le PEE à la différence qu'il est constitué par plusieurs entreprises ;

- le plan d'épargne pour la retraite collectif (PERCO).

Sous réserve de dispositions spécifiques, les dispositions relatives aux PEE sont applicables aux PEI et aux PERCO .

L'article L. 3332-1 du code du travail dispose que le PEE est un « système d'épargne collectif ouvrant aux salariés d'une entreprise la faculté de participer, avec l'aide de celle-ci, à la constitution d'un portefeuille de valeurs mobilières ».

Il peut être établi à l'initiative de l'entreprise ou par un accord avec le personnel (article L. 3332-3 du code du travail). Toutes les entreprises peuvent le mettre en place, quelles que soient leur taille, la nature de leur activité et leurs formes juridiques.

Les salariés déterminent volontairement le montant et la périodicité de leurs versements sur le PEE. Le règlement de celui-ci peut cependant prévoir un montant minimum, qui ne peut excéder 160 euros. Les salariés peuvent, de surcroît, verser sur le plan les sommes qu'ils reçoivent au titre de l'intéressement et de la participation. En tout état de cause, la contribution d'un salarié (intéressement et versement volontaire) ne peut être supérieure au quart de sa rémunération annuelle.

L'entreprise peut également verser annuellement une somme, l'abondement, non fondée sur des critères de performance individuelle. L'article L. 3332-11 du code du travail précise cependant que « les sommes versées annuellement par une ou plusieurs entreprises pour un salarié [...] ne peuvent excéder un plafond fixé par voie réglementaire pour les versements à un [PEE] , sans pouvoir excéder le triple de la contribution du bénéficiaire ».

Les sommes que le salarié ou l'employeur versent sur le PEE produisent des revenus que le salarié peut retirer ou réinvestir dans le PEE. Le capital, en revanche, n'est pas disponible avant un délai de 5 ans, sauf déblocage anticipé sous certaines conditions (L. 3332-25 du code du travail). Il est bloqué jusqu'à la retraite pour les PERCO.

Les primes d'intéressement et les droits à participation versés sur un PEE ainsi que l'abondement ne sont pas soumis à l'impôt. En revanche, les produits et revenus réinvestis dans le plan et l'abondement restent soumis aux prélèvements sociaux (CSG et CRDS) mais sont exonérés de cotisations sociales (article L. 3332-27 du code du travail).

2. L'actif des plans d'épargne salariale est composé de titres de SICAV ou de parts de fonds communs de placement

L'article L. 3332-15 précise que « les sommes recueillies par un plan d'épargne d'entreprise peuvent être affectées à l'acquisition : [...]

« De parts de fonds communs de placement [FCP] ou des titres émis par des sociétés d'investissement à capital variable [SICAV] régis par les articles L. 214-39 et L. 214-40 du code monétaire et financier ». Les FCP visés sont les fonds communs de placement d'entreprise (FCPE) .

Les modalités de fonctionnement du PEE sont fixées par un règlement qui précise en particulier le ou les FCPE sur lesquels les sommes seront placées.

Aux termes de l'article L. 3332-17 du code du travail le règlement du PEE prévoit « qu'une partie des sommes recueillies peut être affectée à l'acquisition de parts de fonds investis, dans les limites prévues à l'article L. 214-39 du code monétaire et financier, dans les entreprises solidaires au sens de l'article L. 3332-17-1 du présent code » .

Cette disposition introduite par l'article 81 de la loi n° 2008-776 du 4 août 2008 de modernisation de l'économie (LME) est pleinement effective depuis le 1 ^er janvier 2010. Désormais, tous les salariés disposant d'un PEE se voient proposer d'investir une partie de leur épargne dans des entreprises solidaires - mais ils restent libres d'y souscrire ou non . Une obligation similaire existe pour les PERCO (article L. 3334-13 du code du travail).

L'article L. 3332-17-1 du code du travail dispose que « sont considérées comme entreprises solidaires [...] les entreprises dont les titres de capital, lorsqu'ils existent, ne sont pas admis aux négociations sur un marché réglementé et qui :

« - soit emploient des salariés dans le cadre de contrats aidés ou en situation d'insertion professionnelle ;

« - soit, si elles sont constituées sous forme d'associations, de coopératives, de mutuelles, d'institutions de prévoyance ou de sociétés dont les dirigeants sont élus par les salariés, les adhérents ou les sociétaires, remplissent certaines règles en matière de rémunération de leurs dirigeants et salariés ». La moyenne des rémunérations des cinq personnes les mieux rétribuées ne doit alors pas dépasser cinq fois le SMIC .

Sont également assimilées à des entreprises solidaires, « les organismes dont l'actif est composé pour au moins 35 % de titres émis par des entreprises solidaires ou les établissements de crédit dont 80 % de l'ensemble des prêts et des investissements sont effectués en faveur des entreprises solidaires ».

B. LES FONDS SOLIDAIRES SONT CONSTITUÉS PAR DES FONDS COMMUNS DE PLACEMENT D'ENTREPRISE

1. Les FCPE solidaires obéissent au droit commun des fonds communs de placement

L'article L. 214-2 du code monétaire et financier (CMF) dispose que les organismes de placement collectif en valeurs mobilières (OPCVM) « prennent soit la prennent la forme soit de [SICAV] soit de [FCP] ».

Aux termes de l'article L. 214-4 du CMF, « un OPCVM ne peut employer en titres d'un même émetteur plus de 5 % de ses actifs. [...] Un OPCVM ne peut détenir plus de 10 % d'une même catégorie de titres financiers d'un même émetteur. [...] Ce seuil est porté à 25 % lorsque l'émetteur est une entreprise solidaire mentionnée à l'article L. 3332-17-1 du code du travail ».

Un FCP, dénué de la personnalité morale, est une « copropriété d'instruments financiers et de dépôts dont les parts sont émises et rachetées à la demande des porteurs à la valeur liquidative majorée ou diminuée, selon les cas, des frais et commissions . Ne s'appliquent pas au fonds commun de placement, les dispositions du code civil relatives à l'indivision ni celles des articles 1871 à 1873 du même code relatives aux sociétés en participation » (article L. 214-20 du CMF).

L'article L. 214-23 rappelle que « les porteurs de parts ne sont tenus des dettes de la copropriété qu'à concurrence de l'actif du fonds et proportionnellement à leur quote-part ».

Comme indiqué plus haut, les FCPE, catégorie ad hoc de FCP, constituent un des instruments les plus utilisés pour les plans d'épargne salariale.

2. Des dispositions particulières sont en outre applicables aux FCPE solidaires

L'article L. 214-39 prévoit des dispositions spécifiques pour les règlements des FCPE établis en vue de gérer des sommes investies dans les plans d'épargne salariale, notamment l'institution d'un conseil de surveillance où siègent des salariés porteurs de parts des fonds.

Son quinzième alinéa prévoit que ces dispositions sont applicables aux FCPE solidaires. L'actif de ces fonds est composé :

« a) pour une part, comprise entre 5 et 10 %, de titres émis par des entreprises solidaires agréées [...] ou par des sociétés de capital-risque [...] ou des [FCP à risques] sous réserve que leur actif soit composé d'au moins 40 % de titres émis par des entreprises solidaires [...] ;

« b) pour le surplus, de titres financiers admis aux négociations sur un marché réglementé, de parts [d'OPCVM] investies dans ces mêmes titres et, à titre accessoire, de liquidités ».

Le plancher de 5 % est une exigence législative nationale. En revanche, le plafond de 10 % répond à une contrainte communautaire issue de la « directive OPCVM » ^{267 ( * )} . Le a du 2 de son article 19 dispose en particulier qu' un OPCVM « peut placer ses actifs à concurrence de 10 % maximum dans des valeurs mobilières et instruments du marché monétaire » autres que ceux qui sont négociés et cotés sur un marché réglementé ou équivalent .

Cette disposition a été transposée en droit interne à l'article R. 214-5 du CMF ^{268 ( * )} .

La « directive OPCVM » établit des règles de composition de l'actif très strictes afin d'obliger les OPCVM à diversifier leurs placements et ainsi protéger les investisseurs en cas de retournement de la valeur d'un actif .

C. LE RÉGIME DES OPCVM MAÎTRES ET NOURRICIERS

Le présent article a notamment pour objet de prévoir que des FCPE solidaires peuvent investir tout ou partie de leur actif dans un OPCVM qui lui-même investit les sommes qu'il reçoit selon les critères applicables aux FCPE solidaires.

Il s'agit d'un schéma OPCVM nourricier - OPCVM maître régi par l'article L. 214-34 du CMF qui dispose que « les statuts ou le règlement d'un [OPCVM] dit nourricier peuvent prévoir , dans des conditions fixées par un règlement général de l'Autorité des marchés financiers, que son actif est investi en totalité en actions ou parts d'un seul [OPCVM] , dit maître, et, à titre accessoire, en liquidités ».

En particulier, l'article 412-5 du règlement général de l'AMF impose que le « prospectus complet de l'OPCVM nourricier précise que l'actif de celui-ci est investi en totalité et en permanence en parts ou actions d'un seul OPCVM dit maître et à titre accessoire en dépôts détenus dans la stricte limite des besoins liés à la gestion des flux de l'OPCVM ».

Il prévoit également qu' un « OPCVM nourricier ne peut détenir des parts ou actions d'un autre OPCVM nourricier » .

D. L'ENCOURS DES FCPE SOLIDAIRES DÉPASSE UN MILLIARD D'EUROS

Les dispositions de la LME ont particulièrement favorisé l'épargne salariale solidaire puisque l'encours des FCPE solidaires a presque doublé entre 2007 (604 millions d'euros) et 2009 (1.012 millions d'euros d'encours) . Au total, compte tenu des règles d'investissements de ces fonds, ce sont près de 70 millions d'euros qui sont directement investis dans des entreprises solidaires .

Ce montant peut apparaître modeste mais il convient de rappeler que la « surface » de la finance solidaire est limitée compte tenu de la stricte définition légale des entreprises solidaires (article L. 3332-17-1 du code du travail). De surcroît, les actifs solidaires, non cotés, présentent un profil de risques plus élevé que les actifs cotés, notamment parce qu'ils sont moins liquides. Pour autant, leur rentabilité financière est plus faible .

II. LE DISPOSITIF INTRODUIT PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

Sur proposition de notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, la commission des finances de l'Assemblée nationale a adopté le présent article qui comporte quatre objets distincts.

Il procède tout d'abord à la mise en cohérence du CMF suite à la recodification du code du travail intervenue en 2008 . Les alinéas 2 et 3 du présent article modifient le quinzième alinéa de l'article L. 214-39 du CMF afin de viser l'ensemble des plans d'épargne salariale et non plus le seul PERCO. De même, l' alinéa 6 corrige deux références au code du travail qui renvoient à son ancienne version.

Il permet ensuite à un FCPE solidaire de devenir nourricier d'un seul OPCVM maître respectant les conditions de composition de l'actif des FCPE solidaires ( alinéas 8 et 9 ).

Il relève à « au moins 10 % » (contre 5 à 10 % actuellement) la part de l'actif des FCPE solidaires investis dans des titres émis par des entreprises solidaires ( alinéa 5 ). Par coordination, l' alinéa 10 modifie le code du travail.

Il élargit enfin les possibilités d'investissement solidaires aux « titres investis dans le logement social dans les pays bénéficiaires de l'aide publique au développement de la France » ( alinéa 7 ).

L' alinéa 11 constitue le gage tendant à compenser pour l'Etat la perte de recettes résultant des dispositions du présent article.

III. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

En ce qui concerne la mise en cohérence du code monétaire et financier et du code du travail, il convient également de modifier le premier alinéa de l'article L. 214-39 du code monétaire et financier qui vise le « titre IV du livre IV du code du travail ». Or les dispositions relatives à l'épargne salariale sont désormais codifiées au livre III du titre III de la troisième partie de ce code. L'amendement adopté par votre commission procède à cette correction .

Par ailleurs, votre commission juge très favorablement la possibilité pour des FCPE solidaires de devenir des OPCVM nourriciers. Cette disposition permettra de mutualiser l'épargne de plusieurs entreprises autour d'un seul fonds, diminuant ainsi les frais de gestion. Elle garantit aussi un encours moyen plus élevé pour ces fonds ce qui constitue une garantie de liquidité.

Votre commission a en revanche supprimé la possibilité d'investir dans le logement social dans les pays bénéficiaires de l'aide publique au développement de la France . En effet, comme indiqué plus haut, la finance solidaire est une création récente qui se structure peu à peu dans notre pays. Outre que le critère de l'investissement dans le logement social dans un pays bénéficiant de l'aide publique au développement est difficilement contrôlable, il importe de donner à la finance solidaire une assise nationale plus forte avant d'élargir ses possibilités d'investissement.

Le relèvement du pourcentage d'actifs solidaires au sein des FCPE solidaires pose enfin une délicate question . En effet, aujourd'hui, il suffit d'investir 5 % de son actif, soit une part très faible, dans des titres solidaires pour bénéficier du qualificatif de « solidaire » qui jouit auprès de nombreux salariés d'une très bonne « image de marque ».

L'organisme FINANSOL (« collectif des acteurs de la finance solidaire ») a ainsi indiqué à votre rapporteur que les FCPE solidaires qu'il a labellisés investissent, en moyenne, 6,2 % de leurs actifs en titres solidaires ^{269 ( * )} . Il a toutefois précisé qu'il oeuvre au relèvement de ce ratio par le biais de l'intervention d'un « fonds de liquidité » qui pourrait assurer le portage temporaire des actifs solidaires en cas de retraits massifs des capitaux des FCPE solidaires.

La dénomination de « solidaire » peut donc apparaître relativement trompeuse, si ce n'est délibérément fallacieuse .

Relever le pourcentage à « au moins 10 % » permettrait aux FCPE solidaires de réellement assumer une activité d'investissement « solidaire », puisque celle-ci pourrait aller jusqu'à 100 % de leurs actifs .

Il n'est pas sûr, pour autant, que cette disposition permette d'atteindre les objectifs qu'elle se fixe et ce pour deux raisons .

En premier lieu, elle est contraire à la « directive OPCVM » citée plus haut qui interdit à un OPCVM d'investir plus de 10 % des sommes qu'il reçoit dans des actifs non cotés. Or cette règle constitue d'abord et avant tout une règle de protection de l'investisseur . La diversification imposée par la directive lui permet d'éviter que la baisse d'un actif n'entraîne une chute trop forte de la valeur de l'OPCVM et, en l'espèce, du FCPE solidaire.

Il convient de rappeler que l'épargne solidaire est principalement souscrite par des salariés, c'est-à-dire des investisseurs non professionnels auprès de qui le législateur, surtout après la récente crise financière, a une obligation renforcée de protection . Or les placements solidaires sont d'ores et déjà des investissements plus risqués, moins liquides et au rendement financier moindre que les autres actifs contenus dans le portefeuille d'un FCPE solidaire. Autoriser un tel fonds à détenir jusqu'à 100 % de ses actifs en titres solidaires serait contraire à une règle élémentaire de bonne gestion .

C'est précisément parce que l'investissement solidaire est souvent porté par une volonté altruiste et généreuse de la part des salariés qu'il convient de l'encadrer avec d'autant plus de rigueur et leur éviter ainsi une prise de risque démesurée qui menacerait l'épargne qu'ils ont constituée.

En second lieu, et en lien avec les arguments énoncés ci-dessus, la disposition pourrait conduire plusieurs FCPE à renoncer à leur qualification de solidaire compte tenu des risques qu'elle comporterait alors. Il pourrait s'ensuivre deux conséquences également dommageables :

- soit, ces décisions conduisent à une chute brutale de l'encours de l'épargne solidaire et entraînent un effet dépressif sur la finance solidaire actuellement en plein essor ;

- soit, l'épargne solidaire se concentre dans un nombre limité de FCPE solidaires - d'autant plus facilement qu'il n'existera plus de plafond - qui seraient alors exposés à un risque élevé compte tenu de la faible diversification de leur portefeuille, par ailleurs très peu liquide .

Votre commission a par conséquent décidé de maintenir le statu quo actuel, aussi insatisfaisant qu'il puisse être, et a supprimé la disposition portant à « au moins 10 % » la part des titres solidaires dans les actifs des FCPE solidaires .

Décision de la commission : votre commission a adopté cet article ainsi rédigé.

ARTICLE 18 ter A
(Art. L. 214-126 et L. 214-136 du code monétaire et financier)

Alignement des conditions de suspension du rachat par les OPCI
de leurs actions ou parts sur le régime des OPCVM

Commentaire : le présent article, adopté par l'Assemblée nationale à l'initiative de notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, propose d'aligner sur le régime des organismes de placement collectif en valeurs mobilières (OPCVM) les conditions dans lesquelles le rachat par les organismes de placement collectif immobilier (OPCI) de leurs actions ou parts peut être suspendu.

I. LE RÉGIME DE SUSPENSION PROVISOIRE DES RACHATS D'ACTIONS OU PARTS D'ORGANISMES DE PLACEMENT COLLECTIF

A. LES OPCI, VÉHICULES IMMOBILIERS DE CONCEPTION ANALOGUE AUX OPCVM

Les organismes de placement collectif immobilier (OPCI), dont le régime juridique a été fixé par une ordonnance du 13 octobre 2005 ^{270 ( * )} et le régime fiscal, à l'initiative de votre rapporteur, défini par l'article 28 de la loi de finances rectificative pour 2005 ^{271 ( * )} , sont gérés par des sociétés de gestion agréées par l'Autorité des marchés financiers (AMF). Ils comprennent deux types de véhicules selon une structure inspirée de celle des organismes de placement collectif en valeurs mobilières (OPCVM) :

- les sociétés de placement à prépondérance immobilière à capital variable ( SPPICAV ), dont les règles sont fixées par les articles L. 214-120 à L. 214-129 du code monétaire et financier et qui sont avant tout dédiées aux investisseurs institutionnels. Leur régime fiscal est celui des revenus de placements mobiliers et ils sont soumis à une obligation de distribution de 85 à 100 % des revenus locatifs et de 50 à 100 % des plus-values de cession ;

- les fonds de placement immobilier ( FPI ), copropriétés de valeurs mobilières sans personnalité morale régies par les articles L. 214-130 à L. 214-143 du code monétaire et financier. Le régime fiscal applicable est celui des revenus fonciers et les FPI sont tenus de distribuer 85 % du résultat et des plus-values de cession.

Au 30 avril 2010, l'essentiel de l'offre d'OPCI était constitué de 81 fonds à règles de fonctionnement allégées , agréés par l'AMF et dédiés aux investisseurs institutionnels. Leur actif brut global s'élevait à 8 milliards d'euros.

B. LE MÉCANISME DE SUSPENSION PROVISOIRE DES RACHATS D'ACTIONS OU PARTS

Afin d'éviter une crise de liquidité et une déstabilisation de la valeur d'un OPCI à la suite du retrait brutal d'un investisseur qui en détient plus de 20 % des parts ou actions, un mécanisme de suspension des rachats d'actions ou parts, dans les conditions fixées par le règlement général de l'AMF, est prévu par l'article L. 214-101 du code monétaire et financier.

De même, les articles L. 214-126 (pour les SPPICAV) et L. 214-136 (pour les FPI) du code monétaire et financier prévoient que le rachat par la société de ses actions, ou par le fonds de ses parts, peut être suspendu , à titre provisoire, par le conseil d'administration ou le directoire (ou par la société de gestion dans le cas des FPI), en cas de force majeure et si l'intérêt de l'ensemble des actionnaires ou porteurs de parts le commande , dans des conditions fixées par le règlement général de l'AMF.

L'article 424-13 du règlement général prévoit qu'en cas de recours à cette faculté de suspension, la société de gestion informe l'AMF et les porteurs de l'OPCI des raisons et modalités de la suspension des rachats au plus tard au moment de sa mise en oeuvre.

Cette faculté est analogue à celle que prévoient les articles L. 214-19 et L. 214-30 du même code pour les sociétés d'investissement à capital variable (SICAV) et les fonds communs de placement (FCP). Trois différences subsistent toutefois :

- le rachat par les SICAV et FCP de leurs actions ou parts peut être provisoirement suspendu « quand des circonstances exceptionnelles l'exigent » ;

- l'émission de nouvelles actions ou parts peut également être suspendue ;

- les conditions sont fixées par le conseil d'administration ou le directoire de la SICAV et par le règlement du FCP, et non par le règlement général de l'AMF.

II. LE DISPOSITIF INTRODUIT PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

Le présent article, adopté par l'Assemblée nationale à l'initiative de notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, avec l'avis favorable du Gouvernement, modifie les articles L. 214-126 et L. 214-136 du code monétaire et financier, précités, afin d'aligner sur le régime des OPCVM les conditions dans lesquelles le rachat par les OPCI de leurs actions ou parts peut être suspendu .

Notre collègue député Jérôme Chartier a considéré que la distinction actuelle entre le cas de « force majeure » et les « circonstances exceptionnelles » ne reposait sur aucune donnée objective, le législateur n'ayant pas souhaité faire de différence particulière entre les OPCVM, dont le régime a été créé antérieurement, et les OPCI sur cette faculté.

Le présent article procède donc à une substitution des termes « en cas de force majeure » par les termes « quand des circonstances exceptionnelles l'exigent » dans le premier alinéa de l'article L. 214-126 et le deuxième alinéa de l'article L. 214-136.

III. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Votre commission approuve ces dispositions et considère que la faculté de suspension des rachats par les OPCI demeure suffisamment encadrée , en particulier par le caractère impérieux du respect de l'intérêt de l'ensemble (et non d'une catégorie) des actionnaires ou porteurs de parts, principe cardinal en matière de gestion collective.

La notion de « force majeure » est traditionnellement définie par la doctrine et la jurisprudence en fonction de trois critères : il s'agit d'un événement extérieur à la personne mise en cause, imprévisible dans sa survenance, et irrésistible ou insurmontable quant à ses effets. Cette notion du droit civil est cependant appréciée de manière très stricte , en particulier quant au critère d'irrésistibilité, et peut se révéler mal adaptée au fonctionnement des marchés et à l'environnement de l'épargne.

Le droit financier a ainsi davantage recours à la notion de « circonstances exceptionnelles », et l'article 2 du présent projet de loi s'y réfère pour définir les situations d'urgence déterminant les nouveaux pouvoirs de l'AMF.

Décision de la commission : votre commission a adopté cet article sans modification.

ARTICLE 18 ter

Rapport sur la possibilité de répercuter le coût de la crise sur les banques européennes

Commentaire : le présent article a pour objet de demander au Gouvernement un rapport sur la possibilité de répercuter sur les banques européennes le coût de la crise.

I. LE DISPOSITIF INTRODUIT PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

A l'initiative de nos collègues députés Nicolas Perruchot et Philippe Vigier, la commission des finances de l'Assemblée nationale, après avis défavorable du rapporteur, a adopté un amendement tendant à demander au Gouvernement un rapport, remis avant le 30 septembre 2010, « détaillant la possibilité de répercuter sur les banques européennes le coût de la crise financière ».

II. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

La crise a incontestablement eu un coût économique, financier et humain. Est-il seulement possible de le chiffrer ? Quand bien même, il convient non pas de « répercuter » ce coût - ce qui ne manquerait pas d'entraîner un effet dépressif - mais de faire en sorte que, pour l'avenir, le secteur financier en crise dépende moins du secours de l'Etat et des contribuables et que les conséquences sur l'économie réelle soient plus limitées.

C'est l'objet du présent projet de loi qui cherche à la fois à bâtir une régulation bancaire et financière solide et à trouver de nouvelles modalités de financement de l'économie française.

Votre commission a par conséquent supprimé cet article.

Décision de votre commission : votre commission a supprimé cet article.

CHAPITRE V

SOUTENIR LE FINANCEMENT DES PRÊTS À L'HABITAT

Le présent chapitre a pour objet de créer un nouvel instrument de refinancement des prêts à l'habitat , dénommé « obligations de financement de l'habitat », et construit sur le modèle des obligations foncières (OF) existant, sous leur forme actuelle, depuis la loi n° 99-532 du 25 juin 1999 relative à l'épargne et à la sécurité financière ^{272 ( * )} .

Les OF sont des obligations collatéralisées (« covered bonds » en anglais), pour lesquelles « le remboursement et le paiement des intérêts sont assurés par les flux de revenus d'un actif qui sert de garantie » ^{273 ( * )} . Elles bénéficient d'un cadre légal, à l'inverse des obligations collatéralisées contractuelles. Les obligations de financement de l'habitat (OH) ont vocation à se substituer à ces dernières pour devenir des obligations sécurisées bénéficiant d'un privilège légal, à l'instar des OF.

Les OF permettent de refinancer, à titre principal, des prêts hypothécaires tandis que les obligations de financement de l'habitat (OH) permettront de refinancer des prêts cautionnés .

Le dispositif se décompose en trois articles :

- le présent article modifie le régime des OF et des sociétés de crédit foncier (SCF) qui les émettent dans le but d'améliorer la gestion de la trésorerie et la congruence entre l'actif et le passif ;

- l'article 20 crée les OH et les sociétés de financement de l'habitat (SFH) qui les émettent. Le régime qui leur est applicable est celui des OF sous réserve de leur spécificité ;

- l'article 21 prévoit des dispositions transitoires pour que les actuelles obligations collatéralisées contractuelles puissent devenir des OH.

ARTICLE 19
(Art. L. 515-13, L. 515-17-1 [nouveau], L. 515-17-2 [nouveau], L. 515-32-1 [nouveau] du code monétaire et financier)

Régime des obligations foncières et des sociétés de crédit foncier

Commentaire : le présent article renforce les exigences de couverture des besoins de trésorerie des sociétés de crédit foncier et propose, à cette fin, de mettre à leur disposition de nouveaux instruments de gestion de la liquidité.

I. LE RÉGIME DES OBLIGATIONS FONCIÈRES ET DES SOCIÉTÉS DE CRÉDIT FONCIER

A. UN INSTRUMENT DE REFINANCEMENT POUR LES PRÊTS HYPOTHÉCAIRES ET LES EXPOSITIONS SUR DES PERSONNES PUBLIQUES

Inspirée du système allemand des Pfandbriefe , l'obligation foncière ^{274 ( * )} est un outil de refinancement pour les établissements de crédit , qui fonctionne selon le processus suivant :

- la banque accorde à un particulier un crédit à l'habitat garanti par une hypothèque ;

- elle obtient ainsi une créance sur ledit particulier qui s'engage à rembourser le capital et les intérêts ;

- lorsqu'elle a effectué plusieurs opérations de ce type, elle cède, contre rétribution, le portefeuille de créances ainsi constitué à une société de crédit foncier (SCF), juridiquement distincte bien qu'il s'agisse, le plus souvent, d'une filiale ;

- pour financer l'achat de ces créances, la SCF émet des obligations foncières sur le marché ;

- les investisseurs qui acquièrent ces obligations sont alors rémunérés par le flux de remboursement des emprunts par les particuliers.

En soi, il n'est pas nécessaire pour la banque de céder son portefeuille de créances pour obtenir un refinancement par le biais d'émissions obligataires. Il serait ainsi possible de cantonner les créances au sein du bilan de la banque. Toutefois, en 1999, le législateur a voulu construire un régime très sécurisé. A cette fin, il a retenu les principes de spécialité et d'exclusivité des SCF . Les crédits sont extraits du bilan de l'émetteur et deviennent l'actif de la SCF qui les détient en pleine propriété. Le bilan de la SCF est ainsi très lisible.

Néanmoins, la SCF et la banque qui distribue le crédit, dite « banque sponsor », font partie de la même entité. Par exemple, la SCF Compagnie de financement foncier est une filiale de l'établissement Crédit foncier. Contrairement à une opération de titrisation classique, il n'y a pas de transfert de risque vers l'investisseur puisque les crédits se retrouvent au bilan consolidé du groupe bancaire . Si le particulier fait défaut, la SCF doit, malgré tout, rémunérer les porteurs d'obligations , ce qui ne serait pas le cas dans un organisme de titrisation.

L'actif d'une SCF ne se limite pas aux seuls crédits hypothécaires. Elle peut également acquérir des expositions sur des personnes publiques . Ainsi, la SCF Dexia MA, filiale du groupe Dexia, s'est spécialisée dans le refinancement des prêts accordés (ou garantis) par les personnes publiques.

Les OF sont qualifiées de « sécurisées » car leur régime, intégralement prévu par la loi , comprend de nombreuses garanties qui en font un produit extrêmement sûr.

B. DE NOMBREUSES GARANTIES SONT ATTACHÉES AUX OBLIGATIONS FONCIÈRES EN VUE D'ASSURER LA PROTECTION DES INVESTISSEURS

1. Des sociétés financières agréées et supervisées par l'Autorité de contrôle prudentiel et soumises à un contrôleur spécifique

Le premier alinéa de l'article L. 515-13 du code monétaire et financier (CMF) dispose que « les sociétés de crédit foncier sont des établissements de crédit ^{275 ( * )} , agréés en qualité de société financière par l'Autorité de contrôle prudentiel ».

Les SCF sont soumises au droit commun des établissements de crédit défini par les articles L. 511-1 et suivants du CMF. En particulier, elles doivent être agréées, c'est-à-dire respecter un ensemble de règles précises et disposer d'un capital minimum. En tant que « sociétés financières », elles « ne peuvent recevoir du public des fonds à vue ou à moins de deux ans de terme » ^{276 ( * )} .

L'Autorité de contrôle prudentiel (ACP) veille au respect par les SCF des obligations leur incombant et peut les sanctionner si elle constate des manquements.

En sus de ce contrôle, l'article L. 515-30 du CMF établit un contrôleur spécifique et un contrôleur spécifique suppléant « choisis parmi les personnes inscrites sur la liste des commissaires aux comptes » et nommés pour une durée de quatre ans, sur « avis conforme » de l'ACP .

Il est chargé de veiller au respect des obligations légales pesant sur les SCF. Il vérifie notamment que les apports faits à la société sont conformes à son objet et répondent aux formes prescrites par le code monétaire et financier. Il s'agit d'une tâche essentielle car la SCF ne peut acquérir qu'un nombre limité et défini d'actifs financiers de qualité . Il en va de sa solidité et donc de la sécurité attachée aux OF.

Il est « tenu de signaler immédiatement tout fait ou toute décision dont il a eu connaissance [...] et qui est de nature à porter atteinte aux conditions ou à la continuité d'exploitation » de la SCF. Il révèle les faits délictueux au procureur de la République.

Le contrôleur spécifique certifie les documents adressés à l'ACP et il établit un rapport annuel destiné aux dirigeants et aux instances délibérantes, qui est remis à l'ACP.

En 1999, le législateur l'a rendu responsable de ses fautes selon les mêmes règles que celles applicables aux commissaires aux comptes. Il va de soi qu'il est également soumis aux mêmes diligences légales et déontologiques.

2. Un privilège légal de remboursement

Les souscripteurs d'obligations foncières bénéficient d'un privilège légal défini à l'article L. 515-19 du CMF qui prévoit que « les sommes provenant de prêts ou créances assimilées [...] sont affectées par priorité au service du paiement des obligations foncières ». Ce privilège s'applique « nonobstant toutes dispositions législatives contraires, et notamment celles du livre VI du code de commerce », relatives aux entreprises en difficulté.

L'article L. 515-13 du même code permet également à la SCF de recueillir d'autres ressources pour lesquelles le contrat mentionne explicitement que le privilège légal leur est applicable . Il peut, par exemple, s'agir d'obligations sécurisées émises sur le fondement de droits étrangers.

Ces ressources et les OF constituent le « passif privilégié ».

En vue d'éviter le conflit de priorité entre le privilège dévolu aux salariés en cas de procédure collective (sauvegarde, redressement ou liquidation judiciaires) d'une entreprise ^{277 ( * )} et celui accordé aux investisseurs, les SCF ne possèdent pas de personnel. L'article L. 515-22 du CMF prévoit que les SCF sont liées par contrat à un établissement de crédit - dans les faits la banque sponsor - qui assure leur gestion au jour le jour et peut même ester en justice pour le compte de la SCF (article L. 515-23).

Par ailleurs, les SCF obéissent à un droit dérogatoire en cas de faillite puisque les créances nées de l'émission des OF sont payées à leur échéance contractuelle et par priorité à toutes les autres créances. « Jusqu'à l'entier désintéressement des titulaires des créances privilégiées [...] nul autre créancier de la SCF ne peut se prévaloir d'un droit quelconque sur les biens et droits de cette société » ^{278 ( * )} . En revanche, ils ne pourront exiger le remboursement anticipé de leurs créances.

De même, l'article L. 515-27 du CMF prévoit qu'une procédure de sauvegarde, de redressement ou de liquidation judiciaires d'une société actionnaire de la SCF ne peut être étendue à cette dernière.

Le privilège des porteurs d'OF est également prioritaire sur celui du Trésor ou de la sécurité sociale.

Le privilège légal constitue la garantie principale dont jouissent les investisseurs.

3. Le surdimensionnement : l'actif doit toujours être supérieur au passif privilégié

La solidité des obligations foncières est également assurée par le surdimensionnement qui, aux termes de l'article L. 515-20 du CMF, assure que « le montant total des actifs des SCF doit être supérieur au montant total des éléments de passif bénéficiant du privilège ».

L'article 6 du règlement du Comité de la réglementation bancaire et financière (CRBF) n° 99-10 relatif aux sociétés de crédit foncier prévoit que le ratio doit, à tout instant, être « au moins égal à 100 % ». Pour le calculer, il impose des pondérations particulières tendant à réduire les éléments pris en compte au numérateur (actif).

Les rapports financiers annuels des trois principales SCF montrent que les ratios de surdimensionnement s'élèvent, au 31 décembre 2009, à :

- 112,1 % pour Dexia MA ;

- 110,5 % pour la Compagnie de financement foncier ;

- 104,31 % pour CIF Euromortgage.

4. La SCF est une filiale d'une banque sponsor

La banque sponsor est actionnaire à 100 % de la SCF. A ce titre, elle lui apporte une garantie actionnariale et des lignes de liquidité qui lui permettent de gérer, à tout moment, sa trésorerie et de faire face à ses échéances de remboursement des OF.

Par exemple, Dexia MA a signé une convention de compte courant avec Dexia Crédit Local (sa banque sponsor) qui lui permet de détenir un compte courant « alimenté en fonction [de ses] besoins liés à son activité » et sans montant limite. Par ailleurs, Dexia Crédit Local a également publié, le 26 juillet 2000, une déclaration de soutien à sa filiale qui indique notamment que la banque sponsor « détiendra durablement plus de 95 % de Dexia MA » et qu'elle « veillera à ce que Dexia MA développe son activité dans le respect des conditions prévues par la loi [...] et dispose des moyens financiers qui lui seront nécessaires pour faire face à ses obligations ».

5. Un actif composé d'instruments sûrs

La composition de l'actif d'une SCF obéit à des règles très strictes afin que celle-ci ne dispose que d'éléments très sûrs dans son bilan.

Ainsi, l'article L. 515-13 du CMF dispose que les SCF « ont pour objet exclusif de consentir ou d'acquérir des prêts garantis, des expositions sur des personnes publiques et des titres et valeurs tels que définis aux articles L. 515-14 et L. 515-17 ».

a) Les crédits à l'habitat

L'article L. 515-14 du même code dispose que les prêts garantis sont des prêts assortis « d'une hypothèque de premier rang ou d'une sûreté immobilière conférant une garantie au moins équivalente ». Il peut également s'agir, sous des conditions très restrictives, de prêts cautionnés ^{279 ( * )} par un établissement de crédit ou une entreprise d'assurance, qui ne doit alors pas appartenir au même groupe que la SCF.

Par ailleurs, l'ensemble de ces prêts sont éligibles au financement par des OF « dans la limite d'une quotité du bien financé ou apporté en garantie » (L. 515-14).

Ainsi, le I de l'article R. 515-2 du CMF impose qu'un prêt garanti ne puisse être refinancé par des ressources privilégiées « que dans la limite du plus petit des montants ci-dessous » :

- le montant total du capital restant dû de ce prêt ;

- le produit de la quotité de financement et de la valeur du bien financé ou apporté en garantie.

Il fixe cette quotité à :

- 60 % de valeur du bien financé par un prêt cautionné ou apporté en garantie d'un prêt hypothécaire, portée à 80 % de la valeur du bien pour les prêts garantis consentis à des personnes physiques pour financer la construction ou l'acquisition de logements ;

- 100 % de la valeur du bien pour les prêts bénéficiant d'une garantie de l'Etat ou équivalente (anciennement le Fonds de garantie d'accession sociale à la propriété).

Le bien apporté en garantie ou financé doit se situer dans l'Espace économique européen ^{280 ( * )} ou dans un Etat « bénéficiant du meilleur échelon de qualité de crédit », c'est-à-dire dans un Etat où le législateur considère que les garanties et sûretés sont équivalentes à celles existantes en France. L'estimation du bien se doit d'être prudente et exempte de tout élément d'ordre spéculatif.

Au total, les crédits ainsi refinancés connaissent un taux de défaut très faible . Il est estimé à 1,2 % de l'encours pour la Compagnie de financement foncier et à 0,57 % pour le Crédit immobilier de France (CIF). En tout état de cause, même quand un émetteur fait défaut, le caractère « granulaire » des crédits ^{281 ( * )} - chaque emprunt ne produit qu'un faible flux de trésorerie - présents dans le portefeuille permet d'assurer le remboursement du passif privilégié.

b) Les expositions sur des personnes publiques

Aux termes de l'article L. 515-15 du CMF, les prêts et les engagements hors bilan sur des personnes publiques ou garanties par elles peuvent entrer dans l'actif des SCF . Il peut également s'agir de titres de créances, de créances de sommes d'argent ou de créances nées de contrats de crédit-bail.

Le même article établit une liste précise des personnes publiques visées :

1. administrations centrales, banques centrales, établissements publics, collectivités territoriales ou leurs groupements d'un Etat membre de l'EEE, des Etats-Unis, de la Suisse, du Japon, du Canada, de l'Australie ou de la Nouvelle-Zélande ;

2. administrations centrales et banques centrales des Etats « bénéficiant du meilleur échelon de qualité de crédit établi par un organisme externe d'évaluation du crédit reconnu par l'Autorité de contrôle prudentiel » ( cf. encadré ci-dessous) ;

3. Union européenne, Fonds monétaire international, Banque des règlements internationaux, banques multilatérales de développement dont la liste est arrêtée par le ministre chargé de l'économie, autres organisations internationales et banques multilatérales de développement bénéficiant du meilleur échelon de qualité de crédit ;

4. établissements publics, collectivités territoriales ou leurs groupements des Etats autre que ceux cités au 1 qui obéissent à des règles particulières en matière de pondération et de notation du crédit. Ces expositions ne peuvent excéder 20 % du montant des OF émises par la SCF.

Le taux de défaut subi par Dexia MA, spécialisé dans les expositions sur des personnes publiques, est quasi-inexistant puisqu'il n'excède pas 0,01 % de son encours .

Les organismes externes d'évaluation du crédit (OEEC) reconnus par
l'Autorité de contrôle prudentiel

La section 4 - relative aux sociétés de crédit foncier - du chapitre V (« Les sociétés financières ») du titre 1 ^er (« Etablissements du secteur bancaire ») du livre V (« Les prestataires de service ») du code monétaire et financier se réfère régulièrement aux « organismes externes d'évaluation du crédit » (OEEC) reconnus par l'Autorité de contrôle prudentiel dans les conditions prévues à l'article L. 511-44 du code monétaire et financier .

Cet article dispose que l'ACP « établit et tient à jour la liste des organismes externes d'évaluation de crédit dont les évaluations peuvent être utilisées par les établissements de crédit et les entreprises d'investissement pour les besoins de la mise en oeuvre de la réglementation prévue par l'article L. 511-41 [sur les ratios de solvabilité] . Elle précise pour chaque organisme les échelons de qualité de crédit auxquelles correspondent les évaluations réalisées ».

Cet article a été introduit lors de la transposition en droit français de la directive 2006/49/CE du Parlement européen et du Conseil du 14 juin 2006 sur l'adéquation des fonds propres des entreprises d'investissement et des établissements de crédit, dite « Directive CRD 1 » ( capital requirements directive ). Elle-même traduit les accords de Bâle II sur les fonds propres.

Dans le cadre de l'approche standard de Bâle II, les banques peuvent faire appel à des OEEC pour calculer leur ratio de solvabilité. Il s'agit principalement des agences de notation, sans recouvrir tout à fait les mêmes acteurs . En particulier, les banques centrales peuvent être des OEEC alors qu'elles ne relèvent pas du droit applicable aux agences de notation de crédit (sur ce dernier, cf. supra commentaires des articles 3 et 4 du présent projet de loi).

c) Les autres éléments de l'actif assimilés aux prêts et aux expositions

Sous des conditions restrictives, établies par les articles L. 515-16 et R. 515-4 du CMF, les SCF peuvent également acquérir des parts et titres de créances émis par des organismes de titrisation , pour autant que leur actif soit composé à 90 % de prêts ou d'expositions que les SCF auraient pu acquérir directement . Ces parts et titres de créances doivent bénéficier du meilleur échelon de qualité de crédit.

Les organismes éligibles doivent être soumis au droit d'un Etat membre de l'EEE, dès lors que l'actif est constitué pour tout ou partie de prêts à l'habitat, ou peut relever de la loi des Etats-Unis, de la Suisse, du Japon, du Canada, de l'Australie ou de la Nouvelle-Zélande si l'actif est intégralement composé d'expositions sur des personnes publiques.

Sont également assimilés aux prêts à l'habitat, les billets à ordre ^{282 ( * )} régis par le code monétaire et financier, dès lors que les créances mobilisées par eux respectent les conditions prévues l'article L. 515-14 du même code (relatif aux prêts à l'habitat que peuvent acquérir les SCF). L'encours de ces billets à ordre ne peut excéder 10 % de l'actif d'une SCF .

d) Les valeurs de remplacement

Enfin, sous certaines conditions, les SCF peuvent détenir, comme valeur de remplacement, des titres, valeurs et dépôts suffisamment sûrs et liquides mais qui ne peuvent excéder 15 % du montant du passif privilégié . Il s'agit d'un instrument de liquidité très utile aux SCF.

6. Les OF respectent les conditions d'allocation d'actifs prévues par la directive OPCVM

L'article 22 de la directive « OPCVM » ^{283 ( * )} prévoit qu'un OPCVM « ne peut investir plus 5 % de ses actifs dans des valeurs mobilières ou des instruments du marché monétaire émis par la même entité ». Toutefois, pour certaines obligations jugées très solides, les Etats membres peuvent porter ce pourcentage jusqu'à 25 %.

Pour cela, il convient qu'elles soient « émises par un établissement de crédit qui a son siège statutaire dans un Etat membre et qui est légalement soumis à une surveillance spéciale des autorités publiques destinée à protéger les détenteurs d'obligations . En particulier, les sommes découlant de l'émission de ces obligations doivent être investies [...] dans des actifs qui, durant toute la période de validité des obligations, peuvent couvrir les créances résultant des obligations et qui, en cas de faillite de l'émetteur, seraient utilisés en priorité pour le remboursement du principal et le paiement des intérêts courus » (article 22-4).

Les OF respectent, en tout point, les exigences de la directive européenne. C'est pourquoi, l'article R. 214-7 du CMF porte à 25 % la part qu'un OPCVM peut investir en OF émises par la même entité .

C. LA SCF DOIT ASSURER LA CONGRUENCE DE SON ACTIF ET DE SON PASSIF

La principale difficulté pour une SCF réside dans sa capacité à gérer sa trésorerie et à aligner la maturité de son actif - et du cash-flow qu'il procure - sur son passif - et les remboursements qu'il exige . L'activité d'une SCF comprend donc un réel risque de liquidité et elle doit assurer, à bonne date, la concordance, appelée congruence, entre l'actif et le passif.

A cette fin, la SCF dispose d'instruments de gestion de la liquidité, par ailleurs renforcés par le présent article.

Le II de l'article L. 515-13 du CMF prévoit que les SCF peuvent également financer leurs activités par « l'émission d'emprunts ou de ressources ne bénéficiant pas » du privilège légal . En revanche, il est explicitement prévu qu'elles « ne peuvent émettre de billets à ordre » .

Par ailleurs, le III du même article dispose que les SCF peuvent mobiliser l'ensemble des créances ^{284 ( * )} qu'elles détiennent , professionnelles ou non, selon la procédure du bordereau « Dailly » ^{285 ( * )} . Elles peuvent également procéder à des cessions temporaires de leurs titres et recourir au nantissement de comptes d'instruments financiers.

Les SCF peuvent acquérir et posséder tous biens immeubles et meubles nécessaires à l'accomplissement de leur objet ou provenant du recouvrement de leurs créances mais elles ne peuvent détenir de participations (IV et V du même article).

Enfin, « pour la couverture de leurs éléments d'actif et de passif », l'article L. 515-18 du CMF autorise les SCF à recourir à des instruments financiers à terme qui bénéficient du privilège .

D. LE MARCHÉ DES OBLIGATIONS FONCIÈRES

1. Un marché dynamique

Les OF inscrites au bilan des trois principales SCF représentent, à la date du 31 décembre 2009, un encours d'un peu moins de 180 milliards d'euros à raison de :

- d'environ 82 milliards d'euros pour la Compagnie de financement foncier ;

- de près de 62 milliards d'euros pour Dexia MA ;

- de plus de 23 milliards d'euros pour CIF Euromortgage.

Les autres SCF - Société générale SCF, BNP Paribas Public Sector SCF, GE SCF et CFCAL SCF ^{286 ( * )} - représentent un encours d'OF qui ne dépasse pas 10 milliards d'euro s même s'il a vocation à croître ces prochaines années ^{287 ( * )} .

Lors de l'examen de la loi n° 99-532 du 25 juin 1999 relative à l'épargne et à la sécurité financière, l'encours d'obligations foncières était d'environ 33 milliards d'euros. Il a donc crû de plus de 445 % en près de dix ans .

Les obligations sécurisées se sont plutôt révélées des « valeurs refuges » lors de la crise. Ainsi, après une hausse sensible des écarts de taux ( spread ) avec les OAT, une décrue s'est rapidement fait sentir, comme le montre le graphique ci-dessous.

Spreads selon les maturités pour les émissions d'obligations sécurisées françaises

Source : Bloomberg, Banque de France

En revanche, le marché primaire est resté atone jusqu'à l'annonce par la Banque centrale européenne (BCE) d'un programme d'achat de 60 milliards d'euros d'obligations sécurisées. Ainsi, pendant les quatre premiers mois de 2009, seulement 16 milliards d'euros d'obligations sécurisées avaient été émis contre plus de 150 milliards depuis l'annonce de la BCE ( cf. infra graphique).

Emissions d'obligations sécurisées

Source : Banque de France

2. 65 % des OF refinancent des expositions sur des personnes publiques

Parmi les trois grandes SCF, une est spécialisée dans le refinancement d'expositions sur des personnes publiques, Dexia MA, une autre ne possède que des prêts à l'habitat dans son actif, CIF Euromortgage, tandis que la Compagnie de financement foncier a retenu une approche mixte.

Nouvelles venues sur le marché, BNP Paribas public sector SCF et SG SCF ont choisi de se concentrer uniquement sur les personnes publiques.

Au final, sur près de 198 milliards d'euros refinancés, 69,4 milliards d'euros sont relatifs à des prêts à l'habitat, soit 35 % du total, et 128,9 milliards d'euros portent sur des expositions sur des personnes publiques, soit 65 % du total .

D'après les données transmises par la Banque de France à votre rapporteur, l'encours des prêts à l'habitat s'élève à environ 750 milliards d'euros, dont 37 % sont garantis par une hypothèque. Ce serait donc, au mieux ^{288 ( * )} , seulement près d'un quart des prêts hypothécaire qui seraient refinancés par les SCF .

Dès 2004, dans un rapport d'enquête de l'Inspection générale des finances et de l'Inspection générale des services judiciaires sur le crédit hypothécaire, les auteurs relevaient que le développement du crédit hypothécaire n'était pas contraint par le marché du refinancement .

Il constatait également que seuls les acteurs spécialisés dans le crédit à l'habitat (en particulier, Crédit foncier et Crédit immobilier de France - CIF) qui ne reçoivent pas de dépôts de la part du public sont dépendants des OF . De fait, les autres établissements de la place n'ont pas créé de SCF ou seulement pour refinancer des expositions sur personnes publiques.

Votre rapporteur note enfin une grande prudence dans l'exposition sur les personnes publiques, qui demeurent majoritairement françaises. La récente crise grecque a démontré que la notation ne suffit pas pour s'assurer de la solidité d'un émetteur souverain. La grande diversification dans les expositions sur des personnes publiques permet cependant de lever les inquiétudes que pourraient susciter les OF sur ce point.

II. LE DISPOSITIF PROPOSÉ : DIMINUER LE RISQUE DE LIQUIDITÉ DES SOCIÉTÉ DE CRÉDIT FONCIER

Le présent article modifie le régime applicable aux SCF en renforçant les exigences de couverture des besoins de trésorerie qui leur sont applicables. Concomitamment, il met à leur disposition de nouveaux outils de gestion de la liquidité.

A. DE NOUVELLES EXIGENCES DE TRÉSORERIE

Les alinéas 12 et 13 du présent article introduisent dans le code monétaire et financier un nouvel article L. 515-17-1 qui dispose que les SCF « assurent à tout moment la couverture de leurs besoins de trésorerie dans des conditions et selon des modalités fixées par décret ». D'après les informations transmises à votre rapporteur, le décret devrait :

- donner une définition détaillée des besoins de trésorerie ;

- imposer une couverture desdits besoins à 180 jours ;

- définir les modes de couverture (valeurs de remplacement, actifs éligibles au refinancement par la banque centrale).

B. DE NOUVEAUX INSTRUMENTS DE GESTION DE LA LIQUIDITÉ MIS À DISPOSITION DES SCF

Les alinéas 2 à 11 du présent article réécrivent intégralement l'article L. 515-13 du code monétaire et financier relatif au statut et à l'objet des SCF.

Les alinéas 3, 4, 10 et 11 reprennent textuellement le droit existant et n'appellent pas de commentaire particulier.

Les alinéas 5 et 6 effectuent des corrections rédactionnelles respectivement au 2 du I - afin de viser plus explicitement le document d'information du public lors d'une émission d'OF, plus communément appelé « prospectus » - et au premier alinéa du II de l'article L. 515-13 mais la portée des dispositions demeure identique.

Les alinéas 7 et 8 introduisent deux nouveaux instruments destinés à assurer la gestion actif-passif des SCF et à couvrir leurs besoins de trésorerie. L'alinéa 7 lève l'interdiction d'émettre des billets à ordre alors que le législateur entendait initialement conserver cet instrument pour le refinancement hypothécaire assuré par la Caisse de refinancement de l'habitat.

La Caisse de refinancement de l'habitat (CRH)

La CRH a été créée en 1985 par l'article 13 de la loi n°85-695 du 11 juillet 1985 portant diverses dispositions d'ordre économique et financier. A l'instar des OF, son but est également d'assurer le refinancement des prêts hypothécaires et, sans excéder 35 % de la totalité des créances, des prêts cautionnés.

Son mode de fonctionnement est le suivant :

« - la CRH collecte régulièrement les demandes de refinancement des banques qu'elle a agréées ;

- après acceptation [...] de ces demandes, et en fonction des conditions du marché financier, elle lance un emprunt obligataire ;

- elle prête ensuite l'intégralité du produit de cet emprunt aux banques emprunteuses dans les mêmes conditions de taux et de durée, sans prélever de marge ou de commission ;

- les prêts de la CRH sont matérialisés par les billets à ordre émis par ces banques » (extrait du document de présentation de la CRH aux investisseurs, janvier 2009).

La CRH disposait initialement de la garantie de l'Etat à laquelle s'est aujourd'hui substitué un privilège légal , pour les investisseurs, sur les prêts sécurisés que la CRH accorde aux banques. Elle est détenue par les principales banques de la place .

Les prêts au logement restent à l'actif des banques mais sont nantis au profit de la CRH. Le taux de surdimensionnement est de 125 % . Des règles similaires à celles prévues pour les SCF sont applicables en cas de procédure de sauvegarde, de liquidation ou de redressement judiciaires.

Ainsi, les obligations de la CRH respectent des critères qui les rapprochent des OF et qui les rend aussi sûres que ces dernières. Néanmoins les règles de fonctionnement de la CRH apparaissent plus contraignantes et rendent ce mode de fonctionnement plus coûteux pour les gestionnaires de passif des établissements prêteurs.

Fin 2009, l'encours d'emprunts obligataires de la CRH s'élevait à environ 38 milliards d'euros.

L'alinéa 8 reprend le droit existant codifié au III de l'article L. 515-13. Il ajoute la possibilité, pour les SCF, de mobiliser les créances qu'elles détiennent « conformément aux articles L. 211-36 à L. 211-40 » du code monétaire et financier : ces articles constituent la transposition en droit français de la directive 2002/47/CE du Parlement européen et du Conseil du 6 juin 2002 concernant les contrats de garantie financière, dite « directive collatéral ». Les SCF peuvent ainsi utiliser les garanties remises sous forme d'espèces ou d'instruments financiers par constitution de sûretés ou par transfert de propriété .

Enfin, l'alinéa 9 du présent article prévoit que les créances ou titres, y compris ceux déjà prévus dans le droit existant, ainsi cédés ou mobilisés :

- ne sont pas comptabilisés par les SCF dans le calcul du surdimensionnement ;

- ne bénéficient pas du privilège légal .

Les alinéas 16 à 23 introduisent dans le code monétaire et financier un nouvel article L. 515-32-1.

L' alinéa 17 dispose que dans le cas où des SCF « ne seraient pas à même de couvrir leurs besoins de trésorerie par les autres moyens mis à leur disposition », elles peuvent « souscrire, acquérir ou détenir leurs propres obligations foncières dans le seul but de les affecter en garantie des opérations de crédit de la Banque de France [...] pour ses opérations de politique monétaire et de crédit interjournalier ».

Le dispositif déroge à l'article 1300 du code civil qui prévoit que « lorsque les qualités de créancier et de débiteur se réunissent dans la même personne, il se fait une confusion de droit qui éteint les deux créances ». De même les articles L. 228-44 et L. 228-74 du code de commerce ne sont pas applicables . Le premier établit qu'une société « ne peut constituer de gage quelconque sur ses propres obligations » tandis que le second oblige une société qui rachète ses propres obligations à les annuler. Elles ne peuvent alors plus être remises en circulation.

La faculté dérogatoire offerte aux SCF est encadrée par plusieurs conditions . Les obligations ainsi souscrites :

- ne peuvent dépasser 10 % de l'encours total des ressources bénéficiant du privilège à la date d'acquisition ( alinéa 19 ) ;

- sont privées, pendant toute la durée de leur détention par la SCF, des droits prévus par les articles L. 228-46 à L. 228-80 du code de commerce ( alinéa 20 ) ^{289 ( * )} ;

- doivent être affectées en garantie auprès de la Banque de France dans un délai de huit jours, sans quoi elles sont annulées de droit ( alinéa 21 ) ;

- ne peuvent être souscrites par des tiers ( alinéa 22 ).

Le contrôleur spécifique veille au respect de ces conditions et établit un rapport à l'ACP ( alinéa 23 ).

III. LES MODIFICATIONS ADOPTÉES PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

A l'initiative de notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, la commission des finances de l'Assemblée nationale a adopté trois amendements rédactionnels et, avec l'avis favorable du Gouvernement, un amendement tendant à insérer dans le code monétaire et financier un nouvel article L. 515-17-2 ( alinéas 14 et 15 ).

Ainsi, l' alinéa 15 dispose que les SCF « publient chaque trimestre des informations relatives à la qualité et à la durée des prêts, titres et valeurs à financer ». Le rapporteur a notamment fait valoir que de telles informations sont actuellement transmises aux investisseurs sur une base contractuelle. Le nouvel article permet donc de renforcer la transparence des SCF sur le sous-jacent des OF, c'est-à-dire sur la qualité et la durée des créances immobilières. Il s'agit notamment d'un instrument utile pour apprécier la bonne concordance entre l'actif et le passif.

IV. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Depuis plus de dix ans, les obligations foncières françaises ont su s'imposer sur un marché longtemps dominé par les Pfandbriefe allemandes . Il faut se féliciter de ce succès largement expliqué par les garanties que la loi a apportées aux OF . Encore récemment la Compagnie de financement foncier a réussi à obtenir des autorités américaines un agrément lui permettant de s'adresser aux investisseurs qualifiés du marché nord-américain. Elle a ainsi pu placer plus de 1,8 milliard de dollars d'obligations foncières.

Pour autant, les obligations « foncières » ne répondent plus vraiment à leur vocation initiale puisque le refinancement des expositions sur des personnes publiques est devenu prépondérant . Il faut probablement y voir une évolution du marché du crédit immobilier dans lequel la part des prêts hypothécaires décroit depuis plusieurs années au profit des prêts cautionnés ( cf. commentaire de l'article 20 du présent projet de loi). Au demeurant, dès 1999, votre rapporteur estimait que la dénomination de ces obligations n'était pas satisfaisante et il avait proposé celle « d'obligations sécurisées ». La lisibilité des obligations n'en a toutefois pas été affectée.

Le présent article renforce la solidité des SCF et des OF par de nouvelles exigences en matière de liquidité. Il s'agit, en fait, d'un simple alignement sur le régime applicable aux Pfandbriefe mais aussi d'une nécessité dans un contexte où la grille d'analyse des investisseurs et des agences de notation se focalise de plus en plus sur ce facteur. Au demeurant, de nombreuses SCF respectent d'ores et déjà les contraintes que le présent article s'apprête à leur imposer .

Par exemple, la Compagnie de financement foncier « s'est engagée à maintenir une trésorerie à court terme suffisante pour faire face aux échéances contractuelles de sa dette privilégiée pendant une durée d'un an » ^{290 ( * )} .

De même, les dispositions adoptées par l'Assemblée nationale permettent utilement d'améliorer la transparence des SCF .

Par ailleurs, votre rapporteur se réjouit de la possibilité que les SCF souscrivent leurs propres obligations pour les placer auprès de la Banque de France. En 1999, il avait ainsi suggéré « la possibilité pour les sociétés de crédit foncier de racheter des obligations sécurisées sans toutefois les annuler . Cette procédure serait encadrée par les autorités de marché [...] pour éviter les manipulations de cours » ^{291 ( * )} . Il s'agissait, tout comme aujourd'hui, d'assurer une meilleure congruence entre l'actif et le passif, notamment en cas de remboursements anticipés .

Décision de la commission : votre commission a adopté cet article sans modification.

ARTICLE 20
(Art. L. 515-34 à L. 515-38 [nouveaux] du code monétaire et financier)

Régime des obligations de financement de l'habitat et
des sociétés de financement de l'habitat

Commentaire : le présent article a pour objet de créer les obligations de financement de l'habitat et les sociétés de financement de l'habitat qui les émettent.

I. POURQUOI CRÉER DES OBLIGATIONS À L'HABITAT ?

A. LES OBLIGATIONS COLLATÉRALISÉES CONTRACTUELLES

1. L'harmonisation du droit des garanties financières a permis l'émergence des obligations collatéralisées contractuelles

« Une obligation collatéralisée (« covered bond » en anglais) est une obligation dont le remboursement et le paiement des intérêts sont assurés par les flux de revenus d'un actif qui sert de garantie » ^{292 ( * )} .

En France, ces obligations existent principalement sous la forme d'obligations foncières, dont le régime est entièrement prévu par la loi. Le collatéral accepté en garantie est constitué de prêts hypothécaires, d'expositions sur des personnes publiques et, sans pouvoir dépasser 35 % de l'actif, de prêts cautionnés ^{293 ( * )} .

Il s'agit du modèle continental des obligations collatéralisées, largement inspiré des Pfandbriefe allemandes. Il existe également un modèle anglo-saxon des « covered bonds », dits « structurés » ou « covered bonds contractuels » , dans lequel les garanties apportées à l'investisseur ne relèvent pas d'un droit dérogatoire prévu par la loi, comme en France ou en Allemagne.

L'essor des « covered bonds » contractuels date de l'adoption de la directive 2002/47/CE, dite « directive collatéral » ^{294 ( * )} . La directive a créé un cadre juridique communautaire harmonisé pour l'utilisation transfrontalière des garanties financières et a supprimé la plupart des exigences formelles traditionnellement imposées aux contrats de garantie.

Ainsi, le code monétaire et financier, en son article L. 211-38, prévoit qu'à « titre de garantie des obligations financières présentes et futures [...] , les parties peuvent prévoir la remise en pleine propriété, opposable aux tiers sans formalités, d'instruments financiers, effets, créances, contrats ou sommes d'argent, ou la constitution de sûretés sur de tels biens ou droits », même lorsque l'une des parties fait l'objet d'une procédure de sauvegarde, de redressement ou de liquidation judiciaires, y compris si cette procédure est ouverte sur le fondement d'un droit étranger.

En d'autres termes, si une banque remet un portefeuille de prêts à l'habitat en garantie (il s'agit d'un collatéral) d'une opération de refinancement (émission d'obligations), ce portefeuille est alors inaliénable et ne peut être revendiqué par les créanciers de la banque .

Concrètement, le refinancement de prêts à l'habitat par l'émission d'obligations collatéralisées contractuelles (OCC) s'opère selon le processus suivant :

- la banque accorde des prêts à l'habitat : elle détient alors des créances sur les particuliers qui s'engagent à rembourser le capital et les intérêts ;

- concomitamment, elle crée une filiale, distincte d'elle-même ;

- sur la base des dispositions législatives précitées, la banque cède ou gage par une sûreté les créances au bénéfice de sa filiale ;

- la filiale émet des obligations, dont le collatéral est constitué par les créances qu'elle détient sur la banque (et que nulle autre personne ne peut revendiquer) ;

- le produit de l'émission obligataire est reversé à la banque sous forme d'un prêt et permet de refinancer les prêts à l'habitat qu'elle a accordés ;

- la banque bénéficie du flux de remboursement des prêts à l'habitat, ce qui lui permet, pour sa part, de rembourser sa filiale ;

- grâce à ces sommes, la filiale rémunère les porteurs d'obligations.

2. Des obligations que les investisseurs considèrent comme aussi sécurisées que les obligations bénéficiant d'un privilège légal

Dans les faits, pour des raisons de coûts de gestion, les établissements préfèrent gager les créances par une sûreté. Il n'y a pas de cession en pleine propriété à une date certaine (« true sale »). Ainsi, contrairement à ce qui se passe pour les obligations foncières, le portefeuille de prêts demeure dans le bilan de la banque émettrice et n'est pas transmis à la filiale ^{295 ( * )} .

Les OCC bénéficient cependant, à l'instar des OF, de protections élevées . Les filiales émettrices sont des établissements de crédit et, à ce titre, supervisées par l'Autorité de contrôle prudentiel (ACP). Elles bénéficient de la garantie actionnariale et de lignes de liquidité de la part de leur banque sponsor. Leurs actifs apparaissent également sûrs puisque le taux de défaut sur les prêts cautionnés est faible.

Il n'existe pas de privilège légal de remboursement mais la solidité de la sûreté constituée au profit de la filiale émettrice semble assurer aux investisseurs d'être remboursés . Enfin, pour accorder une note AAA, les agences de notation imposent un surdimensionnement entre l'actif et le passif des entités émettrices .

Par ailleurs, pour éviter la faillite de la filiale, celle-ci possède un objet exclusif - refinancer son actionnaire - et est agréée en tant que telle.

L'ensemble de ces garanties font des OCC sont considérés par les investisseurs comme des instruments financiers aussi sécurisés que les obligations collatéralisées légales, de type OF . Tout cela suppose bien sûr que la qualité et l'évaluation des créances soient garanties de façon objective et professionnelle, ce dont les banquiers nous assurent avec une belle certitude.

3. Les obligations contractuelles ne sont pas conformes aux conditions fixées par la directive OPCVM

Les OCC ne sont pas regardées comme des obligations sécurisées de banques au sens de l'article 22 de la directive OPCVM ^{296 ( * )} qui prévoit qu'un OPCVM « ne peut investir plus 5 % de ses actifs dans des valeurs mobilières ou des instruments du marché monétaire émis par la même entité ». Toutefois, pour certaines obligations jugées très solides, les Etats membres peuvent porter ce pourcentage jusqu'à 25 %.

Pour cela, il convient qu'elles soient « émises par un établissement de crédit qui a son siège statutaire dans un Etat membre et qui est légalement soumis à une surveillance spéciale des autorités publiques destinée à protéger les détenteurs d'obligations . En particulier, les sommes découlant de l'émission de ces obligations doivent être investies [...] dans des actifs qui, durant toute la période de validité des obligations, peuvent couvrir les créances résultant des obligations et qui, en cas de faillite de l'émetteur, seraient utilisés en priorité pour le remboursement du principal et le paiement des intérêts courus » (article 22-4).

A cet égard, la première condition n'est pas remplie. Il n'existe pas, pour les OCC, de contrôleur spécifique, à l'instar de celui institué par l'article L. 515-30 du code monétaire et financier pour les SCF . Elles ne sont donc pas conformes à la directive OPCVM.

B. LA BCE NE DEVRAIT BIENTÔT PLUS ACCEPTER EN GARANTIE QUE LES OBLIGATIONS RESPECTANT LA DIRECTIVE OPCVM

1. Une politique dérogatoire de la BCE...

Le Système européen des banques centrales (SEBC) met en oeuvre différentes opérations de politique monétaire qui ont notamment pour but d'apporter ou de retirer des liquidités aux établissements de crédit . Or la récente crise financière a contribué à assécher le marché du crédit interbancaire. Les banques se sont par conséquent retournées vers la Banque centrale européenne (BCE) pour obtenir les liquidités dont elles avaient besoin.

« En vertu de l'article 18.1 des statuts du SEBC, toutes les opérations de crédit de l'Eurosystème (c'est-à-dire les opérations de politique monétaire d'apport de liquidité et les crédits intrajournaliers) doivent donner lieu à la constitution de garanties appropriées . En conséquence, toutes les opérations de fourniture de liquidité [...] sont fondées sur des livraisons d'actifs mobilisables par les contreparties, soit sous la forme d'une cession de propriété [...] , soit sous la forme d'un nantissement, d'une cession ou d'une sûreté constitués sur les actifs concernés (dans les cas des prêts garantis) » ^{297 ( * )} .

Dans ce cadre, les « obligations sécurisées de banque » au sens de l'article 22-4 de la « directive OPCVM » sont admises sans conditions . Un établissement de crédit qui a investi dans ces actifs est ainsi assuré de pouvoir les placer auprès de la BCE . Il s'agit actuellement d'un avantage concurrentiel très important par rapport à d'autres actifs.

En droit français, les obligations foncières répondent à ces critères. Néanmoins, en octobre 2008 , compte tenu de la crise de liquidité, la BCE a décidé, après une analyse ad hoc , que les OCC respectaient ces critères et qu'en particulier les sûretés acquises sur les prêts à l'habitat sont suffisantes pour les mettre hors de portée de la banque originatrice et de ses créanciers .

Dès lors, la BCE assimile les OCC à des obligations sécurisées de banques. Comme ces dernières, elles peuvent ainsi déroger à la règle des « liens étroits » qui veut qu'une contrepartie ne puisse apporter en garantie un actif émis soit par elle-même, soit par une entité avec qui elle entretient des « liens étroits » (c'est-à-dire une filiale dont elle détient plus de 20 % du capital).

2. ... qui devrait cesser à terme

Aujourd'hui, les OCC sont donc admises comme garantie au refinancement auprès de la BCE uniquement à titre dérogatoire dans un contexte de tension sur le marché interbancaire et où la BCE s'est engagée à maintenir la liquidité du marché.

En mai 2009, elle avait annoncé un programme massif de rachats d'obligations sécurisées (légales et contractuelles) pour 60 milliards d'euros, qui s'est achevé au 30 juin 2010. Le programme a permis de relancer les émissions sur le marché primaire et d'animer le marché secondaire. Les banques ont massivement utilisé cet outil pour retrouver des liquidités. Les obligations sécurisées, dans leur ensemble, sont devenues de véritables « valeurs refuge » en période de crise .

Toutefois, la BCE devrait à terme décider de ne plus admettre les OCC en garantie ou, à tout le moins, de leur appliquer des décotes plus élevées (il faudra apporter plus d'OCC en garantie pour obtenir le même montant de liquidités).

Aussi, Christian Noyer, gouverneur de la Banque de France, indiquait, devant nos collègues députés membres de la commission des finances, que, « à terme, l'Eurosystème ne prendra plus que des obligations sécurisées répondant à tous les critères de la directive [OPCVM] ».

La transformation des OCC en obligations de financement de l'habitat (OH) est donc un enjeu de refinancement de notre secteur bancaire auprès de la Banque centrale alors que le marché interbancaire demeure frileux .

C. UN INSTRUMENT DE REFINANCEMENT DES PRÊTS CAUTIONNÉS

1. Un modèle émergent en France

Le modèle anglo-saxon de l'OCC a émergé en France à compter de fin 2006, date de la première émission obligataire de ce type par la société BNP Paribas Home Loan Covered Bonds , filiale de la banque BNP Paribas, pour laquelle son portefeuille de prêts immobiliers résidentiels avait été mis en garantie.

Depuis, toutes les grandes banques de la place ont créé des structures ad hoc d'émissions obligataires collatéralisées . Il en existe sept à l'heure actuelle ^{298 ( * )} . On peut constater l'appétence des banques mutualistes pour ces structures alors qu'aucune d'entre elles n'a créé de SCF. En effet, leur caractère décentralisé rend malaisé le transfert et la gestion, en pleine propriété, des crédits accordés vers une entité commune autre que l'organe central. Cette difficulté est levée par le mécanisme des garanties financières.

En 2009, sur le marché français, les émissions d'OCC se sont élevées à 9,6 milliards d'euros et ont déjà atteint 18,2 milliards d'euros en 2010. L'encours total est de 42,8 milliards d'euros .

2. Une part croissante de prêts cautionnés

« Le mécanisme de la caution a été mis en place par les banques pour se substituer à la sûreté réelle. C'est un mécanisme qui est propre au marché des prêts immobiliers français et qui n'existe pas à l'étranger où les prêts immobiliers sont systématiquement adossés à des garanties hypothécaires.

Il repose sur des organismes de caution, internes ou externes, aux groupes bancaires, qui sont l'interlocuteur du débiteur en cas de défaut de celui-ci » ^{299 ( * )} .

Les groupes mutualistes ont majoritairement recours à une caution interne tandis que les autres établissements bancaires possèdent en commun une filiale dénommée Crédit Logement, qui garantit environ 30 % de l'ensemble des prêts immobiliers distribués en France, soit plus de la moitié des crédits cautionnés.

Le cautionnement est, du point de vue de l'établissement de crédit, de même nature qu'une assurance. La société de caution demande une participation financière à l'emprunteur, le plus souvent proportionnelle à la somme empruntée. En cas de défaillance, elle prend à sa charge les mensualités de remboursement du prêt et elle se retourne contre son débiteur. Si aucune solution amiable ne peut être trouvée (échelonnement des mensualités, revente du bien, etc .), elle procède à une hypothèque judiciaire - qui consiste à demander à un juge de protéger le patrimoine immobilier de son débiteur à son profit. In fine , en cas de défaillance, elle fonctionne comme une hypothèque.

Le rapport précité estime que le cautionnement, « grâce à son mode de fonctionnement souple, adapté aux besoins des établissements de crédit, à l'avantage psychologique qu'elle offre à l'emprunteur [...] et à son coût généralement plus faible » exerce une forte concurrence sur les garanties hypothécaires et voit sa part de marché croître régulièrement .

Ce constat n'est pas démenti comme le montrent les deux illustrations ci-dessous. En 2000, les prêts hypothécaires représentaient encore plus de 50 % des prêts à l'habitat accordés par les établissements de crédits (en flux). En 2008, toujours en flux, ils constituent moins d'un tiers de cet ensemble contre plus de 55 % pour les prêts cautionnés . Il s'agit donc d'une tendance lourde du marché du crédit immobilier français.

En termes d'encours, le montant des prêts à l'habitat s'élève à 750 milliards d'euros, dont 63 % sont garantis par une caution .

Evolution des flux de prêts hypothécaires et de prêts cautionnés
entre 2000 et 2008

Source : direction générale du Trésor d'après les données de l'Autorité de contrôle prudentiel

Il convient cependant de relativiser le facteur coût dans le choix de la caution. Le rapport précité montre que celui-ci dépend de nombreux facteurs : durée du prêt, montant de l'apport personnel, etc. Le mécanisme apparaît surtout intéressant pour l'établissement de crédit qui sous-traite la gestion de la défaillance de son emprunteur (contentieux, revente du bien).

3. Une sécurité équivalente à celle des prêts hypothécaires

En 1999, à l'occasion de l'examen de la loi n° 99-532 du 25 juin 1999 relative à l'épargne et à la sécurité financière, qui a créé les OF, votre rapporteur s'interrogeait sur le niveau de sécurité offert par le cautionnement tout en estimant que le recul pour apprécier ses risques était insuffisant.

Or le rapport précité de l'IGF et de l'IGJS estime que « la caution est une garantie réservée aux dossiers les moins risqués ». En effet, lorsque la caution a été refusée mais que les établissements de crédit jugent malgré tout que l'emprunteur est solvable, ils peuvent lui proposer une hypothèque.

Une étude de l'agence de notation Moody's , en date d'octobre 2009 ^{300 ( * )} , semble confirmer cette analyse comme le montre le tableau ci-après :

Pertes attendues en fonction de la garantie et de la quotité du bien financé

Quotité du bien financé	90 %	75-90 %	60-75 %	< 60 %
Hypothèque	5,7 %	1,5 %	0,7 %	0,7 %
Caution Crédit Logement	0,3 %	0,2 %	0,1 %	0,1 %
Cautions internes	5,1 %	1,4 %	0,6 %	0,6 %

Source : Moody's

La caution accordée par Crédit Logement apparaît très sûre avec un taux de sinistralité attendu très faible, y compris lorsque le prêt représente une part importante de la valeur du bien financé (quotité de 90 %). Dans son rapport annuel pour 2009, la société indique que son taux d'exposition en défaut a augmenté de 42 % mais s'établit à seulement 0,28 %.

Il importe de souligner que les organismes de cautionnement examinent les dossiers au regard de la solvabilité de l'emprunteur et uniquement en fonction de ce critère ; la valeur du bien n'entre pas en compte. Le taux de refus des dossiers s'élève entre 10 et 15 %. De surcroît, la récente crise des « subprimes » a montré que l'hypothèque ne constitue pas nécessairement une bonne garantie dans un contexte baissier du marché de l'immobilier.

Les écarts de taux constatés ( spreads ) tant pour les OCC que pour les OF semblent d'ailleurs confirmer que le marché considère ces deux instruments comme identiques en termes de risques et donc de sous-jacents.

D. UN REFINANCEMENT PARTIEL DES PRÊTS CAUTIONNÉS PAR LES OBLIGATIONS FONCIÈRES

En 1999, les OF ont été créées pour refinancer, à titre principal, des prêts à l'habitat garantis par une hypothèque. Des prêts cautionnés peuvent également être refinancés sans pouvoir dépasser 35 % de l'actif d'une SCF.

La création des OCC par les banques répond à leur besoin de s'affranchir du seuil de 35 % pour refinancer plus largement l'ensemble de leur portefeuille de crédits à l'habitat.

Par le présent article, le Gouvernement propose de donner un cadre légal à un instrument existant pour accompagner le marché français du crédit à l'immobilier tel qu'il est aujourd'hui structuré .

Il s'agit ainsi de faire « basculer » les OCC d'un modèle contractuel, anglo-saxon, vers un modèle continental, à l'instar des OF, dans lequel les sécurités et garanties sont intégralement explicitées par la loi . La protection est la même pour l'ensemble des investisseurs qui bénéficient également d'un cadre très simple et lisible.

Enfin, deux autres atouts sont mis en avant.

Tout d'abord, les nouvelles obligations seront conformes à la « directive OPCVM » ce qui entraîne deux conséquences. D'une part, elles pourront plus facilement être utilisées comme instrument de refinancement auprès de la BCE. D'autre part, un OPCVM pourra investir jusqu'à 25 % de son actif dans les obligations émises par une même société. Le bassin des investisseurs sera donc élargi.

Ensuite, et en lien avec l'argument précédent, le nouveau cadre juridique pourrait donner un avantage comparatif aux banques françaises à l'occasion de la reprise économique. En effet, le marché des obligations sécurisées compte parmi les plus dynamiques. Or les émetteurs anglais et allemands ont dû faire face à d'importantes cessions d'actifs et se révèlent moins fiables aux yeux des investisseurs. Ceux-ci recherchent par conséquent des placements sécurisés et liquides alternatifs.

II. LE DISPOSITIF PROPOSÉ : UNE ADAPTATION DU RÉGIME APPLICABLE AUX SCF

Le régime des obligations de financement de l'habitat (OH) et des sociétés de financement de l'habitat (SFH) qui les émettent est largement dupliqué de celui applicable aux obligations foncières (OF) et aux sociétés de crédit foncier (SCF).

A cette fin, le présent article introduit dans le code monétaire et financier (CMF) une nouvelle section 5 (alinéas 1 à 3) , intitulée « Les sociétés de financement de l'habitat », au sein du chapitre V (« Les sociétés financières ») du titre I ^er (« Etablissements du secteur bancaire ») du livre V (« Les prestataires de services »). La section vient à la suite de la section 4 relative aux « sociétés de crédit foncier ». Elle comprend les articles L. 515-34 à L. 515-38 du CMF.

Le nouvel article L. 515-34 ( alinéas 4 et 5 ) énonce que les sociétés de financement de l'habitat sont des établissements de crédit agréés en qualité de société financière par l'Autorité de contrôle prudentiel.

Comme pour les SCF, elles ont un objet exclusif : consentir ou financer des prêts à l'habitat et détenir des titres et valeurs ( alinéa 5 ). Elles ne peuvent pas acquérir d'expositions sur des personnes publiques.

Elles sont régies par l'ensemble des articles applicables aux SCF, à l'exception des articles L. 515-15 et L. 515-16-1 ^{301 ( * )} du CMF et des dispositions spécifiques introduites dans la nouvelle section 5.

Le nouvel article L. 515-35 ( alinéas 6 à 16 ) est pour les SFH le pendant de l'article L. 515-13 qui fixe l'objet et le statut des SCF.

Le I de l'article L. 515-35 dispose que « pour la réalisation de leur objet, les SFH peuvent » :

- consentir à tout établissement de crédit des prêts garantis par la remise, la cession ou le nantissement de créances (prêts à l'habitat) ( alinéa 7 ) ;

- acquérir des billets à ordre émis par tout établissement de crédit qui mobilisent les créances mentionnées ci-dessus. Cette acquisition se fait par dérogation à l'article L. 313-42 du CMF qui prévoit que les garanties d'un billet à ordre ne peuvent être une caution apportée par une société appartenant au même groupe que l'établissement qui émet le billet ( alinéa 8 ) ;

- consentir des prêts à l'habitat ( alinéa 9 ).

Le II de l'article L. 515-35 définit les conditions que doivent respecter les prêts à l'habitat pour être éligibles au refinancement par une SFH (ou être accordés par elle) :

- ils sont destinés, en tout ou partie, au financement d'un bien immobilier résidentiel situé en France, dans un Etat membre de l'Union européenne ou de l'Espace économique européen ou dans un Etat « bénéficiant du meilleure échelon de qualité de crédit établi par un organisme externe d'évaluation de crédit » (OEEC) reconnu selon la procédure prévue à l'article L. 511-44 du code monétaire et financier ^{302 ( * )} ( alinéa 11 ) ;

- ils sont garantis par une hypothèque de premier rang ou une sûreté immobilière équivalente ( alinéa 13 ) ou par un cautionnement consenti par un établissement de crédit ou une entreprise d'assurance ( alinéa 14 ), qui peut faire partie du même groupe que la SFH.

Comme pour les SCF, les SFH peuvent acquérir et posséder tous biens immeubles et meubles nécessaires à l'accomplissement de leur objet ( alinéa 15 ) mais ne peuvent détenir de participations ( alinéa 16 ).

Le nouvel article L. 515-36 ( alinéas 17 à 22 ) établit le régime des OH. Il prévoit que les SFH peuvent émettre des OH bénéficiant du privilège légal prévu par l'article L. 515-19 ( cf. supra commentaire de l'article 19) ou recueillir d'autres ressources dont le contrat ou le document d'information destiné au public (le « prospectus ») mentionne ce privilège ( alinéa 17 ).

Le II de l'article L. 515-36 dispose que les SFH peuvent « également recueillir d'autres ressources ne bénéficiant pas du privilège » ( alinéa 18 ). Il peut s'agit d'emprunts ou des ressources dont le prospectus ne mentionne pas le privilège ( alinéa 19 ). Elles peuvent également émettre des billets à ordre ^{303 ( * )} qui mobilisent des prêts à l'habitat consentis ou financés par la SFH ( alinéa 20 ). De même, elles peuvent céder temporairement leurs titres, effectuer le nantissement d'un compte-titres ou mobiliser tout ou partie des créances qu'elles détiennent ( alinéa 21 ).

Le nouvel article L. 515-37 dispose que le contrôleur spécifique - un commissaire aux comptes nommé après avis conforme de l'ACP - de la SFH veille à l'ensemble des obligations qui lui sont applicables ( alinéa 25 ). En particulier, il devra porter une attention vigilante à l'absence de double mobilisation des garanties . Un prêt sur lequel est portée une garantie ne doit pas pouvoir être mobilisé par ailleurs. Pour ce faire, le contrôleur spécifique aura accès à l'ensemble des systèmes d'information du groupe. Toute mobilisation se traduisant par la fabrication d'un bordereau listant l'ensemble des prêts mobilisés, le contrôleur spécifique pourra tester qu'il n'y a pas d'intersection entre les listes des différents bordereaux.

Le nouvel article L. 515-38 prévoit que les modalités d'application des articles introduits dans le code monétaire et financier par le présent article sont définies par décret en Conseil d'Etat ( alinéa 26 ).

III. LES MODIFICATIONS APPORTÉES PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

A l'initiative de notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, la commission des finances de l'Assemblée nationale a adopté cinq amendements rédactionnels, de précision ou tendant à corriger des erreurs matérielles. En particulier, un nouvel article L. 515-36-2 ( alinéa 24 ), dupliquant les dispositions de l'article L. 515-25 du CMF, a été introduit pour éviter une divergence d'interprétation des règles applicables entre les SFH et les SCF .

Elle a également adopté un amendement insérant un nouvel article L. 515-36-1 dans le CMF. Il s'agit de la transposition, pour les SFH, des règles de transparence applicables aux SCF insérées dans l'article 19 du présent projet de loi sur proposition du rapporteur. Toutefois, le statut des SFH renvoie largement au régime des SCF, notamment pour les obligations de transparence. Le nouvel article introduit par la commission des finances n'était donc pas juridiquement nécessaire. Sur proposition de notre collègue député Jérôme Chartier, après avis favorable du Gouvernement, l'Assemblée nationale a adopté un amendement tendant à le supprimer.

IV. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

A. LES OBLIGATIONS À L'HABITAT DIFFÈRENT DE LA TITRISATION

Il convient, en tout premier lieu, de rappeler que le présent article a pour objet de créer des obligations sécurisées . A ce titre, elles présentent des différences notables, résumées dans le tableau ci-dessous, avec un mécanisme classique de titrisation.

Il ne s'agit pas d'une opération déconsolidante. L'établissement de crédit qui accorde les prêts - l'originateur - garde ceux-ci dans son bilan . Ils lui « coûtent » par conséquent en fonds propres et une pondération spécifique, prévue dans les règles de Bâle II, leur est associée. L'établissement de crédit est donc tout particulièrement intéressé à la qualité des prêts . Dans une opération de titrisation, les crédits sont cédés par l'originateur, qui peut donc, le cas échéant, faire preuve de laxisme lorsqu'il étudie les dossiers de demande de crédits.

Par ailleurs, une SFH possède des garanties qui lui permettent d'assurer, même en cas d'augmentation sensible du taux de défaut des emprunteurs, le remboursement des obligations : il s'agit du surdimensionnement, du contrôleur spécifique, de la garantie actionnariale de la banque sponsor ou des lignes de liquidité qu'elle lui accorde cette dernière.

Dans une structure de titrisation ( special purpose vehicle en anglais), le risque est directement transmis aux investisseurs qui n'ont jamais l'assurance que leur placement sera effectivement rémunéré.

Les obligations à l'habitat constituent par conséquent des produits financiers solides, comme l'atteste leur conformité aux dispositions de la directive OPCVM .

Tableau comparatif SCF- CRH - SFH

	Sociétés de Crédit Foncier SCF	Sociétés de Financement de l'Habitat - SFH	Caisse de Refinancement de l'Habitat - CRH	Titrisation SPV - FCC
Actifs au bilan de l'émetteur	Crédits cédés par le groupe sponsor (originateur)	Créances sur le ou les originateurs groupe sponsor originateurs divers		Crédits cédés par l'originateur
Crédits à l'habitat sous-jacents	Hypothécaires et externes			Tous types
	externes plafonnés à < 35%	externes et internes	externes plafonnés à < 35%
Statut	Etablissement de crédit Contrôle de l'ACP (+ contrôleur spécifique pour SCF et SFH)			Organisme de titrisation Non régulé
Actionnariat	Groupe sponsor		Etablissements de crédit de la place	Extérieur à l'originateur ( charitable trust, etc.)
But de l'émission	Refinancement			Transfert de risque et refinancement
Consolidation	Consolidation au bilan du groupe sponsor		Structure non consolidée au bilan du ou des originateurs
Risques/ origination	Risques des crédits à l'habitat consolidés ou portés par le groupe sponsor les originateurs Originateurs demeurant intéressés à la qualité de l'origination			Risques transmis aux porteurs de titres
Garanties du groupe sponsor	- Actionnariale - Lignes de liquidité	- Solvabilité du ou des établissements originateurs - Lignes de liquidité		Aucune garantie
Garanties légales aux investisseurs	Privilège sur portefeuille d'actifs Surdimensionnement			Aucune
Structuration	Aucune structuration			Emission de tranches subordonnées
Cas de défaillance de l'émetteur	Remboursement du porteur d'OF, via le privilège légal, à partir des crédits à l'habitat à l'actif de l'émetteur	Remboursement du porteur d'obligation, via le privilège légal, à partir des créances sur le ou les originateurs		Remboursement du porteur de titre, selon son rang de subordination, à partir des crédits à l'actif du SPV
Cas de défaillance du sponsor/ originateur	Pas d'effet direct	La SFH La CRH saisit les crédits à l'habitat garantissant les crédits sur le groupe sponsor les originateurs		Pas d'effet direct

Source : direction générale du Trésor

B. UN INSTRUMENT QUI NE DOIT PAS ENTRER EN CONCURRENCE AVEC LES OBLIGATIONS FONCIÈRES

Les actuelles OCC vont désormais disposer d'un cadre légal sécurisé à l'instar des OF.

Modifier l'économie générale des SCF n'était pas souhaitable. Le risque d'envoyer un signal négatif aux investisseurs - ou de brouiller leur vision des OF - aurait été trop grand.

De surcroît, le régime des SCF n'est pas propice aux refinancements des crédits accordés par les banques mutualistes.

Par conséquent, il était préférable de créer un statut distinct et lisible qui confère autant de garanties .

Pour ce faire, il convenait de renforcer le rôle du contrôleur spécifique sur plusieurs points.

Votre commission a ainsi adopté un amendement précisant que le contrôleur spécifique est tenu aux mêmes obligations et dispose des mêmes pouvoirs que dans les SCF. Surtout, ses diligences s'étendent à tous les actifs apportés en garantie à la SFH et non aux seuls actifs détenus par la SFH dans son bilan .

De surcroît, il devra également s'acquitter d'une mission de contrôle de la méthodologie d'évaluation des risques de l'organisme de cautionnement lorsque celui-ci appartient au même groupe que la SFH . Cette disposition est apparue nécessaire pour s'assurer que les prêts bénéficiant d'une caution interne soient d'une qualité équivalente aux autres prêts apportés en garantie à la SFH.

C. UNE OPPORTUNITÉ POUR LES BANQUES FRANÇAISES

Notre système bancaire n'est pas encore sorti de la crise de liquidité qu'il connaît depuis octobre 2008. Les mesures non conventionnelles de la BCE demeurent toujours essentielles pour soutenir le secteur. Or dans les mois qui viennent, il est probable que la BCE mettra un terme, certainement progressif, à ces mesures de soutien à la liquidité.

Les banques françaises devront alors gérer ce retrait et se refinancer par d'autres moyens. Convertir les OCC en OH leur permettra de posséder des instruments éligibles au refinancement de la BCE (conformes à la directive OPCVM) pour lesquels les investisseurs auront, par conséquent, une appétence particulière.

Le refinancement par les obligations sécurisées devrait, fin 2010, couvrir près de 30 % des besoins de financement des banques, contre 20 % avant la crise . En effet, elles ne peuvent plus recourir, dans les mêmes proportions qu'avant, aux autres facultés de refinancement, en particulier le marché de la titrisation.

A cet égard, le présent article constitue un nouvel élément du dispositif du soutien de l'Etat aux banques . Il ne leur accorde pas un soutien financier direct mais leur procure un cadre réglementaire adéquat pour traverser la crise dans les meilleures conditions.

Dans un second temps, il est possible que les OH confèrent un avantage comparatif aux établissements de crédit français . D'après les informations transmises à votre rapporteur par la Banque de France, il semblerait que les stratégies des investisseurs traditionnels des OCC ne soient pas être modifiées par la création des OH.

En revanche, le présent projet de loi pourrait permettre d'élargir l'éventail des investisseurs intéressés, notamment asiatiques, par ces obligations . En effet, l'absence de performance historique sur ces instruments financiers encore récents pourrait alors être compensée par la mise en lumière d'un cadre légal lisible et sécurisé.

Les banques françaises ont sensiblement mieux résisté à la crise que leurs homologues allemandes ou anglaises, y compris sur le segment des obligations sécurisées. Elles sont donc actuellement en position de force sur ce marché redevenu très dynamique depuis le début de l'année.

D. QUEL IMPACT SUR LE FINANCEMENT DE L'ÉCONOMIE ?

D'après les informations transmises à votre rapporteur par la direction générale du Trésor (DGT), l'encours des OH pourrait rapidement atteindre près de 100 milliards d'euros (soit plus du double de l'encours actuel des OCC). Il s'agit d'une somme importante qui bénéficiera, au moins indirectement, au financement de l'économie française.

En revanche, il apparaît plus difficile de prévoir la part qui reviendra à l'emprunteur par le biais d'une diminution du coût des crédits à l'habitat.

La Banque de France l'estime « à quelques points de base ». Pour sa part, la DGT estime que « la baisse du coût de financement est systématiquement répercutée par les banques sur les taux de crédit à l'habitat ». En effet, les banques se livrent à une très forte concurrence sur le segment des prêts à l'habitat, qu'elles ont érigés en « produit d'appel ».

Elle rappelle également que « le "spread" de taux entre les obligations sécurisées (obligations foncières et covered bonds contractuels) et les obligations normales (toutes maturités) depuis 1999 s'établit en moyenne à 49 points de base », ce qui permet « d'abaisser le coût moyen de la ressource affectée aux crédits à l'habitat d'environ 13 points de base ^{304 ( * )} par rapport à une situation de référence où ces produits ne seraient pas utilisés ». En revanche, la DGT n'est pas en mesure de calculer une éventuelle baisse supplémentaire du coût des crédits à l'habitat , du fait de la création des OH.

Votre commission estime que le nouveau cadre légal n'aura pas nécessairement de répercussion à la baisse sur le taux des crédits immobiliers . Néanmoins, dès lors que les OCC ne seront plus utilisables comme garanties à la BCE (donc moins liquides), le statu quo pourrait conduire à une augmentation du coût de ces crédits .

Votre commission a également adopté deux amendements rédactionnels .

En particulier, la dénomination « obligations de financement de l'habitat » a été préférée, pour des raisons sémantiques, à l'intitulé initial « obligations à l'habitat ».

Décision de la commission : votre commission a adopté cet article ainsi rédigé.

ARTICLE 21

Dispositions transitoires concernant les actuelles
obligations collatéralisées contractuelles

Commentaire : le présent article a pour objet de permettre, d'une part, aux actuelles sociétés émettant des obligations collatéralisées sur une base contractuelle de se transformer en sociétés de financement de l'habitat et, d'autre part, que leurs obligations deviennent des obligations de financement de l'habitat.

I. LE DISPOSITIF PROPOSÉ

L' alinéa 1 du présent article prévoit que les établissements de crédit agréés en qualité de société financière peuvent, s'ils satisfont aux dispositions relatives aux sociétés de financement de l'habitat (articles L. 515-34 et L. 515-35 introduits par l'article 20 du présent projet de loi ( cf. supra commentaire y afférent), opter pour le statut société de financement de l'habitat (SFH).

Ils doivent notifier leur choix à l'Autorité de contrôle prudentiel (ACP) dans un délai de douze mois à compter de la publication de la présente loi . L'ACP vérifie, dans un délai fixé par décret mais qui ne devrait pas excéder trois mois, que les statuts et projets déposés par ces établissements sont conformes aux dispositions en vigueur relatives aux SFH.

L' alinéa 2 dispose que, à compter de la décision de l'ACP ou, si elle n'a pas été rendue, à l'expiration du délai fixé par le décret mentionné ci-dessus, la transformation de statut « devient effective » et les dispositions relatives aux SFH et aux obligations de financement de l'habitat ^{305 ( * )} sont applicables « de plein droit et sans formalité » :

- aux obligations de droit français et aux instruments équivalents émis sur le fondement de droits étrangers antérieurement à la transformation de la société en qualité de SFH et ayant pour objet exclusif de financer des prêts à l'habitat ( alinéa 3 ) ;

- ainsi qu'à leurs cocontractants : les banques sponsors (mentionnées à l'article L. 515-22 du code monétaire et financier) et les institutions financières auprès de qui elles ont acquis des instruments financiers à terme (mentionnées à l'article L. 515-18 du même code) ( alinéa 4 ).

Enfin, l' alinéa 5 établit que le privilège légal de remboursement se substitue « de plein droit et sans formalité aux sûretés portant sur les actifs de l'établissement de crédit qui ont été précédemment consenties » au profit de l'ensemble du passif privilégié .

L'Assemblée nationale a adopté cet article sans modification.

II. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Le présent article s'inscrit dans la continuité de l'article 20 du présent projet de loi. Il apparaît en effet nécessaire de prévoir de telles dispositions transitoires pour que les actuelles obligations collatéralisées contractuelles puissent devenir sans formalité des obligations à l'habitat et bénéficier ainsi de l'ensemble des garanties que la loi leur a conférées. Il en va de même pour les structures qui émettent ces obligations.

Pour autant, cette phase transitoire n'en est pas moins « critique ». En effet, il convient de ne pas accepter que des sociétés ne présentant pas, au préalable, toutes les sécurités nécessaires puissent accéder au statut de SFH.

Par conséquent, votre commission a adopté un amendement tendant :

- à ce qu'un double contrôle du contrôleur spécifique et de l'ACP s'exerce préalablement à la transformation ;

- à ce que l'ACP ne puisse donner son accord à la transformation avant que le contrôleur spécifique ait effectué toutes ses diligences conformément aux dispositions adoptées à l'article 20 du présent projet de loi ;

- à ce que la décision de l'ACP soit nécessairement expresse (et non pas tacite comme cela pouvait être le cas dans le dispositif initial).

Décision de la commission : votre commission a adopté cet article ainsi rédigé.

ARTICLE 21 bis (nouveau)

Rapport sur le refinancement des prêts accordés aux PME
par le biais d'obligations sécurisées

Commentaire : le présent article, adopté à l'initiative de votre rapporteur, prévoit que le Gouvernement remet au Parlement, dans un délai de six mois, un rapport sur le refinancement des crédits accordés aux petites et moyennes entreprises.

A la suite de l'examen de l'article 19, relatif aux obligations foncières, et de l'article 20, relatif aux obligations de financement de l'habitat, la commission a examiné un amendement présenté par le rapporteur tendant à introduire un mécanisme similaire de refinancement des prêts accordés aux petites et moyennes entreprises, dénommé « obligations sécurisées PME » .

Ces nouvelles obligations auraient pour vocation de permettre aux banques de mobiliser les créances qu'elles détiennent sur les PME . Les établissements de crédit seraient ainsi à même de lever des ressources, à un coût plus faible, qu'ils pourraient ensuite réorienter vers le financement de l'économie . Des organismes importants travaillant avec les PME ont d'ores et déjà fait part de leur vif intérêt pour un tel mécanisme.

A ce jour, il semble néanmoins que la création d'un tel instrument financier se heurte à des difficultés techniques et juridiques qu'il convient de lever.

Pour ces raisons, votre rapporteur a rectifié son amendement et proposé que le Gouvernement adresse au Parlement un rapport sur le « refinancement des crédits accordés aux PME » dans les six mois à compter de la promulgation de la loi.

Ce rapport sera d'abord l'occasion de consulter, de la façon la plus large possible, les acteurs de la place pour « sonder » leur appétence quant à l'introduction de ce nouvel outil . Il aura également vocation à étudier les démarches étrangères en la matière. Enfin, il permettra d'analyser les modalités pratiques et juridiques de mise en oeuvre de ces obligations.

Décision de la commission : votre commission a adopté cet article additionnel.

ARTICLE 21 ter (nouveau)

Rachat de titres de créance sans annulation

Commentaire : le présent article, adopté à l'initiative de votre rapporteur, permet à une société de racheter les titres de créance qu'elle a émis (titres de créances négociables, obligations) sans devoir les annuler.

I. LE DROIT EXISTANT

A. LES TITRES DE CRÉANCE RACHETÉS PAR L'ÉMETTEUR DOIVENT ÊTRE ANNULÉS

Le code monétaire et financier, en son article L. 213-1 A, dispose que « les titres de créance représentent chacun un droit de créance sur la personne morale ou le fonds commun de titrisation qui les émet ». Le code distingue en particulier deux types de titres de créance : les titres de créances négociable (TCN) et les obligations.

Les premiers « sont des titres financiers émis au gré de l'émetteur, négociables sur un marché réglementé ou de gré à gré, qui représentent chacun un droit de créance » (article L. 213-1 du code monétaire et financier) tandis que les secondes « sont des titres négociables qui, dans une même émission, confèrent les mêmes droits de créance pour une même valeur nominale » (article L. 213-5 du même code).

Les définitions juridiques sont proches mais différent cependant. En particulier, une obligation issue d'une émission est toujours strictement identique à une autre obligation de la même émission, ce qui n'est pas le cas pour les TCN puisqu'ils peuvent être émis à l'unité.

Les TCN avaient été conçus, en pratique, comme des instruments de financement à court terme dont la maturité maximale était d'une voire deux années. A l'inverse, la maturité des obligations est souvent plus longue , parfois même très longue (30, 50 ans) même si, en réalité, la frontière avec les TCN est devenue plus poreuse.

Actuellement, lorsqu'un émetteur rachète ses propres TCN, il ne les annule pas . En effet la portée exacte de l'article 1300 du code civil, qui dispose que « lorsque les qualités de créancier et de débiteur se réunissent dans la même personne, il se fait une confusion de droit qui éteint les deux créances », apparaît incertaine et l'usage n'a pas retenu que des TCN rachetés par l'émetteur doivent être annulés. Il existe donc à ce jour une réelle insécurité juridique sur ce type de montages financiers.

Pour les obligations, le cadre juridique ne comporte pas d'ambiguïtés puisque l'article L. 228-74 du code de commerce précise que « les obligations rachetées par la société émettrice, ainsi que les obligations sorties au tirage et remboursées, sont annulées et ne peuvent être remises en circulation ». Cette disposition a été introduite par la loi du 24 juillet 1966 sur les sociétés commerciales. Le législateur avait ainsi entendu interdire des pratiques qui risquaient de créer des « abus de marché » pour reprendre une terminologie contemporaine alors inexistante.

De même, la loi de 1966 précitée a interdit à une société de « constituer un gage quelconque sur ses propres obligations » (article L. 228-44 du code de commerce).

B. L'ÉMERGENCE DE PLATEFORMES OBLIGATAIRES SUR LA PLACE DE PARIS REND NÉCESSAIRE LA POSSIBILITÉ DE RACHETER SES PROPRES OBLIGATIONS

Depuis la fin de l'année 2009, les acteurs de la place de Paris ont lancé le projet d'établir, en France, une ou plusieurs plateformes de négociation des obligations des entreprises non financières (dites corporates ) libellées en euros , c'est-à-dire créer un marché secondaire liquide et transparent pour les obligations . L'émission (marché primaire) pourrait se faire dans d'autres pays, notamment au Luxembourg, mais la négociation se tiendrait à Paris.

Le document « d'expression des besoins » publié en avril 2010 par le Comité Cassiopée (comité de Paris Europlace spécifiquement en charge de ce projet) explique notamment qu'un « objectif important est que ce ou ces marchés puissent rapidement accepter la plus grande part des obligations à taux fixe libellées en euros, émis par des "corporates" [...] , d'un encours supérieur ou égal à 500 millions d'euros ».

Le Comité a d'ores et déjà validé deux projets de plateforme de négociation ( NYSE-Euronext et Trading Screen ). Elles se constitueraient sous la forme d'un système multilatéral de négociation organisé (SMNO) , à l'instar d'Alternext. Les SMNO sont des marchés qui se soumettent aux dispositions du règlement général de l'AMF relatives à la protection des investisseurs contre les opérations d'initiés, les manipulations de cours et la diffusion de fausses informations .

Actuellement, comme indiqué plus haut, le code de commerce prévoit que les obligations rachetées par la société émettrice sont annulées et ne peuvent plus être remises en circulation. Le Comité Cassiopée a souhaité étudier la possibilité d'assouplir cette règle en vue de donner aux émetteurs une possibilité d'animer le marché obligataire secondaire et ainsi de renforcer sa liquidité .

La liquidité peut se définir comme la capacité à effectuer, sur un marché, une opération d'achat ou de vente sans affecter substantiellement le prix du titre échangé . En d'autres termes, un marché est liquide lorsque l'offre et la demande s'apparient au prix du marché, c'est-à-dire qu'il existe, à tout moment, un nombre suffisant d'acheteurs et de vendeurs.

Il s'agit d'un aspect absolument essentiel pour les nouvelles plateformes. Les investisseurs, acheteurs ou vendeurs, doivent avoir la certitude qu'ils trouveront à tout moment une contrepartie pour l'opération qu'ils entendent mener . La liquidité, mise à mal sur certains marchés avec la crise, constitue désormais un critère central de la grille d'analyse des investisseurs.

II. LE DISPOSITIF ADOPTÉ PAR VOTRE COMMISSION DES FINANCES : UN RACHAT LIMITÉ DES OBLIGATIONS AUX SEULES FINS D'ANIMER LE MARCHÉ

Comme indiqué plus haut, les émetteurs d'obligations ont un intérêt objectif à animer le marché secondaire pour assurer aux investisseurs une fluidité des transactions et un maintien des prix . Pour cette raison, il importe de prévoir que des obligations peuvent être rachetées par l'émetteur sans annulation, afin d'être ensuite remises en circulation.

C'est l'objet du présent article additionnel adopté par votre commission sur proposition de votre rapporteur. L'article couvre cependant un champ plus vaste que les seules obligations pour couvrir les TCN et l'ensemble des « titres de créance ne donnant pas accès au capital » dont font partie les obligations sous leur forme traditionnelle ^{306 ( * )} .

L'article L. 231-1 A du code monétaire et financier est complété ( alinéa 1 ) par plusieurs dispositions permettant, par dérogation aux articles 1300 du code civil et L. 228-74 du code de commerce, aux émetteurs d'acquérir et de conserver les titres de créance susmentionnés aux fins de favoriser leur liquidité ( alinéa 2 ).

Pour les titres de créance ne donnant pas accès au capital, cette faculté n'est ouverte que s'ils sont négociés sur un marché réglementé ou sur un SMNO tel que défini plus haut ( alinéa 4 ). Concrètement, cette disposition n'autorise le rachat sans annulation que des seules obligations négociées sur un marché qui respecte les règles dites « d'abus de marché » (protection contre les opérations d'initiés, manipulation de cours, diffusion de fausses informations).

Le présent article prévoit plusieurs garde-fous pour le rachat des obligations.

En premier lieu, pendant le temps de leur conservation par l'émetteur, tous les droits, y compris les droits financiers (les coupons) attachés aux obligations sont suspendus ( alinéa 5 ). L'entreprise ne peut donc pas participer à la masse des obligataires.

En second lieu, l'émetteur devra rendre publics, dans des conditions prévues par le règlement général de l'Autorité des marchés financiers, les rachats qu'il a effectués (alinéa 6).

En troisième lieu, il ne pourra détenir ses titres que pour une durée limitée, fixée par décret ( alinéa 7 ).

En dernier lieu, il ne pourra acquérir qu'une quantité maximale d'une même ligne obligataire, fixée à 15 % ( alinéa 8 ). Il importe en effet que la liquidité des titres sur le marché ne soit pas artificielle : l'émetteur doit animer le marché et non s'y substituer .

Pour les TCN, un décret fixe les « conditions dans lesquelles l'émetteur peut racheter [ses titres] et doit informer la Banque de France » ( alinéa 10 ). Celle-ci est en effet le régulateur compétent pour la supervision du marché des TCN.

Enfin, les alinéas 11 et 12 complètent le droit commun des TCN , sur le modèle du droit applicable aux obligations, en prévoyant qu'un « émetteur ne peut constituer un gage quelconque sur ses propres [TCN] » (nouvel article L. 213-4-1 du code monétaire et financier).

Décision de la commission : votre commission a adopté cet article additionnel.

CHAPITRE VI

DISPOSITIONS EN MATIERE D'ASSURANCE TRANSPORT

ARTICLE 22

Habilitation à prendre par ordonnance des mesures de réforme des assurances relatives aux risques de transport terrestres et non terrestres

Commentaire : le présent article propose d'habiliter le Gouvernement à prendre par voie d'ordonnance, dans un délai de neuf mois à compter de la publication du présent projet de loi, des mesures de réorganisation du code des assurances concernant les risques de transport non terrestres, et d'unification comme de renforcement de l'efficacité du régime de l'assurance des marchandises transportées.

I. LE MARCHÉ ET LA RÉGLEMENTATION DE L'ASSURANCE-TRANSPORT

Ainsi que le précise l'étude d'impact du présent projet de loi, les activités d'assurance-transport ont représenté en France près de 2 milliards d'euros de primes d'assurance en 2008, dont 44 % pour les marchandises transportées, 27 % pour les risques maritimes, 24 % pour les risques aériens et 5 % pour les risques spatiaux. Ces contrats, souscrits par des transporteurs professionnels, souvent de grande taille (en matière maritime, aérienne et spatiale), ont représenté 6 % des primes d'assurance de biens en 2007 . Ils couvrent notamment les opérations de commerce international des opérateurs français et étrangers ayant opté pour le droit français, la loi applicable étant libre dans ce domaine.

La réglementation des activités d'assurance maritime, traditionnellement exclues du champ d'application du code des assurances, date d'une loi du 3 juillet 1967 ^{307 ( * )} , qui a été codifiée au titre VII du livre I ^er du code des assurances. La loi du 16 juillet 1992 ^{308 ( * )} y a intégré l'assurance fluviale et lacustre.

Les risques aériens, aéronautiques et spatiaux relèvent donc aujourd'hui de la liberté contractuelle , ce qui peut être facteur d'insécurité juridique pour les assureurs et les transporteurs. L'absence de régime légal aboutit en effet de facto à un encadrement jurisprudentiel - donc susceptible de variations - des contrats d'assurance correspondants.

II. LE DISPOSITIF PROPOSÉ

Le présent article propose d'autoriser le Gouvernement à prendre par voie d'ordonnance les mesures relevant du domaine de la loi nécessaires pour :

- réorganiser et compléter le titre VII du livre I ^er du code des assurances en ce qui concerne les risques de transport non terrestres, notamment les risques aériens, aéronautiques et spatiaux ;

- unifier le régime de l'assurance des marchandises transportées , y compris par voie terrestre, compte tenu de l'évolution du transport multimodal, en vue d'accroître la sécurité juridique et l'efficacité du régime de l'assurance transport , tout en procédant aux harmonisations et coordinations rendues nécessaires.

Le délai d'habilitation est fixé à neuf mois à compter de la date de publication de la présente loi. Conformément aux dispositions de l'article 38 de la Constitution, un projet de loi portant ratification de cette ordonnance sera déposé devant le Parlement au plus tard le dernier jour du troisième mois suivant sa publication.

III. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Votre commission est favorable à cette habilitation portant sur des mesures très techniques.

Il convient de souligner que la réforme n'a pas pour objet de réécrire le régime d'assurance maritime issu de la loi du 3 juillet 1967, qui est aujourd'hui bien connu des acteurs, sauf dans des cas très ponctuels tels que les nécessaires adaptations à la réglementation communautaire. Elle a en revanche pour objectif de soumettre explicitement au titre VII l'ensemble des risques de transport non terrestres , et non, comme aujourd'hui, les seuls risques maritimes, fluviaux et lacustres. En particulier, elle étendra le titre VII aux risques aériens (liés à l'exploitation des aéronefs) et aéronautiques (risques concernant toutes les industries liées de près ou de loin au secteur aérien), mais pas aux risques de transport routier ou ferroviaire, sauf le cas particulier du fret.

Elle établira également un régime unique d'assurance pour les marchandises transportées , quel qu'en soit le mode (y compris pour la partie terrestre), afin de simplifier les conditions d'assurance des marchandises.

Cette réforme, qui contribuera à accroître la sécurité juridique des opérations et la clarté du droit tout en simplifiant la norme applicable aux contrats d'assurance des marchandises, devrait produire des effets bénéfiques aussi bien pour les opérateurs de transport , via une amélioration de l'environnement des affaires et des garanties qu'ils souscrivent, que pour les assureurs-transport , qui pourront proposer aux grands clients internationaux des conditions compétitives face aux autres places d'assurance. Il en est donc escompté un effet positif sur la compétitivité de notre économie, une meilleure sécurisation de son financement par l'assurance, et un renforcement de l'attractivité de la place de Paris.

Décision de la commission : votre commission a adopté cet article sans modification.

ARTICLE 22 bis
(Art. L. 142-8 du code monétaire et financier)

Transposition par la Banque de France
des actes juridiques de la Banque centrale européenne

Commentaire : le présent article, adopté par l'Assemblée nationale à l'initiative de notre collègue Jérôme Chartier, rapporteur, précise et étend le mandat du gouverneur de la Banque de France pour la transposition ou la mise en oeuvre d'actes juridiques de la Banque centrale européenne.

I. L'APPLICATION NATIONALE DES ACTES JURIDIQUES DE LA BANQUE CENTRALE EUROPÉENNE

L'article L. 142-8 du code monétaire et financier, modifié par la loi du 4 août 2008 de modernisation de l'économie, expose les missions du gouverneur et des sous-gouverneurs de la Banque de France. Il dispose notamment que le gouverneur, qui préside le conseil général de la Banque de France, « adopte les mesures nécessaires pour transposer les orientations de la Banque centrale européenne ».

Ces orientations, comme les instructions, sont spécifiques à l'Eurosystème et sont arrêtées par le conseil des gouverneurs de la Banque centrale européenne (BCE). Par analogie avec les directives européennes, elles fixent aux banques centrales nationales des résultats à atteindre de manière plus ou moins détaillée, en laissant le choix des moyens à mettre en oeuvre. Le conseil général de la Banque de France a ainsi transposé les modifications successives de l'orientation BCE/2000/7 du 31 août 2000 concernant les instruments et procédures de politique monétaire de l'Eurosystème.

La BCE prend également des actes juridiques de portée variable pour accomplir les missions confiées à l'Eurosystème et au Système européen des banques centrales (SEBC) :

- des règlements de portée générale et obligatoire, directement applicables dans tous les Etats de la zone euro. C'est par exemple un règlement qui fixe les modalités de calcul des réserves obligatoires et détermine leur montant ;

- des décisions obligatoires, d'application générale ou destinées à des banques centrales particulières. On peut ainsi mentionner une décision de mars 2003 sur les conditions d'échange et de retrait des billets en euros ;

- des recommandations et avis non liants, qui sont essentiellement des actes préparatoires à des règlements du Conseil des ministres de l'Union européenne consacrés au SEBC ;

- des amendes (jusqu'à 500 000 euros) et des astreintes (jusqu'à 10 000 euros par jour) en cas de non-respect de ses règlements et décisions.

II. LE DISPOSITIF INTRODUIT PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

Le présent article, adopté par la commission des finances de l'Assemblée nationale à l'initiative de notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, avec l'avis favorable du Gouvernement, modifie le cinquième alinéa de l'article L. 142-8 du code monétaire et financier, précité, pour étendre le mandat du gouverneur de la Banque de France en matière de transposition ou de mise en oeuvre des actes juridiques de la BCE .

L'orientation est l'instrument juridique qui a été le plus souvent utilisé par la BCE pour organiser les opérations de politique monétaire de l'Eurosystème. Du fait de la crise et essentiellement pour des raisons de communication, elle a cependant été conduite à adopter également un règlement (règlement BCE/2008/11 du 23 octobre 2008 ^{309 ( * )} ) et des décisions (décision BCE/2008/15 du 14 novembre 2008, pour l'application du règlement précité, et décision BCE/2009/16 du 2 juillet 2009 ^{310 ( * )} ), qui requièrent des mesures nationales de transposition ou de mise en oeuvre, selon qu'elles sont ou non d'application directe.

Le présent article consolide donc la base légale des pouvoirs du gouverneur , pour qu'on ne puisse contester qu'il a bien qualité pour transposer non seulement les orientations de la BCE, mais encore ses décisions et autres actes juridiques lorsque des mesures nationales de transposition ou de mise en oeuvre sont nécessaires.

III. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Votre commission approuve ces dispositions, nécessaires quoique le risque de remise en cause contentieuse de ces pouvoirs du gouverneur de la Banque de France apparaisse réduit.

Décision de la commission : votre commission a adopté cet article sans modification.

TITRE III
DISPOSITIONS RELATIVES A L'OUTRE-MER

ARTICLE 23 A
(Art. L. 711-4 du code monétaire et financier)
Gestion par la Banque de France des comptes des établissements de crédit dans les départements d'outre-mer

Commentaire : le présent article, adopté par l'Assemblée nationale à l'initiative de notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, propose de supprimer la mention selon laquelle les comptes ouverts par les établissements de crédit dans huit collectivités d'outre-mer sont tenus par l'Institut d'émission des départements d'outre-mer.

I. L'IEDOM, RELAIS DE LA BANQUE DE FRANCE

L'article L. 711-2 du code monétaire et financier dispose que dans les quatre départements d'outre-mer et à Saint-Barthélemy, à Saint-Martin, à Mayotte et à Saint-Pierre-et-Miquelon, qui ont l'euro pour monnaie, la Banque de France exerce au titre de sa participation au Système européen de banques centrales (SEBC) les missions fondamentales qui lui sont confiées par les articles L. 122-1 et L. 141-1 à L. 141-5 du même code (assurer le cours légal des billets de banque, participer à l'accomplissement des missions du SEBC, veiller au bon fonctionnement et à la sécurité des systèmes de paiement...).

L'exécution de ces missions dans les collectivités territoriales concernées est assurée par l'Institut d'émission des départements d'outre-mer (IEDOM), banque centrale déléguée créée le 7 janvier 1959 et qui a notamment repris les activités d'émission jusque là exercées par la Caisse centrale de la France d'outre-mer.

L'IEDOM assure aujourd'hui la continuité territoriale en matière monétaire et agit au nom et pour le compte de la Banque de France, en exerçant des missions similaires à celles du réseau des succursales en métropole : émission des billets et pièces, tenue du compte des établissements de crédit et du Trésor public, suivi de la conjoncture, analyse de la situation financière des entreprises, traitement du surendettement, gestion des fichiers d'incidents de paiement, droit au compte, suivi de la situation des établissements de crédit, médiation du crédit...

En 2000, du fait du passage à l'euro et pour satisfaire aux exigences de la Banque centrale européenne, le rapprochement entre la Banque de France et l'IEDOM a été accentué et la gouvernance de ce dernier a été modifiée pour garantir que, dans l'exécution des missions qui ressortissaient du SEBC (émission monétaire et tenue des comptes des établissements de crédit), l'IEDOM agissait bien pour le compte et sous l'autorité de la Banque de France.

L'IEDOM est juridiquement distinct de l'Institut d'émission d'outre-mer (IEOM), qui met en oeuvre, en liaison avec la Banque de France, la politique monétaire de l'Etat en Nouvelle-Calédonie, en Polynésie française et dans les îles Wallis et Futuna ( cf . commentaire de l'article 23 B du présent projet de loi). Son siège est néanmoins commun avec celui de l'IEOM et les deux instituts demeurent encore en forte synergie avec l'Agence française de développement (AFD), qui est également un des héritiers de la Caisse centrale de la France d'outre-mer. Le comité central d'entreprise du groupe AFD est ainsi commun aux trois entités, de même que les régimes complémentaires de retraite et de santé, et une large partie du personnel des instituts est constituée d'agents mis à disposition de l'AFD ^{311 ( * )} .

L'article L. 711-4 du code monétaire et financier dispose que pour l'exercice de ces missions, les établissements de crédit établis sous la forme d'une succursale ou ayant leur siège dans ces collectivités d'outre-mer ouvrent des comptes à la Banque de France, qui sont tenus par l'IEDOM . Pour l'exercice des autres missions de l'Institut ^{312 ( * )} , le Trésor public, La Poste et les établissements de crédit peuvent y être titulaires de comptes.

L'IEDOM reçoit une dotation de l'Etat (33,54 millions d'euros en 2009) et est administré par un conseil de surveillance composé de sept membres . Un comité économique consultatif , composé de douze membres, est également chargé d'étudier les questions relatives à la conjoncture et au développement économiques des huit départements et collectivités d'outre-mer situés dans le champ d'intervention de l'institut.

II. LE DISPOSITIF INTRODUIT PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

Le présent article, adopté par la commission des finances de l'Assemblée nationale à l'initiative de notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, propose de supprimer , dans le I de l'article L. 711-4 précité, la mention selon laquelle les comptes ouverts par les établissements de crédit dans les huit collectivités d'outre-mer précitées sont tenus par l'IEDOM , agissant au nom et pour le compte de la Banque de France.

En effet depuis le 28 septembre 2009, la Banque de France gère elle-même tous les comptes des établissements de crédit de métropole et d'outre-mer ouverts dans ses livres, au moyen d'une application informatique centralisée. Il n'y a donc plus de tenue de compte dans les agences de l'IEDOM.

III. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Votre commission est favorable à cette disposition technique qui adapte le droit à la réalité et témoigne des efforts de rationalisation des moyens et fonctions dévolus à l'IEDOM.

Votre rapporteur s'est interrogé sur l'utilité de maintenir dans les collectivités d'outre-mer deux structures distinctes de la Banque de France - IEDOM et IEOM - alors que leurs missions sont souvent communes. Il apparaît cependant, outre le caractère particulier, sur le plan monétaire, des trois collectivités du Pacifique dont la monnaie est distincte de l'euro, que d'importants efforts de synergies et de limitation des doublons ont été réalisés , en particulier :

- le recours systématique à l'expertise des services centraux de la Banque de France plutôt que la constitution d'une expertise interne au siège des deux instituts, notamment en matière de monnaie fiduciaire, d'analyse financière des entreprises et de traitement du surendettement ;

- l'utilisation, le plus souvent possible et en tenant compte des difficultés liées au décalage horaire, des applications informatiques développées par la Banque de France pour l'exécution des missions communes aux trois institutions ;

- l'augmentation progressive du nombre d'agents du siège des instituts mis à disposition par la Banque de France ;

- la fusion des sièges de l'IEOM et de l'IEDOM en 2006 et la simplification de la gouvernance de l'IEDOM, dont le nombre de membres du conseil de surveillance a été ramené de seize à sept.

Décision de la commission : votre commission a adopté cet article sans modification.

ARTICLE 23 B
(Art. L. 712-4-1 du code monétaire et financier)

Extension des missions de l'Institut d'émission d'outre-mer

Commentaire : le présent article, adopté par l'Assemblée nationale à l'initiative du Gouvernement, propose d'élargir les missions de l'Institut d'émission d'outre-mer (IEOM) dans les trois collectivités d'outre-mer du Pacifique. L'IEOM reçoit ainsi compétence pour le traitement du surendettement en Polynésie française, exercer par délégation les pouvoirs de contrôle et d'enquête de l'Autorité des marchés financiers, et réaliser des prestations de services pour compte de tiers.

I. LES MISSIONS DE L'IEOM, RELAIS DE LA BANQUE DE FRANCE DANS LES COLLECTIVITÉS D'OUTRE-MER DU PACIFIQUE

L'institut d'émission d'outre-mer (IEOM), dont les missions et statuts sont régis par les articles L. 712-4, L. 712-4-1 et L. 712-5 du code monétaire et financier, exerce les fonctions de banque centrale dans les collectivités d'outre-mer du Pacifique , soit la Nouvelle-Calédonie, la Polynésie française et les îles Wallis et Futuna. Contrairement aux autres collectivités d'outre-mer dont la politique monétaire est assurée par l'Institut d'émission des départements d'outre-mer (IEDOM, cf . commentaire de l'article 23 A du présent projet de loi), ces collectivités n'appartiennent pas à la zone euro et le Franc Pacifique y a cours.

L'IEOM a été créé par une loi de finances en 1966 pour exercer le privilège de l'émission monétaire, précédemment dévolu dans les territoires français du Pacifique à la Banque de l'Indochine. Pour mener à bien ses missions, l'IEOM dispose de services centraux situés à Paris et de trois agences implantées à Nouméa, Papeete et Mata'Utu. Sa dotation budgétaire annuelle s'élève à environ 10 millions d'euros et ses bénéfices nets sont intégralement reversés au budget général de l'Etat.

Au titre de ses missions de banque centrale , l'IEOM assure la mise en circulation et l'entretien de la monnaie fiduciaire, la tenue des comptes des établissements de crédit et des offices postaux territoriaux, le relais des autorités bancaires nationales, et la conduite d'une politique monétaire (dont la fixation du taux et de l'assiette des réserves obligatoires constituées par les établissements de crédit) visant à favoriser le développement économique des collectivités concernées.

L'Institut remplit également des missions de service public telles que la mise en circulation des monnaies divisionnaires, la gestion des comptes du Trésor public et l'établissement de la balance des paiements de la Nouvelle-Calédonie et de la Polynésie française. Il assure également la centralisation des incidents de paiement, contrôle la sécurité des moyens de paiement autres que la monnaie fiduciaire et la pertinence des normes applicables en la matière (article L. 712-5), et, sauf en Polynésie française, remplit les missions imparties à la Banque de France en métropole relatives au traitement du surendettement des particuliers (article L. 712-4-1).

L'IEOM joue un rôle d'observatoire des entreprises des collectivités du Pacifique pour éclairer les différents acteurs économiques et sociaux (établissements bancaires, pouvoirs publics, instituts de statistiques, organisations professionnelles, entreprises, etc .). A ce titre, il collecte, analyse et diffuse de nombreuses informations, telles que les documentations comptables et annonces légales, la centralisation des crédits bancaires, les incidents de paiement sur effets, les crédits douteux et les arriérés de cotisations sociales. Certaines de ces données ne sont toutefois accessibles qu'aux établissements de crédit, sur la partie sécurisée du site Internet de l'IEOM.

Il procède enfin à des enquêtes semestrielles sur le coût du crédit aux entreprises , assure la médiation du crédit dans le cadre du plan de financement de l'économie, et réalise, comme la Banque de France, une cotation de la situation financière des entreprises, dont la validité est limitée à 21 mois maximum à compter de la date d'arrêté du bilan, sauf évènements particuliers survenus entre-temps.

II. LE DISPOSITIF INTRODUIT PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

Le présent article, adopté par l'Assemblée nationale à l'initiative du Gouvernement, complète l'article L. 712-4-1 du code monétaire et financier pour étendre les missions de l'IEOM dans trois domaines.

En premier lieu, le troisième alinéa du présent article habilite l'IEOM à apporter son concours à la Polynésie française en matière de traitement du surendettement , comme c'est déjà le cas en Nouvelle-Calédonie et dans les îles Wallis et Futuna. Il pourra ainsi assurer le secrétariat de la commission de surendettement qui devra être créée par les autorités territoriales, compétentes en matière de droit civil en vertu de la loi organique n° 2004-192 du 27 février 2004 portant statut d'autonomie de la Polynésie française.

En deuxième lieu, le quatrième alinéa prévoit que l'institut pourra exercer, au nom et pour le compte de l'Autorité des marchés financiers, le pouvoir de contrôle et d'enquête de celle-ci dans les trois collectivités du Pacifique. En particulier, cette habilitation permettra à l'IEOM de contrôler le respect des prescriptions relatives à la lutte contre le blanchiment de capitaux et le financement du terrorisme dans ces collectivités. Le pouvoir de sanction demeure logiquement assuré par la commission des sanctions de l'AMF.

Enfin l'IEOM est autorisé, dans le sixième alinéa, à fournir dans les trois territoires de sa zone d'intervention des prestations de services pour le compte de tiers , après accord de son conseil de surveillance. Cette habilitation est similaire à celle conférée à l'IEDOM.

L'ensemble de ces nouvelles missions fera l'objet de conventions , signées avec le gouvernement de la Polynésie française, l'AMF ou des tiers selon le cas, et qui définiront notamment les conditions d'exercice et de rémunération de l'Institut.

III. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Votre commission approuve ces dispositions qui viennent opportunément combler des lacunes, telles que le traitement du surendettement en Polynésie française, ou procéder à un alignement sur certaines missions de l'IEDOM.

Décision de la commission : votre commission a adopté cet article sans modification.

ARTICLE 23 C
(Art. 146 de la loi n° 2008-776 du 4 août 2008
de modernisation de l'économie)

Versement d'une rémunération à l'Office des postes et télécommunications de Nouvelle-Calédonie
au titre de sa distribution du livret A

Commentaire : le présent article, adopté par l'Assemblée nationale à l'initiative du Gouvernement, répare une omission de l'ordonnance n° 2009-799 du 24 juin 2009 afin de permettre le versement d'une rémunération à l'Office des postes et télécommunications de Nouvelle-Calédonie au titre de sa distribution du livret A.

I. L'ADAPTATION DU RÉGIME DU LIVRET A DANS CERTAINES COLLECTIVITÉS D'OUTRE-MER

Le chapitre premier (articles premier à 3) de l'ordonnance n° 2009-799 du 24 juin 2009 ^{313 ( * )} a adapté et étendu à la Nouvelle-Calédonie, à la Polynésie française et aux îles Wallis et Futuna, le régime du livret A issu de la loi n° 2008-776 du 4 août 2008 de modernisation de l'économie (LME).

L'article premier de l'ordonnance a ainsi habilité les établissements de crédit locaux à proposer le livret A dans les mêmes conditions qu'en métropole , le régime fiscal restant toutefois fixé par les instances territoriales compétentes. Il a confié à l'Institut d'émission d'outre-mer (IEOM) le contrôle de la multidétention des livrets A.

Il a également prévu des mesures spécifiques pour les offices des postes et télécommunications (OPT) de Nouvelle-Calédonie et de Polynésie française , afin qu'ils puissent continuer de distribuer le livret A dans les conditions qui prévalaient jusqu'alors : l'intégralité des fonds collectés est versée au fonds d'épargne de la Caisse des dépôts et consignations (CDC) et l'encours des dépôts centralisés est rémunéré dans les conditions de droit commun. S'agissant spécifiquement de l'OPT de Nouvelle-Calédonie, son habilitation à distribuer des livrets supplémentaires a été maintenue, à titre dérogatoire et transitoire, dans l'attente de sa transformation en établissement de crédit, comme le préconisait la chambre territoriale des comptes.

En outre, l'article premier a confié aux OPT la mise en oeuvre du principe de l'accessibilité bancaire pour le livret A, à l'instar de La Poste en métropole. Les offices doivent donc ouvrir un livret A à toute personne qui en fait la demande sur leur territoire, et perçoivent, à ce titre, une rémunération complémentaire dont les modalités sont fixées par décret.

Il convient enfin de rappeler qu'en application du 3 de l'article 146 de la LME, les trois « réseaux historiques » de métropole (La Banque postale, le Crédit Mutuel et les caisses d'épargne et de prévoyance) se sont vus octroyer une rémunération complémentaire spécifique .

Cette rémunération, financée par le fonds d'épargne de la CDC, permet de lisser le « choc commercial » que constitue la banalisation de la distribution du livret A pour les trois réseaux. L'article 5 du décret n° 2008-1264 du 4 décembre 2008 ^{314 ( * )} a précisé que cette rémunération est calculée en appliquant à l'encours centralisé par ces établissements un taux dont le niveau et la durée de versement sont fixés par le tableau ci-après :

Evolution du taux de la rémunération complémentaire
de l'encours centralisé des dépôts du livret A

Etablissement	Durée	2009	2010	2011	2012	2013
Caisses d'épargne	3 ans	0,3 %	0,3 %	0,1 %	-	-
Crédit Mutuel	3 ans	0,3 %	0,3 %	0,1 %	-	-
Banque postale	5 ans	0,15 %	0,15 %	0,15 %	0,1 %	0,05 %

Source : décret n° 2008-1264 du 4 décembre 2008

II. LE DISPOSITIF INTRODUIT PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

L'article premier de l'ordonnance n° 2009-799 précitée a omis d'étendre à la Nouvelle-Calédonie la disposition transitoire, évoquée supra , qui prévoit le versement d'une rémunération complémentaire spécifique aux établissements qui distribuaient le livret A avant le 1 ^er janvier 2009.

Le présent article, adopté par l'Assemblée nationale à l'initiative du Gouvernement, répare donc cette omission en complétant le 3 du I de l'article 146 précité, afin de permettre le versement de cette rémunération à l'OPT de Nouvelle-Calédonie . Par coordination, la mention du compte spécial sur livret du Crédit Mutuel est supprimée, ce livret n'étant pas distribué en Nouvelle-Calédonie.

III. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Votre commission n'a pas de réserve particulière à formuler sur cette disposition qui rétablit opportunément l'équité entre les réseaux historiques de métropole et l'OPT de Nouvelle-Calédonie.

Décision de la commission : votre commission a adopté cet article sans modification.

ARTICLE 23 D
(Art. 14 de l'ordonnance n° 2009-865 du 15 juillet 2009
relative à l'application à Saint-Barthélemy, à Saint-Martin, à Saint-Pierre-et-Miquelon, à Mayotte, en Nouvelle-Calédonie, en Polynésie française et dans les îles Wallis et Futuna de l'ordonnance n° 2009-104 du 30 janvier 2009 relative à la prévention de l'utilisation du système financier aux fins de blanchiment de capitaux et de financement du terrorisme)

Régime transitoire des changeurs manuels
dans les collectivités d'outre-mer du Pacifique

Commentaire : le présent article, adopté par l'Assemblée nationale à l'initiative du Gouvernement, propose d'étendre aux trois collectivités d'outre-mer du Pacifique la modification des délais déterminant le bénéfice du régime transitoire des changeurs manuels.

I. LE RÉGIME TRANSITOIRE DES CHANGEURS MANUELS DANS LES TROIS COLLECTIVITÉS DU PACIFIQUE

L'article 21 de l'ordonnance n° 2009-104 du 30 janvier 2009 relative à la prévention et à l'utilisation du système financier aux fins de blanchiment de capitaux et de financement du terrorisme, qui a été étendue à la Nouvelle-Calédonie, à la Polynésie française et aux îles Wallis et Futuna par l'ordonnance n° 2009-865 du 15 juillet 2009 ^{315 ( * )} , impose aux changeurs manuels d'obtenir une autorisation délivrée par l'Autorité de contrôle prudentiel (ACP).

Cette autorisation est prévue, pour tous les changeurs manuels de métropole et d'outre-mer, par l'article L. 524-3 du code monétaire et financier. L'ACP doit en particulier vérifier que :

- l'entreprise est inscrite au registre du commerce et des sociétés ;

- justifie soit d'un capital libéré, soit d'une caution d'un établissement de crédit ou d'une entreprise d'assurances, d'un montant, fixé par un arrêté du 10 septembre 2009, au moins égal à 38 000 euros ;

- ses dirigeants et ses bénéficiaires effectifs justifient qu'ils possèdent l'honorabilité et la compétence nécessaires, dans des conditions définies par décret.

Les changeurs manuels en activité lors de la publication de cette ordonnance disposent d'un délai de deux ans pour obtenir l'autorisation. Dans l'intervalle, ils bénéficient d'un régime transitoire leur permettant de poursuivre leur activité alors même qu'ils n'ont pas encore obtenu cette autorisation, à la condition de fournir, dans un délai de six mois à compter de la publication de la même ordonnance, une attestation dans les conditions définies par arrêté du ministre chargé de l'économie.

La loi n° 2009-888 du 22 juillet 2009 de développement et de modernisation des services touristiques est venue corriger cette disposition de l'ordonnance du 30 janvier 2009 afin de modifier le point de départ des délais précités, qui n'est plus la date de publication de l'ordonnance mais celle de ses textes d'application . En effet la nécessaire publication des textes d'application est intervenue dans un délai supérieur à six mois depuis la publication de l'ordonnance du 30 janvier 2009.

II. LE DISPOSITIF INTRODUIT PAR L'ASSEMBLÉE NATIONALE

Le présent article, adopté par l'Assemblée nationale à l'initiative du Gouvernement, modifie l'article 14 de l'ordonnance n° 2009-865 du 15 juillet 2009, précitée, pour remédier à une omission concernant l'activité des changeurs manuels établis en Nouvelle-Calédonie, en Polynésie française et dans les îles Wallis et Futuna.

Il étend ainsi à la Nouvelle-Calédonie, à la Polynésie française et aux îles Wallis et Futuna la modification du point de départ des délais du régime transitoire des changeurs manuels, afin de rétablir une égalité de traitement avec les professionnels du change manuel exerçant en métropole.

III. LA POSITION DE VOTRE COMMISSION DES FINANCES

Votre commission approuve ces nécessaires dispositions contribuant à harmoniser le régime des changeurs manuels, profession qui requiert un contrôle vigilant de l'ACP.

Décision de la commission : votre commission a adopté cet article sans modification.

ARTICLE 23
(Art. L. 734-4, L. 743-6, L. 743-8, L. 744-10, L. 745-4, L. 745-11-3, L. 753-6, L. 753-8, L. 754-10, L. 755-4, L. 755-11-3, L. 763-6, L. 763-8, L. 764-10, L. 765-4, L. 765-11-3 du code monétaire et financier)

Dispositions relatives à l'outre-mer

Commentaire : le présent article définit les conditions d'application de la présente loi dans les collectivités d'outre-mer régies par le principe de spécialité législative, la Nouvelle-Calédonie, la Polynésie française et les îles Wallis et Futuna.

La Nouvelle-Calédonie, la Polynésie française et les îles Wallis et Futuna sont régies par le principe de spécialité législative . Elles possèdent par conséquent un pouvoir législatif sur certaines matières énumérées par la loi organique qui leur est applicable. Par conséquent, les dispositions du présent projet de loi ne peuvent s'y appliquer que par mention expresse .

Dans sa version initiale, le présent article habilitait le Gouvernement à procéder par ordonnance à la transposition et à l'adaptation du droit monétaire et financier tel qu'issu du présent projet de loi pour le rendre applicable dans ces collectivités. Cependant, en séance publique, à l'initiative du Gouvernement et après avis favorable de la commission, l'Assemblée nationale a adopté un amendement afin de prévoir explicitement les conditions d'application du présent projet de loi dans ces collectivités.

Sur la base des informations transmises par le Gouvernement à votre rapporteur, sont rendues applicables à toutes ces collectivités les dispositions suivantes :

- l'article 1 ^er sur le conseil de la régulation financière et du risque systémique ;

- les articles 2 à 2 quinquies sur le renforcement des pouvoirs de l'AMF ;

- les articles 3 et 4 sur le contrôle des agences de notation ;

- les articles 5 B à 5 D sur le contrôle parlementaire de l'ACP, la composition de son collège et ses pouvoirs de sanction ;

- les articles 5, 6 et 7 sur le renforcement de la coopération européenne entre autorités de supervision et l'institution des collèges de superviseurs ;

- les articles 7 bis à 7 quater sur les produits dérivés et les ventes à découvert ;

- les articles 9 à 11 qui modifient le droit des offres publiques ;

- l'article 12 qui introduit le retrait obligatoire sur les marchés non réglementés ;

- les articles 19, 20 et 21 sur les sociétés de crédit foncier et les sociétés de financement de l'habitat.

La Polynésie française est compétente en droit commercial. Dès lors, les dispositions suivantes, modifiant le code de commerce, ne sont étendues qu'à la Nouvelle-Calédonie et aux îles Wallis et Futuna :

- l'article 8 sur la notion de concert ;

- l'article 12 bis sur les rachats d'actions sur les marchés non réglementés ;

- l'article 12 ter sur l'allègement de la publicité des droits de vote sur les marchés non réglementés.

Enfin, certaines dispositions ne seront pas applicables outre-mer :

- les demandes de rapport au Gouvernement (articles 5 E, 7 quinquies , 7 sexies , 7 septies A, 8 A et 18 ter) ;

- les habilitations à légiférer par ordonnances (articles 7 octies et 7 nonies ) ;

- les articles 14 à 18 sur la fusion interne d'OSEO, sans objet ;

- l'article 18 bis relatif à la finance solidaire, également sans objet ;

- les articles modifiant d'autres articles pour lesquels l'application outre-mer est d'ores et déjà régi par un texte antérieur (articles 5 A, 5 EA, 13, 18 ter A et 22 bis ) ;

- l'article 22 sur l'assurance-transports : l'assurance relève en effet d'une compétence de la collectivité pour la Nouvelle-Calédonie et la Polynésie française et le code des assurances qui s'applique dans les îles Wallis et Futuna diffère de celui applicable en métropole.

Des travaux ont été engagés avec le Gouvernement pour, d'ici son examen en séance publique, tirer les conséquences sur la rédaction de cet article des modifications apportées par votre commission des finances au texte issu de l'Assemblée nationale.

Décision de la commission : votre commission a adopté cet article sans modification.

TITRE IV

DISPOSITIONS FINALES

ARTICLE 24

Modalités spécifiques d'entrée en vigueur

Commentaire : le présent article prévoit une entrée en vigueur différée pour certaines dispositions du présent projet de loi.

Le présent article, adopté par l'Assemblée nationale moyennant un amendement de coordination de notre collègue député Jérôme Chartier, rapporteur, concernant l'article 7 septies , prévoit une entrée en vigueur différée pour certaines dispositions du présent projet de loi :

- l'article 7 septies , relatif à la mise en place des comités des risques , entrera en vigueur six mois après la date de publication de la présente loi au Journal officiel, afin de permettre aux conseils d'administration d'adapter leur composition ;

- les articles 9 à 12 bis , relatifs aux modifications du régime des offres publiques sur les marchés réglementés et sur Alternext, entreront en vigueur quatre mois après la date de publication de la loi ;

- les articles 14 à 18 relatifs à la fusion interne d'Oséo entreront en vigueur le lendemain de la publication du décret approuvant les statuts de la société, qui devra intervenir au plus tard six mois après la date de publication de la loi.

De facto , tous les autres articles entrent en vigueur dès la publication de la loi, sans qu'il soit nécessaire de le préciser.

* *

*

Votre commission des finances n'a pas de réserve particulière à formuler sur ces modalités d'entrée en vigueur.

Dans un souci de clarté et de parallélisme des formes avec l'application de l'article 7 septies sur les comités des risques, elle a adopté un amendement tendant à transférer dans cet article les modalités d'entrée en vigueur de l'article 18 bis A sur la création des comités des rémunérations dans les établissements financiers. Elle a ainsi prévu que ce dispositif soit applicable six mois après la promulgation de la présente loi.

Elle a également adopté un amendement du Gouvernement prévoyant les dispositions transitoires et finales qui accompagnent le nouveau régime des obligations professionnelles à l'égard de la clientèle dans le domaine des services financiers, introduit à l'article 7 undecies du présent projet de loi.

Les délais de mise en conformité des différentes catégories d'intermédiaires à ces nouvelles dispositions sont ainsi fixés comme suit :

- pour les intermédiaires en opérations de banque et en service de paiement, trois mois à compter de la mise en place du nouveau registre unique, géré par l'Organisme pour le registre des intermédiaires en assurances (ORIAS) ;

- six mois à compter de la mise en place du registre pour les agents liés et les conseillers en investissements financiers (CIF) ;

- la suppression du fichier des démarcheurs prendra effet au 1 ^er janvier 2013 ;

- les mesures relatives au respect des règles d'immatriculation, aux sanctions pénales et au contrôle des autorités de supervision entreront en vigueur un an après la date de mise en place du registre unique.

Ces entrées en vigueur progressives ont pour objet de permettre à l'ORIAS de modifier le registre qu'il tient actuellement et de faire face aux demandes d'enregistrement.

Il est en fin prévu de supprimer le fichier des agents liés et celui des CIF , qui n'auront plus lieu d'être à compter de l'entrée en vigueur effective du registre tenu par l'ORIAS pour ce qui les concerne.

Décision de la commission : votre commission a adopté cet article ainsi rédigé.

ANNEXES

I. ANNEXE I DU RÈGLEMENT (CE) NO 1060/2009 DU PARLEMENT EUROPÉEN ET DU CONSEIL DU 16 SEPTEMBRE 2009 SUR LES AGENCES DE NOTATION DE CRÉDIT

ANNEXE I

INDÉPENDANCE ET PRÉVENTION DES CONFLITS D'INTÉRÊTS

Section A

Exigences organisationnelles

1. Toute agence de notation de crédit dispose d'un conseil d'administration ou de surveillance. Ses instances dirigeantes veillent :

a) à ce que les activités de notation de crédit soient indépendantes, notamment de toutes les influences ou contraintes politiques et économiques ;

b) à ce que les conflits d'intérêts soient adéquatement identifiés, gérés et divulgués ;

c) à ce que l'agence de notation de crédit se conforme aux autres exigences du présent règlement.

2. Toute agence de notation de crédit est organisée selon des modalités garantissant que ses intérêts commerciaux ne font pas obstacle à l'indépendance ou à l'exactitude des activités de notation de crédit.

Les instances dirigeantes de l'agence de notation de crédit satisfont à des conditions d'honorabilité, ainsi que de qualification et d'expérience professionnelles suffisantes, et elles assurent la gestion saine et prudente de l'agence de notation de crédit.

Un tiers au moins, sans que leur nombre puisse être inférieur à deux, des membres du conseil d'administration ou de surveillance de l'agence de notation de crédit sont des membres indépendants qui ne sont pas associés aux activités de notation de crédit.

La rémunération des membres indépendants du conseil d'administration ou de surveillance n'est pas liée à la performance commerciale de l'agence de notation de crédit et elle est établie de manière à garantir leur indépendance de jugement. Le mandat des membres indépendants du conseil d'administration ou de surveillance a une durée fixe préétablie ne pouvant excéder cinq ans et il n'est pas renouvelable. Les membres indépendants du conseil d'administration ou de surveillance ne peuvent être révoqués qu'en cas de faute ou d'insuffisance professionnelle.

La majorité des membres du conseil d'administration ou de surveillance, y compris ses membres indépendants, jouissent d'une expertise suffisante dans le domaine des services financiers. Lorsque l'agence de notation de crédit émet des notations de crédit relatives à des instruments financiers structurés, au moins un membre indépendant et un autre membre du conseil d'administration ou de surveillance disposent d'une connaissance approfondie et d'une expérience de haut niveau des marchés d'instruments financiers structurés.

Outre la responsabilité globale du conseil d'administration ou de surveillance, les membres indépendants de ce dernier assument la mission spécifique de contrôler :

a) l'élaboration de la politique de notation de crédit et des méthodes utilisées par l'agence de notation de crédit dans le cadre de ses activités de notation de crédit ;

b) l'efficacité du système interne de contrôle de la qualité de l'agence de notation de crédit par rapport à ses activités de notation de crédit ;

c) l'efficacité des mesures et des procédures instituées afin de garantir que tous les conflits d'intérêt sont détectés, éliminés ou gérés et divulgués ;et

d) les procédures de conformité et de gouvernance, y compris l'efficacité de la fonction de réexamen visée au point 9 de la présente section.

Les avis des membres indépendants du conseil d'administration ou de surveillance sur les questions visées aux points a) à d) sont présentés périodiquement à ce dernier et communiqués à l'autorité compétente sur demande.

3. Toute agence de notation de crédit met en place des politiques et des procédures adéquates afin de garantir le respect des obligations qui lui incombent en vertu du présent règlement.

4. Toute agence de notation de crédit dispose de procédures comptables et administratives saines, de mécanismes de contrôle interne, de procédures efficaces d'évaluation des risques et de dispositifs efficaces de contrôle et de sauvegarde de ses systèmes informatiques.

Ces mécanismes de contrôle interne sont conçus pour garantir le respect des décisions et des procédures à tous les niveaux de l'agence de notation de crédit.

Toute agence de notation de crédit met en oeuvre et maintient des procédures de prise de décision et des structures organisationnelles précisant sous une forme claire et documentée les lignes hiérarchiques et la répartition des fonctions et des responsabilités.

5. Toute agence de notation de crédit crée et maintient un service permanent et efficace chargé de la vérification de la conformité ("fonction de vérification de la conformité"), opérant en toute indépendance. La fonction de vérification de la conformité contrôle le respect des obligations qui incombent à l'agence de notation de crédit en vertu du présent règlement par l'agence de notation de crédit elle-même et par ses salariés, et rend compte de ce respect. La fonction de vérification de la conformité :

a) contrôle et, de manière régulière, évalue l'adéquation et l'efficacité des mesures et des procédures mises en place en application du point 3, ainsi que des actions entreprises pour remédier à tout manquement de l'agence de notation de crédit à ses obligations ;

b) conseille et assiste les dirigeants, les analystes de notation, les salariés, ainsi que toute autre personne physique dont les services sont mis à la disposition ou placés sous le contrôle de l'agence de notation de crédit ou toute personne directement ou indirectement liée à cette agence par une relation de contrôle qui est chargée de réaliser des activités de notation de crédit, afin qu'ils se conforment aux obligations qui incombent à l'agence de notation de crédit en vertu du présent règlement.

6. Afin de permettre à la fonction de vérification de la conformité d'assumer ses responsabilités de manière appropriée et indépendante, toute agence de notation de crédit veille à ce que les conditions suivantes soient remplies :

a) la fonction de vérification de la conformité dispose de l'autorité, des ressources et de l'expertise nécessaires et a accès à toutes les informations pertinentes ;

b) un responsable de la vérification de la conformité est désigné et chargé de la fonction de vérification de la conformité et de l'établissement de tout rapport en lien avec la conformité requise par le point 3 ;

c) les dirigeants, analystes de notation, salariés, ainsi que toute autre personne physique dont les services sont mis à la disposition ou placés sous le contrôle de l'agence de notation de crédit ou toute autre personne directement ou indirectement liée à cette agence par une relation de contrôle qui participe à la fonction de vérification de la conformité, n'interviennent pas dans la réalisation des activités de notation de crédit qu'ils contrôlent;

d) la rémunération du responsable de la vérification de la conformité n'est pas liée aux résultats commerciaux de l'agence de notation de crédit et est établie de manière à garantir son indépendance de jugement.

Le responsable de la vérification de la conformité veille à ce que tout conflit d'intérêts relatif à des personnes mises à la disposition de la fonction de vérification de la conformité soit adéquatement détecté et éliminé.

Le responsable de la vérification de la conformité rend compte régulièrement de l'exercice de ses tâches aux instances dirigeantes et aux membres indépendants du conseil d'administration ou de surveillance.

7. Toute agence de notation de crédit met en place des procédures organisationnelles et administratives appropriées et efficaces lui permettant de prévenir, de détecter, d'éliminer ou de gérer et de divulguer tous les conflits d'intérêts visés à la section B, point 1. Elle veille à ce que tous les risques importants qui menacent l'indépendance de ses activités de notation de crédit, y compris ceux affectant les règles relatives aux analystes de notation visées à la section C, ainsi que les mesures de sauvegarde appliquées pour atténuer ces risques, soient consignés.

8. Toute agence de notation de crédit utilise des systèmes, des ressources et des procédures appropriés pour garantir la continuité et la régularité de ses activités de notation de crédit.

9. Toute agence de notation de crédit met en place une fonction de réexamen chargée de réexaminer périodiquement ses méthodes, modèles et principales hypothèses de notation, telles que les hypothèses mathématiques ou corrélatives, ainsi que les modifications importantes qui y sont apportées, y compris l'adéquation de ces méthodes, modèles et principales hypothèses de notation lorsqu'ils sont utilisés ou qu'il est envisagé de les utiliser pour l'évaluation de nouveaux instruments financiers.

Cette fonction de réexamen est indépendante des services chargés des activités de notation de crédit et elle rend compte aux membres du conseil d'administration ou de surveillance visés au point 2 de la présente section.

10. Toute agence de notation de crédit contrôle et évalue l'adéquation et l'efficacité des systèmes, mécanismes de contrôle interne et autres dispositifs qu'elle a mis en place en application du présent règlement et prend toute mesure appropriée pour remédier à leurs éventuelles défaillances.

Section B

Exigences opérationnelles

1. Toute agence de notation de crédit détecte, élimine ou gère et divulgue, clairement et de façon bien visible, les conflits d'intérêts potentiels ou réels susceptibles d'influencer l'analyse et le jugement de ses analystes de notation, de ses salariés ou de toute autre personne physique dont les services sont mis à la disposition ou placés sous le contrôle de l'agence de notation de crédit et qui interviennent directement dans l'émission de notations de crédit, ainsi que des personnes chargées d'approuver celles-ci.

2. Toute agence de notation de crédit rend public le nom des entités notées ou tiers liés générant plus de 5 % de son chiffre d'affaires annuel.

3. Une agence de notation de crédit s'abstient d'émettre une notation ou annonce immédiatement, lorsqu'il s'agit d'une notation de crédit existante, que cette notation de crédit est potentiellement affectée dans les cas suivants :

a) l'agence de notation de crédit ou les personnes visées au point 1 détiennent, directement ou indirectement, des instruments financiers de l'entité notée ou d'un tiers lié ou toute autre participation directe ou indirecte dans cette entité notée ou ce tiers lié autre que des participations dans des organismes de placement collectif diversifiés, y compris des fonds gérés tels que des fonds de pension ou des assurances sur la vie ;

b) la notation de crédit émise concerne une entité notée ou un tiers lié directement ou indirectement lié à l'agence de notation de crédit par une relation de contrôle ;

c) une personne visée au point 1 est membre du conseil d'administration ou de surveillance de l'entité notée ou d'un tiers lié ; ou

d) un analyste de notation qui a participé à l'établissement d'une notation de crédit ou une personne chargée d'approuver une notation de crédit a été lié d'une manière quelconque avec l'entité notée ou avec un tiers lié, dans une mesure susceptible d'occasionner un conflit d'intérêts.

L'agence de notation de crédit évalue également immédiatement s'il y a lieu de procéder à une nouvelle notation ou de retirer la notation de crédit existante.

4. Une agence de notation de crédit ne fournit pas de services de consultant ou de conseil à une entité notée ou à un tiers lié en ce qui concerne leur structure sociale ou juridique, leurs actifs, leur passif ou leurs activités.

Une agence de notation de crédit peut fournir des services autres que l'émission de notations de crédit ("services accessoires"). Les services accessoires ne font pas partie des activités de notation de crédit; ils englobent les prévisions de marché, les estimations de l'évolution économique, les analyses de prix et d'autres analyses de données générales, ainsi que les services de distribution qui y sont liés.

Toute agence de notation de crédit s'assure que la fourniture de services accessoires ne génère pas de conflits d'intérêts avec ses activités de notation de crédit et indique, dans ses rapports finals de notation, les services accessoires qui ont été fournis à l'entité notée ou à tout tiers lié.

5. Toute agence de notation de crédit s'assure que les analystes de notation ou les personnes qui approuvent les notations n'émettent pas, de manière formelle ou informelle, de propositions ou de recommandations concernant la conception d'instruments financiers structurés dont on s'attend à ce qu'ils fassent l'objet d'une notation de crédit de sa part.

6. Toute agence de notation de crédit conçoit ses canaux de déclaration et de communication de manière à garantir l'indépendance des personnes visées au point 1 par rapport aux autres activités de l'agence de notation de crédit à titre commercial.

7. Toute agence de notation de crédit établit un relevé adéquat de ses activités de notation de crédit et, le cas échéant, en conserve des pistes d'audit. Ce relevé inclut :

a) pour chaque décision de notation, l'identité des analystes de notation qui ont participé à l'établissement de la notation, l'identité des personnes qui ont approuvé la notation, les informations concernant le point de savoir si la notation de crédit a été sollicitée ou non et la date à laquelle la mesure de notation a été prise ;

b) la comptabilité des rémunérations reçues de toute entité notée ou de tout tiers lié ou de tout utilisateur des notations ;

c) une comptabilité concernant chaque abonné aux notations de crédit ou à des services liés ;

d) un relevé documentant les procédures établies et les méthodes utilisées par l'agence de notation de crédit afin de déterminer les notations de crédit ;

e) les relevés et dossiers internes, y compris les informations et documents de travail n'ayant pas été rendus publics, utilisés comme base de toute décision prise en matière de notation ;

f) des rapports d'analyse de crédit, des rapports d'évaluation de crédit et des rapports de notation de crédit privé ainsi que des relevés internes, y compris les informations et documents de travail n'ayant pas été rendus publics, utilisés comme base des avis exprimés dans ces rapports ;

g) un relevé des procédures et mesures mises en oeuvre par l'agence de notation de crédit pour se conformer au présent règlement ; et

h) des copies des communications internes et externes, y compris des communications électroniques reçues et envoyées par l'agence de notation de crédit et ses salariés, qui ont trait aux activités de notation de crédit.

8. Les relevés et pistes d'audit visés au point 7 sont conservés dans les locaux de l'agence de notation de crédit enregistrée pendant cinq ans au moins et ils sont communiqués sur demande aux autorités compétentes des États membres concernés.

En cas de retrait de l'enregistrement d'une agence de notation de crédit, les relevés sont conservés pendant une période supplémentaire de trois ans au moins.

9. Les relevés exposant les droits et obligations respectifs de l'agence de notation de crédit et d'une entité notée ou de ses tiers liés en vertu d'un contrat de prestation de services de notation sont conservés au moins pendant la durée de la relation liant l'agence de notation de crédit à cette entité notée ou à ses tiers liés.

Section C

Règles applicables aux analystes de notation et aux autres personnes directement associées aux activités de notation de crédit

1. Les analystes de notation et les salariés de l'agence de notation de crédit, ainsi que toute autre personne physique dont les services sont mis à la disposition ou placés sous le contrôle de l'agence de notation de crédit et qui est directement associée aux activités de notation de crédit, et les personnes qui leur sont étroitement liées au sens de l'article 1er, point 2), de la directive 2004/72/CE, s'abstiennent de toute transaction d'achat, de vente ou d'une autre nature, autre qu'une participation dans des organismes de placement collectif diversifiés, y compris des fonds gérés tels que des fonds de pension ou des assurances sur la vie, portant sur un instrument financier émis, garanti ou autrement soutenu par une entité notée relevant de leur responsabilité analytique première.

2. Aucune des personnes visées au point 1 ne peut participer à l'établissement d'une notation de crédit pour une entité notée donnée ni autrement influencer cette notation de crédit si elle:

a) détient des instruments financiers de l'entité notée, autre qu'une participation dans des organismes de placement collectif diversifiés ;

b) détient des instruments financiers d'une entité liée à l'entité notée, autre qu'une participation dans des organismes de placement collectif diversifiés, dont la possession est susceptible de causer ou est généralement perçue comme causant un conflit d'intérêts ;

c) a été récemment liée à l'entité notée par un contrat de travail, une relation professionnelle ou tout autre type de relation susceptible de causer ou généralement perçue comme causant un conflit d'intérêts.

3. Les agences de notation de crédit veillent à ce que les personnes visées au point 1 :

a) prennent toutes les mesures raisonnables pour protéger de la fraude, du vol ou de toute autre forme d'abus les biens et documents en la possession de l'agence de notation de crédit, en tenant compte de la nature, de l'ampleur et de la complexité de leur activité, ainsi que de la nature et de l'éventail de leurs activités de notation de crédit ;

b) ne divulguent, sauf à l'entité notée ou à ses tiers liés, aucune information concernant les notations de crédit que l'agence de notation de crédit a établies ou pourrait établir à l'avenir ;

c) ne partagent pas les informations confidentielles confiées à l'agence de notation de crédit avec les analystes de notation et les salariés d'une personne directement ou indirectement liée à elle par une relation de contrôle, ni avec toute autre personne physique dont les services sont mis à la disposition ou placés sous le contrôle de toute personne directement ou indirectement liée à l'agence par une relation de contrôle et qui est directement associée aux activités de notation de crédit ; et

d) n'utilisent ni ne partagent aucune information confidentielle aux fins de la négociation d'instruments financiers ou à quelque fin autre que l'exercice des activités de notation de crédit.

4. Les personnes visées au point 1 ne peuvent solliciter ni accepter de sommes d'argent, de cadeaux ou de faveurs de quiconque entretient une relation d'affaires avec l'agence de notation de crédit.

5. Si une personne visée au point 1 considère que toute autre personne visée audit point a commis ce qu'elle estime être une irrégularité, elle en informe immédiatement le responsable de la vérification de la conformité sans que cela entraîne de conséquences négatives pour elle.

6. Lorsqu'un analyste de notation met fin à son contrat de travail pour rejoindre une entité notée à la notation de crédit de laquelle il a été associé, ou un établissement financier auquel il a eu affaire dans le cadre des fonctions qu'il occupait au sein de l'agence de notation de crédit, cette dernière vérifie le travail effectué par l'analyste de notation au cours des deux années ayant précédé son départ.

7. Une personne visée au point 1 ne peut accepter de position de gestion clé au sein d'une entité notée ou d'un tiers lié dans les six mois suivant l'émission de la notation de crédit.

8. Aux fins de l'article 7, paragraphe 4, les agences de notation de crédit veillent à ce que :

a) les analystes de notation en chef ne soient pas associés à des activités de notation de crédit afférentes à la même entité notée ou à ses tiers liés pendant une période de plus de quatre ans ;

b) les analystes de notation ne soient pas associés à des activités de notation de crédit afférentes à la même entité notée ou à ses tiers liés pendant une période de plus de cinq ans ;

c) les personnes chargées d'approuver les notations de crédit ne soient pas associées à des activités de notation de crédit afférentes à la même entité notée ou à ses tiers liés pendant une période de plus de sept ans.

Les personnes visées au premier alinéa, points a), b) et c), ne sont pas associées à des activités de notation de crédit afférentes à l'entité notée ou à ses tiers liés visés auxdits points pendant deux ans à compter de la fin des périodes définies auxdits points.

Section D

Règles relatives à la présentation des notations de crédit

I. Obligations générales

1. Toute agence de notation de crédit veille à ce que le nom et la fonction de l'analyste de notation en chef ayant participé à une activité de notation donnée, ainsi que le nom et la position de la personne ayant assumé la responsabilité première de l'approbation de la notation, soient indiqués de manière claire et bien visible dans cette notation de crédit.

2. Toute agence de notation de crédit veille au moins :

a) à indiquer toutes les sources substantiellement importantes, y compris l'entité notée ou, le cas échéant, un tiers lié, qui ont été utilisées pour préparer la notation de crédit, et à préciser si la notation de crédit a été communiquée à l'entité notée ou à ce tiers lié et modifiée à la suite de cette communication avant d'être émise ;

b) à indiquer clairement la principale méthode ou la version de cette méthode qui a été utilisée pour établir la notation de crédit, avec renvoi à sa description complète; lorsque la notation de crédit a été établie à partir de plusieurs méthodes, ou lorsqu'un renvoi exclusif à la principale méthode utilisée pourrait amener les investisseurs à négliger d'autres aspects importants de la notation de crédit, y compris tout ajustement important ou toute déviation significative, l'agence de notation de crédit l'explique dans sa notation, en indiquant comment celle-ci reflète les différentes méthodes utilisées ou ces autres aspects ;

c) à expliquer la signification de chaque catégorie de notation, la définition des notions de défaut et de rétablissement et tout avertissement pertinent émis en ce qui concerne les risques, y compris une analyse de la sensibilité aux risques des principales hypothèses de notation, telles que les hypothèses mathématiques et corrélatives, assortie des notations de crédit possibles en cas de scénario le plus défavorable ou, au contraire, le plus favorable ;

d) à mentionner la date à laquelle la notation de crédit a été pour la première fois publiée pour diffusion et à indiquer de manière claire et bien visible la date à laquelle elle a été actualisée en dernier lieu ; et

e) à indiquer si la notation de crédit concerne un instrument financier nouvellement émis et si l'agence de notation de crédit évalue cet instrument pour la première fois.

3. L'agence de notation de crédit informe l'entité notée, au moins douze heures avant la publication, du résultat de la notation de crédit ainsi que des motifs essentiels sur lesquels celle-ci se fonde, afin que l'entité concernée ait la possibilité de signaler à l'agence de notation de crédit toute erreur matérielle.

4. Toute agence de notation de crédit indique de manière claire et bien visible, lors de la publication des notations de crédit, l'ensemble des limites et attributs éventuels de ces notations de crédit. En particulier, elle indique de manière bien visible, lors de la publication de toute notation de crédit, si elle juge satisfaisante la qualité des informations disponibles sur l'entité notée, ainsi que la mesure dans laquelle elle a vérifié les informations qui lui ont été fournies par cette entité notée ou par un tiers lié. Si la notation de crédit porte sur un type d'entité ou d'instrument financier pour lequel il existe peu de données historiques, l'agence de notation de crédit indique, de manière claire et bien visible, les limites présentées par cette notation de crédit.

Lorsque l'absence de données fiables ou la complexité de la structure d'un nouveau type d'instrument financier ou la qualité insuffisante des informations disponibles mettent sérieusement en doute la capacité d'une agence de notation de crédit à émettre une notation de crédit crédible, l'agence de notation de crédit s'abstient d'émettre une notation ou retire sa notation existante.

5. Lors de l'annonce d'une notation de crédit, toute agence de notation de crédit explique dans ses communiqués de presse ou ses rapports les principaux éléments sous-tendant cette notation de crédit.

Lorsque les obligations d'information prévues aux points 1, 2 et 4 risquent d'être disproportionnées par rapport à la longueur du rapport diffusé, il suffit de faire référence, de manière claire et bien visible dans le rapport lui-même, à l'endroit où les informations requises peuvent être directement et aisément consultées par le public, y compris par l'indication d'un lien direct vers ces informations sur un site internet approprié de l'agence de notation de crédit.

II. Obligations supplémentaires pour les notations de crédit relatives aux instruments financiers structurés

1. Lorsqu'une agence de notation de crédit note un instrument financier structuré, elle fournit, dans sa notation de crédit, toutes les informations concernant l'analyse des pertes et des flux de trésorerie qu'elle a effectuée ou sur laquelle elle se fonde ainsi qu'une indication de tout changement attendu de la notation de crédit.

2. Toute agence de notation de crédit indique à quel niveau elle a évalué les procédures de saine diligence mises en oeuvre à l'échelon des instruments financiers ou autres actifs sous-jacents aux instruments financiers structurés. Elle révèle si elle a procédé elle-même à une évaluation de ces procédures de saine diligence ou si elle s'est appuyée sur l'évaluation d'un tiers et précise comment les conclusions de cette évaluation ont influencé sa notation de crédit.

3. Lorsqu'une agence de notation de crédit émet des notations d'instruments financiers structurés, elle assortit la publication de ses méthodes, modèles et principales hypothèses de notation d'explications quant aux hypothèses, paramètres, limites et incertitudes qui entourent les modèles et les méthodes de notation qu'elle a utilisés pour cette notation, y compris les simulations de crise qu'elle a effectuées lors de son établissement. Ces explications sont claires et facilement compréhensibles.

4. Toute agence de notation de crédit publie, de façon permanente, des informations sur tous les produits financiers structurés soumis à leur première évaluation ou à une notation préliminaire. Cette publication est effectuée que les émetteurs concluent ou non un accord avec l'agence de notation de crédit pour une notation définitive.

Section E

Publications

I. Publications de caractère général

D'une manière générale, toute agence de notation de crédit rend publics le fait qu'elle est enregistrée conformément au présent règlement ainsi que les informations suivantes :

1. les conflits d'intérêts réels et potentiels visés à la section B, point 1 ;

2. la liste de ses services accessoires ;

3. sa politique en matière de publication des notations de crédit et des autres communications qui y sont liées ;

4. la nature générale de son régime de rémunération ;

5. les méthodes et les descriptions des modèles et des principales hypothèses de notation, telles que les hypothèses mathématiques ou corrélatives, qu'elle utilise dans ses activités de notation de crédit, ainsi que toute modification importante qu'elle y a apportée ;

6. toute modification importante apportée à ses systèmes, ressources ou procédures ; et

7. son code de conduite, le cas échéant.

II. Publications périodiques

Toute agence de notation de crédit publie périodiquement les informations suivantes :

1. tous les six mois, des données concernant les taux de défaut historiques de ses catégories de notation, en distinguant les principales zones géographiques des émetteurs et en indiquant, le cas échéant, l'évolution dans la durée de ces taux de défaut ;

2. tous les ans, les informations suivantes :

a) une liste de ses vingt plus gros clients, classés en fonction du chiffre d'affaires généré par eux ; et

b) une liste des clients de l'agence de notation de crédit dont la contribution au taux de croissance du chiffre d'affaires généré au cours du précédent exercice a dépassé, d'un facteur supérieur à une fois et demie, le taux de croissance de l'ensemble du chiffre d'affaires de l'agence de notation de crédit. Chaque client ne peut être inscrit sur la liste que s'il a généré, au cours de l'exercice considéré, plus de 0,25 % du montant total du chiffre d'affaires mondial de l'agence de notation de crédit.

Aux fins du présent point, on entend par "client" une entité, ses filiales et les entités liées dans lesquelles la première entité détient une participation de plus de 20 %, ainsi que toute autre entité pour laquelle elle a négocié la structuration d'une émission de titres de créance au nom d'un client, lorsqu'une commission a été directement ou indirectement versée à l'agence de notation de crédit pour la notation de ces titres de créance.

III. Rapport de transparence

Toute agence de notation de crédit publie annuellement les informations suivantes :

1. des informations détaillées sur sa structure juridique et la détention de son capital, y compris des informations sur les participations au sens des articles 9 et 10 de la directive 2004/109/CE du Parlement européen et du Conseil du 15 décembre 2004 sur l'harmonisation des obligations de transparence concernant l'information sur les émetteurs dont les valeurs mobilières sont admises à la négociation sur un marché réglementé ;

2. une description des mécanismes de contrôle interne assurant la qualité de ses activités de notation de crédit ;

3. des statistiques concernant l'affectation des membres de son personnel à l'établissement des nouvelles notations de crédit, au réexamen des notations de crédit et à l'évaluation des méthodes et modèles utilisés, ainsi que des statistiques concernant l'affectation de son personnel dans les instances dirigeantes ;

4. une description de sa politique d'archivage ;

5. les conclusions du contrôle interne annuel portant sur sa fonction de vérification de la conformité indépendante ;

6. une description de sa politique de rotation des membres de l'encadrement et des analystes de notation ;

7. des informations financières relatives à son chiffre d'affaires ventilé selon les revenus générés, d'une part, par ses activités de notation de crédit et, d'autre part, par ses autres activités, avec une description complète de chaque type de revenu ; et

8. une déclaration sur le gouvernement d'entreprise au sens de l'article 46 bis, paragraphe 1, de la directive 78/660/CEE du Conseil du 25 juillet 1978 concernant les comptes annuels de certaines formes de sociétés. Aux fins de cette déclaration, l'agence de notation de crédit fournit les informations visées à l'article 46 bis, paragraphe 1, point d), de ladite directive, qu'elle relève ou non de la directive 2004/25/CE du Parlement européen et du Conseil du 21 avril 2004 concernant les offres publiques d'acquisition.

II. TRAVAUX DE LA COMMISSION

A. AUDITION DE M. CHRISTIAN NOYER, GOUVERNEUR DE LA BANQUE DE FRANCE, LE 8 JUIN 2010

Réunie le mardi 8 juin 2010, sous la présidence de M. Jean Arthuis, président, la commission a procédé à l'audition de M. Christian Noyer, Gouverneur de la Banque de France, sur le projet de loi de régulation bancaire et financière.

M. Jean Arthuis , président . - Notre commission a aujourd'hui le plaisir et l'honneur d'accueillir Christian Noyer, gouverneur de la Banque de France. Je le remercie d'avoir répondu à notre invitation. Nous souhaitions l'entendre sur le projet de loi de régulation bancaire et financier sur lequel l'Assemblée nationale se prononcera le 10 juin. Nous appliquons, en l'espèce, le principe de précaution car ce texte viendra en discussion au Sénat fin septembre. Mais, pour être en mesure de remplir pleinement nos prérogatives, mieux vaut, dès à présent, préparer l'instruction de ce dossier. Je salue la présence de l'ancien sénateur Paul Loridant, conseiller spécial du gouverneur, dont le parcours suscite notre admiration. Nous conservons un souvenir nostalgique de la période où il siégeait au sein de notre commission. Sur ce projet de loi, nous auditionnerons également des responsables des agences de notation demain matin ainsi que Jean-Pierre Jouyet, président de l'Autorité des marchés financiers (AMF), le 15 juin.

Ce texte prévoit la création d'un Conseil de régulation financière et du risque systémique, la ratification de l'ordonnance qui a créé l'Autorité de contrôle prudentiel (ACP), issue du rapprochement de la Commission bancaire et de l'Autorité de contrôle des assurances et des mutuelles (ACAM), ainsi que la création de collèges de superviseurs pour la surveillance consolidée des établissements transnationaux.

Dans un contexte de crise de la dette européenne, l'agenda est très chargé. De nombreuses questions liées à la régulation bancaire et financière seront traitées lors du prochain sommet du G20 à Toronto ou dans des propositions de législation européenne d'ici début 2011. Je pense, entre autres, à la mise au point du futur régime prudentiel dit « Bâle III », à la création de fonds de résolution - non de sauvetage - des établissements financiers systémiques, à la création d'une taxe dont le produit serait mobilisé en cas de défaillance d'un tel établissement, à l'encadrement des ventes à découvert ou encore à l'obligation de compensation et d'enregistrement pour les produits standardisés, tels les credit default swaps (CDS). Il nous faut également procéder à la transposition dans notre droit national de la nouvelle supervision communautaire des agences de notation qui devra, le cas échéant, être adaptée pour mieux tenir compte de la spécificité des dettes souveraines.

Monsieur le gouverneur, nous aimerions également connaître votre point de vue, en qualité de président de la Banque des règlements internationaux (BRI) - je vous félicite de cette nomination -, sur les travaux en cours tant au niveau européen qu'international.

M. Christian Noyer, gouverneur de la Banque de France . - Merci de cette invitation. Permettez-moi de souligner le bon équilibre de l'ordonnance créant l'ACP, soumise à votre ratification. De fait, cette réforme vise à unifier et à étendre la surveillance prudentielle afin de rendre possible un suivi transversal des risques du secteur financier - cela représente un pas important dans le sens des synergies et rapprochements souhaités par votre commission -, à doter l'ACP de responsabilités en matière de protection de la clientèle et à maintenir l'adossement de l'ACP à la banque centrale, ce modèle français de proximité entre banque centrale et superviseur ayant montré sa supériorité au cours de la crise. Ensuite, le collège de l'ACP rassemble des personnalités qualifiées dans les domaines de la banque et de l'assurance. Enfin, l'octroi de larges possibilités de délégations au président ou au secrétaire général permet souplesse et réactivité en cas d'urgence.

En matière d'organisation interne, notre souci, dès la publication de l'ordonnance, a été de préserver les compétences du secrétariat général de la Commission bancaire et celles de l'ACAM, compétences nécessaires à la qualité des contrôles individuels, pour le premier, dans le secteur de la banque, pour le second, dans le domaine des assurances, tout en commençant à mélanger, avec précaution mais détermination, les équipes afin de contrôler des groupes actifs dans les deux secteurs. Les débuts sont prometteurs. Nous avons également rapproché les équipes scientifiques qui travaillent respectivement sur les modèles internes de « Bâle II » et sur la réforme « Solvabilité II ». Enfin, nous avons mis en place une direction du contrôle des pratiques commerciales et le pôle commun avec l'AMF, prévu dans l'ordonnance.

La création du Conseil de régulation financière et du risque systémique répond à la nécessité d'instaurer une surveillance macro-prudentielle, enseignement que nous tirons de la crise. L'idée est de détecter les phénomènes présentant un risque, non pour des établissements en particulier, mais pour l'ensemble du système. Comment parer à ces risques ? Souvent par une modification de la réglementation et de la législation. Comment les détecter ? Par un balayage systématique de tout développement inquiétant, anormal, dangereux. De tels organismes de surveillance, généralement articulés autour de la banque centrale et du superviseur, voient actuellement le jour au niveau international, avec le Forum de stabilité financière devenu le Conseil de stabilité financière à la demande du G7 et du G20, appuyé sur la BRI, qui a désormais pour mandat de repérer les tendances porteuses de risques et de proposer au G20 des modifications en matière de règles internationales. Au niveau européen, le Comité européen du risque systémique, qui est l'une des propositions de l'excellent rapport Larosière, fait actuellement l'objet de discussions entre le Conseil et le Parlement européen, et devrait être opérationnel à la fin de l'année prochaine. La Banque centrale européenne (BCE) se prépare déjà à soutenir ledit comité en procédant à des exercices à blanc de balayage des risques systémiques. Au niveau national, le Conseil de régulation financière et du risque systémique regroupera en son sein le ministre de l'économie, les responsables des autorités de contrôle et le gouverneur de la Banque de la France. Sa mission, qui était déjà celle du collège des autorités de contrôle des entreprises du secteur financier, sera plus largement de veiller à la coopération entre les autorités qui le composent et de reprendre la fonction des groupes de coordination nationale institués par le mémorandum européen de coopération sur la gestion des crises systémiques, signé en 2005 et actualisé en 2008. Pour ma part, je n'ai pas eu besoin de l'institution de ces groupes pour rencontrer le ministre de l'économie quand besoin est...

M. Jean Arthuis , président . - Autrement dit, cette fonction est déjà assurée...

M. Christian Noyer . - Tout à fait ! Et le contraire serait inquiétant !

Nous travaillons à atteindre un consensus sur la réforme de la réglementation prudentielle des banques, « Bâle III ». L'an dernier, est intervenu un premier accord au sein du Comité de Bâle sur les exigences de capital pour les opérations de marché, en particulier pour les opérations de titrisation. La crise des subprimes a montré en effet que les exigences étaient mal calibrées. L'Europe comptait mettre en oeuvre ce nouveau dispositif, qui fera partie de « Bâle III », dès l'an prochain, contrairement aux États-Unis. Au sein du G20, il est admis que mieux vaut agir de concert, quitte à repousser l'application de ces règles à fin 2011. Les exercices de calibrage ayant montré que l'impact des différentes règles envisagées différait sensiblement de celui qui était prévu, des ajustements sont probables dans les semaines prochaines. En outre, les superviseurs nationaux dépouillent l'étude d'impact faite auprès d'un grand nombre d'établissements sur les propositions formulées en décembre sur la qualité de la définition du capital, les différentes déductions, la couverture de certains risques et les règles de liquidité. L'ensemble de ces travaux sera consolidé au sein du Comité de Bâle et de la BRI. A ma demande, nous travaillons également à une étude sur l'impact macro-économique de ces mesures sur la capacité des banques à distribuer du crédit et, partant, sur le financement de la croissance. Le but n'est aucunement de renoncer à des renforcements nécessaires, mais de ménager une progression pour éviter des retombées négatives.

Les grandes orientations devraient être dessinées mi-juillet, moment où se tiendront de nouvelles réunions. J'espère que nous présenterons alors un paquet de mesures plus précises sur l'harmonisation et la composition des fonds propres, le provisionnement prospectif contracyclique et les exigences en matière d'activités de titrisation. Certaines des propositions au sein de ce paquet présentées pour étude d'impact en décembre dernier par le Comité de Bâle nous paraissaient mériter des ajustements. L'étude d'impact le confirme, en particulier s'agissant du traitement de certaines déductions - par exemple, la déduction des intérêts minoritaires et des participations dans les compagnies d'assurance va à l'encontre de la notion de groupe consolidé et de la directive européenne sur les conglomérats financiers - ou encore s'agissant de sujets plus techniques tels les actifs d'impôts différés. Pour finir, quelques mots sur les ratios. La France préfère au ratio de levier, trop fruste, le ratio pondéré en fonction du risque. Quant aux ratios de liquidité proposés, ils avaient été étudiés un peu vite : si le ratio de liquidité à court terme paraît utile, la liste des actifs considérés liquides doit être considérablement élargie pour tenir compte de la période de refinancement de l'Eurosystème ; le ratio à long terme n'est pas encore au point.

M. Jean Arthuis , président . - Merci de ces précisions.

M. Philippe Marini , rapporteur général . - Puisse ce projet de loi, sur lequel la commission n'a pas nommé de rapporteur et qui devrait encore faire l'objet d'ajustements, sortir de l'Assemblée nationale frappé de quelques incohérences afin que notre valeur ajoutée soit aussi importante qu'à l'accoutumée... Pour l'heure, je m'interroge principalement sur les agences de notation. L'instauration d'un régime de responsabilité sans faute en cas de notation erronée par les agences de notation, débat à la mode au Palais-Bourbon, constitue-t-elle une piste réaliste et féconde dans le contexte européen et mondial ? Ensuite, à la faveur de la crise grecque, la BCE n'a pas subordonné, contrairement à l'habitude et aux règles de « Bâle II », la prise en collatéral de titres de dette publique à la notation des agences. Cette évolution est-elle une réponse à une situation d'urgence ou peut-on imaginer qu'elle préfigure un nouveau cadre d'intervention ? Au demeurant, est-il cohérent que la BCE se réfère à une notation fixée par des agences privées lorsqu'il s'agit de titres de dette souveraine d'un État actionnaire à son capital ? Si la BCE devait multiplier les interventions de ce type, quel serait l'impact sur son bilan ? Enfin, y a-t-il lieu de s'inquiéter des nouvelles tensions sur le marché des liquidités interbancaires dont nous avons tous eu vent ? La BCE a été réactive, mais quelle visibilité avez-vous sur les marchés de très court terme et le marché interbancaire ?

M. Christian Noyer . - L'introduction, dans le seul périmètre français, d'une responsabilité sans faute des agences en cas de notation erronée aurait pour conséquence la quasi-disparition de la notation au détriment des entreprises qui y font appel - elles auraient plus de mal à émettre et émettraient plus cher - ou le renchérissement de cette notation - car les agences seraient conduites à constituer des provisions pour risques -, ou encore la délocalisation complète de l'activité hors de France. Ce genre de mesures doit être discuté au niveau international, étant entendu qu'il y a la solution du code civil en cas de faute évidente avérée.

Je crois davantage à la piste européenne consistant à exiger des agences de notation des assurances sur les conflits d'intérêts - si faute déontologique il y a, elle doit être sanctionnée - ou encore sur la clarté des notations. Pour exemple, malgré les résistances des agences, je continue à penser qu'utiliser la même échelle pour des produits structurés et des obligations simples n'a pas de sens de la même manière qu'un amateur de vin non éclairé ne s'y retrouve pas dans la notation établie par M. Parker, la même note pouvant être attribuée à des très grands crus classés ou à des vins ordinaires. Enfin, les agences doivent annoncer leurs règles d'établissement et de révision des notations et faire la preuve qu'elles ont la compétence technique pour les appliquer. Il faut éviter des dégradations décidées à la hâte et, encore plus, le soir, juste avant la fermeture des marchés. Comme les assureurs-crédits, à moins de circonstances exceptionnelles, elles doivent réviser les notations selon une certaine périodicité. Bref, nous attendons beaucoup de l'application complète du dispositif européen supervisé par l'autorité européenne des marchés, dont la création semble logique...

M. Philippe Marini , rapporteur général . - Donc, pour nous, c'est « Circulez, il n'y a rien à voir » ! Il faut attendre l'Europe !

M. Christian Noyer . - Ce n'est pas ce que j'ai dit. L'opinion du Parlement compte, les règles ne sont pas encore finalisées. L'important est d'établir des règles communes.

Enfin, on ne peut pas aujourd'hui interdire aux banques d'utiliser la notation des agences pour le calcul de leur risque de crédit car cette méthode est prévue dans les accords de Bâle II pour la notation standard. Certes, les grandes banques ont leur propre système d'évaluation du risque, mais les petites banques recourent à la méthode standard. Mieux vaut donc améliorer les notations, susciter l'émergence de concurrents aux grandes agences...

M. Philippe Marini , rapporteur général . - Pardonnez-moi, mais j'évoquais la situation spécifique de la BCE, institution de l'Union, se référant à la notation des agences commerciales pour la cotation du risque souverain d'un État européen... N'est-ce pas une démission extraordinaire que la BCE recoure au rating des agences américaines pour le risque de ses propres États-membres qu'elle est censée connaître ?

M. Christian Noyer . - Effectivement, cette notation a été utilisée jusqu'à aujourd'hui, faute de mieux. Une exception a été faite pour la Grèce, en raison de l'accord intervenu avec le FMI et du plan mis en place par les membres de la zone euro avec l'appui technique de la Commission et de la BCE, approuvé par le Conseil des gouverneurs. Aux termes du Traité, nous pouvons prendre les seuls collatéraux de qualité, c'est-à-dire minimisant les risques de défaut. Deux solutions s'offrent à nous : soit nous refusons de prendre en collatéral la dette de tout État ne respectant pas le pacte de stabilité - méthode violente et peu intelligente - ou nous devons juger de manière détaillée la solidité des comptes d'un État, ce qui n'est pas notre rôle. Le rapporteur général pose une vraie question à laquelle nous n'avons pas de réponse, le Traité ne permettant pas de dire que les États actionnaires de la BCE présentent, par définition, de bons risques. D'ailleurs, si la Grèce n'avait pas été soutenue, elle présenterait aujourd'hui un risque important.

M. Jean Arthuis , président . - N'y a-t-il pas un conflit d'intérêts entre l'État et la banque centrale, la seconde, bien qu'indépendante, étant sous contrôle du premier ?

M. Christian Noyer . - Le conflit d'intérêts est évité, grâce à l'indépendance de la banque centrale. Nous n'avons pas la légitimité suffisante pour prendre seuls des décisions dont la lecture serait inévitablement très politique. Pour autant, nous réfléchissons à un meilleur système pour les risques souverains.

Concernant la politique d'achats de titres, nous y avons été contraints : notre politique monétaire ne pouvait plus être relayée à cause du blocage des marchés de titres de la zone euro. Nous souhaitons mettre fin le plus rapidement possible à cette intervention pour éviter tout risque d'aboutir in fine à « monétiser la dette ». Les conséquences sur le bilan des banques centrales sont limitées, nous souhaitons qu'elles le demeurent.

Les tensions sur le marché des liquidités interbancaires reprennent en raison d'une défiance interne au système bancaire. Le phénomène, analogue à celui constaté après la faillite de la banque Lehman Brothers, est limité et ne touche pas la France. Pour autant, il est préoccupant.

M. Joël Bourdin . - Pouvez-nous nous donner une définition précise du risque systémique ? Existe-t-il un instrument permettant de le mesurer ? Bref, quel est le contenu opérationnel de ce concept si souvent évoqué ces temps-ci ?

M. Denis Badré . - Les agences de notation ne peuvent être juges et parties. Au reste, la question se pose de créer une agence publique pour les dettes souveraines. La réponse que vous avez donnée au rapporteur général ne m'a pas convaincu. Pouvez-vous en dire davantage sur les agences de notation et la dette souveraine ?

Mme Nicole Bricq . - Fin 2008, à l'époque lointaine où le risque souverain n'était pas à l'ordre du jour, il avait été question de soumettre les banques européennes à des stress tests. Ceux-ci ont été réalisés, même si l'on n'en connaît pas précisément les résultats. L'un des critères portait-il sur l'exposition aux dettes souveraines ? Ne faudrait-il pas y revenir à la lumière de la situation actuelle ou considérez-vous que cela est prématuré ?

M. Jean-Pierre Fourcade . - On constate, d'un côté, une résistance des banques françaises à appliquer «  Bâle III » à cause de la remonté nécessaire des ratios de levier et, de l'autre côté, un refus des banques canadiennes et brésiliennes qui ont des ratios bien plus élevés. A-t-on bien mesuré l'impact de Bâle III sur les banques françaises et ce conflit entre les banques ? L'exemple du Canada est éclairant : une banque canadienne est le dix-neuvième ou dix-huitième spécialiste en valeurs du Trésor français. Or, en examinant ses comptes et ses ratios, on s'aperçoit qu'elle a une structure financière fort différente de celle de la BNP ou de la Société générale. Ensuite, à l'heure actuelle, les dettes souveraines des États européens tels que l'Irlande, l'Italie, la France ou l'Espagne sont portées essentiellement par des non-résidents comme les Russes ou les Chinois. Ne faudrait-il pas mettre en place un indicateur permettant de savoir qui porte les dettes souveraines ? Je crains, en cas d'attaque d'une dette souveraine, un effet domino...

M. Jean Arthuis , président . - Y a-t-il matière à réguler les conditions de vente à découvert ? Au plan européen, y a-t-il une impulsion décisive, une vraie coordination en la matière ? Quelles initiatives le législateur peut-il prendre ? Je pense à un amendement déposé à l'Assemblée nationale qui prévoit la création de comités de suivi des risques. N'est-ce pas codifier des dispositions qui relèvent du contrôle interne ? N'est-il pas vain de multiplier les dispositions législatives quand le système repose sur plus de transparence et de responsabilité sous l'autorité de la banque centrale ? Enfin, la semaine dernière, nous entendions les responsables des banques et des compagnies d'assurance à propos de « Bâle III » et « Solvabilité II ». Cela ne va pas être facile de présider une autorité de contrôle prudentiel car ce sont deux mondes...

M. Christian Noyer . - Monsieur Bourdin, si je ne puis vous donner une définition du risque systémique digne du Littré ou du Larousse, ce risque est celui qui touche, non un établissement en particulier, mais l'ensemble du système. L'exemple classique est celui où toutes les banques d'un pays étant très engagées dans le financement de l'immobilier, se forme une bulle. Le jour où les marchés se retournent et où les prix chutent, tout le système s'effondre. Le travail consiste à identifier ces risques. En Espagne, d'ailleurs, la banque centrale avait anticipé ce phénomène lié à l'immobilier. Elle avait obligé les grandes banques à inscrire des provisions dynamiques afin de parer à de possibles renversements de marché, mais n'avait pu imposer cette obligation, hélas ! aux caisses d'épargne. Elle savait ce secteur fragile, trop engagé dans l'immobilier et insuffisamment capitalisé. D'où la restructuration brutale aujourd'hui. Nous aurions dû, avant-hier, détecter que le développement rapide de produits structurés avec des générations de structuration au cube, était totalement opaque et dangereux et, en conséquence, demander aux gouvernements de mettre en place des règles pour freiner ces phénomènes.

M. Jean Arthuis , président . - Nous avons encore en mémoire les propos de M. Greenspan, l'ancien président de la banque centrale américaine...

M. Christian Noyer . - Des erreurs ont été commises...

Monsieur Badré, une agence de notation publique, qu'elle soit nationale ou européenne, ne me semble pas une bonne solution. Elle n'aurait pas de crédibilité en matière de notation des dettes souveraines. Un État ne peut être noté par son autorité de contrôle. Nous avons besoin d'une autorité indépendante...

M. Jean Arthuis , président . - Eurostat !

M. Christian Noyer . - Peut-être... Si les banques centrales devaient noter les dettes souveraines, ce serait jugé comme une intrusion dans le domaine des États, quand bien même nous en aurions les compétences techniques. Pour la Grèce, nous nous sommes appuyés sur des données objectives, l'évaluation de la Commission, des autres gouvernements et du FMI. Pour autant, j'en suis d'accord, il faut trouver une meilleure solution. En tout cas, quand nous achetons des titres, nous prenons nos responsabilités car nous mettons en jeu notre structure financière...

M. Jean Arthuis , président . - Soit, mais vient un moment où cela devient une structure de défaisance !

M. Christian Noyer . - C'est ce que nous souhaiterions éviter !

Madame Bricq, concernant les stress tests que nous appliquons régulièrement aux banques - un est d'ailleurs en cours au niveau européen -, nous ne prenons jamais l'hypothèse de défaut d'un pays industrialisé. Au demeurant, si nous le faisions, que faudrait-il prendre pour hypothèse ? Le défaut de la Grèce et du Portugal ou encore celui du Royaume-Uni où les ratios de dette et de déficit sont pires encore ? Le risque souverain est normalement le meilleur risque, dont tous les autres dérivent.

M. Jean Arthuis , président . - Mais la souveraineté d'un surendetté est toute relative...

M. Christian Noyer . - Cette question des stress tests a été, au reste, débattue entre les ministres des finances et les gouverneurs des banques centrales : ne serait-il pas bon d'apaiser les tensions sur les marchés en montrant que le défaut d'un État ne serait pas dramatique pour le système bancaire européen ? Néanmoins, cette hypothèse est lourde quand tout a été fait pour éviter le défaut de la Grèce.

M. Jean Arthuis , président . - Si les banques nationales ont des créances sur le pays qui fait défaut, il peut y avoir un risque systémique....

M. Christian Noyer . - Si la Grèce faisait défaut, les banques grecques qui ont davantage de titres grecs pourraient être en difficulté et, donc, ne plus financer les entreprises grecques ce qui entraînerait un défaut dans l'économie grecque. Personne ne sait où s'arrêteraient les répercussions sur les pays de la zone euro et leurs économies. Autrement dit, le stress test deviendrait un exercice potentiellement...

Mme Nicole Bricq . - ...stressant !

M. Christian Noyer . - La question est donc pertinente, mais délicate.

Faut-il une réglementation ou une taxation ? Je remercie Monsieur Fourcade d'avoir posé cette question. Les deux méthodes peuvent avoir un effet macro-économique, la différence étant que le renforcement de la réglementation augmente la capacité des banques à résister au choc. L'inconvénient du fonds de résolution ou de garantie alimenté par une taxe est de créer un risque d'aléa moral, qui peut cependant être diminué si l'objectif est de dépecer la banque faisant appel à lui. Si cette taxe est perçue par le budget des États, difficile de ne pas donner l'impression que les États se portent garants ... De plus, le risque est que la ressource soit dépensée avant d'être mobilisée. Bref, la décision de mettre en place une taxe relève de la responsabilité des États. L'instauration d'une taxe, nous devons en avoir conscience, aura une incidence : soit elle réduira la capacité des banques à augmenter leur capital et leurs fonds propres, soit les banques chercheront à compenser le coût de cette taxe par une augmentation du coût du crédit, ce qui aurait des conséquences sur le financement de l'économie et, donc, de la croissance, soit les banques privilégieront les activités plus risquées et plus rentables pour financer cette taxe. Je recommande donc un renforcement de la réglementation, son évaluation, avant de discuter d'une taxe qui devra être précisément ciblée sur les activités à décourager - question délicate -, contrairement au système proposé par le FMI ou en cours de discussion aux États-Unis.

Nous ne connaissons pas précisément l'origine des porteurs des dettes souveraines des États européens, en l'absence d'une vision consolidée de la zone euro. Les non-résidents sont, effet, les non-nationaux. Or, dans un marché monétaire unique, il n'est pas anormal que les investisseurs répartissent leurs risques entre les États membres de ce marché. Nous ne mesurons pas l'apport de l'extérieur de la zone euro.

M. Jean Arthuis , président . - Est-ce un tiers de résidents, un tiers de non-résidents européens et un tiers de non-résidents non-européens ?

M. Christian Noyer . - Tout dépend des pays : l'Italie a une dette souveraine majoritairement détenue par les résidents, par exemple, comme le Japon, ce qui n'est pas le cas de la France.

Monsieur Arthuis, je suis très réservé sur l'interdiction des ventes à découvert. Elle me semble inefficace, le prix des titres étant fixé sur un marché mondial, et non national. Donc, ce qui sera interdit à Paris ou à Francfort, sera autorisé à New York ou à Londres... Il faudrait une réglementation mondiale. Or beaucoup considèrent qu'une interdiction généralisée serait contre-productive car elle pénaliserait la liquidité des titres en question. Même logique concernant l'obligation de livraison des titres à J+1 : en l'état actuel des infrastructures de marché, cela conduirait à augmenter la masse des suspens, soit les opérations qui ont fait l'objet d'une transaction mais n'ont pu être retranscrites dans les systèmes. Cela serait source de risques importants quand l'attractivité du marché des titres européens tient, entre autres, aujourd'hui à nos systèmes de règlement et de livraison de titres, qui seront encore améliorés avec « Target II Securities », actuellement préparé par l'Eurosystème. Cela ne signifie pas qu'il faille ne rien faire. Je suis partisan d'une intégration des marchés dits over the counter (OTC) dans des infrastructures de marchés réglementées et supervisées avec des plates-formes de négociation et des chambres de compensation. Ces chambres, comme le souhaite officiellement la BCE, devront être localisées dans la zone monétaire de la monnaie utilisée, tout simplement pour être supervisées dans cette zone et avoir, le cas échéant, accès à la monnaie banque centrale. Si nous avions aujourd'hui des CDS traités dans une chambre de la zone euro, nous pourrions surveiller les positions, procéder aux compensations nécessaires, instaurer des règles temporaires d'interdiction en cas de mouvements anormaux et apporter des liquidités, si besoin est. Cette réforme me semble très importante. Installer des comités de suivi des risques dans chaque entité, comme cela est proposé à l'Assemblée nationale, me semble moins pertinent. De tels comités sont peut-être nécessaires pour les grands groupes et au niveau consolidé.

Enfin, les compagnies d'assurances et les banques ont effectivement une lecture différente de Bâle III, d'où la nécessité de conserver des directions de contrôle spécifique pour chacun des deux secteurs. Il y a des synergies, mais des métiers différents.

M. Jean Arthuis , président . - Merci, monsieur le gouverneur, de nous avoir éclairé sur ce projet de loi.

B. AUDITION DES REPRÉSENTANTS DES AGENCES DE NOTATION,
LE 9 JUIN 2010

Réunie le mercredi 9 juin 2010, sous la présidence de M. Jean Arthuis, président, la commission a procédé à l'audition de M. Frédéric Drevon, senior managing director de Moody's Europe, Moyen Orient, Afrique, Mme Susan Launi, senior european counsel à Moody's Europe, M. Alain Mera, président de Fitch France, et Mme Carol Sirou, présidente de Standard & Poor's pour la France, sur le projet de loi de régulation bancaire et financière.

M. Jean Arthuis , président . - Nous avons reçu hier le gouverneur de la Banque de France, Christian Noyer. Le projet de loi de régulation bancaire et financière, en cours d'examen à l'Assemblée nationale, crée un conseil de la régulation financière et du risque systémique. Il vise aussi à ratifier l'ordonnance qui a créé l'Autorité de contrôle prudentiel par rapprochement entre la Commission bancaire et l'Autorité de contrôle des assurances et des mutuelles. Des collèges de superviseurs sont aussi mis en place pour les établissements transnationaux.

Deux articles tendent à renforcer le contrôle sur les agences de notation, pour mettre notre législation en accord avec le droit européen. Lequel va pourtant encore évoluer, avec, par exemple, la prise en compte de la dette souveraine. La commission des finances de l'Assemblée nationale a voté un amendement, à l'initiative de Jérôme Chartier, instituant une responsabilité sans faute des agences de notation. C'est un signal fort.

Mme Carol Sirou, présidente de Standard & Poor's pour la France . - Le principe d'une régulation renforcée des agences de notation, en vue de leur conférer plus de transparence, d'indépendance, de concurrence et de responsabilisation nous semble indispensable pour restaurer la confiance des marchés et des utilisateurs des notations. Depuis 2004 ont été mises en place des réformes d'ampleur qui allaient déjà en ce sens. L'Organisation internationale des commissions de valeur (OICV) a élaboré un code de bonne conduite des agences de notation qui s'est traduit par différentes règlementations. Les Etats-Unis ont ouvert la voie en 2006. La réglementation européenne est entrée en vigueur en décembre 2009 et le dépôt des candidatures à l'agrément prendra fin le 7 septembre prochain. Cette réglementation impose aux agences de nombreuses obligations visant à assurer l'indépendance, la transparence et la qualité de leur activité, à gérer les possibles conflits d'intérêts et à en rendre compte aux autorités de régulation - l'Autorité des marchés financiers pour la France.

Au-delà, d'autres propositions sont attendues qui visent à améliorer la surveillance et à la centraliser au niveau européen - car notre activité n'est pas géographiquement localisée. Comme émergent en ce moment différentes règlementations dans le monde, il faut aussi veiller à respecter une certaine cohérence internationale et le G20 vient encore de réaffirmer la nécessité de règlementations qui ne soient pas discriminatoires. En revanche, certaines règlementations bancaires et assurantielles donnent une importance normative disproportionnée à la notation, en lui accordant un rôle systémique qui n'est pas le sien, ce qui entretient le malentendu sur notre métier. Au point qu'il faudrait, à la limite, retirer la référence aux notations dans certaines de ces règlementations.

Une note, c'est une évaluation qui porte sur le futur, c'est une appréciation sur une capacité de remboursement ou sur l'éventualité d'un défaut futur et c'est ce caractère prédictif qui donne toute sa valeur à notre métier. Il est toujours facile de critiquer ex post une note si ce qu'elle a anticipé ne se réalise pas mais, de notre point de vue, notre responsabilité n'est ici pas absolue : il faut considérer et mettre l'accent sur le respect des procédures et des standards professionnels. A cet égard, la réglementation européenne est très contraignante. On dit souvent que les agences de notation ne seraient pas responsables et se situeraient au-dessus des lois. Nous appelons seulement l'attention sur le fait qu'une responsabilité fondée sur la notion d'« erreur de notation » - comme le prévoit l'amendement Chartier au projet de loi de régulation - serait incompatible avec la réalité de notre métier, mettrait en péril l'existence même des agences et interdirait à certains États d'accéder aux marchés financiers.

M. Jean Arthuis , président . - Combien de personnes travaillent dans votre agence en France ?

Mme Carol Sirou . - Nous sommes cent vingt-sept, dont quatre-vingt-dix se consacrent à l'activité analytique, le reste étant affecté à la vente de données et aux fonctions support. Standard & Poor's emploie environ cent dix personnes à Francfort, trois cent cinquante à Londres, une cinquantaine en Italie, trente-cinq en Espagne, trente-cinq en Suède et soixante-dix à Moscou.

M. Frédéric Drevon, senior managing director de Moody's Europe, Moyen Orient, Afrique. - En France, nous avons notre troisième bureau européen par la taille ; quarante-sept personnes y travaillent contre cinq cents à Londres et quatre-vingt à Francfort. Nous soutenons la mise en place d'une autorité européenne unique, compte tenu de la nécessité d'une approche coordonnée et de standards européens communs. La nouvelle réglementation européenne sur les agences de notation - pour laquelle nous devons être prêts à la date du 7 septembre et qui est complexe et très complète - traitera de la transparence des agences, de leur gouvernance et de la gestion des conflits d'intérêts. Elle donnera aux autorités de tutelle les outils nécessaires pour appliquer à ces agences d'éventuelles sanctions qui iront de l'amende au retrait de la licence. Actuellement, nous n'avons pas besoin de licence. Dès le 7 septembre, nous serons dans une période de transition de six mois en attendant l'agrément des autorités de tutelle. Nous sommes aussi soumis, comme les autres grandes agences internationales, à la réglementation américaine de la Securities and Exchange Commission (SEC).

L'arsenal à la disposition de ces autorités de tutelle sera important. En droit français existe déjà aussi une responsabilité civile des agences qui donne aux investisseurs comme aux émetteurs le droit de mettre en cause leur activité.

Notre échelle de notation comprend vingt points différents de probabilité de défaut dans le futur. Si nous étions une agence parfaite, dans l'idéal nous devrions n'en avoir que deux : va faire défaut ou ne va pas faire défaut. Malheureusement, ne pouvant avoir une opinion certaine sur le futur, nous travaillons sur une échelle de probabilités. Un élargissement de la responsabilité civile, tenant compte de la notion d'erreur plutôt que de celle de faute, nous poserait problème. Le fait de modifier une note signifie-t-il que la note initiale était erronée ?

Si l'erreur était considérée comme une notion pertinente pour les agences de notations, nous serions amenés à reproduire ce que pensent les marchés afin de ne pas avoir une opinion différente d'eux. Or ceux-ci favorisent la volatilité des notations alors que, nous, nous voulons une notation stable, basée sur une recherche fondamentale et qui n'évolue pas au jour le jour. Ou bien nous serions amenés à adopter des notations plus conservatrices, ce qui obligerait certains émetteurs à se refinancer à un coût plus élevé et nuirait à l'activité économique. Nous considérons donc que la réglementation actuelle et le cadre français de la responsabilité civile permettent aux utilisateurs de la notation de faire appel aux tribunaux pour mettre en cause nos notes.

M. Alain Mera, président de Fitch France . - Notre agence emploie quarante-sept personnes en France, quarante à Francfort et quatre cent soixante à Londres.

Nous sommes conscients de l'importance des événements survenus depuis deux ou trois ans et nous n'avons eu de cesse d'en tirer les enseignements et de participer aux divers travaux sur une future régulation, en plaidant pour la coordination et la cohérence des politiques mises en place.

L'agence Fitch reconnaît l'existence de conflits d'intérêt potentiels du fait que nous pouvons être amenés à noter des entités qui nous rémunèrent. Ces conflits d'intérêt sont identifiés, gérés et divulgués ! Notre code de bonne conduite et des procédures publiques nous permettent de nous prémunir contre ce risque. En réalité, il n'existe pas de modèle économique dénué de tout conflit d'intérêt. Si nous étions rémunérés par les investisseurs, nos notes auraient un impact sur leur stratégie d'investissement ; de plus, la majorité d'entre eux sont eux-mêmes notés ; enfin, la fin de la diffusion publique des notes réserverait l'information au profit de quelques-uns seulement, ce qui nuirait à la transparence du marché. Notre modèle actuel de gestion des conflits d'intérêt est efficace grâce à des procédures qui assurent l'objectivité des notations, leur intégrité et leur indépendance ; grâce, aussi, au renforcement du contrôle européen.

Je peux donner quelques exemples des procédures mises en place pour gérer d'éventuels conflits d'intérêts. Les activités d'analystes sont totalement séparées des activités commerciales. Il n'y a aucune relation entre la rémunération des analystes et les revenus tirés de la notation des entités dont ils ont la charge. Ces analystes ont l'interdiction absolue de se livrer à des activités de conseil ou de structuration. La notation est déterminée par un comité - qui, chez nous, comprend obligatoirement un membre indépendant. Nous avons mis en place des responsables-crédit dans chaque groupe de notation, chargés de s'assurer que le processus respecte bien l'ensemble des procédures et méthodologies de notation. Nous avons mis en place un code de bonne conduite, révisé en 2009, conformément aux préconisations de l'OICV. Enfin, les activités annexes à la notation sont conduites dans des entités juridiques distinctes, ou séparées par une véritable « muraille de Chine ».

S'agissant de la responsabilité des agences, l'amendement Chartier proposait de les placer sous le régime de la « responsabilité sans faute ». Ce n'est pas acceptable car cela leur ferait courir un risque d'un niveau insupportable et injustifié, allant jusqu'à remettre en cause leur activité en France. La notation est une opinion prospective sur la solvabilité à terme d'un émetteur, ce n'est pas une vérification a posteriori comme celle d'un commissaire aux comptes. L'application d'une « responsabilité sans faute » pour n'avoir pas prédit le futur serait donc pour le moins mal avisée. Dans sa nouvelle rédaction, cet amendement prévoit l'application du code civil d'une part, la responsabilité de l'agence vis-à-vis de la réglementation européenne, d'autre part. C'est plus acceptable. Quant à l'interdiction des clauses limitant la responsabilité des agences, on doit y réfléchir à nouveau... L'exposé des motifs de cet amendement souligne l'absence de vigilance des analystes dans les notations non sollicitées. Nous le contestons formellement et cela va à l'encontre du renforcement de la concurrence que les régulateurs appellent de leurs voeux. Les nouvelles propositions de la Commission de Bruxelles encouragent justement, dans le domaine de la titrisation, les notations non sollicitées.

Diverses propositions sont en cours de discussion au Congrès à Washington. Le projet dit LeMieux propose de supprimer toute référence aux notations dans les exigences règlementaires. Cela favoriserait-il la concurrence ? Ou bien la concentration en faveur des deux plus grandes agences de notation, lesquelles occupent déjà 80 % du marché, contre 14 % pour Fitch ? Quant au projet dit Franken, il concerne la seule titrisation. La presse prétend qu'un comité serait chargé d'attribuer les mandats de notation. Je ne suis pas d'accord avec cette interprétation : le projet se contente de prévoir qu'un comité définirait les règles d'attribution de ces mandats.

Le projet d'agence européenne est à analyser à l'aune du caractère oligopolistique - je dirais même duopolistique - du marché de la notation. S'il existe actuellement trois agences globales, dont Fitch Ratings fait partie, il existe aussi de nombreuses agences locales ou sectorielles - consacrées par exemple aux assurances. Fitch Ratings est le résultat d'une initiative et de l'investissement considérable d'une société française, Fimalac, à la fin des années quatre-vingt-dix et nous appelons de nos voeux un renforcement de la concurrence. La création d'une agence demande du temps, il faut qu'elle puisse établir sa crédibilité auprès des investisseurs car, in fine, ce sont eux qui décident du niveau de la concurrence.

Fitch Ratings est déjà une agence européenne : notre actionnaire majoritaire est français et nous avons un siège social à Londres en plus de celui de New York. L'équipe d'analystes des risques souverains est basée à Londres. Et nous avons une filiale à Paris.

M. Jean Arthuis , président . - Lors de la précédente audition, vous aviez dit que vous notiez les États mais que les États ne vous rémunéraient pas. Cela va-t-il durer ?

Mme Carol Sirou . - Il y a un malentendu. Les États font l'objet du même processus d'accords contractuels que les autres émetteurs, du moins pour les neuf dixièmes d'entre eux. Un petit nombre, souvent pour des raisons historiques, font l'objet de notations non sollicitées. Les notations souveraines se font donc dans le cadre d'accords contractuels et nous avons des équipes dédiées qui font le même type d'analyses et appliquent les mêmes règles que pour les autres émetteurs. Les États ne bénéficient pas de processus allégés, au contraire. Il s'établit un processus interactif entre les analystes et les responsables de la gestion de la dette dans les différents ministères des finances.

M. Jean Arthuis , président . - Vos agences sont-elles rémunérées ?

Mme Carol Sirou . - Oui.

M. Alain Mera . - Chez Fitch, 40 % des notations souveraines ne sont pas rémunérées et les analystes ne savent pas si une notation est rémunérée ou non. Ils appliquent donc la même procédure dans les deux cas.

M. Jean Arthuis , président . - Lorsque vous passez convention avec un émetteur, sur quoi portent les délibérations ? Allez-vous sur place, réalisez-vous un audit ?

M. Alain Mera . - Quelle que soit la notation, elle doit répondre à certains critères de qualité et l'émetteur doit répondre à nos demandes d'information. Si le dialogue ne permet pas d'y parvenir, nous ne notons pas !

M. Jean Arthuis , président . - S'agissant des entités souveraines, les fonctionnaires interrogés ne vous demandent pas si vous avez un mandat ?

M. Frédéric Drevon . - Non. Nous avons des contacts avec les ministères des vingt-sept États membres de l'Union européenne.

M. Philippe Marini , rapporteur général . - Pourquoi les échelles de notation diffèrent-elles d'une agence à l'autre ? Ne pourrait-on envisager une échelle unique ?

Les notations non sollicitées résultent de la libre initiative des agences et, donc, sont financées par elles. Comment définit-on un programme, s'agissant des entités souveraines qui vont faire l'objet d'une notation non sollicitée ? Y a-t-il un comité qui en décide ? Une procédure particulière ?

Pour la rémunération des agences, ne serait-il pas opportun d'envisager une tarification plus systématique, plus transparente ? Par exemple, je viens de recevoir un document de notation du département de la Meuse. Combien paye une modeste collectivité territoriale comme celle-ci pour être notée ? Le coût annuel de la notation d'une grande compagnie d'assurances - AXA par exemple - qui émet une grande variété de titres, est-il égal à dix fois, cent fois celui demandé à un département ? Une échelle de tarification publique serait-elle inconcevable ?

J'ai bien noté que votre code de conduite comprend une procédure de gestion des conflits d'intérêt - des « murailles de Chine ». Mais un même émetteur peut-il faire l'objet d'une notation de ses titres et, en même temps, d'une activité de conseil visant à être noté le mieux possible ? Est-ce possible, même avec une « muraille de Chine » ?

Monsieur Mera, le 4 mai, selon la presse, l'agence Fitch confirmait la note AAA accordée à l'Espagne. Le 28 mai, vous dégradiez cette note jusqu'à AA+ compte tenu de votre analyse des mesures de correction budgétaire de ce pays. Que s'est-il donc vraiment passé en trois semaines, quel raisonnement avez-vous suivi qui a provoqué une telle correction ?

Que penseriez-vous d'une notation systématique, à terme régulier, des titres de la dette souveraine des différents États que vous suivez ? Serait-ce un progrès ? Par exemple, serait-il souhaitable que vous publiez, sur l'Estonie, une note tous les six mois ou tous les ans ? Serait-ce favorable à la gestion des marchés ?

M. Denis Badré . - J'étais à Madrid au lendemain de la révision de la notation espagnole. Les gens comprenaient qu'on ne faisait plus confiance dans leur capacité de croissance du fait de la dette privée.

M. Philippe Marini , rapporteur général . - C'était vrai le 28 mai et pas le 4 mai ?

M. Denis Badré . - Croyant comprendre que les agences n'avaient plus confiance dans le gouvernement Zapatero, l'opinion espagnole est descendue manifester dans la rue. En fait, la publication d'une dégradation de la note d'un pays est trop brutale. Ne devrait-on pas prendre le temps d'en expliquer les raisons à l'opinion publique ?

Les États de l'Eurogroupe veulent montrer qu'ils sont solidaires, mais la dégradation de la note espagnole ne témoigne-t-elle pas d'un manque de confiance dans cette solidarité ?

M. Pierre Bernard-Reymond . - Vous avez dit que la décision de noter était prise par un comité. Ce comité s'interroge-t-il sur la date et même l'heure à laquelle la note est rendue publique ? Tient-il compte de la conjoncture internationale ?

Sur la Hongrie, avez-vous une idée de ce qui vient de se passer ?

M. Charles Guené . - Je vous remercie d'être revenus à une seconde audition.

M. Philippe Marini , rapporteur général . - Signe des temps...

M. Charles Guené . - Je comprends votre peu d'engouement pour la « responsabilité sans faute », mais les préconisations du rapporteur général sur une échelle de notation unique et sur des rendez-vous réguliers de notation n'impliquent-elles pas une obligation de moyens et, donc, les responsabilités qui en découlent ?

M. Jean Arthuis , président . - J'en reviens à la notation des collectivités territoriales. Les réformes fiscales qui affectent leurs ressources, comme la suppression de de la taxe professionnelle, la diminution de leur pouvoir fiscal, ont-elles un impact sur leur notation ?

M. Frédéric Drevon . - Sur l'échelle unique de notation, je dirai que nos échelles sont en apparence peu différentes. Ce qui diverge, ce sont les objectifs de chaque agence. La principale difficulté vient de l'impossibilité d'opérer l'ajustement ; cela supposerait de modifier notre stock de notations - plusieurs milliers dans le monde - portant sur des montants d'emprunts colossaux, ce qui aurait des conséquences considérables. Autre difficulté : à s'orienter vers un standard unique, on risque de perdre la diversité des opinions...

Nous avons cessé les notations non sollicitées il y a dix ans à cause de la difficulté de les expliquer tant aux émetteurs qu'aux investisseurs. En plus elles ont un coût pour l'agence...

M. Philippe Marini , rapporteur général . - Elles sont plutôt le fait du petit dernier à être entré dans la confrérie, Fitch...

M. Frédéric Drevon . - Pas seulement. Il y a place pour une notation non sollicitée en cas de désaccord. Mais le communiqué de presse doit être d'une grande transparence et expliquer la raison de la notation ainsi que la procédure suivie.

La rémunération de l'agence est fonction de la complexité de l'émetteur - une entité qui comporte mille filiales dans le monde est plus complexe à analyser qu'un département. Elle est aussi fonction du montant émis.

M. Philippe Marini , rapporteur général . - Proportionnellement, le petit émetteur paye beaucoup plus ?

M. Jean Arthuis , président . - La notation est payée par l'émetteur lui-même ?

M. Frédéric Drevon . - Oui. Quel serait l'intérêt de publier l'échelle de rémunérations ?

M. Philippe Marini , rapporteur général . - Lutter contre les conflits d'intérêt !

M. Frédéric Drevon . - Non, car aujourd'hui l'analyste ignore si la notation est sollicitée ou non.

M. Philippe Marini , rapporteur général . - Une tarification ad valorem est-elle inimaginable ?

M. Jean Arthuis , président . - Comment les analystes sont-ils rémunérés ?

M. Frédéric Drevon . - Ils ont un salaire fixe, une part variable liée à l'ensemble des résultats de l'agence, plus une part liée aux qualités propres de l'analyste.

En 2007, nous avons séparé l'activité de conseil de celle de la notation. C'est une maison soeur qui se charge du conseil et de toutes les autres activités autres que la notation. La question des conflits d'intérêt est donc réglée.

En matière de notation des dettes souveraines, notre responsabilité est grande. D'où la nécessité de publier des communiqués de presse clairs et des documents explicatifs afin qu'on comprenne quels facteurs peuvent modifier une notation. Mais lorsqu'une note souveraine est modifiée, les médias ne s'intéressent pas beaucoup aux raisons qui l'expliquent.

La parution de notes à dates fixes ? Jusqu'à présent, nous considérions qu'une notation devait être délivrée sur le marché le plus rapidement possible, sans rétention d'information.

M. Jean Arthuis , président . - Les notations pourraient être annoncées en fin de semaine, lorsque les marchés sont fermés.

M. Frédéric Drevon . - Les marchés ne s'arrêtent jamais d'un fuseau horaire à l'autre et cela pourrait nuire aux investisseurs européens qui seraient devancés par les autres. Une autre option serait de viser le vendredi après-midi mais cela aurait un impact négatif sur les investisseurs qui auraient peu de temps pour réagir. Cela dit, nous sommes prêts à en discuter avec les régulateurs.

Je ne vois pas le bénéfice qu'il y aurait à remettre à jour notre notation souveraine à intervalles réguliers. Notre note doit être à jour à tout moment, pour éviter que les investisseurs ne s'interrogent sur elle entre deux émissions... Si la note doit être changée, elle le sera publiquement, en fonction de notre analyse macroéconomique ou de l'émergence de phénomènes spécifiques.

M. Philippe Marini , rapporteur général . - Cette question fait-elle débat aux États-Unis ?

M. Frédéric Drevon . - Pas à ma connaissance.

Mme Susan Launi, senior european counsel à Moody's Europe . - Le débat aux États-Unis porte plutôt sur les effets abusifs du marché. Le régulateur souhaite la publication la plus rapide possible, car la notation est une information déterminante. On avait ainsi observé des mouvements de marché juste avant la parution de la note de la Russie...

Mme Carol Sirou . - À compter du 7 septembre, le règlement européen réaffirmera une règle stricte : l'agence qui modifie une note doit informer l'émetteur un minimum de douze heures avant la publication, afin qu'il puisse notamment commenter notre projet de communiqué de presse. De facto, la probabilité qu'une note sorte juste après la fermeture des marchés boursiers s'en trouvera réduite. Mais laisser une information aussi sensible pendant douze heures ou plus entre les mains de tiers augmentera considérablement le risque de manipulation et de fuite.

M. Philippe Marini , rapporteur général . - Vos communiqués sont-ils parfois modifiés avant publication, à la suite de remarques des émetteurs ?

Mme Carol Sirou . - Très fréquemment. Nous nous engageons à transmettre systématiquement nos communiqués, sachant qu'il n'est pas question de modifier le fond. Les modifications portent essentiellement sur la formulation, le « wording » : cela fait partie de la relation de confiance entre l'agence de notation et l'émetteur. Il est important d'avoir des procédures claires.

Mme Susan Launi . - Le règlement européen imposera de préciser s'il y a eu changement de notation après communication avec l'émetteur. Nous sommes rédacteur en chef de notre communiqué de presse : nous ne le transmettons que pour nous assurer qu'il ne contient pas d'informations confidentielles ou d'erreurs de fait.

M. Alain Mera . - J'ajoute que les émetteurs ont la possibilité de faire appel. Il est statué sur la recevabilité de l'appel via un processus formalisé et documenté.

M. Jean Arthuis , président . - À l'intérieur du délai douze heures ?

M. Alain Mera . - Oui.

Mme Carol Sirou . - La note est alors mise « sous surveillance ». Nous informons le marché de ce dialogue, tout en donnant la tendance, négative ou positive, de la notation.

M. Jean Arthuis , président . - De quoi mettre le marché en émoi...

Mme Carol Sirou . - Nous disposons de nombreux outils. Il faut encourager nos utilisateurs, investisseurs ou médias, à lire l'intégralité des explications détaillées et des éléments de tendance qui accompagnent la note !

M. Jean Arthuis , président . - Nous communiqueriez-vous quelques exemplaires de ces notes ?

Mme Carol Sirou . - Oui, c'est possible.

M. Pierre Bernard-Reymond . - À lire la presse, l'une des trois agences aurait annoncé que la note du Portugal serait abaissée d'ici trois mois. Comment une telle information peut-elle paraître dans les médias ?

Par ailleurs, comptez-vous dans vos équipes des spécialistes de géostratégie pour les notes souveraines ?

M. Frédéric Drevon . - Un communiqué de presse peut tout à fait évoquer une baisse de notation potentielle, donner une direction, voire une amplitude potentielle. Ensuite, les médias interprètent...

Mme Carol Sirou . - Le chef économiste de Standard and Poor's, M. Jean-Michel Stix, travaille avec l'ensemble des équipes sectorielles pour harmoniser l'analyse des tendances macroéconomiques. Nous avons créé des comités spécialisés dans l'analyse des conditions de crédit et de marché, dans lesquels des analystes spécialisés dans la banque, le risque immobiliser ou la notation souveraine travaillent ensemble : la crise a démontré combien tous les secteurs étaient interconnectés.

M. Pierre Bernard-Reymond . - Avez-vous des experts en géostratégie, par exemple en cas de risque de conflit armé dans un pays ?

Mme Carol Sirou . - Les analystes qui notent des pays dans des zones à risque reçoivent une formation adaptée. Nous faisons également appel à des tiers. Pour la notation d'Israël, par exemple, les éléments géostratégiques sont prépondérants...

M. Jean Arthuis , président . - Qu'est-ce qui, en Espagne, entre le 4 et le 28 mai, a ainsi fait bondir les données relatives au crédit aux particuliers ?

M. Alain Mera . - Le 28, nous publions un communiqué de presse dégradant d'un cran la note de l'Espagne. Entre le 4 et le 28, d'une part, nous avons complété nos analyses ; d'autre part, un plan de consolidation fiscale a été annoncé. Notre communiqué a été publié après la fermeture des marchés européens, ce qui a ému les médias européens - mais pendant l'ouverture des marchés américains ! Il résume les attendus de la décision, renvoie à un rapport de notation de treize pages qui les explicite, ainsi qu'aux méthodologies de notation mises en oeuvre.

Fitch ne pratique aucune activité de conseil. Il existe des banquiers spécialisés dans le rating advisory , chargés de conseiller les émetteurs dans leur dialogue avec les agences.

M. Philippe Marini , rapporteur général . - Que pensez-vous d'une éventuelle standardisation des échelles de notes, et d'une publication des tarifs ?

M. Alain Mera . - Je suis en ligne avec M. Drevon : une échelle se caractérise par des notes, dont la définition varie selon les agences. Les consommateurs de notes sont parfaitement au fait de nos différences.

M. Philippe Marini , rapporteur général . - Bref, business as usual...

M. Alain Mera . - De même, la publication des tarifs ne favoriserait nullement la concurrence.

M. Philippe Marini , rapporteur général . - Le challenger ne peut y être favorable !

M. Jean Arthuis , président . - Répondez-vous à des appels d'offres ?

M. Alain Mera . - Dans le secteur public, les collectivités locales lancent des appels d'offre, mais pas les États.

M. Jean Arthuis , président . - Les sommes en jeux sont sans doute dérisoires... Nous allons questionner France Trésor !

M. Pierre Bernard-Reymond . - La Commission européenne n'a jamais fait d'observation ?

M. Jean Arthuis , président . - Combien coûte la notation pour un département, par exemple ?

M. Alain Mera . - Le coût est variable, plus proche de 10 000 euros que de 50 000... Le marché de la notation se développe. Peu d'entités sont notées, peu ont accès au marché financier.

M. Jean Arthuis , président . - En somme, c'est une façon de faire certifier ses comptes ?

M. Alain Mera . - C'est un moyen d'accéder au marché, par exemple pour la Ville de Paris ou la région Île-de-France.

M. Jean Arthuis , président . - La réforme fiscale de fin 2009 vous a-t-elle conduit à réviser vos positions sur les régions ?

Mme Carol Sirou . - Nous prenons en compte le cadre institutionnel et les marges de manoeuvre fiscales. La baisse du pouvoir fiscal a entamé la capacité de réaction des collectivités territoriales. En l'absence d'augmentation des dotations de l'État, elles sont victimes d'un effet de ciseaux, à mettre en rapport avec le niveau d'endettement et les besoins futurs des collectivités. La dégradation de la structure financière de collectivités territoriales françaises peut se traduire par des situations financières très sévères.

M. Alain Mera . - Les notations non sollicitées sont déterminées, in fine, par les investisseurs, qui peuvent souhaiter une troisième opinion. Elles représentent un investissement important pour nous.

Chaque notation non sollicitée est approuvée par un comité ad hoc, qui s'assure que les conditions de notation sont optimales. Elle a les mêmes caractéristiques qu'une notation sollicitée. Nous avons le plus souvent un dialogue avec l'entité analysée.

M. Jean Arthuis , président . - Celle-ci peut donc protester ?

M. Alain Mera . - Certes, mais nous ne nous arrêtons pas pour autant. Il nous paraît important de publier notre analyse, dès lors qu'il y a une demande des investisseurs.

M. Jean Arthuis , président . - Une fois l'habitude prise, comment cesser ces notations ? Ne risqueriez-vous pas de perturber le marché ?

M. Alain Mera . - Nous poursuivons cet investissement. L'entité notée peut devenir un client, après un laps de temps. Dans de rares cas, nous avons interrompu la notation car les conditions d'information étaient devenues insuffisantes ; dans ce cas, nous le disons aux marchés.

M. Pierre Bernard-Reymond . - Ces pratiques louables pourraient être énoncées dans une charte de déontologie s'appliquant à toute la profession.

M. Philippe Marini , rapporteur général . - J'imagine que le code de conduite que vous avez évoqué incorpore ces éléments.

Mme Carol Sirou . - Le règlement européen va obliger les agences à divulguer le pourcentage et la nature des notations non sollicitées. Aux États-Unis, le législateur souhaite développer les notations non sollicitées en matière de titrisation, pour casser l'oligopole et favoriser l'émulation entre les douze agences agréées.

M. Alain Mera . - La commission européenne fait de même pour la titrisation.

M. Jean Arthuis , président . - Merci de nous avoir fait part de votre vision concernant les améliorations souhaitables dans la régulation bancaire et financière, afin que votre rôle ne fasse pas l'objet de suspicion, et que les responsabilités soient clairement établies.

C. AUDITION DE M. JEAN-PIERRE JOUYET, PRÉSIDENT DE L'AUTORITÉ DES MARCHÉS FINANCIERS ET DE MM. THIERRY FRANCQ, SECRÉTAIRE GÉNÉRAL, ET DANIEL LABETOULLE, PRÉSIDENT DE LA COMMISSION DES SANCTIONS DE L'AMF, LE 15 JUIN 2010

Réunie le mardi 15 juin 2010, sous la présidence de M. Jean Arthuis, président, de M. Joël Bourdin, vice-président, puis de M. Jean Arthuis, président, la commission a procédé à l'audition de MM. Jean-Pierre Jouyet, président de l'Autorité des marchés financiers (AMF), Thierry Franck, secrétaire général, et Daniel Labetoulle, président de la commission des sanctions de l'AMF, à l'occasion de la remise du rapport annuel de l'AMF et sur le projet de loi de régulation bancaire et financière.

M. Jean Arthuis , président . - Après avoir entendu Christian Noyer, gouverneur de la Banque de France, et les représentants des trois principales agences de notation, nous poursuivons nos auditions sur le projet de loi de régulation bancaire et financière et recevons aujourd'hui Jean-Pierre Jouyet, président de l'Autorité des marchés financiers (AMF). Cette audition intervient également, comme chaque année, pour faire le point à l'occasion de la publication du rapport annuel de l'AMF et avant le prochain sommet du G20. L'AMF a publié fin avril sa « cartographie des risques et tendances » sur les marchés et l'épargne.

Nous vivons actuellement une période décisive pour la régulation financière internationale. La Commission européenne met en place depuis fin 2008 un vaste programme législatif ; ses propositions devraient être connues d'ici le début 2011 : procédure d'agrément des agences de notation, nouvelle architecture de supervision européenne, statut des infrastructures de post-marché, compensation et enregistrement des dérivés - des « credit default swaps » (CDS) notamment - ou encore, régime plus harmonisé pour les ventes à découvert et révision de la directive sur les marchés d'instruments financiers.

L'AMF participe au Comité européen des régulateurs de valeurs mobilières, auquel succédera la future Autorité européenne des marchés financiers. Monsieur Jouyet, vous avez également été amené, ces derniers mois, à prendre certaines positions fermes sur l'extension du champ de la supervision, en particulier sur les CDS, les infrastructures de post-marché ou la transparence des négociations.

Une forte pression pèse pourtant sur les institutions européennes et les régulateurs nationaux. Elle est liée aux soupçons de spéculation sur les dettes souveraines et aux bouleversements que connaît le fonctionnement technique des marchés. Le « flash crash » du 6 mai sur les marchés américains a révélé l'ampleur des risques. Autre pression, l'avance que sont en train de prendre les États-Unis avec les progrès enregistrés au Congrès par la réforme de la régulation financière.

Le projet de loi de régulation bancaire et financière, substantiellement enrichi par les députés, devrait élargir le champ d'action de l'AMF, en particulier aux produits dérivés, consolider la base légale de ses pouvoirs d'urgence, améliorer la procédure d'enquête et de sanction. Qu'en pensez-vous ? Comment jugez-vous le fonctionnement actuel des marchés et les initiatives en cours au plan européen ?

Enfin, je vous remercie de nous avoir communiqué le rapport annuel 2009 établi sous votre autorité.

M. Jean-Pierre Jouyet, président de l'Autorité des marchés financiers . - Je suis accompagné par Thierry Francq, secrétaire général de l'AMF, et Daniel Labetoulle, président de la commission des sanctions.

L'année 2009 a été extrêmement contrastée : un fort « dévissage » des cours puis une remontée spectaculaire au-delà de 4 000 points, une certaine exubérance nous imposant un devoir de vigilance, le traitement de l'affaire EADS, qui nous a amenés à prendre des mesures en amont et en aval...

L'AMF a lancé un plan stratégique afin de renforcer la protection de l'épargne et la confiance des investisseurs individuels, afin aussi de mieux assurer la surveillance des risques - contrôle plus serré des acteurs, sanctions plus efficaces, participation à l'effort d'attractivité de la place, au profit des épargnants et du financement de l'économie. Nous avons géré les conséquences de la crise financière. Les OPCVM monétaires, de court terme, sont fondés sur un principe de liquidité ; or ils incluaient un certain nombre de produits peu liquides ou trop sophistiqués, qui dénaturaient ce véhicule de placement. Nous avons adopté une nouvelle classification, imposant des caractéristiques plus pures aux OPCVM monétaires. A cet égard, on suit en Europe la tendance française et la nouvelle réglementation exigera des produits liquides, simples, compréhensibles pour l'épargnant. Quant aux ventes à découvert, nous avons maintenu le dispositif de 2008 et l'interdiction des ventes à découvert sur les valeurs financières. Un certain nombre de mesures prises en Allemagne sont un alignement sur les positions en vigueur en France pour les valeurs financières - mais non la dette souveraine.

Nous avons suivi en 2009 les évolutions juridiques de l'affaire Madoff, faisant en sorte par exemple que les actionnaires de la Sicav d'UBS LuxAlpha, particulièrement touchée, reçoivent assistance et suivi de notre part. Nous sommes en contact avec les avocats des déposants. Et nous achevons nos contrôles sur la manière dont des produits off shore, non admis à la libre-circulation en Europe, proposés par Madoff, ont été commercialisés par des sociétés de gestion ou d'autres intermédiaires financiers. La commission des sanctions jugera de la suite à donner à ces griefs.

Nous avons cherché à mieux anticiper les risques. Notre nouvelle cartographie des risques met l'accent sur la montée de l'endettement et des déficits publics et sur les conséquences de la contraction du crédit bancaire, mode traditionnel de financement de l'économie en Europe. Le marché, axé sur le court terme, sera-t-il en mesure de financer les besoins à moyen et long terme des secteurs de l'énergie, de l'environnement, de l'éducation, de l'alimentaire, bases de la future croissance ? Le rôle du crédit bancaire se tassant, comment faire en sorte que les investisseurs aillent vers les marchés et achètent en confiance des actions ? En France, il existe en outre une épargne liquide qui n'est pas un placement de long terme.

Pour la protection de l'épargne, nous avons renforcé la coopération avec le régulateur prudentiel, l'Autorité du contrôle prudentiel (ACP). Un pôle commun de contrôle des produits d'épargne a été créé, animé par les secrétaires généraux des deux institutions, avec un programme commun de contrôle, des échanges d'information, etc. Les épargnants ont un point d'entrée unique pour l'AMF et l'ACP. C'est un progrès. Nous avons mis en garde les épargnants à l'égard des publicités audiovisuelles, écrites, par exemple sur les CDS. Nous renforcerons aussi les « achats mystères », nos agents se présentant anonymement au guichet des établissements financiers pour connaître l'écart éventuel entre la publicité et le produit réellement proposé. L'information passe également par internet, par un numéro vert, par des tournées en province pour rencontrer les épargnants et les chefs d'entreprise. L'AMF entend faciliter l'accès des PME aux marchés et le 4 juin dernier nous avons consacré une journée à ce sujet - formalités, coût, information...

J'en viens aux enquêtes et aux sanctions. L'AMF élabore actuellement une charte des enquêtes. Elle a créé une phase contradictoire en fin d'enquête. Le projet de loi relève en outre de 10 à 100 millions d'euros les sanctions pour infractions sans profit, ce qui revient à un alignement sur les sanctions prononcées par l'ACP. Nous visons en effet l'harmonisation de nos deux procédures.

Deux groupes de travail ont été mis en place. Le premier traite de l'indemnisation des victimes : car il est bien de condamner les manquements, mais bien aussi de faire en sorte que les victimes soient indemnisées. Il y a un pontage à opérer entre les procédures administratives et civiles. Nous nous penchons aussi sur la class action . Une mission, conduite par Bernard Esambert, vise à mieux encadrer le régime des titres détenus par les dirigeants d'entreprise, qui sont les premiers détenteurs d'information sur leur société ou leur groupe.

Les évolutions des marchés sont préoccupantes, car elles mettent à mal la régulation en tant que telle. Avec les mutations technologiques, il devient possible de donner deux cents instructions à la seconde sur un même titre, avec une durée de validité de 25 microsecondes pour chaque ordre passé ; 95 % à 99 % des ordres sont annulés sans être exécutés. Et les spécialistes de ces opérations fournissent un quart à deux tiers des ordres sur les marchés ! Il faut donc procéder à des investissements technologiques pour être à même de poursuivre la surveillance des marchés.

Les Américains ont une avance sur l'Europe, même s'ils ne savent pas encore expliquer le « flash crash » qui s'est produit le 6 mai à New York. Un opérateur de marché se serait simplement trompé d'arrondi en passant un ordre sur un titre néerlandais de cosmétiques. Est-ce un prétexte ? Les autorités américaines l'ignorent. Nous n'avons pas les moyens de suivre en temps réel toutes les transactions. J'attire votre attention sur ce problème, le plus important pour une autorité de régulation. Si vous nous confiez des pouvoirs nouveaux, sachez que nos moyens ne seront pas suffisants pour mettre en oeuvre une surveillance plus sophistiquée.

Aujourd'hui, quels que soient les pouvoirs qui nous sont dévolus, il nous faut rechercher une bonne articulation entre régulations nationale et européenne. Nous ne pouvons vivre sans une supervision contraignante, sans une agence européenne qui harmonise les règles et la façon dont elles s'appliquent, qui arbitre les différends entre régulateurs nationaux. Même si une telle agence voit le jour, nous aurons toujours de nombreuses tâches ! Toutes les procédures d'enquête et de sanction, par exemple, continueront à nous incomber. Je précise que la coopération entre régulateurs des pays membres est bonne, quelles que soient les divergences dans le débat sur le champ d'intervention souhaitable de l'autorité de régulation.

- Présidence de M. Joël Bourdin , vice-président -

M. Philippe Marini , rapporteur général de la commission des finances . - S'agissant des ventes à découvert, quels sont vos conseils ? Les contrats d'échange portent en effet sur les titres souverains. La décision unilatérale allemande a suscité une réaction un peu disproportionnée de notre ministre de l'économie. Quelle est votre approche - notamment dans le cadre de la coopération européenne - des ventes à découvert nues, c'est-à-dire sans détention du sous-jacent ?

Quant à l'articulation entre le collège de l'AMF et la commission des sanctions, peut-on assimiler le collège à l'autorité en charge des poursuites ? Le rapporteur, membre de la commission des sanctions, instruit-il à charge et à décharge ? La présence du commissaire du gouvernement, venu de la direction du Trésor, est-elle utile ou superfétatoire ? Une procédure de transaction, sous la responsabilité de la commission des sanctions et du collège, vous paraît-elle souhaitable ?

Quel est votre sentiment sur le régime d'enregistrement et de contrôle des agences de notation ? Cette nouvelle mission va incomber à l'AMF. Êtes-vous en mesure aujourd'hui de faire face à cette nouvelle tâche ? Les agences ont-elles pris contact avec vous en vue de l'agrément ? Que pensez-vous du régime de responsabilité des agences, actuellement objet de débat ?

M. Jean-Pierre Jouyet . - La réglementation sur les ventes à découvert doit être élaborée au niveau européen. La décision allemande est une mesure de pure politique intérieure : il s'agit de faire accepter par l'opinion publique les plans de sauvetage et l'aide fournie par l'Allemagne aux pays en difficulté. L'effet est nul mais le signal mauvais pour les investisseurs en dette souveraine européenne, essentiellement asiatiques et américains - ils ont pris peur pendant un temps.

M. Philippe Marini , rapporteur général . - Et faute de textes européens, doit-on ne rien faire ?

M. Jean-Pierre Jouyet . - J'appelle de mes voeux un texte européen, le plus rapidement. Il faudrait que nous recevions en juillet les propositions de la Commission, afin que la nouvelle législation soit arrêtée pour l'automne. Cela n'empêche pas des mesures nationales pour assurer une transparence totale des « positions significatives ».

M. Philippe Marini , rapporteur général . - Relèvent-elles du règlement général de l'AMF, du pouvoir réglementaire, de la loi ?

M. Jean-Pierre Jouyet . - Du législateur. Des pouvoirs d'urgence sur les ventes à découvert s'imposent.

Mme Nicole Bricq . - L'Assemblée nationale vous les a donnés.

M. Jean-Pierre Jouyet . - La loi n'est pas votée définitivement. Si, sur des titres souverains ou de grandes valeurs françaises, la situation devenait difficile, sans pouvoirs d'urgence, nous ne pourrions pas « refroidir » le marché et l'encadrer. Or, quand un marché s'emballe, les ventes à découvert suffisent à faire dévisser les titres les plus solides. Il me paraît utile d'obliger les intervenants à avoir défini les voies et moyens de la livraison des titres. Mais le J+1 inscrit dans le projet de loi en première lecture n'est pas applicable, du fait du délai nécessaire pour les vérifications en chaîne. Personne ne livre à J+1 en Europe. Il faut du temps au régulateur pour savoir à qui tel opérateur a emprunté les titres et quand il doit les restituer. Un délai de J+2 est indispensable, si possible au niveau européen, sinon national.

Certains prônent l'interdiction pure et simple des transactions sur CDS sans contrepartie réelle : elles relèvent certes de la spéculation, mais encore faut-il pouvoir identifier les transactions nues.

L'agrément et le contrôle des agences de notation seront temporairement confiés à l'AMF - en attendant la création d'une agence européenne. Jusqu'en octobre prochain, nous serons en phase d'agrément, puis en phase de surveillance, au dernier trimestre. En avons-nous les moyens ? Non, la mission est confiée à seulement deux personnes. Nous avons des contacts avec certaines agences, venues s'enquérir des modalités de l'agrément.

Quant au régime de responsabilité des agences, c'est une question politiquement sensible. Il faut voir comment l'appliquer, comment organiser le contrôle. Je pense pour ma part qu'il ne faut pas trop s'éloigner de la directive européenne.

Quelques mots de nos procédures. Le secrétaire général de l'AMF suit l'instruction des enquêtes et transmet les griefs au collège, les dossiers étant examinés par les commissions spécialisées ou en séance plénière. C'est ensuite la commission des sanctions qui prend le relais, le rapporteur instruisant le dossier à charge et à décharge. Quant à la procédure de transaction, elle n'est pas populaire dans notre pays. Pourtant, des transactions encadrées, appliquées non pas aux grandes affaires mais au tout-venant, nous feraient gagner du temps et solderaient un certain nombre de dossiers.

M. Thierry Francq, secrétaire général de l'Autorité des marchés financiers . - Notre objectif est d'améliorer la pertinence des enquêtes et la sécurité des procédures. La charte des enquêtes sera bientôt finalisée. Elle énonce les droits et les obligations des personnes interrogées, ainsi que le comportement à respecter par les enquêteurs. Nous revoyons la constitution des dossiers en particulier ; nous apportons des précisions sur les divers secrets à respecter. Nous avons institué un processus contradictoire, non au sens de l'article 6 de la Convention européenne des droits de l'homme mais au sens courant du terme. Dés la fin de l'enquête, les personnes mises en cause présentent leurs arguments au collège. Il nous a paru indispensable qu'à ce stade, elles soient informées des faits tels que nous les comprenons et des fondements juridiques sur la base desquels est faite la notification des griefs.

M. Daniel Labetoulle, président de la commission des sanctions de l'Autorité des marchés financiers . - Tout ce qui est en cours de modification, dans les procédures répressives, l'est en parfait accord avec l'autorité chargée des poursuites. Il n'y a aucune divergence entre nous. La commission des sanctions a été créée en 2003 : c'était une nécessité, issue de la jurisprudence de la Cour de cassation et la Cour de Strasbourg. Auparavant, au sein de la COB, le déclenchement de poursuite et la sanction étaient dans les mêmes mains. Mais la loi de 2003 est allée un peu trop loin dans la séparation et l'autorité de poursuites a été dessaisie de son rôle : elle ne participait ni à la procédure écrite ni à la procédure orale devant la commission des sanctions. Seule la défense était présente... A l'origine également, le rapporteur était perçu comme le porte-voix de l'autorité de poursuites. Le dispositif a été amélioré en 2008 : désormais l'autorité de poursuites est représentée à l'audience. Nous souhaitons aller plus loin et lui donner une place dans la procédure écrite. Elle recevrait ainsi les mémoires, les observations écrites ; son représentant serait entendu par le rapporteur.

Le projet de loi adopté par l'Assemblée nationale inclut, je m'en réjouis, un recours du collège contre la commission des sanctions, à titre principal ou incident. Cela signifie que l'autorité de poursuites devient l'une des parties devant la commission des sanctions. Le rapporteur, membre de celle-ci, instruit à charge et à décharge. Il doit être impartial et n'est plus le porte-voix de qui que ce soit. Quant au représentant de l'État, du Trésor, il n'est pas utile à la commission - d'autant moins qu'il s'abstient systématiquement de toute prise de position. Mais sa présence me semble utile pour le ministère ! Certains avocats la contestent. Mais j'y suis pour ma part plutôt favorable, puisque le pouvoir répressif est exercé au nom de l'État et de l'intérêt général.

Pouvoir de transaction, recours du collège, sont des revendications anciennes de l'AMF. J'ajouterai un seul argument à ce qu'a dit le président Jouyet : la transaction prend en compte l'indemnisation des victimes déjà réalisée ainsi que les garanties relatives à une indemnisation à venir.

- Présidence de M. Jean Arthuis, président -

M. Joël Bourdin . - Des capitaux considérables sont mis en mouvement sur les marchés à terme, y compris sur l'ensemble des matières premières. Les couvertures entraînent des mouvements de marché tous les jours. Qu'en est-il de la surveillance de ce type d'opérations qui peuvent être initiées en France mais se dénouer à l'étranger ? Disposez-vous de statistiques annuelles ?

Mme Nicole Bricq . - Vous parlez d'avance significative pour les États-Unis si la loi sur la régulation et la supervision est votée par le Congrès. Sur quels points ? Quand M. Obama a annoncé la création d'une agence de protection des consommateurs, en l'occurrence des épargnants, Mme Lagarde a estimé que nous disposions pour notre part de tout ce dont nous avions besoin. Vous venez de le confirmer. Je suis partisane néanmoins d'une organisation très structurée, comme dans la proposition de la députée européenne Pervenche Berès, qui crée une agence européenne.

M. Jean Arthuis , président . - Un peu l'équivalent de ce que propose le rapport Deletré.

Mme Nicole Bricq . - A défaut de la création d'une agence de protection de l'épargne, ce rôle revient-il à l'AMF ?

M. Yann Gaillard . - Que pensez-vous des agences de notation ? Comme citoyen ordinaire, je suis choqué du rôle extraordinaire qu'elles ont pris. Nous avons reçu leurs représentants, j'ai été étonné de la politesse manifestée en permanence à leur égard. Je ne perçois pas la justification de leur existence. Et vous ?

M. Jean Arthuis , président . - Elles suppléent l'incapacité des investisseurs à apprécier par eux-mêmes la valeur et le risque de l'investissement. Que chacun achète plutôt les produits dont il mesure la nature et les risques ! Leurs notes provoquent des effets d'entraînement dignes des moutons de Panurge, elles déresponsabilisent les opérateurs. Et le jour où le thermomètre semble donner une mauvaise indication, on a la tentation de le casser.

Sur les ventes à découvert, si les chambres de compensation procédaient tous les jours à des appels de marge, la pression serait plus forte sur les opérateurs.

M. Jean-Pierre Jouyet . - M. Bourdin a raison. Mais tout reste à faire sur les matières premières ! L'Europe accuse un retard considérable sur les États-Unis. Les transactions se font à Chicago ou à Londres, mais elles ont un impact sur les prix et les revenus agricoles dans d'autres pays, où la valeur ajoutée agricole est importante. L'AMF n'a aucune compétence sur ces opérations. Il serait bon d'instaurer une meilleure surveillance des marchés physiques et des instruments financiers, mais là encore, il faudrait le faire au niveau européen. Nous avons une politique agricole commune très forte, mais nous n'avons pas organisé les marchés ! Il y a un hiatus entre le degré d'intégration de la politique agricole et l'absence d'organisation des transactions financières sur les matières premières. C'est la première fois que ce point est abordé. Il en va de même pour l'énergie, par exemple pour les certificats d'émission de CO ₂ . Comment réguler ces marchés qui demain seront au coeur de la stratégie de croissance ?

M. Philippe Marini , rapporteur général . - Dans l'appréhension des marchés de quotas de CO ₂ , la Commission européenne ne semble pas avoir tranché entre une approche financière et une autre plus industrielle. C'est pourtant dans le domaine de la régulation financière que les références, les méthodes sont les plus crédibles, face aux risques soulevés par le rapport Prada. Que diriez-vous si le Parlement faisait progresser ce sujet dans le cadre du texte sur la régulation financière ?

M. Jean-Pierre Jouyet . - On ne sait pas réguler le marché primaire, contrairement au marché secondaire, car l'adjudication des volumes relève des États. Par ailleurs, les relations à Bruxelles ne semblent pas excellentes entre les autorités en charge des marchés financiers, de l'énergie et de la concurrence...

M. Thierry Francq . - En France, il y a des ponts secrets entre les différentes autorités. Le principal marché des quotas de CO ₂ se trouve en France. Il faudrait une bourse réglementée à part entière, faire pour Bluenext ce que nous faisons pour Euronext. Au-delà, il faudra un dispositif européen, car les marchés des dérivés sur CO ₂ sont à Londres et à Francfort.

M. Jean Arthuis , président . - C'est un beau chantier !

M. Jean-Pierre Jouyet . - Madame Bricq, les États-Unis sont en avance pour l'organisation des marchés dérivés et les infrastructures de marché ; en matière de contrôle et de suivi, ils tentent de suivre les évolutions technologiques. L'aspect prudentiel ne relève pas du régulateur, même si je regrette, à titre personnel, le retard pris sur les stress tests ...

Mme Nicole Bricq . - Nous l'avons dit à M. Noyer.

M. Jean-Pierre Jouyet . - Concernant l'agence de protection des consommateurs, le rapport Deletré prônait une plus grande unification. Le législateur a opté pour la coordination ; si le pôle commun fonctionne, nous aurons de facto une agence de protection. Reste à voir quel sera le compromis trouvé aux États-Unis entre le Congrès et le Sénat : l'agence se réduira peut-être à un simple bureau du Trésor ou de la Fed... Il faut une agence de supervision au niveau européen, dont un département suive la commercialisation des produits d'épargne.

Monsieur Gaillard, je partage l'avis du président Arthuis : les agences de notation comblent un vide, car les investisseurs ont délaissé l'analyse technique des risques, les entreprises, leur fonction de contrôle interne. Chacun, BCE, grands émetteurs ou investisseurs institutionnels, doit remplir son rôle en matière d'analyse des risques. Il est aussi inquiétant de voir les investisseurs institutionnels déléguer systématiquement leur vote dans les assemblées générales à des organismes d'appréciation, qui sont américains !

L'objectif est de standardiser 80 % des produits sur les marchés internationaux. Il faut travailler sur l'appel de marge, la capitalisation des infrastructures, renchérir certains produits comme les ventes à découvert.

M. Jean Arthuis , président . - Cette audition a été éclairante. L'examen fin septembre du projet de loi sera l'occasion d'avancer notamment sur les matières premières. Beaucoup d'émetteurs ont mis au point des procédés sophistiqués, avec des titres qui sont du quasi-capital. Il faudrait revenir à des approches plus rustiques pour faciliter l'analyse des risques !

D. AUDITION DE M. FRANÇOIS DROUIN, PRÉSIDENT D'OSEO, LE 29 JUIN 2010

Réunie le 29 juin 2010, sous la présidence de M. Jean Arthuis, président, la commission a procédé à l'audition de M. François Drouin, président du conseil d'administration d'OSEO, dans la perspective du renouvellement de son mandat et sur le projet de loi n° 555 (2009-2010) de régulation bancaire et financière.

M. Jean Arthuis , président . - Nous auditionnons ce matin François Drouin, président du conseil d'administration d'Oseo, pour examiner sa candidature à sa propre succession et pour évoquer le projet de loi de régulation bancaire et financière dont nous débattrons bientôt. Le poste de président du conseil d'administration d'Oseo figure dans la liste annexée à la loi relative à l'application du cinquième alinéa de l'article 13 de la Constitution : les commissions compétentes des deux assemblées sont invitées à émettre un avis sur les nominations envisagées par le Président de la République. La loi organique définissant les modalités d'application de ces dispositions n'a pas encore été promulguée, le Conseil constitutionnel ne s'étant pas prononcée sur sa conformité à la Constitution, mais le Premier ministre a souhaité que l'éventuel renouvellement de votre mandat se déroule conformément à la nouvelle procédure. L'audition ne sera toutefois suivie d'aucun vote. La commission des finances a déjà entendu dans ces conditions, en octobre 2009, Christophe Blanchard-Dignac et Christian Noyer, pour le renouvellement de leurs mandats de président-directeur général de la Française des jeux et de gouverneur de la Banque de France.

Tout le monde mesure l'importance qu'a acquise Oseo, établissement public issu de la fusion de l'Agence nationale pour la valorisation de la recherche (ANVAR) et de la Banque de développement des petites et moyennes entreprises (BDPME). Ses activités se divisent en trois grandes branches : le soutien à l'innovation dans les PME ou les entreprises de taille intermédiaire (ETI) au travers de sa filiale Oseo Innovation, par l'octroi de subventions ou d'avances remboursables aux meilleurs projets et la gestion du Fonds unique interministériel (FUI) d'appui aux pôles de compétitivité ; le financement des PME par des prêts « classiques » ; l'octroi de garanties en faveur des PME afin de faciliter l'obtention de prêts auprès d'autres banques. Nous savons aussi que, dès le début de la crise, l'Etat s'est beaucoup appuyé sur Oseo pour tenter de limiter son impact sur les PME.

Monsieur le Président, vous pourriez nous rappeler d'abord l'action que vous avez conduite à la tête d'Oseo lors de votre premier mandat, et les principes qui vous ont guidés dans un contexte économique très difficile. Le rapporteur général et les autres membres de la commission pourront ensuite vous interroger sur la façon dont vous envisagez votre second mandat dans l'hypothèse où votre nomination serait confirmée, et sur le projet de loi de régulation bancaire et financière qui contient des dispositions relatives à Oseo ; celles-ci figuraient déjà dans le projet de loi relatif à l'entrepreneur individuel à responsabilité limitée, mais ont été censurées par le Conseil constitutionnel au motif qu'elles constituaient un cavalier législatif.

M. François Drouin, président du conseil d'administration d'Oseo . - Oseo a pour mission l'aide à la croissance des entreprises, qui passe par le soutien à l'innovation, la garantie d'emprunts et le cofinancement. Nous travaillons toujours en partenariat avec d'autres bailleurs - banques, incubateurs, conseils régionaux - et recherchons un effet d'entraînement. De nouvelles tâches nous ont été confiées dans le cadre du plan de relance : nous sommes venus en aide à 22 000 entreprises, et le volume des prêts s'est élevé à 4,8 milliards d'euros. L'Etat nous a également chargé de gérer le fonds unique interministériel (FUI) d'appui aux pôles de compétitivité, où nous aimerions jouer un rôle plus actif. Enfin, des moyens importants nous ont été consentis dans le cadre du programme d'investissements d'avenir. En 2009, nous avons réalisé 107 209 interventions auprès de 80 000 entreprises, qui ont reçu au total 25 milliards d'euros de prêts.

Notre activité s'est accrue d'environ un tiers alors que nos effectifs sont restés constants depuis 2007, si l'on tient compte de la fusion d'Oseo et de l'Agence de l'innovation industrielle. Nos dépenses ont toujours été inférieures au budget voté par le conseil d'administration, comme l'a souligné la Commission interministérielle d'audit salarial du secteur public (CIASSP). C'est encore le cas cette année, malgré l'extension de notre périmètre d'intervention.

Nous sommes appelés à prendre des risques pour le compte de l'Etat, mais ces risques sont maîtrisés. La commission bancaire, devenue l'Autorité de contrôle prudentiel (ACP), a mené dans nos murs une inspection pendant plusieurs mois et, fait très inhabituel, elle n'a demandé de provision complémentaire sur aucun dossier. Elle considère qu'étant donné notre bonne connaissance du marché, nos décisions d'entrée en portefeuille n'appellent aucune réserve particulière. C'est le résultat d'un travail de longue haleine, entamé par mes prédécesseurs. Nous avons le souci du bon emploi des fonds publics, et sur les 25 milliards d'euros investis, seul 1 milliard provient du budget de l'Etat.

Oseo est une entreprise. Ses salariés, qui évoluent dans ce monde, savent que les entrepreneurs ont besoin de réponses rapides. Nous avons cherché à nous moderniser pour obtenir des gains de productivité : d'importants investissements informatiques nous ont permis de mettre en place des sites extranet bancaires et un autre destiné aux pôles de compétitivité, afin de renforcer la sécurité du dispositif du point de vue de l'intelligence économique. Nous avons aussi équipé le médiateur du crédit en systèmes informatiques.

Nous demandons depuis 2007 la fusion des structures existantes au sein d'Oseo, prévue par la loi de sécurité bancaire. Le maintien d'entités distinctes, issues de l'ANVAR, de la BDPME et de Sofaris, nous fait perdre du temps et de l'argent : les divers statuts du personnel obligent à tenir des comptabilités séparées, et l'intrication de nos activités à mener des opérations de refinancement interne, dont certaines sont soumises à la TVA... Je me refacture ainsi 45 millions d'euros par an ! C'est une tâche évidemment improductive. Il faut y ajouter la présence de 135 administrateurs, d'un grand nombre de délégués syndicaux, de trois comités d'entreprise... Tout le monde s'accorde à dire que cette situation est stérile.

M. Philippe Marini , rapporteur général . - Quelles économies annuelles attendez-vous d'une fusion, et combien y aurait-il de salariés protégés et de représentants du personnel en moins ?

M. François Drouin . - A terme, nous en attendons 4 millions d'euros d'économies par an, 2,5 millions si l'on déduit les frais occasionnés par l'ajustement des salaires et des conditions de travail. Si la loi était appliquée strictement, le nombre de salariés protégés passerait de 130 à 60, mais nous prévoyons une phase intermédiaire où il serait de 90.

Je ne doute pas que cette fusion intervienne sous peu : le Conseil constitutionnel n'a censuré cette disposition que pour la forme, non sur le fond. Elle a été réintroduite dans le projet de loi de régulation bancaire et financière que l'Assemblée nationale a déjà voté et que le Sénat examinera en septembre. Je souhaite que la fusion ait lieu avant le mois de novembre, pour qu'elle soit prise en compte dans l'exercice 2010. Le personnel est las d'attendre. Tous les salariés n'ont pas la même rémunération ni les mêmes conditions de travail. Certes, nous pourrions harmoniser les statuts par avance, mais dans le cadre de la fusion les termes de la négociation seront plus favorables. Celle-ci sera facilitée par le fait que les salariés les moins bien payés sont aussi ceux qui ont droit aux plus longs congés.

Aujourd'hui, notre premier objectif est de favoriser la reprise. Nos principes d'intervention peuvent se résumer par les « trois I » : investissement, international, innovation. Nous cherchons en particulier à favoriser le développement international des PME et ETI ; nous faisons d'ailleurs partie de « l'équipe de France de l'export », sous la houlette d'UbiFrance. Nous avons aussi conclu des partenariats avec l'étranger. Oseo est devenu un modèle : nous recevons de nombreuses délégations étrangères qui nous demandent parfois de l'aide pour monter un organisme semblable dans leur pays.

M. Philippe Marini , rapporteur général . - Quels sont les pays concernés ?

M. François Drouin . - Les pays du Maghreb, l'Afrique du Sud, le Liban, Madagascar, le Japon, l'Allemagne, la Jordanie, la Roumanie, le Congo, le Gabon, la Bulgarie et la Corée du Sud. Nous avons également signé des partenariats avec la Russie, le Canada, le Brésil, Israël et le Mexique, et nous le ferons bientôt avec le Japon, la Chine et les Etats-Unis. Le système de garantie des prêts est précieux mais long à mettre en place ; l'aide à l'innovation intéresse de plus près nos partenaires.

De nouveaux outils financiers pourraient être créés. J'ai fait l'expérience du succès des obligations foncières sécurisées créées par le législateur en 1999 ; un produit du même ordre pourrait être créé pour financer les PME et les ETI. Nous pourrions prendre exemple sur l'Allemagne et sur l'Espagne, en veillant toutefois à fixer un cadre légal suffisamment robuste. A la demande de Christine Lagarde, Oseo encourage également les entreprises moyennes à se regrouper pour émettre des obligations et obtenir des prêts aux mêmes conditions que les grands groupes.

M. Jean Arthuis , président. - Quel est exactement le montage juridique de telles obligations groupées ?

M. François Drouin . - Plusieurs ETI se constituent en syndicat pour émettre des obligations et présenter ainsi une offre plus alléchante aux investisseurs, dont l'aversion au risque est bien connue. Les entreprises concernées sont parfois une cinquantaine. Après avoir analysé les risques et défini des tranches - junior , senior , etc. -, Oseo garantit la part la plus sécurisée de ces obligations. Leur prix varie naturellement en fonction des risques qu'elles présentent. Oseo a déjà mené sept opérations de ce type.

En ce qui concerne les obligations sécurisées pour les PME, Oseo pourrait dans un premier temps en acheter, avant de passer la main à d'autres banques. La création des obligations foncières sécurisées en 1999 a permis de sauver le Crédit foncier de France et d'en faire le septième émetteur mondial : il lève aujourd'hui près de 20 milliards d'euros par an, principalement en Asie. De tels produits permettent ainsi de drainer l'épargne mondiale. Certes, des obligations sécurisées destinées au financement des PME ne seraient pas aussi populaires que les obligations foncières sécurisées, adossées à un riche patrimoine immobilier, mais elles pourraient constituer une source de financement non négligeable.

M. Philippe Marini , rapporteur général . - Vous avez été président du directoire d'une caisse d'épargne régionale, puis du Crédit foncier de France, et c'est à ce titre que je m'adresserai d'abord à vous. L'article 20 du projet de loi de régulation bancaire et financière prévoit de créer, en plus des anciennes obligations foncières sécurisées, un nouveau produit destiné aux sociétés de financement de l'habitat. Quel est votre avis d'expert sur cette nouveauté qui ne me paraît pas anodine ? Peut-être pourriez-vous nous faire parvenir par écrit une contribution.

Vous êtes aujourd'hui président du conseil d'administration d'Oseo, dont je ne sais si c'est une entreprise ou un guichet de distribution. Comment créer des obligations sécurisées destinées au financement des PME ? Dans le domaine foncier, les obligations sont adossées à des actifs dont la valeur est estimée par des tiers indépendants. La loi prescrit en outre un surdimensionnement, puisque la valeur des obligations émises ne peut excéder une certaine fraction de la valeur des biens qui les garantissent. Des obligations destinées aux PME pourraient-elles être soumises à de telles sûretés ?

Je suis à la recherche d'idées neuves. Le projet de loi que nous allons bientôt examiner s'intitule bravement « projet de loi de régulation bancaire et financière », mais pour l'heure ce n'est guère qu'un texte portant diverses dispositions d'ordre économique et financier (DDOEF)... Il contient des mesures utiles, comme la fusion des organes internes à Oseo qui permettra d'économiser 2,5 millions d'euros par an, mais il est très insuffisant pour répondre à une crise aussi fondamentale de notre système financier. Quelles sont selon vous ses dispositions les plus importantes ?

Oseo est financé en partie par des crédits de fonctionnement et d'intervention qui compensent les pertes inhérentes à certaines activités. Le groupe a perçu, en 2009, 159 millions d'euros pour Oseo Innovation et 850 millions d'euros pour Oseo Garantie. Mais l'Etat réduit aujourd'hui ses dépenses. Quelles ressources escomptez-vous l'année prochaine, et comment entendez-vous contribuer à l'effort de rééquilibrage des comptes publics ?

M. François Drouin . - Je n'ai pas examiné l'article 20 du projet de loi, mais je vous ferai connaître mon appréciation par écrit. Quoi qu'il en soit, les obligations foncières n'ont rencontré un tel succès depuis 1999 que parce qu'elles sont encadrées par la loi et offrent ainsi une grande sécurité aux investisseurs. Mme Wu Xiaoling, ancienne vice-gouverneur de la banque centrale chinoise, disposait chaque jour d'un milliard de dollars à investir ; quand elle voulut diversifier ses placements en se réorientant vers la zone euro, au lieu de n'acheter que des obligations d'Etat, elle rechercha des emprunteurs privés dotés de la notation AAA. Elle se tourna alors vers le Crédit foncier, où elle promit d'investir 1 milliard d'euros par an, car ce placement lui paraissait très sûr : les souscripteurs d'obligations sécurisées jouissent du statut de créanciers privilégiés et se font payer avant les salariés et les autres créanciers en cas de faillite. Le Crédit foncier émit ainsi en février 2006 des obligations d'une durée de cinquante ans au taux de 3,86 %, pour un montant de 2 milliards d'euros ! En contrepartie, il a dû se soumettre à des contraintes pénibles, puisque des experts indépendants, qui travaillent dans ses murs, sont chargés de vérifier la valeur des garanties. En outre, comme l'a rappelé le rapporteur général, une règle de surdimensionnement lui est imposée.

Des obligations sécurisées pourraient être créées à destination des PME, à condition que des contraintes sévères leur soient imposées. Peu importe si le surdimensionnement est encore plus important !

Pendant quelque temps, on a pu douter de l'efficacité du système. En 2005, la BNP émit depuis Londres des covered bonds à peu près équivalentes aux obligations sécurisées françaises, mais moins encadrées ; les investisseurs ne semblaient y voir aucune différence, et l'écart de prix entre les titres est resté faible jusqu'en 2007, d'environ cinq points de base. Mais sitôt la crise venue, l'écart atteignit 35 points de base ! Les investisseurs cessèrent de souscrire des covered bonds , alors que les obligations foncières continuèrent à être émises jusqu'au 8 septembre 2008, quasiment à la veille de la faillite de Lehman Brothers.

M. Philippe Marini , rapporteur général . - Ce qui nous est proposé à l'article 20 du projet de loi de régulation bancaire et financière, c'est donc un ersatz d'obligation foncière... Comment envisagez-vous de sécuriser des obligations destinées aux PME ?

M. François Drouin . - Sur ce point, je puis vous faire parvenir dès aujourd'hui une note que j'ai rédigée en février 2008 à l'attention du ministère.

Nous avons été généreusement dotés en 2009 pour faire face à la crise, et nous sommes bien conscients qu'il n'en sera plus de même l'an prochain. Nous cessons peu à peu de soutenir la trésorerie des entreprises, et les marchés prennent le relais. Mais nous aimerions avoir le droit de garantir les emprunts des ETI, qui contribuent le plus à l'emploi et à la croissance. Dans le domaine du soutien à l'innovation, nous pâtissons du développement du crédit d'impôt recherche, dont les effets sont appréciables, mais qui coûte si cher que l'Etat ne peut augmenter les moyens d'Oseo. Note budget d'innovation ne représente pourtant qu'une goutte d'eau par rapport au coût du crédit d'impôt recherche : 159 millions d'euros contre plusieurs milliards ! En corrigeant certains abus liés à cette incitation fiscale, l'Etat pourrait peut-être dégager quelques fonds pour des aides « discernantes ».

M. Philippe Marini , rapporteur général . - A quels abus songez-vous ?

M. François Drouin . - Un banquier de mes amis fut un jour surpris d'apprendre qu'il avait droit au crédit d'impôt recherche pour mener des travaux dans sa salle des marchés : il avait été contacté par une de ces officines souvent créées par d'anciens fonctionnaires du fisc, qui lui proposait d'accomplir à sa place les formalités nécessaires, en contrepartie de 35 % du gain obtenu... Si un établissement avait demandé à Oseo un prêt pour améliorer les conditions de travail de ses traders , il aurait été éconduit ! Nous accordons des prêts d'un montant limité, mais nous le faisons avec discernement et à condition qu'ils aient un fort impact sur l'activité des entreprises.

M. Jean Arthuis , président. - Quand viendra le temps de limiter les niches fiscales, nous n'oublierons pas le crédit d'impôt recherche, qui s'est révélé admirablement efficace puisqu'en 2009 son assiette a augmenté de 150 millions d'euros et la dépense fiscale de 2,5 milliards...

M. Philippe Adnot . - Avec le recul, que pensez-vous des tentatives faires par des PME pour se regrouper et émettre ensemble des obligations ? Que se passe-t-il si une entreprise veut s'exclure de l'association ?

Oseo est souvent aux avant-postes du soutien à l'innovation et aide de jeunes entreprises à démarrer. Pensez-vous disposer à l'avenir des moyens nécessaires ?

Contribuez-vous au financement des démonstrateurs d'innovations ?

M. Joël Bourdin . - Comment votre comité d'engagement fonctionne-t-il, et de quelle autonomie jouit-il ?

Oseo prend naturellement des risques. Quels furent, au cours de votre mandat, vos principaux sujets de gloire et de tristesse ?

J'ai été chargé de plusieurs rapports relatifs au secteur agricole et notamment à l'Institut national de la recherche agronomique (Inra). Il existe un fort potentiel de recherche dans ce domaine. Oseo soutient-il l'innovation agro-alimentaire ?

M. Jean Arthuis , président . - Lorsque l'ANVAR, la BDPME et Sofaris auront fusionné avec Oseo, quel sera le capital social de l'entreprise, et suffira-t-il à faire face aux exigences de l'accord dit « Bâle III » ?

M. François Drouin . - Lorsque plusieurs entreprises se regroupent pour lever des fonds, elles sont en mesure d'émettre des obligations à dix ans et obtiennent souvent un différé de remboursement. Je ne puis vous dire précisément ce qu'il advient si une entreprise veut racheter ses obligations par avance, mais je suppose que les conditions sont les mêmes que pour les obligations ordinaires : le rachat anticipé est subordonné au versement de pénalités.

Notre dotation destinée à soutenir l'innovation reste stable alors que nos missions se sont élargies suite à la fusion d'Oseo et de l'Agence de l'innovation industrielle et depuis que le Gouvernement nous a confié la gestion du FUI. Pourtant l'innovation est indifférente à la crise. Prenons l'exemple de l'inventeur d'un nouveau traitement contre le diabète : crise ou non, il cherchera à le diffuser.

Nous ne participons pas au financement des démonstrateurs : l'Ademe et d'autres institutions s'en chargent.

M. Philippe Marini , rapporteur général . - A fonds perdus !

M. François Drouin . - Comme vous, je n'ai jamais été très enthousiaste à ce sujet. La recherche consiste à transformer de l'agent en idées : c'est un processus technology push . L'innovation au contraire consiste à transformer une idée en argent : processus market pull . Le problème est de raccorder les deux. Si aucun chef d'entreprise ne perçoit l'intérêt commercial d'une découverte, on crée un démonstrateur et l'on embauche quelques publicitaires, mais cela ne suffit pas ! Il faut rapprocher le monde de la recherche du monde de l'entreprise : la France avait à cet égard un retard considérable qu'elle est en train de combler. Nous investissons 30 milliards d'euros par an dans la recherche, mais nous devrions faire un effort supplémentaire pour stimuler l'innovation !

M. Philippe Adnot . - Je suis en désaccord avec M. Drouin sur ce point, mais cela ne m'empêche pas de souhaiter que son mandat soit renouvelé.

M. François Drouin . - Je vous en remercie.

Nos décisions d'engagements sont prises de manière autonome et décentralisée : 85 % d'entre elles sont prises par nos organes régionaux. En 2008 et 2009, nous avons fait face à un afflux considérable de demandes, mais personne ne nous force la main.

Notre exposition au risque est maîtrisée, comme l'a reconnu la commission bancaire. J'en veux pour preuve qu'après la crise financière terrible et la crise économique sévère que nous avons traversées, nos pertes restent inférieures à celles de 1993, malgré un grand nombre de faillites. Certes, nous serons encore confrontés à des risques dans les années à venir.

Vous m'avez interrogé sur mon plus grand sujet de gloire. J'ai déjeuné hier avec les responsables d'une entreprise de Bernay qui fabrique des films plastiques entourant des bouteilles et compte plus de 200 salariés.

M. Joël Bourdin . - Elle a évité de peu la faillite il y a quelques années !

M. François Drouin . - En effet, mais elle se porte aujourd'hui très bien et fait partie de la communauté Oseo-Excellence, qui regroupe les 2 000 entreprises les plus performantes de nos clientes, celles qui stimulent la croissance du pays et que nous voulons encourager.

L'un de mes sujets de tristesse, c'est que l'insuffisance de nos dotations nous contraigne parfois à reporter des projets. Je regrette aussi qu'il ait fallu si longtemps pour mettre en oeuvre la décision, prise par le Président de la République en décembre 2007, de fusionner les entités internes à Oseo, et que dans la gestion du FUI notre rôle soit encore subalterne. Ce fonds, qui accorde des subventions de 200 millions d'euros par an, fonctionne aujourd'hui de manière très laborieuse.

M. Philippe Marini , rapporteur général . - D'où viennent les résistances à la fusion ?

M. François Drouin . - Ce ne sont pas des individus mais le système qui freine les réformes, car chacun défend sa chapelle.

Sur nos interventions dans le secteur agro-alimentaire, dont l'importance est grande dans notre pays, je vous propose, monsieur Bourdin, de vous faire parvenir une brochure. Nous travaillons en collaboration avec l'Inra, dont la présidente directrice générale, Mme Marion Guillou, est membre du conseil d'orientation d'Oseo.

Nos fonds propres s'élèvent aujourd'hui à 1,5 milliard d'euros, ce qui ne nous permet même pas de respecter les normes « Bâle I ». L'ACP nous a d'abord accordé jusqu'au 30 juin pour atteindre le taux de 8 % des risques de crédits, et le Parlement a voté une rallonge de 500 millions d'euros dans le cadre du grand emprunt. La Caisse des dépôts et consignations, en revanche, n'envisage pas de contribuer à cette recapitalisation. Dans ces conditions, l'ACP a reporté l'échéance au 31 décembre.

M. Philippe Marini , rapporteur général . - Cela laisse des doutes sur l'indépendance de la Banque de France : l'ACP aurait-elle accordé le même délai à un établissement privé ?

M. Jean Arthuis , président . - Combien manque-t-il à Oseo ?

M. François Drouin . - Dans le cadre du grand emprunt, il est prévu de nous accorder 140 millions d'euros en plus du produit de la taxe sur les bonus bancaires, dans la limite de 360 millions d'euros. Mais cette taxe ne devrait en fait rapporter qu'environ 300 millions : le total ne s'élèvera donc qu'à 440 millions. Dans ces conditions, nous atteindrons vite le seuil de 8 %.

M. Philippe Marini , rapporteur général . - Oseo peine donc à respecter des règles qui n'existent plus !

M. François Drouin . - Si l'on exigeait de nous un taux de fonds propres de 10 %  - ce qui pourrait être légitime étant donné que nous n'intervenons que sur un seul marché, qui plus est risqué, celui des PME -, l'Etat devrait doubler la mise.

M. Jean Arthuis , président. - Il manque donc 1 milliard d'euros. Vous pourriez conditionner votre candidature à l'octroi d'une enveloppe supplémentaire !

M. François Drouin . - La CDC finance traditionnellement la moitié des prêts que nous consentons, mais refuse d'entrer dans notre capital.

M. Philippe Marini , rapporteur général . - Lorsque je siégeais à la commission de surveillance de la CDC, je fus témoin d'une forme de schizophrénie : la CDC détenait une partie du capital de la BDPME sans vouloir à aucun prix être actionnaire de référence, et développait concomitamment des produits en partenariat avec cette banque !

M. François Drouin . - La CDC finance, je l'ai dit, la moitié de nos prêts, mais nous devons trouver le reste ailleurs. Nous souhaitons émettre sur les marchés financiers, et nous avons besoin de fonds propres respectables pour recevoir la notation AAA et obtenir des financements à des conditions avantageuses. C'est dans l'intérêt de notre actionnaire, l'Etat, car nous serons alors plus efficaces.

M. Jean Arthuis , président. - Je ne crois pas trahir l'opinion de mes collègues en disant que nous avons tous été impressionnés par l'action d'Oseo au cours de la crise, sous votre autorité. Nous avons bien noté que vous seriez mieux satisfait si les fonds propres de votre établissement étaient renforcés. Enfin, nous sommes à l'écoute de vos suggestions au sujet du projet de loi de régulation bancaire et financière.

E. AUDITION DE MME CHRISTINE LAGARDE, MINISTRE DE L'ÉCONOMIE, DE L'INDUSTRIE ET DE L'EMPLOI,
LE 8 SEPTEMBRE 2010

Réunie le mercredi 8 septembre 2010, sous la présidence de M. Jean Arthuis, président, la commission a procédé, au cours d'une seconde séance, à l'audition de Mme Christine Lagarde, ministre de l'économie, de l'industrie et de l'emploi, sur le projet de loi n°555 (2009-2010), adopté par l'Assemblée nationale, de régulation bancaire et financière.

M. Jean Arthuis , président . - Au nom de la commission, je souhaite la bienvenue à Mme Lagarde et la prie de l'excuser de notre retard. Nous entendions , à l'occasion d'une audition organisée conjointement avec la commission de l'économie, M. du Mesnil, président de Réseau Ferré de France (RFF), occasion d'apercevoir une dette perpétuelle, comme si RFF était une structure de défaisance. Et certains de rêver du rétablissement du service annexe de la dette de la SNCF...

Nous poursuivons aujourd'hui nos travaux préparatoires sur le projet de loi de régulation bancaire et financière. Nous nous retrouverons, dès le 14 septembre à 16h15, pour la présentation du rapport et l'examen des amendements de la commission. Je rappelle que ce texte, à la différence des lois de finances, sera examiné selon la nouvelle procédure constitutionnelle : le texte discuté en séance publique à la fin du mois de septembre sera donc celui établi par la commission à l'issue de ses travaux de la semaine prochaine. Mais, revenons sans plus attendre à la réunion d'aujourd'hui.

Le projet de loi, adopté par les députés juste avant l'été, tire les conséquences en droit interne de la crise financière, brutale et inattendue, et de la crise économique que nous vivons encore. Indissociables des travaux européens et internationaux, la cinquantaine d'articles qu'il comprend ne recouvre pas l'intégralité du champ de la régulation. Néanmoins, son premier volet sur la régulation est ambitieux et le second, consacré au financement de l'économie dont la crise a montré qu'il était parfois fragile, original. Heureux hasard, la clôture des travaux du groupe de travail sur le financement des entreprises, que la commission a constitué en son sein, coïncidera harmonieusement avec l'examen de ce projet de loi. Or si les banquiers ont bien fait leur travail, nous ont-ils dit, et que des entreprises ont effectivement connu des processus de reprise, les chefs d'entreprise se font aujourd'hui l'écho d'une certaine inertie des banques devant leurs difficultés à financer leur fonds de roulement.

Mme Christine Lagarde, ministre de l'économie, de l'industrie et de l'emploi .  - Merci de m'accueillir. J'apprécie les contacts et la coopération avec votre commission, qui a brillé par ses propositions et sa vision pertinente ces deux dernières années. Elle a su exprimer avec modération et sobriété, mais beaucoup de fermeté, sur le sujet de la régulation bancaire et financière à la suite de la crise qui a ébranlé notre pays, comme toutes les économies du monde, et a imposé une action vigoureuse aux niveaux international, européen et national. Le président, Jean Arthuis, le rapporteur général, Philippe Marini, ainsi que d'autres commissaires ont toujours été au rendez-vous pour avancer des propositions et soutenir celles des positions de la France qui leur paraissaient souhaitables.

Certains se sont émus du délai avec lequel ce projet de loi a été présenté devant l'Assemblée nationale, puis le Sénat. C'est que la France, en qualité de présidente de l'Union européenne et membre extrêmement actif du G20, a concentré ses efforts sur les priorités du moment, soit les niveaux international et européen, face à cette crise globale, enracinée dans des circuits de financement qui, par définition, ne connaissent pas de frontières. Je remercie d'ailleurs le Sénat de son soutien actif aux mesures d'urgence que nous avons prises pour débloquer les circuits de financement, lutter contre les mécanismes d'entraînement de la crise au sein de la zone euro et soutenir notre monnaie unique. Hier soir, mardi 7 septembre, le Conseil européen a approuvé le compromis sur la supervision européenne à Bruxelles, et j'espère que le Parlement européen en fera autant dans les prochains jours. En quelque sorte, ce travail, similaire à celui que la France avait engagé sur la consolidation de ses autorités de supervision en janvier dernier avec l'ordonnance portant fusion des autorités d'agrément et de contrôle de la banque et de l'assurance, fait ressortir l'articulation des différents étages de supervision qui, je l'espère, travailleront en étroite harmonie.

J'en viens au premier volet de ce projet de loi, la régulation financière. En cette période de rentrée, nous retrouvons ces « créatures », que nous avons appris à mieux connaître depuis la crise, que sont les ventes à découvert, les ventes à découvert à nu ou encore les produits dérivés, tels les « credit default swaps » ou CDS. Cette période de décantation nous a permis d'appréhender ces « animaux étranges » dans un texte qui présente l'avantage de la sobriété : une cinquantaine d'articles contre les 1 200 pages de la loi Dodd-Franck. Quantité ne rime pas toujours avec qualité... Le texte encadre les ventes à découvert, ces activités non régulées, opaques et obscures, sur lesquelles nous avions peu de prise jusqu'à présent, notamment, concernant les volumes. Dorénavant, l'Autorité des marchés financiers, l'AMF, pourra les interdire en cas de circonstances exceptionnelles. Rappelons, à ceux qui affirment que l'Allemagne est plus efficace sur ce dossier, que l'AMF avait adopté, dès octobre 2008, une décision visant à interdire les ventes à découvert sur les quinze valeurs financières déterminantes pour le marché français, mesure qui n'a pas été levée.

Ensuite, le texte transpose dans notre droit interne la réglementation européenne relative aux agences de notation, sujet qui continuera de faire couler de l'encre tant le système actuel est source de vicissitudes qu'ont mises en lumière de récents travaux, notamment ceux de Moody's et de Standard & Poor's aux États-Unis. Grâce aux travaux précurseurs de la France, le texte, abouti, précise la manière dont les agences seront agrées, contrôlées, et sanctionnées si nécessaire. Il détaille les questions de leurs règles de fonctionnement, du dépôt de modèles et de la clarification des conflits d'intérêt. S'agissant de la régulation des marchés de produits dérivés, l'AMF pourra désormais sanctionner les abus, je pense notamment aux CDS. Le renforcement des pouvoirs de l'AMF appelle légitimement le renforcement des sanctions financières qu'elle peut prononcer, multipliées par dix, et le doublement de celles décidées par l'Autorité de contrôle prudentiel, issue de la fusion de la Commission bancaire et de l'Autorité de contrôle des assurances et des mutuelles. En outre, le texte rend obligatoire la publicité des sanctions décidées par l'AMF, manière d'ajouter l'opprobre à la pénalité.

Enfin, ce projet de loi rend obligatoire la mise en place d'un comité des risques et d'un comité des rémunérations dans chaque entreprise concernée afin de clarifier la rémunération des opérateurs de marché, plus communément appelés traders. La France s'était montrée très active sur ce dossier au sein du G20 et de l'Union européenne. Entrant en vigueur le 1 ^er janvier 2011, la directive, dite CRD 3, comporte des mesures sur les bonus garantis, désormais interdits, sur le différé de rémunérations durant une période de trois ans et le versement d'une partie de la part non différée de la rémunération variable sous forme d'actions. Enfin, ce texte ratifie l'ordonnance du 21 janvier 2010 que le Parlement m'avait habilitée à prendre par la loi de modernisation de l'économie. Je rappelle que la création de l'Autorité de contrôle prudentiel avait pour but, non de faire « sauter des chaises », mais d'éviter que certains secteurs, entre autres celui de la distribution du crédit, ne soient dans un angle mort de notre dispositif de contrôle.

Le deuxième volet de ce projet de loi vise à faciliter le financement de l'économie pour appuyer la reprise. Cela est d'autant plus indispensable que les discussions en cours sur les règles dites de « Bâle III » aboutiront à une augmentation et de la quantité et de la qualité des capitaux de toutes les banques, y compris les nôtres. Le Gouvernement français veillera, dans ces négociations, au respect des critères spécifiques à notre économie et aux économies européennes continentales, soit un financement en majorité d'origine bancaire, et non obligataire comme aux États-Unis, avec pour souci d'éviter des disparités de traitement qui pénaliseraient nos banques par rapport à leurs homologues américaines. Cette position, je ne le cache pas, est difficile à faire valoir devant le comité de Bâle, composé d'autorités de contrôle, extrêmement sensibles aux événements de la fin de l'année 2008, considérant qu'il y a eu une insuffisance de supervision, peut-être faute de moyens. Dans ces conditions, nous devons faciliter l'accès des PME et des entreprises intermédiaires aux fonds propres en introduisant sur leur marché boursier, c'est-à-dire Alternext, des mécanismes tels qu'une procédure d'offre publique obligatoire dès lors qu'un investisseur détient plus de 50 % du capital d'une société et, mesure très attendue, une procédure de retrait obligatoire lorsqu'un actionnaire devient fortement majoritaire dans le capital d'une entreprise de ce type. Le texte renforce également OSEO, un acteur qui s'est révélé déterminant dans la gestion des conséquences de la crise sur les PME.

Autre élément, la création d'obligations de financement de l'habitat, comparables mais non similaires au régime juridique des obligations foncières en ce qu'elles ne présentent pas l'inconvénient d'être situées hors bilan ou de procéder de mécanismes de titrisation qui pourraient être dangereux. Nous n'avons pas l'intention d'introduire les « subprimes » en France... Le secteur immobilier, ou plutôt les banques, ont besoin d'un tel mécanisme de financement, compte tenu du risque. Enfin, dernier sujet, la régulation des intermédiaires financiers qui, aujourd'hui, tient de la mosaïque, améliorera la protection du consommateur par une meilleure information sur le champ de compétence des « commercialisateurs ». Voilà les grandes lignes de ce projet de loi.

M. Jean Arthuis , président . - Merci de ces précisions. Nous avons effectivement besoin d'une vraie coordination et d'une articulation adéquate entre la réglementation européenne et ce projet de loi.

M. Philippe Marini , rapporteur général . - Réservant l'analyse du projet de loi à la discussion de ses articles en commission qui aura lieu en présence de Mme Lagarde, je m'en tiendrai aujourd'hui à des considérations générales et politiques, au sens fort du terme. L'examen de ce texte est forcément un exercice délicat à l'heure où la place des parlements est de plus en plus difficile à apprécier, pour ne pas dire de plus en plus étroite. Deux raisons à cela. Tout d'abord, la régulation bancaire et financière étant de nature internationale et, a fortiori, communautaire, la tentation est grande de dire : « Mes bons amis, ne faisons rien ! Nous sommes en train de négocier ». Au contraire, il revient au Parlement de fixer un cap pour conforter la position de notre pays dans les discussions. Si nous devons avoir conscience que nous voterons, avec ce texte, des articles virtuels, du moins provisoires, il ne faut pas y voir une raison de ne rien faire, mais une raison supplémentaire d'agir.

L'exercice est donc particulier en ce que ce texte a vocation à s'articuler avec le droit communautaire. Or l'Union européenne ne fonctionne pas comme les Etats-Unis où la négociation est complexe mais le pouvoir fédéral. L'Union est cette chose qui comprend la Grande-Bretagne... Laquelle n'a pas les mêmes intérêts que l'Europe continentale en matière de régulation bancaire et financière. C'est une réalité géostratégique. Point n'est donc besoin de se voiler la face. Il nous faudra donc essayer d'aller le plus loin possible tout en conservant à l'esprit que le résultat de la mécanique poly-synodique et poly-institutionnelle européenne est souvent imprévisible, quel que soit le talent de nos ministres...

La seconde raison est liée à la compétitivité de la place de Paris. Interdire, réglementer, sanctionner, nous pouvons nous faire plaisir en expliquant, lorsque nous rentrons dans nos communes, combien nous avons été rigoureux mais « quid » des conséquences sur la localisation des activités ? Quel est l'intérêt supérieur à poursuivre ? Soyons volontaristes et lucides : évitons les postures qui provoqueraient une hémorragie des activités sur la place de Paris. Nouveau paradoxe : la place de Paris ne se porte pas si mal que cela ! Prenons les obligations foncières qui représentent aujourd'hui un énorme marché, cette réforme financière structurelle, parmi les plus fructueuses, a été faite par la place de Paris. En matière de règlement-livraison et de compensation, soit pour toutes les activités « post-marché », nous avons des chances réelles de fédérer à Paris les grands acteurs de l'industrie financière et bancaire. L'un des trois nouveaux organes européens sera d'ailleurs à Paris, et non l'un des moindres, celui qui s'occupera du marché des actions ! S'agissant de l'industrie de la gestion collective, il nous appartient de discipliner son cadre, d'affirmer sa régulation, mais aussi de conforter son rôle de leader européen.

Sur tous ces sujets, il convient de trouver le juste équilibre entre les objectifs quelque peu contradictoires que sont, d'une part, le maintien et le développement de la place de Paris et, d'autre part, la garantie de la sécurité et de la moralité financières - n'ayons pas honte de ce dernier mot que la crise nous impose d'utiliser.

Ce projet de loi est un texte utile. L'Assemblée nationale a bien travaillé. Le Sénat y apportera sa contribution. Il est, pour m'en tenir à un seul exemple, possible de créer de nouvelles techniques sur le marché obligataire pour mieux animer le marché secondaire des obligations. C'est un enjeu de place et d'emploi. En outre, les quotas de CO ₂ , que Fabienne Keller a beaucoup étudiés, sont des objets techniques et financiers échangés sur des marchés, marchés à la fois primaire et secondaire. Il est essentiel de définir les principes et les compétences de régulation en la matière pour éviter des scandales et affirmer le rôle leader de l'industrie financière et de la place de Paris.

Pour conclure, dans cette phase de concertation avec vos collaborateurs, madame la ministre, chacun espère des concessions réciproques. Puissions-nous trouver un juste milieu !

Mme Christine Lagarde . - Sans vouloir faire l'article de la place de Paris, permettez-moi une anecdote. Lors des débats hier soir à Bruxelles sur une taxe européenne sur les transactions financières défendue par la France, l'actuel Chancelier de l'Echiquier, M. Osborne, à qui n'a pas échappé qu'une telle taxe pèserait de manière non négligeable sur les établissements financiers, a rappelé que la City de Londres doit sa bonne fortune à l'imposition de charges excessives par l'administration Kennedy qui avait entraîné un déplacement des opérations au détriment de New York. Il ne faudrait pas, a-t-il dit, rééditer cet exploit aux dépens de Londres en favorisant Zurich, Genève ou « accessoirement » Paris...

M. Aymeri de Montesquiou . - Ces « animaux étranges » que sont les CDS et les ventes à découvert sont-ils en voie de disparition aux Etats-Unis ? Y a-t-il un risque qu'ils se reproduisent chez nous par insémination ? Ensuite, le contrôle des agences de notation ne risque-t-il pas de jeter le doute sur leur indépendance quand celles-ci sont déjà suspectées de conflits d'intérêts ?

Mme Nicole Bricq . - Je commencerai par un satisfecit sur le paquet européen de supervision financière. Pour autant, sa réussite dépendra de l'harmonisation, de l'articulation entre les trois autorités, dépourvues de pouvoir supranational, le conseil du risque systémique et les autorités nationales. En effet, dès qu'il y a des failles dans le marché européen unique, des divergences d'appréciation apparaissent qui alimentent la spéculation. Le rapporteur général a raison de souligner la place délicate du Parlement dans l'examen de ce projet de loi qu'il faut adapter à la directive et à la réglementation européenne en préparation.

La France a des divergences avec l'Allemagne sur l'encadrement des ventes à découvert, qui a beaucoup agité l'Assemblée nationale : où en est-on de la possibilité d'une harmonisation sur les délais de livraison, sources de spéculation à outrance ?

Autre sujet, la rémunération des opérateurs de marché : allez-vous profiter de cette loi pour adapter notre réglementation à la directive CRD 3, qui diffère de l'arrêté que vous avez pris en novembre 2009 ?

Pour terminer, permettez-moi de vous demander des éclaircissements sur des points que vous n'avez pas abordés. Le marché des quotas de CO ₂ devait, selon une annonce gouvernementale, être étudié au Sénat à l'automne : qu'en est-il ? Avez-vous l'intention d'introduire dans la prochaine loi de finances la taxe bancaire, que l'Allemagne et la Grande-Bretagne ont déjà adoptée ? Enfin, quelle position défendra la France à l'occasion de la révision de la directive « Epargne » de 2003 quant aux exceptions dont bénéficient nos paradis fiscaux européens, entre autres le Luxembourg et l'Autriche ?

M. Jean-Pierre Fourcade . - A examiner la candidature d'une deuxième banque canadienne pour devenir spécialiste en valeurs du Trésor que l'Agence France Trésor a reçue, on comprend pourquoi les banques américaines, canadiennes et australiennes sont opposées à toute réglementation internationale. Elles appliquent des règles complètement différentes des nôtres en matière de ratios et de composition des fonds propres. Un seul exemple : pour elles, le ratio est de 12 %-13 % ; pour nous, de 7 %-8 %. Dans le cadre de l'Union et des négociations de Bâle III, quelles décisions a-t-on prises sur le calcul des ratios et sur l'évolution des fonds propres du système bancaire ? Dans le cadre du G20, peut-on trouver un accord avec les banques américaines, canadiennes et australiennes ?

M. François Marc . - La commission a entendu plusieurs représentants des agences de notation. Je fais partie de ceux qui estiment que les agences font bien leur travail, mais auraient dû tirer la sonnette d'alarme plus tôt, entre autres, dans l'affaire Enron. Ce texte prévoit que les Etats vont réguler les agences de notation qui, de plus en plus, sont amenées à apprécier leur dette publique - je vous renvoie à l'épisode irlandais il y a deux jours. Bref, il pose avec acuité la question de leur indépendance...

M. Jean Arthuis , président . - A l'occasion des différents travaux du « G24 » et de ceux de la commission, qui s'est déplacée en mission aux Etats-Unis, il est apparu que, pour encadrer les marchés, prévenir les déconvenues et contenir la spéculation, il serait bon de standardiser les produits et de privilégier des chambres de compensation. Où en est-on sur ce dossier au niveau européen ?

Mme Christine Lagarde . - Monsieur de Montesquiou, ces « étranges animaux » ne sont pas en voie de disparition... La créativité financière est-elle un mal en soi ? Non, à condition d'être contrôlée, régulée et, en cas d'abus, sanctionnée. Air France, notamment, a besoin de ces produits pour couvrir ses risques sur le marché pétrolier.

Au sein du G20, monsieur le président Arthuis, nous défendons l'enregistrement des produits dérivés sous la forme de « trade repositories » et la compensation obligatoire sur les chambres de compensation. Pour moi, il est indispensable que nous en ayons une dans la zone euro.

L'indépendance des agences de notation, question soulevée par MM. Montesquiou et Marc, est garantie par la réglementation européenne que nous transposons : il est notamment interdit à une agence de conseiller une entreprise ou un État qu'elle note. Les règles sont très précises afin d'éviter tout conflit d'intérêt. Défendre l'indépendance des agences n'empêche pas de leur imposer des règles de fonctionnement. En matière de pertinence et de qualité des évaluations, des progrès restent à faire. Celles-ci faisaient parfois montre d'une absence de scrupules et de rigueur. Souvenez-vous de la dégradation brutale de la note de la Grèce, malgré le lancement du plan de soutien européen. D'où la nécessité de règles en matière de calendrier et de révision des notations. Enfin, un marché dominé par trois agences de notation, c'est comme un ménage à trois : cela ne fonctionne pas ! Il faudrait agréger certains mécanismes de notation existants, adossés aux banques centrales, pour faire émerger de nouveaux acteurs tels que la Coface.

M. Philippe Marini , rapporteur général . - Qui va noter les notateurs ?

Mme Christine Lagarde . - N'oublions pas que la crise a eu un effet d'accélération...

M. Jean Arthuis , président . - Au fond, mieux vaudrait que les banques et les investisseurs comprennent ce qu'ils achètent sans recourir à des agences...

Mme Christine Lagarde . - Concernant les ventes à découvert, la prise de position de l'Allemagne pose effectivement des problèmes à l'Agence France Trésor et à l'ensemble des opérateurs puisqu'elle a des répercussions sur l'ensemble des titres émis dans la zone euro. C'est pourquoi j'ai fait des propositions à M. Barnier pour que l'écart se réduise entre nos positions : il faut trouver un mécanisme de coordination et d'alerte, au moins entre les membres de la zone euro.

Nous examinons, avec M. le rapporteur général, la question des délais de livraison et j'espère que nous parviendrons rapidement à une solution qui rende hommage à la créativité de votre collègue.

M. Philippe Marini , rapporteur général . - Et qui prendra en compte l'essentiel des préoccupations de Mme Bricq.

Mme Christine Lagarde . - Avec mon arrêté du 5 novembre 2009, la France a été le premier pays à réglementer la rémunération des opérateurs de marché, et je suis déterminée à adapter nos règles à la directive CRD 3 dès qu'elle sera publiée, très prochainement, afin que tout soit en règle au 1 ^er janvier 2011.

Sur le marché du CO ₂ , nous travaillons de concert pour que l'Autorité des marchés financiers dispose des pouvoirs de supervision, de régulation, et, éventuellement, de sanction sur ce marché.

Quant à la taxe bancaire, son dispositif vous sera présenté dans la loi de finances, conformément à l'engagement du président de la République d'éviter toute dispersion des dispositions fiscales.

S'agissant de la révision de la directive de 2003 sur la fiscalité de l'épargne, la France maintient sa demande d'un échange automatisé d'informations entre Etats. Il faut l'unanimité, mais l'Autriche comme le Luxembourg ne sont pas disposés à renoncer à leur régime actuel. La France tente de faire évoluer leur position.

M. Jean Arthuis , président . - La position du Luxembourg devient intenable, quand le président Junker demande à tous les Etats membres de respecter leurs obligations et nous fait les poches...

Mme Christine Lagarde . - S'agissant du calcul des ratios, je vous rejoins, Monsieur Fourcade : les banques canadiennes sont en position de force, pour avoir appliqué rigoureusement leur ratio de levier, ce qui leur fait aborder confortablement les nouvelles normes, alors que les banques européennes doivent lever des dizaines de milliards pour s'y conformer. Notre position, sur ce dossier, est des plus délicates. Nous faisons face, en quelque sorte, à la revanche du superviseur-régulateur, qui veut éviter cette fois-ci d'être mis en cause en cas de pépin !

M. Jean Arthuis , président . - Les prélèvements éventuels sur les banques et les assurances ne vont-ils pas compliquer leur tâche pour renforcer leurs fonds propres ?

Mme Christine Lagarde . - En l'état actuel, ces prélèvements ne les exonèrent pas de leurs obligations de constitution de capitaux. Dans les négociations en cours au comité de Bâle, ce n'est pas prévu.

M. Jean-Pierre Fourcade . - Et sur les délais ?

Mme Christine Lagarde . - Ils ne sont pas arrêtés, on envisage environ cinq ans, quoique les Britanniques souhaiteraient aller au-delà de 2018.

M. Philippe Marini , rapporteur général . - Nous souhaiterions que le Gouvernement nous informe régulièrement des avancées de la négociation sur ces questions centrales et nous explique sa stratégie, car nous ne pouvons pas nous en tenir aux informations que nous communique la Fédération bancaire française, laquelle ne saurait être neutre. Nous voyons trop souvent ces questions par les yeux des banquiers et, tout en respectant cette profession, nous avons besoin d'une information neutre sur les négociations et les solutions possibles.

Mme Christine Lagarde . - J'accède d'autant plus volontiers à votre requête que je sais combien les agents du Trésor s'attachent à faire primer en tout l'intérêt général et le financement de l'économie française.

M. Jean Arthuis , président . - Où en est-on sur la question de la finance islamique ? Avez-vous progressé, notamment au plan européen ?

Mme Christine Lagarde . - Londres n'a pas le monopole de la finance islamique. En prenant des instructions fiscales appropriées, je crois avoir rempli ma feuille de route pour que Paris puisse être utilisée comme place de la finance islamique.

M. Jean Arthuis , président . - Je vous remercie et j'invite chacun à venir la semaine prochaine pour entendre notre rapporteur général présenter son rapport.

F. EXAMEN EN COMMISSION

Réunie le 14 septembre 2010, sous la présidence de M. Jean Artuis, président, la commission a examiné le rapport de M. Philippe Marini et le texte proposé par la commission pour le projet de loi n° 555 (2009-2010), adopté par l'Assemblée nationale, de régulation bancaire et financière.

M. Philippe Marini , rapporteur . - Depuis la faillite, il y a deux ans seulement, de Lehman Brothers, bien des mesures d'urgence et d'accompagnement de la sortie de crise ont été prises. Le Parlement français y a pris sa part, au travers du groupe de travail conjoint Assemblée nationale - Sénat, mais aussi des groupes de travail de notre commission des finances, l'un sur la crise financière, qui a donné lieu, l'an dernier, à 57 propositions, l'autre plus récent, sur le financement des entreprises, dont les conclusions sont intégrées au rapport sur ce projet de loi.

Réformer la régulation est une oeuvre complexe, qui requiert le temps de la concertation internationale et avec les acteurs professionnels, sachant que l'autonomie nationale, en cette matière, est contrainte par les normes mondiales, les pratiques professionnelles et le droit communautaire. Nous conservons cependant toujours la capacité d'exprimer notre volonté, voire d'orienter les évolutions du droit communautaire, ainsi que nous allons nous efforcer ici de le faire sur plusieurs points.

Au-delà, ce projet de loi comporte beaucoup de dispositions diverses qui l'apparentent à un DDOEF, un projet de loi portant diverses dispositions d'ordre économique et financier - ce n'est pas dans ma bouche une critique, tant je crois à la nécessité de tels rendez-vous devant le Parlement.

En matière de régulation, nous avons des failles à combler et une cohérence à retrouver. Le monde financier de l'après-crise n'est plus celui que nous avons connu : il a remis en cause ses certitudes, parmi lesquelles le postulat de l'efficience du marché ainsi que la confiance dans les capacités d'autorégulation des acteurs et de mutualisation des risques. Nous assistons à un retour de la norme - et pas seulement de droit public. Les évolutions répondent à trois principes : la transversalité et l'exhaustivité, pour joindre à des dispositions juridiques parfois un peu factices des mesures propres à prévenir et corriger les risques ; la transparence, qui a connu, depuis la crise, une puissante accélération ; la responsabilisation des acteurs, avec ses conséquences pour les banques et les établissements de crédit. Les modèles nationaux de régulation sont soumis à de fortes critiques. On reproche aux États-Unis une approche trop sectorielle, trop segmentée ; au Royaume Uni une structure trop unifiée, dont l'efficacité n'est pas toujours avérée.

La France, sans autosatisfaction, ne s'en est pas si mal sortie. Nos banques universelles ont bien résisté ; nous n'avons pas connu, à la différence de ce qui s'est passé dans les années 1990, de véritable crise immobilière et nous sommes loin de l'insécurité que recèlent les produits américains en ce domaine, du fait que l'endettement des ménages est chez nous globalement plus faible qu'aux États-Unis tandis que la titrisation n'a pas pris la même ampleur que dans d'autres pays.

Reste que notre modèle ne saurait rester immobile, d'où la mise en place d'une nouvelle Autorité de contrôle prudentiel et les mesures destinées à protéger les clients des investisseurs - je pense, ici, aux dispositions relatives aux métiers d'intermédiation financière. Ce texte veille aussi à assurer une bonne coordination entre l'Autorité des marchés financiers et l'Autorité de contrôle prudentiel.

Une nouvelle dynamique internationale est née de la crise : il importe qu'elle ne s'essouffle pas. La relative déception du G20 de Toronto montre qu'il n'est pas simple d'aborder, au-delà des mesures d'urgence, les questions structurelles, tant sont multiples les intérêts en jeu. La crise a conduit à modifier profondément les bilans des banques centrales, ce qui emporte d'importantes conséquences. Reste que l'écueil à éviter, en ces temps de retour à la normale, est la tentation du « business as usual ».

De nouvelles problématiques sont apparues dans la zone euro, notamment celle du risque souverain. Si la probabilité d'un scénario en W, dit « double dip », semble cependant écartée, les mesures d'accompagnement exigent un pilotage complexe, un « fine tuning ».

L'Europe est ambitieuse. Nous avons devant nous toute une série de textes communautaires. Certaines mesures sont déjà prises, d'autres en négociation, d'autres enfin en cours de mise en oeuvre. L'agenda législatif communautaire est au moins aussi chargé que le nôtre : nous sommes loin de l'époque où le commissaire McCreevy réclamait une pause législative...

En matière de droit de la concurrence, la Commission européenne, entre octobre 2008 et mars 2010, a approuvé des régimes d'aide au secteur financier et des mesures ponctuelles à hauteur de 4 131 milliards d'euros, preuve que le droit de la concurrence a été interprété différemment à la lumière de la crise...

Il existe toujours une compétition, en Europe, entre places financières : à nous d'utiliser au mieux les opportunités qui s'offrent à nous. Nous nous situons aujourd'hui quelque part entre transposition et recherche de solutions nouvelles. Les États-Unis, avec la loi Dodd-Frank, ont repris la main, ce qui renforce la nécessité d'y voir clair dans notre cadre européen. La place de Paris conserve des atouts, elle peut développer un nouvel écosystème compétitif. Il s'agit de trouver la bonne articulation entre attractivité et sécurité. L'attractivité ne réside pas dans le laisser-faire : la sécurité peut être un facteur d'attractivité. Parmi nos atouts, je compte la gestion collective, où il ne faudrait pas perdre l'initiative ; les infrastructures « post-marché » ; la localisation, à Paris, de l'une des trois futures autorités de régulation européennes, l'Autorité européenne des marchés financiers (AEMF) ; le développement de comportements nouveaux - rachat d'obligations, mise en place de nouveaux titres sécurisés, ici pour le financement de l'habitat.

Au plan international, de nouvelles thématiques apparaissent : réforme du système monétaire international et, leçon de la crise, encadrement des dérivés sur les produits de base. Pour la zone euro, des dispositions sont en préparation destinés à raffermir la confiance dans les instruments de dette publique.

Dans l'accompagnement de la reprise, la question du financement des entreprises est cruciale. L'État a été actif pendant et après la crise. Le groupe Oséo s'est imposé comme acteur essentiel. Ce texte doit accroître ses capacités et simplifier son organisation. Le Médiateur du crédit a montré son utilité : organisation « commando » qui a fait beaucoup en marge des instruments juridiques, grâce au dynamisme du premier titulaire du poste et à la souplesse des mécanismes mis à sa disposition.

Il est essentiel, aujourd'hui, de faire le point sur l'efficacité de l'existant. C'est ce que nous avons tenté de faire dans le cadre de notre groupe de travail interne à la commission, sur le financement des entreprises. Il en ressort, sur l'action des banques, un constat nuancé. Les encours des établissements de crédit aux entreprises ont reculé de 0,9 % en 2009, alors que l'objectif, pour les banques conventionnées, était une croissance de 3,5 %. La moyenne de la zone euro fait cependant apparaître une contraction de 2,3 %. Il faut rendre justice à l'État : la progression des encours pour les banques signataires d'une convention avec l'État a été de 2,7 %.

L'utilisation des fonds du livret A non centralisés à la Caisse des dépôts et consignations reste un sujet préoccupant. Nous en avions traité à l'article 145 de la loi de modernisation de l'économie d'août 2008, qui prévoyait l'affectation aux prêts aux PME ou pour des travaux d'économie d'énergie d'un quota de ces fonds. Selon l'Observatoire de l'épargne réglementée, les fonds restant au bilan des établissements de crédit ont augmenté de 12,5 milliards d'euros entre 2008 et 2009, pour s'établir, au 31 décembre 2009, à 85,6 milliards d'euros. Corrélativement, les encours de prêts aux PME ont progressé de 6,4 milliards d'euros, tandis que ceux pour travaux d'économies d'énergie augmentaient de 1,8 milliard d'euros, si bien que l'écart resté dans les bilans des banques, sans contrepartie, est de 4,2 milliards d'euros. Ceci appellera de notre part, madame la ministre, des interrogations, voire des initiatives...

Notre groupe de travail préconise de ne pas manquer le rendez-vous de la reprise. Chacun doit certes rester dans ses responsabilités, mais nous insistons sur le fait que les dispositions de la loi de modernisation de l'économie quant à la centralisation d'office de ces fonds et relatives à la rémunération de l'épargne réglementée doivent être clairement respectées. Nous appelons de nos voeux une augmentation du capital propre d'Oséo, afin que le groupe respecte les ratios prudentiels, et saluons la simplification des structures entreprise.

Je ne m'étendrai pas sur les apports de ce texte, qui vise à renforcer la supervision des acteurs et des marchés, puisque Mme Lagarde nous en a fait, la semaine dernière, une présentation exhaustive. L'Assemblée nationale a bien travaillé. Elle a étendu le champ de la régulation, en donnant compétence à l'AMF sur les produits dérivés et les contrats sur échange de défaut (CDS - credit default swap ) ; fait prévaloir le principe de transparence sur les prêts de titres avant une assemblée générale ; amélioré certaines procédures de droit boursier ; sur les prêts à découvert et le délai de règlement-livraison, elle s'est montrée très volontariste... Pour assurer l'efficacité de la régulation, elle a ratifié l'ordonnance créant l'Autorité de contrôle prudentiel (ACP), veillé au contrôle du Parlement, relevé certains plafonds de sanctions, fait prévaloir la publicité des décisions de sanction de l'AMF et de l'ACP. Elle a souhaité, pour responsabiliser les acteurs, la création d'un comité des risques dans les établissements financiers et d'un comité des rémunérations dans les établissements de crédit et les entreprises d'investissement. Elle s'est montrée très offensive sur les agences de notation, en adoptant des dispositions destinées à rendre nulles de droit toutes clauses exonératoires et limitatives de responsabilité dans les contrats de notation. Elle a, enfin, adopté des mesures intéressant Alternext, la finance solidaire ainsi que l'outre-mer.

Le Sénat peut travailler à perfectionner encore ce texte. Pour améliorer la régulation, nous pourrons engager un débat utile sur la mise en oeuvre d'une procédure de transaction devant l'AMF ; aller plus loin sur la publicité des séances de la commission des sanctions de l'AMF ; instituer plus de symétrie dans les procédures respectives de l'AMF et de l'ACP ; travailler aux modalités du contrôle de l'AMF sur les conseils en investissement financier ; préciser le régime juridique des centralisateurs d'ordres sur OPCVM ; donner suite enfin, et cela réjouira Mme Keller, à nos positions récurrentes, confirmées par notre groupe de travail, sur la question environnementale, en instituant de vraies mesures de surveillance des marchés de quotas de carbone.

Afin de renforcer la transparence, la responsabilité des acteurs et la lutte contre les abus, nous proposerons un aménagement des clauses des contrats de notation. Je vous proposerai également des dispositions destinées à éviter les effets pervers des prêts de titres ; l'extension du champ de compétence des comités des rémunérations ; un dispositif réaliste sur le délai de règlement-livraison... autant de mesures destinées à lutter contre les trous noirs de la régulation.

Afin de rationaliser certaines procédures du droit boursier, nous vous proposerons des dispositions sur le retrait obligatoire, l'action de concert, le périmètre des titres à prendre en compte pour apprécier le seuil d'offre publique obligatoire, le régime de rachats d'action sur Alternext. Pour sécuriser le financement des entreprises, nous vous proposerons de préciser le régime des nouvelles obligations de financement de l'habitat. Afin de promouvoir la place de Paris, nous prévoyons un régime encadré de rachat d'obligations par les émetteurs en vue d'animer le marché secondaire. Nous aurons également à débattre du refinancement d'Oséo via des outils particuliers.

M. Jean Arthuis , président . - Je remercie notre rapporteur qui a su nous familiariser avec un texte dont les enjeux restent très techniques, et nous mettre en appétit...

M. Joël Bourdin . - Les transactions sur le marché à terme de matières premières sont-elles couvertes par le texte ?

M. Philippe Marini , rapporteur . - Tous les instruments financiers sont couverts. Nous allons même plus loin, en proposant d'y assimiler les transactions sur les quotas carbone, comparables à des matières premières.

Examen des articles

Article premier

M. Philippe Marini , rapporteur . - Mon amendement n° 1 prévoit la participation au Conseil de régulation financière et du risque systémique de trois personnalités qualifiées choisies en raison de leurs compétences dans le domaine monétaire, financier ou économique et nommées pour cinq ans par le Premier ministre. Les autres modifications sont rédactionnelles.

Mme Christine Lagarde, ministre de l'économie, de l'industrie et de l'emploi . - Permettez-moi tout d'abord de rendre hommage à l'investissement intellectuel et juridique de votre commission sur ce texte éminemment technique et de saluer le travail de votre rapporteur général. Cet amendement, cependant, m'embarrasse. Si toutefois vous y tenez, j'émettrai un avis de sagesse, mais il me semble qu'il vise deux objectifs. D'une part, il introduit au sein du Conseil de régulation financière trois personnalités qualifiées, dont, sans faire outrage au Premier ministre, il me paraîtrait plus naturel qu'elles fussent nommées par le ministre de l'économie ; d'autre part, il vise la participation de parlementaires à ce conseil, disposition introduite par l'Assemblée nationale, et à laquelle je suis réticente : autant on peut concevoir de distinguer entre réunions plénières et réunions restreintes, plus opérationnelles, autant tout rassembler en une seule instance, comme ce serait la conséquence de votre amendement, me laisse craindre une dilution du caractère opérationnel de la structure.

M. Jean Arthuis , président . - Notre doctrine est claire : elle tend, afin de préserver l'autorité du Parlement, à éviter de demander aux parlementaires de siéger dans des instances extérieures.

M. Philippe Marini , rapporteur . - Peut-être pourrions-nous envisager, monsieur le président, de supprimer le 5°, qui vise la participation de parlementaires et faire du ministre de l'économie l'autorité de nomination des personnalités qualifiées ? (Assentiment) Je rectifie donc mon amendement n° 1.

L'amendement n°1 rectifié est adopté.

M. Philippe Marini , rapporteur . - Mon amendement n° 2 prévoit que le rapport annuel du Conseil de régulation est rendu public.

L'amendement n° 2 est adopté.

L'article premier est adopté dans la rédaction issue des travaux de la commission.

Les articles 2 et 2 bis sont adoptés sans modification.

Article 2 ter A

M. Philippe Marini , rapporteur . - Mon amendement n° 3 réécrit l'article afin d'améliorer le contrôle des conseillers en investissements financiers, qui doivent adhérer à des associations professionnelles agréées par l'AMF. Il supprime l'insertion, par l'Assemblée nationale, dans le champ du contrôle de l'AMF, des « conseillers en gestion de patrimoine », appellation commerciale qui ne recouvre ni un métier ni une catégorie juridique. En tout état de cause, ces activités sont incluses dans le champ de compétence de l'AMF. L'amendement permet à l'AMF de déléguer aux associations agréées de conseillers en investissements financiers l'exécution des contrôles et enquêtes sur leurs membres. Il lui ouvre, enfin, la faculté de contrôler, et le cas échéant de sanctionner, les associations professionnelles agréées.

Mme Christine Lagarde . - Clarifications bienvenues.

Mme Nicole Bricq . - Je ne suis pas favorable à cette suppression. Vous parliez tout à l'heure, monsieur le rapporteur général, de combler les trous noirs de la régulation. Il me semblerait utile, pour y contribuer, que les conseillers en gestion du patrimoine soient ici mentionnés.

M. Philippe Marini , rapporteur . - C'est une mention inopérante : l'AMF a compétence sur ces conseillers.

Mme Nicole Bricq . - Cela va mieux en le disant...

L'amendement n° 3 est adopté.

L'article 2 ter A est adopté dans la rédaction issue des travaux de la commission.

L'article 2 ter est adopté sans modification.

Article 2 quater

M. Philippe Marini , rapporteur . - Mon amendement n° 4 substitue aux termes de « commissaire du gouvernement », appellation trompeuse qui pourrait jeter le doute sur une autorité qui doit répondre, notamment au regard de la Convention de Strasbourg, à des critères d'indépendance, ceux de « directeur général du Trésor ou son représentant », ce qui correspond à la réalité, la présence de ce directeur étant destinée à assurer en temps réel l'information du ministère des Finances sur les interprétations du droit boursier qui pourraient être retenues.

L'amendement n° 4 est adopté.

M. Philippe Marini , rapporteur . - Mon amendement n° 5 prévoit que les séances de la commission des sanctions sont publiques et rappelle le traditionnel codicille qui veut que le président de la formation saisie puisse interdire l'accès à la salle dans l'intérêt de l'ordre public, de la sécurité nationale ou lorsque la protection des secrets d'affaires ou de tout autre secret protégé par la loi l'exige.

L'amendement n° 5 est adopté.

L'article 2 quater est adopté dans la rédaction issue des travaux de la commission.

Article additionnel avant l'article 2 quinquies

M. Philippe Marini , rapporteur . - Mon amendement n° 6 crée une nouvelle procédure de transaction, dite de « composition administrative ». Ce n'est pas là une nouveauté en droit français, puisque l'autorité de la concurrence, qui contribue, comme l'AMF, au respect de l'ordre public économique, pratique déjà la transaction. Il s'agit, en somme, de renforcer l'efficacité du régulateur : la transaction est utile pour certains manquements qui peuvent relever de l'erreur ou de l'omission sans toutefois porter atteinte à la régulation du marché ; elle permettra au régulateur de concentrer ses moyens sur les affaires les plus complexes, étant entendu que les abus de marché seront exclus de cette procédure, qui ne vise que les manquements sans gravité.

Ces dispositions respectent l'organisation et les structures de l'AMF - elles ont à vrai dire été écrites en concertation avec elle. Le collège pourra notifier ses griefs en proposant une composition, laquelle suspendra le délai de prescription de trois ans. La personne mise en cause pourra s'engager à verser une somme au Trésor public, d'un montant maximum de deux tiers de la sanction pécuniaire encourue, dont la fixation pourra tenir compte de la réparation, totale ou partielle, du préjudice subi par les investisseurs.

L'accord de transaction est soumis au collège puis, s'il est validé, la commission des sanctions peut décider de l'homologuer et de le rendre public, afin d'officialiser et de renforcer la crédibilité d'une décision administrative qui n'aura pas été confiée au juge afin d'assurer la rapidité de la procédure. Il n'y a pas de reconnaissance préalable de culpabilité ; en revanche le refus d'homologation ou le non-respect de l'accord conduiront à revenir à la procédure normale devant la commission des sanctions.

Mme Christine Lagarde . - J'admire la construction à laquelle vous êtes arrivés, mais mon avis est partagé. Ce projet de loi a le mérite de renforcer le rôle et l'autorité de l'AMF, en conférant une crédibilité à des procédures qui en ont parfois manqué... Ma crainte, même si je sais que la composition permet d'aboutir plus rapidement et plus efficacement à une solution, est que votre amendement ne brouille le signal, alors que nous nous efforçons d'asseoir la réputation de l'AMF.

Je suggère donc, si cela vous convenait, de maintenir le texte en l'état et d'approfondir la concertation avec la place afin de revenir à votre proposition quand le travail de retour à la confiance sera engagé.

M. Jean Arthuis , président . - Vous souhaitez en somme un ajournement. ( Mme Christine Lagarde le confirme)

Mme Nicole Bricq . - Je partage l'avis de la ministre. Ce n'est pas le moment, alors que l'on cherche à conforter l'AMF, de prévoir une procédure de transaction. Je suppose, au reste, que la commission des sanctions, dans son fonctionnement actuel, prend en compte la bonne foi de la personne. Mais vous faites plus, monsieur le rapporteur, qu'officialiser une pratique : vous êtes très précis sur la somme, quand il faudrait laisser à l'AMF la plénitude de son pouvoir de sanction. Tout ceci ne fera qu'entériner la suspicion : ce n'est pas rendre service à l'AMF.

M. Jean Arthuis , président . - La composition administrative n'est rien d'autre qu'une façon pragmatique de régler certaines affaires. Peut-être serait-il en effet judicieux de ne pas limiter le montant de la somme ?

M. Philippe Marini , rapporteur . - Je suis prêt à souscrire à cette rectification. (L'amendement n° 6 est rectifié) La procédure répond au voeu de l'AMF dont nous avons entendu le président, le secrétaire général et le président de la commission des sanctions qui souhaitent, pour des raisons de sécurité juridique, que la loi leur permette de faire ce qu'aujourd'hui son silence leur interdit.

Mme Nicole Bricq . - La commission des sanctions a bien un pouvoir d'appréciation sur la sanction.

M. Philippe Marini , rapporteur . - Mais il n'existe pas de possibilité de composition, comme c'est le cas pour l'Autorité de la concurrence, où les enjeux sont aussi importants. On ne crée pas de risque nouveau, il ne s'agit que d'accélérer le traitement de certains manquements qui ne portent pas atteinte à l'ordre public.

Mme Marie-France Beaufils . - Je crains, toutes considérations techniques mises à part, pour l'image que nous allons donner, sachant que certaines situations ont été très mal perçues par le grand public... L'AMF doit pouvoir exercer la plénitude de ses prérogatives, hors toute procédure dérogatoire.

M. Jean Arthuis , président . - Des accords se pratiquent déjà en droit de la concurrence : l'important réside donc dans la transparence de la procédure.

Mme Nicole Bricq . - On sait que le ministre peut intervenir : il l'a fait.

M. Jean Arthuis , président . - Je suggère que nous laissions à l'Autorité, sous réserve de la rectification proposée, le moyen d'expédier les affaires mineures sans trop de formalisme dans les procédures.

L'amendement n° 6 rectifié est adopté et devient l'article 2 quinquies A.

Article 2 quinquies

L'amendement rédactionnel du rapporteur n° 7 est adopté.

M. Philippe Marini , rapporteur . - L'expression « infrastructures de marché » est communément utilisée par les professionnels des marchés et désigne en particulier les chambres de compensation, mais aussi les entreprises gérant des marchés réglementés et les systèmes multilatéraux de négociation. Elle n'a cependant pas de fondement dans le code monétaire et financier : mon amendement n° 8 prévoit de leur donner une définition réglementaire.

Mme Christine Lagarde . - Amendement bienvenu.

L'amendement n° 8 est adopté.

L'article 2 quinquies est adopté dans la rédaction issue des travaux de la commission.

Article additionnel après l'article 2 quinquies

M. Philippe Marini , rapporteur . - Mon amendement n° 9 vise à renforcer l'encadrement et la régulation du marché au comptant des quotas d'émission de gaz à effet de serre, conformément aux recommandations du rapport Prada et à la position constante de notre commission. Sans revenir sur la définition des quotas, il vise à leur appliquer les règles qui régissent les échanges d'instruments financiers. Il autorise à cette fin la négociation de quotas sur le marché réglementé, ce qui permettra d'appliquer un cadre à ce marché non régulé et de le soumettre à la surveillance de l'AMF. La plateforme d'échange Bluenext deviendra ainsi un marché régulé, ce qui a l'avantage de répondre aux exigences du règlement européen, lequel impose des standards de robustesse aux plateformes. Nous servons ainsi la compétitivité de Bluenext.

L'amendement modifie également plusieurs articles du code monétaire et financier pour permettre à l'AMF d'exercer ses missions et pouvoirs de contrôle, notamment de l'accès au marché, et de sanction des abus. Il instaure, enfin, un système de supervision, que recommandait le rapport Prada, fondé sur une coopération de l'AMF avec la Commission de régulation de l'énergie (CRE). Ces dispositions ont été soumises à l'une et l'autre autorité et semblent leur convenir. Une symétrie est instituée dans le code qui a pour effet d'étendre les missions de la CRE. Il est à noter que si la CRE surveille les transactions des entreprises relevant de sa compétence, seule la commission des sanctions de l'AMF est, dans tous les cas, chargée de sanctionner les manquements des acteurs du marché des quotas.

Mme Christine Lagarde . - Pour toutes les raisons qu'a dites le rapporteur général, je suis favorable à cette avancée majeure. C'est d'ailleurs la position que défend la France (nous avons saisi M. Barnier). Le travail juridique est également passionnant car les quotas étaient un objet juridique non identifié ; vous participez à leur qualification puisqu'ils s'échangeront sur un marché financier.

M. Philippe Marini , rapporteur . - Nous orientons donc le droit européen.

Mme Nicole Bricq . - Nous pouvons suivre l'amendement, dont il faudra examiner les cinq pages, puisqu'aussi bien nous avions devancé la commission des finances par une proposition de résolution. Nous restons très favorables à l'encadrement de ce marché.

Mme Marie-France Beaufils . - Je prendrai une position différente car, si je comprends qu'on veuille encadrer les quotas, nous restons défavorables à leur principe.

M. Jean Arthuis , président . - L'amendement a le mérite de les encadrer.

Mme Marie-France Beaufils . - Ses cinq pages méritent surtout d'être analysées. Je ne participerai pas au vote.

M. Philippe Marini , rapporteur . - Je serais heureux d'un vote unanime. L'Etat va se faire avec les quotas, lorsqu'ils seront payants, un peu d'argent dont le budget a besoin. Quelles sont les perspectives à cet égard ?

Mme Christine Lagarde. - J'étais hier à Oslo et j'en ai profité pour consulter mon homologue norvégien : il n'était pas encore acheteur.

Mme Nicole Bricq . - Ils sont à 13 euros...

M. Jean Arthuis , président . - Les quotas payants en 2013, c'est demain !

L'amendement n° 9 est adopté et devient l'article 2 sexies.

Article 3

L'amendement rédactionnel du rapporteur n° 10 est adopté.

M. Philippe Marini , rapporteur . - L'AMF continuera de publier un rapport annuel, qu'elle rédige en application de dispositions de 2003 dont le Sénat est à l'origine. Avec l'amendement n° 11, nous assurerons la soudure avec le droit européen.

Mme Christine Lagarde . - Avis favorable.

Mme Nicole Bricq . - J'y suis favorable, car cet outil reste utile. Compte tenu de la lenteur des contrôles, le dispositif européen ne sera pas opérationnel avant fin 2011.

L'amendement n° 11 est adopté.

M. Philippe Marini , rapporteur . - J'ai beaucoup auditionné pour l'amendement n° 12. Je m'en suis longuement entretenu avec Jérôme Chartier, rapporteur pour l'Assemblée nationale, j'ai reçu les trois agences de notation et je rencontre demain une juriste réputée. Il s'agit en effet de supprimer l'interdiction des clauses limitatives de responsabilité dans les contrats entre les agences de notation et les émetteurs. Il convient de trouver un juste équilibre entre la responsabilité et l'indépendance des agences. Le règlement européen, qui dispose qu'une agence de notation ne saurait être tenue pour responsable lorsque son client lui a transmis des fausses informations, invite d'ailleurs les cocontractants à définir le régime de responsabilité de l'un et de l'autre. Si l'on interdit de telles clauses, l'agence ne sera-t-elle pas conduite à formuler une opinion moins argumentée et que le marché relativiserait ? Il en résulterait alors une plus grande insécurité. Si l'interdiction des clauses limitatives de responsabilité apparaît contraire à nos engagements communautaires, l'on peut renforcer l'interdiction des clauses exonératoires de responsabilité et l'amendement prévoit que cette interdiction s'applique même quand les parties ont entendu se soustraire à la loi française. Conformément au règlement Rome I de 2008, une « loi de police » est une disposition impérative dont le respect est jugé crucial par un pays pour la sauvegarde de ses intérêts publics, tels que son organisation politique, sociale ou économique. J'ai encore besoin des lumières d'un professeur réputé de droit et j'aurais souhaité que la commission me donne mandat pour affiner éventuellement la rédaction.

Mme Christine Lagarde . - Je suis tout à fait favorable à l'amendement qui tempère les excès de la rédaction de l'Assemblée nationale, trop restrictive pour la liberté contractuelle. Votre amendement est plus conforme au droit communautaire et la notion de « loi de police » offre la bonne solution face à des acteurs qui peuvent très facilement se dérober.

Mme Nicole Bricq . - Je ne suis pas d'accord. Le principal argument est la non-conformité au droit européen, mais l'on passe d'un excès à l'autre. On a bien vu durant la crise comment le credit scoring traitait facilement des produits dérivés comme des produits simples. La France doit dire sa volonté d'obtenir une modification de la réglementation européenne : il n'y a plus de garde-fou. Il ne suffit pas de renvoyer aux contrats privés. Entendons-nous, je ne crie pas haro sur les agences de notation, mais j'aurais préféré qu'on améliore la rédaction de l'Assemblée. Politiquement....

M. Jean Arthuis , président . - Politiquement, on peut se donner le beau rôle, mais l'on peut aussi porter préjudice à certains émetteurs qui peinent à lancer certaines opérations !

Mme Nicole Bricq . - Il appartient aux agences de vérifier les informations.

M. Jean Arthuis , président . - L'idéal serait de s'en passer : que les professionnels fassent leur travail ! Qu'est-ce que ce panurgisme ?

M. Jean-Pierre Fourcade . - Je comprends l'intention du rapporteur général, toutefois, certains contractants ne seront-ils pas incités à passer les contrats à Londres plutôt qu'à Paris ?

M. Jean Arthuis , président. - Ce qui est effrayant, c'est la rédaction de l'Assemblée nationale, qui cadenasse.

M. Jean-Pierre Fourcade . - Il s'agit du paragraphe II.

M. Philippe Marini , rapporteur . - Il est tout à fait possible que je sois amené à proposer une rédaction légèrement différente afin d'obtenir l'effectivité la plus grande possible.

Y a-t-il des prestations de services pour lesquelles la loi a interdit les exclusions de responsabilité ? Je n'en ai pas trouvé. Les commissaires aux comptes peuvent limiter leur responsabilité.

M. Jean Arthuis , président . - Ils peuvent exprimer des réserves, mais non s'exonérer de leur responsabilité.

Mme Christine Lagarde . - Les avocats non plus.

M. Philippe Marini , rapporteur . - Nous verrons cela d'ici la séance.

M. Jean Arthuis , président . - Nous aurions dû mettre la disposition dans la loi LME en raison des achats effectués via des filiales. Faisons confiance au rapporteur.

L'amendement n° 12 est adopté.

L'article 3 est adopté dans la rédaction issue des travaux de la commission.

Article 4

L'amendement rédactionnel du rapporteur n° 13 est adopté.

M. Philippe Marini , rapporteur . - Les dispositions relatives au barème de facturation des agences de notation figurent dans le règlement européen. Nous avions constaté un peu de gêne des agences lorsque nous les avions interrogées sur leurs tarifs. Pour que la transparence prévale, il faut que le cadre de la tarification fasse l'objet d'une publication, d'où l'amendement n° 14.

M. Jean Arthuis , président . - C'est indicatif. L'amendement n'a peut-être pas une portée extraordinaire.

M. Philippe Marini , rapporteur . - Cela participe de la transparence du marché.

M. Jean Arthuis , président . - La tarification restera sans doute à la tête du client.

M. Philippe Marini , rapporteur . - Un peu moins. En bon européen, je lis le règlement...

Mme Christine Lagarde . - Avis favorable, pour les motifs exposés par le rapporteur.

L'amendement n° 14 est adopté.

L'article 4 est adopté dans la rédaction issue des travaux de la commission.

Article 5 A

M. Philippe Marini , président . - L'amendement n° 15 est rédactionnel.

Mme Christine Lagarde . - Avis favorable.

Mme Nicole Bricq . - L'AMF a une responsabilité envers les investisseurs de détail. Comment cela se passe-t-il avec l'ACP, compétente en matière d'assurance-vie et de crédit, et la concertation marche-t-elle bien ? Chacun fait ce qu'il a à faire dans un circuit de distribution. Il faudrait peut-être établir le bilan et informer le Parlement car l'assurance-vie, cela représente beaucoup d'argent et de nombreux produits.

Mme Christine Lagarde . - Je vérifierai sur les produits d'assurance-vie. J'ai souhaité ne pas laisser d'angle mort, qu'il s'agisse de l'assurance-vie ou des crédits. Les autorités bancaires et de l'assurance ont créé un pôle commun, qui comprend une vingtaine de personnes. On pourra d'ici un an leur demander de rendre compte.

Mme Nicole Bricq . - C'était l'objet de mon intervention.

L'amendement rédactionnel n° 15 est adopté.

L'article 5 A est adopté dans la rédaction issue des travaux de la commission.

Article 5 B

L'amendement rédactionnel du rapporteur n° 16 est adopté.

L'article 5 B est adopté dans la rédaction issue des travaux de la commission.

Article 5 C

L'amendement de précision du rapporteur n° 17, fixant à cinq ans la durée du mandat des membres du collège de l'ACP désignés par les présidents des assemblées parlementaires, est adopté.

L'amendement rédactionnel du rapporteur n° 18 est adopté.

Mme Christine Lagarde . - Grâce à l'amendement n° 69, les membres désignés par les assemblées parlementaires pourront recevoir des indemnités comme les autres membres.

M. Philippe Marini , rapporteur . - Avis favorable.

L'amendement n° 69 est adopté.

L'article 5 C est adopté dans la rédaction issue des travaux de la commission.

Article additionnel après l'article 5 C

M. Philippe Marini , rapporteur . - Il s'agit, avec l'amendement n° 19, d'appliquer à l'ACP les règles qui prévalent pour l'AMF. Un rapporteur, qui se tiendra à égale distance de la formation de jugement, des services de l'autorité et des personnes mises en cause constitue un gage d'impartialité. Il peut, dans sa mission d'instruction et d'information de la commission des sanctions, se faire assister des services de l'Autorité, entendre la personne et demander au collège d'étendre les griefs à d'autres personnes ; la formation de jugement peut également lui demander d'autres diligences.

Mon amendement s'inscrit dans le prolongement de l'article 3 du règlement intérieur de la commission des sanctions de l'ACP : le président peut demander à un membre de la commission d'approfondir un ou plusieurs points du dossier ; il est rémunéré en conséquence.

Rappelant que le collège de l'ACP décide d'ouvrir une procédure de sanction au vu d'un rapport établi par le secrétariat général, l'amendement précise que la décision de la commission des sanctions rend une décision motivée. Il assure également, avec la présence du directeur général du Trésor ou de son représentant, une coordination avec l'amendement n° 4.

Mme Christine Lagarde . - Favorable à cet amendement, je présente un sous-amendement pour que la commission ait un membre de plus : un nombre impair est plus approprié.

M. Philippe Marini , rapporteur . - Je propose un avis favorable.

Le sous-amendement n° 72 est adopté.

L'amendement n° 19, ainsi sous-amendé, est adopté et devient l'article 5 DA.

L'article 5 D est adopté sans modification.

Article 5 EA

L'amendement de suppression du Gouvernement n° 68 est adopté.

L'article 5 EA est supprimé.

Article 5 E

M. Philippe Marini , rapporteur . - Bâle III fera l'objet d'un accord à Séoul en novembre 2010. Pour que le dispositif prévu soit moins éphémère et dure au-delà, l'amendement n° 20 prévoit une obligation de transmission de rapports semestriels du Gouvernement aux commissions des finances. Il prend du relief après les décisions qui viennent d'intervenir.

Mme Christine Lagarde . - Avis tout à fait favorable.

M. Jean-Pierre Fourcade . - L'allongement des délais pour respecter les préconisations de Bâle III améliore-t-il sensiblement le sort des banques ?

Mme Christine Lagarde . - On a repoussé jusqu'en 2018 tout en renforçant légèrement le mécanisme sur les premiers exercices. Cela facilite la levée des capitaux par les banques européennes. Les Britanniques et les Allemands le souhaitaient ; nous demandions pour notre part une définition précise des capitaux propres et que l'augmentation des ratios soit compatible avec le financement de l'économie. L'accord intervenu, avec le passage de 2 % à 4,5 % et un coussin de 2,5 %, représente un bon compromis mais le débat reste ouvert sur les établissements à caractère systémique. Le renforcement des capitaux et des bilans répond à une exigence américaine mais nous devons avoir un deuxième et un troisième piliers, un bon superviseur intrusif utilisant toute une palette d'instruments. Si nous traitons aussi des établissements systémiques transfrontaliers, nous aurons fait un bon travail.

M. Philippe Dallier . - J'ai entendu ce matin sur RTL un représentant des banques françaises déclarer - c'est scandaleux ! - qu'il s'agissait d'une mauvaise nouvelle pour l'économie française car le coût du crédit allait se renchérir.

M. Philippe Marini , rapporteur . - Nos organismes corporatifs ont des progrès à accomplir...

M. Jean Arthuis , président . - Il faut revoir les représentations institutionnelles !

Mme Nicole Bricq . - Est-il inconvenant de demander au rapporteur général de formuler une appréciation sur le paquet qui doit faire l'objet de l'accord ? Cela fait partie du sujet !

M. Philippe Marini , rapporteur . - Nous ferons tout notre possible.

Mme Nicole Bricq . - Il serait intéressant que la ministre réponde.

M. Philippe Marini , rapporteur . - Nous ne sommes pas en mesure de donner une appréciation quantitative. On pourrait rectifier l'amendement pour inclure dans le rapport sollicité les conséquences pour l'économie française des nouvelles règles prudentielles.

Mme Nicole Bricq . - Je suis d'accord pour compléter en ce sens.

M. Jean Arthuis , président . - Quid de la dimension des établissements ? Nous ne pouvons pas laisser les activités financières se concentrer indéfiniment.

Mme Christine Lagarde . - Les exigences prudentielles répondent à ce risque d'excroissance du bilan.

M. Jean Arthuis , président . - Je ne suis sûr que cela réduise la concentration.

Mme Nicole Bricq . - Il peut y avoir un contrôle des rémunérations des dirigeants, ce qui est intéressant.

M. Philippe Marini , rapporteur . - Je rectifie donc mon amendement et le complète pour écrire : « Il apporte tous éléments utiles pour apprécier les conséquences de ces dispositions sur le financement de l'économie française ».

Mme Nicole Bricq . - Ce n'est pas plus mal.

L'amendement n° 20 rectifié est adopté.

L'article 5 E est adopté dans la rédaction issue des travaux de la commission.

L'article 5 est adopté sans modification.

Article 6

L'amendement rédactionnel du rapporteur n° 21 est adopté.

L'article 6 est adopté dans la rédaction issue des travaux de la commission.

Article 7

L'amendement rédactionnel du rapporteur n° 22 est adopté.

L'article 7 est adopté dans la rédaction issue des travaux de la commission.

Articles additionnels après l'article 7

L'amendement du rapporteur n° 23 sur l'échange d'information entre la Banque de France et les autorités étrangères est adopté et devient l'article 7 bis A.

Mme Christine Lagarde . - La directive du 16 septembre 2009 sur la monnaie électronique doit être transposée d'ici le 30 avril 2011, d'où l'amendement n° 64.

M. Philippe Marini , rapporteur . - Avis favorable.

L'amendement n° 64 est adopté et devient l'article 7 bis B.

L'article 7 bis est adopté sans modification, ainsi que l'article 7 ter.

Article additionnel avant l'article 7 quater

M. Philippe Marini , rapporteur . - L'activité de centralisation d'ordres sur des parts ou actions d'OPCVM est centrale pour la sécurité de ceux-ci. Or les responsabilités y afférentes manquent de base légale. Nous en posons les fondements avec l'amendement n° 24, que complètera le règlement général de l'AMF. La responsabilité à l'égard des tiers ne peut être exercée que par l'OPCVM lui-même, s'il s'agit d'une SICAV, une société de gestion de portefeuille, le dépositaire ou un prestataire agréé de services d'investissement ; l'entité doit disposer de moyens adaptés et suffisants ; l'ordre transmis au centralisateur est irrévocable.

Mme Christine Lagarde . - Avis favorable.

L'amendement n° 24 est adopté et devient l'article 7 quater A.

Article 7 quater

L'amendement rédactionnel du rapporteur n° 25 est adopté.

M. Philippe Marini , rapporteur . - Il s'agit, avec l'amendement n° 26, de limiter les ventes à découvert, et particulièrement les ventes nues, c'est-à-dire réalisées sans disposer des titres au moment de la transaction, ni disposer de l'assurance raisonnable de pouvoir les livrer dans le délai et qui ne donnent pas lieu à livraison effective dans ce délai. Rappelons ici le précédent allemand : le 19 mai dernier, l'Allemagne a interdit les ventes à découvert sur les actions des dix principales banques et sociétés d'assurance allemandes - une mesure introduite en France en septembre 2008. Compte tenu du potentiel spéculatif et des risques de ces pratiques, la France est aujourd'hui fondée à suivre l'exemple allemand de manière claire. Ce régime, qui a vocation à s'appliquer à tout instrument financier listé sur un marché règlementé s'inspire de la « locate rule » qui figure dans la proposition de règlement européen sur les ventes à découvert, qui sera présenté demain. Le vendeur doit disposer effectivement des titres ou avoir pris des assurances raisonnables pour en disposer effectivement au moment de leur livraison.

M. Jean-Claude Frécon . - Des « assurances raisonnables » ?

M. Philippe Marini , rapporteur . - C'est la bonne foi ! Il lui faut avoir pris des contacts, des dispositions pour détenir les titres dans les délais. La jurisprudence et les superviseurs préciseront cette notion. Des exemptions seront prévues pour éviter des conséquences dommageables.

Mme Christine Lagarde . - Je pense le plus grand bien de cet amendement. Le mécanisme de localisation assure en effet la traçabilité de l'engagement pris sur un titre : c'est une bonne étape vers la transparence.

M. Joël Bourdin . - Je ne reconnais pas la logique des marchés à terme de matières premières. Les opérations se font avec un dépôt initial...

Mme Christine Lagarde . - La marge...

M. Joël Bourdin . - ... que l'on peut augmenter.

M. Philippe Marini , rapporteur . - Ce sont des ventes à terme, pas des ventes à découvert.

M. Jean Arthuis , président . - L'on vend des marchandises que l'on n'a pas.

M. Joël Bourdin . - Je pense que le texte ne s'applique pas aux ventes à terme de matières premières et en ce cas, c'est un pan important de compétence qui échappe à l'AMF.

M. Philippe Marini , rapporteur . - Clarifions le champ du dispositif.

Mme Christine Lagarde . - Les dérivés sur récoltes tombent sous le coup de cette réglementation.

M. Joël Bourdin . - Je suis ouvert à la proposition du rapporteur général.

M. Jean Arthuis , président. - Le G 20 va lutter contre la volatilité du prix des matières premières.

M. Philippe Marini , rapporteur . - Vérifions le champ de cette disposition. Les ventes nues...

Mme Christine Lagarde . - A découvert et nues...

M. Philippe Marini , rapporteur . - ... ne peuvent plus se pratiquer, ce qui est un acquis non négligeable, que le règlement communautaire doit confirmer.

Mme Christine Lagarde . - C'est la vente d'un bien dont on ne dispose pas et que l'on doit avoir l'intention de se procurer.

M. Philippe Marini , rapporteur . - Nous clarifierons cela.

Mme Nicole Bricq . - Le débat a pas mal agité les députés. Le rapporteur nous invite à suivre l'exemple allemand, mais lorsque l'Allemagne a pris ces mesures contre les ventes à découvert nues, vous nous aviez alors fait valoir que la France avait déjà pris les mêmes dispositions, ce qui n'était donc pas tout à fait le cas.

M. Philippe Marini , rapporteur . - Le champ n'était pas le même.

Mme Nicole Bricq . - On aurait pu traiter des trois amendements n° 26, 27 et 28 consécutifs en même temps. Le rapporteur général nous propose de transposer une disposition d'un règlement communautaire qui n'est pas encore arbitré. Pourquoi pas ? Ce serait déjà mieux que la situation actuelle. On comprend bien ce qu'est une assurance raisonnable, toutefois il faudrait préciser que la charge de la preuve repose sur l'opérateur. En outre, prévoir des dérogations par décret est-il utile et opportun ?

M. Philippe Marini , rapporteur . - Je ne suis pas emballé par cet alinéa, mais l'on m'a dit qu'il ne fallait pas porter préjudice à certaines émissions du Trésor.

M. Jean Arthuis , président . - Le décret peut aussi resserrer le dispositif.

Mme Nicole Bricq . - En général, les dérogations vont dans l'autre sens.

M. Philippe Marini , rapporteur . - L'avis du collège de l'AMF est un document public. Il peut être argumenté. On pourrait rectifier l'amendement pour préciser qu'il est motivé. (Le rapporteur rectifie son amendement n° 26)

Mme Nicole Bricq . - « L'assurance raisonnable » ressemble à une mauvaise traduction du charabia de Bruxelles.

M. Philippe Marini , rapporteur . - La notion est présente dans la jurisprudence financière. Il faut apporter le témoignage que l'on a eu l'intention, que l'on a fait ce qu'il fallait...

Mme Nicole Bricq . - Et qui en apporte la preuve ?

M. Jean Arthuis , président . - On pourra encore préciser l'amendement.

M. Jean-Claude Frécon . - Le vocable d'assurance raisonnable m'inquiète également.

L'amendement n° 26 rectifié est adopté.

M. Philippe Marini , rapporteur. - L'Assemblée nationale a réduit le délai de règlement-livraison des titres à un jour de négociation, au lieu de trois jours dans le régime actuel. C'est irréaliste et ce délai risque de manquer sa cible, les ventes à découvert nues : ces ventes et rachats sont fréquemment réalisés dans la même journée ; le dispositif de l'Assemblée nationale est de portée générale, que le vendeur dispose ou non des titres au jour de la transaction ; le nouveau délai est applicable dès la promulgation du texte, alors que des investissements lourds sont nécessaires pour adapter les systèmes d'informations ; le délai d'un jour n'est pas cohérent avec la record date de J-3, c'est-à-dire la date d'arrêté des positions sur des actions d'un émetteur qui détermine la qualité d'actionnaire et le droit de participer à l'assemblée générale ; ce délai d'un jour différerait de celui de nos partenaires européens, où le J+3 l'emporte ; enfin, le consensus européen paraît s'acheminer vers un délai de J+2, en particulier dans le projet Target 2 Securities conduit sous l'égide du système européen des banques centrales.

Je propose donc, par mon amendement n° 27, un délai de deux jours, à une échéance réaliste, soit le 1 ^er janvier 2012.

Mme Christine Lagarde . - Favorable sur le principe, mais je souhaiterais que nous précisions encore la rédaction d'ici l'examen en séance publique, afin qu'elle ne joue pas contre l'attractivité de la place de Paris.

L'amendement n° 27 est adopté.

L'amendement de conséquence du rapporteur n° 28 est adopté.

L'article 7 quater est adopté dans la rédaction issue des travaux de la commission.

Article 7 quinquies

L'amendement de suppression du rapporteur n° 29 est adopté.

L'article 7 quinquies est supprimé.

Article 7 sexies

M. Philippe Marini , rapporteur. - Ce rapport sur la possibilité d'interdire le recours des filiales de fonds spéculatifs aux ventes à découvert ne paraît pas opportun, notamment parce qu'il subsiste une incertitude sur la portée extraterritoriale de cette interdiction, si l'on se réfère au droit de l'investisseur plutôt qu'au droit du marché. L'amendement n° 30 supprime l'article.

Mme Christine Lagarde . - Avis favorable.

L'amendement n° 30 est adopté.

L'article 7 sexies est supprimé.

Article 7 septies A

M. Philippe Marini , rapporteur . - Cet article prévoit un rapport du Gouvernement sur les modalités de mise en oeuvre d'une régulation européenne et nationale du capital-investissement. Ce rapport ne nous paraît guère utile car la directive « Alternative Investment Fund Managers » (AIFM) relative aux gérants de fonds alternatifs, qui encadrera une large fraction du secteur du capital-investissement européen, est en cours de négociation. Le groupe de travail conjoint à l'Assemblée nationale et au Sénat sur la crise financière a exprimé une position proche de celle défendue par la grande majorité du Conseil européen, pour un passeport européen réservé aux seuls gestionnaires et fonds établis en Europe. La directive devrait être conclue dans les prochains mois, nous nous en saisirons alors. L'amendement n° 31 supprime l'article.

Mme Christine Lagarde . - Avis favorable.

Mme Nicole Bricq . - Cette directive est annoncée régulièrement pour bientôt, où en sommes-nous véritablement ? Faudra-t-il attendre quelques semaines, quelques mois, quelques années ? Pourquoi attendre alors que nous savons ces règles utiles ?

M. Philippe Marini , rapporteur . - Nous ne faisons ici que supprimer un rapport au Parlement.

Mme Nicole Bricq . - Certes, mais la France parvient-elle à faire partager son point de vue ? Dans les négociations, il y a toujours des compromis possibles : où en sommes-nous ?

Mme Christine Lagarde . - La directive devrait être prise dans les toutes prochaines semaines : la présidence belge souhaite un accord, mais la France ne veut pas d'un accord à n'importe quel prix, en particulier face à la demande britannique d'un passeport européen accessible non seulement aux fonds offshore , mais encore à leurs gestionnaires. Nous devons être particulièrement vigilants.

L'amendement n° 31 est adopté.

L'article 7 septies A est supprimé.

Article 7 septies

M. Philippe Marini , rapporteur . - L'Assemblée nationale a prévu utilement un comité des risques pour les établissements financiers. Nous précisons, avec l'amendement n° 32, la fusion de ce comité avec le comité d'audit, tout en ménageant la possibilité de deux comités distincts.

Mme Christine Lagarde . - Avis favorable.

L'amendement n° 32 est adopté.

L'article 7 septies est adopté dans la rédaction issue des travaux de la commission.

Article additionnel avant l'article 7 octies

M. Philippe Marini , rapporteur . - La loi du 12 juillet 2010 dite « Grenelle II » a prévu que les institutions représentatives du personnel et les « parties prenantes participant à des dialogues avec les entreprises » peuvent présenter, dans le rapport annuel de l'entreprise, des avis sur « les démarches de responsabilité sociétale ». Les notions de « partie prenante » et de « responsabilité sociétale » nous paraissent floues et par trop extensives, d'autant qu'elles n'ont pas de définition réglementaire. Cette terminologie fait courir le risque à l'entreprise d'un préjudice de réputation disproportionné par rapport à l'objectif de transparence. L'amendement n° 33 supprime en conséquence ces notions que la loi Grenelle II a introduit dans les codes.

Mme Christine Lagarde . - Avis favorable.

Mme Nicole Bricq . - Je ne suis pas favorable à cet amendement. La notion de « partie prenante » est tout à fait usuelle dans le droit économique européen.

M. Philippe Marini , rapporteur . - Ce sont les stakeholders , chers à M. Breton, mais qui n'ont pas donné lieu à du droit positif.

Mme Nicole Bricq . - Si nous négociions davantage avec les parties prenantes, nous favoriserions l'application de notre réglementation !

L'amendement n° 33 est adopté et devient l'article 7 octies A.

Article 7 octies

M. Philippe Marini , rapporteur . - L'amendement n° 34 précise l'habilitation du Gouvernement pour transposer la directive OPCVM IV, dans un sens plus transparent et plus protecteur pour les investisseurs et les épargnants.

Mme Christine Lagarde . - Avis favorable.

L'amendement n° 34 est adopté.

L'article 7 octies est adopté dans la rédaction issue des travaux de la commission.

L'article 7 nonies est adopté sans modification.

Article additionnel après l'article 7 nonies

Mme Christine Lagarde . - L'amendement n° 65 prévoit que le directeur général du Trésor devient membre du Haut Conseil du commissariat aux comptes et qu'il peut s'y faire représenter. C'est cohérent avec la fréquence des réunions de cet organisme.

M. Philippe Marini, rapporteur . - Je suis favorable à cet amendement.

L'amendement n° 65 est adopté et devient l'article 7 decies.

Division et article additionnels après l'article 7 nonies

Mme Christine Lagarde . - L'amendement n° 70 renforce les obligations des intermédiaires exerçant leur activité dans le domaine des services financiers, pour mieux protéger les consommateurs. Nous y créons une immatriculation unique, avec un registre unique, pour toutes les personnes exerçant une activité réglementée d'intermédiation ou de conseil dans le secteur des assurances, des services d'investissement, des opérations de banque et des services de paiement. Ce registre sera accessible au grand public et confié à l'Organisme pour le registre des intermédiaires en assurance (ORIAS), qui s'assurera lors de l'immatriculation et annuellement, que les intermédiaires remplissent les conditions de compétences, d'honorabilité et d'assurance requises pour leur activité. Nous précisons également les règles d'accès à ces professions, ainsi que le code de bonne conduite, et nous encadrons plus strictement le régime du démarchage bancaire et financier, ceci pour empêcher tout démarchage sans statut.

M. Philippe Marini , rapporteur . - Ne conviendrait-il pas d'adapter le nom et la raison sociale de l'ORIAS, dès lors qu'on élargit à ce point son objet ?

L'ORIAS est une association de loi 1901, elle va se trouver délégataire d'un service public important : comment seront désignés ceux qui procèderont aux immatriculations ?

L'harmonisation en matière de démarchage est une bonne chose, mais pouvez-vous nous dire si la carte individuelle de démarcheur sera maintenue ? Il nous paraît important, comme en matière de crédit à la consommation, que le client puisse identifier la personne physique qui le démarche et pas seulement la personne morale. Une telle exigence suppose que, dans les banques mêmes, les agents aient leur carte individuelle, avec leur immatriculation.

Enfin, par le sous-amendement n° 71, nous proposons que l'ACP puisse, comme l'AMF, recourir à des associations professionnelles pour l'exécution de ses contrôles sur les intermédiaires en opérations de banque et les intermédiaires en assurance ou en réassurance.

Mme Christine Lagarde . - Avis favorable au sous-amendement n° 71.

L'ORIAS voit son champ élargi et je modifierai ses statuts par décret, puisqu'ils sont homologués par le ministre de l'économie. Les personnes qui immatriculeront les intermédiaires seront nommées par arrêté ministériel, que je prendrai également.

Enfin, la carte individuelle de démarcheur sera maintenue : le client doit savoir précisément qui lui propose un produit financier.

Mme Nicole Bricq . - Je salue votre intention de protéger le consommateur, mais je ne comprends pas pourquoi vous maintenez deux opérateurs, l'AMF et l'ACP, alors que l'AMF est responsable en cette matière. Nous avons regroupé la banque et l'assurance, mais vous maintenez les deux opérateurs : pourquoi ?

M. Philippe Marini , rapporteur . - L'ACP est issue de la fusion de la Commission bancaire et de l'Autorité de contrôle des assurances et des mutuelles, c'est le résultat d'un compromis et nous sommes loin d'un modèle parfait où une autorité serait chargée du contrôle prudentiel, et l'autre de la déontologie et de l'information. Cependant, nous en tenons compte.

Mme Nicole Bricq . - Si la réforme s'oblige à ménager les susceptibilités de l'ex-Commission bancaire, nous n'irons pas très loin...

M. Jean Arthuis , président. - L'ACP procède à des contrôles sur pièces et sur place, dans l'intérêt des consommateurs.

Mme Christine Lagarde . - Exactement, dans l'intérêt du consommateur. Nous voulons lui garantir, au-delà des distinctions professionnelles, que tout démarcheur et tout intermédiaire financier soit autorisé et enregistré, que ses produits financiers relèvent de la banque ou de l'assurance.

M. Jean Arthuis , président . - L'ACP contrôlera.

Mme Christine Lagarde . - Ou l'AMF, selon le statut de l'intermédiaire.

Mme Nicole Bricq . - Je ne suis pas certaine que la dualité durera...

M. Philippe Marini , rapporteur . - Les fonctions évolueront, comme pour d'autres autorités de contrôle...

Le sous-amendement n° 71 est adopté.

L'amendement n° 70, ainsi sous amendé, est adopté, et insère un chapitre VII nouveau ainsi que l'article 7 undecies.

Article 8 A

M. Philippe Marini , rapporteur. - Avec l'amendement n°35, nous précisons la portée du rapport du Gouvernement prévu par l'Assemblée nationale sur la possibilité de généraliser le critère du nombre de droits de vote dans le droit des sociétés et le droit financier. Le franchissement des seuils, si important notamment pour l'obligation de procéder à des OPA, doit-il dépendre des droits financiers ou des droits de vote ? Les critères d'évaluation de l'importance des actionnaires sont hétérogènes, nous manquons d'une étude stratégique, qui fasse le point sur les pratiques étrangères et les perspectives d'harmonisation, compte tenu de la réalité des grands groupes français.

Mme Christine Lagarde . - Avis favorable.

L'amendement n° 35 est adopté.

L'article 8 A est adopté dans la rédaction issue des travaux de la commission.

Article 8

M. Philippe Marini , rapporteur . - Le Gouvernement, avec cet article, modifie la définition de l'action de concert, en ajoutant au critère de politique commune celui, alternatif, d'intention de prendre le contrôle de l'entreprise. Cette définition ne nous paraît pas plus claire, non plus qu'aux éminents juristes que nous avons consultés. L'alternative suppose que la politique commune et l'intention de contrôle soient exclusives l'une de l'autre, alors que la cour d'appel de Paris puis la Cour de cassation, dans les affaires Eiffage/Sacyr et Gecina, ont estimé que le contrôle est une modalité parmi d'autres d'une politique commune. Nous pensons préférable de maintenir la définition actuelle de l'article L. 233-10 du code de commerce : c'est l'objet de l'amendement n° 36.

Mme Christine Lagarde . - Notre objectif est de prévenir les actions de contrôle rampantes. Dans la rédaction actuelle, l'action de concert nécessite une politique commune. Nous ajoutons le critère plus large de la volonté de prendre le contrôle de l'entreprise : c'est plus clair et plus efficace contre les actions rampantes.

M. Philippe Marini , rapporteur . - Je n'en suis pas convaincu. Le débat est très technique. Dans les affaires Eiffage/Sacyr et Gecina, le juge a estimé que la volonté de prendre le contrôle constituait une politique commune et les juristes que nous avons consultés vont dans le même sens : la définition actuelle suffit, mais ce n'est apparemment pas l'avis de la direction du Trésor.

M. Jean Arthuis , président. - Comment mettre en oeuvre une politique commune sans le contrôle de l'entreprise ?

M. Philippe Marini , rapporteur. - Par une action concertée entre actionnaires minoritaires : le simple fait de se concerter pour voter de la même façon fait une politique commune.

M. Jean Arthuis , président . - Et si ces minoritaires, ensemble, dépassent le seuil, il leur faut passer par des procédures plus onéreuses, comme l'OPA.

M. Philippe Marini , rapporteur. - Tout comme les actionnaires majoritaires.

Mme Christine Lagarde . - Pourquoi la précision sèmerait-elle la confusion ? La définition est plus précise, le juge y trouvera un appui. Dans les affaires que vous citez, il lui a fallu bien des contorsions pour démontrer qu'il y avait action concertée, donc politique commune.

M. Philippe Marini , rapporteur . - Nous sommes d'accord sur le fond, mais pas sur la forme : je crois le texte actuel plus clair.

L'amendement n° 36 est adopté.

L'article 8 est adopté dans la rédaction issue des travaux de la commission.

Article 8 bis

L'amendement rédactionnel du rapporteur n° 37 est adopté.

M. Philippe Marini , rapporteur . - Cet article prévoit utilement plus de transparence pour les prêts-emprunts de titres en période d'assemblée générale, avec une déclaration auprès de l'AMF, au plus tard trois jours avant l'assemblée générale, lorsque les actions temporairement cédées représentent plus de 1 % des droits de vote. L'amendement n° 38 abaisse ce seuil à 0,5 %.

Mme Christine Lagarde . - Avis favorable.

L'amendement n° 38 est adopté.

L'amendement rédactionnel du rapporteur n° 39 est adopté.

M. Philippe Marini , rapporteur . - L'amendement n° 40 renforce l'effectivité de la sanction encourue en cas d'absence d'information sur les emprunts de titres excédant le seuil de déclaration.

Mme Christine Lagarde . - Avis favorable.

L'amendement n° 40 est adopté.

M. Philippe Marini , rapporteur . - L'amendement n° 41 renforce l'effectivité de la suspension des droits de vote susceptible d'être prononcée par le tribunal de commerce en cas d'absence de déclaration des titres empruntés.

Mme Christine Lagarde . - Avis favorable.

L'amendement n° 41 est adopté.

L'amendement rédactionnel du rapporteur n° 42 est adopté.

L'article 8 bis est adopté dans la rédaction issue des travaux de la commission.

Article 9

M. Philippe Marini , rapporteur. - L'article 9 modifie le périmètre et le seuil de déclenchement des offres publiques obligatoires, qui est ramené de 33 % à 30 % du capital ou des droits de vote.

Des exceptions subsistent toutefois : les actions déjà émises ou les droits de vote que le détenteur peut acquérir à sa seule initiative, en vertu d'un accord ou d'un instrument financier, ce qui couvre les actions susceptibles d'être remises par la conversion ou l'échange d'obligations, ou résultant de l'exercice de produits dérivés ou de bons de souscription d'actions ; autre exception, les actions ou droits de vote possédés par un tiers avec lequel le détenteur originel a conclu un accord de cession temporaire, soit les titres transmis en application d'un prêt réglementé, d'une pension livrée ou d'une vente à réméré ; enfin, échappent à la nouvelle norme les actions dont le détenteur a l'usufruit mais pas les droits de vote.

L'amendement n° 43 supprime ces exceptions, pour plus de transparence dans le franchissement des seuils, et consacre ce seuil de 30 % dans le cas de déclenchement d'une offre publique obligatoire, alors que le seuil actuel figure seulement dans le règlement général de l'AMF. Nous allons dans le sens de la transparence, contre les prises de contrôle rampantes.

Mme Christine Lagarde . - Avis favorable à l'abaissement du seuil à 30 % pour le déclenchement d'une OPA, sous réserve d'une disposition protectrice particulière - la clause de grand-père - pour les actionnaires qui détiennent entre 33 % et 30 % du capital, qui doivent pouvoir agir sans être obligés, dans ces trois points de capital, d'en passer par une offre publique.

M. Philippe Marini , rapporteur . - Ce serait une exception bien particulière, ratione personae, pour n'être pas contraint d'engager une OPA sur ses vieux jours...

M. Jean Arthuis , président . - Si je comprends bien, elle vaudrait seulement à partir de la photographie actuelle du capital, sans rétroactivité ?

Mme Christine Lagarde . - C'est bien cela.

Je ne suis pas favorable, cependant, à l'inclusion de tous les types d'actions et de contrats dérivés dans le calcul du seuil, car je crains qu'elle ne défavorise la place de Paris, où les OPA deviendraient moins sûres qu'ailleurs. Notre droit boursier est déclaratif, mais assorti de sanctions pénales lourdes, il faut se garder de l'affaiblir en y introduisant des éléments d'incertitude.

M. Jean Arthuis , président . - N'y a-t-il pas lieu de craindre des abus ?

M. Philippe Marini , rapporteur . - Quid lorsqu'un actionnaire, qui aura 29,9 % des droits de vote, donnera instruction de voter dans un sens qui lui ferait en pratique passer le seuil de 30 % ?

Mme Christine Lagarde . - Il y aurait alors politique commune.

M. Philippe Marini , rapporteur . - N'est-il pas plus franc, vis-à-vis du marché, d'inclure tous les droits de vote directs et indirects ?

M. Jean Arthuis , président . - La proposition de notre rapporteur nous semble aller dans le sens de la transparence.

Mme Christine Lagarde . - Je crains que l'élargissement proposé ne sème plutôt de la confusion.

L'amendement n° 43 est adopté.

L'article 9 est adopté dans la rédaction issue des travaux de la commission.

L'article 10 est adopté sans modification.

Article additionnel après l'article 10

M. Philippe Marini , rapporteur. - L'amendement n° 44 propose d'abaisser de 95 % à 90 % du capital ou des droits de vote le seuil de retrait obligatoire consécutif à une offre publique, dans le cas où le détenteur de ces neuf dixièmes du capital souhaite en acquérir la totalité. Plusieurs pays européens ont adopté ce seuil de 90 %, c'est un facteur de progrès pour la maîtrise complète de la gestion de l'entreprise.

Mme Christine Lagarde . - Si l'on peut comprendre que l'actionnaire détenant 95 % du capital puisse exproprier les détenteurs des 5 % restant, en rachetant leurs parts, il me paraît excessif de porter le volet d'expropriation à 10 % du capital. Ce seuil existe certes en Europe centrale, mais chez nos partenaires les plus directs, comme l'Allemagne, l'Italie ou les Pays-Bas, le seuil est de 95 %, et le seuil est plus élevé encore en Grande-Bretagne. Il est donc plus raisonnable de se caler sur nos concurrents les plus directs, pour ne pas défavoriser la place parisienne.

M. Philippe Marini , rapporteur . - Je veux bien retirer l'amendement.

L'amendement n° 44 est retiré.

Article 11

L'amendement de coordination du rapporteur n° 45 et l'amendement rédactionnel du rapporteur n° 46 sont adoptés.

L'article 11 est adopté dans la rédaction issue des travaux de la commission.

L'article 12 est adopté sans modification.

Article 12 bis

M. Philippe Marini , rapporteur . - L'amendement n° 47 supprime cet article, qui étend le régime des rachats d'actions en vigueur sur les marchés réglementés aux marchés non réglementés comme Alternext. Il paraît en effet dangereux d'ouvrir ces opérations aux petites et moyennes entreprises. Alternext est soumis à de moindres contraintes que les marchés réglementés, mais offrirait des avantages identiques ! La frontière entre les deux types de marchés doit être claire : c'est une question de principe.

Mme Christine Lagarde . - Je suis défavorable à cet amendement. Pourquoi interdire aux PME ou aux entreprises de taille intermédiaire (ETI) d'organiser leur financement selon les mêmes modalités que les grandes entreprises, dès lors que le marché est réglementé, sous l'autorité de l'AMF ? Certes, les obligations ne sont pas de même nature, car les entreprises ne sont pas de même dimension, mais Alternext n'est pas un marché sous-réglementé.

M. Philippe Marini , rapporteur . - Disons simplifié !

Mme Christine Lagarde . - Il n'y a pas lieu de discriminer selon la taille de l'entreprise.

M. Jean Arthuis , président. - Si les banquiers se montraient plus compréhensifs envers le capitalisme familial, on pourrait s'affranchir de cette financiarisation...

M. Philippe Marini , rapporteur . - Cette prime à la financiarisation est-elle dans l'intérêt économique des entreprises ?

Mme Christine Lagarde . - Ce système peut par exemple financer une émission d'obligations. Je reconnais que c'est une alternative au financement bancaire.

M. Jean Arthuis , président . - Les banquiers sont les premiers à monter ces opérations financières, qui sont bien plus juteuse que le crédit aux entreprises !

Mme Christine Lagarde . - Nous donnons aux entreprises le choix de s'adresser soit aux banques, soit au marché obligataire.

M. Jean Arthuis , président . - Est-ce une demande des PME ?

Mme Christine Lagarde . - Absolument.

M. Philippe Marini , rapporteur. - Cela profitera surtout aux intermédiaires !

Mme Christine Lagarde . - Vous sous-estimez la qualité de jugement des patrons de PME.

M. Jean Arthuis , président. - Je vous soumettrai quelques cas précis ; nous en débattrons en séance publique !

Mme Nicole Bricq . - Mme la ministre peut-elle nous démontrer que ce système est favorable aux entreprises ? Est-il vraiment judicieux d'étendre un mécanisme qui a été à ce point perverti ?

M. Jean Arthuis , président . - On sait comment ces opérations se montent, via des « collaborateurs » influents... Tâchons de les calmer un peu et de rappeler que la priorité est au capitalisme familial.

Mme Nicole Bricq . - Ne rêvons pas non plus... Comment peut-on à la fois capitaliser Oséo à hauteur de 500 millions d'euros et faciliter l'accès des PME au marché financier ?

M. Philippe Marini , rapporteur . - Ces opérations complexes visent à augmenter le bénéfice par action. Est-ce rendre service aux dirigeants de PME que de les inciter à s'entourer d'investisseurs financiers ?

M. Jean Arthuis , président . - Ils délocaliseront un peu plus rapidement, c'est tout ! Madame la ministre, vous aurez du mal à nous convaincre !

Mme Christine Lagarde . - Dans ce cas, je me réserve pour le débat public.

L'amendement n° 47 est adopté.

L'article 12 bis est supprimé.

L'article 12 ter est adopté sans modification.

Article additionnel après l'article 12 ter

Mme Christine Lagarde . - L'amendement n° 66 habilite le Gouvernement à transposer par voie d'ordonnance la directive du 11 juillet 2007 concernant l'exercice de certains droits des actionnaires des sociétés cotées.

Mme Nicole Bricq . - Pourquoi avoir attendu si longtemps ?

M. Philippe Marini , rapporteur . - Ne voyez pas le verre à moitié vide !

Cette directive va notamment transformer le régime des pouvoirs dans les assemblées générales : la règle sera désormais de voter via un mandataire indépendant, et non plus de donner pouvoir en blanc au président.

Mme Christine Lagarde . - Cette habilitation avait déjà été accordée, mais censurée par le Conseil constitutionnel. Dans ce texte-ci, ce n'est pas un cavalier.

M. Philippe Marini , rapporteur . - Je préconisais déjà cette mesure dans mon rapport de 1996 ! J'y suis donc favorable.

L'amendement n° 66 est adopté et devient l'article 12 quater.

Article 13

L'amendement de précision du rapporteur n° 48 et l'amendement rédactionnel du rapporteur n° 49 sont adoptés.

L'article 13 est adopté dans la rédaction issue des travaux de la commission.

Article 14

M. Philippe Marini , rapporteur . - Le champ de compétences d'Oséo englobe-t-il les entreprises de taille intermédiaire (ETI) ? Les articles 14 et 16 ne font référence qu'aux PME. Prenons l'exemple d'un entrepreneur qui reprend un site industriel ; son plan d'affaire prévoit que l'entreprise, partant de rien, comptera 400 salariés d'ici trois ans. Oséo pourrait-il lui refuser son aide au motif qu'il ne s'agirait pas d'une PME ? Pourrez-vous nous apporter des précisions ?

Mme Christine Lagarde . - Oséo a compétence pour offrir aux PME des prestations dérogeant à la réglementation européenne sur les aides d'État. Étendre cette exemption aux ETI serait encourir la sanction de Bruxelles. Toutefois, Oséo peut offrir ses produits au-delà du seul cercle des PME dans le cas de missions d'intérêt général : il faudrait voir si, dans l'exemple que vous évoquez, l'entreprise serait éligible à ce titre.

Les articles 14, 15, 16, 17 et 18 sont adoptés sans modification.

Article 18 bis A

M. Philippe Marini , rapporteur . - L'amendement n° 50 étend à toutes les entreprises d'investissement le champ ratione personae des établissements financiers soumis à l'obligation de créer un comité des rémunérations.

Mme Christine Lagarde . - Avis favorable.

L'amendement n° 50 est adopté.

M. Philippe Marini , rapporteur. - L'amendement n° 51 étend le champ de compétences du comité des rémunérations. Celui-ci a une mission d'information, non de contrôle ; les mandataires sociaux ne peuvent être dispensés de cet effort de transparence.

Mme Christine Lagarde . - Avis favorable.

L'amendement n° 51 est adopté, ainsi que les amendements de coordination du rapporteur n° 52 et n° 53.

L'article 18 bis A est adopté dans la rédaction issue des travaux de la commission.

Article 18 bis

M. Philippe Marini , rapporteur. - L'amendement n° 54 revient au droit en vigueur. Les fonds dits solidaires ne le sont pas davantage avec 10 % d'actifs solidaires qu'avec 5 % ! Il s'agit d'étiquettes, de niches. Les gestionnaires de ces fonds, issus du milieu « solidaire » et donc bien relayés, s'en satisfont...

Mme Christine Lagarde . - Avis favorable.

L'amendement n° 54 est adopté

L'article 18 bis est adopté dans la rédaction issue des travaux de la commission.

L'article 18 ter A est adopté sans modification.

Article 18 ter

M. Philippe Marini , rapporteur. - L'amendement n° 55 supprime le rapport demandé au Gouvernement sur la possibilité de « répercuter » sur les banques européennes le coût de la crise.

Mme Nicole Bricq . - Un tel rapport pourrait pourtant éclairer le débat sur la taxe bancaire.

M. Philippe Marini , rapporteur. - Laissons l'évaluation du coût de la crise aux universitaires, il y faudra des lustres !

Mme Nicole Bricq . - On nous demande pourtant d'y prendre notre part !

Mme Christine Lagarde . - Avis favorable.

L'amendement n° 55 est adopté.

L'article 18 ter est supprimé.

L'article 19 est adopté sans modification.

Article 20

Les amendements rédactionnels du rapporteur n° 57 et n° 58 sont adoptés.

M. Philippe Marini , rapporteur. - L'amendement n° 59 clarifie et renforce les obligations faites au contrôleur spécifique dans les sociétés de financement de l'habitat. Si l'on n'y prend garde, le refinancement des prêts immobiliers peut virer au désastre des subprimes ... Pour l'éviter, nous prenons modèle sur les obligations foncières, créées en 1999 : le contrôleur spécifique est nommé dans les mêmes conditions, et dispose des mêmes pouvoirs que dans les sociétés de crédit foncier. Le contrôle s'étend aux actifs apportés en garantie et non aux seuls actifs détenus par les sociétés de financement de l'habitat dans leur bilan. Le contrôleur spécifique se voit enfin chargé du contrôle de la méthodologie d'évaluation des risques de l'organisme de caution des prêts. Il faudra respecter les mêmes critères de surdimensionnement que dans le domaine des obligations foncières.

M. Jean Arthuis , président . - Qui est ce contrôleur spécifique ?

M. Philippe Marini , rapporteur. - En pratique, c'est un commissaire aux comptes.

M. Jean Arthuis , président. - C'est un gage de sécurité.

M. Philippe Marini , rapporteur . - Il sera nommé après avis de l'Autorité du contrôle prudentiel.

Mme Christine Lagarde . - J'émets un avis favorable. Même en l'état, il ne s'agit aucunement de subprimes , car il n'est pas question de titrisation.

M. Philippe Marini , rapporteur . - En prenant le collatéral pour une valeur risquée ou excessive, on s'expose à de graves déboires.

M. Jean Arthuis , président. - Le contrôleur veillera.

L'amendement n° 59 est adopté.

L'article 20 est adopté dans la rédaction issue des travaux de la commission.

Article 21

M. Philippe Marini , rapporteur. - L'amendement n° 60 refond les dispositions transitoires applicables aux établissements de crédit qui opteraient pour le statut de société de financement de l'habitat, afin de garantir un niveau élevé de sécurité.

Mme Christine Lagarde . - Avis favorable.

L'amendement n° 60 est adopté.

L'article 21 est adopté dans la rédaction issue des travaux de la commission.

Articles additionnels après l'article 21

M. Philippe Marini , rapporteur . - L'amendement n° 61 crée les obligations sécurisées pour le financement des PME, sur le modèle des obligations de financement de l'habitat. Les banques pourront mobiliser les créances qu'elles détiennent sur les PME et ainsi lever des ressources, à un coût plus faible, qu'elles pourront ensuite réorienter vers le financement de l'économie.

Mme Christine Lagarde . - Cette mesure, pour laquelle milite le président d'Oséo, M. Drouin, n'a pas été suffisamment concertée. Je propose que le Gouvernement émette un rapport sur le bilan risques/avantages d'une telle mesure avant de l'inscrire dans la loi, d'autant que M. Drouin a malmené le principe hiérarchique en passant au-dessus de son ministre sur ce point.

Mme Nicole Bricq . - Ce texte donne déjà largement satisfaction à M. Drouin.

M. Philippe Marini , rapporteur . - Soit. Nous demanderons à la place un rapport du Gouvernement sur le refinancement des crédits accordés aux PME. Je rectifie mon amendement en ce sens.

L'amendement n° 61 rectifié est adopté et devient l'article 21 bis.

M. Philippe Marini , rapporteur . - L'amendement n° 62 permet aux émetteurs de racheter, sans les annuler, les titres de créances qu'ils ont émis. Il s'agit de renforcer la compétitivité de la place de Paris en permettant aux émetteurs de mieux animer le marché secondaire. Cette pratique est encadrée par des garde-fous : pendant le temps de leur conservation par l'émetteur, les droits attachés aux obligations sont suspendus ; l'émetteur devra rendre public ses rachats ; il ne pourra détenir ses titres que pour une durée limitée, fixée par décret ; il ne pourra détenir qu'un maximum de 15 % d'une même ligne obligataire. Pour les titres de créances négociables, les conditions de rachat seront fixées par décret.

Mme Christine Lagarde . - Avis favorable.

L'amendement n° 62 est adopté et devient l'article 21 ter.

Les articles 22, 22 bis , 23 A, 23 B, 23 C, 23 D et 23 sont adoptés sans modification.

Article 24

L'amendement de coordination du rapporteur n° 63 et l'amendement de coordination du Gouvernement n° 67 sont adoptés.

Mme Nicole Bricq . - Ce texte reste bien lacunaire... Nous nous abstenons, en attendant !

L'ensemble du projet de loi est adopté dans la rédaction issue des travaux de la commission.

Le sort des amendements examinés par la commission est retracé sans le tableau suivant :

TITRE I ^er RENFORCER LA SUPERVISION DES ACTEURS ET DES MARCHÉS FINANCIERS
Chapitre I ^er Création d'un conseil de régulation financière et du risque systémique
Article 1 ^er Création d'un conseil de régulation financière et du risque systémique
Auteur	N°	Objet	Sort de l'amendement
M. Philippe Marini, rapporteur	1 rect.	Composition du Conseil	Adopté
M. Philippe Marini, rapporteur	2	Publicité du rapport annuel du Conseil	Adopté
Chapitre II Doter l'Autorité des marchés financiers de pouvoirs renforcés
Article 2 Octroi de pouvoirs d'urgence à l'Autorité des marchés financiers
Article 2 bis Dimension européenne des missions de l'Autorité des marchés financiers
Article 2 ter A Surveillance des conseillers en gestion de patrimoine par l'Autorité des marchés financiers
Auteur	N°	Objet	Sort de l'amendement
M. Philippe Marini, rapporteur	3	Contrôle sur et par les associations agréées de conseillers en investissements financiers	Adopté
Article 2 ter Octroi du pouvoir d'ouvrir des enquêtes à un SG adjoint de l'Autorité des marchés financiers
Article 2 quater Modernisation de la procédure de sanction de l'Autorité des marchés financiers
Auteur	N°	Objet	Sort de l'amendement
M. Philippe Marini, rapporteur	4	Modification de la dénomination de commissaire du Gouvernement	Adopté
M. Philippe Marini, rapporteur	5	Publicité des séances de la commission des sanctions	Adopté
Article additionnel avant l'article 2 quinquies
Auteur	N°	Objet	Sort de l'amendement
M. Philippe Marini, rapporteur	6 rect.	Création d'un pouvoir de transaction de l'AMF	Adopté
Article 2 quinquies Adaptation du régime juridique de transmission d'informations entre les infrastructures de marché françaises et les autorités de régulation étrangères
Auteur	N°	Objet	Sort de l'amendement
M. Philippe Marini, rapporteur	7	Amendement rédactionnel	Adopté
M. Philippe Marini, rapporteur	8	Renvoi à un décret de la définition des « infrastructures de marché »	Adopté
Article additionnel après l'article 2 quinquies
Auteur	N°	Objet	Sort de l'amendement
M. Philippe Marini, rapporteur	9	Encadrement et régulation du marché au comptant des quotas d'émissions de gaz à effet de serre	Adopté

Chapitre III Contrôler les agences de notation
Article 3 Introduction en droit français d'un dispositif d'enregistrement des agences de notation
Auteur	N°	Objet	Sort de l'amendement
M. Philippe Marini, rapporteur	10	Amendement rédactionnel	Adopté
M. Philippe Marini, rapporteur	11	Obligation de publication d'un rapport annuel sur les agences de notation par l'AMF	Adopté
M. Philippe Marini, rapporteur	12	Suppression de l'interdiction de clauses limitatives de responsabilité	Adopté
Article 4 Mise en oeuvre de la surveillance des agences de notation
Auteur	N°	Objet	Sort de l'amendement
M. Philippe Marini, rapporteur	13	Amendement rédactionnel	Adopté
M. Philippe Marini, rapporteur	14	Transmission à l'AMF du barème de tarification des agences de notation	Adopté
Chapitre IV Mettre en place la nouvelle Autorité de contrôle prudentiel
Article 5 A Ratification de l'ordonnance créant l'Autorité de contrôle prudentiel
Auteur	N°	Objet	Sort de l'amendement
M. Philippe Marini, rapporteur	15	Amendement rédactionnel	Adopté
Article 5 B Contrôle parlementaire sur l'Autorité de contrôle prudentiel
Auteur	N°	Objet	Sort de l'amendement
M. Philippe Marini, rapporteur	16	Amendement rédactionnel	Adopté
Article 5 C Composition du collège de l'Autorité de contrôle prudentiel
Auteur	N°	Objet	Sort de l'amendement
M. Philippe Marini, rapporteur	17	Durée du mandat des personnalités désignées par les présidents des Assemblées	Adopté
M. Philippe Marini, rapporteur	18	Amendement de clarification	Adopté
Gouvernement	69	Amendement rédactionnel	Adopté

Article additionnel après l'article 5 C
Auteur	N°	Objet	Sort de l'amendement
M. Philippe Marini, rapporteur	19	Création d'une fonction de Rapporteur au sein de la commission des sanctions de l'Autorité de contrôle prudentiel	Adopté
Gouvernement	S/A 72	Sous-amendement à l'amendement n° 19 : Création d'un sixième membre de la commission des sanctions de l'ACP	Adopté
Article 5 D Adaptation de la procédure de sanction devant l'Autorité de contrôle prudentiel
Article 5 EA Code de déontologie rassemblant les règles de bonne pratique des entités de la banque et de l'assurance
Auteur	N°	Objet	Sort de l'amendement
Gouvernement	68	Suppression de l'article	Adopté
Article 5 E Information du Parlement sur les normes prudentielles bancaires dites « Bâle III »
Auteur	N°	Objet	Sort de l'amendement
M. Philippe Marini, rapporteur	20 rect.	Transmission de rapports réguliers aux commissions des finances sur la transposition de Bâle III	Adopté
Article 5 Transposition du dispositif européen d'échanges d'informations entre régulateurs bancaires
Article 6 Transposition du dispositif européen créant des collèges de superviseurs
Auteur	N°	Objet	Sort de l'amendement
M. Philippe Marini, rapporteur	21	Amendement rédactionnel	Adopté
Article 7 Renvoi à un décret en Conseil d'Etat
Auteur	N°	Objet	Sort de l'amendement
M. Philippe Marini, rapporteur	22	Amendement rédactionnel	Adopté

Articles additionnels après l'article 7
Auteur	N°	Objet	Sort de l'amendement
M. Philippe Marini, rapporteur	23	Echange d'informations entre la Banque de France et les autorités étrangères homologues	Adopté
Gouvernement	64	Habilitation du Gouvernement à transposer la directive monnaie électronique par ordonnance	Adopté
Chapitre V Encadrer les produits dérivés et les ventes à découvert
Article 7 bis Extension des compétences de l'Autorité des marchés financiers aux produits dérivés
Article 7 ter Transparence des positions nettes à la baisse
Article additionnel avant l'article 7 quater
Auteur	N°	Objet	Sort de l'amendement
M. Philippe Marini, rapporteur	24	Clarification du régime juridique de la fonction de centralisation des ordres portant sur les OPCVM	Adopté
Article 7 quater Limitation des ventes à découvert et réduction du délai de règlement-livraison des titres
Auteur	N°	Objet	Sort de l'amendement
M. Philippe Marini, rapporteur	25	Amendement de structure	Adopté
M. Philippe Marini, rapporteur	26 rect.	Limitation des ventes à découvert par une « locate rule »	Adopté
M. Philippe Marini, rapporteur	27	Passage à J+2 du délai de règlement-livraison	Adopté
M. Philippe Marini, rapporteur	28	Base légale des sanctions prises par l'AMF	Adopté
Article 7 quinquies Rapport au Parlement sur la possibilité d'interdire les CDS souverains « nus »
Auteur	N°	Objet	Sort de l'amendement
M. Philippe Marini, rapporteur	29	Suppression de l'article	Adopté

Article 7 sexies Rapport au Parlement sur la possibilité d'interdire la vente à découvert par les fonds spéculatifs
Auteur	N°	Objet	Sort de l'amendement
M. Philippe Marini, rapporteur	30	Suppression de l'article	Adopté
Article 7 septies A Rapport au Parlement sur la mise en oeuvre d'une régulation du capital-investissement
Auteur	N°	Objet	Sort de l'amendement
M. Philippe Marini, rapporteur	31	Suppression de l'article	Adopté
Chapitre VI Améliorer la gouvernance des risques dans les entreprises
Article 7 septies Création de comités des risques au sein des établissements financiers
Auteur	N°	Objet	Sort de l'amendement
M. Philippe Marini, rapporteur	32	Intégration des missions du comité des risques au sein du comité d'audit	Adopté
Article additionnel avant l'article 7 octies
Auteur	N°	Objet	Sort de l'amendement
M. Philippe Marini, rapporteur	33	Suppression de l'avis des institutions représentatives sur la responsabilité sociale et environnementale des entreprises inséré dans le rapport annuel de gestion	Adopté
Article 7 octies Habilitation à transposer par ordonnance la directive « OPCVM IV »
Auteur	N°	Objet	Sort de l'amendement
M. Philippe Marini, rapporteur	34	Précisions sur l'habilitation du Gouvernement à moderniser le cadre juridique des OPCVM	Adopté
Article 7 nonies Habilitation à transposer par ordonnance la directive 2009/44/CE du Parlement européen et du Conseil du 6 mai 2009
Article additionnel après l'article 7 nonies
Auteur	N°	Objet	Sort de l'amendement
Gouvernement	65	Composition du Haut Conseil du Commissariat aux comptes	Adopté

Division et article additionnels après l'article 7 nonies
Gouvernement	70	Réforme des obligations des professionnels des services financiers à l'égard de leur clientèle	Adopté
M. Philippe Marini, rapporteur	S/A 71	Sous-amendement à l'amendement n° 70 : recours aux associations professionnelles pour l'exécution des contrôles de l'ACP	Adopté
TITRE II SOUTENIR LE FINANCEMENT DE L'ÉCONOMIE POUR ACCOMPAGNER LA REPRISE
Chapitre I ^er Améliorer le financement des grandes entreprises. - Offres publiques
Article 8 A Rapport sur la généralisation du critère du nombre de droits de vote
Auteur	N°	Objet	Sort de l'amendement
M. Philippe Marini, rapporteur	35	Élargissement de l'objet du rapport	Adopté
Article 8 Redéfinition de la notion d'action de concert
Auteur	N°	Objet	Sort de l'amendement
M. Philippe Marini, rapporteur	36	Rétablissement de la définition actuelle de l'action de concert dans sa portée générale	Adopté
Article 8 bis Information de l'Autorité des marchés financiers et de l'émetteur sur les cessions temporaires de titres réalisées avant une assemblée d'actionnaires
Auteur	N°	Objet	Sort de l'amendement
M. Philippe Marini, rapporteur	37	Amendement de précision	Adopté
M. Philippe Marini, rapporteur	38	Abaissement du seuil de déclaration à 0,5 % des droits de vote	Adopté
M. Philippe Marini, rapporteur	39	Amendement rédactionnel	Adopté
M. Philippe Marini, rapporteur	40	Privation automatique des droits de vote en cas d'absence d'information sur les emprunts de titres	Adopté
M. Philippe Marini, rapporteur	41	Possibilité de suspension des droits de vote non déclarés par le tribunal de commerce	Adopté
M. Philippe Marini, rapporteur	42	Amendement rédactionnel	Adopté

Article 9 Dispositions relatives au déclenchement et au prix des offres publiques d'acquisition obligatoires
Auteur	N°	Objet	Sort de l'amendement
M. Philippe Marini, rapporteur	43	Elargissement du périmètre et consécration légale du seuil	Adopté
Article 10 Précision du champ de compétence de l'Autorité des marchés financiers pour demander une offre publique de retrait en cas de fusion
Article additionnel après l'article 10
Auteur	N°	Objet	Sort de l'amendement
M. Philippe Marini, rapporteur	44	Diminution à 90% du seuil de retrait obligatoire consécutif à une offre publique	Retiré
Chapitre II Relancer le marché de petites et moyennes entreprises cotées. - Offres publiques
Article 11 Suppression de la garantie de cours et introduction de l'offre publique obligatoire sur Alternext
Auteur	N°	Objet	Sort de l'amendement
M. Philippe Marini, rapporteur	45	Amendement de coordination avec les dispositions adoptées à l'article 9	Adopté
M. Philippe Marini, rapporteur	46	Amendement rédactionnel	Adopté
Article 12 Mise en place de procédures d'offre publique de retrait et de retrait obligatoire sur les marchés non réglementés
Article 12 bis Alignement du régime des rachats d'actions du marché réglementé sur Alternext
Auteur	N°	Objet	Sort de l'amendement
M. Philippe Marini, rapporteur	47	Suppression de l'article	Adopté
Article 12 ter Allègement de la publicité des droits de vote sur Alternext
Article additionnel après l'article 12 ter
Auteur	N°	Objet	Sort de l'amendement
Gouvernement	66	Habilitation du Gouvernement à transposer par ordonnance la directive 2007/36/CE du 11 juillet 2007 sur les droits des actionnaires	Adopté
Chapitre III Financement des petites et moyennes entreprises. - Accès des assureurs-crédits aux données du fichier bancaire des entreprises
Article 13 Accès des assureurs-crédits au fichier bancaire des entreprises
Auteur	N°	Objet	Sort de l'amendement
M. Philippe Marini, rapporteur	48	Accès à FIBEN des sociétés de caution mutuelle	Adopté
M. Philippe Marini, rapporteur	49	Amendement rédactionnel	Adopté
Chapitre IV Financer plus efficacement les petites et moyennes entreprises. - OSEO
Article 14 Fusion interne OSEO
Article 15 Fusion interne OSEO
Article 16 Fusion interne OSEO
Article 17 Fusion interne OSEO
Article 18 Fusion interne OSEO
Article 18 bis A Création de comités de rémunérations dans les établissements financiers
Auteur	N°	Objet	Sort de l'amendement
M. Philippe Marini, rapporteur	50	Extension du champ des entreprises concernées aux sociétés de gestion et au capital-investissement	Adopté
M. Philippe Marini, rapporteur	51	Extension du champ matériel de compétences du comité des rémunérations	Adopté
M. Philippe Marini, rapporteur	52	Précision de la notion de contrôle	Adopté
M. Philippe Marini, rapporteur	53	Amendement de coordination	Adopté
Article 18 bis Renforcement de l'épargne solidaire
Auteur	N°	Objet	Sort de l'amendement
M. Philippe Marini, rapporteur	54	Part des actifs solidaires dans les fonds solidaires et suppression de la possibilité d'investir dans le logement social des bénéficiaires de l'APD	Adopté

Article 18 ter A Alignement des conditions de suspension du rachat par les OPCI de leurs actions ou parts sur le régime des OPCVM
Article 18 ter Rapport sur la possibilité de répercuter le coût de la crise sur les banques européennes
Auteur	N°	Objet	Sort de l'amendement
M. Philippe Marini, rapporteur	55	Suppression de l'article	Adopté
Chapitre V Soutenir le financement des prêts à l'habitat
Article 19 ^316 ( * ) Régime des obligations foncières et des sociétés de crédit foncier
Article 20 Régime des obligations à l'habitat et des sociétés de financement de l'habitat
Auteur	N°	Objet	Sort de l'amendement
M. Philippe Marini, rapporteur	57	Amendement rédactionnel	Adopté
M. Philippe Marini, rapporteur	58	Clarification rédactionnelle	Adopté
M. Philippe Marini, rapporteur	59	Renforcement du rôle des contrôleurs spécifiques	Adopté
Article 21 Dispositions transitoires concernant les actuelles obligations collatéralisées contractuelles
Auteur	N°	Objet	Sort de l'amendement
M. Philippe Marini, rapporteur	60	Transformation des sociétés financières ayant émis des covered bonds contractuels en sociétés de financement de l'habitat	Adopté
Articles additionnels après l'article 21
Auteur	N°	Objet	Sort de l'amendement
M. Philippe Marini, rapporteur	61 rect.	Création des obligations sécurisées pour le refinancement des prêts accordés aux PME	Adopté
M. Philippe Marini, rapporteur	62	Rachat d'obligations sans annulation	Adopté

Chapitre VI Dispositions en matière d'assurance transport
Article 22 Habilitation à prendre par ordonnance des mesures de réforme des assurances relatives aux risques de transport terrestres et non terrestres
Article 22 bis Transposition par la Banque de France des actes juridiques de la Banque centrale européenne
TITRE III DISPOSITIONS RELATIVES À L'OUTRE-MER
Article 23 A Gestion par la Banque de France des comptes des établissements de crédit dans les départements d'outre-mer
Article 23 B Extension des missions de l'Institut d'émission d'outre-mer
Article 23 C Versement d'une rémunération à l'Office des postes et télécommunications de Nouvelle-Calédonie au titre de la distribution du livret A
Article 23 D Régime transitoire des changeurs manuels dans les collectivités d'outre-mer du Pacifique
Article 23 Dispositions relatives à l'outre-mer
TITRE IV DISPOSITIONS FINALES
Article 24 Modalités spécifiques d'entrée en vigueur
Auteur	N°	Objet	Sort de l'amendement
M. Philippe Marini, rapporteur	63	Entrée en vigueur de l'article 18 bis A (comités des rémunérations)	Adopté
Gouvernement	67	Modalités d'entrée en vigueur de la réforme de l'encadrement des pratiques commerciales	Adopté

III. LISTE DES PERSONNES ENTENDUES PAR M. PHILIPPE MARINI, RAPPORTEUR

7 juin 2010

- M. Daniel Labetoulle, président de la commission des sanctions de l'Autorité des marchés financiers ;

- M. Pierre Fleuriot, président de Crédit Suisse France ;

- MM. Charles de Croisset, international advisor de Goldman Sachs International, et Jean Raby, managing director de Goldman Sachs Paris.

10 juin 2010

- M. Frédérick Lacroix, avocat associé, Clifford Chance.

14 juin 2010

- M. Alain Pietrancosta, professeur de droit financier à l'université de Paris I-Panthéon Sorbonne ;

- M. Frank Martin-Laprade, avocat associé, Jeantet.

15 juin 2010

- M. Thierry Francq, secrétaire général, et Mmes Laure Tertrais, conseillère à la direction des affaires juridiques, et Sophie Quatrehomme, conseillère pour les relations parlementaires et institutionnelles de l'Autorité des marchés financiers ;

- MM. François Blancard, directeur général, et Thierry Dufour, directeur général délégué du Crédit foncier de France.

22 juin 2010

- MM. Claude-Alain Margelisch, vice-président, Jean-Marc Félix, chef de la communication de SwissBanking, et Michel Dérobert, secrétaire général de l'association des banques suisses privées.

23 juin 2010

- MM. Marc Lefèvre, responsable Cash & listing et European listing , Xavier Bommard, responsable Business Development Listing , et Olivier Dudouit, responsable du service réglementation à Paris, de NYSE-Euronext ;

- Mme Danièle Nouy, secrétaire général, et M. Edouard Fernandez-Bollo, secrétaire général adjoint de l'Autorité de contrôle prudentiel.

29 juin 2010

- MM. Alexandre Tessier, directeur général, et François Soulmagnon, directeur de l'Association française des entreprises privées (AFEP).

30 juin 2010

- MM. Edmond Maire, président, et Jean-Michel Lecuyer, directeur général de la société d'investissement France Active.

1 ^er juillet 2010

- M. Patrice Marchand, commissaire-contrôleur général des assurances à l'Autorité de contrôle prudentiel.

6 juillet 2010

- MM. Bernard Spitz, président, Jean-François Lequoy, délégué général, et Jean-Paul Laborde, responsable des affaires parlementaires de la Fédération française des sociétés d'assurance (FFSA).

6 septembre 2010

- MM. Michel Madelain, chief Operating Officer , Nigel Philips, Head of Regulatory Affairs Europe, Middle East and Africa , Eric de Bodard, Managing Director Corporate Finance de Moody's.

7 septembre 2010

- M. Christian Noyer, gouverneur de la Banque de France ;

- MM. Gérard Mestrallet, président, Arnaud de Bresson, directeur général, et Edouard-François de Lencquesaing, conseiller de Paris Europlace, Vivien Levy-Garboua, Senior advisor , BNP Paribas, Pierre Bollon, délégué général de l'association française de gestion financière, et Gilles Endréo, avocat, Linklaters.

9 septembre 2010

- Mmes Carol Sirou, présidente, et Solange Fougère, directeur juridique de Standard & Poor's France, M. Jean-Guillaume de Tocqueville, avocat, Gide Loyrette Nouel, et Mme Clémence Choutet, Fleishman-Hillard.

15 septembre 2010

- Mme Marie-Elodie Ancel, professeur de droit international privé à l'université de Paris-Est Créteil.

IV. LISTE DES PERSONNES AUDITIONNÉES PAR LE GROUPE DE TRAVAIL SUR LE FINANCEMENT DES ENTREPRISES

18 mai 2010

- M. François Drouin, président-directeur général d'Oseo.

- Audition de MM. Pascal Labet, directeur des affaires économiques et fiscales, Bernard Cohen-Hadad, président de la commission financement des entreprises, Benoît Defougue, vice-président en charge des affaires économiques, de la Confédération générale des petites et moyennes entreprises (CGPME).

25 mai 2010

- M. Gérard Rameix, médiateur du crédit ;

- MM. Laurent Roubin, directeur Banque de développement régionale Caisse d'épargne, et Michel Roux, directeur du développement Banque populaire, de BPCE ;

- MM. Bruno de Laage, directeur général délégué, et Hervé Leroux, directeur des marchés des entreprises de Crédit agricole SA.

8 juin 2010

- Mme Elisabeth Pauly, directeur général des statistiques, et M. Henri Jullien, directeur général adjoint des activités fiduciaires et de place, de la Banque de France ;

- M. Jean-François Lequoy, délégué général, et M. Bertrand Labilloy, directeur financier de la Fédération française des sociétés d'assurance (FFSA).

6 juillet 2010

- M. Eric Harlé, président de la commission « venture capital », à l'Association française des investisseurs en capital (AFIC) ;

- M. Jérôme Gallot, président de CDC entreprises, membre du comité exécutif du Fonds de soutien à l'investissement (FSI).

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* ¹ Il convient à cet égard de rappeler que le Trésor américain n'avait pas accepté de soutenir cet établissement important, dans l'espoir de restaurer les vertus de l' « aléa moral ».

* ² Par la loi de finances rectificative pour le financement de l'économie n° 2008-1061 du 16 octobre 2008, qui a créé la Société de financement de l'économie française (SFEF) et la Société de prise de participation de l'Etat (SPPE) et introduit une garantie spécifique de l'Etat à Dexia.

* ³ - Rapport d'information n° 1235 de la commission des finances, de l'économie générale et du Plan de l'Assemblée nationale relatif à la crise financière, déposé le 5 novembre 2008 par MM. Didier Migaud et Gilles Carrez ;

- rapport d'information n° 1902 de la commission des finances, de l'économie générale et du contrôle budgétaire de l'Assemblée nationale sur les paradis fiscaux, déposé le 10 septembre 2009 par MM. Didier Migaud, Gilles Carrez, Jean-Pierre Brard, Henri Emmanuelli, Jean-François Mancel et Nicolas Perruchot ;

- « 57 propositions pour un nouvel ordre financier mondial », rapport d'information n° 59
(2009-2010) de M. Philippe Marini, fait au nom de la commission des finances, déposé le 21 octobre 2009 ;

- rapport d'information n° 2208 de la commission des lois constitutionnelles, de la législation et de l'administration générale de la République de l'Assemblée nationale, en conclusion des travaux d'une mission d'information sur les défaillances de la régulation bancaire et financière, déposé le 22 décembre 2009 par M. Sébastien Huyghe.

* ⁴ Cf. Roger-Pol Droit in « Le banquier et le philosophe », par Roger-Pol Droit et François Henrot, Tribune Libre (Plon), février 2010.

* ⁵ Pour de plus amples éclaircissements sur les causes et manifestations de la crise, on pourra se référer utilement au rapport d'information de la commission, précité, intitulé « 57 propositions pour un nouvel ordre financier mondial ».

* ⁶ La titrisation « classique » de premier niveau peut apporter de nouvelles sources fiables de financement pour autant que la qualité des créances sous-jacentes soit correctement évaluée et restituée ; elle contient en revanche un potentiel de nocivité lorsqu'elle est « synthétique », par recours aux dérivés de crédit qui permettent de ne transférer que le risque sous-jacent aux créances, ou de second ou troisième niveau, par l'émission d'obligations adossées à des actifs titrisés telles que les CDO (« collateralised debt obligations »).

* ⁷ Le principal taux directeur de la Federal Reserve Bank (Fed) est ainsi passé de 6,5 % le 16 mai 2000 à 3,5 % le 21 août 2001 pour atteindre un plancher à 1 % le 25 juin 2003 . Il a ensuite été relevé à 1,25 % le 30 juin 2004, puis par paliers pour culminer à 5,25 % le 29 juin 2006.

* ⁸ En particulier :

- le Conseil de stabilité financière, mis en place à l'échelon international en avril 2009 ;

- le futur Comité européen du risque systémique, qui traduit une des préconisations du groupe de haut niveau présidé par Jacques de Larosière et est introduit par un des règlements du paquet « supervision financière » ;

- le Conseil de surveillance de la stabilité financière (« Financial Stability Oversight Council » - FSOC) créé par la loi américaine dite « Dodd-Franck » ;

- le Comité de politique financière (« Financial Policy Council ») en projet au Royaume-Uni ;

- et en France, le nouveau Conseil de régulation financière et du risque systémique, introduit par l'article premier du présent projet de loi ( cf . infra ).

* ⁹ Le ratio minimum du noyau dur des fonds propres (« Core Tier 1 ») sera ainsi, selon l'accord du 12 septembre 2010, progressivement relevé de 2 % à 4,5 % et assorti d'un « coussin de conservation » de 2,5 % ayant fonction d'amortisseur, et le ratio des fonds propres « Tier 1 » passera de 4 % à 6 % . Le calcul du nouveau ratio d'endettement sera détaillé début 2015.

* ¹⁰ Les plus grandes banques affichaient jusqu'en 2008 un rendement des fonds propres généralement supérieur à 20 %, grâce aux importants revenus dégagés par les activités de marché, de gestion d'actifs et la négociation sur compte propre, et les plus rentables pouvaient atteindre 40 %.

* ¹¹ L'essor exponentiel de la titrisation synthétique et des contrats d'échange sur défaut (« credit default swaps » - CDS) a néanmoins motivé certaines inquiétudes des autorités de régulation bancaire, notamment de la Banque des règlements internationaux et de la Banque de France.

* ¹² La Federal Reserve Bank , la Securities and Exchange Commission (SEC), la Federal Deposit Insurance Corporation (FDIC), l' Office of Thrift Supervision (OTS), l' Office of the Comptroller of the Currenc y (OCC) et la National Credit Union Administration (NCUA).

* ¹³ En part du revenu disponible, l'endettement des ménages américains en 2007 atteignait ainsi 141 % (dont 105,7 % au titre des prêts hypothécaires), contre 70 % en France.

* ¹⁴ Rapport de la mission de réflexion et de propositions sur l'organisation et le fonctionnement de la supervision des activités financières en France, remis en janvier 2009, et rapport de la mission de conseil sur le contrôle du respect des obligations professionnelles à l'égard de la clientèle dans le secteur financier, remis en juillet 2009.

* ¹⁵ La pérennisation du G20 pose toutefois des difficultés puisque cette enceinte n'est pas assortie d'un mécanisme de représentation. Il regroupe 19 pays (Afrique du Sud, Allemagne, Arabie saoudite, Argentine, Australie, Brésil, Canada, Chine, Corée du Sud, Etats-Unis, France, Inde, Indonésie, Italie, Japon, Mexique, Royaume-Uni, Russie et Turquie) ainsi que l'Union européenne (UE), qui est représentée à la fois par le président du Conseil et celui de la Banque centrale européenne.

* ¹⁶ A titre d'exemple, les bénéfices enregistrés au premier semestre de 2010 ont atteint 6,8 milliards de dollars pour HSBC, 4,4 milliards d'euros pour BNP Paribas, 3,2 milliards d'euros pour Santander, 3 milliards d'euros pour Deutsche Bank et 2,15 milliards d'euros pour la Société Générale.

* ¹⁷ Tels que la gestion collective, les abus de marché, la transparence des franchissements de seuil, les prospectus des opérations en bourse, la concurrence entre plates-formes de marché ou le régime des offres publiques obligatoires.

* ¹⁸ Composé de quatre règlements, une directive de portée générale (dite « omnibus ») et une décision.

* ¹⁹ Compte tenu en particulier de la sous-évaluation du yuan.

* ²⁰ Loi n° 2010-463 du 7 mai 2010 de finances rectificative pour 2010.

* ²¹ Il a ainsi déclaré, dans une interview à La Tribune le 10 septembre 2010, que « le texte sur les produits dérivés s'appliquera évidemment aux matières premières, mais (...) qu'il faut aller plus loin. Il faut réduire la spéculation sur les matières premières, en particulier agricoles qui est (...) scandaleuse. On doit pousser la réflexion plus avant en rétablissant le lien entre marché physique et marché financier et en repensant le défi de l'alimentation au niveau mondial ».

* ²² Voir notamment le rapport Sénat n° 23 (2008-2009) sur le projet de loi de finances rectificative pour le financement de l'économie, octobre 2008.

* ²³ Le groupe de travail était composé de Philippe Adnot, Jean-Paul Alduy, Jean Arthuis, Marie-France Beaufils, Nicole Bricq, Yvon Collin, Yves Krattinger, Alain Lambert, Gérard Longuet, Philippe Marini, Marc Massion et Albéric de Montgolfier. La liste des personnes qu'il a entendues est reproduite en annexe au présent rapport.

* ²⁴ La réduction d'impôt de solidarité sur la fortune au titre des investissements dans les PME (article 885-0 V bis du code général des impôts) constitue un effort public important pour renforcer les fonds propres de ces entreprises, dont l'effet sur le financement de l'économie « réelle » devra être évalué au moment de l'examen du projet de loi de finances pour 2011 ; s'agissant du « bas de bilan », il convient de mentionner la réduction des délais de paiement résultant de l'article 21 de la loi n° 2008-776 du 4 août 2008 de modernisation de l'économie (LME).

* ²⁵ Selon l'observatoire de l'épargne réglementée, les encours des différents livrets au 31 décembre 2009 s'élevaient à 183,3 milliards d'euros pour le livret A, à 69,1 milliards d'euros pour le LDD et à 58,3 milliards d'euros pour le LEP.

* ²⁶ Par l'intermédiaire de la Société de financement de l'économie française (SFEF) pour les garanties de refinancement et de la Société de prises de participations de l'Etat (SPPE) quand une prise de participation publique s'est révélée nécessaire.

* ²⁷ La faillite de la banque américaine Lehman Brothers est survenue le 15 septembre 2008.

* ²⁸ René Ricol a exercé cette fonction jusqu'au 30 septembre 2009. Il a été remplacé depuis lors par Gérard Rameix.

* ²⁹ Ce sont ainsi les directeurs départementaux de la Banque de France qui font office de médiateurs départementaux du crédit.

* ³⁰ Les dispositions de ce titre font l'objet de commentaires d'articles et sont résumées au IV du présent exposé général.

* ³¹ Cependant, la contraction de l'économie a souvent été plus forte dans les autres pays européens. Ainsi, en Allemagne, la baisse du PIB a atteint 5 % en 2009.

* ³² Extrait de l'article L. 221-5 du code monétaire et financier tel qu'il résulte de l'article 145 de la LME : « Les ressources collectées par les établissements distribuant le livret A ou le livret de développement durable et non centralisées en application des alinéas précédents sont employées par ces établissements au financement des petites et moyennes entreprises, notamment pour leur création et leur développement, ainsi qu'au financement des travaux d'économie d'énergie dans les bâtiments anciens. Les dépôts dont l'utilisation ne satisfait pas à cette condition sont centralisés à la Caisse des dépôts et consignations. »

* ³³ L'audition de François Drouin est reproduite en annexe au présent rapport.

* ³⁴ En incluant la gestion du fonds unique interministériel (FUI) d'appui aux pôles de compétitivité, qui s'est enfin concrétisée, fin 2009, deux ans après l'annonce du Président de la République, les investissements d'avenir et les demandes de rescrit au titre du crédit d'impôt recherche (CIR). Selon M. Drouin, en 2009, OSEO a réalisé 107 209 interventions auprès de 80 000 entreprises, qui ont reçu au total 25 milliards d'euros de prêts.

* ³⁵ C'est-à-dire au sein de la loi n° 2010-237 du 9 mars 2010 de finances rectificative pour 2010.

* ³⁶ Aux termes de l'arrêté du 4 décembre 2008 assurant l'application de ces dispositions, l'encours des financements destinés aux PME doit atteindre au moins 80 % de ces sommes, et le financement des travaux de réduction de la consommation d'énergie au moins 10 %.

* ³⁷ Portant sur la possibilité d'interdire les ventes de contrats d'échange de defaut (CDS) portant sur des dettes souveraines de la zone euro (article 7 quinquies ), la possibilité d'interdire la vente à découvert par les filiales de fonds spéculatifs situées à l'étranger (article 7 sexies ), les modalités de mise en oeuvre d'une régulation européenne du capital-investissement (article 7 septies A) et la possibilité de répercuter sur les banques européennes le coût de la crise financière (article 18 ter ).

* ³⁸ Soit les intermédiaires en assurance, les agents liés, les intermédiaires en opérations de banque et en services de paiement, les conseillers en investissements financiers et les démarcheurs, ces derniers ne correspondant pas à un réel statut mais plutôt à une activité transversale encadrée.

* ³⁹ Soit la privation automatique des droits de vote et leur éventuelle suspension, pour cinq ans maximum, prononcée par le tribunal de commerce.

* ⁴⁰ Rapport du groupe de haut niveau sur la supervision financière dans l'Union européenne, présidé par Jacques de Larosière et remis à la Commission européenne le 25 février 2009.

* ⁴¹ Le rapport de Jean-François Lepetit sur le risque systémique ( cf. infra ) définit le risque systémique comme « un risque de dégradation brutale de la stabilité financière, provoqué par une rupture dans le fonctionnement des services financiers et répercuté sur l'économie réelle ».

* ⁴² Banque de France, « De la crise financière à la crise économique » , Documents et débats, n° 3, janvier 2010.

* ⁴³ Rapport de Jean-François Lepetit sur le risque systémique remis à Christine Lagarde, ministre de l'économie, de l'industrie et de l'emploi, en avril 2010.

* ⁴⁴ Cette proposition de règlement fait partie du « paquet supervision » élaboré par la Commission européen et comprenant, outre la présent proposition, trois propositions de règlement instaurant respectivement une Autorité européenne des marchés financiers, une Autorité bancaire européenne, une Autorité européenne des assurances et des pensions professionnelles, appelées à fonctionner à partir de 2011 et disposant de la personnalité morale.

* ⁴⁵ Une proposition, partie intégrante du « paquet supervision », de décision du Conseil confiant à la BCE des missions spécifiques relatives au fonctionnement du CERS est ainsi en cours d'examen.

* ⁴⁶ Art. L. 633-1 à L. 633-15 du code monétaire et financier.

* ⁴⁷ L'AMF est née de la fusion, en 2003, de la Commission des opérations de bourse et du Conseil des marchés financiers. La fusion de la Commission bancaire et de l'Autorité de contrôle des assurances et des mutuelles (ACAM) a donné naissance, depuis janvier 2010, à l'ACP.

* ⁴⁸ Philippe Marini, « 57 propositions pour un nouvel ordre financier mondial » , rapport d'information n° 59 (2009-2010).

* ⁴⁹ Soit les banques BNP Paribas, CIC, Crédit agricole, Dexia, HSBC Holdings, Natixis et Société générale ; les compagnies d'assurance Allianz, April Group, Axa et CNP Assurances ; les compagnies de réassurance Euler Hermès, Paris Re et Scor ; et l'entreprise de marché Euronext.

* ⁵⁰ Cette disposition ne s'applique donc pas aux marchés non réglementés que sont les nouvelles plates-formes électroniques de négociation (« multilateral trading facilities » - MTF) dont la directive sur les marchés d'instruments financiers a facilité l'essor depuis fin 2007.

* ⁵¹ En France, les valeurs du secteur financier ont ainsi baissé de 56 % entre fin septembre 2008 et début mars 2009 malgré l'interdiction des ventes à découvert.

* ⁵² Par une attestation au cas par cas de teneur de compte-conservateur du vendeur ou un engagement général du premier d'honorer les livraisons de son client à bonne date.

* ⁵³ Article L. 621-13 du code monétaire et financier.

* ⁵⁴ Soit, aux termes de l'article L. 621-14 du code monétaire et financier, les abus de marché (opérations d'initiés, manipulations de cours et diffusions de fausses informations) et tout manquement « de nature à porter atteinte à la protection des investisseurs ou au bon fonctionnement du marché ».

* ⁵⁵ Cette proposition était ainsi formulée : « doter l'AMF, en cas de menace imminente pour la stabilité et l'intégrité des marchés, du pouvoir de suspendre ou interdire pour une durée illimitée tout pratique de marché litigieuse ».

* ⁵⁶ « 57 propositions pour un nouvel ordre financier mondial », rapport d'information n° 59 (2009-2010) du 21 octobre 2009.

* ⁵⁷ La directive sur les marchés d'instruments financiers du 21 avril 2004, entrée en vigueur le 1 ^er novembre 2007, a consacré la concurrence des lieux d'exécution des ordres. Une valeur cotée sur le marché réglementé Euronext peut donc être désormais négociée à un prix différent sur des plates-formes alternatives de négociation. Ces dernières, en particulier Chi-X et Bats, ont de fait gagné d'importantes parts de marché en deux ans.

* ⁵⁸ Il s'agit de l'Allemagne, de l'Autriche, de la Belgique, de l'Espagne, de la Grèce, du Luxembourg, de la Lituanie et du Portugal.

* ⁵⁹ Organisation internationale des commissions de valeurs (OICV) et Comité de Bâle sur le contrôle bancaire.

* ⁶⁰ Comité européen des régulateurs de valeurs mobilières (CERVM, CESR en anglais), Comité européen des contrôleurs bancaires (CECB, CEBS en anglais) et Comité européen des contrôleurs d'assurance et de pensions professionnelles (CECAPP, CEIOPS en anglais).

* ⁶¹ Elle « veille à la protection de l'épargne investie dans les instruments financiers donnant lieu à une offre au public ou à une admission aux négociations sur un marché réglementé et dans tous autres placements offerts au public », ainsi qu' « à l'information des investisseurs et au bon fonctionnement des marchés d'instruments financiers » et « à ce que les entreprises soumises à son contrôle mettent en oeuvre les moyens adaptés pour se conformer aux codes de conduite homologués ».

* ⁶² Loi n° 2003-706 du 1 ^er août 2003.

* ⁶³ Il existe ainsi actuellement six associations professionnelles agréées, auxquelles ont adhéré plus de 2 800 CIF.

* ⁶⁴ Qui sont environ 11 000 en France, sans compter les 7 000 agents généraux qui exercent cette activité à titre accessoire.

* ⁶⁵ Loi n° 70-9 du 2 janvier 1970 réglementant les conditions d'exercice des activités relatives à certaines opérations portant sur les immeubles et les fonds de commerce.

* ⁶⁶ Soit, aux termes de l'article L. 621-2 du code monétaire et financier, des membres « désignés, à raison de leur compétence financière et juridique ainsi que de leur expérience en matière d'offre au public de titres financiers, d'admission d'instruments financiers aux négociations sur un marché réglementé et d'investissement de l'épargne dans des instruments financiers ».

* ⁶⁷ Loi n° 2007-1774 du 17 décembre 2007 portant diverses dispositions d'adaptation au droit communautaire dans les domaines économique et financier.

* ⁶⁸ Ce plafond avait été relevé par le Sénat, à l'initiative de votre rapporteur, dans l'article 160 de la loi n° 2008-776 du 4 août 2008 de modernisation de l'économie.

* ⁶⁹ Toutefois, le président de la formation peut interdire au public l'accès de la salle pendant tout ou partie de la séance dans l'intérêt de l'ordre public ou lorsque la publicité est susceptible de porter atteinte au secret des affaires ou à tout autre secret protégé par la loi.

* ⁷⁰ Dont vingt ont donné lieu à l'ouverture d'une procédure de sanction), sept à un classement sans suite et treize à l'envoi d'une ou plusieurs lettres d'observations.

* ⁷¹ Pour un montant total de 6.345.100 euros.

* ⁷² « Quelles évolutions du pouvoir de sanction de l'Autorité des marchés financiers ? », contribution de l'AMAFI à la réflexion de place, 20 juillet 2009.

* ⁷³ Le V de l'article L. 621-15 du code monétaire et financier prévoit ainsi que « la commission des sanctions peut rendre publique sa décision dans les publications, journaux ou supports qu'elle désigne, à moins que cette publication ne risque de perturber gravement les marchés financiers ou de causer un préjudice disproportionné aux parties en cause. Les frais sont supportés par les personnes sanctionnées ».

* ⁷⁴ Directive n° 2003/6/CE du Parlement européen et du Conseil du 28 janvier 2003 sur les opérations d'initiés et les manipulations de marché.

* ⁷⁵ Loi n° 2010-476 du 12 mai 2010 relative à l'ouverture à la concurrence et à la régulation du secteur des jeux d'argent et de hasard en ligne.

* ⁷⁶ Le I de l'article L. 621-3 du code monétaire et financier dispose ainsi que « le commissaire du Gouvernement auprès de l'Autorité des marchés financiers est désigné par le ministre chargé de l'économie. Il siège auprès de toutes les formations sans voix délibérative. Les décisions de la commission des sanctions sont prises hors de sa présence . Il peut, sauf en matière de sanctions, demander une deuxième délibération dans des conditions fixées par décret en Conseil d'Etat ».

* ⁷⁷ « Rapport sur les mesures et sanctions administratives ainsi que sur les sanctions judiciaires disponibles dans les Etats membres dans le cadre de la directive Abus de marché », février 2008.

* ⁷⁸ Ordonnance n° 2010-76 du 21 janvier 2010 portant fusion des autorités d'agrément et de contrôle de la banque et de l'assurance.

* ⁷⁹ A la différence de l'ACP, il n'est pas fait mention de la moralité publique ni de la sécurité nationale.

* ⁸⁰ Cf . rapport d'information « La loi de sécurité financière : un an après », n° 431 (2003-2004) du 27 juillet 2004.

* ⁸¹ Cf. colloque de l'Association européenne de droit bancaire et financier du 8 février 2005 sur le thème « Faut-il accorder à l'AMF le pouvoir de transiger ? ».

* ⁸² Ordonnance n° 2008-1161 du 13 novembre 2008 portant modernisation de la régulation de la concurrence.

* ⁸³ Le cas échéant privées et investies de missions de régulation par délégation, comme ce peut être le cas aux Etats-Unis avec la National Association of Securities Dealers (NASD) par exemple.

* ⁸⁴ Pour trouver davantage de détails sur la théorie économique des marchés d'échanges de quotas et sur l'historique du SCEQE, voir notamment le rapport Sénat n° 543 (2008-2009) que notre collègue Fabienne Keller a rédigé au nom du groupe de travail de votre commission des finances sur la fiscalité environnementale.

* ⁸⁵ Le montant de cette amende s'établit actuellement à 100 euros par tonne de CO ₂ non restituée, aux termes de l'article L. 229-18 du code de l'environnement.

* ⁸⁶ Aux termes de l'article 10 de la directive 2003/87/CE en vigueur pour la période 2008-2012, les Etats ont toutefois la faculté de distribuer à titre onéreux jusqu'à 10 % des quotas qu'ils allouent. Cette possibilité n'a pas été utilisée par la France jusqu'à présent.

* ⁸⁷ Aux termes de l'article 10 ter de la directive 2003/87/CE précitée, ces exceptions concernent principalement les « secteurs ou sous-secteurs industriels à forte intensité d'énergie exposés à un risque important de fuite de carbone ». Ceux-ci ont été énumérés dans la décision de la Commission du 24 décembre 2009 établissant, conformément à la directive 2003/87/CE du Parlement européen et du Conseil, la liste des secteurs et sous-secteurs considérés comme exposés à un risque important de fuite de carbone. Les sites concernés recevront gratuitement un nombre de quotas correspondant à « la performance moyenne des 10 % d'installations les plus efficaces d'un secteur ou sous-secteur de la Communauté pendant les années 2007-2008 », le reliquat devant être acquis sur le marché dans les conditions ordinaires.

* ⁸⁸ Un rapprochement de BlueNext avec l'américain APX pour former une nouvelle structure (NYSE Blue) est envisagé. Dans cette éventualité, il est prévu que NYSE Euronext reste majoritaire.

* ⁸⁹ Extrait du compte-rendu intégral de la séance du Sénat du 18 décembre 2008 : « Je cherche donc à indiquer au Gouvernement que nous devons progresser en termes de transparence, de crédibilité, de lisibilité, de gouvernance en ce qui concerne le marché des quotas de CO ₂ . (...). Il ne s'agit pas d'un pur problème technique, mais d'un problème de régulation financière et économique ».

* ⁹⁰ Rapport Sénat n° 543 (2008-2009).

* ⁹¹ Résolution européenne du Sénat n° 27 (2009-2010) du 7 décembre 2009.

* ⁹² Rapport d'information Assemblée nationale n° 2638 (XIII ^ème législature).

* ⁹³ Voir, à cet égard, le compte-rendu de l'audition par votre commission des finances de M. Karl Falkenberg, directeur général de l'environnement de la Commission européenne, alors en charge de ce dossier, le 7 mai 2009.

* ⁹⁴ « Les quotas d'émission de gaz à effet de serre délivrés aux exploitants d'installations autorisées à émettre ces gaz sont des biens meubles exclusivement matérialisés par une inscription au compte de leur détenteur dans le registre national ».

* ⁹⁵ Ce comité, institué dans le cadre de la directive 2003/87/CE précitée, rassemble les représentants des Etats membres et de la Commission européenne.

* ⁹⁶ Exprimés notamment par la résolution européenne n° 27 (2009-2010) précitée ainsi que dans le rapport n° 543 (2008-2009) précité.

* ⁹⁷ Directives 2009/72/CE et 2009/73/CE du 13 juillet 2009.

* ⁹⁸ Ces produits financiers étaient composés de titres ayant, in fine , pour sous-jacents des crédits hypothécaires risqués - les « subprimes ».

* ⁹⁹ Les agences avaient déjà été mises en cause, en 2001-2002, à l'occasion de la faillite de l'entreprise Enron qui bénéficiait pourtant des meilleures notations.

* ¹⁰⁰ Fonds de pension, assureurs, banque d'investissement, banques centrales, etc.

* ¹⁰¹ De même, dans le modèle standard de « Bâle II », le risque de crédit supporté par les banques est évalué en se fondant sur les notations.

* ¹⁰² L'article 3 du règlement européen du 16 septembre 2009 définit ainsi la notation : « un avis, émis par application d'un système de classification bien défini et bien établi prévoyant différentes catégories de notation, concernant la qualité de crédit d'une entité, d'une dette ou obligation financière, d'un titre de créance, d'actions privilégiées ou autres instruments financiers, ou d'un émetteur d'une telle dette [...] ».

* ¹⁰³ Considérant n° 10 du règlement européen.

* ¹⁰⁴ Établissements de crédits, entreprises d'investissement, entreprises d'assurance, entreprises de réassurance, OPCVM, institutions de retraite professionnelle et, à terme, fonds alternatifs sous réserve de l'adoption de la directive AIFM.

* ¹⁰⁵ SEC, règle 17g-5 publiée le 4 décembre 2009 et entrée en vigueur en juin 2010.

* ¹⁰⁶ Le rapport 2009 sur les agences de notation a été publié par l'AMF le 9 juillet 2010.

* ¹⁰⁷ L'OICV regroupe les autorités de régulation des marchés financiers et a pour mission d'établir des standards internationaux et de faciliter la coopération entre superviseurs. L'AMF participe à ses travaux et est membre de son comité exécutif.

* ¹⁰⁸ Article 1382 du code civil : « Tout fait quelconque de l'homme, qui cause à autrui un dommage, oblige celui par la faute duquel il est arrivé à le réparer ».

* ¹⁰⁹ Règlement (CE) n° 593/2008 du Parlement européen et du Conseil du 17 juin 2008 sur la loi applicable aux obligations contractuelles (Rome I).

* ¹¹⁰ Alinéa 3 de l'article 9 du règlement Rome I : « il pourra [...] être donné effet aux lois de police du pays dans lequel les obligations découlant du contrat doivent être ou ont été exécutées, dans la mesure où lesdites lois de police rendent l'exécution illégale ».

* ¹¹¹ Dominique Bureau, Horatia Muir Watt, Droit international privé : tome 2 : partie spéciale , PUF, 2007, p. 314.

* ¹¹² AMF, Rapport 2009 sur les agences de notation , 9 juillet 2010.

* ¹¹³ Amendement au texte du Sénat sur le Wall Street Reform and Consumer Protection Act of 2010 , adopté le 13 mai 2010 puis supprimé dans le texte définitif issu des travaux de conciliation entre la Chambre des représentants et le Sénat.

* ¹¹⁴ Cf. supra commentaire de l'article 3.

* ¹¹⁵ Pour une présentation détaillée de la procédure de sanction de l'AMF, cf. supra le commentaire de l'article 2 quater du présent projet de loi.

* ¹¹⁶ Sont toutefois exclues de cette liste les personnes habilitées au démarchage et les conseillers en investissements financiers.

* ¹¹⁷ Les montants des sanctions pécuniaires mentionnés sont ceux résultant de l'article 2 quater du présent projet de loi, qui procède à un décuplement des sanctions actuelles.

* ¹¹⁸ Pour l'ACP, cf. article 6 de la loi de finances pour 2010, codifié à l'article L. 612-20 du code monétaire et financier.

* ¹¹⁹ Les personnes contrôlées par l'ACP sont énoncées à l'article L. 612-2 du CMF. Pour plus de précisions, cf. infra commentaire de l'article 5 D.

* ¹²⁰ La liste des sanctions applicables fait l'objet d'une présentation exhaustive dans le commentaire de l'article 5 D du présent projet de loi

* ¹²¹ A ce jour, l'ACP assure le dépouillement du courrier arrivant à la boîte postale « Assurance, banque, épargne info service », tandis que l'AMF procède au traitement des messages électroniques. Il n'existe pas de point d'accueil physique.

* ¹²² Rapporteurs désignés le 9 octobre 2009. Le groupe de travail n'a pas encore rendu ses conclusions.

* ¹²³ Article D. 612-1 du code monétaire et financier.

* ¹²⁴ Article 13, alinéa 4, de la Constitution : « Une loi organique détermine les emplois ou fonctions, [...] pour lesquels [...] le pouvoir de nomination du Président de la République s'exerce après avis public de la commission permanente compétente de chaque assemblée. Le Président de la République ne peut procéder à une nomination lorsque l'addition des votes négatifs dans chaque commission représente au moins trois cinquièmes des suffrages exprimés au sein des deux commissions. La loi détermine les commissions permanentes compétentes selon les emplois ou fonctions concernés. »

* ¹²⁵ 7° de l'article L. 621-2 du code monétaire et financier.

* ¹²⁶ Loi organique n° 2010-837 du 23 juillet 2010 relative à l'application du cinquième alinéa de l'article 13 de la Constitution.

* ¹²⁷ CEDH, 11 juin 2009, Société Dubus S.A.

* ¹²⁸ « Les fonctions de membre de la commission des sanctions sont incompatibles avec celles de membre du collège » (article L. 612-9 du code monétaire et financier).

* ¹²⁹ Article R. 612-47 : « La personne mise en cause peut demander que l'audience ne soit pas publique » .

* ¹³⁰ Il peut s'agir de peines pécuniaires importantes ou causant de réels préjudices à l'intéressé (retrait d'agrément, préjudice de réputation, etc.).

* ¹³¹ Article R. 621-39 du code monétaire et financier.

* ¹³² Aux termes de l'article L. 612-9 du code monétaire et financier, la commission des sanctions de l'ACP est composée de cinq membres, qui ne peuvent siéger au sein des collèges de l'ACP.

* ¹³³ L'article 159 de la loi de modernisation de l'économie du 4 août 2008 a décuplé le plafond applicable en le relevant à hauteur de cinquante millions d'euros.

* ¹³⁴ Afrique du Sud, Allemagne, Arabie Saoudite, Argentine, Australie, Belgique, Brésil, Canada, Chine, Corée, Espagne, Etats-Unis, France, Hong-Kong, Inde, Indonésie, Italie, Japon, Luxembourg, Mexique, Pays-Bas, Royaume-Uni, Russie, Singapour, Suède, Suisse, Turquie.

* ¹³⁵ La France est représentée par un secrétaire général adjoint de l'Autorité de contrôle prudentiel.

* ¹³⁶ Transposées en droit interne par l'ordonnance n° 2007-571 du 19 avril 2007 relative aux établissements de crédit, aux entreprises d'investissement et aux sociétés de crédit foncier.

* ¹³⁷ Les articles 5, 6 et 7 du présent projet de loi procèdent notamment à la transposition de cette directive. Des arrêtés du ministre de l'économie seront également publiés d'ici octobre 2010.

* ¹³⁸ Un repo, ou « prise en pension », est un accord de rachat, communément utilisé sur le marché monétaire, mettant en jeu deux transactions en sens inverse : une vente d'instruments financiers suivie d'un rachat à terme.

* ¹³⁹ Il s'agit du ratio fonds propres / engagements de la banque.

* ¹⁴⁰ Ce ratio a la faveur des Etats-Unis, où les banques peuvent compenser dans leur bilan les positions sur dérivés et « repos », et donc afficher des bilans de taille plus réduite que les banques européennes alors même que leurs engagements peuvent être plus importants.

* ¹⁴¹ Stock d'actifs liquides de haute qualité / Flux nets de cash sur une période de 30 jours = 100 %.

* ¹⁴² Ressources longues et stables / Emplois stables > 100 %.

* ¹⁴³ Articles L. 632-1 à L. 632-17.

* ¹⁴⁴ Par dérogation à la loi n° 68-678 du 26 juillet 1968 relative à la communication des documents et renseignements d'ordre économique, commercial, industriel, financier ou technique à des personnes physiques ou morales étrangères qui interdit ces échanges d'informations.

* ¹⁴⁵ Directive 2009/111/CE du Parlement européen et du Conseil du 16 septembre 2009 modifiant les directives 2006/48/CE, 2006/49/CE et 2007/64/CE en ce qui concerne les banques affiliées à des institutions centrales, certains éléments de fonds propres, les grands risques, les dispositions en matière de surveillance et la gestion des crises.

* ¹⁴⁶ Dans un groupe bancaire composé d'une société mère et de filiales, le superviseur sur une base consolidée de l'ensemble du groupe est celui qui est compétent pour contrôler la société mère.

* ¹⁴⁷ A compter de l'adoption du paquet « supervision », en cours d'examen par le Parlement européen et le Conseil, l'Autorité bancaire européenne (ABE) aura vocation à se substituer au CECB.

* ¹⁴⁸ La rédaction de l'article ne mentionne pas le CECB mais le « comité qui regroupe les autorités de contrôle compétentes » afin de prévoir la future mise en place de l'ABE.

* ¹⁴⁹ Pour les dispositions des articles 129 et 130, se reporter au commentaire de l'article 5 du présent projet de loi.

* ¹⁵⁰ Section 1 (« Surveillance sur une base consolidée ») du chapitre III (« Dispositions spécifiques aux établissements de crédit, entreprises d'investissement et établissements de paiement ») du titre I ^er (« Les institutions compétentes en matière de réglementation et de contrôle ») du livre VI (« Les institutions en matière bancaire et financière ») du code monétaire et financier.

* ¹⁵¹ Directive 2000/46/CE du Parlement européen et du Conseil du 18 septembre 2000 concernant l'accès à l'activité des établissements de monnaie électronique et son exercice ainsi que la surveillance prudentielle de ces établissements.

* ¹⁵² Ordonnance n° 2009-866 du 15 juillet 2009 relative aux conditions régissant la fourniture de services de paiement et portant création des établissements de paiement.

* ¹⁵³ En particulier le Chicago Board of Trade (CBOT) , fondé en 1848.

* ¹⁵⁴ Tels que les actions, obligations, devises, taux d'intérêt ou de change, rendements, indices, ou flux financiers liés à la réalisation d'un événement prévu dans le contrat, comme le défaut de paiement d'une entreprise, un événement climatique ou une catastrophe naturelle.

* ¹⁵⁵ Par exemple les unités négociables de matières premières énergétiques ou agricoles, quotas d'émission de gaz à effet de serre, indices climatiques, statistiques économiques officielles...

* ¹⁵⁶ Par opposition aux produits simples et peu risqués, dits « plain vanilla ».

* ¹⁵⁷ Contrats à terme fermes standardisés et cotés dont les sous-jacents sont divers : indice, taux d'intérêt, cours de matières premières. Ils donnent souvent la tendance d'un marché avant son ouverture.

* ¹⁵⁸ Premier marché mondial des options et filiale d'Eurex.

* ¹⁵⁹ Propriété de l'entreprise de marché paneuropéenne Euronext depuis janvier 2002.

* ¹⁶⁰ Catégorie générique qui inclut une multitude de variantes : single name CDS , first to default CDS , portfolio CDS , asset backed securities CDS , constant maturity CDS ...

* ¹⁶¹ Les principaux indices sont l'iTraxx (en euros) et le CDX (en dollars).

* ¹⁶² Le Premier ministre grec Georges Papandréou a ainsi pu déclarer début mars 2010 : « C'est comme si quelqu'un prenait une assurance-incendie sur la maison de son voisin. Il aurait alors tout intérêt à y mettre le feu pour toucher l'assurance ».

* ¹⁶³ Par exemple, la couverture d'une exposition sur les banques grecques par des CDS sur les obligations souveraines du même Etat.

* ¹⁶⁴ Loi n° 2005-811 du 20 juillet 2005.

* ¹⁶⁵ Directive 2003/6/CE du Parlement européen et du Conseil du 28 janvier 2003 sur les opérations d'initiés et les manipulations de marché.

* ¹⁶⁶ Directive 2004/72/CE de la Commission du 29 avril 2004 portant modalités d'application de la directive 2003/6/CE du Parlement européen et du Conseil en ce qui concerne les pratiques de marché admises, la définition de l'information privilégiée pour les instruments dérivés sur produits de base, l'établissement de listes d'initiés, la déclaration des opérations effectuées par les personnes exerçant des responsabilités dirigeantes et la notification des opérations suspectes.

* ¹⁶⁷ Il s'agit d'un « système multilatéral de négociation qui se soumet aux dispositions législatives ou réglementaires visant à protéger les investisseurs » contre les abus de marché, soit en pratique le marché Alternext , géré par l'entreprise de marché Euronext et dédié aux petites et moyennes entreprises.

* ¹⁶⁸ Sur les seuls marchés réglementés, s'agissant de la déclaration d'opérations suspectes.

* ¹⁶⁹ En droit français, seule la tentative d'opération d'initié est réprimée par l'article L. 621-15 du code monétaire et financier.

* ¹⁷⁰ En particulier par un enregistrement des transactions et de leurs contreparties dans des « référentiels centraux » de données (« trade repositories »).

* ¹⁷¹ Au sens strict et communément accepté par les professionnels, la vente à découvert nue consiste à céder des titres en J sans donner lieu à livraison effective en J + 3, de manière accidentelle (impossibilité technique d'emprunter les titres entre J et J + 3) ou délibérée (non-respect de l'engagement de livraison en connaissance de cause). La vente se traduit alors par un suspens de livraison.

* ¹⁷² Le communiqué de l'AMF du 19 septembre 2008 prévoit notamment que « toute personne détenant une position économique nette à la baisse supérieure à 0,25 % du capital de l'une des sociétés concernées, doit en informer l'AMF (service de la surveillance du marché) et le marché, au plus tard en J + 1, par tout moyen approprié ».

* ¹⁷³ Les sociétés d'investissement à capital variable (SICAV) sont composées d'actions, et les fonds communs de placement (FCP) de parts.

* ¹⁷⁴ Les titres financiers sont un sous-ensemble des instruments financiers , qui comprennent également les contrats financiers, c'est-à-dire la gamme étendue des produits dérivés. Les titres financiers incluent les titres de capital émis par les sociétés par actions, les titres de créances (à l'exclusion des effets de commerce et des bons de caisse) et les parts ou actions d'organismes de placement collectif.

* ¹⁷⁵ Par dérogation, lorsque le système de règlement et de livraison assure la livraison des titres financiers en prévoyant un dénouement irrévocable en continu, ce transfert n'intervient que lorsque l'acquéreur en a réglé le prix.

* ¹⁷⁶ En cas d'absence de dénouement total de la cession dans un délai fixé par les règles de la chambre de compensation ou du système de règlement et de livraison, l'enregistrement comptable est annulé.

* ¹⁷⁷ Ordonnance n° 2005-303 du 31 mars 2005 portant simplification des règles de transfert de propriété des instruments financiers admis aux opérations d'un dépositaire central ou livrés dans un système de règlement et de livraison.

* ¹⁷⁸ La directive 98/26/CE du Parlement européen et du Conseil du 19 mai 1998, modifiée par la directive 2009/44/CE du 6 mai 2009, porte sur le caractère définitif du règlement dans les systèmes de paiement et de règlement des opérations sur titres.

* ¹⁷⁹ Par sa décision du 19 septembre 2008, l'AMF a ainsi interdit les ventes à découvert sur quinze valeurs financières cotées.

* ¹⁸⁰ Loi n° 2010-606 du 7 juin 2010 de finances rectificative pour 2010.

* ¹⁸¹ Soit Allianz, Deutsche Bank, Commerzbank, Deutsche Postbank, Munich re, Hannover Rück, Deutsche Börse, Generali Deutschland, Aareal Bank et MLP.

* ¹⁸² L'effet de levier désigne la proportion entre l'endettement et le capital et peut être élevé en matière de LBO.

* ¹⁸³ D'où le développement des LBO « secondaires », « ternaires », voire au-delà.

* ¹⁸⁴ Article 14 de l'ordonnance n° 2008-1278 du 8 décembre 2008 transposant la directive 2006/43/CE et relative aux commissaires aux comptes.

* ¹⁸⁵ Pour autant que le montant total nominal de ces titres n'excède pas 100 millions d'euros et qu'ils n'aient pas publié de prospectus.

* ¹⁸⁶ AMF, Rapport du groupe de travail présidé par Olivier Poupart-Lafarge sur le comité d'audit , 14 juin 2010.

* ¹⁸⁷ « Undertakings for Collective Investments in Transferable Securities ».

* ¹⁸⁸ Directive 2001/108/CE du Parlement européen et du Conseil du 21 janvier 2002 modifiant la directive 85/611/CEE du Conseil portant coordination des dispositions législatives, réglementaires et administratives concernant certains organismes de placement collectif en valeurs mobilières (OPCVM), en ce qui concerne les placements des OPCVM .

Directive 2001/107/CE du Parlement européen et du Conseil du 21 janvier 2002 modifiant la directive 85/611/CEE (...) en vue d'introduire une réglementation relative aux sociétés de gestion et aux prospectus simplifiés .

* ¹⁸⁹ Il existe actuellement environ 680 fonds maîtres de droit français, pour un encours de plus de 400 milliards d'euros.

* ¹⁹⁰ La dénomination fréquemment utilisée en anglais est celle de PRIPs (« Package Retail Investment Products »).

* ¹⁹¹ Cf . le commentaire de l'article 7 septies A du présent projet de loi.

* ¹⁹² Directive 98/26/CE du Parlement européen et du Conseil du 19 mai 1998 concernant le caractère définitif du règlement dans les systèmes de paiement et de règlement des opérations sur titres.

* ¹⁹³ Directive 2002/47/CE du Parlement européen et du Conseil du 6 juin 2002 concernant les contrats de garantie financière.

* ¹⁹⁴ Principalement la réception-transmission d'ordres, le placement garanti ou non garanti et le conseil en investissement.

* ¹⁹⁵ En pratique, la majorité de ces agents généraux exerce à titre accessoire, c'est-à-dire pour moins de 10 % de leur chiffre d'affaires, une activité de courtier en assurance.

* ¹⁹⁶ Définis par l'article L. 519-1 du code monétaire et financier comme « toute personne qui, à titre de profession habituelle, met en rapport les parties intéressées à la conclusion d'une opération de banque ou d'un service de paiement, sans se porter ducroire ».

* ¹⁹⁷ Loi n°70-9 du 2 janvier 1970 réglementant les conditions d'exercice des activités relatives à certaines opérations portant sur les immeubles et les fonds de commerce.

* ¹⁹⁸ Outre la consécration de la concurrence entre plates-formes de négociation, cette directive a modernisé le régime des prestataires de services d'investissement, notamment par l'introduction de nouvelles règles en termes de catégorisation de la clientèle et de bonne conduite.

* ¹⁹⁹ En particulier par la transposition de la directive 2002/92/CE du 9 décembre 2002 sur l'intermédiation en assurance.

* ²⁰⁰ Le domaine du crédit constitue en effet un champ historique de développement du droit de la consommation.

* ²⁰¹ Par la loi n° 2010-737 du 1 ^er juillet 2010 portant réforme du crédit à la consommation.

* ²⁰² En particulier :

- l'instauration d'une procédure d'approbation préalable des nouveaux produits et nouvelles activités dans le cadre de la maîtrise du risque de conformité ;

- la nécessité de prendre en compte la capacité de remboursement du client lors de l'octroi de crédit ;

- des mesures permettant d'encadrer les prestations de services externalisées.

* ²⁰³ Instituée au début de l'année 2007 en application de l'article R. 512-3 du code des assurances, édicté pour transposer les dispositions contenues dans la directive 2002/92/CE, précitée.

* ²⁰⁴ Ordonnance n° 2008-1271 du 5 décembre 2008 relative à la mise en place de codes de conduite et de conventions régissant les rapports entre les producteurs et les distributeurs, en matière de commercialisation d'instruments financiers, de produits d'épargne et d'assurance sur la vie.

* ²⁰⁵ Il procède également à des ajustements rédactionnels tendant à faire correspondre la structure du nouveau chapitre dédié à la définition et à l'immatriculation des CIF à celle des chapitres relatifs aux autres intermédiaires inscrits sur le registre.

* ²⁰⁶ Infraction passible d'une peine d'un an d'emprisonnement et/ou d'une amende de 6 000 euros.

* ²⁰⁷ Infraction passible d'une peine de trois ans d'emprisonnement et/ou d'une amende de 375 000 euros.

* ²⁰⁸ Le nouvel article L. 519-4-1 du code monétaire et financier prévoit ainsi que les IOB « sont tenus au respect de règles de bonne conduite fixées par décret en Conseil d'Etat en fonction de la nature de l'activité qu'ils exercent. Ces règles prévoient notamment les obligations à l'égard de leurs clients pour leur bonne information et le respect de leurs intérêts ».

* ²⁰⁹ Ordonnance n° 2008-1271 du 5 décembre 2008 relative à la mise en place de codes de conduite et de conventions régissant les rapports entre les producteurs et les distributeurs, en matière de commercialisation d'instruments financiers, de produits d'épargne et d'assurance sur la vie.

* ²¹⁰ « Lorsqu'une personne physique ou morale détient, à la suite d'une acquisition faite par elle-même ou par des personnes agissant de concert avec elle, des titres d'une société (...) qui (...) lui confèrent directement ou indirectement un pourcentage déterminé de droits de vote dans cette société lui donnant le contrôle de cette société, les Etats membres veillent à ce que cette personne soit obligée de faire une offre en vue de protéger les actionnaires minoritaires de cette société ».

* ²¹¹ Directive 2004/109/CE du Parlement européen et du Conseil du 15 décembre 2004 sur l'harmonisation des obligations de transparence concernant l'information sur les émetteurs dont les valeurs mobilières sont admises à la négociation sur un marché réglementé et modifiant la directive 2001/34/CE.

* ²¹² « La bataille des centres de décision : promouvoir la souveraineté économique de la France à l'heure de la mondialisation », rapport d'information n° 347 (2006-2007) de M. Christian Gaudin, fait au nom de la mission commune d'information centre de décision économique et publié le 22 juin 2007.

* ²¹³ Directive 88/627/CEE du Conseil du 12 décembre 1988 relative aux informations à publier lors de l'acquisition et de la cession d'une participation dans une société cotée.

L'article 7 de cette directive assimile notamment, dans la détermination du périmètre des droits de vote détenus et soumis à déclaration, « les droits de vote détenus par un tiers avec qui cette personne ou entité a conclu un accord écrit qui les oblige à adopter, par un exercice concerté des droits de vote dont ils détiennent, une politique commune durable vis-à-vis de la gestion de la société en question ».

* ²¹⁴ Discours devant l'Assemblée nationale, 18 avril 1989.

* ²¹⁵ Jusqu'à la loi MURCEF, de nombreux débats ont porté sur le fait de savoir si la mise en oeuvre d'une politique commune était une condition de l'action de concert aussi bien pour les accords prévoyant le transfert de droits de vote que pour ceux concernant leur exercice. Cette loi a tranché, grâce à un placement de virgule adéquat et conformément à la jurisprudence du Conseil des marchés financiers, en faveur de l'exigence d'une communauté d'objectifs pour permettre de conclure à l'existence d'une action de concert.

* ²¹⁶ Frank Martin Laprade, « Affaire Gecina : et si la Cour de cassation s'était trompée de contentieux ? », note sous Cass. Com. 27 octobre 2009. in Revue des sociétes, n° 2, avril 2010.

* ²¹⁷ Certains de ces indices sont éclairants :

- dans sa déclaration effectuée le 5 avril 2006 pour exposer ses intentions en application de l'article L. 233- 7 du code de commerce, Sacyr avait indiqué ne pas avoir l'intention d'acquérir le contrôle d'Eiffage ou de lancer une offre publique sur cette société, ce qu'elle avait réitéré par des déclarations publiques dans les semaines précédant le dépôt du projet d'OPE ;

- entre le 19 avril 2006 et le 23 mars 2007, Sacyr avait acquis au total 2 245 795 actions Eiffage, dont 661 612 actions dans les quatre derniers jours de la période, portant ainsi sa participation à 33,32 % du capital, soit juste en- dessous du seuil du tiers du capital d'Eiffage ;

- les six sociétés concernées - dont l'exploitant d'un terrain de golf - ont acquis progressivement, entre juin 2006 et mars 2007, des actions d'Eiffage jusqu'à se constituer chacune des participations voisines du seuil de 1 % , dont le franchissement leur aurait imposé une déclaration prévue par les statuts ;

- deux de ces sociétés, qui avaient franchi ce seuil, se sont abstenues de le déclarer mais ont aussitôt revendu le surplus de titres pour ramener leur participation à moins de 1 % ;

- il existait des relations personnelles, capitalistiques et d'affaires entre les dirigeants ou actionnaires de ces sociétés et les actionnaires fondateurs et dirigeants de Sacyr ;

- ces sociétés avaient chacune un objet social sans rapport avec celui de Sacyr ;

- elles n'avaient, pour cinq d'entre elles, pas d'autre participation étrangère que les titres Eiffage ;

- elles ont réalisé un investissement au capital d'Eiffage pour des montants compris entre 50 et 70 millions d'euros, qui paraissent hors de proportion avec leur surface financière réelle sans que le mode de financement n'ait pu être expliqué de manière convaincante ;

- des volumes de transaction intenses et inhabituels ont été relevés, qui ont conduit le titre Eiffage à connaître une très forte hausse en mars et avril 2007 ;

- l'AMF a noté différents propos ou déclarations de représentants de Sacyr montrant que cette société était personnellement intéressée au droits de vote de 99 autres actionnaires qui en avaient été privés par le bureau de l'assemblée générale du 18 avril 2007 à raison d'un soupçon de concert.

* ²¹⁸ L'article L. 233-9 dispose ainsi que « sont assimilés aux actions ou aux droits de vote possédés par la personne tenue à l'information (...) les actions ou les droits de vote possédés par un tiers avec lequel cette personne a conclu un accord de cession temporaire portant sur ces actions ou droits de vote ».

* ²¹⁹ Ce rapport fait également suite à un rapport d'un groupe de travail également présidé par Yves Mansion, publié le 15 septembre 2005 et intitulé « Pour l'amélioration de l'exercice des droits de vote des actionnaires en France ».

* ²²⁰ Tels que le code de l' International Corporate Governance Network du 15 octobre 2005 , qui recommande le non-exercice des droits de vote attachés aux titres empruntés.

* ²²¹ Rappelons qu'aux termes de l'article L. 233-10 du code de commerce, modifié par l'article 8 du présent projet de loi, « sont considérées comme agissant de concert les personnes qui ont conclu un accord en vue d'acquérir ou de céder des droits de vote ou en vue d'exercer les droits de vote, pour mettre en oeuvre une politique [commune] vis-à-vis de la société ».

* ²²² Les personnes qui détiennent des actions à partir de J - 3 ne sont donc pas habilitées à voter lors de l'assemblée générale.

* ²²³ Directive 2004/109/CE du 15 décembre 2004 sur l'harmonisation des obligations de transparence concernant l'information sur les émetteurs dont les valeurs mobilières sont admises à la négociation sur un marché réglementé.

* ²²⁴ L'article L. 233-14 du code de commerce est néanmoins plus strict puisqu'il prévoit que l'actionnaire est privé des droits de vote pour toute assemblée d'actionnaires qui se tiendrait jusqu'à l'expiration d'un délai de deux ans suivant la date de régularisation de la notification .

* ²²⁵ Aux termes de l'article L. 233-10 du code de commerce, modifié par l'article 8 du présent projet de loi, « sont considérées comme agissant de concert les personnes qui ont conclu un accord en vue d'acquérir ou de céder des droits de vote ou en vue d'exercer les droits de vote, pour mettre en oeuvre une politique (commune) vis-à-vis de la société ».

* ²²⁶ C'est-à-dire « dont les actions sont admises aux négociations sur un marché réglementé d'un Etat membre de la Communauté européenne ou d'un autre Etat partie à l'accord sur l'Espace économique européen ».

* ²²⁷ En 2008, le quorum moyen lors des assemblées générales des sociétés du CAC 40 était ainsi de :

- 50,21 % dans les treize sociétés à capital dispersé (aucun actionnaire détenant plus de 10%) ;

- 60,47 % dans les huit sociétés dont un ou plusieurs actionnaires détiennent 10 à 20 % ;

- 54,84 % dans les six sociétés dont un ou plusieurs actionnaires détiennent 20 à 30 % ;

- et 68,53 % dans les treize sociétés à capital concentré (un ou plusieurs actionnaires détenant plus de 30 %).

* ²²⁸ Rappelons qu'il existe dix seuils de capital ou de droits de vote dont le franchissement doit être déclaré : 5 %, 10 %, 15%, 20 %, 25 %, 33 %, 50 %, 66,66 %, 90 % et 95 %.

* ²²⁹ Directive 2004/109/CE du Parlement européen et du Conseil du 15 décembre 2004 sur l'harmonisation des obligations de transparence concernant l'information sur les émetteurs dont les valeurs mobilières sont admises à la négociation sur un marché réglementé et modifiant la directive 2001/34/CE.

* ²³⁰ Ordonnance n° 2009-105 du 30 janvier 2009 relative aux rachats d'actions, aux déclarations de franchissement de seuils et aux déclarations d'intentions. Cette ordonnance permettait également de finaliser la transposition de la directive 2007/14/CE du 8 mars 2007 portant modalités d'exécution de certaines dispositions de la directive « Transparence ».

* ²³¹ Les warrants sont des instruments proches des options ou des bons de souscription d'actions, mais sont émis par des banques et non par les sociétés elles-mêmes. Les warrants sont ainsi des contrats transférables conférant à leur détenteur le droit, et non l'obligation, d'acheter ou de vendre une quantité donnée d'un actif spécifique, à un prix déterminé à l'avance, à la date d'échéance du contrat (warrant européen) ou à tout moment jusqu'à cette date (warrant américain).

* ²³² Les CFD sont des contrats de gré à gré qui permettent à l'investisseur de ne s'exposer qu'à la seule variation (à la hausse ou à la baisse) de l'actif sous-jacent, en l'amplifiant par effet de levier et sans détenir cet actif.

* ²³³ « La bataille des centres de décision : promouvoir la souveraineté économique de la France à l'heure de la mondialisation », rapport d'information n° 347 (2006-2007) de M. Christian Gaudin, fait au nom de la mission commune d'information centre de décision économique et publié le 22 juin 2007.

* ²³⁴ Le I de l'article L. 233-3 du code de commerce dispose notamment qu'une société est considérée comme en contrôlant une autre :

« 1° Lorsqu'elle détient directement ou indirectement une fraction du capital lui conférant la majorité des droits de vote dans les assemblées générales de cette société ;

« 2° Lorsqu'elle dispose seule de la majorité des droits de vote dans cette société en vertu d'un accord conclu avec d'autres associés ou actionnaires et qui n'est pas contraire à l'intérêt de la société ;

« 3° Lorsqu'elle détermine en fait, par les droits de vote dont elle dispose, les décisions dans les assemblées générales de cette société ;

« 4° Lorsqu'elle est associée ou actionnaire de cette société et dispose du pouvoir de nommer ou de révoquer la majorité des membres des organes d'administration, de direction ou de surveillance de cette société. »

* ²³⁵ Au sens de l'article L. 233-10 du code de commerce, cf . le commentaire de l'article 8 du présent projet de loi.

* ²³⁶ L'article L. 233-3 du code de commerce dispose qu'une société est considérée comme en contrôlant une autre :

« 1° Lorsqu'elle détient directement ou indirectement une fraction du capital lui conférant la majorité des droits de vote dans les assemblées générales de cette société ;

« 2° Lorsqu'elle dispose seule de la majorité des droits de vote dans cette société en vertu d'un accord conclu avec d'autres associés ou actionnaires et qui n'est pas contraire à l'intérêt de la société ;

« 3° Lorsqu'elle détermine en fait, par les droits de vote dont elle dispose, les décisions dans les assemblées générales de cette société ;

« 4° Lorsqu'elle est associée ou actionnaire de cette société et dispose du pouvoir de nommer ou de révoquer la majorité des membres des organes d'administration, de direction ou de surveillance de cette société. »

* ²³⁷ Il existe deux autres faits générateurs d'application plus résiduelle prévues par le RGAMF et décrites dans le commentaire de l'article 9 du présent projet de loi.

* ²³⁸ La nouvelle rédaction de cet alinéa issue de l'article 9 du présent projet de loi prévoit que le point de départ de la période de douze mois n'est plus le dépôt de l'offre mais « le fait générateur de l'obligation de dépôt du projet d'offre publique » ( cf. supra commentaire y afférant).

* ²³⁹ AMF, Rapport du groupe de travail présidé par Jean-Pierre Pinatton sur Alternext , 6 octobre 2008.

* ²⁴⁰ Loi n° 89-531 du 2 août 1989 relative à la sécurité et à la transparence du marché financier.

* ²⁴¹ AMF, Rapport du groupe de travail présidé par Jean-Pierre Pinatton sur Alternext , 6 octobre 2008.

* ²⁴² Dans sa rédaction résultant de l'article 1 ^er de l'ordonnance n° 2009-105 du 30 janvier 2009 relative aux achats d'actions, aux déclarations de franchissement de seuil et aux déclarations d'intentions prise sur le fondement de l'habilitation prévue par l'article 152 de la loi LME.

* ²⁴³ AMF, Rapport du groupe de travail présidé par Jean-Pierre Pinatton sur Alternext , 6 octobre 2008.

* ²⁴⁴ AMF, Rapport du groupe de travail présidé par Jean-Pierre Pinatton sur Alternext , 6 octobre 2008.

* ²⁴⁵ Il s'agit de la définition légale d'un système multilatéral de négociation organisé, tel qu'Alternext.

* ²⁴⁶ Le Tribunal des conflits a jugé le 16 juin 1997 que « la fonction de centralisation des informations au fichier bancaire des entreprises que la Banque de France assure constitue une mission de service public administratif ».

* ²⁴⁷ Cette interdiction a été rappelée par une décision de la CNIL en date du 17 septembre 2009.

* ²⁴⁸ Extrait du compte-rendu des commissions du Sénat : « Le maintien d'entités distinctes, issues de l'ANVAR, de la BDPME et de Sofaris, nous fait perdre du temps et de l'argent : les divers statuts du personnel obligent à tenir des comptabilités séparées, et l'intrication de nos activités à mener des opérations de refinancement interne, dont certaines sont soumises à la TVA... Je me refacture ainsi 45 millions d'euros par an ! C'est une tâche évidemment improductive. Il faut y ajouter la présence de 135 administrateurs, d'un grand nombre de délégués syndicaux, de trois comités d'entreprise... Tout le monde s'accorde à dire que cette situation est stérile . »

* ²⁴⁹ Jacques de Larosière, Rapport du groupe de travail de haut niveau sur la supervision financière en Europe , remis à la Commission européenne le 25 février 2009.

* ²⁵⁰ Gérard Dussilol (Institut Thomas More), « Réforme des bonus, un processus mal engagé » in La Revue parlementaire , n° 922, décembre 2009.

* ²⁵¹ Directive 2006/49/CE du Parlement européen et du Conseil du 14 juin 2006 sur l'adéquation des fonds propres des entreprises d'investissement et des établissements de crédit.

* ²⁵² Une première révision (CRD II) a été réalisée avec la directive 2009/111/CE du Parlement européen et du Conseil du 16 septembre 2009, concernant les banques affiliées à des institutions centrales, certains éléments des fonds propres, les grands risques, les dispositions en matière de surveillance et la gestion des crises.

* ²⁵³ Rapport n° 58 (2009-2010), pp. 15-18.

* ²⁵⁴ Special master for TARP executive compensation .

* ²⁵⁵ Soit AIG, Citigroup , Bank of America , Chrysler , General Motors , GMAC et Chrysler Financial .

* ²⁵⁶ Financial crisis responsibility fee .

* ²⁵⁷ Cf . tableau comparatif figurant dans l'exposé général du présent rapport.

* ²⁵⁸ Groupe de travail composé de l'Autorité des marchés financiers, de la Commission bancaire, de la Direction générale du trésor et de la politique économique et d'associations professionnelles (Association française de la gestion financière, Association française des investisseurs en capital, Association française des marchés financiers, Fédération bancaire française, Fédération française des sociétés d'assurance).

* ²⁵⁹ Arrêté du 14 janvier 2009 modifiant le règlement n° 97-02 du 21 février 1997 relatif au contrôle interne des établissements de crédit et des entreprises d'investissement.

* ²⁶⁰ Parallèlement à la création d'un nouveau taux marginal d'imposition de 50 % pour les revenus excédant 150 000 livres.

* ²⁶¹ Loi n° 2010-237 du 9 mars 2010 de finances rectificative pour 2010.

* ²⁶² Pour davantage de précisions, on pourra se reporter au commentaire de cet article figurant dans le rapport de votre rapporteur général sur cette loi de finances.

* ²⁶³ En qualité de banque, de banque mutualiste ou coopérative, de caisse de crédit municipal, de société financière ou d'institution financière spécialisée.

* ²⁶⁴ Les services rendus à l'Etat et à la Banque de France, dans le cadre des politiques de gestion de la monnaie, des taux de change, de la dette publique et des réserves de l'Etat ne sont cependant pas soumis aux dispositions applicables aux services d'investissement.

* ²⁶⁵ Règlement n° 97-02 du 21 février 1997 relatif au contrôle interne des établissements de crédit et des entreprises d'investissement.

* ²⁶⁶ Ce qui peut aussi conduire à aligner les rémunérations sur le mieux-disant du secteur...

* ²⁶⁷ Directive 85/611/CEE du Conseil du 20 décembre 1985 portant coordination des dispositions législatives, réglementaires et administratives concernant certains organismes de placement collectif en valeurs mobilières (OPCVM).

* ²⁶⁸ Article R. 214-5 : « l'actif d'un [OPCVM] peut également comprendre dans la limite de 10 % :7° des instruments financiers » non négociés sur un marché d'instruments financiers.

* ²⁶⁹ Ce chiffre doit toutefois être analysé avec prudence. En effet, les autres titres composant l'actif sont cotés. Ainsi, en cas de chute de la Bourse, la part relative des titres solidaires peut augmenter dans le FCPE et dépasser la barre des 10 %.

* ²⁷⁰ Ordonnance n° 2005-1278 du 13 octobre 2005 définissant le régime juridique des organismes de placement collectif immobilier et les modalités de transformation des sociétés civiles de placement immobilier en organismes de placement collectif immobilier.

* ²⁷¹ Loi n° 2005-1720 du 30 décembre 2005 de finances rectificative pour 2005.

* ²⁷² Philippe Marini, rapport n° 300 (1998-1999), fait au nom de la commission des finances, déposé le 7 avril 1999.

* ²⁷³ Pierre Vernimmen et al., Finance d'entreprise , Dalloz, 2009

* ²⁷⁴ Le régime des OF et des SCF qui les émettent est prévu par les articles L. 515-13 à L. 515-33 du code monétaire et financier.

* ²⁷⁵ Aux termes de l'article L. 511-1 du code monétaire et financier, « les établissements de crédit sont des personnes morales qui effectuent à titre de profession habituelle des opérations de banque », soit notamment les opérations de crédit et le placement, la souscription, l'achat, la gestion, la garde et la vente de valeurs mobilières et de tout instrument financier.

* ²⁷⁶ Article L. 515-1 du code monétaire et financier.

* ²⁷⁷ Articles L. 3253-1 et suivants du code du travail.

* ²⁷⁸ 2 de l'article L. 515-19 du code monétaire et financier.

* ²⁷⁹ Aux termes de l'article R. 515-6, « les prêts cautionnés éligibles à l'actif des sociétés de crédit foncier sont les prêts dont un établissement de crédit ou une entreprise d'assurances détenant des capitaux propres d'au moins 12 millions d'euros est caution solidaire.

Le montant total des prêts cautionnés ne peut dépasser 35 % du montant total de l'actif des sociétés de crédit foncier ».

* ²⁸⁰ L'espace économique européen (EEE) comprend les Etats de l'Union européenne ainsi que l'Islande, la Norvège et le Liechtenstein.

* ²⁸¹ Chaque crédit ne représente qu'une infime partie du total. Le défaut d'un emprunteur n'a donc pas de conséquence sur la capacité de la société à faire face à ses engagements.

* ²⁸² A l'instar d'un chèque, un billet à ordre est émis par le débiteur et remis au créditeur mais il mentionne explicitement une échéance à laquelle le créditeur pourra l'encaisser. L'article L. 313-42 du code monétaire et financier prévoit qu'un établissement de crédit peut émettre un billet à ordre pour « mobiliser des créances à long terme destinées au financement d'un bien immobilier » en France ou dans les pays de l'EEE dans les conditions prévues par l'article L. 515-14.

* ²⁸³ Directive 85/611/CEE du Conseil du 20 décembre 1985 portant coordination des dispositions législatives, réglementaires et administratives concernant certains organismes de placement collectif en valeurs mobilières (OPCVM), récemment refondue par la directive 2009/65/CE du Parlement européen et du Conseil du 13 juillet 2009.

* ²⁸⁴ La mobilisation d'une créance consiste à obtenir des liquidités en échange celle-ci.

* ²⁸⁵ La « cession Dailly » est régie par les articles L. 313-23 et suivants du code monétaire et financier, elle permet à un professionnel de céder ou d'effectuer un nantissement sur une créance qu'il détient au profit d'une banque par la simple remise d'un bordereau.

* ²⁸⁶ GE SCF et CFCAL SCF sont, respectivement, des filiales de GE Money Bank et du Crédit foncier communal d'Alsace.

* ²⁸⁷ Ainsi GE SCF et BNP Paribas Public Sector SCF ont connu leur premier exercice en 2009.

* ²⁸⁸ En effet, les prêts cautionnés peuvent représenter jusqu'à 35 % des prêts refinancés par les SCF. De même, entrent dans l'agrégat « prêts à l'habitat », les prêts d'accession sociale à la propriété garantis par l'Etat.

* ²⁸⁹ Ces articles établissent les règles applicables à la masse des obligataires.

* ²⁹⁰ Extrait du rapport financier annuel pour 2009.

* ²⁹¹ Philippe Marini, rapport n° 300 (1998-1999), fait au nom de la commission des finances, déposé le 7 avril 1999.

* ²⁹² Pierre Vernimmen et al., Finance d'entreprise , Dalloz, 2009.

* ²⁹³ Cf. commentaire de l'article 19 du présent projet de loi.

* ²⁹⁴ Directive 2002/47/CE du Parlement européen et du Conseil du 6 juin 2002 concernant les contrats de garantie financière.

* ²⁹⁵ Il n'y a donc pas de cession en pleine propriété à une date certaine.

* ²⁹⁶ Directive 85/611/CEE du Conseil du 20 décembre 1985 portant coordination des dispositions législatives, réglementaires et administratives concernant certains organismes de placement collectif en valeurs mobilières (OPCVM), récemment refondue par la directive 2009/65/CE du Parlement européen et du Conseil du 13 juillet 2009.

* ²⁹⁷ Banque centrale européenne, Documentation générale sur les instruments et les procédures de politique monétaire de l'Eurosystème , novembre 2008.

* ²⁹⁸ Respectivement constituées par BNP Paribas, Banque populaire, HSBC, le CIC, le Crédit agricole, la Caisse d'épargne et le Crédit mutuel.

* ²⁹⁹ Annexe au rapport d'enquête de l'Inspection générale des finances (IGF) et de l'Inspection générale des services judiciaires (IGSJ) sur le crédit hypothécaire, novembre 2004.

* ³⁰⁰ Moody's, Approach to Estimating French Banks' Credit Losses , octobre 2009, p.7-8.

* ³⁰¹ L'article L. 515-15 est sans objet pour les SFH puisqu'il porte sur les expositions sur des personnes publiques. L'article L. 515-16-1 régit la possibilité pour les SCF d'acquérir des billets à ordre. Or les SFH ont vocation à détenir des billets à ordre selon des dispositions propres. L'article L. 515-16-1 n'est donc pas applicable.

* ³⁰² Sur la notion d'OEEC, cf. commentaire de l'article 19 du présent projet de loi.

* ³⁰³ Egalement par dérogation à l'article L. 313-42 du CMF ( cf. commentaire de l'alinéa 8).

* ³⁰⁴ Approximation à partir de la proportion des obligations sécurisées dans le financement total des crédits.

* ³⁰⁵ Section 5 « Les sociétés de financement de l'habitat », au sein du chapitre V (« Les sociétés financières ») du titre I ^er (« Etablissements du secteur bancaire ») du livre V (« Les prestataires de services ») du code monétaire et financier.

* ³⁰⁶ Il existe des règles particulières pour le rachat des titres de capital (actions) par les sociétés. L'exclusion du présent dispositif des titres de créances donnant accès au capital permet de ne pas interférer avec lesdites règles.

* ³⁰⁷ Loi n° 67-522 du 3 juillet 1967 sur les assurances maritimes.

* ³⁰⁸ Loi n° 92-665 du 16 juillet 1992 portant adaptation au marché unique européen de la législation applicable en matière d'assurance et de crédit.

* ³⁰⁹ Règlement (CE) n° 1053/2008 de la BCE du 23 octobre 2008 contenant des modifications temporaires aux règles applicables à l'éligibilité des garanties (BCE/2008/11).

* ³¹⁰ Décision de la BCE du 2 juillet 2009 relative à la mise en oeuvre du programme d'achat d'obligations sécurisées (BCE/2009/16).

* ³¹¹ Soit 90 % du personnel du siège et le personnel d'encadrement (directeurs et leurs adjoints) des agences.

* ³¹² Soit, aux termes de l'article L. 711-3, mettre en circulation les monnaies métalliques, exercer les missions d'intérêt général qui lui sont conventionnellement confiées par l'Etat (ces conventions définissent en particulier la nature de ces prestations et les conditions de leur rémunération), et assurer toute prestation d'étude ou de service pour le compte de tiers, après accord de la Banque de France.

* ³¹³ Ordonnance n° 2009-799 du 24 juin 2009 portant actualisation et adaptation de la législation financière et de la législation douanière applicables en Nouvelle-Calédonie, en Polynésie française, dans les îles Wallis et Futuna, à Saint-Pierre-et-Miquelon et à Mayotte.

* ³¹⁴ Décret n° 2008-1264 relatif à la rémunération des réseaux collecteurs du livret A et du livret de développement durable ainsi qu'à la centralisation partielle des dépôts collectés.

* ³¹⁵ Ordonnance n° 2009-865 du 15 juillet 2009 relative à l'application à Saint-Barthélemy, à Saint-Martin, à Saint-Pierre-et-Miquelon, à Mayotte, en Nouvelle-Calédonie, en Polynésie française et dans les îles Wallis et Futuna de l'ordonnance n° 2009-104 du 30 janvier 2009 relative à la prévention de l'utilisation du système financier aux fins de blanchiment de capitaux et de financement du terrorisme.

* ³¹⁶ L'amendement n° 56 de M. Philippe Marini, rapporteur, a été retiré avant commission (devenu sans objet).